第三部分高速增長(zhǎng)的信貸與投資

1、PAGE PAGE 24哎投資物價(jià)再度升岸溫 匯率股價(jià)埃攀高芭震蕩 此文節(jié)選自交通銀行發(fā)展研究部中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)金融：2007年回顧與2008年展望研究報(bào)告，內(nèi)容略有刪節(jié)。文章發(fā)表在中國(guó)證券報(bào)2007年12月18日B08版。扒班中國(guó)敗宏觀經(jīng)濟(jì)金融佰形勢(shì)分析：20艾07-2008氨交通銀行發(fā)展研佰究部挨一愛、耙明年固定資產(chǎn)投艾資將再度升溫罷（一）佰當(dāng)前固定資產(chǎn)疤投資唉值得關(guān)注的頒幾懊個(gè)特點(diǎn)礙今年以來(lái)，我國(guó)笆固定資產(chǎn)凹投資呈現(xiàn)以下幾壩個(gè)值得關(guān)注的特把點(diǎn)：翱一般是固定資產(chǎn)投資絆增速同比有所回爸落。吧1-安10伴月，我擺國(guó)城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)敖投資完成懊88953矮億元，增長(zhǎng)26把.9板%澳，增速同比回落絆1鞍.

2、跋3藹個(gè)百分點(diǎn)爸（見圖襖1敖），擺但1月份以來(lái)投艾資同比增速逐月啊上升，八10份當(dāng)月城鎮(zhèn)藹固定資產(chǎn)投資扳同比增速達(dá)30盎.7%敗，八反彈壓力仍然存扒在。按圖背1八 固定資產(chǎn)投瓣資同比增長(zhǎng)率哎資料來(lái)源：國(guó)家安統(tǒng)計(jì)局?jǐn)[二拔是地方項(xiàng)目拜投資增幅明顯快扒于中央項(xiàng)目。案2001年到2擺007年10月埃，地方項(xiàng)目占固埃定資產(chǎn)投資的比鞍例由不到80%絆上升到90%耙以上，相應(yīng)地，澳中央項(xiàng)目鞍由20%左右下氨降到不足10%叭（笆見哀圖般2芭）；霸從挨投資傲同比增幅吧看啊，稗地方項(xiàng)目也明顯疤快于中央項(xiàng)目。扳2007年艾前10個(gè)月敖，地方板和中央白項(xiàng)目投資增幅同板比分別為懊2凹8案.挨6頒%靶和靶1傲3阿.隘8哎

3、%阿，去年同期分別拌為捌26鞍.壩5芭%礙和奧29翱.澳6唉%骯。這表明，埃在宏觀調(diào)控措施把密集出臺(tái)的背景把下，地方項(xiàng)目投皚資對(duì)政策敏感性拌明顯低于中央項(xiàng)艾目。斑圖巴2柏 固定資產(chǎn)投跋資壩隸屬關(guān)系構(gòu)成（絆%）搬資料來(lái)源：昂WIND資訊啊三哀是白銀行貸款并非半固定資產(chǎn)投資資按金的唯一來(lái)源，胺固定資產(chǎn)投資按對(duì)皚銀行貸款的藹依賴下降昂。爸今年1-10百月份，國(guó)內(nèi)貸款俺只占固定資產(chǎn)資背金來(lái)源的12.艾44%皚；自籌資金八成為固定資產(chǎn)投盎資的最大來(lái)源吧，占比達(dá)42.拜75%辦；再熬加上企事業(yè)單位矮自有資金，壩企業(yè)直接融資吧占比達(dá)65%以拌上柏（見圖3）壩。疤圖翱3隘 擺2007年1-笆10月固定資產(chǎn)矮投

4、資資金來(lái)源構(gòu)版成擺資料來(lái)源：佰WIND資訊巴隨著股票市場(chǎng)的罷發(fā)展奧，資本市場(chǎng)融資襖的比重將進(jìn)一步百擴(kuò)大。這種趨勢(shì)氨勢(shì)必會(huì)弱化捌以版信貸窗口指導(dǎo)和背利率凹調(diào)整為工具的宏壩觀政策搬效果耙，埃這也是奧20邦06年以來(lái)加息笆對(duì)固定資產(chǎn)投資稗影響作用霸受限扮的主要原因疤之一芭。柏（敖二把）邦2008年壩固定資產(chǎn)唉投資熬仍哎將辦高速增長(zhǎng)骯1、芭維持投資的奧較矮高增長(zhǎng)按率吧是暗保持中國(guó)靶經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的必要懊宏觀經(jīng)濟(jì)理論認(rèn)挨為熬，投資、消費(fèi)和敖凈出口是拉動(dòng)一盎國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的扒“笆三架馬車背”班。拌改革開放以來(lái)，罷中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)般一直以矮“爸高投資、高增長(zhǎng)傲”佰為特征，投資對(duì)挨經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)敗總體上居于40佰%以上。

5、扳在以支出法計(jì)算翱的我國(guó)國(guó)民收入安構(gòu)成中，投資一伴直占據(jù)比較重要爸的地位，且占比搬一直處于上升階背段扮（見圖百4胺），般特別是跋在國(guó)內(nèi)消費(fèi)沒(méi)有扮大規(guī)模實(shí)質(zhì)性唉啟動(dòng)骯，而外需增長(zhǎng)面礙臨不確定性之時(shí)罷，維持投資的高邦增長(zhǎng)率是保持經(jīng)暗濟(jì)高增長(zhǎng)所必須霸的。艾同時(shí)，為保證中八西部地區(qū)、農(nóng)村熬地區(qū)的較快發(fā)展暗并縮小地區(qū)差距哎和拌城鄉(xiāng)差距，保持搬較高的投資率和案投資增長(zhǎng)率是必?cái)[不可少的條件。隘圖跋4八 凹我國(guó)投資率、消澳費(fèi)率及出口率的半變化趨勢(shì)圖扳資料來(lái)源：靶WIND資訊埃2、2008年艾固定資產(chǎn)投資安仍啊可能出現(xiàn)高速案增長(zhǎng)安我們預(yù)計(jì)，因?yàn)榘髽I(yè)盈利增長(zhǎng)扒和暗地方政府換屆等俺原因，氨2008年扮投資傲將仍百

6、可能出現(xiàn)高速增邦長(zhǎng)。澳一是我國(guó)正處于安工業(yè)化、城市化翱和國(guó)際化快速發(fā)翱展階段，社會(huì)主懊義新農(nóng)村建設(shè)、稗中西部開發(fā)建設(shè)版穩(wěn)步推進(jìn)，產(chǎn)業(yè)案升級(jí)和產(chǎn)業(yè)地區(qū)芭間轉(zhuǎn)移不斷加快罷，這些襖因素成為隘2008年胺投資埃繼續(xù)攀升白的支撐俺。艾二是經(jīng)濟(jì)的高速懊增長(zhǎng)和人民幣不哀斷升值將繼續(xù)吸搬引境外資金的進(jìn)阿入，流動(dòng)性過(guò)剩拜局面進(jìn)敗一步發(fā)展，市場(chǎng)澳資金充裕的局面般將維持，為固定扳資產(chǎn)投資較快增般長(zhǎng)提供充足的資班金來(lái)源巴。笆三是案企業(yè)的投資熱情隘不減傲。1998 年熬以來(lái)罷，版工業(yè)企業(yè)熬走出岸利潤(rùn)率愛的爸低谷扳，癌2006 年底礙，昂稅前利潤(rùn)率與息安稅前利潤(rùn)率昂分別到達(dá)6.6敖與7.6%岸的水平，今年暗這兩項(xiàng)指標(biāo)瓣會(huì)

7、更高，而目前稗的一年期貸款利翱率為7.29敖，與企業(yè)總資產(chǎn)壩的盈利水平還有芭一定差距，不足爸以抑制企業(yè)對(duì)資拜金的需求。爸央行調(diào)查顯示，阿今年昂第二季度企業(yè)固八定資產(chǎn)投資和設(shè)按備投資景氣指數(shù)暗為7.6%和6伴.4%，分別比八上年同期提高1壩.9和2.1奧個(gè)百分點(diǎn)，呈現(xiàn)奧上升態(tài)勢(shì)。企業(yè)扮經(jīng)營(yíng)效益改善導(dǎo)巴致般投資能力增強(qiáng)。藹在投資意愿和投安資能力均提高的拜情況下，辦明年稗投資快速增長(zhǎng)具艾備微觀基礎(chǔ)。柏四是地方政府半換屆完成，投資澳規(guī)模有望暗進(jìn)一步板擴(kuò)大班。佰從澳歷史數(shù)據(jù)暗看，皚歷次愛政府換屆之后都俺迎來(lái)投資的高潮哀。如圖5所示，阿1992年以來(lái)版，案每年政府換屆后佰的第一年礙，即板1993年、1奧9

8、98年、20礙03年，固定資拜產(chǎn)投資和GDP安的增長(zhǎng)都較上年奧有較大癌提高（哎1997年的東耙南亞金融危機(jī)案導(dǎo)致拌1998年盎GDP比上年有扳所下降襖，是個(gè)例外昂）。骯2008年芭，熬隨著各地拜政府唉換屆的完成，叭投資捌增長(zhǎng)率有望吧攀高扒。瓣圖盎5岸 政府換屆對(duì)叭投資與GDP增斑長(zhǎng)的影響骯資料來(lái)源：Wi挨nd 資訊，交跋通銀行發(fā)展研究芭部扳五搬是房地產(chǎn)搬仍面臨較大跋需求，瓣房地產(chǎn)投資熬將成為帶動(dòng)固定哎資產(chǎn)投資胺增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿O之一頒。目前我國(guó)城鎮(zhèn)鞍人口每年以20搬00萬(wàn)左右的速疤度增長(zhǎng)，200芭6年末達(dá)到5.哀8億，預(yù)計(jì)20佰10年我國(guó)城鎮(zhèn)俺人口將達(dá)到6.皚4億人，城市人安口的增加對(duì)房地懊產(chǎn)提

9、出新的需求扒，按人均22平芭米住宅建筑面積昂標(biāo)準(zhǔn)，新增20盎00萬(wàn)城市人口把，將新建4.皚4億平方米昂左右的住宅，住拜房消費(fèi)的潛在需唉求將支持房地產(chǎn)拜業(yè)中長(zhǎng)期保持較骯快發(fā)展。辦上述分析表明，柏2008年，投斑資增長(zhǎng)的動(dòng)力依斑然強(qiáng)勁。澳但同時(shí)，藹宏觀安調(diào)控政策的埃緊縮力度會(huì)啊加強(qiáng)。國(guó)務(wù)院最頒近下達(dá)的關(guān)于投靶資審批的通知表挨明，傲未來(lái)的投資巴行政性暗審批澳也邦將瓣進(jìn)一步笆收緊。鞍綜合各方面因素霸，藹我們叭預(yù)計(jì)阿，傲2008年固定伴資產(chǎn)投資的增速稗將在28%左右邦，比2007年案有所反彈。耙二吧、笆物價(jià)目前仍處溫阿和水平，未來(lái)通愛貨膨脹壓力增大扳（一）愛2007年CP澳I持續(xù)攀升，但芭物價(jià)目前仍處溫

10、鞍和水平跋1、CPI迅速百攀升班2007年以來(lái)安，CPI一改前把兩年的平穩(wěn)運(yùn)行芭格局，出現(xiàn)逐月霸攀升的勢(shì)頭，其敗中5暗-11扳月份上漲明顯加絆快氨，八11月CPI吧同比班增班長(zhǎng)扳6.9%背，伴創(chuàng)11年新高罷（見圖耙6扮）凹。暗圖凹6傲 啊200520愛07年扒我國(guó)CPI礙走勢(shì)藹資料來(lái)源：Wi班nd資訊矮（1）霸食品暗類商品扮價(jià)格上漲是推動(dòng)安CPI攀升的主按要原因柏2007年昂11昂月暗CPI同比上漲白6.9%，背食品類巴商品壩價(jià)格叭上霸漲澳1傲8.2隘%斑，是CPI上漲扒的主要?jiǎng)恿Π保ㄒ妶D7）柏。班其中，糧食價(jià)格柏上漲6.6，瓣油脂價(jià)格上漲3班5.0，肉禽疤及其制品價(jià)格上骯漲38.8，扒豬肉價(jià)

11、格上漲5霸6.0，鮮菜礙價(jià)格上漲28.扮6，鮮果價(jià)格絆上漲12.9班，八CPI上漲仍主澳要由食品類漲價(jià)靶引起。瓣圖鞍7 礙2006年以來(lái)矮我國(guó)食品與非食隘品價(jià)格運(yùn)行趨勢(shì)暗資料來(lái)源：Wi班nd 資訊柏（2）白居住價(jià)格上漲般也啊是推動(dòng)CPI攀拌升的重要原因疤伴隨著房地產(chǎn)市班場(chǎng)的發(fā)展與居民耙可支配收入的提頒高，居住價(jià)格對(duì)邦CPI的影響在礙加大。2007翱年以來(lái)，我國(guó)居芭住扮類商品襖價(jià)格由1月份的礙3.8上漲到埃11斑月份的艾6擺，其中與商品捌房?jī)r(jià)格密切相關(guān)捌的建房及裝飾材襖料價(jià)格和租房?jī)r(jià)啊格仍保持升勢(shì)，八從而推動(dòng)CPI骯上升皚（見圖盎8疤）板。愛圖版8俺 傲2006年以來(lái)拜我國(guó)居住價(jià)格運(yùn)靶行趨勢(shì) 拜

12、資料來(lái)源：Wi拔nd 資訊俺2皚、壩目前尚未形成全辦面通貨膨脹澳全面通貨膨脹是疤指所有物價(jià)水平啊的全面持續(xù)上漲頒，從我國(guó)目前情壩況看，雖然CP拌I持續(xù)攀升，但襖仍處于歷史較低啊水平。另外，C襖PI內(nèi)部的非食柏品價(jià)格以及PP安I水平目前還處瓣于較低水平，因昂此，目前還不能擺說(shuō)我國(guó)已經(jīng)出現(xiàn)熬了全面通貨膨脹拌。稗（1）百?gòu)臍v史水平八和國(guó)際經(jīng)驗(yàn)笆來(lái)看，瓣我國(guó)阿目前物價(jià)上漲還擺處于笆可容忍階段藹首先，從近三十耙年的歷史數(shù)據(jù)來(lái)版看熬（見圖9）拜，我國(guó)目前物價(jià)板上漲水平還處于鞍可容忍階段疤。從1978年襖到2007年前伴三季度，我國(guó)經(jīng)耙濟(jì)的平均增長(zhǎng)率挨為9.78%，般CPI平均漲幅罷為6.02%。皚2007

13、年前三背季度，GDP的愛增長(zhǎng)達(dá)到11.唉5%，高于歷史翱平均水平1.7般2個(gè)百分點(diǎn)。而翱前三季度CPI礙的同比平均漲幅案為4.2%，跋也愛低于歷史平均水靶平。 霸圖敖9 柏我國(guó)礙近三十年耙來(lái)安GDP增長(zhǎng)率與俺物價(jià)上漲率圖拜資料來(lái)源：國(guó)家百統(tǒng)計(jì)局，交通銀半行發(fā)展研究部藹其次，與美國(guó)和百日本等國(guó)的歷史懊經(jīng)驗(yàn)比較，我國(guó)壩目前物價(jià)與GD捌P增長(zhǎng)水平有些伴類似美國(guó)和日本拜經(jīng)濟(jì)發(fā)展的把“艾黃金?！绷T時(shí)期（見圖百10斑，11般）拌。吧上背世紀(jì)六十年代的矮日本和美國(guó)、處阿于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的黃襖金期，通貨膨脹爸溫和（5%左右爸），而經(jīng)濟(jì)高速稗增長(zhǎng)。而上個(gè)世澳紀(jì)七十年代的日啊本和美國(guó)，由于爸受國(guó)際石油危機(jī)拔的影響，導(dǎo)致

14、出吧現(xiàn)巴“把滯脹按”傲，即高通脹低增壩長(zhǎng)。壩圖半10艾 1960-2叭000年日本通邦貨膨脹率和GD胺P增長(zhǎng)率凹圖愛13板 1960-2白000年美國(guó)通隘貨膨脹率和GD敖P增長(zhǎng)率巴圖11 艾1960-20俺00年美國(guó)通貨疤膨脹率和GDP巴增長(zhǎng)率挨資料來(lái)源：CE艾IC，交通銀行敖發(fā)展研究部襖雖然我國(guó)目前經(jīng)疤濟(jì)增長(zhǎng)與物價(jià)上哎漲還處于可容忍阿范圍，但目前國(guó)熬際上原油價(jià)格的氨持續(xù)上漲，也有罷導(dǎo)致全球性成本佰推動(dòng)型通貨膨脹半的風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)更芭應(yīng)引起注意，要安防止經(jīng)濟(jì)陷入佰“瓣滯脹絆”版的泥沼。版（2）哎從物價(jià)的構(gòu)成部邦分來(lái)看，目前尚吧未出現(xiàn)全面的物傲價(jià)上漲按首先，在CPI爸構(gòu)成中，主要是案食品價(jià)格上漲導(dǎo)岸

15、致CPI的上漲拌。在我國(guó)CPI拜的8類產(chǎn)品和服八務(wù)構(gòu)成中，食品唉所占的比重最大跋，占比達(dá)到34爸%，而其它七類扒中，最高也只有般14%（圖癌1霸2疤）。柏圖捌1瓣2拜 哎我國(guó)CPI構(gòu)成昂各部分占比笆資料來(lái)源：把國(guó)家統(tǒng)計(jì)局骯而且非食品價(jià)格跋在過(guò)去五年中都?jí)问窍喈?dāng)穩(wěn)定的，搬一直維持在1%礙左右的水平，最啊近也沒(méi)有大的波胺動(dòng)（見圖礙1叭3捌）。八圖按1皚3頒 俺CPI及其構(gòu)成叭中的食品與非食暗品價(jià)格變動(dòng)趨勢(shì)扮資料來(lái)源：氨WIND資訊板，交通銀行發(fā)展板研究部矮然而，在宏觀調(diào)百控措施趨嚴(yán)的情伴況下，CPI仍跋然保持持續(xù)上漲襖態(tài)勢(shì)，通貨膨脹盎壓力驟增。凹更值得注意的是耙，伴隨藹CPI瓣的愛上漲，拔07年哎

16、10佰月凹以來(lái)，唉PPI骯出現(xiàn)了加速上漲翱的態(tài)勢(shì)擺（見圖1癌4骯）。芭圖啊1隘4埃 辦CPI與PPI昂趨勢(shì)圖靶資料來(lái)源：翱WIND資訊吧，交通銀行發(fā)展絆研究部背我國(guó)PPI水平拜在2004年出扒現(xiàn)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱時(shí)達(dá)半到了8.4%的胺高點(diǎn)后開始持續(xù)艾走低，2006伴年以來(lái)一直徘徊佰在2.5-3%俺左右的水平。2藹007年巴10哀月以來(lái)，PPI擺開始加速上漲，笆11扮月份達(dá)到4.6芭%的近期高點(diǎn)哀，雖然仍在歷史白低位，但拌PPI上升的勢(shì)懊頭襖，意味著愛我國(guó)物價(jià)耙可能步入新一輪傲上升周扳期。罷（二）安2008年翱物價(jià)把上行壓力骯不容忽視，通貨氨膨脹威脅白增艾大芭中扒期內(nèi)，我國(guó)物價(jià)笆仍有上行壓力，盎主要原因邦

17、如下：班1、稗糧食價(jià)格仍然面耙臨較大的漲價(jià)壓埃力。敗從佰年初頒對(duì)CPI影響最罷為顯著的糧價(jià)看哀，盡管短期糧食芭價(jià)格上漲得到控翱制，白但從佰中按長(zhǎng)期看隘仍面臨較大的漲板價(jià)壓力。伴一方面，版我骯國(guó)城市化的推進(jìn)按造成了耕地面積靶持續(xù)減少及農(nóng)民安的種糧積極性不俺高，扮抑制了糧食的供耙給能力。半另一方面，俺我國(guó)的斑糧食需求水平呈俺剛性增長(zhǎng)。按同時(shí)般，考慮到保證農(nóng)扮民增收的問(wèn)題，叭預(yù)計(jì)糧價(jià)將保持拌穩(wěn)中有升的勢(shì)頭半。靶2、跋肉、蛋等的價(jià)格奧仍將高位運(yùn)行，芭但不會(huì)持續(xù)大幅岸上漲。跋以豬肉為例，鞍由于扒生產(chǎn)周期長(zhǎng)，半豬巴肉愛供應(yīng)偏緊的局面熬還將持續(xù)相當(dāng)長(zhǎng)叭時(shí)期班，礙供給緊張的根本柏性緩解可能要到胺2008年2耙

18、季度以后，把豬肉價(jià)格短期內(nèi)澳仍會(huì)高位運(yùn)行。罷但由于奧政府通過(guò)耙對(duì)生豬養(yǎng)殖的補(bǔ)愛貼鼓勵(lì)農(nóng)民養(yǎng)豬翱，傲高漲的豬肉價(jià)格跋也將提高農(nóng)民的敗養(yǎng)豬積極性拌，鞍豬肉供給八將穩(wěn)定增加俺，癌因此襖肉價(jià)持續(xù)快速上壩漲的可能性不大阿。挨3、阿資源品價(jià)格改革拜的推進(jìn)將對(duì)擺PP昂I上漲構(gòu)成長(zhǎng)期絆壓力。岸資源型產(chǎn)品價(jià)格愛改革是未來(lái)PP拌I上漲的主要壓傲力。叭2007年6月笆，國(guó)務(wù)院發(fā)布了暗關(guān)于印發(fā)節(jié)能案減排綜合性工作笆方案通知，要柏求各級(jí)人民政府礙通過(guò)合理配置公凹共資源，有效運(yùn)案用經(jīng)濟(jì)、法律和案行政手段，確保瓣節(jié)能降耗目標(biāo)的爸實(shí)現(xiàn)。敗目前，在國(guó)際原搬油價(jià)格已經(jīng)突破挨100敗美元大關(guān)的情況瓣下，我國(guó)原油、艾天然氣的價(jià)格也背

19、已有所提升，未疤來(lái)還有進(jìn)一步上奧調(diào)的壓力暗。絆央行唉在2007年擺第扮三季度貨幣政般策執(zhí)行報(bào)告中頒也指出：皚“扒推進(jìn)資源價(jià)格改背革可能增大短期傲通脹壓力，但如案果改革推遲，扭哀曲逐步累積，損懊失可能更大挨”拌。哀預(yù)計(jì)2008絆年各地政府癌會(huì)陸續(xù)出臺(tái)水、背電、油、氣等資凹源性產(chǎn)品價(jià)格上邦調(diào)措施，從而昂繼續(xù)爸推動(dòng)稗P伴PI上漲。白4、胺生活資料出廠價(jià)哀格版的上漲將持續(xù)推八動(dòng)癌物價(jià)矮上漲。柏當(dāng)前，我國(guó)PP跋I漲幅處于較低百水平，但漲幅開懊始擴(kuò)大。200巴7年半11骯月份全國(guó)工業(yè)品耙出廠價(jià)格（PP佰I）同比上漲挨4.6昂奧，辦其中版生產(chǎn)資料出廠價(jià)搬格同比上漲霸4.8阿敗，懊生活資料出廠價(jià)班格同比上漲懊

20、3.敖7矮柏。敗生產(chǎn)資料出廠價(jià)鞍格漲幅結(jié)束了今柏年來(lái)連續(xù)下跌的扒走勢(shì)，但生活資把料價(jià)格漲幅自昂04 把年以來(lái)連續(xù)上升背。由于在PPI礙向CPI的傳導(dǎo)礙中，生活資料價(jià)扳格與CPI之間癌的傳導(dǎo)最為直接懊，因此伴生活資料出廠價(jià)擺格敖的上漲將持續(xù)推把動(dòng)CPI上漲。跋5、阿居民消費(fèi)需求增叭長(zhǎng)埃對(duì)哀物價(jià)傲上漲的拉動(dòng)力繼案續(xù)增強(qiáng)。頒2007年上半鞍年，城鄉(xiāng)居民收案入出現(xiàn)了多年少矮有的快速增長(zhǎng)態(tài)敖勢(shì)，城鎮(zhèn)居民人瓣均可支配收入實(shí)板際增長(zhǎng)14.2拌%，增幅高于上柏年同期4個(gè)百分骯點(diǎn)；農(nóng)民人均現(xiàn)霸金收入實(shí)際增長(zhǎng)八13.3 %，邦增速高于上年同骯期1.4個(gè)百分壩點(diǎn)，高于一季度敗1.2個(gè)百分點(diǎn)愛。城鄉(xiāng)居民收入邦的快速增

21、長(zhǎng)拉動(dòng)跋居民消費(fèi)增長(zhǎng)加拔快?？紤]到20罷08年機(jī)關(guān)事業(yè)佰單位提高工資，鞍企業(yè)利潤(rùn)大幅增半長(zhǎng)促使雇主和職胺工收入增長(zhǎng)加快斑，以及拌投資財(cái)富效應(yīng)的邦積累和擴(kuò)大引發(fā)伴的居民對(duì)房地產(chǎn)搬、食品以及生活靶消費(fèi)品需求的增霸長(zhǎng)，耙2008年消費(fèi)阿需求拉動(dòng)拔物價(jià)拜上漲的壓力將大拔于2007年。懊6、巴貨幣投放過(guò)快使挨潛在通脹壓力加盎大。熬過(guò)去的歷史數(shù)據(jù)扮統(tǒng)計(jì)顯示，廣義俺貨幣供應(yīng)量M2哎的增長(zhǎng)率斑對(duì)挨滯后12個(gè)月佰的爸CPI辦有顯著影響吧（見圖礙1熬5版）啊，壩如礙20懊02年下半年起邦M2的增長(zhǎng)從1癌4逐步升至2阿0，而CPI藹直到03年下半案年起才開始大幅背飆升。皚20挨06年上半年C暗PI同比維持在矮低位，

22、在很大程搬度上是笆20骯05年上半年M扒2增速過(guò)低的結(jié)骯果。如果這一規(guī)板律成立的話，2敖007年上半年半貨幣供給量寬松拜對(duì)CPI的推動(dòng)案作用將在200瓣8年上半年逐步笆顯現(xiàn)出來(lái)。昂圖暗1跋5哎 M2扒增速對(duì)滯后12把個(gè)月的CPI有哎顯著影響翱資料來(lái)源：Wi擺nd資訊，交通哀銀行發(fā)展研究部礙基疤于以上判斷，我翱們認(rèn)為，近期疤CPI仍存在上八行壓力，特別是絆在國(guó)際上石油價(jià)稗格持續(xù)上漲，國(guó)瓣內(nèi)食品價(jià)格上漲癌開始向生產(chǎn)資料頒、資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)背等背景下，明年芭物價(jià)走勢(shì)不容樂(lè)哀觀。唉預(yù)計(jì)2007年頒全年CPI同比凹增幅將在邦4.5%礙左右，超出3%叭的政策目標(biāo)。而扒2008年CP瓣I將較2007藹年有所上升

23、，全艾年漲幅估計(jì)在扒5八左右，仍將高于扒3的調(diào)控目標(biāo)啊。矮所以，我們認(rèn)為邦，政府有關(guān)部門傲應(yīng)采取三項(xiàng)主要敗措施應(yīng)對(duì)物價(jià)上柏漲壓力：澳一是繼續(xù)升息。襖1疤1頒月份CPI同比懊上漲6.稗9皚%，而一年期存巴款利率為3.8按7%，負(fù)利率局巴面佰仍胺在持續(xù)；二是采安取適當(dāng)行政措施懊，制止?jié)q價(jià)風(fēng)；扳三是采取有力措癌施，保障低收入胺群體的收入跟上半物價(jià)漲幅。癌三、背人民幣半實(shí)際有效埃匯率升值靶有限班，邦匯率捌未來(lái)將呈現(xiàn)攀高暗震蕩格局疤1、昂人民幣對(duì)美元翱匯率鞍升值加速背，但對(duì)歐元和日辦元卻相對(duì)貶值跋 拌截止哀2007礙年罷11懊月搬30吧日澳，暗人民幣兌美元匯把率中間價(jià)為7.柏3997白：1，相比20奧0

24、5澳年匯改前累計(jì)升凹值幅度已超過(guò)1般0礙絆。其中匯改時(shí)一佰次性升值2%左斑右，2005年爸全年升值2.5皚%，2006年矮全年升值3.2奧5%，而200瓣7年至今已經(jīng)升扒值5昂.2敗%左右，奧人民幣對(duì)美元的氨升值幅度笆在逐步加快盎，巴并明顯提速矮。挨雖然叭人民幣俺對(duì)美元持續(xù)升值邦，但辦對(duì)歐元及日元卻拌是耙相對(duì)板貶值百。皚2007年邦年初至八11埃月埃30安日斑，奧人民幣對(duì)歐元貶拌值6.班3靶2罷%，對(duì)日元?jiǎng)t貶骯值2.罷77擺%左右（見圖般1伴6澳、哀1鞍7拔）。罷圖跋1癌6隘 哎人民幣兌美元及岸歐岸元匯率的趨勢(shì)圖耙資料來(lái)源：wi啊nd 資訊，交俺通銀行發(fā)展研究吧部埃圖凹1搬7癌 埃人民幣兌美元

25、及癌日元匯率的趨勢(shì)斑圖耙資料來(lái)源：wi傲nd 資訊，交靶通銀行發(fā)展研究百部班2、人民幣實(shí)際皚有效匯率升值耙幅度有限皚根據(jù)國(guó)際清算銀笆行測(cè)算，今年以般來(lái)，人民幣實(shí)際把有效匯率共有5骯個(gè)月份貶值、6敖個(gè)月份升值，總笆體仍然是升值斑（見圖吧1巴8鞍），骯但升值幅度明顯百小于對(duì)美元升值佰的幅度盎，翱今年以來(lái)，暗人民幣礙實(shí)際有效匯率升扒值幅度為2.8板67%辦，而人民幣對(duì)美八元匯率中間價(jià)升澳值幅度為5.2盎%頒。翱圖絆1壩8霸 壩人民幣拌實(shí)際有效匯率指吧數(shù)變化趨勢(shì)（2半000年=10把0）氨資料來(lái)源：暗國(guó)際清算銀行（暗BIS）吧國(guó)際清算銀行（八BIS）公布的敖11月半份哎人民幣實(shí)際有效盎匯率指數(shù)為96稗

26、.87，連續(xù)第白二個(gè)月貶值，當(dāng)佰月貶值幅度為1耙.21%按。11邦月并不是今年人伴民幣實(shí)際有效匯凹率貶值最大的月澳份。3月瓣份叭人民幣實(shí)際有效按匯率曾貶值2.叭4%，10月佰份癌則貶值1.36扳%。自從美聯(lián)儲(chǔ)扮降息導(dǎo)致美元進(jìn)埃一步走軟以來(lái)，笆人民幣實(shí)際百有效匯率就開始耙貶值。唉如果美元持續(xù)快拜速貶值，會(huì)使未壩來(lái)人民幣實(shí)際有般效匯率貶值的狀壩況延續(xù)，矮這艾可能招致更多國(guó)胺際社會(huì)壓力和貿(mào)邦易摩擦。阿3、敗人民幣升值步伐鞍明年會(huì)有所加快拜，但不會(huì)迅速的罷大幅度升值，匯俺率水平將呈現(xiàn)攀熬高震蕩格局安2007八年搬以來(lái)，人民幣對(duì)佰美元匯率的升值版步伐明顯加快，背未來(lái)這種趨勢(shì)還俺會(huì)保持一段時(shí)間邦。爸首先，

27、國(guó)際收支敖雙順差和游資涌奧入帶來(lái)的外匯儲(chǔ)愛備案增加給人民幣升扒值造成持續(xù)壓力扳。吧2007擺年三季度末，昂我國(guó)敖外匯儲(chǔ)備余額為爸14拔，336霸億美元，同比增胺長(zhǎng)45.11案哀，創(chuàng)歷史新高扮（安見翱圖1礙9俺）瓣。八外匯儲(chǔ)備胺增加導(dǎo)致人民幣敗升值壓力啊進(jìn)一步版加大。礙圖1瓣9版 2000年以熬來(lái)我國(guó)外匯儲(chǔ)備邦余額及增量隘資料來(lái)源：國(guó)家哎外匯管理局，交澳通銀行發(fā)展研究疤部般其次，敗人民幣升值的外伴部壓力并沒(méi)有減絆輕。盎2007年啊以來(lái)，愛人民幣對(duì)美元升巴值幅度巴已經(jīng)超過(guò)癌5癌澳，但受美元疲軟笆拖累，對(duì)歐元等哎貨幣仍然大幅下百挫班屢叭創(chuàng)翱新低鞍。傲不愿單獨(dú)承受美拔元貶值壓力的歐白洲擺加入到爸催促人

28、民幣升值骯的疤主力軍胺之列哀，矮人民幣升值的拔外部啊壓力在加大唉。岸另一方面，人民氨幣升值的速度拜雖然埃會(huì)加快，但出現(xiàn)靶一次性大幅度升阿值的可能性并不邦大。因?yàn)椋^(guò)去頒兩年中國(guó)內(nèi)地資邦產(chǎn)價(jià)格已經(jīng)大幅敗上漲，凹如果發(fā)生一次性安大幅度升值胺的情況拌，則可能拔觸發(fā)海外短期資阿本獲利了結(jié)的動(dòng)扮機(jī)，出現(xiàn)資本大辦規(guī)模的外流，進(jìn)擺而引發(fā)國(guó)內(nèi)金融八市場(chǎng)的震蕩，這襖是般我國(guó)敖政府所不愿意看奧到的。扒因此，愛我們認(rèn)為明年人巴民幣匯率皚升值的速度會(huì)加爸快，但一次性大柏幅度升值的可能叭性不大。背最可能出現(xiàn)的是瓣人民幣匯率在上八半年加速升值到懊一定水平之后，靶出現(xiàn)攀高佰震蕩敖的格局，不排除靶在短時(shí)期內(nèi)還會(huì)襖出現(xiàn)人民幣小

29、幅跋貶值的可能性。懊我們預(yù)期人民幣拌對(duì)美元匯率在2巴007年底升至八7.3，全年升般值6.5%扳左右靶；而2008年芭，人民幣對(duì)美元扮匯率將升值7.傲5%，人民幣對(duì)把美元匯率升值至芭6.75跋左右吧。阿四擺、股票市場(chǎng)結(jié)構(gòu)芭性牛市不會(huì)結(jié)束壩，股市罷震蕩哎加劇霸1、百股票市場(chǎng)暗持續(xù)攀高之后出笆現(xiàn)大幅震蕩瓣2007年1-奧5月，我國(guó)股票唉市場(chǎng)幾鞍乎呈單邊上揚(yáng)的班走勢(shì)，個(gè)股大幅熬上漲，儲(chǔ)蓄資金澳連續(xù)數(shù)月大量流骯入股市藹，藹5月份兩市平均捌市盈率達(dá)48倍盎，出現(xiàn)較為明顯岸的局部泡沫。半5月30日扮，財(cái)政部突然出巴臺(tái)交易印花稅由艾1罷芭上調(diào)至3拔疤的措施，直接改藹變投資者的成本搬結(jié)構(gòu)，帶動(dòng)滬深擺股市大幅跳

30、水佰。凹7月20日搬，即安國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布拌宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的靶第二天，股市開邦始強(qiáng)勁反彈骯。在這波行情中翱，大盤指數(shù)上漲癌動(dòng)力呈現(xiàn)明顯變八化，公募基金、凹大盤績(jī)優(yōu)藍(lán)籌股傲成為股市主要拉板伸力量，呈現(xiàn)銀翱行、鋼鐵、房地按產(chǎn)和有色挨金屬凹等幾大強(qiáng)勢(shì)板塊哀，白市場(chǎng)重獲信心，版穩(wěn)班步版進(jìn)入按“敗后5000隘點(diǎn)時(shí)代挨”巴，并一度達(dá)到歷辦史高位6124敖點(diǎn)。絆10耙月中旬之后，股扮指在高位開始盤耙整鞍，出現(xiàn)明顯調(diào)整隘態(tài)勢(shì)，截止到襖12霸月，調(diào)整態(tài)勢(shì)仍疤在繼續(xù)，成交量般急劇萎縮。埃從盎6絆月八初懊的3400多點(diǎn)笆，上證綜指一度胺沖高到歷史高位懊6124拔點(diǎn)，一方面得益霸于國(guó)內(nèi)GDP的絆高速增長(zhǎng)及上市搬公司業(yè)績(jī)的

31、高增版長(zhǎng)；另一方面，百市場(chǎng)資金旺盛，稗股市短期需求非半常強(qiáng)勁，支持股邦市的上漲。然而鞍，股指上漲過(guò)快暗，局部泡沫的存稗在，加大了指數(shù)挨回調(diào)的壓力，斑深度芭調(diào)整在所難免芭（見圖唉20霸）搬。俺圖叭20耙 頒2007年上證礙指數(shù)和成交額趨白勢(shì)圖挨資料來(lái)源：wi扮nd 資訊，交八通銀行發(fā)展研究澳部藹2巴、股票市場(chǎng)結(jié)構(gòu)鞍性牛市格局不會(huì)般改變，但市場(chǎng)波伴動(dòng)將加大藹雖然2007年叭第笆四季度安以來(lái)股票市場(chǎng)出胺現(xiàn)較為明顯的調(diào)爸整態(tài)勢(shì)鞍，骯但推動(dòng)股市長(zhǎng)期邦向好的因素仍然安存在熬，吧因此，我們預(yù)計(jì)半2008年股票拜市場(chǎng)仍將有一定扮的上漲空間敖。原因主要有如把下幾個(gè)方面辦： 吧第一，爸股市發(fā)展所依托暗的拜宏觀挨經(jīng)

32、濟(jì)環(huán)境依然處鞍于持續(xù)向好的趨霸勢(shì)中耙。斑預(yù)計(jì)2007年愛全年皚我拔國(guó)GDP的實(shí)際唉增長(zhǎng)率約為11愛.5%,搬2008年拔，礙中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的板動(dòng)力仍然強(qiáng)勁，翱預(yù)計(jì)全年班GDP的實(shí)際增挨長(zhǎng)率拜將保持在11%邦左右。隘在良好的盎宏觀環(huán)境下，柏上市公司的效益捌有望保持較好的拔增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，襖股票市場(chǎng)的動(dòng)態(tài)把市盈率凹有望降低拜。癌第二，上市公司稗的業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)罷為A埃股市場(chǎng)的上漲奠拜定堅(jiān)實(shí)的微觀基礙礎(chǔ)。邦2007年第三礙季度業(yè)績(jī)報(bào)告顯胺示，在宏觀經(jīng)濟(jì)疤快速增長(zhǎng)、股市暗持續(xù)上漲、資產(chǎn)擺結(jié)構(gòu)調(diào)整、投資岸規(guī)模擴(kuò)大等多方芭面因素的作用下澳，今年第三季度隘上市公司整體業(yè)壩績(jī)維持了自年初盎以來(lái)的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)艾，呈現(xiàn)穩(wěn)定健康

33、板增長(zhǎng)的局面。8岸55家滬市上市稗公司2007年阿前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)罷業(yè)總收入435霸79億元，較2辦006年同期增哀加43.7%；耙實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)總額按約為5123億案元，較2006瓣年同期增加73巴.8%；深市主罷板上市公司實(shí)現(xiàn)胺營(yíng)業(yè)總收入11瓣701.79億稗元，同比增長(zhǎng)2扳7.63%；實(shí)隘現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)99罷1.72億元，疤同比增長(zhǎng)77.懊11%；實(shí)現(xiàn)凈敖利潤(rùn)710.1襖1億元，同比增百長(zhǎng)88.71%吧。結(jié)合現(xiàn)已公布昂的上市公司年度伴業(yè)績(jī)預(yù)告揭示的隘信息，2007隘年上市公司全年靶整體業(yè)績(jī)比八去敗年奧增長(zhǎng)50%已成鞍定局。2008扮年，由于有所得挨稅稅率的調(diào)整，疤將降低上市公司叭的實(shí)際稅負(fù)，提氨高稅后凈利，增懊長(zhǎng)的勢(shì)頭還會(huì)持百續(xù)，有利于改善傲估值預(yù)期。罷第三，市場(chǎng)流動(dòng)俺性過(guò)剩，為股票背市場(chǎng)繁榮提供巨耙大的動(dòng)力隘。伴我國(guó)貿(mào)易順差居霸高不下，在人民皚幣加速升值的預(yù)阿期下，熬大量熱錢骯通過(guò)各種渠道半流入啊境內(nèi)芭，昂放大了國(guó)際收支霸雙順差的格局，八帶來(lái)盎外匯儲(chǔ)備的快速傲增長(zhǎng)巴。哀在耙現(xiàn)行的柏結(jié)售匯體制下，頒外匯儲(chǔ)備罷的增長(zhǎng)，導(dǎo)致絆基礎(chǔ)貨幣皚投放量的被動(dòng)增疤加，流動(dòng)性過(guò)剩敖的格局短期內(nèi)很俺難改變，從而使扳得頒作為重要人民幣笆資產(chǎn)的股票市場(chǎng)靶進(jìn)一步發(fā)展。傲第四叭，2008年奧胺運(yùn)會(huì)將增強(qiáng)境內(nèi)凹外投