財富管理業(yè)務廣闊空間大有所為

1、正文目錄 HYPERLINK l _TOC_250016 他山之石：美國財富管理業(yè)務的發(fā)展梳理 6 HYPERLINK l _TOC_250015 美國財富管理業(yè)務發(fā)展歷程 6 HYPERLINK l _TOC_250014 美國財富管理業(yè)務快速發(fā)展階段的觸發(fā)環(huán)境 8居民資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)：以權益資產(chǎn)和養(yǎng)老金為主，存款占比 15 左右 13 HYPERLINK l _TOC_250013 美國財富管理市場的競爭格局 13 HYPERLINK l _TOC_250012 我國財富管理業(yè)務發(fā)展趨勢：機遇與挑戰(zhàn)并存 15 HYPERLINK l _TOC_250011 機遇：財富積累提升需求，市場規(guī)模持續(xù)

2、擴大 15 HYPERLINK l _TOC_250010 挑戰(zhàn)：復雜投融能力迎考驗，新型財管機構(gòu)入局加劇競爭 17 HYPERLINK l _TOC_250009 海外大型金融機構(gòu)財富管理業(yè)務模式借鑒 18 HYPERLINK l _TOC_250008 摩根大通 JPM 18 HYPERLINK l _TOC_250007 富國銀行 WFC 24 HYPERLINK l _TOC_250006 美國銀行 BAC 26 HYPERLINK l _TOC_250005 道富集團 STT 28 HYPERLINK l _TOC_250004 我國財富管理業(yè)務發(fā)展空間展望 30 HYPERLINK

3、 l _TOC_250003 我國財富管理市場現(xiàn)狀 30 HYPERLINK l _TOC_250002 中國財富管理業(yè)務的發(fā)展空間 32 HYPERLINK l _TOC_250001 公司估值和投資建議 34 HYPERLINK l _TOC_250000 風險提示 35圖表目錄圖 1美國居民資產(chǎn)中金融資產(chǎn)規(guī)模擴增的四個階段 7圖 2注冊投資機構(gòu)保有的美國家庭金融資產(chǎn)比例在 20 世紀 80 年代-2000 年大幅提升，2020 年達到 23 7圖 31970-2008 年美國 GDP 快速增長 8圖 41970-2008 年美國人均可支配收入快速增長 8圖 5經(jīng)歷“嬰兒潮”后中青年人口數(shù)

4、大幅增長拉大理財人口基數(shù) 9圖 6美國全部住戶家庭收入占比：財富逐步向高收入人群集中 9圖 720 世紀 70 年代美國主要金融產(chǎn)品創(chuàng)新 10圖 8美國 20 世紀 70-80 年代通脹持續(xù)上行 11圖 9美國商業(yè)銀行營收端非利息收入占比提升 11圖 10IRA 賬戶資產(chǎn)中共同基金投放比例 20 世紀 80-90 年代顯著提升 11圖 11401K 賬戶投向也以共同基金為主 11圖 12貨幣市場基金規(guī)模持續(xù)擴增 12圖 13股市繁榮提升居民風險偏好 12圖 1420 世紀 80-90 年代股權市場資本化程度大幅提升 12圖 15金融資產(chǎn)和房地產(chǎn)占比此消彼長， 20 世紀 80 年代末起美國居民

5、金融資產(chǎn)規(guī)模及占比整體提升 13圖 16美國居民金融資產(chǎn)中養(yǎng)老金和共同基金占比整體提升 13圖 17全球前 20 大資管機構(gòu)類型（Towers Watson） 14圖 18IPE 全球資管 500 強榜單（2020A，百萬歐元） 14圖 19海外資管機構(gòu)的差異化競爭體系 14圖 20近年來我國 GDP 增速在 6-8的水平 15圖 21人均 GDP 規(guī)模 2019 年達到 7 萬元 15圖 22中國居民可投資資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)擴增 16圖 23中國高凈值人群在亞太地區(qū)份額提升 16圖 24中國高凈值人群規(guī)模占城鎮(zhèn)人口的比例 16圖 25我國老齡化程度進一步加深 16圖 26居民資產(chǎn)負債表：金融資產(chǎn)占

6、比提升 17圖 27我國個人可投資金融資產(chǎn)構(gòu)成 17圖 28資管市場經(jīng)過調(diào)整后進入穩(wěn)健增長階段 17圖 29互聯(lián)網(wǎng)財富管理企業(yè)類型 18圖 30螞蟻集團 AUM 已經(jīng)超過大部分上市銀行 18圖 31摩根大通 AUM 整體快速上行 19圖 32JPM 資管手續(xù)費/總資產(chǎn)保持持續(xù)穩(wěn)定 19圖 33JPM 集團業(yè)務結(jié)構(gòu) 19圖 34客戶中私行客戶資產(chǎn)占比超 40 20圖 35摩根大通跨板塊協(xié)同 20圖 36私人銀行建立六對一綜合性一體化團隊 20圖 37摩根大通產(chǎn)品結(jié)構(gòu)多元均衡 20圖 38摩根大通評級為 4 星或 5 星的共同基金占比 21圖 39摩根大通絕對收益排名行業(yè)前 50 的基金比例 21

7、圖 40財富顧問人數(shù)保持較高水平 21圖 41JPM 財富管理員工人均薪酬遠高于公司整體水平 21圖 42摩根大通與金融科技企業(yè)戰(zhàn)略合作 22圖 43摩根大通財富管理團隊產(chǎn)能逐步提升 22圖 44JPM 智能投顧平臺 You Invest 界面 22圖 45JPM 營收結(jié)構(gòu)：資產(chǎn)管理營收貢獻度 12 23圖 46JPM：資管板塊貢獻較高ROE 23圖 47JPM 營收結(jié)構(gòu)：非息占比超 50 23圖 48JPM 非息收入結(jié)構(gòu)：資管傭金貢獻非息收入 30 23圖 49富國銀行 AUM 24圖 50富國銀行業(yè)務結(jié)構(gòu) 24圖 51富國銀行非息收入結(jié)構(gòu) 25圖 52富國銀行客戶平均擁有交叉銷售產(chǎn)品數(shù)量

8、25圖 53WFC 財富管理部門員工數(shù)遠高于可比同業(yè) 25圖 54富國財富和投資管理部門人均收入及人均利潤 25圖 55營收結(jié)構(gòu)：資產(chǎn)管理營收貢獻度 20 26圖 56凈利潤結(jié)構(gòu)：疫情期間財富業(yè)務貢獻度提升 26圖 57營收結(jié)構(gòu)：非息占比約 50 26圖 58非息收入結(jié)構(gòu)：資管貢獻非息收入的 30 26圖 59美國銀行 AUM 27圖 60美國銀行業(yè)務結(jié)構(gòu) 27圖 61全球財富及投資管理板塊員工人數(shù) 27圖 62全球財富及投資管理板塊員工人均產(chǎn)能 27圖 63營收結(jié)構(gòu)：GWIM 營收貢獻度 22.8 28圖 64凈利潤結(jié)構(gòu)：疫情期間財富業(yè)務貢獻度提升 28圖 65營收結(jié)構(gòu)：非息占比約 50 2

9、8圖 66財富板塊貢獻非息收入的約 30 28圖 67公司架構(gòu)：通過道富環(huán)球運營資管業(yè)務 29圖 68道富：托管和資管規(guī)模整體提升 29圖 69營收結(jié)構(gòu)：80 來自手續(xù)費收入 29圖 70手續(xù)費收入結(jié)構(gòu)：服務費占六成，管理費占比整體提升 29圖 71中國資管市場規(guī)模分類規(guī)模：公募基金規(guī)模超過銀行理財成為最大分部 30圖 722020 年資管市場結(jié)構(gòu)及占比 30圖 73理財規(guī)模增速回升 30圖 74公募基金規(guī)模保持較快增速 30圖 75城農(nóng)商行理財產(chǎn)品資金余額占市場的比重略有提升（中國理財網(wǎng)數(shù)據(jù)口徑） 31圖 762020 年理財市場銀行機構(gòu)概況（銀行業(yè)理財?shù)怯浲泄苤行臄?shù)據(jù)口徑） 31圖 77部

10、分上市銀行理財和AUM 概況 31圖 78中美人均 GDP 對比 33圖 79中美人均可支配收入對比 33圖 80中美經(jīng)濟和居民財富指標對比 33圖 81中美 65 歲以上人口占比對比 33圖 82中美資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)對比 33圖 83中美儲蓄總額占 GDP 比重對比 33圖 8420 世紀 90 年代標普 500 銀行指數(shù)跑贏大盤 34圖 8520 世紀 90 年代標普 500 銀行指數(shù) PB 顯著拉升 34圖 86美國大型金融機構(gòu) PB 歷史走勢 35他山之石：美國財富管理業(yè)務的發(fā)展梳理美國財富管理業(yè)務發(fā)展歷程FPSB（國際金融理財標準委員會）將個人財富管理稱為金融理財，認為個人財富管理是一種

11、綜合金融服務，目標是通過專業(yè)理財人士的管理，使客戶生命周期不同階段的財務需求得到滿足。我們在分析美國財富管理業(yè)務發(fā)展歷程的時候，主要以居民金融資產(chǎn)的規(guī)模為錨將其大致分為三個階段。發(fā)展初期（20 世紀 70 年代前）：共同基金萌芽，業(yè)務形式單一。1924 年創(chuàng)設的共同基金可以看作美國現(xiàn)代財富管理業(yè)務的萌芽，在 1929 年大蕭條后，美國進入嚴監(jiān)管階段，包括 1933 年出臺格拉斯-斯蒂格爾法形成金融分業(yè)經(jīng)營體系。在完善監(jiān)管體系的過程中，1940 年美國頒布投資顧問法和投資公司法，分別對投顧和投資基金兩個行業(yè)進行規(guī)范，首次以法律框架定義投顧及其義務，約定投顧的主業(yè)是圍繞證券投資價值，以盈利為目的向

12、他人（機構(gòu)）從事投資咨詢業(yè)務。但受限于分業(yè)經(jīng)營的大環(huán)境，銀行和非銀機構(gòu)提供的財富管理業(yè)務類型較為單一?？焖侔l(fā)展（20 世紀 70 年代-2000 年）：美國居民金融資產(chǎn)的積累在 20 世紀 70年代后有了較大提升，同時注冊投資機構(gòu)保有的美國家庭金融資產(chǎn)比例在這一階段也有大幅提升，可以看作財富管理業(yè)務快速發(fā)展的一個階段，這一階段根據(jù)居民資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的變化可以再細分為兩個階段：1）70 年代-80 年代初兩次石油危機助推通脹高企，伴隨政府逐漸放松金融管制，利率市場化和傭金自由化推進過程中多種創(chuàng)新金融產(chǎn)品應運而生，居民金融資產(chǎn)規(guī)模擴增提速，1970-1986 年均復合增速由 60 年代的 6.5提升至

13、9.1，但是受到居民大幅增持房地產(chǎn)資產(chǎn)，同期居民資產(chǎn)端金融資產(chǎn)占比由 70回落至 60的水平。2）90 年代宏觀經(jīng)濟進入平穩(wěn)發(fā)展階段，金融混業(yè)經(jīng)營推進深化，一批大型綜合金融集團涌現(xiàn)，金融機構(gòu)向多元化業(yè)務模式轉(zhuǎn)變，一方面產(chǎn)品線不斷壯大，另一方面財富管理也極大促進了各業(yè)務板塊之間的聯(lián)動。同時 90 年代美國股市資本化程度快速提升，股市迎來長牛，居民的金融資產(chǎn)配置比例明顯提升。1987-2000 年居民金融資產(chǎn)規(guī)模 CAGR 在 7.8的水平，同時資產(chǎn)端金融資產(chǎn)占比也再次回升至 68左右。成熟階段（2000 年至今）：21 世紀以來美國財富管理行業(yè)已步入成熟階段，業(yè)態(tài)高度細分、業(yè)務模式也更注重精細化

14、差異化。各大綜合金融集團普遍開設專門的財富管理業(yè)務板塊，針對不同客群制定差異化的服務，在此期間隨著金融科技的升級，智能投顧發(fā)展也較為迅速。這一階段居民金融資產(chǎn)規(guī)模保持 5.7左右的復合增速，同時占比在次貸危機后保持在 70的高位。圖 1美國居民資產(chǎn)中金融資產(chǎn)規(guī)模擴增的四個階段財富管理發(fā)展初期快速發(fā)展時期快速發(fā)展時期成熟階段0000保險公司提供簡單資產(chǎn)投資規(guī)劃、咨詢等服務；共同基金初步發(fā)展；銀行財富管理業(yè)務形式單一，以理財產(chǎn)品為主00利率自由化下銀行傾向提供綜合化財富管理業(yè)務，涵蓋理財銷售、投資咨詢、委托資產(chǎn)管理等；證券公司向多元化經(jīng)營業(yè)務模式轉(zhuǎn) 變，提供財富規(guī)劃、受托資產(chǎn)管理、金融產(chǎn)品銷售等專

15、業(yè)服務混業(yè)經(jīng)營背景下理財產(chǎn)品線擴增，私募基金、風險投資、對 沖基金、養(yǎng)老基金等成為主流。各行普遍開設專門的財富管理板塊智能投顧不斷發(fā)展0000【1987】【1999】兩次石油危機允許銀行限制范圍從 金融服務現(xiàn)代化法案00事債券和證券包銷拆除分業(yè)防火墻利率市場化0美國居民金融資產(chǎn)（十億美元）YoY（%，右軸）美國居民資產(chǎn)端金融資產(chǎn)占比（%）72%70%68%66%64%62%60%58%56%54%70年代房價快增80年代房價進入低增長均值：69.366.763.964.6120,0100,0CAGR：6.5CAGR：9.1CAGR：7.8CAGR：5.740%30%80,020%60,010%

16、40,00%20,0-10%-20%資料來源：CEIC、WIND、研究所圖 2注冊投資機構(gòu)保有的美國家庭金融資產(chǎn)比例在 20 世紀 80 年代-2000 年大幅提升，2020 年達到 23資料來源：ICI、研究所；注：注冊投資公司持有的家庭金融資產(chǎn)包括共同基金、ETF、封閉式基金和單位投資信托，以及雇主發(fā)起的 DC 計劃、IRA 個人退休賬戶和可變年金中包含的共同基金。美國財富管理業(yè)務快速發(fā)展階段的觸發(fā)環(huán)境美國財富管理市場在 20 世紀 70 年代開啟快速發(fā)展的原因，我們認為可以歸納為宏觀經(jīng)濟、金融監(jiān)管政策等層面的因素：宏觀經(jīng)濟層面：經(jīng)濟飛速發(fā)展，居民可支配收入快速增長20 世紀 60 年代后

17、，美國經(jīng)濟進入高度現(xiàn)代化的發(fā)展階段，技術的發(fā)展及現(xiàn)代企業(yè)組織的迅速崛起使美國經(jīng)濟開始向信息化社會和后工業(yè)社會轉(zhuǎn)變，GDP 及居民可支配收入快速增長。1970-2008 年，GDP 年均復合增速 7.13；人均可支配收入從 1970年的 3715 美元快速增至 2008 年的 3.59 萬美元，其中 20 世紀 70-80 年代，同比均保持 10左右的高增速。圖 31970-2008 年美國 GDP 快速增長圖 41970-2008 年美國人均可支配收入快速增長25,00020,00015,00010,0005,0000美國GDP（十億美元）同比增21960196319

18、6619691972197519781981198419871990199319961999200220052008201120142017-460,00050,00040,00030,00020,00010,0000美國人均可支配收入（美元）同比增長121086420-219451948195119541957196019631966196919721975197819811984198719901993199619992002200520082011201420172020-4資料來源：CEIC、研究所資料來源：CEIC、研究所人口結(jié)構(gòu)層面：人口基數(shù)尤其是高凈值人群增加一方面，二戰(zhàn)結(jié)束后的

19、 1946-1964 年，美國人口增長率激增，“嬰兒潮”期間出生的人口在 20 世紀 70 年代后逐步步入中青年，完成初步的財富積累，從而拉動理財人口基數(shù)的增長，為財富管理的發(fā)展奠定了客群基礎。另一方面，財富向高收入人群集中，也進一步拉動財富管理的發(fā)展。階層分化下美國的貧富差距逐步擴大，20 世紀 90 年代后，20高收入戶的收入占全美總收入的比例超過 53，前 5最高收入戶則占據(jù)了全美總收入的 23，均較 20 世紀 60 年代有明顯提升。由于高凈值客戶往往具備更強的資產(chǎn)配置能力和意愿，財富向少數(shù)人集中進一步推高了財富管理規(guī)模。圖 5經(jīng)歷“嬰兒潮”后中青年人口數(shù)大幅增長拉大理財人口基數(shù)圖 6

20、美國全部住戶家庭收入占比：財富逐步向高收入人群集中10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000美國:人口推算:分年齡組:25-44歲（萬人）總?cè)丝谠鏊伲?，右軸）2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%60%收入占比：5%最高收入戶收入占比：20%高收入戶52%50% 44%40%32%30%26%20%23%10% 17%0%收入占比：20%中高收入戶收入占比：60%中等及以下收入戶資料來源：CEIC、研究所資料來源：WIND、研究所監(jiān)管政策：金融管制放松，金融自由化促進金融產(chǎn)品的創(chuàng)新政府管制放松，金融自由化進程開啟：一方面

21、 20 世紀 70 年代布雷頓森林體系 崩潰、美元貶值，另一方面兩次石油危機加劇國內(nèi)通貨膨脹，導致實際利率一度轉(zhuǎn)負，銀行攬儲能力下降，例如貨幣市場基金 MMF 極大替代了存款，金融脫媒加速；同時金 融機構(gòu)創(chuàng)新速度加快，各種繞開金融管制的產(chǎn)品不斷出現(xiàn)。美國政府在 20 世紀 70 年 代實施“新經(jīng)濟政策”，逐步放松金融管制。金融自由化浪潮促進了金融產(chǎn)品的創(chuàng)新，貨幣互換、股指期貨等各類衍生品創(chuàng)新頻出，對沖基金、私募股權基金成為主流，衍生品市場和場外市場交易規(guī)模進一步擴大，投資產(chǎn)品的組合方式和風險程度更加多元化，從供給端激發(fā)財富管理市場潛能的釋放。銀行層面，為應對資本市場創(chuàng)新產(chǎn)品帶來的金融脫媒的沖擊

22、，銀行的創(chuàng)新主要集中在各類存款形式，如 1982 年推出貨幣市場存款賬戶（MMDA），在保留活期賬戶支付功能的同時可按貨幣市場收益率付息，此外還有 NOW、Super NOW 賬戶、CD 大額存單等創(chuàng)新存款產(chǎn)品。同時，銀行財富管理業(yè)務與證券、信托和基金等業(yè)務的協(xié)同性也進一步增強，銀行能夠為財富管理客戶提供的產(chǎn)品線愈發(fā)豐富，也間接促進了財富管理市場的發(fā)展。圖 720 世紀 70 年代美國主要金融產(chǎn)品創(chuàng)新創(chuàng)新時間創(chuàng)新產(chǎn)品創(chuàng)新時間創(chuàng)新產(chǎn)品1949第一支對沖基金誕生1981零息債券利率互換票據(jù)發(fā)行便利1955第一支國際投資基金誕生1960第一支REITs基金誕生期權交易1971第一只指數(shù)基金、第一只貨

23、幣市場基金成立1982股指期貨可調(diào)利率優(yōu)先股1971證券交易商自動報價系統(tǒng)1983動產(chǎn)抵押債券1972外匯期貨可轉(zhuǎn)山支付賬戶命令貨幣市場互動基金1984遠期利率協(xié)議（FRA）歐洲美元期貨期權1974浮動利率債券先鋒基金成立1985汽車貸款證券化第一只空頭市場基金第一只FOF基金成立20世紀70年代中期與物價指數(shù)掛鉤的公債（TIPS）1986可變期限證券保證無損證券參與抵押債券第一只國際債券基金1975國債期貨1976第一只市政債券基金成立1977第一只長期債券基金成立1993第一只生命周期基金第一只ETFs成立1978貨幣市場有款賬戶（MMDA）、自動轉(zhuǎn)賬服務（ATS）、資本適宜度管理、貨幣互

24、換、推出401K計劃1995網(wǎng)上股票交易1979第一只免稅基金、第一只主動量化基金、第一只130/30多空基金成立2007Betterment成立，智能顧投加入資料來源：金融工具創(chuàng)新對財富管理發(fā)展影響研究（何學忠）、研究所利率市場化以及混業(yè)進程深入推進了銀行經(jīng)營模式的變革，中收占比明顯提升。 1970 年美國放開 10 萬美元以上大額存單的利率管制開啟利率市場化進程，到 1986 年取消存折儲蓄賬戶利率上限等，完成利率市場化的演變。利率市場化進程中短期資 金成本進一步提升、利差收窄，銀行迫切需要調(diào)整業(yè)務結(jié)構(gòu)，提高中間業(yè)務收入占比，減少對利息收入的依賴。另一方面，80 年代開始，混業(yè)進程加快，也

25、促進了金融機 構(gòu)的經(jīng)營模式和組織架構(gòu)的調(diào)整，投行、經(jīng)紀、資管、保險等業(yè)務的利潤貢獻度明顯 提升。而財富管理業(yè)務為收取傭金模式，是非息收入重要增長點，也迎來更多發(fā)展機遇。 20 世紀 70 年代-21 世紀初，美國商業(yè)銀行營收端非息收入占比由不到 20提升至 40以上水平。圖 8美國 20 世紀 70-80 年代通脹持續(xù)上行圖 9美國商業(yè)銀行營收端非利息收入占比提升16%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%美國:居民消費價格指數(shù):同比美國:實際利率美國50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%1934193819421946195019541958196219661

26、9701974197819821986199019941998200220062010201420180%資料來源：CEIC、研究所資料來源：FDIC、研究所資本市場繁榮：養(yǎng)老金新政，市場資本化率明顯提升養(yǎng)老金投資于共同基金參與股市，促進財富管理規(guī)模增長。20 世紀 70 年代中后期，美國政府為了改善聯(lián)邦公共養(yǎng)老金不足的問題，推出個人退休賬戶（即 IRAs 賬戶）和雇主養(yǎng)老金計劃；1978 年在國內(nèi)稅收法第 401 條新增 k 項條款，給予 DC型計劃稅收優(yōu)惠，養(yǎng)老金規(guī)模迅速擴張。截至 2020 年末，IRA 資產(chǎn)規(guī)模已達 12.2 萬億美元，自 1980 年至今年均復合增速高達 17。同時，

27、企業(yè)將 401(k)賬戶交由專業(yè)管理人員專門管理，可投資于包括共同基金、債券、股票在內(nèi)的市場上大多數(shù)金融產(chǎn)品。養(yǎng)老金入市的舉措擴充了金融市場的資本 存量，極大地促進了 20 世紀 80、90 年代共同基金的繁榮，而以養(yǎng)老機構(gòu)為代表的機 構(gòu)壯大，也為財富管理行業(yè)的蓬勃發(fā)展打下基礎。圖 10IRA 賬戶資產(chǎn)中共同基金投放比例 20 世紀 80-90年代顯著提升圖 11401K 賬戶投向也以共同基金為主14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000軸）其他資產(chǎn)十億美元壽險銀行存款共同基金共同基金占比（%，右60%50%40%30%20%10%8,0007,0006,00

28、05,0004,0003,0002,0001,000其他資產(chǎn)共同基金共同基金占比（%，右軸）十億美元70%60%50%40%30%20%10%00%00%資料來源：CEIC、研究所資料來源：FDIC、研究所圖 12貨幣市場基金規(guī)模持續(xù)擴增40003500300025002000150010005000零售貨幣市場基金+機構(gòu)貨幣市場基金（十億美元）增速（%,，右軸）450%400%350%300%250%200%150%100%50%0%-50%資料來源：CEIC、研究所股市繁榮，市場資本化程度提升：20 世紀 80 年代起全球股市資本化程度迅速提升，美國上市公司總市值/GDP 的比例由 20

29、世紀 70 年代的 40大幅提升至 90 年代末的 160。包括廢除固定傭金標準等金融管制措施的放松，進一步刺激了交易量，標普 500 指數(shù)由 1990 年的 330 點上漲至 2000 年的 1320 點，漲幅達 3 倍。股市繁榮下居民的金融資產(chǎn)配置意愿提升，進一步加快了金融資產(chǎn)的增長。圖 13股市繁榮提升居民風險偏好圖 1420 世紀 80-90 年代股權市場資本化程度大幅提升1600014000120001000080006000400020000美國:紐約證交所綜合指數(shù) 美國:標準普爾500指數(shù)（右軸）4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000180

30、160140120100806040200資本市場:全球:上市公司總市值:占GDP比重% 美國:上市公司總市值:占GDP比重資料來源：WIND、研究所資料來源：CEIC、研究所居民資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)：以權益資產(chǎn)和養(yǎng)老金為主，存款占比15左右美國居民資產(chǎn)配置偏好與我國存在差異，相較投資房地產(chǎn)，更多偏好配置金融 資產(chǎn)。21 世紀前尤其是 20 世紀 80 年代以后，美國家庭和非盈利組織總資產(chǎn)中，金 融資產(chǎn)和房地產(chǎn)的占比呈現(xiàn)此消彼長的趨勢，即伴隨房地產(chǎn)配置比例的回落，金融資 產(chǎn)配置比例整體提升，并且在 20 世紀 80-90 年代伴隨美國經(jīng)濟走出滯漲，股市長牛，居民風險偏好水平提升。2000 年居民資產(chǎn)中

31、房地產(chǎn)和金融資產(chǎn)投資占比分別為 27.2和 66.3，而 1981 年這一比例分別為 29.7和 61.6，截至 2020 年末金融資產(chǎn)占比已提升至 71.1的高位。另外，金融資產(chǎn)的配置結(jié)構(gòu)中：1）權益類資產(chǎn)配置比例最高，居民金融資產(chǎn)中 50投向包括股權、企業(yè)權益和共同基金在內(nèi)的資產(chǎn)，其中企業(yè)權益的份額整體回落，但共同基金份額在 1980s 快速攀升，目前占比超過 10。2）壽險養(yǎng)老金是第二大配 置方向，2000 年之前配置比例整體持續(xù)提升一度超過權益資產(chǎn)的規(guī)模，目前基本穩(wěn) 定在 30左右。3）存款配置比例較低，并且在利率市場化后期占比由 25降至 2000年初 13的水平，雖然 08 年次貸

32、危機期間有所回升，但目前整體占比在 15左右?？傮w而言，金融自由化以及資本市場的快速發(fā)展加速了居民資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)的變化。圖 15金融資產(chǎn)和房地產(chǎn)占比此消彼長，20 世紀 80 年 圖 16美國居民金融資產(chǎn)中養(yǎng)老金和共同基金占比整代末起美國居民金融資產(chǎn)規(guī)模及占比整體提升體提升存款（剔除債券）債券 房地產(chǎn) 金融資產(chǎn) 貸款公司股權和企業(yè)權益80%70%60%50%40%30%20%10%0%60%50%40%30%20%10%0%共同基金壽險和養(yǎng)老金資料來源：WIND、研究所資料來源：WIND、研究所美國財富管理市場的競爭格局Investment & Pensions Europe（IPE）發(fā)布的 2

33、020 年全球 500 強資產(chǎn)管理公司榜單顯示，排名前 500 位的全球資管公司的可管理資產(chǎn)總額（AUM）2019 年底為 81.1萬億歐元，其中前十大資管公司管理資產(chǎn)高達 28.1 萬億歐元，占比 35，頭部效應比較突出；前 10 大資管公司有 9 家總部設在美國，貝萊德、先鋒繼續(xù)蟬聯(lián)前兩位，富達超過道富進入前三甲。機構(gòu)類型上，從 Towers Watson 統(tǒng)計口徑下的全球前 20 大資管機構(gòu)來看，早期銀行系占據(jù)主導地位，后續(xù)隨著獨立第三方資管機構(gòu)的壯大，在前二十強中逐步占據(jù)一半以上的席位，大量活躍的第三方資管機構(gòu)是美國財富管理行業(yè)的特征之一。獨立第三方機構(gòu)保險系銀行系2018161412

34、1086420道富資管資本集團摩根大通紐約梅隆銀行US US US US2,776,3221,832,5091,804,7201,709,4511,706,6672,196,822銀行系26.38%1,467,318 獨立投資公司 24.89%8 太平洋投資管理公司US/Germany1,485,9981,498,2081,451,684銀行系銀行系保險系21.45%14.10%17.56%保德信金融集團US景順集團US/UK普信集團US威靈頓集團US紐文資產(chǎn)管理US那提西銀行France北美信托US三井住友銀行Japan瑞銀Switzerland1,381,7211,092,6511,075

35、,1011,028,708947,700934,076905,698829,318806,1301,204,802保險系14.68%777,047 獨立投資公司 40.62%841,801 獨立投資公司 27.71%877,735 獨立投資公司 17.20%813,009 獨立投資公司 16.57%808,322774,416695,779681,775銀行系銀行系銀行系銀行系15.56%16.95%19.19%18.24%rank資管機構(gòu)國家2020 AUM 2019 AUM類別增長率667788888823393103333343311111110999998879東方匯理France1,

36、653,3911,425,064銀行系16.02%10高盛US1,500,0001,165,429投行系28.71%11法通保險UK1,411,7151,131,342保險系24.78%1貝萊德US6,704,2355,251,217 獨立投資公司 27.67%2先鋒US5,624,5204,257,211 獨立投資公司 32.12%3富達US2,852,4102,096,550 獨立投資公司 36.05%圖 17全球前 20 大資管機構(gòu)類型（Towers Watson）圖 18IPE 全球資管 500 強榜單（2020A，百萬歐元）資料來源：Towers Watson、研究所資料來源：Inv

37、estment & Pensions Europe（IPE）、研究所分層競爭，差異化定位：傳統(tǒng)金融機構(gòu)和第三方財富管理公司在客群覆蓋和業(yè)務類型上存在較大差異，根據(jù)億歐智庫的分類，可以看出綜合銀行和財富管理公司更聚焦大眾客戶，私行和信托機構(gòu)、家族辦公室等側(cè)重小范圍的高凈值客戶，注重提供定制化、個性化服務。圖 19 海外資管機構(gòu)的差異化競爭體系資料來源：億歐智庫、研究所我國財富管理業(yè)務發(fā)展趨勢：機遇與挑戰(zhàn)并存機遇：財富積累提升需求，市場規(guī)模持續(xù)擴大伴隨中國經(jīng)濟的穩(wěn)步發(fā)展，居民財富持續(xù)積累以及高凈值客戶數(shù)量增加，財富管理市場逐步擴大。一方面，伴隨我國經(jīng)濟高速增長，整體居民的財富也實現(xiàn)了較快增長和持續(xù)

38、積累。總量層面，2020 年我國 GDP 突破百萬億元，拋開 2020 年特殊年份，2009-2019十年間 CAGR 高達 12；并且根據(jù)建行私人財富報告，2018 年我國個人可投資資產(chǎn)總額就已接近 150 萬億元，接近 2008 年的 5 倍水平，艾瑞咨詢預測 2025 年我國個人可投資資產(chǎn)總規(guī)模將達 287 萬億元，年增速在 10左右。除去人口增長因素，2019 年我國人均 GDP 達到 7.1 萬元、超一萬美元，十年 CAGR10，同時 2020 年居民人均可支配收入達到 3.22 萬元，自 2013 年以來 CAGR 也超過 8。另一方面，高凈值和超高凈值人群數(shù)量不斷攀升，根據(jù)銀行業(yè)

39、協(xié)會發(fā)布的中 國私人銀行發(fā)展報告，截至 2019 年高凈值人群總量達 132 萬人，十年間 CAGR11， 在我國城鎮(zhèn)居民人口總數(shù)中占比整體提升；同時也高于亞太整體 8的復合增速，帶動在亞太地區(qū)高凈值人群中占比持續(xù)提升，由 2008 年的 15提升至近年來的超過 20，是帶動區(qū)域財富增長的有力引擎，也為財富管理提供巨大的服務需求。另外，老齡化加速催化財富管理業(yè)務的變革。早在 1999 年，我國 60 周歲以上老年人口占總?cè)丝诘?10，按照國際標準已經(jīng)進入人口老齡化階段，根據(jù)七普數(shù)據(jù)，截至 2020 年末，60 歲及以上老年人口達到 2.64 億人，占比進一步增至 18.7。根據(jù)去年 10 月民

40、政部養(yǎng)老服務司副司長李邦華發(fā)言，“預測十四五期間中國老年人口將突破 3 億，將從輕度老齡化邁入中度老齡化”。而養(yǎng)老金缺口的加大對發(fā)展多支柱的養(yǎng)老金融體系提出需求，同時也催生了養(yǎng)老相關財富管理產(chǎn)業(yè)，需要更加健全的投融資服務支持，以滿足人民多樣化的養(yǎng)老資金管理需求。圖 20 近年來我國 GDP 增速在 6-8的水平圖 21 人均 GDP 規(guī)模 2019 年達到 7 萬元120100806040200GDP:現(xiàn)價（萬億元）GDP:不變價:同比（%，右軸）101.6016%814%712%610%58%46%34%22%10%0GDP:人均GDP（萬元）GDP:人均GDP:同比（%，右軸）7.0916

41、%14%12%10%8%6%4%2%0%資料來源：WIND、研究所資料來源：WIND、研究所圖 22中國居民可投資資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)擴增圖 23中國高凈值人群在亞太地區(qū)份額提升300中國個人可投資資產(chǎn)總額（萬億元）700亞太地區(qū)高凈值人士規(guī)模（萬人）中國高凈值人士規(guī)模（萬人）中國占比（%，右軸）618 61065025%25020015010054 64 73 76107 12189136 147243600500400300200240302331 337 36846943251555120%15%10%5031 420100036 48 5356 64103 113 126 119 132895

42、%760%資料來源：WIND、中國私人銀行 2019（建行&BCG）、研究所資料來源：中國私人銀行發(fā)展報告（2020）（銀行業(yè)協(xié)會）、研究所圖 24中國高凈值人群規(guī)模占城鎮(zhèn)人口的比例圖 25我國老齡化程度進一步加深16.5% 16.5% 16.4% 16.5% 16.5% 16.6% 16.8% 16.9% 16.8%18.0%69.8% 69.2% 68.7% 68.0% 67.3% 66.7% 65.9% 65.3% 65.1%63.4%13.7% 14.3% 14.9% 15.5% 16.1% 16.7% 17.3% 17.9% 18.1%18.7%總?cè)丝?城鎮(zhèn)（億人）高凈值人士數(shù)量占比

43、（%，右軸）人口結(jié)構(gòu):占總?cè)丝诒壤?0-14歲人口結(jié)構(gòu):占總?cè)丝诒壤?15-59歲98.58765432100.18%0.16%0.14%0.12%0.10%0.08%0.06%0.04%0.02%0.00%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%人口結(jié)構(gòu):占總?cè)丝诒壤?60歲及以上 資料來源：WIND、研究所資料來源：WIND、研究所伴隨社會財富總量的不斷增加，居民對財富管理的需求也在不斷提升，驅(qū)動財富管理市場發(fā)展。一方面，從存量市場來看：整體資管市場在資管新規(guī)出臺前的年復合增速曾高達 35以上，目前整個資管市場規(guī)模 2020 年達到 122 萬億元的水平，年增速超

44、 10，經(jīng)過近兩年監(jiān)管政策的規(guī)范調(diào)整（凈值化、破剛兌等），目前重回穩(wěn)健發(fā)展階段。另一方面，從居民的資產(chǎn)投向上也有充分的反映。根據(jù)社科院數(shù)據(jù)，過去我國居民整體風險偏好較低，房地產(chǎn)投資占據(jù)居民資產(chǎn)過半份額，隨著資本市場發(fā)展、全民財富管理意識覺醒和多元化資產(chǎn)配置要求提升，金融資產(chǎn)配置比例逐步提升超過房地產(chǎn)，2019 年達到 56.5。同時，根據(jù)建行和 BCG 聯(lián)合發(fā)布的中國私人銀行 2019，個人可投資金融資產(chǎn)中存款占比持續(xù)壓降，2018 年占比 49，較 2013 年已經(jīng)壓降 13 個百分點。這一階段銀行理財、信托、基金等主動管理型金融資產(chǎn)增幅明顯，2013-2018 年均復合增速分別達到 29、

45、30、27，占比分別提升 7pct/4pct/2pct 至 16/8/6，未來有望進一步提升。圖 26居民資產(chǎn)負債表：金融資產(chǎn)占比提升圖 27我國個人可投資金融資產(chǎn)構(gòu)成私募、保險和其他公募和券商資管信托股票銀行理財存款70%60%50%40%居民金融資產(chǎn)/總資產(chǎn)居民住房資產(chǎn)/總資產(chǎn)56.5%52.3%100%90%80%70%4%5%5%4%5%6%7%8%10%9%年復合增速5%6%6%27%19%8%10%8%30%-13%8%7%5%8%-21%14%15%16%29%20%2013-2018 2017-201830%20%10%0%43.1% 40.4%60%50%40%30%20%1

46、0%0%10%13%62%57%52%50%48%49%9%10%201320142015201620172018資料來源：WIND（中國社科院）、研究所資料來源：中國私人銀行 2019（建行&BCG）、研究所圖 28資管市場經(jīng)過調(diào)整后進入穩(wěn)健增長階段中國資管市場規(guī)模（萬億元）+35.3%111.6119.2-10.1%107.1+9.7%+3.6% 121.6110.987.358.23926.2140120100806040200資料來源：中國資產(chǎn)管理市場（2019-2020，BCG&）、研究所；注：1）2019 年后理財規(guī)模不包含保本理財。2）包含公募基金的公募和專戶。挑戰(zhàn)：復雜投融能力

47、迎考驗，新型財管機構(gòu)入局加劇競爭財富管理浪潮下，金融機構(gòu)同時面臨風險和挑戰(zhàn)：一方面，新資管時代，機構(gòu)的投研體系和資產(chǎn)配置能力急需搭建和提升。資管新規(guī)之前，銀行理財?shù)取氨１尽碑a(chǎn)品憑借其剛兌屬性和較高的“無風險”收益率獲得居民青睞，但隱藏了過度期限錯配等風險。資管新規(guī)是一個契機，打破剛兌預期以及對產(chǎn)品、資產(chǎn)投向等做了明確后，對機構(gòu)的投融資能力帶來了極大的挑戰(zhàn)，考驗機構(gòu)的真實的資產(chǎn)配置能力。另一方面，近年來互聯(lián)網(wǎng)平臺公司在金融業(yè)務的廣泛布局和加快滲透，給整體財富管理市場的發(fā)展和競爭格局帶來深遠影響?；ヂ?lián)網(wǎng)機構(gòu)依托自身豐富的場景和生態(tài)構(gòu)建的渠道優(yōu)勢，在平臺融資、基金和保險等代銷等方面市場份額加快提升，

48、如螞蟻集團的 AUM 已經(jīng)超過大部分上市銀行，僅次于招行和工行（不含零售存款口徑的零售 AUM），給傳統(tǒng)金融機構(gòu)帶來挑戰(zhàn)，在客群、產(chǎn)品、場景等方面催生了行業(yè)深遠的變革?；ヂ?lián)網(wǎng)一站式財富服務平臺傳統(tǒng)金融機構(gòu)線上平臺獨立財富管理平臺互聯(lián)網(wǎng)金融平臺布局目的互聯(lián)網(wǎng)電商、社交平臺金融業(yè)務布局銀行、券商、基金公司自身業(yè)務線上化拓展財富管理機構(gòu)線上化轉(zhuǎn)型、創(chuàng)業(yè)公司業(yè)務拓展互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)/金融類互聯(lián)網(wǎng)平臺業(yè)務轉(zhuǎn)型升級特點擁有海量潛在客群；知名度高，平臺背景安全；更加貼合用戶場景；產(chǎn)品覆蓋全 面，以一站式理財為主以線下獲客為主；客群年齡相對偏大；專業(yè)金融機 構(gòu)，金融實力相對較強；單一業(yè)務場景大規(guī)模獲客能力較弱；

49、擅長服務特定人群，如中高凈值客戶；部分創(chuàng)業(yè)公司平臺背書有限擁有互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務客群積 累；平臺客群有固定的理財需求；部分平臺滿足一站式理財代表企業(yè)京東財富、螞蟻財富、理財通招商銀行、平安證券財富派、宜信普澤、挖財網(wǎng)、錢景財富天天基金、蛋卷基金圖 29 互聯(lián)網(wǎng)財富管理企業(yè)類型圖 30 螞蟻集團 AUM 已經(jīng)超過大部分上市銀行個人存款（萬億元） AUM（不含零售存款，萬億元，2020A）6.914.34 4.10 2.82 2.19 1.94 1.881.71 1.30 1.11 1.0318萬億元1614121086420資料來源：艾瑞咨詢、研究所資料來源：公司公告、研究所；注：螞蟻集團數(shù)據(jù)為 2

50、020H1 理財科技平臺促成的 AUM 規(guī)模；中信銀行為日均余額。海外大型金融機構(gòu)財富管理業(yè)務模式借鑒摩根大通 JPM業(yè)務規(guī)模和架構(gòu)根據(jù)美聯(lián)儲一季度數(shù)據(jù)，摩根大通目前是美國資產(chǎn)規(guī)模最大的銀行，其主要通過 全資控股的資產(chǎn)管理子公司 JP 摩根資產(chǎn)管理控股公司（JPMorgan Asset Management Holdings Inc.），負責整個資產(chǎn)管理板塊的業(yè)務管理。2019 年公司將大通財富管理、 J.P.Morgan Securities 與智能投顧團隊 You Invest 整合為美國財富管理部門（U.S.Wealth Management），下屬于 CCB 板塊。根據(jù)年報，其資產(chǎn)管理

51、業(yè)務主要為機構(gòu)和散戶投資者提供跨股票、固定收益、 另類投資和貨幣市場基金的多資產(chǎn)投資管理解決方案，滿足廣泛的客戶投資需求； 財富管理業(yè)務則主要為高凈值客戶提供退休產(chǎn)品和服務、經(jīng)紀、托管、信托和遺產(chǎn)、貸款、抵押、存款和投資管理等。圖 31摩根大通 AUM 整體快速上行圖 32JPM 資管手續(xù)費/總資產(chǎn)保持持續(xù)穩(wěn)定3.02.52.01.51.00.50.0AUM（萬億美元）YoY（%，右軸）25%20%15%10%5%0%-5%-10%16%14%12%10%8%6%4%2%0%凈資產(chǎn)收益率（%，攤?。┵Y管手續(xù)費收入/總資產(chǎn)均值（%，右軸）1.2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%資

52、料來源：JPM 年報、研究所；注：AUM 為銀行投資管理并按照資產(chǎn)市值的一定比例收取管理費用的資產(chǎn)，不包括存款、托管資產(chǎn)與收取交易傭金的資產(chǎn)。資料來源：WIND、研究所圖 33JPM 集團業(yè)務結(jié)構(gòu)消費者業(yè)務 Consumer Business批發(fā)業(yè)務 Wholesale Business消費者和社區(qū)銀行Consumer & Community Banking企業(yè)和投資銀行Corporate and Investment Bank商業(yè)銀行Commercial Banking資產(chǎn)和財富管理 Asset & Wealth Management消費者和小微企業(yè)銀行Consumer &Business

53、Banking房屋貸款Home Lending卡、商戶服務和汽車Card, MerchantServices & Auto銀行Banking市場和證券服務 Markets & Securities Services中間市場 Middle Market Banking企業(yè)客戶銀行 Corporate Client Banking商業(yè)房地產(chǎn)銀行業(yè)務 Commercial Real Estate Banking資產(chǎn)管理 Asset Management財富管理Wealth Management消費者銀行/大通財富管理ConsumerBanking/ Chase Wealth Management小微

54、企業(yè)銀行Business Banking房貸產(chǎn)品 Home Lending Production房貸服務 Home Lending Servicing房地產(chǎn)投資組合Real Estate Portfolios卡服務Card Services信用卡Credit Card商戶服務Merchant Services汽車Auto投資銀行 Investment Banking財資服務 Treasury Services授信服務Lending固定收益市場Fixed Income Markets股票市場Equity Markets證券服務Securities Services信貸調(diào)整和其他Credit Ad

55、justments & Other資料來源：JPM 年報（2020）、研究所財富管理業(yè)務模式JPM 財富管理業(yè)務優(yōu)勢源于其以客戶為中心的協(xié)同服務體系、強大的投資管理和投資業(yè)績表現(xiàn)、以及市場化的專業(yè)資管團隊：以客戶為中心，滿足客戶多元化財富管理要求。公司財富管理客戶主要包含機構(gòu)客戶、私行客戶和零售客戶三類，其中私行是公司戰(zhàn)略發(fā)展的重點，2020 年貢獻超 43的客戶總資產(chǎn)。剔除托管/經(jīng)紀/行政/存款資產(chǎn)后單看 AUM 口徑，機構(gòu)客戶是財富管理 AUM 主要貢獻部分，2020 年占比達 47。而相較傳統(tǒng)的零售和機構(gòu)客戶，私行客戶財富管理的需求更個性化和多元化，為滿足不同風險收益需求，摩根大通推出

56、ETFs、共同基金、養(yǎng)老基金、貨幣市場基金和混合基金等多項產(chǎn)品；同時，資產(chǎn)管理板塊通過與其他業(yè)務板塊的聯(lián)動服務，為客戶提供最優(yōu)方案。此外，摩根大通資產(chǎn)與財富管理板塊的主要資金來源為私人銀行中的超高凈值客戶；為此，摩根大通建立了六對一的一體化團隊，以服務超高凈值客戶的定制化需求。主動管理產(chǎn)品體系為主，產(chǎn)品架構(gòu)均衡，投資業(yè)績表現(xiàn)強勁。摩根大通產(chǎn)品體系以主動管理產(chǎn)品為主，2019 年流動性、權益、固定收益、多資產(chǎn)和另類投資產(chǎn)品 AUM 占比重分別為 23、20、25和 32，整體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為均衡。公司共同基金產(chǎn)品表現(xiàn)領先行業(yè)，評級為 4 星以上1的共同基金占比整體保持在 50 左右，2020 年占比

57、達 55，過半基金業(yè)績表現(xiàn)位居行業(yè)前 32.5。單看基金絕對收益，根據(jù)四分位法排名，摩根大通的 1 年期、3 年期和 5 年期基金中，絕對收益排行業(yè)前 50（即 2 分位）的 2020 年分別有 55、69、68，且長期處于高位。圖 34 客戶中私行客戶資產(chǎn)占比超 40 圖 35 摩根大通跨板塊協(xié)同零售客戶機構(gòu)客戶私人銀行客戶資產(chǎn)管理板塊100%90%80%70%60%50%40%30%20%消費金融與社區(qū)銀行（CCB）商業(yè)銀行業(yè)務部門（CB）銀行抵押貸款信用卡等企業(yè)與投資銀行（CIB）理財?shù)?0% 22% 22% 23% 25% 21% 20% 19% 19% 20% 20% 21%43%

58、38% 38% 35% 33% 35% 35% 36% 35% 36% 36% 36%37% 40% 41% 42% 42% 44% 45% 45% 45% 44% 44% 43%10%0%托管現(xiàn)金管理等資料來源：JPM 年報、研究所；注：客戶總資產(chǎn)（Total client assets）是在客戶 AUM 基礎上增加托管/經(jīng)紀/行政/存款科目。資料來源：JPM 年報、研究所圖 36私人銀行建立六對一綜合性一體化團隊圖 37摩根大通產(chǎn)品結(jié)構(gòu)多元均衡協(xié)調(diào)專家團隊適應客戶需求更新并承擔主要聯(lián)系人角色客戶經(jīng)理對全球市場的全面掌握，制定投資計劃并提供建議方案投資專員100%90%定制旨在提供靈活性和流

59、動性的短期和長期借貸解決方案融資顧問80%70%60%創(chuàng)建并管理財富規(guī)劃、所有權、轉(zhuǎn)移和慈善基金會等戰(zhàn)略財富規(guī)劃顧問50%40%為個人、家族或基金會按照一系列目標建立并管理信托信托顧問30%20%10%為客戶的銀行業(yè)務和賬戶活動、請求和需求提供日常服務客服專員0%多資產(chǎn)和另類投資Multi-asset and Alternatives權益Equity固收Fixed income流動性Liquidity29.8%21.9%24.7%23.6%資料來源：麥肯錫、研究所資料來源：JPM 年報、研究所；注：2011 年以前多資產(chǎn)記在權益項下。1 注：共同基金評級根據(jù)各個時期的風險調(diào)整業(yè)績，5 星是最佳

60、評級，代表行業(yè)排名最高的 10基金，4 星（10%-32.5）、3 星（32.5%-67.5）、2 星（67.5-90%），1 星最差、代表行業(yè)排名最低的 10%基金?！翱傮w晨星評級”根據(jù)基金的三年，五年和十年的晨星評級指標相關績效加權平均值得出。圖 38摩根大通評級為 4 星或 5 星的共同基金占比圖 39摩根大通絕對收益排名行業(yè)前 50的基金比例63%58%60%58%61%55%55%48%48%46%49%47%49%51%52%42%42%43%70%60%50%40%30%20%10%0%評級為4星或5星的共同基金占比90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%1 y