投資銀行學(xué)講座

1、半投 資 銀 行板 學(xué)徐洪才 博士罷2002年10癌月20日凹（根據(jù)錄音整理啊，未經(jīng)本人審閱敗）隘徐洪才博士簡介昂：吧 徐洪才笆，現(xiàn)任北京科技盎風(fēng)險(xiǎn)投資股份有般限公司高級(jí)副總捌裁，是中國社科百院經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，礙青年經(jīng)濟(jì)學(xué)家和爸著名投資銀行專爸家。擁有中國證按監(jiān)會(huì)頒發(fā)的證券傲發(fā)行、證券交易半和證券投資咨詢耙從業(yè)資格證書。拜他曾就職于廣發(fā)敖證券公司、中國阿人民銀行總行和霸中國石化集團(tuán)。稗主要學(xué)術(shù)專著有拌投資基金與金阿融發(fā)展和吧The Gui唉de to c八hinas 唉Financi白al Mark般ets案等四部，與任背映國教授聯(lián)合編阿著了投資銀行霸學(xué)教科書現(xiàn)已伴出到第三版，主板編了我國第一本白

2、大型投資基金工按具書投資基金岸運(yùn)作全書，另版外還公開發(fā)表學(xué)岸術(shù)文章約100昂篇。拔今天要我講這個(gè)般題目，要講的內(nèi)盎容比較多，要照絆學(xué)校的講法照本爸宣科，填鴨式的芭講法沒啥意思，佰你們這種培訓(xùn)類把似于課程叭，把著名商學(xué)院吧的典型案例教學(xué)暗，把一些頂尖的罷專家的東西濃縮傲式的搬到你們公奧司來講，而且是盎利用周末來講，扒我覺得是一個(gè)很白大的創(chuàng)新。我擔(dān)矮心我講的不好，埃耽誤大家的時(shí)間按，大家連續(xù)幾個(gè)埃月加班學(xué)習(xí)，這霸在其它的商業(yè)機(jī)昂構(gòu)、企業(yè)里面也案不多見，我想把白我這些年所做的跋一些研究，一些斑不成熟的想法給盎大家做一些交流巴。阿我先自我介紹一艾下，我以前是學(xué)邦化學(xué)的，78年巴教育改革開放，哀那一年我

3、才14埃歲，初中畢業(yè)，埃后來考上了中專襖學(xué)化工，然后在扒工廠里一干就是笆九年，90年考柏到人民大學(xué)哲學(xué)安讀研究生。后來昂我感覺到人大不霸是思想家的搖籃八而是思想家的墳矮墓，我感到時(shí)代藹在變，國家在搞胺市場經(jīng)濟(jì)，當(dāng)時(shí)襖兩個(gè)交易所才開爸始，我第一個(gè)報(bào)哀名參加證券投資扒研究會(huì)，后來就辦選修財(cái)經(jīng)類的課百程，后來研究生伴畢業(yè)以后，經(jīng)濟(jì)盎類的學(xué)分也修完靶了，然后以第一半名的成績考到中啊國社科院的讀博啊士。在這期間，唉94年，上海萬隘國證券的總裁管唉經(jīng)生，當(dāng)時(shí)被稱案為中國證券的教搬父，搞了一次全隘國的有獎(jiǎng)?wù)魑幕畋硠?dòng)，題目是中國癌證券市場的改革翱，我的一篇文章柏獲得一等獎(jiǎng)。我跋在這篇文章中講癌到國有資產(chǎn)的管埃

4、理用基金的方式擺進(jìn)行管理，現(xiàn)在絆看來這個(gè)觀點(diǎn)還隘是一家之言，并癌沒有過時(shí)。那一爸篇文章獎(jiǎng)給我兩辦萬塊錢，支持了疤我讀博士。后來啊他們邀請我去組佰建萬國證券研究般所，我婉言謝絕敖了沒有參加。拌98年我在上海吧干了三年總經(jīng)理叭，也是搞證券。皚在94年瓣捌95年讀博士期藹間主編了中國第隘一本也是全世界澳第一本投資基骯金運(yùn)作全書，板后來到人民銀行叭工作，是搞證券藹金融監(jiān)管，主要跋的任務(wù)是搞銀行邦壞帳處理，這時(shí)佰跟山東又打了一癌些交道，一個(gè)是熬齊魯石化上市前瓣的兼并，當(dāng)時(shí)我拜在人民銀行是管澳這件事的。另一絆個(gè)是97年的時(shí)疤候，山東淄博的跋場外交易市場搞笆了一次國際研討跋會(huì)，研究場外交藹易，有關(guān)中小企把業(yè)

5、的流轉(zhuǎn)問題。佰我在人民銀行工熬作，是文博士約班我來的，會(huì)上我芭也沒說什么話，班回去以后就惹麻佰煩了。第二天早敖上一上班，朱容暗基總理就批評這巴個(gè)事，他用很漂伴亮的毛筆小楷字把批了：笆“八我就要看一看人扒民銀行誰參加了般這種會(huì)議絆”礙，最后找到了我霸，所以犯了一個(gè)頒錯(cuò)誤，后來一查邦也沒有太大的錯(cuò)皚誤，沒講話，但案是說我和黨中央伴不保持一致。作阿為學(xué)者來說，中疤小企業(yè)的股權(quán)流拜轉(zhuǎn)問題是個(gè)趨勢按，場外交易市場暗符合國際慣例，拜多層次資本市場唉體系的建設(shè)是一啊個(gè)客觀需要，所八以因?yàn)檫@件事也啊跟山東打了一些罷交道。當(dāng)然，山罷東這些年資本市案場的變化是風(fēng)風(fēng)胺雨雨。巴后來我離開人民瓣銀行到上海去，扒光華證券

6、的董事靶長陳博士邀請我骯主持上海的工作把，包括華東片的稗工作，干了三年胺。去年年初的時(shí)扳候，北京科技風(fēng)班險(xiǎn)投資公司的總俺裁汪曉龍博士邀跋請我回到北京，稗協(xié)助他主持分管埃投資銀行業(yè)務(wù)。版汪總這個(gè)公司搞奧這方面的業(yè)務(wù)在拔國內(nèi)是最早的，矮98年就開始搞岸風(fēng)險(xiǎn)投資了，當(dāng)板時(shí)他剛從香港回扒來，他是北控的巴副總裁以及金泰八證券的董事總經(jīng)安理，他是北大博哀士畢業(yè)，他邀我辦來北京協(xié)助他工吧作。哎我研究和操作資稗本市場正好十年霸多一點(diǎn)了，應(yīng)該俺從91年哀敗92年開始，那邦時(shí)從證券市場的皚開始學(xué)習(xí)搬到現(xiàn)在，現(xiàn)在總熬體上感覺是市場叭人士，但又改不百了這個(gè)習(xí)慣，喜把歡搞一些研究、安思考一些問題。背我這本書投資啊銀行學(xué)

7、已經(jīng)出把到第三版了，這佰里面有一些新東扒西，我可以跟大霸家交流一下。9拌5年的時(shí)候，我矮在人大就要畢業(yè)安了，任映國教授爸找我說我們一起案做件事，主編一白本書，因?yàn)閲鴥?nèi)扮在金融方面的教凹科書就是黃達(dá)主艾編的貨幣銀行學(xué)拔，這本書是權(quán)威扮，幾十年再版了胺多少次。后來感敖到少了一個(gè)姊妹頒篇，既然有貨幣百銀行，就要有投叭資銀行，但是投愛資銀行大家都不拔知道是怎么一回艾事，想編一本，般后來任老師牽頭班我協(xié)助，找了一瓣批志同道合的朋哎友一起搞，97挨年，在東南亞金哀融風(fēng)波之前出了奧第一版，到20罷00年出了第二壩版，現(xiàn)在又出了扒第三版。敖北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)跋院的何曉峰教授皚搞了個(gè)網(wǎng)站叫笆“案投資銀行大師吧”疤，

8、他在北大給研岸究生開投資銀捌行學(xué)這個(gè)課程岸，已經(jīng)開了若干爸年了，他是在香翱港資本市場干了搬六年才回來的，哎也是先下海再上版岸當(dāng)教授的，他巴開這個(gè)課程，他皚說自己創(chuàng)立了中跋國投資銀行學(xué)的霸新體系，說在中芭國的投資銀行學(xué)頒領(lǐng)域里，一個(gè)是跋英國的羅伯特岸矮威廉主編的英文愛版的投資銀行柏學(xué)，一個(gè)是任艾映國教授和徐洪哀才博士主編的中懊文版的投資銀阿行學(xué)，說這兩唉本書都有一個(gè)共靶同的毛病，就是矮所有的業(yè)務(wù)之間熬都是簡單的羅列挨，沒有內(nèi)在的聯(lián)拜系，說他是以廣吧義的資產(chǎn)證券化斑為主線，創(chuàng)造了霸一個(gè)體系。我那按時(shí)的第三版已經(jīng)叭出了，我就打電叭話給他說，我這愛個(gè)第三版已經(jīng)解辦決了這個(gè)學(xué)科體傲系的問題，業(yè)務(wù)敖之間已

9、經(jīng)不是一礙堆馬鈴薯，而是埃一條線索，是一瓣條鏈條，所有的搬鏈條之間是一環(huán)傲扣一環(huán)的，所有藹的投資銀行業(yè)務(wù)絆都是圍繞著資本敗的價(jià)值增值鏈條艾展開的，最終投傲資銀行是要賺錢凹的，怎么賺錢，靶賺錢的秘密在哪昂里，這是投資銀半行學(xué)要回答的一敗個(gè)核心問題。百我看了有啊八本歐、美的英壩文版投資銀行學(xué)安教科書，學(xué)院派疤和市場派的都有疤一個(gè)共同的問題隘，就是從技術(shù)和搬操作層面簡單的般羅列，特別是美拜國人，他是實(shí)用背主義者，他要賺笆錢就行，不太講骯究理論上的抽象隘和邏輯，這可能巴是東西方文化的敖差別。我這本書啊是從哲學(xué)方法論按的角度來概括、巴反思，這種所有挨的操作我們搞了岸十幾年，有很多昂成功的案例，包氨括你們

10、三聯(lián)，為頒什么要抓住鄭百按文50的流通奧股不放呢？核心板問題就在這里，安創(chuàng)造價(jià)值增值。熬最重要的是要賺百錢。要使參與者艾賺錢，這里面有扳什么奧妙？其中俺最核心的問題我伴覺著是笆“耙五級(jí)價(jià)值增值理扮論跋”翱。在這之前，我鞍曾經(jīng)把它叫做五熬級(jí)泡沫理論，后愛來別人說你這個(gè)埃太有刺激性了，隘因?yàn)楫?dāng)時(shí)泡沫正柏在破滅的時(shí)候提八泡沫大家都反感胺。其實(shí)泡沫是什頒么？金融泡沫就哀是價(jià)值增值，下安面我還要講怎么爸增值，怎么從一埃塊變成五塊、十壩塊，而且中間是襖合法的操作，這耙里面的核心秘密笆在哪里。這個(gè)理礙論體系是我十年八從事資本市場和班投資銀行研究的瓣小結(jié)，一個(gè)總結(jié)敗。這一點(diǎn)我已經(jīng)疤把它寫在投資銀背行學(xué)三版的緒

11、言版里面去了。這個(gè)半觀點(diǎn)我在北大、柏清華的班唉里面我都講過這靶個(gè)觀點(diǎn)，甚至對埃臺(tái)灣的學(xué)生我也霸講過這個(gè)觀點(diǎn)。跋實(shí)際上就是這么白做的，怎么把泡胺沫吹大，又去填鞍實(shí)這個(gè)泡沫。有澳一些關(guān)聯(lián)交易，扮問題是要合法，頒最終價(jià)值增值了熬。變現(xiàn)之前是泡翱沫，變現(xiàn)之后就哎是白花花的銀子敖到你口袋里去了把，這里面確實(shí)是拜有一些技巧。把我今天上午的講凹課就圍繞這三個(gè)哎問題：第一個(gè)問八題，介紹五級(jí)價(jià)拔值增值理論與投矮資銀行業(yè)務(wù)創(chuàng)新壩；第二個(gè)方面講昂國際投資銀行業(yè)拌務(wù)的歷史以及當(dāng)柏前的發(fā)展趨勢；絆第三部分給大家般一起探討一下中胺國投資銀行業(yè)的板現(xiàn)狀和問題以及邦前景。下午再給板大家講三個(gè)問題頒，涉及到中、小絆高科技企業(yè)的

12、創(chuàng)版業(yè)投資，建立多班層次資本市場等愛問題。昂下面先講第一個(gè)爸問題，介紹五級(jí)氨價(jià)值增值理論與埃投資銀行業(yè)務(wù)創(chuàng)版新。這個(gè)理論是骯我的發(fā)明，所以挨我到處講我的這疤個(gè)觀點(diǎn)。我先簡板單地介紹其中的翱一些核心思想。般先看下面的表格柏：絆投資銀行業(yè)務(wù)般收益形式霸收益版風(fēng)險(xiǎn)爸一級(jí)增值傲風(fēng)險(xiǎn)投資壩差價(jià)和分紅瓣/骯管理費(fèi)和業(yè)績分敖成熬大奧大骯私募顧問翱顧問費(fèi)矮小疤小版過橋融資氨息差扒小拜小把二級(jí)增值芭承銷代理叭傭金艾小叭小八承銷自營巴差價(jià)盎大盎大安過橋貸款白息差按較大背較小敗三級(jí)增值拔經(jīng)紀(jì)代理襖傭金擺小凹較小昂投資自營凹差價(jià)和分紅搬大邦大安資產(chǎn)管理俺管理費(fèi)和業(yè)績分瓣成暗大巴較小暗信用融資爸息差傲較大拌較小啊四級(jí)增

13、值傲并購顧問啊顧問費(fèi)敖小叭小盎并購自營叭差價(jià)翱大艾較小般過橋融資阿息差邦較大百較小辦五級(jí)增值矮項(xiàng)目融資懊傭金、顧問費(fèi)疤較大搬較小擺經(jīng)紀(jì)代理搬傭金笆小版小矮投資自營半差價(jià)壩大按大白我這個(gè)表格里面澳列了投資銀行的礙業(yè)務(wù)，現(xiàn)在看起艾來很清晰，但是凹在我這個(gè)表列出埃來之前，我們業(yè)笆內(nèi)人士對投資銀拜行的理解是個(gè)什版么水平？大家都澳知道傳統(tǒng)的投資凹銀行就是證券公翱司，第一是承銷胺業(yè)務(wù)以及市場的壩的承銷；按第二是二級(jí)市場背的代理業(yè)務(wù)，就爸是證券營業(yè)部的扳交易；第三就是案自營，廣義來說皚就是資產(chǎn)管理。叭就這三塊，后來絆創(chuàng)新業(yè)務(wù)又展開捌了不少，如兼并癌收購的顧問業(yè)務(wù)罷，財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)捌，投資咨詢業(yè)務(wù)癌，再就是基金

14、管壩理業(yè)務(wù)?；鸸馨晾順I(yè)務(wù)是屬于廣伴義的資產(chǎn)管理范頒疇，現(xiàn)在是通過伴控股參股的基金矮的形式來介入這班一塊業(yè)務(wù)。前兩艾年介入了一些風(fēng)按險(xiǎn)投資的業(yè)務(wù)，澳當(dāng)時(shí)是配合二板鞍市場的推出搞了柏這個(gè)業(yè)務(wù)。但是叭后來證監(jiān)會(huì)下了挨一個(gè)文，說證券熬公司不能搞風(fēng)險(xiǎn)敗投資，實(shí)際上大版家還是搞這傳統(tǒng)疤的三個(gè)業(yè)務(wù)。扮現(xiàn)在承銷業(yè)務(wù)風(fēng)擺險(xiǎn)很大，發(fā)不出皚去，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，笆靠傳統(tǒng)的物理通頒道，這種有形的笆證券營業(yè)部交易胺方式現(xiàn)在也基本壩上沒有多少增值霸服務(wù)。再就是自敖營業(yè)務(wù)，包括代伴客理財(cái)，這一塊胺虧的一塌糊涂，阿特別是這一年多半來都虧了。所以吧這三個(gè)業(yè)務(wù)都沒矮有搞頭了，搞不哀下去了。那其它藹的業(yè)務(wù)在哪里呢霸，實(shí)際上你回頭埃看看國

15、際上一些傲大的投資銀行，拔像美林、摩根敗士丹利等大的投吧資銀行他很多業(yè)吧務(wù)不是在這些東背西，這一塊的利澳很薄，同時(shí)，在笆創(chuàng)新業(yè)務(wù)上他形版成了一種內(nèi)部的氨資源互補(bǔ)，不同辦的部門之間，雖板然說監(jiān)管部門有稗一些內(nèi)部防火墻襖的規(guī)定，就是說澳在搞自營的、資罷產(chǎn)管理的、搞投鞍資分析的和投資癌銀行之間要有防翱火墻，有信息屏芭障，但是這在實(shí)翱際上是做不到的隘。關(guān)聯(lián)交易始終壩是存在的，而且佰不搞關(guān)聯(lián)交易他拔無法賺錢。跋我跟朋友私下里熬講了一個(gè)觀點(diǎn)，頒我說搞金融業(yè)務(wù)癌，從宏觀到微觀巴我搞了這么多年安，得出一個(gè)結(jié)論扮，全部金融業(yè)務(wù)罷的核心是什么？暗是融資，不是投疤資。從表面看金佰融機(jī)構(gòu)好像是投瓣資者和籌資者的敖中介

16、服務(wù)者，其爸實(shí)這兩者之間，埃融資是最重要的奧。沒有融資哪有邦投資？它是通過艾為企業(yè)融資才派瓣生出附帶的機(jī)會(huì)按，提供了投資的按機(jī)會(huì)。金融業(yè)務(wù)疤的核心是融資，靶融資業(yè)務(wù)的核心半是控制風(fēng)險(xiǎn)，就叭是駕馭風(fēng)險(xiǎn)的能翱力。在目前中國吧資本市場的條件艾下，最有效的辦唉法是內(nèi)幕交易。埃我這個(gè)觀點(diǎn)可能岸反動(dòng)，目前大家搬都反對融資，但敖是你沒有融資所拜有的資本市場的唉業(yè)務(wù)都沒法做，邦包括并購， 上唉市不也是融資嗎愛？并購業(yè)務(wù)中間澳你沒有融資你怎百么做？券商自有耙資金不足，他沒芭有融資怎么行呢搬？包括你商業(yè)機(jī)巴構(gòu)、流通機(jī)構(gòu)沒拌有資金怎么行呢癌？所以融資是核挨心。暗但是融資是要控澳制風(fēng)險(xiǎn)的。實(shí)實(shí)叭在在的，在市場懊上包括

17、現(xiàn)在的大邦的基金公司、基拔金經(jīng)理，我感覺斑他就是一個(gè)大散盎戶，他對企業(yè)微柏觀層面的把握是案比較弱的。第一澳在信息屏障面前襖他不能把握企業(yè)扒實(shí)質(zhì)性的東西，巴第二我們的投資氨銀行人員他原先骯是靠天收，靠壟熬斷利潤，他實(shí)際辦上沒有和企業(yè)家安形成戰(zhàn)略伙伴關(guān)皚系，他沒有能力翱幫助企業(yè)家進(jìn)行搬戰(zhàn)略上的策劃，胺直到幫助他進(jìn)行暗戰(zhàn)略上的整合。傲像這種微觀層面稗的顧問業(yè)務(wù)他做百不了，不僅僅是唉財(cái)務(wù)顧問的問題奧，財(cái)務(wù)顧問的前襖提是管理顧問，襖只有搞過企業(yè)的辦，在企業(yè)里面扎霸的比較深的，有隘產(chǎn)業(yè)背景的人再骯去搞這個(gè)投資銀稗行業(yè)務(wù)才能游刃翱有余。好多從學(xué)安校剛畢業(yè)的學(xué)生岸他確實(shí)不懂，年絆輕。前些年賺錢辦比較容易，暴利

18、靶，所以花錢大手罷大腳，養(yǎng)成了一熬些不好的習(xí)慣，拔實(shí)際上對產(chǎn)業(yè)整阿合，對發(fā)展的前叭景，一些重大的跋經(jīng)營決策的問題百他們講不出個(gè)一瓣二三，要么是隔板靴搔癢。矮如此等等，反映稗出我們對投資銀敗行業(yè)務(wù)停留在一白個(gè)淺層次，或者拔說比較混亂的一搬個(gè)局面，而且大拌家都感到在中國拜風(fēng)險(xiǎn)投資這一塊班沒人管。在國際版上，在國內(nèi)，包捌括香港臺(tái)灣，風(fēng)巴險(xiǎn)投資是應(yīng)該拿般到金融投資的牌敗照才能做的，但絆是我們好像是實(shí)斑業(yè)投資的概念，艾可見我們在理念胺上落后很多。我哀這本書里的觀點(diǎn)柏是：風(fēng)險(xiǎn)投資是皚資本鏈條的最前叭沿，現(xiàn)在的風(fēng)險(xiǎn)按資本不僅向種子柏似的，向成長早敗期的這些項(xiàng)目推巴進(jìn)，甚至向一些唉大學(xué)的試驗(yàn)室逼頒近，從試驗(yàn)室

19、里骯就擬出一個(gè)最初佰的想法，一直到板最終的產(chǎn)品，企氨業(yè)做大做強(qiáng)，到般上市公司到綜合哀性的財(cái)團(tuán)，他中骯間是一個(gè)很長的把演變過程。有他擺的固有的生命周板期，在他的生命壩周期的演變過程叭之中，他的治理芭結(jié)構(gòu)，產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)鞍，管理方式等等傲，方方面面都有氨很大的變化，不伴是直線式的。襖我在人民銀行的癌時(shí)候，跟國有大骯型企業(yè)打交道，熬在全國跑了七、絆八十個(gè)城市，也頒直接處理了一些版大的案子，處理敖了幾百家兼并重捌組的案子，跟企半業(yè)家打交道，跟哎銀行打交道，這背中間了解了一些暗傳統(tǒng)行業(yè)的調(diào)整辦的問題，這些年八對新興的高科技半行業(yè)一些運(yùn)作也邦有一些切身感受佰，我感覺到從最胺初的按“巴種子壩”半資金的投入，一擺直

20、到第一輪、第凹二論的私募融資奧，再到拜IPO癌上市，再到上市伴以后的增發(fā)新股辦，兼并收購重組安，再到由此派生叭的證券交易，衍版生工具等等，這懊是一個(gè)很長的鏈拔條，把這個(gè)鏈條爸梳理一下，我們扳就不難發(fā)現(xiàn)他中伴間是有一定層次藹的，所以我把它頒歸納為五個(gè)層次氨。按第一個(gè)層次是私扳募市場的融資，傲這里面產(chǎn)生的價(jià)邦值增值為一級(jí)增澳值。到了上市，伴也就是說你這個(gè)安水已經(jīng)燒到99疤度了，再差1度扒就可以上市成為岸公眾公司了，這澳個(gè)中間這個(gè)一級(jí)版市場產(chǎn)生的價(jià)值隘增值為二級(jí)增值把。在二級(jí)證券市矮場里面，證券投扮資者之間的交易瓣產(chǎn)生的差價(jià)收益翱為三級(jí)增值，上巴市公司之間產(chǎn)生絆的兼并收購重組拔產(chǎn)生的價(jià)值增值矮為四級(jí)

21、，最后就搬是衍生金融工具絆，期權(quán)、期貨、安這些類似的交易翱產(chǎn)生的收益，如矮現(xiàn)在搞的指數(shù)基罷金、股指期貨、扮期權(quán)等等這些東瓣西，這些是五級(jí)按增值。這是一個(gè)哎很長的鏈條，而絆且分工是比較明骯顯的。扮具體而言，一級(jí)凹增值我舉一個(gè)例柏子說創(chuàng)業(yè)者怎么昂白手起家，這里版我不是指靠自我背積累方式起家的疤。我講的是國際按慣例的形式，就半是通過股本融資安。我有一個(gè)創(chuàng)業(yè)懊的想法，但是我盎沒錢，于是就找澳風(fēng)險(xiǎn)投資家，我邦們一起搭建一個(gè)把平臺(tái)一起來做這皚件事。如果說你矮幾個(gè)合伙人，一稗起小打小鬧搞了邦一個(gè)小機(jī)構(gòu)，譬傲如說他們花十萬懊、二十萬買了一拔個(gè)專利，最典型胺的例子就是那個(gè)拌海王集團(tuán)在青島斑花20萬買了盎“矮金牡

22、蠣皚”拜，買了以后經(jīng)過板一包裝，他的無搬形資產(chǎn)升值了，版他的概念搞出來挨了，市場認(rèn)同了挨，他通過這個(gè)來扒融資，這中間就安實(shí)現(xiàn)了價(jià)值的增岸值和資本的擴(kuò)張按。案我舉個(gè)簡單的例叭子，如果說你幾矮個(gè)合伙人搞了一澳個(gè)產(chǎn)品，大家湊背了100萬資金鞍搞了一個(gè)公司。白你剛開始的時(shí)候皚，看不到前景的骯時(shí)候，風(fēng)險(xiǎn)投資柏家也不會(huì)來投資啊，當(dāng)你這個(gè)產(chǎn)品搬出來了，鑒定書跋出來了，新聞發(fā)翱布會(huì)也發(fā)了，定氨單也有了，潛在搬的銷售收入也能艾看得見了，這時(shí)胺候你就需要資金翱了，需要更多的佰資金支持你這個(gè)吧生產(chǎn)了?；蛘哒f氨你前期的工作如傲中試放大、臨床矮試驗(yàn)等等都已經(jīng)疤經(jīng)過了，你的產(chǎn)柏品風(fēng)險(xiǎn)大大釋放哎，性能已經(jīng)很穩(wěn)跋定了，有市場

23、前藹景了，這個(gè)時(shí)候拔風(fēng)險(xiǎn)投資家看到案希望的曙光的時(shí)扳候就會(huì)介入。這暗時(shí)候假設(shè)我投資邦900萬，加上搬你原來的100絆萬就是1000擺萬，注冊一個(gè)新巴的公司1000疤萬，但是你只出爸讓30的股權(quán)半，風(fēng)險(xiǎn)投資在1氨000萬里占了芭30，300澳萬股。也就是說矮他花了900萬八的現(xiàn)金買了30笆0萬的股權(quán)，實(shí)瓣際上他的價(jià)格是靶3塊錢一股，這懊時(shí)候投資者本來柏是白手起家或是靶湊了幾十萬打拼叭出來的，這是他把卻占了70的隘股權(quán)，700萬藹股。實(shí)際上他這捌個(gè)企業(yè)的總價(jià)值頒是多大呢？是3啊000萬，減掉八你1000萬的版成本，增值部分耙就是你的利潤，骯你企業(yè)的價(jià)值，拜當(dāng)然這是帳面的艾。通過這樣的股艾權(quán)增值交易

24、，實(shí)敖現(xiàn)了你原先的價(jià)癌值增值。成了千昂萬富翁，如果再班進(jìn)行一個(gè)億的融按資就變成億萬富頒翁了。幾級(jí)跳就版跳上去了。伴大家可能想我出拌900萬怎么只啊拿30的股份皚呢？道理很簡單百，你現(xiàn)在買的這板個(gè)價(jià)值不是買你拌以前的成本，而埃是買未來的收益岸。我可以預(yù)計(jì)你靶未來五年的收益扳怎么樣？每年有澳一個(gè)現(xiàn)金流貼現(xiàn)襖回來，這樣倒算奧過來你的投資收拜益率有多高。投伴資收益率40傲岸50還不止，案從投資者角度來氨說是劃算的。原白先的創(chuàng)業(yè)者他心按態(tài)不同，他付出挨了成本，承擔(dān)了啊更大的風(fēng)險(xiǎn)，后背來者的資金溢價(jià)搬是對我的一種補(bǔ)板償，對我承擔(dān)風(fēng)啊險(xiǎn)的一種補(bǔ)償，昂對我企業(yè)價(jià)值也矮是一種承認(rèn)。這案樣形成一個(gè)公平爸的交易，這

25、種交凹易是符合國際慣鞍例的。擺現(xiàn)在有1000八萬，你要上市規(guī)啊模太小，你還需瓣要第二論的融資霸。這是因?yàn)橛辛税?000萬的股皚本，贏利能力就鞍不一樣了，以此礙為基礎(chǔ)對未來的岸預(yù)期又不一樣了版，這樣的話你再扒融個(gè)幾千萬進(jìn)來吧，再出20挨愛30的股份也斑是有可能的。這哎是讓新進(jìn)來的人背又有個(gè)適當(dāng)?shù)囊缃O價(jià)，這樣通過滾傲雪球式的幾何級(jí)耙數(shù)的增長，就從氨幾十萬變成千萬瓣富翁、億萬富翁搬了。當(dāng)然這好像耙是數(shù)字游戲，但耙實(shí)際上操作起來拌就這么一回事。巴你最終融資能不奧能成功，是要看翱你的產(chǎn)品你的企案業(yè)包括你的技術(shù)拔，你的團(tuán)隊(duì)，這搬些綜合的能力，熬你能不能值這些盎錢？如果投資者矮認(rèn)同，當(dāng)然會(huì)買背，這是個(gè)買賣公

26、扮平的交易。這就癌是一級(jí)增值。這背種一級(jí)增值的私癌募市場在中國很胺不發(fā)達(dá)，由于這頒一塊很不發(fā)達(dá)造柏成了我們這些上般市公司上市前先拌天不足。上市公班司上市以后往往板素質(zhì)很差，實(shí)際擺上在上市之前就安埋下了伏筆，這埃與我們鏈條的構(gòu)百造認(rèn)識(shí)不足有很扮大的關(guān)系。有很扒多企業(yè)是上市前襖臨時(shí)包裝起來的哎，現(xiàn)在有一些門罷坎，例如連續(xù)幾啊年贏利，必須在扳穩(wěn)定的管理層條拜件下能夠連續(xù)運(yùn)笆作多少年。當(dāng)然鞍這都是前提條件扒，都是為了規(guī)避阿風(fēng)險(xiǎn)，但這還不邦夠，還需要有你百前期的有這樣的翱私募的資本市場昂的存在。靶到了二級(jí)增值的白時(shí)候，很簡單，拔評估時(shí)一塊錢的奧資產(chǎn)發(fā)行價(jià)要賣襖五塊？這就是增耙值。增值的依據(jù)凹在哪里？實(shí)際

27、上礙就是他這個(gè)定價(jià)澳，他也是以這個(gè)拔回歸的貼現(xiàn)模型班。我們講投資銀皚行講承銷時(shí)也是疤有個(gè)定價(jià)，定價(jià)吧是非常關(guān)鍵的，傲定價(jià)過高它有承八銷風(fēng)險(xiǎn)，定價(jià)過吧低不利于企業(yè)籌叭資，也損害了老頒股東的利益，所氨以要在這里面找盎一個(gè)均衡點(diǎn)。而哀且從一級(jí)市場到啊二級(jí)市場中間由背于存在三級(jí)增值傲，有個(gè)差價(jià)，這拔中間要兼顧到投霸資者的利益，所佰以這個(gè)定價(jià)是非跋常重要的。舉個(gè)捌簡單例子，每股襖凈資產(chǎn)一塊錢，搬發(fā)行價(jià)五塊，上白市的第一天開盤邦價(jià)10塊錢能夠熬賣掉。那么一級(jí)捌市場的投資者他安就賺了五塊錢配安售的這一塊，或阿者說五塊錢股票柏上市后有個(gè)差價(jià)昂。在以前額度控板制的條件下，這胺種由于供求關(guān)系辦導(dǎo)致的這種業(yè)績氨市場

28、的差價(jià)是存扳在的，總有賺頭癌。投資者花五塊阿錢買，他主要是白看到他能十塊錢罷賣，他是為賣而霸買，他不是買到拜手就套牢了，那阿他決不會(huì)買。而胺籌資者是因?yàn)樗麗垡砸粔K錢成本，絆一塊錢的凈資產(chǎn)礙，現(xiàn)在五塊錢有斑人買，賺四塊錢霸。當(dāng)然差價(jià)收益奧攤薄后所有股東昂分享，形成資本爸公積，這是每股埃凈資產(chǎn)增加了。哎舉個(gè)例子，你這皚個(gè)國有上市公司奧總股本一個(gè)億，般其中國有股70凹00萬，發(fā)行新熬股3000萬。班發(fā)行前是每股1唉塊錢，發(fā)行價(jià)是凹5塊錢，假設(shè)不阿考慮融資成本，阿賣出收回現(xiàn)金1罷.5億。加上原昂來的7000萬叭，資產(chǎn)就變成2巴.2億了。這樣佰凈資產(chǎn)就變成每俺股2.2元。就吧上市這一招就讓阿你的資產(chǎn)增值

29、1搬20。如果你俺現(xiàn)在按凈資產(chǎn)回霸購的話，你國有斑資產(chǎn)不是也增值版了120嗎？搬所以國有股減持隘的時(shí)候很多人主拔張用凈資產(chǎn)回購懊，其實(shí)按凈資產(chǎn)耙回購就已經(jīng)照顧敖到國家的利益了佰，你已經(jīng)賺了1白20了。當(dāng)然笆政府部門貪心不胺足，他要以流通案股的價(jià)格來進(jìn)行按，或者適當(dāng)?shù)闹邪g價(jià)來進(jìn)行回購班，最終把市場打班下去了，這是違隘背客觀規(guī)律的。傲心太貪，實(shí)際上伴這里面在上市前傲和上市后，這個(gè)百120的增值把就是這么來的。俺如果在上市以后翱我這些大股東的翱利益，特別是有氨30叭襖40控制權(quán)的擺，一股獨(dú)大，如耙果總的盤子不大斑的情況下，他經(jīng)懊營搞不下去了，敖他可以賣，他還凹有個(gè)殼資源的價(jià)拔值，這是考慮到壩他殼資

30、源本身的艾價(jià)值，他可能在疤賣的時(shí)候要上升氨一塊，在2.2背元的基礎(chǔ)上賣到拜2.5元，3元佰錢，在凈資產(chǎn)的耙基礎(chǔ)上有個(gè)溢價(jià)扮。盡管他上市后柏可能業(yè)績滑坡沒版賺錢，但是他還稗能以凈資產(chǎn)溢價(jià)俺向外賣，最終他耙還是賺錢的。其俺實(shí)他賺錢哪來的壩，不是他那個(gè)產(chǎn)靶品搞營銷、搞內(nèi)爸部管理賺來的，啊他的產(chǎn)品一分錢艾沒賺，給投資者澳分紅一分錢沒分芭，但最后他賺錢盎了，還增值了百矮分之一、兩百，壩實(shí)際上他還是在耙吃這個(gè)矮I(xiàn)PO扒的一級(jí)市場和二昂級(jí)市場的二級(jí)價(jià)奧值增值，他就吃邦這塊老本。所以愛為什么蜂擁而至阿要求上市呢？為翱什么投資者要增懊加認(rèn)購呢？投資埃銀行要發(fā)行新股搬的時(shí)候，下面要啊找關(guān)系托人配售靶一點(diǎn)呢？凡是好

31、奧股票，投資銀行頒給他的關(guān)聯(lián)人撕唉下照顧一點(diǎn)利益白給他，這種情況百在美國也很多，吧投資銀行招股，頒他的關(guān)聯(lián)人，你藹把配售之笆前這個(gè)股票，實(shí)氨際已經(jīng)不是原始半股了，他拿到以氨后在0.5級(jí)市奧場，他的分析司八在鼓吹看托，這熬個(gè)股票肯定要漲辦，最后他拋掉了唉，他賺錢了。在隘二級(jí)市場他賺到熬了三級(jí)價(jià)值增值氨。所以內(nèi)部人都跋賺了錢，發(fā)了大鞍財(cái)。爸再講三級(jí)增值，傲在證券交易市場巴中，投資者進(jìn)行案證券交易的差價(jià)礙收益即三級(jí)增值靶，三級(jí)增值來自爸股權(quán)買賣雙方對拜企業(yè)未來收益和伴前景的不同預(yù)期佰。這個(gè)比較簡單傲，好像是靈活游氨戲，其實(shí)這里面班不同的投資者由稗于信息掌握的不板同，對企業(yè)的價(jià)埃值判斷有分歧，邦最終結(jié)

32、果有一個(gè)瓣差價(jià)收益，這個(gè)暗相對來說風(fēng)險(xiǎn)大礙一點(diǎn)。把四級(jí)增值是我重絆點(diǎn)要講的，就是襖兼并重組過程中疤產(chǎn)生的增值。往礙往這個(gè)四級(jí)增值拜他伴隨著一些其辦它機(jī)會(huì)，因?yàn)椴哔徶亟M以后往往叭伴隨著再融資增板發(fā)新股，從市場岸拿錢回來。因?yàn)榘吭霭l(fā)新股有個(gè)高背溢價(jià)，對未來的佰預(yù)期，你把未來傲的預(yù)期的東西、班無限期的年限都皚貼現(xiàn)回來，這個(gè)背現(xiàn)值跟凈資產(chǎn)之按間有個(gè)差價(jià)，這辦個(gè)差價(jià)是絕對不愛可能等于零的，吧這是客觀存在的按現(xiàn)實(shí)，這個(gè)差價(jià)版屬于未來的所有柏現(xiàn)金流的收益，般你貼現(xiàn)回來的現(xiàn)瓣值和你現(xiàn)在的凈頒資產(chǎn)肯定有個(gè)差擺價(jià)，這個(gè)差價(jià)是拔我講的五級(jí)價(jià)值跋增值的源泉。打柏個(gè)不恰當(dāng)?shù)谋扔靼?，就好像你這個(gè)靶面粉是干的，上霸市以后

33、要加水分板，加水以后體積拜就增大了，價(jià)值凹就增值了。這個(gè)愛水是什么？是未笆來的收益貼現(xiàn)回扒來的，你交易的伴時(shí)候就是按照這胺個(gè)定價(jià)模式，西矮方的教科書就是礙這么講的，因?yàn)榘哔Y本有個(gè)時(shí)間價(jià)奧值。從96年版背97年政府主導(dǎo)搬的資產(chǎn)重組，重?cái)〗M后上市，就是癌這種情況，干的霸時(shí)候加點(diǎn)水調(diào)一拔調(diào)，稀的時(shí)候加隘點(diǎn)面粉，中小股暗東就跟他跑，跟扳對了就發(fā)財(cái)，跟愛不對就吃虧了。扮在這種重組的過昂程之中，為什么胺會(huì)產(chǎn)生增值呢？懊因?yàn)橹亟M是一種柏質(zhì)變，是一種外斑在力量的作用，背他不是你企業(yè)內(nèi)懊部通過改善管理愛、挖潛、降低成奧本、開拓市場內(nèi)把生的，不是這種襖，他是外在的力把量，外在力量對般預(yù)期就有很大的皚影響。外在力量

34、扮進(jìn)來以后，新進(jìn)八來的大股東他的敖產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)他的實(shí)拜力怎么樣就決定哀了你這個(gè)企業(yè)未挨來的預(yù)期。對不靶同市贏率企業(yè)之愛間的合并、兼并安，會(huì)對合并后企胺業(yè)的價(jià)值發(fā)生重懊大改變。就好像敖你們?nèi)?lián)重組鄭跋百文，鄭百文他矮本身是沒什么東案西了，不行了，阿但是三聯(lián)進(jìn)去了暗，可能就連續(xù)漲暗停了，這是很簡翱單的道理，因?yàn)榘澳闳胫饕院箢A(yù)期岸肯定增加了。你傲有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)搞進(jìn)阿去，這是一個(gè)外岸在力量的推動(dòng)，哎這樣就使企業(yè)的氨市場價(jià)值產(chǎn)生質(zhì)鞍變，翻天覆地的翱變化。這就是為跋什么在有重組預(yù)癌期的企業(yè)在信息岸披露之前，有內(nèi)按部人先知道了信藹息，把價(jià)格先做柏上去了，這也是斑合理的。像在美版國以坐市商為主氨導(dǎo)的市場里面，笆坐市商

35、重要的功哀能就是發(fā)現(xiàn)價(jià)值疤，就是他現(xiàn)在的哀價(jià)格要和他內(nèi)在跋的價(jià)值相匹配、柏相一致，他企業(yè)澳的基本面發(fā)生了邦重大改變，當(dāng)然般他價(jià)格應(yīng)該相應(yīng)氨的變化，這是合壩理的，這是理性巴的行為，這里面啊就產(chǎn)生了重大的百套利機(jī)會(huì)，誰先爸知道了內(nèi)部信息板，誰控制了這種絆資源的話，就可斑能賺大錢。胺以上是指四級(jí)增扒值，為什么西方艾的投資銀行，從白上個(gè)世紀(jì)開始興愛起的以融資并購扮為先導(dǎo)的這種兼半并收購以及90唉年代這種世紀(jì)之?dāng)[交的跨行業(yè)的大奧規(guī)模的兼并重組佰活動(dòng)一直沒有停靶止，特別是這幾拌年，網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)破澳滅之后，現(xiàn)在正絆是并購重組的大按好時(shí)機(jī)，這時(shí)候隘成本低，買的價(jià)胺格低，在這個(gè)兼笆并重組的過程之?dāng)≈校瑫?huì)產(chǎn)生巨大拜的

36、差價(jià)收益，這版?zhèn)€差價(jià)收益就是胺投資銀行所追求皚的目標(biāo)，包括一拔些機(jī)構(gòu)投資者，辦一些大的財(cái)團(tuán)，艾他有先見之明有哀這種自覺意識(shí)的愛，他也愿意通過吧這種形式合法的半賺錢。這里面就澳需要?jiǎng)?chuàng)新，這個(gè)跋是四級(jí)增值。礙五級(jí)增值就是金壩融衍生工具的應(yīng)叭用產(chǎn)生的增值。背金融衍生工具這氨些年已經(jīng)有了一氨些，像管理層期跋權(quán)，當(dāng)然現(xiàn)在對罷會(huì)計(jì)有了一些要搬求，要計(jì)入成本敗，隨著期權(quán)的釋癌放是要稀釋你的愛股份的，它稀釋癌的過程，它企業(yè)稗總的價(jià)值增值的安過程應(yīng)該跟它的敗內(nèi)在價(jià)值相匹配埃。這也誘導(dǎo)了一哀些、按做假帳，基本班面造假，價(jià)格上拔去了他好賺大錢昂，他就可以賺錢鞍，他有切身利益邦在里面。當(dāng)然這胺是負(fù)面影響，是叭這一兩年

37、才反映傲出來的，整個(gè)市板場的變化水落石板出才暴露出來的翱問題，前些年并鞍沒有。還有其它凹的一些衍生工具笆，在發(fā)達(dá)的資本啊市場里面，像利阿益、資金的價(jià)格靶、現(xiàn)貨、期貨、扳遠(yuǎn)期互換、期權(quán)柏交易等等。還有稗利率、匯率，講班的比較多的是跨跋國并購，但現(xiàn)在鞍跨國并購搞不了稗，關(guān)鍵是人民幣挨的自由兌換搞不般了，我在港臺(tái)的百很多朋友找我?guī)桶炙邉?，他們是芭港臺(tái)的財(cái)團(tuán)，想拌在國內(nèi)看準(zhǔn)了一凹些國內(nèi)的一些行敗業(yè)，一些小的工懊廠，跟他有互補(bǔ)澳、類似的方面，隘他想收購，因?yàn)樘@現(xiàn)在這些企業(yè)在隘私募市場信譽(yù)度俺很低，昂白倍的市贏率就邦可以把它拿下來阿，但是他在香港愛那邊的二級(jí)市場板的市贏率最低也跋有十幾倍。他是班劃算的，

38、也就說半他比你水份多，扮比你稗“按稀矮”皚，你的面粉多，稗比他稠，他把你笆吸進(jìn)去，他的濃柏度增加了，對他背是有利的。因此柏通過這種資本的吧模仿運(yùn)作，然后懊把他的股價(jià)撐上骯去，他不斷地通絆過配股拿到新的扒資金，他二級(jí)市奧場的價(jià)值馬上上挨去了。但是這種擺上去不是1比1邦的比例，是有個(gè)背杠桿效應(yīng)在里面案，這是財(cái)務(wù)杠桿傲，資本的杠桿，斑一會(huì)兒我要講這岸個(gè)公式。這個(gè)里擺面會(huì)產(chǎn)生很多機(jī)伴會(huì)，增發(fā)新股又扒會(huì)二級(jí)增值，二案級(jí)市場價(jià)格的變吧化是三級(jí)增值，拔相應(yīng)的參與者都拌拿到好處。胺回過頭來，我們矮再看這五級(jí)增值半之間的關(guān)系，投艾資銀行干什么呢阿？就是幫助投資半者和籌資者得到壩這個(gè)五級(jí)增值，斑然后在創(chuàng)造五級(jí)搬增

39、值的同時(shí)，分礙享投資者和籌資班者的收益，由此藹派生了所有的投斑資銀行業(yè)務(wù)。很辦簡單，典型的風(fēng)哎險(xiǎn)投資的資金不背是你自己的，但盎你也可以以普通愛的合伙人的形式藹參與，拿出1骯的資金和別人9案9的資金捆綁矮在一塊。如果賺跋錢了，你拿20暗，他拿80頒，如果不賺錢，白在投資期間你按按凈資產(chǎn)的一定比傲例收取管理費(fèi)。哎但是這里面的收壩益在哪里呢？就案是在一級(jí)增值，爸就是在私募市場按里面他有個(gè)差價(jià)愛收益。這時(shí)候我板兩塊錢一股進(jìn)去唉，運(yùn)作了半年一靶年以后企業(yè)好了頒，前景明朗了，跋風(fēng)險(xiǎn)釋放多了，埃這時(shí)候新的投資版者再進(jìn)來的時(shí)候傲，他可能要四塊邦、五塊進(jìn)來了，板這時(shí)候我原先投挨資的價(jià)值增值了胺，這就存在一個(gè)般差

40、價(jià)收益，這個(gè)安差價(jià)收益是風(fēng)險(xiǎn)俺投資者所追求的案。當(dāng)然如果我們挨有一個(gè)二板市場邦的話，這樣出口拜問題就解決了，疤可以和二捌級(jí)增值嫁接上了礙，這個(gè)鏈條就暢氨通無阻了。沒有八這個(gè)，我們就堵啊在這兒。但這里把面還是有機(jī)會(huì)的絆，如果說風(fēng)險(xiǎn)投吧資最終以上市為鞍目的，很多投資班者，特別是投資阿銀行機(jī)構(gòu)他專門般干這件事，其實(shí)傲前幾年我們講深耙圳要搞二板的時(shí)愛候以為這個(gè)企業(yè)胺馬上要上市，所案以在下面的翱“艾灰色扮”頒市場里面倒買倒拜賣，買了不少所胺謂的原始股，其斑實(shí)它早不是了。班這在前的頒這一輪私募，直骯接指引導(dǎo)向上市安的，這里面的預(yù)瓣期收益是看得見暗的，這里有個(gè)差懊價(jià)收益。這時(shí)他骯進(jìn)來的時(shí)候?yàn)槭舶拭丛鹊耐顿Y

41、者霸愿意呢？我們實(shí)班際在做的時(shí)候有挨好幾單項(xiàng)目就是敖這種情況，我的扮企業(yè)有兩、三千按萬資本規(guī)模的，佰上市前的條件并瓣不夠，不足以支擺撐我未來的融資愛5000萬到1岸個(gè)億進(jìn)來，因?yàn)榱T你融的資金最終般是要由市贏率約艾束的，市贏率是艾由你稅后利潤所澳決定的，稅后利礙潤是和你的資本巴規(guī)模是有一定關(guān)捌系的，這時(shí)候就胺需要來一個(gè)過渡胺，我從兩、三千鞍萬變成1胺鞍2個(gè)億之間有個(gè)巴過渡，在過渡期懊投資者為什么愿按意進(jìn)來呢？是因凹為馬上要上市，扮如果是以股的俺形式上市以后，熬在香港上市，外唉資進(jìn)來，發(fā)起人爸股可以流通，我白就不是按凈資產(chǎn)巴賣了，是按市場稗價(jià)格賣。更何況耙他進(jìn)來的時(shí)候價(jià)澳格可以按預(yù)期跟頒價(jià)格之間頒

42、，預(yù)計(jì)價(jià)懊格是9塊錢一股隘的話，這時(shí)候我哎應(yīng)該有一個(gè)收益挨率的空間，假設(shè)扒是100，那敖么我應(yīng)該是4.按5元進(jìn)來。這都癌是倒算過來的。罷這樣才能讓參與藹者都能賺錢。百有一些投資銀行罷就做這種事，他骯配合主承銷業(yè)務(wù)稗做這個(gè)，其實(shí)前岸幾年一些外資的搬風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)不矮就是這種情況嗎版？他在海外上市藹，在上市之前都翱走關(guān)系走后門，伴你給我拿一點(diǎn)股阿份，拿到以后可把以上市流通，因笆為他日程表都排奧好了，肯定要上拌市了，這樣他就拔沒有什么風(fēng)險(xiǎn)了藹，否則在上市環(huán)頒節(jié)卡死了，卡個(gè)岸一年兩年就完蛋斑了，給套死了。懊我們二板市場也艾套死了不少內(nèi)地絆的一些機(jī)構(gòu)投資扳者，包括一些大按戶也死了不少，傲虧了不少，就是白這

43、個(gè)鏈條斷掉了哀，資金整個(gè)的價(jià)骯值鏈條斷了。這案是風(fēng)險(xiǎn)投資。骯在階段，芭又有兩種情況，阿一種是代理承銷罷，根據(jù)融資金額礙，收取3的承扒銷費(fèi)。這是從差疤價(jià)收益中切了一絆塊蛋糕給他，分哀享了他的二級(jí)收疤益。如果是自營絆，這個(gè)時(shí)候有一礙些券商余額包銷骯，特別是網(wǎng)上審隘購的時(shí)候往往有稗余股，中間有些昂技術(shù)性的問題。瓣交易所的時(shí)候他扳說是到了時(shí)間有班些人放棄了不少哀。有不少投資者芭放棄了，或者是敖他故意搞一些手背腳，讓一些關(guān)聯(lián)皚人，但是從帳面唉上看不出他法律岸上有什么股權(quán)關(guān)百系，或者是他的靶客戶資金，他的頒關(guān)系戶、好朋友暗，一些關(guān)聯(lián)企業(yè)頒持有的這一部分奧，然后差價(jià)收益佰照常分，這種情瓣況是有的。我現(xiàn)斑在有

44、錢但是沒有板機(jī)會(huì)我給你10靶0萬股，但是預(yù)半計(jì)上市后價(jià)格翻板一倍，你能賺1拔00萬的利潤，藹你拿錢來買，我啊給你機(jī)會(huì)，但是班賺的錢我們五五捌分成，這種情況擺也是有的，這里捌面是代理和自營罷的這種關(guān)系。這挨里面為什么有個(gè)絆余額包銷問題，跋當(dāng)然他有風(fēng)險(xiǎn)，疤他給企業(yè)談判時(shí)氨壓的價(jià)格比較低隘，投資銀行處于伴有利地位的話，熬那么投資銀行可癌能會(huì)安排一些余昂股，他拿到手賺把取差價(jià)收益。因靶為光3或7埃的承銷費(fèi)用畢竟唉很低，不像一些罷大的承銷公司，絆像中興公司都是版幾十億、幾百億阿的承銷，那他的白承銷費(fèi)就相當(dāng)可壩觀了。但是一些邦小的項(xiàng)目，承銷俺費(fèi)總的融資成本敗很高的時(shí)候，他伴就不合算。他前扒期公關(guān)慢慢運(yùn)作挨

45、的過程之中，他背會(huì)有很多的成本背，而且投資銀行般這些人的花銷都芭是很大，工資很昂高。奧這個(gè)時(shí)候這里面耙一個(gè)是代銷業(yè)務(wù)唉一個(gè)是自營業(yè)務(wù)盎，上市以后代理敗交易。代理交易瓣是雁過拔毛，他頒不對你投資的盈襖虧負(fù)責(zé)，買者自跋負(fù)，這是代理員壩的一個(gè)基本原則捌，這時(shí)候他賺取挨手續(xù)費(fèi)，國家也拌賺取印花稅，交阿易所的交易手續(xù)哎費(fèi)。當(dāng)然如果這笆時(shí)候他搞自營的唉話，自有資金或傲者合法籌集的資藹金進(jìn)行自營，或安者是代客理財(cái)投哎資的錢，他在二扮級(jí)市場上要賺取隘差價(jià)收益。這個(gè)骯差價(jià)收益當(dāng)然是芭要依靠于他這個(gè)拔專業(yè)的分析能力耙，他的專業(yè)分析把司要走訪上市公哀司，摸清你的底岸細(xì)，知道你的基啊本面是怎么樣，挨包括你的庫存產(chǎn)拜品

46、怎么樣，應(yīng)收挨帳款怎么樣，負(fù)八債怎么樣，整個(gè)澳的經(jīng)營狀況怎么捌樣，他要摸一摸壩，然后跟市場價(jià)傲值是不是相匹配翱，有多大空間，盎他要摸這個(gè)情況熬，這時(shí)候他確定佰是否買賣，作為胺理性投資，只有凹大的專業(yè)機(jī)構(gòu)才拜能做這些事，這愛是二級(jí)市場的差澳價(jià)收益。啊在兼并收購里面熬，我已經(jīng)講過了拌，很多大的機(jī)構(gòu)俺都做這種業(yè)務(wù)，癌一些大的民間的拜投資銀行或者是佰一些大的財(cái)團(tuán)，霸企業(yè)集團(tuán)的一些佰證券投資自營機(jī)哀構(gòu)，他就專門做擺這個(gè)事。一方面八，他搞并購重組懊，另一方面，他敗做二級(jí)市場的操骯作，兩者形成一鞍個(gè)互補(bǔ)。很典型敖的例子就是我們艾現(xiàn)在講的內(nèi)幕交盎易，在投資者采敗取實(shí)名制之前，背有很多機(jī)構(gòu)用個(gè)叭人帳戶，幾千個(gè)疤

47、、上萬個(gè)帳戶，芭打新股的，二級(jí)疤市場投資的都是按外地農(nóng)民的一些矮帳戶，是買來的扳，一個(gè)資金帳戶白對若干個(gè)投資者拜股票帳戶，一對爸多，這種情況可白以分散持股，逃敖避信息披露的責(zé)巴任，這樣可以藏百的比較深。這樣矮是和下面的運(yùn)作笆是相配合的，特襖別是主力或相關(guān)辦的參與者鎖倉之巴后，他們會(huì)考慮啊找上門來跟上市岸公司董事會(huì)說，癌咱們怎么重組一昂下？我有項(xiàng)目給頒你，裝進(jìn)去，你癌產(chǎn)品賣不掉我可挨以用關(guān)聯(lián)公司把案它買走，把庫存靶買走，把你的業(yè)扳績撐上去，每股白收益給它弄上去翱，這樣我的股價(jià)佰就上去了。當(dāng)然霸這都是違規(guī)做法藹，但是很多人做擺的比較巧妙，他叭不是單打一的。跋我接觸到的美國罷的一個(gè)小的投資扮銀行，其

48、實(shí)就是胺幾個(gè)留學(xué)生做的把，叫萬寶投資銀板行，他小而全，扒品種多，我講的熬這個(gè)資本鏈條里骯面所有的品種他暗都有，而且協(xié)同把作戰(zhàn)，這就厲害熬了。我們一些大辦券商好像比較大斑，但是他是單兵般種作戰(zhàn)，所以他藹賺不到錢，他怎跋么協(xié)同作戰(zhàn)呢？搬他搞推薦上市，暗他有管理的基金罷，風(fēng)險(xiǎn)基金，這班個(gè)基金是專門為柏上市設(shè)立的，上皚市之前他持有一拌部分股份，要賺癌這個(gè)差價(jià)收益的皚。同時(shí)他有管理芭顧問公司，他還奧有二級(jí)市場的坐挨市商資格，這樣八的話他在納斯達(dá)拔克或者紐約股票鞍市場都可以合法案的持有股份，他八中間的交易手續(xù)扒費(fèi)很低，是零交熬易手續(xù)費(fèi)，他慢矮慢地通過并購以骯后讓你這一塊上盎去了，或者買殼絆上市，反向兼并壩

49、，先買個(gè)空殼、跋凈殼，然后再把笆你一塊優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)唉裝進(jìn)去，就是一奧個(gè)股價(jià)嘛，換成懊一個(gè)股份，你這岸個(gè)作價(jià)多少股，芭換成我多少流通懊股，把價(jià)格給他扒做上去，泡沫先隘吹大，然后再填巴實(shí)，這么一進(jìn)一骯出，他慢慢地引矮導(dǎo)市場的注意力敖，交易就慢慢地哀活躍起來了。特埃別是在一個(gè)比較阿完善的發(fā)達(dá)的資靶本市場里面，各辦種機(jī)構(gòu)投資者他扳為了投資組合的矮需要，他會(huì)持有絆一部分，或者少扳量的試探性的持昂有一部分你這個(gè)埃股票的。覺得你搬這個(gè)股票前景可俺能看好，現(xiàn)在是暗若明若暗，這時(shí)岸候我先象征性的把持有一點(diǎn)點(diǎn)，但稗是，一個(gè)、兩個(gè)翱、三個(gè)都是這樣巴的持有，市場就斑會(huì)對他產(chǎn)生興趣礙，市場就會(huì)慢慢稗地活躍起來，但矮是我們很

50、多股票瓣，香港的創(chuàng)業(yè)板柏并不活躍，主要哎是主力鎖倉，主案力也套死了，這疤時(shí)都按兵不動(dòng)。笆發(fā)現(xiàn)、通過并購柏重組，把基本面翱改造了以后，他哀的價(jià)格通過重新稗發(fā)現(xiàn)的過程，得傲到了價(jià)值的提升爸。這里并購又有吧兩種情況，一種伴是顧問，典型的俺并購顧問，按照扮國際慣例也是按藹照交易金額的一扮定比例收取傭金拔，或者是先交一皚部分定金，然后艾按照交易量達(dá)成吧協(xié)議，股權(quán)過戶跋，達(dá)到什么情況捌來分批支付。在胺國際上，券商、哀投資銀行的排名挨，不僅僅是看你拜主承銷商承銷多班少家，承銷融資搬多少，交易金額爸多少，這個(gè)還是半次要的，關(guān)鍵是扳要看你今年并購艾的交易金額有多扳大。這一項(xiàng)在我絆們中國還沒有。癌我們現(xiàn)在券商里懊

51、面投資銀行機(jī)構(gòu)啊，企業(yè)融資部他搬的并購顧問比較捌弱，他促不成這靶個(gè)事，他沒有什瓣么手段，他沒有罷配套手段促成這俺個(gè)事，你必須有昂手段讓各方的參跋與者都賺錢，你伴必須有綜合性的跋手段。比方說，白他是并購者，是八小魚吃大魚，蛇啊吞象，融資并購百，你要給他拿錢笆來，你券商要給百他過橋貸款，要邦組織銀團(tuán)貸款，斑但是我們現(xiàn)在沒扳有融資手段；第邦二，上去以后，笆二級(jí)市場的發(fā)行盎過程之中，你主隘力要配合，券商背的資產(chǎn)管理部門阿、相關(guān)部門要配澳合，但是我們?nèi)瘔紊桃沧霾坏竭@一背點(diǎn)，他中間難免癌要顧此失彼，不扳能協(xié)同作戰(zhàn)，結(jié)扳果事情不好辦。半這里面也有個(gè)并俺購自營和并購顧哀問的問題，所有叭的五級(jí)鏈條里面俺都存在一

52、個(gè)融資襖的問題。這個(gè)融岸資，前幾年在有昂指標(biāo)的情況下，瓣券商也給擬上市罷企業(yè)融資，就是白說，你預(yù)計(jì)半年罷后指標(biāo)拿到，半壩年后我可能融到阿兩億多的資金，埃你先給我融3千奧萬，利率可以高背一點(diǎn)，我融到資襖金再還給你。從拔操作上看，這是班合理的要求，因襖為你企業(yè)對資金拔的需求，融資之敖前和融資之后有拜一個(gè)飛躍，是跳拜躍式的，但是企佰業(yè)對資金的花費(fèi)拔，是個(gè)漸近的過笆程。既使有好多唉項(xiàng)目你也是分批傲到位，在上市前佰我手頭需要錢但拌是沒錢，上市以八后錢又花不了，礙這都是資源的浪耙費(fèi)。實(shí)際上在上伴市前融資是符合佰國際慣例的。而安且融資利率應(yīng)該骯比銀行高，有一藹定的風(fēng)險(xiǎn)，但是按券商看得見這個(gè)翱風(fēng)險(xiǎn)，他愿意做芭

53、，他對企業(yè)的基奧本面有個(gè)判斷，哀他是能夠做到控?cái)≈骑L(fēng)險(xiǎn)的，所以挨他就給你融資了叭。但是后來也發(fā)版生了很多糾紛，搬因?yàn)樯鲜袥]搞成扮，他沒錢還你，擺就打官司，最后昂說你利率違背了拜中國人民銀行的白政策，超過銀行拔利率以上的部分艾無效，是非法的搬，所以搞得撕破百面皮的很多，這疤都是中國的市場吧混亂造成的。吧很多東西是非常氨合理的，券商投霸資，二級(jí)交易市百場透支，信用交吧易是合理合法的熬，在國外是合法板的。在一定比例癌范圍之內(nèi)，應(yīng)該暗鼓勵(lì)，是活躍市瓣場的一種有效手耙段，但是我們不百敢弄，最后變相班的搞了一些透支佰，三方合同，券藹商監(jiān)管，實(shí)際上背最終的無限責(zé)任阿是套在券商的頭拌上，這種結(jié)果把鞍一些證券營

54、業(yè)部敖也搞死了。最典阿型的例子是中科盎創(chuàng)業(yè)，它融了多凹少？把多少券商敗的錢都套進(jìn)去了岸，最后券商一下骯子就完蛋了。上頒海南市區(qū)就一個(gè)般證券營業(yè)部，就盎套進(jìn)去了1.8哎個(gè)億，他的總經(jīng)靶理，我們都叫他熬苦菜花，他虧的爸沒辦法，因?yàn)橐话粋€(gè)人犯錯(cuò)誤，把皚整個(gè)營業(yè)部都套爸死了。他整個(gè)公爸司是一級(jí)法人體叭制，他下面所有傲的機(jī)構(gòu)都要他總愛公司承擔(dān)，當(dāng)然拔這也是在市場經(jīng)板濟(jì)規(guī)則不健全的耙條件下產(chǎn)生的。矮在國外都是合理白的，合法的，所岸有的一級(jí)二級(jí)三叭級(jí)四級(jí)五級(jí)的融隘資差價(jià)收益，也按就是所有的過橋敗貸款，根據(jù)有人捌統(tǒng)計(jì)，在國外大哀的投資銀行里面安，他這個(gè)差價(jià)收板益要占資金運(yùn)營笆業(yè)務(wù)總收入的3把0到50之版間。實(shí)

55、際上我們昂的根本的問題是安說，投資銀行不伴應(yīng)該搞貸款業(yè)務(wù)八，因?yàn)檫@是混業(yè)懊經(jīng)營，屬于商業(yè)邦銀行的業(yè)務(wù)。但版是世界上所有的哎大的投資銀行都昂是混業(yè)經(jīng)營的，邦他也可以貸款，骯但是他不是所有瓣的錢都貸，他是敖專項(xiàng)的，針對某佰一方面的業(yè)務(wù)，扒能夠看得清風(fēng)險(xiǎn)邦，能夠控制風(fēng)險(xiǎn)傲的時(shí)候他才貸一俺部分，是跟其它八業(yè)務(wù)相配套的。昂這樣梳理一下，傲這個(gè)投資銀行業(yè)傲務(wù)就不少了，十傲幾個(gè)了，其實(shí)還捌不止，我把所有般的業(yè)務(wù)拆細(xì)了，鞍就形成了一個(gè)鏈鞍條，即：襖最初的風(fēng)險(xiǎn)投資罷暗私募顧問絆艾過橋融資白百二級(jí)增值的承銷靶代理傲柏承銷自營拔靶過橋融資懊凹三級(jí)增值的經(jīng)紀(jì)愛代理搬搬投資自營矮癌資產(chǎn)管理疤班信用交易扒絆四級(jí)增值的并購

56、安顧問班罷并購自營敗絆過橋融資笆凹五級(jí)增值的項(xiàng)目巴融資爸扒經(jīng)濟(jì)代理叭絆投資自營等等。氨這是一個(gè)鏈條，頒這個(gè)鏈條里面，胺所有的鏈條里面稗都體現(xiàn)了一個(gè)未瓣來的收益跟你凈背資產(chǎn)的一個(gè)差價(jià)鞍。皚我這里有一個(gè)簡安單的公式，企業(yè)罷的價(jià)值跟這個(gè)凈愛資產(chǎn)之間的差額霸如果用絆俺來表示，那么?。喊岚模?襖/k 般懊1）鞍把E搬吧這是個(gè)什么意思哎呢？這里面（按1瓣/k 瓣頒1皚）是一個(gè)杠桿，版由于這個(gè)杠桿的唉存在，就導(dǎo)致了耙所有的五級(jí)增值埃價(jià)值的存在，以埃及投資銀行和各芭參與者追求的收霸益。佰我舉了一個(gè)簡單挨的例子，假設(shè)某凹個(gè)上市公司是4邦0倍的市贏率，傲假設(shè)在去年的基八礎(chǔ)上增加了10澳00萬的稅后利藹潤，我的市場

57、價(jià)笆值應(yīng)該增加多少凹？1000萬扮艾404億。就敖是說今年我這個(gè)壩企業(yè)市場價(jià)值總白共增加了4個(gè)億邦，按單個(gè)收益來般看，每股收益增矮加了1毛錢，每八股的價(jià)格就要增澳加4塊錢。這一巴放大就很有意思柏了，如果說我搞藹關(guān)聯(lián)交易的話，艾我預(yù)期在二級(jí)市藹場能賺4個(gè)億，懊我在這四個(gè)億里襖面提出1000扒萬補(bǔ)貼給企業(yè)，襖讓你增加100艾0萬的利潤又何拜償不可呢？那不澳很容易么？我把澳1000萬扔掉叭，還賺3.9億芭，這可能就是搞岸關(guān)聯(lián)交易的來源板，誘惑就在這兒背。當(dāng)然這個(gè)他不啊敢明著搞，這是版不合理的，證監(jiān)安會(huì)要找你麻煩的礙，但是他可以多澳搞幾個(gè)環(huán)節(jié)，這扒很簡單。我曾經(jīng)傲舉了一個(gè)例子，八好像是99年還敖是20

58、00年的白時(shí)候，當(dāng)時(shí)有一盎只江西的股票叫鞍誠志股份，當(dāng)時(shí)艾是清華同方參與跋的一個(gè)企業(yè)，在扳的時(shí)候剛矮搞私下配售，當(dāng)?shù)K時(shí)上海一個(gè)叫邦鞍聯(lián)投資他就拿了昂，他是關(guān)聯(lián)企業(yè)氨，拿了707萬絆股，當(dāng)時(shí)是9.奧99元傲/ 爸股，上市以后，岸一開盤就20塊邦錢，后來炒到4般0塊錢。我給他骯算了一筆賬，就爸算他10塊錢一擺股買進(jìn)來，他的昂成本是7000阿萬，但是上市以隘后，如果說允許邦他流通，按20擺塊錢1股賣掉，敖就是1.4億，拔如果是40塊錢百一股，就接近3扮個(gè)億。如果他融澳資渠道暢通的話敖，先借7000皚萬貸款，貸款的板期限和持有股票搬的期限相吻合，愛我就沒有風(fēng)險(xiǎn)，爸我是0成本，還藹掉貸款后剩下的把利潤有

59、1個(gè)多億敗。當(dāng)時(shí)證監(jiān)會(huì)規(guī)矮定，要求配售者俺必須和企業(yè)有5稗00萬以上的產(chǎn)案品定銷合同，其挨實(shí)就是3000絆萬又怎么樣？把佰你的產(chǎn)品買來我俺倒到黃浦江去，班因?yàn)槲以诙?jí)市板場賺大錢了么！凹所以我說這種規(guī)半則制度的設(shè)計(jì)，稗有先天性的不足耙，但是人家賺錢俺了。后來我看他叭上市以后長期的叭股價(jià)堅(jiān)挺，當(dāng)時(shí)版我估計(jì)肯定掉不岸下來，一上市在氨18拔岸19塊的時(shí)候就翱鼓勵(lì)大家趕緊買邦，人家賺大錢你把賺小錢，后來他暗漲到40塊錢，半挺了很長時(shí)間。礙實(shí)際上這是典型霸的套利行為，但捌是他是合法的，艾后來就不搞這個(gè)昂了么。特別是通斑?？萍荚旒?，因哀為私下配售鬧出骯了很多矛盾，很辦多問題，最后不扳搞了。愛另外一個(gè)典型的

60、礙案例，一個(gè)通過跋資產(chǎn)置換的簡化耙的模型，實(shí)際這敖個(gè)模型是可以對霸號(hào)入座的，就是柏中關(guān)村科技，從佰瓊明源到中關(guān)村把科技。瓊明源是埃震動(dòng)市場的很大熬的一件事，套了皚好幾年，投資者哀都套牢了。我這半里簡化了這個(gè)模白型，很簡單的，芭假設(shè)這個(gè)上市公背司總股本是1個(gè)爸億，流通股是5氨000萬，非流敗通股5000萬跋，市價(jià)是20元艾，凈資產(chǎn)為0（伴空殼），它是凈挨殼，沒有負(fù)債，敗不像鄭百文還要扳承債。但是這個(gè)爸企業(yè)的價(jià)值在，安雖然市場停牌，艾價(jià)格還是20塊爸錢，一共一億股壩，所以市值是2拌0億，其中流通啊市值10個(gè)億。拜但是帽子下面沒壩有人，對這樣一凹個(gè)凈殼進(jìn)行資產(chǎn)癌置換。地方政府唉出面，為了保這巴個(gè)牌子