船舶收益法評(píng)估

1、.：.；第37頁(yè) DATE yyyy-M-d 2021-7-5標(biāo)題：船舶資產(chǎn)定價(jià)自在現(xiàn)金流折現(xiàn)法曹興元 2007年8月16日完稿于上海內(nèi)容摘要本文主要目的是處理船舶資產(chǎn)定價(jià)的問(wèn)題，主要引見(jiàn)運(yùn)用自在現(xiàn)金流折現(xiàn)法，對(duì)船舶資產(chǎn)進(jìn)展價(jià)值評(píng)價(jià)。文中會(huì)涉及船舶資產(chǎn)估值方法、航運(yùn)業(yè)特點(diǎn)、航運(yùn)企業(yè)及船舶風(fēng)險(xiǎn)、折現(xiàn)率確定等的引見(jiàn)，最后經(jīng)過(guò)計(jì)算出船舶自在現(xiàn)金流和船舶折現(xiàn)率，經(jīng)過(guò)折現(xiàn)公式：PVn=FCFF/1+Rn將各現(xiàn)值相加，得出船舶資產(chǎn)現(xiàn)值。關(guān)鍵詞：船舶價(jià)值、自在現(xiàn)金流、折現(xiàn)率、風(fēng)險(xiǎn)。目錄 TOC o 1-4 h z u HYPERLINK l _Toc175045206 一、船舶價(jià)值的決議要素 PAGEREF

2、 _Toc175045206 h 5 HYPERLINK l _Toc175045207 1、船舶類型 PAGEREF _Toc175045207 h 5 HYPERLINK l _Toc175045208 2、船舶噸位 PAGEREF _Toc175045208 h 5 HYPERLINK l _Toc175045209 3、船舶質(zhì)量要素 PAGEREF _Toc175045209 h 5 HYPERLINK l _Toc175045210 4、船舶年齡要素 PAGEREF _Toc175045210 h 5 HYPERLINK l _Toc175045211 5、航運(yùn)市場(chǎng)要素 PAGERE

3、F _Toc175045211 h 6 HYPERLINK l _Toc175045212 6、宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境要素 PAGEREF _Toc175045212 h 6 HYPERLINK l _Toc175045213 二、船舶價(jià)值的估算方法 PAGEREF _Toc175045213 h 6 HYPERLINK l _Toc175045214 1、船舶價(jià)值定義 PAGEREF _Toc175045214 h 6 HYPERLINK l _Toc175045215 2、船舶價(jià)值估算方法 PAGEREF _Toc175045215 h 6 HYPERLINK l _Toc175045216 1買賣

4、確定法 PAGEREF _Toc175045216 h 6 HYPERLINK l _Toc175045217 2類似船舶比較法 PAGEREF _Toc175045217 h 7 HYPERLINK l _Toc175045218 3船舶買賣數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)法 PAGEREF _Toc175045218 h 7 HYPERLINK l _Toc175045219 A、對(duì)于新建船 PAGEREF _Toc175045219 h 7 HYPERLINK l _Toc175045220 B、對(duì)于5年船齡二手船 PAGEREF _Toc175045220 h 8 HYPERLINK l _Toc175045

5、221 4自在現(xiàn)金流折現(xiàn)法 PAGEREF _Toc175045221 h 8 HYPERLINK l _Toc175045222 3、自在現(xiàn)金流折現(xiàn)法對(duì)船舶估值適用 PAGEREF _Toc175045222 h 9 HYPERLINK l _Toc175045223 1單船效益考核 PAGEREF _Toc175045223 h 9 HYPERLINK l _Toc175045224 2單船企業(yè) PAGEREF _Toc175045224 h 9 HYPERLINK l _Toc175045225 3單船作企業(yè)處置的影響 PAGEREF _Toc175045225 h 9 HYPERLIN

6、K l _Toc175045226 三、自在現(xiàn)金流 PAGEREF _Toc175045226 h 10 HYPERLINK l _Toc175045227 1、自在現(xiàn)金流歷史 PAGEREF _Toc175045227 h 10 HYPERLINK l _Toc175045228 1現(xiàn)金流提出 PAGEREF _Toc175045228 h 10 HYPERLINK l _Toc175045229 2現(xiàn)金流管理 PAGEREF _Toc175045229 h 10 HYPERLINK l _Toc175045230 3自在現(xiàn)金流提出 PAGEREF _Toc175045230 h 11 HY

7、PERLINK l _Toc175045231 4自在現(xiàn)金流估值提出 PAGEREF _Toc175045231 h 11 HYPERLINK l _Toc175045232 2、自在現(xiàn)金流公式解析 PAGEREF _Toc175045232 h 12 HYPERLINK l _Toc175045233 3、公式原理簡(jiǎn)析 PAGEREF _Toc175045233 h 12 HYPERLINK l _Toc175045234 4、稅盾效應(yīng) PAGEREF _Toc175045234 h 13 HYPERLINK l _Toc175045235 5、FCFE PAGEREF _Toc175045

8、235 h 13 HYPERLINK l _Toc175045236 四、船舶自在現(xiàn)金流 PAGEREF _Toc175045236 h 14 HYPERLINK l _Toc175045237 1、原船舶自在現(xiàn)金流公式 PAGEREF _Toc175045237 h 14 HYPERLINK l _Toc175045238 2、船舶資本性支出CAPX PAGEREF _Toc175045238 h 14 HYPERLINK l _Toc175045239 3、船舶營(yíng)運(yùn)資金凈增值(NWC) PAGEREF _Toc175045239 h 15 HYPERLINK l _Toc175045240

9、 1船存貨 PAGEREF _Toc175045240 h 15 HYPERLINK l _Toc175045241 2船應(yīng)收賬款 PAGEREF _Toc175045241 h 16 HYPERLINK l _Toc175045242 3船應(yīng)付賬款 PAGEREF _Toc175045242 h 16 HYPERLINK l _Toc175045243 4、船舶自在現(xiàn)金流公式簡(jiǎn)化 PAGEREF _Toc175045243 h 16 HYPERLINK l _Toc175045244 五、折現(xiàn)率 PAGEREF _Toc175045244 h 16 HYPERLINK l _Toc17504

10、5245 1、貨幣的時(shí)間價(jià)值 PAGEREF _Toc175045245 h 16 HYPERLINK l _Toc175045246 2、風(fēng)險(xiǎn)定義及溢價(jià) PAGEREF _Toc175045246 h 17 HYPERLINK l _Toc175045247 3、折現(xiàn)率概念 PAGEREF _Toc175045247 h 17 HYPERLINK l _Toc175045248 六、船舶折現(xiàn)率 PAGEREF _Toc175045248 h 18 HYPERLINK l _Toc175045249 1、航運(yùn)業(yè)三大特點(diǎn) PAGEREF _Toc175045249 h 18 HYPERLINK

11、l _Toc175045250 1航運(yùn)業(yè)固定本錢高 PAGEREF _Toc175045250 h 18 HYPERLINK l _Toc175045251 A、船舶初置本錢高 PAGEREF _Toc175045251 h 18 HYPERLINK l _Toc175045252 B、船舶營(yíng)運(yùn)本錢高 PAGEREF _Toc175045252 h 18 HYPERLINK l _Toc175045253 2航運(yùn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)猛烈 PAGEREF _Toc175045253 h 19 HYPERLINK l _Toc175045254 3航運(yùn)業(yè)周期性強(qiáng) PAGEREF _Toc175045254 h

12、19 HYPERLINK l _Toc175045255 2、船舶折現(xiàn)率及其思索要素 PAGEREF _Toc175045255 h 20 HYPERLINK l _Toc175045256 1時(shí)機(jī)本錢 PAGEREF _Toc175045256 h 20 HYPERLINK l _Toc175045257 A、長(zhǎng)期國(guó)債收益 PAGEREF _Toc175045257 h 20 HYPERLINK l _Toc175045258 2運(yùn)營(yíng)管理者方面 PAGEREF _Toc175045258 h 20 HYPERLINK l _Toc175045259 B、企業(yè)規(guī)模 PAGEREF _Toc17

13、5045259 h 20 HYPERLINK l _Toc175045260 C、財(cái)務(wù)杠桿作用 PAGEREF _Toc175045260 h 20 HYPERLINK l _Toc175045261 D、行業(yè)周期性 PAGEREF _Toc175045261 h 21 HYPERLINK l _Toc175045262 E、航運(yùn)企業(yè)運(yùn)營(yíng)與管理 PAGEREF _Toc175045262 h 21 HYPERLINK l _Toc175045263 F、企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì) PAGEREF _Toc175045263 h 21 HYPERLINK l _Toc175045264 G、主業(yè)突出，構(gòu)造簡(jiǎn)單

14、 PAGEREF _Toc175045264 h 21 HYPERLINK l _Toc175045265 3船舶屬性方面 PAGEREF _Toc175045265 h 22 HYPERLINK l _Toc175045266 H、船舶類型 PAGEREF _Toc175045266 h 22 HYPERLINK l _Toc175045267 I、船舶質(zhì)量 PAGEREF _Toc175045267 h 22 HYPERLINK l _Toc175045268 J、船齡 PAGEREF _Toc175045268 h 22 HYPERLINK l _Toc175045269 K、運(yùn)營(yíng)航線

15、PAGEREF _Toc175045269 h 22 HYPERLINK l _Toc175045270 3、船舶折現(xiàn)率設(shè)定 PAGEREF _Toc175045270 h 23 HYPERLINK l _Toc175045271 七、船舶自在現(xiàn)金流估值案例 PAGEREF _Toc175045271 h 24 HYPERLINK l _Toc175045272 1、案例背景 PAGEREF _Toc175045272 h 24 HYPERLINK l _Toc175045273 2、計(jì)算船舶自在現(xiàn)金流 PAGEREF _Toc175045273 h 24 HYPERLINK l _Toc17

16、5045274 3、估算船舶折現(xiàn)率 PAGEREF _Toc175045274 h 25 HYPERLINK l _Toc175045275 1時(shí)機(jī)本錢 PAGEREF _Toc175045275 h 25 HYPERLINK l _Toc175045276 2企業(yè)及船舶風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) PAGEREF _Toc175045276 h 25 HYPERLINK l _Toc175045277 4、船舶估值 PAGEREF _Toc175045277 h 26 HYPERLINK l _Toc175045278 5、船舶估值驗(yàn)證 PAGEREF _Toc175045278 h 27 HYPERLINK

17、l _Toc175045279 八、附錄 PAGEREF _Toc175045279 h 28 HYPERLINK l _Toc175045280 1、船舶運(yùn)營(yíng)本錢表貨幣單位：人民幣元 PAGEREF _Toc175045280 h 29 HYPERLINK l _Toc175045281 2、船舶損益、盈利及運(yùn)營(yíng)才干表貨幣單位：人民幣元 PAGEREF _Toc175045281 h 29 HYPERLINK l _Toc175045282 3、船舶風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)評(píng)價(jià)表 PAGEREF _Toc175045282 h 30 HYPERLINK l _Toc175045283 4、船舶自在現(xiàn)金流及估

18、值表貨幣單位：人民幣元 PAGEREF _Toc175045283 h 31 HYPERLINK l _Toc175045284 5、船舶自在現(xiàn)金流估值圖貨幣單位：人民幣元 PAGEREF _Toc175045284 h 33船舶價(jià)值的決議要素船舶價(jià)值的決議要素主要分以下六個(gè)方面：船舶類型雜貨船、散貨船、油船、集裝箱船、液化汽船、化學(xué)品船、工程船，因船舶類型不一，而價(jià)錢各異；普通而言，假設(shè)其它條件一樣，就單噸造價(jià)而言，按降序陳列為：工程船、液化氣船、化學(xué)船、集裝箱船、油船、散貨船、雜貨船。船舶噸位噸位有大小，常識(shí)，其它條件一樣，噸位越大總價(jià)越高，但單噸造價(jià)卻會(huì)下降。船舶質(zhì)量要素對(duì)于同型同噸位船

19、，會(huì)因建造船廠、船船入級(jí)、船東管船才干、能否做過(guò)大修特檢、塢檢不同而船價(jià)各異、船艙內(nèi)能否作過(guò)特涂處置。船舶年齡要素常識(shí)，新船總比舊船貴，好像型船，5年船總比10年船值錢。但是新建船因有建造周期期船，在航運(yùn)業(yè)景氣度高時(shí)，新建船價(jià)普通會(huì)低于5年內(nèi)的二手船現(xiàn)船船價(jià)，后有進(jìn)一步解釋。航運(yùn)市場(chǎng)要素 貨量與運(yùn)力配比程度，當(dāng)貨量運(yùn)輸需求旺盛，而運(yùn)力供應(yīng)緊張時(shí)，會(huì)使船舶營(yíng)運(yùn)收益上升，最終導(dǎo)致船舶價(jià)值上升；航運(yùn)市場(chǎng)周期位置，當(dāng)處于航運(yùn)市場(chǎng)上升周期時(shí)，船舶價(jià)值相應(yīng)上漲，相反而下跌。宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境要素 全球經(jīng)濟(jì)景氣度，經(jīng)濟(jì)景氣度的高低會(huì)直接影響國(guó)際貿(mào)易額的大??；國(guó)際貿(mào)易額的大小將決議海運(yùn)貨量的多寡;資金運(yùn)用本錢的高低

20、，對(duì)船舶融資本錢影響明顯。船舶價(jià)值的估算方法船舶價(jià)值定義本文的船舶價(jià)值特指的是船舶的市場(chǎng)公允價(jià)值，非航運(yùn)企業(yè)會(huì)計(jì)報(bào)表的中賬面價(jià)值，亦非受人為要素的影響，到達(dá)某種目的而買賣的價(jià)錢中樞。換言之，根據(jù)市場(chǎng)確定的船舶價(jià)錢買賣是合理價(jià)。為了方便，價(jià)值與價(jià)錢的概念在本文中不加區(qū)分，且假設(shè)買賣雙方都足夠精明懂行，讓船舶成交價(jià)錢與船舶價(jià)值相差無(wú)幾。船舶價(jià)值估算方法買賣確定法常言說(shuō)：實(shí)際出真知。發(fā)生買賣了，相應(yīng)地確定了船舶價(jià)錢。椐此出現(xiàn)了部分小船東，為了到達(dá)某種目的，需求確定船舶價(jià)值，就發(fā)布虛偽信息，把自有船放到市場(chǎng)上出賣，假的當(dāng)真的玩，船舶經(jīng)紀(jì)人忙著聯(lián)絡(luò)能夠的買家，買家不知有假，當(dāng)真出價(jià)了，最后還附條件把生意

21、談定了，后來(lái)以董事會(huì)決議未經(jīng)過(guò)而否掉協(xié)議。真是可惡，為一已私利，違背商業(yè)品德，不顧商業(yè)信譽(yù)，浪費(fèi)大家時(shí)間和精神。這種方法為奉行實(shí)際出真知的人士常用，也多在在航運(yùn)業(yè)內(nèi)運(yùn)用。類似船舶比較法比如有A、B兩船，建造船廠實(shí)力相當(dāng)，同為散貨船，船齡一樣，噸位大小也差不多，一艘是中海管理，一艘是中遠(yuǎn)管理，假設(shè)A船出賣，售價(jià)為4000萬(wàn)美圓，我們就推理得出，B船也值4000萬(wàn)美圓。這種方法在航運(yùn)業(yè)內(nèi)，船企業(yè)人士運(yùn)用較多，借用了實(shí)踐買賣的船價(jià)數(shù)據(jù)。 船舶買賣數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)法在大量新造船價(jià)數(shù)據(jù)，二手船成交價(jià)數(shù)據(jù)根底上，經(jīng)過(guò)數(shù)據(jù)的加工處置、按不同船型分類分析后得出。例如：對(duì)于新建船好望角型散貨船近170K噸，現(xiàn)代型，現(xiàn)造

22、價(jià)約490美圓/噸造價(jià)約8300萬(wàn)美圓；巴拿馬型散貨船近70K噸，現(xiàn)代型，現(xiàn)造價(jià)約615美圓/噸造價(jià)約4300萬(wàn)美圓；對(duì)于5年船齡二手船好望角型散貨船近170K噸，現(xiàn)代型，現(xiàn)造價(jià)約570美圓/噸售價(jià)約9700萬(wàn)美圓；巴拿馬型散貨船近70K噸，現(xiàn)代型，現(xiàn)造價(jià)約786美圓/噸售價(jià)約5500萬(wàn)美圓。經(jīng)過(guò)上述數(shù)據(jù)比較得出，目前5年的二手船比同型的新建船船價(jià)還要高，緣由之一在于：目前的航運(yùn)市場(chǎng)行情相當(dāng)好，新建船相當(dāng)于期貨，訂造后需12-18個(gè)月才干建造完工才投入運(yùn)用，到時(shí)的行情好壞或景氣程度未知，有一定的風(fēng)險(xiǎn)折讓。該方法相比類似船舶比較法更進(jìn)一步，該方法在航運(yùn)業(yè)內(nèi)普遍運(yùn)用，由船舶買賣信息豐富靈通的經(jīng)紀(jì)企

23、業(yè)以及閱歷豐富的船舶買賣經(jīng)紀(jì)人運(yùn)用較多。自在現(xiàn)金流折現(xiàn)法前3種方法都是航運(yùn)業(yè)內(nèi)通常運(yùn)用的船舶估值方法，大都要求船舶成交數(shù)據(jù)充足，從業(yè)閱歷豐富，尤其是對(duì)某一種船型熟習(xí)，比如航運(yùn)企業(yè)對(duì)自營(yíng)船舶的價(jià)值、散貨船買賣經(jīng)紀(jì)人散貨船的價(jià)值，油船經(jīng)紀(jì)人對(duì)油船的價(jià)值是相當(dāng)熟習(xí)的。有沒(méi)有一種方法，專供于非航運(yùn)業(yè)圈內(nèi)，但又對(duì)船舶估值卻相當(dāng)關(guān)懷的人士運(yùn)用呢？當(dāng)然有，就是船舶自在現(xiàn)金流折現(xiàn)法。這些人士有豐富的財(cái)務(wù)知識(shí)，撐握著充足的船舶運(yùn)營(yíng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，對(duì)航運(yùn)企業(yè)評(píng)價(jià)有些心得領(lǐng)會(huì)，對(duì)于船舶估價(jià)，條件就充分了。自在現(xiàn)金流折現(xiàn)法對(duì)船舶估值適用需求闡明的是，自在現(xiàn)金流折現(xiàn)估值法，通常運(yùn)用于對(duì)企業(yè)估值，對(duì)于船舶估值適用嗎？是個(gè)好問(wèn)題

24、。在此作簡(jiǎn)要回答。單船效益考核航運(yùn)企業(yè)有個(gè)習(xí)慣，通常都進(jìn)展船舶運(yùn)營(yíng)效益考核。效益好的船，就是下金蛋的雞，留下來(lái)繼續(xù)營(yíng)運(yùn)；效益不好的船或預(yù)估長(zhǎng)期無(wú)法改動(dòng)虧損局面的船，就會(huì)當(dāng)成光吃糧不下蛋的雞，其命運(yùn)不是被殺折解就會(huì)被轉(zhuǎn)讓給能人運(yùn)營(yíng)。單船企業(yè)航運(yùn)企業(yè)雖然擁用多艘船舶，但是每一艘船運(yùn)營(yíng)都會(huì)單獨(dú)核算，在法律層面上雖為單個(gè)運(yùn)營(yíng)體，但是在經(jīng)濟(jì)層面上，通常視每一艘船為相對(duì)獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)單位?，F(xiàn)實(shí)營(yíng)運(yùn)中，為了躲避如油污無(wú)限責(zé)任、法律上姊妹船或連帶責(zé)任的風(fēng)險(xiǎn)，航運(yùn)企業(yè)常在境外以股權(quán)投資方式設(shè)立有限責(zé)任的船舶企業(yè)，況且，擁有僅一艘船舶的航運(yùn)企業(yè)也為數(shù)不少。單船作企業(yè)處置的影響略有不同的是，船舶管理費(fèi)用會(huì)因船隊(duì)規(guī)模擴(kuò)展

25、而降低，但是該費(fèi)用對(duì)船舶自在現(xiàn)金流影響不大。雖然說(shuō)部份營(yíng)運(yùn)本錢費(fèi)用也會(huì)受船隊(duì)規(guī)模影響，如對(duì)燃油、光滑油、修繕及保險(xiǎn)等費(fèi)用都會(huì)影響，這主要?dú)w功于船隊(duì)規(guī)模越大，航運(yùn)企業(yè)的市場(chǎng)位置就不同，其議價(jià)才干就會(huì)加強(qiáng)所致，但影響幅度卻相當(dāng)有限。綜上三點(diǎn)，所以把航運(yùn)企業(yè)擁有的每一艘船舶視為一家單獨(dú)企業(yè)，或以為航運(yùn)企業(yè)是由多家船舶企業(yè)組合而成的觀念是合理的、恰當(dāng)?shù)?、有效的，只?huì)對(duì)研討方式上簡(jiǎn)化，不會(huì)本質(zhì)上影響研討結(jié)果的。據(jù)此，凡下所述談及的企業(yè)估值方法，即運(yùn)用自在現(xiàn)金流折現(xiàn)的企業(yè)估值方法，均適用于船舶估值，不再另作區(qū)別和贅述。該方法的原理是根據(jù)船舶價(jià)值等于船舶未來(lái)現(xiàn)金流量折現(xiàn)的總和。該方法可以由非航運(yùn)人士，如銀行

26、、租賃企業(yè)的相關(guān)人員運(yùn)用，為他們進(jìn)展船舶估值找到一條有效的、合理的途徑。自在現(xiàn)金流自在現(xiàn)金流歷史現(xiàn)金流提出美國(guó)學(xué)者Franco Modigliani和Mertor Miller于1958年創(chuàng)建了關(guān)于資本構(gòu)造的著名的MM實(shí)際，明確提出企業(yè)運(yùn)營(yíng)的目的是價(jià)值最大化，而不是“利潤(rùn)最大化。他們于1961年初次論述了企業(yè)價(jià)值和其他資產(chǎn)價(jià)值一樣，也取決于其未來(lái)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量的理念?，F(xiàn)金流管理1975年發(fā)生的美國(guó)W.T.Grant企業(yè)破產(chǎn)事件，推進(jìn)了業(yè)界與學(xué)界對(duì)現(xiàn)金流研討的注重。W.T.Grant企業(yè)曾是美國(guó)最大的商品零售企業(yè)，且按照“應(yīng)計(jì)會(huì)計(jì)制即：權(quán)責(zé)發(fā)生制核算的盈利才干優(yōu)良。但由于該企業(yè)過(guò)于注重會(huì)計(jì)利潤(rùn)而

27、忽視了現(xiàn)金流管理，應(yīng)收賬款回收無(wú)力、存貨周轉(zhuǎn)緩慢，導(dǎo)致企業(yè)營(yíng)運(yùn)資本占用資金越來(lái)越大，迫使企業(yè)繼續(xù)大量舉債，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不斷積聚，最終導(dǎo)致企業(yè)無(wú)法運(yùn)轉(zhuǎn)而破產(chǎn)。我國(guó)最著名的例子就是巨人集團(tuán)的破產(chǎn)事件。自在現(xiàn)金流提出在眾多相關(guān)研討的根底上，美國(guó)西北大學(xué)拉巴波特Alfred Rappaport、哈佛大學(xué)詹森Michael Jensen等于20世紀(jì)80年代提出了自在現(xiàn)金流的概念。自在現(xiàn)金流就是企業(yè)產(chǎn)生的在滿足了再投資需求之后剩余的、不影響企業(yè)繼續(xù)開(kāi)展前提下的可供分配給企業(yè)資本供應(yīng)者股東一切者權(quán)益、債務(wù)人負(fù)債的現(xiàn)金流。自在現(xiàn)金流估值提出麥肯錫McKinsey & Company, Inc.資深指點(diǎn)人之一的科普

28、蘭Tom Copeland教授于1990年論述了自在現(xiàn)金流的概念并給出了詳細(xì)的計(jì)算方法，詳細(xì)公式為：企業(yè)自在現(xiàn)金流FCFF =稅后凈運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)NOPAT+ 非現(xiàn)金支出+ 利息費(fèi)用- 營(yíng)運(yùn)資本追加(NWC) - 資本性支出CAPX公式注解：自在現(xiàn)金流的經(jīng)濟(jì)意義是：可供股東與債務(wù)人分配的最大現(xiàn)金額；稅后凈運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)：不包括利息費(fèi)用的運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)總額減去實(shí)付所得稅稅金；非現(xiàn)金支出：主指折舊及攤銷等；營(yíng)運(yùn)資本的追加：主指流動(dòng)資產(chǎn)如存貨的凈增量；資本性支出：主指長(zhǎng)期資產(chǎn)如固定資產(chǎn)的凈增量自在現(xiàn)金流FCFF公式解析本文將運(yùn)用自在現(xiàn)金流的分解公式計(jì)算船舶自在現(xiàn)金流。企業(yè)自在現(xiàn)金流FCFF所得稅t息稅前利潤(rùn)(EBIT

29、)折舊資本性支出-凈營(yíng)運(yùn)資金的變化企業(yè)自在現(xiàn)金流FCFF稅率t 息稅折舊前的利潤(rùn)EBITD稅率t折舊資本性支出CAPX 凈營(yíng)運(yùn)資金(NWC)。其中：息稅前利潤(rùn)EBIT=扣除利息開(kāi)支和應(yīng)繳稅金前的凈利潤(rùn)；公式原理簡(jiǎn)析FCFF轉(zhuǎn)化的途徑從財(cái)務(wù)上可以這么了解：企業(yè)的凈利潤(rùn)由于收付實(shí)現(xiàn)制問(wèn)題，所以需求將凈利潤(rùn)中包含的實(shí)踐現(xiàn)金不發(fā)生支出但計(jì)入現(xiàn)金支出的工程重新加回去。非現(xiàn)金支出主要指的是折舊和攤銷的費(fèi)用。企業(yè)的凈利潤(rùn)加上非現(xiàn)金支出工程后的實(shí)踐現(xiàn)金量并不能直接作為股東或債務(wù)人分配的資金，由于企業(yè)還要保證必要的運(yùn)營(yíng)資金的投入購(gòu)買原料的資金、存貨以及和上下游企業(yè)的信譽(yù)資金等，以及資本工程的支出投入新工程所需資

30、本工程下的資金，如購(gòu)買固定資產(chǎn)等?？鄢@些才是可以供分配的資金。營(yíng)運(yùn)資本營(yíng)運(yùn)資本追加是根據(jù)往年的閱歷計(jì)算的，主要是應(yīng)收賬款+存貨-應(yīng)付賬款。追加的額度就是今年的營(yíng)運(yùn)資本-去年的營(yíng)運(yùn)資本。資本性支出主要是指用于購(gòu)買固定資產(chǎn)土地、廠房、設(shè)備的投資、無(wú)形資產(chǎn)的投資和長(zhǎng)期股權(quán)投資等。稅盾效應(yīng)變形分解公式中：企業(yè)自在現(xiàn)金流FCFF稅率t 息稅折舊前的利潤(rùn)EBITD稅率t折舊資本性支出CAPX 凈營(yíng)運(yùn)資金(NWC)。其中的稅率t折舊為何？是由于折舊作為非現(xiàn)金支出實(shí)踐上奉獻(xiàn)了一部分“稅收利潤(rùn)，就是通常說(shuō)的“稅盾效應(yīng)。簡(jiǎn)單地說(shuō)，是由于折舊在被扣除后構(gòu)成的利潤(rùn)額參與了扣稅。所以對(duì)于航運(yùn)企業(yè)這種資本密集型企業(yè)的運(yùn)

31、營(yíng)性現(xiàn)金流遠(yuǎn)遠(yuǎn)比凈利潤(rùn)大。 所謂的“稅盾效應(yīng) (TAXSHIELD)，即債務(wù)本錢(利息)在稅前支付，而股權(quán)本錢(利潤(rùn))在稅后支付，企業(yè)假設(shè)要向債務(wù)人和股東支付一樣的報(bào)答，那么后者需比前者，實(shí)踐上需求消費(fèi)更多的利潤(rùn)才行。例如，設(shè)企業(yè)所得稅率30%，利率10%，企業(yè)為向債務(wù)人支付100元利息，由于利息在稅前支付，那么企業(yè)只需產(chǎn)生100元稅前利潤(rùn)即可 (企業(yè)完全是貸款投資)；但假設(shè)要向股東支付100元投資報(bào)答，那么需產(chǎn)生100/(1一30%)=143元的稅前利潤(rùn) (設(shè)企業(yè)完全為股權(quán)投資，因此“稅盾作用使企業(yè)債務(wù)融資相比股權(quán)融資更為廉價(jià)。FCFE在此不得不提到FCFE，即思索了債務(wù)的自在現(xiàn)金流，由于船

32、舶初置本錢高，船東運(yùn)用適當(dāng)?shù)呢?cái)務(wù)杠桿為常見(jiàn)。在中國(guó)會(huì)計(jì)制度上，三大表中看不到利息費(fèi)用，都包含在財(cái)務(wù)費(fèi)用利息費(fèi)用、匯兌損益、活動(dòng)產(chǎn)生的費(fèi)用等中。但是在將凈利潤(rùn)調(diào)理為運(yùn)營(yíng)性現(xiàn)金流的子表工程中，財(cái)務(wù)費(fèi)用都曾經(jīng)被加回了。因此，實(shí)踐上FCFE和FCFF在處置上是一樣的處置方法。船舶自在現(xiàn)金流了解了企業(yè)自在現(xiàn)金流的經(jīng)濟(jì)含義，對(duì)于船舶自在現(xiàn)金流，相比企業(yè)就簡(jiǎn)單的多，簡(jiǎn)化的船舶FCFF就等于運(yùn)營(yíng)船舶產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~船舶維修投入的現(xiàn)金流量?jī)纛~。原船舶自在現(xiàn)金流公式 船舶自在現(xiàn)金流VFCFF所得稅率息稅前利潤(rùn)(EBIT)折舊資本性支出CAPX-凈營(yíng)運(yùn)資金凈增值(NWC) 或船舶自在現(xiàn)金流VFCFF所得稅率 息稅

33、折舊前利潤(rùn)EBITD稅率t折舊資本性支出CAPX 凈營(yíng)運(yùn)資金凈增值(NWC)。如前所述，將單艘船舶視為企業(yè)來(lái)運(yùn)營(yíng)。船舶資本性支出CAPX船舶資本性支出理應(yīng)包括哪些內(nèi)容呢？實(shí)際上主要指船舶的艱苦修繕，設(shè)備添置，比如每隔3年的塢檢修繕，每隔5年的特檢修繕，每次修繕將使船舶增值，理應(yīng)視為船舶的資本性支出，這樣就可以將船舶修繕費(fèi)用計(jì)入船舶作折舊處置，或作期間攤銷處置。但是在財(cái)務(wù)虛踐中，根據(jù)93年的規(guī)定：企業(yè)發(fā)生的固定資產(chǎn)修繕支出，計(jì)入有關(guān)本錢和費(fèi)用。修繕費(fèi)用發(fā)生不平衡、數(shù)額較大的，可以采用待攤或者預(yù)提的方法。在此我們不談財(cái)務(wù)制度的合理性，就其本質(zhì)上講，只是將資本支出費(fèi)用化，根我們通常提到的費(fèi)用資本化剛

34、好相反，換言之，資本支出費(fèi)用化僅為一種會(huì)計(jì)處置方法，并不會(huì)本質(zhì)地影響船舶運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流量：資本性支出費(fèi)用化了，公式中就不用直接扣減資本支出項(xiàng)，但在息稅前利潤(rùn)EBIT或息稅折舊前利潤(rùn)EBITD中曾經(jīng)由相應(yīng)的本錢費(fèi)用扣減掉，其實(shí)該會(huì)計(jì)處置反而有助于自在現(xiàn)金流計(jì)算的簡(jiǎn)化，不知是制度設(shè)計(jì)者有先見(jiàn)之明，還是機(jī)緣巧合。船舶營(yíng)運(yùn)資金凈增值(NWC)實(shí)際上指同往年相比，相當(dāng)于存貨的船長(zhǎng)現(xiàn)金Master Cash、或/和 燃油、潤(rùn)料、物料，簡(jiǎn)稱船存貨，相當(dāng)于應(yīng)收賬款的所欠運(yùn)費(fèi)或租金收入，簡(jiǎn)稱船應(yīng)收賬款，相當(dāng)于應(yīng)付賬款的所欠加油款、采購(gòu)物料款，簡(jiǎn)稱為船應(yīng)付賬款，這三項(xiàng)的凈添加量。船存貨 在船舶營(yíng)運(yùn)實(shí)務(wù)中，對(duì)于船存貨，

35、如船長(zhǎng)現(xiàn)金，在現(xiàn)代支付條件下，都是由船長(zhǎng)到港前懇求，由到港代理墊付，后由企業(yè)支付給代理，不用將大筆錢事先放到船上，讓船長(zhǎng)沒(méi)事時(shí)數(shù)著玩吧；對(duì)于燃油、潤(rùn)料也根本上是到港按需補(bǔ)給，對(duì)于物料，除了備一部分，根本上都能做到提早采購(gòu)，全球采購(gòu)，適時(shí)配送。如此一來(lái)，根本上船存貨不會(huì)比上年多出來(lái)，當(dāng)然在此忽略不計(jì)采購(gòu)船存貨物價(jià)上漲要素。船應(yīng)收賬款包括運(yùn)費(fèi)與租金，普通而言，租金欠付是嚴(yán)重違約，船東會(huì)及時(shí)撤船，不會(huì)讓租金欠付情況發(fā)生的，在如今行情高漲期，承租人不會(huì)給船東撤船借口，都會(huì)按時(shí)甚或提早付租金。運(yùn)費(fèi)的情形略不同但也有些類似，所欠運(yùn)費(fèi)普通不會(huì)超越10%的運(yùn)費(fèi)，航次終了后做滯期或速遣費(fèi)用結(jié)算。船應(yīng)付賬款如所欠

36、燃油款，對(duì)自在現(xiàn)金流為正影響，但船東普通都會(huì)在寬限期內(nèi)支付，假設(shè)過(guò)期不付，會(huì)面臨扣船的風(fēng)險(xiǎn)，因小失大。綜上所述，對(duì)于營(yíng)運(yùn)資金凈增值(NWC)，假設(shè)忽略采購(gòu)物料物價(jià)上漲要素，此項(xiàng)也可忽略不計(jì)。船舶自在現(xiàn)金流公式簡(jiǎn)化對(duì)于船舶自在現(xiàn)金流VFCFF，由于資本性支出費(fèi)用化，營(yíng)運(yùn)資金凈增值忽略不計(jì)，船舶自在現(xiàn)金流公式就簡(jiǎn)化不少，調(diào)整如下：船舶自在現(xiàn)金流VFCFF所得稅率息稅前利潤(rùn)(EBIT)折舊 或船舶自在現(xiàn)金流VFCFF所得稅率 息稅折舊前利潤(rùn)EBITD稅率t折舊。折現(xiàn)率貨幣的時(shí)間價(jià)值貨幣的時(shí)間價(jià)值本質(zhì)上就是未來(lái)收到的現(xiàn)金對(duì)于今天收到現(xiàn)金的時(shí)機(jī)本錢，換言之，我們今天收到的現(xiàn)金，能夠用于其它投資，賺取合理

37、利潤(rùn)。舉例闡明：在日常生活中,國(guó)家發(fā)行國(guó)債，如十年期國(guó)債的年收益為3.7%，它就是以國(guó)家信譽(yù)為擔(dān)保的一種保底收益，我們普通以為該收益是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益，它是時(shí)機(jī)本錢的一部分。風(fēng)險(xiǎn)定義及溢價(jià)隨著風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際的開(kāi)展與完善，有不同的定義，主要區(qū)別再于著眼點(diǎn)不同。本文傾向把風(fēng)險(xiǎn)定義成“資本繼續(xù)損害的能夠性，換言之，當(dāng)我們出賣船舶時(shí)，我們的初期投資已不具備今天現(xiàn)值的能夠性就是船舶風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于未來(lái)現(xiàn)金，我們還能夠遇到壞賬，收不回來(lái)，該決議性要素就是風(fēng)險(xiǎn)，所以我們要求對(duì)該風(fēng)險(xiǎn)做出適當(dāng)?shù)难a(bǔ)償，這就是通常我們所說(shuō)的“風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。接上舉例闡明：假設(shè)我們要投資股票市場(chǎng)，我們收益目的自然會(huì)提高，比如要求年收益為15%，由于股票市場(chǎng)

38、有價(jià)錢動(dòng)搖的風(fēng)險(xiǎn)，如今投入，未來(lái)收益如何待定，所以該收益相對(duì)國(guó)債的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益，就要求有12.3%的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。折現(xiàn)率概念此時(shí)我們引入折現(xiàn)率的概念，即把未來(lái)的現(xiàn)金按一定比率折價(jià)后視同為今天收到的現(xiàn)金，該比率就是折現(xiàn)率，折現(xiàn)率既思索了貨幣時(shí)機(jī)本錢，同時(shí)也思索了風(fēng)險(xiǎn)。船舶折現(xiàn)率航運(yùn)業(yè)三大特點(diǎn)航運(yùn)業(yè)固定本錢高 包括船舶初置本錢和營(yíng)運(yùn)本錢兩大部分。船舶初置本錢高一艘現(xiàn)代化好望角型載重噸170K噸散貨船，當(dāng)今新造價(jià)約8300萬(wàn)美圓，一艘雙殼VLCC型油輪，如今新造價(jià)約1.2-3億美圓，由于初置本錢高，航運(yùn)企業(yè)即使是運(yùn)用了較高的財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿等于資產(chǎn)/一切者權(quán)益，普通極限值為5，對(duì)于實(shí)力好，信譽(yù)佳船東，能作

39、到自有資金2成，外部融資8成，啟動(dòng)船舶購(gòu)置工程，即使如此，自付2成也不是筆小錢。船舶營(yíng)運(yùn)本錢高船員工資近年來(lái)繼續(xù)上揚(yáng)，目前如國(guó)內(nèi)遠(yuǎn)洋船長(zhǎng)薪酬為4-6K美圓/月，水手也超越了1.5K美圓/月，燃油價(jià)錢也上升,如380燃油漲到近400美圓/噸，還有碼頭費(fèi),拖輪費(fèi),引水費(fèi),代理費(fèi)等也不菲，船舶在運(yùn)轉(zhuǎn)，都是靠錢來(lái)推進(jìn)的。還不說(shuō)每年都需求的保險(xiǎn)費(fèi)，維修保養(yǎng)費(fèi)用，每3年作塢修的費(fèi)用，每5年作特檢的費(fèi)用，都需求花大錢的。初置本錢和營(yíng)運(yùn)本錢通常視為固定本錢，前者是為了控制或擁有船舶，后者是為了船舶正常運(yùn)轉(zhuǎn)，利潤(rùn)產(chǎn)生是以前兩者為根底的。也正是由于固定本錢高的緣由，有許多成熟但非專業(yè)的基金投資企業(yè)，把航運(yùn)業(yè)歸類為

40、基于堅(jiān)實(shí)資產(chǎn)類，同類的還有航空業(yè)、快遞業(yè)等，投資時(shí)均嚴(yán)厲奉行遠(yuǎn)離這類企業(yè)；許多成熟的專業(yè)的行業(yè)基金投資企業(yè)，投資時(shí)均嚴(yán)厲奉行在一個(gè)公平估值根底上，作相當(dāng)大的甚至不太合理的折扣才入場(chǎng)。航運(yùn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)猛烈航運(yùn)業(yè)是充分競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)，除了國(guó)家保管部份沿海航權(quán)外，對(duì)航運(yùn)業(yè)的限制較少，資本可以做到無(wú)國(guó)籍，航運(yùn)業(yè)也無(wú)有差不多不分國(guó)籍了，比如有很多的方便旗船在全球游走。隨著當(dāng)今資金本錢較低，資金供應(yīng)充沛，大量的投資投入本來(lái)相對(duì)冷落的航運(yùn)業(yè)，使市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)更加趨于猛烈。航運(yùn)業(yè)周期性強(qiáng)航運(yùn)業(yè)屬典型的周期性行業(yè)，周期動(dòng)搖明顯，處于谷底時(shí)，慘淡運(yùn)營(yíng)，能活下來(lái)就是最好的；處于高位時(shí)，熱火朝天，大量資金投入新造船，大多數(shù)船東所賺的

41、錢大都用來(lái)擴(kuò)張船隊(duì)。航運(yùn)業(yè)有點(diǎn)類似于熊，在夏秋兩季猛吃猛長(zhǎng)，就作過(guò)冬預(yù)備，為冬眠貯藏充足的能量。也有少數(shù)實(shí)力強(qiáng)的航運(yùn)企業(yè)谷底時(shí)購(gòu)置新船，高位時(shí)處置老舊船，賺了個(gè)金銀滿缽，這樣逆市操作，一要有充實(shí)的長(zhǎng)期資金實(shí)力，包括壓服銀行、財(cái)團(tuán)，讓出資人置信本人的選擇沒(méi)有錯(cuò)；二要有熟習(xí)的高超的市場(chǎng)功底，藝高才干膽大。這兩者缺一不可，否那么將被市場(chǎng)無(wú)情地淹沒(méi)。周期較長(zhǎng)，完好的周期動(dòng)搖五到十年走完，在谷底走二到三年也相當(dāng)正常，企業(yè)能生存下去嗎？當(dāng)今隨著新造船時(shí)間的縮短，資本流動(dòng)性加強(qiáng)，航運(yùn)市場(chǎng)周期有縮短的趨勢(shì)。船舶折現(xiàn)率及其思索要素在估計(jì)船舶折現(xiàn)率時(shí)，對(duì)于貨幣時(shí)機(jī)本錢，最低本錢等于長(zhǎng)期國(guó)債收益；對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)，既要思索

42、到船舶運(yùn)營(yíng)的航運(yùn)企業(yè)運(yùn)營(yíng)管理者方面，也要思索船舶屬性方面，詳述如下。時(shí)機(jī)本錢長(zhǎng)期國(guó)債收益作為資本時(shí)機(jī)本錢的照參起點(diǎn)，我們普通選用國(guó)家10年期國(guó)債收益為最低的時(shí)機(jī)本錢，也就是最根底的工程預(yù)期收益。對(duì)于航運(yùn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)部分，經(jīng)過(guò)以下兩方面九大要素調(diào)整。運(yùn)營(yíng)管理者方面企業(yè)規(guī)模 小航運(yùn)企業(yè)通常比大航運(yùn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)大，由于他們更容易遭到不利事件的沖擊而不能繼續(xù)運(yùn)營(yíng)，小航運(yùn)企業(yè)的資金實(shí)力，客戶資源，船隊(duì)規(guī)模相比大航運(yùn)企業(yè)都有遜色。財(cái)務(wù)杠桿作用 普通來(lái)說(shuō)，負(fù)債較多的航運(yùn)企業(yè)比負(fù)債少的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)大，由于相對(duì)于其它費(fèi)用，有較高的固定費(fèi)用。景氣度高時(shí)，會(huì)撬高利潤(rùn)；但不景氣時(shí)，也能夠吞噬完一切利潤(rùn)，甚至到企業(yè)虧損，這添加

43、了企業(yè)財(cái)務(wù)姿態(tài)的風(fēng)險(xiǎn)。普通來(lái)說(shuō)，資產(chǎn)負(fù)債率，利息償付比率決議了公司財(cái)務(wù)杠桿作用的風(fēng)險(xiǎn)程度。行業(yè)周期性 不容置疑，航運(yùn)業(yè)為周期性行業(yè)，相對(duì)應(yīng)的是穩(wěn)定性行業(yè)，航運(yùn)業(yè)類企業(yè)的運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流將更加難以預(yù)測(cè)，收益面臨不確定性的特點(diǎn)，該特點(diǎn)正是風(fēng)險(xiǎn)的表現(xiàn)之一，所以說(shuō)周期性行業(yè)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)程度更高。航運(yùn)企業(yè)運(yùn)營(yíng)與管理 確定折現(xiàn)率時(shí)，最重要的是考核航運(yùn)企業(yè)的管理層，我們能對(duì)他們投多少任信票？不得不成認(rèn)，該投票時(shí)是仁者見(jiàn)仁，智者見(jiàn)智，難有定論。但是他們的人生閱歷能否適宜、程度閱歷能否豐富、人格質(zhì)量能否老實(shí)守信、薪酬福利能否合理等，均會(huì)給我們?cè)谧鞴芾韺釉u(píng)價(jià)時(shí)給了正確的指引。此外，員工和船員素質(zhì)也是重要考核要素。企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)

44、優(yōu)勢(shì) 通俗地講，企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)包括才干強(qiáng)弱，針對(duì)面的廣窄，最終決議企業(yè)能否能有效地阻撓競(jìng)爭(zhēng)者，從而使企業(yè)運(yùn)營(yíng)擁有穩(wěn)定的現(xiàn)金流。主業(yè)突出，構(gòu)造簡(jiǎn)單 風(fēng)險(xiǎn)的本質(zhì)是不確定性，當(dāng)企業(yè)主業(yè)突出，構(gòu)造簡(jiǎn)單，企業(yè)的財(cái)務(wù)情況、運(yùn)營(yíng)情況透明易懂，總之要便于我們了解和把握，而不是復(fù)雜難懂的企業(yè)，在干難以了解出格的事，我們就給較低的折現(xiàn)率。船舶屬性方面船舶類型通常我們以為，散貨船相比化工品船，其通用性高、流動(dòng)性好，易變現(xiàn)易管理，集裝箱船介于兩者之間，雖然要求有較高的管理程度和強(qiáng)大的后勤支持，流動(dòng)性雖不及散貨船，但是較化工船易于出租，出租也能獲得相對(duì)穩(wěn)定的現(xiàn)金流。所以折現(xiàn)率升序陳列為：散貨船、集裝箱船、化工品船，其它船

45、型就不在此展開(kāi)。船舶質(zhì)量船舶質(zhì)量與船舶建造廠家名聲好壞、進(jìn)入的船級(jí)規(guī)范的高低、管理者才干大小、維修與否都有著艱苦關(guān)系。船齡普通來(lái)說(shuō)，新出廠船和老舊船18-20歲以上的不確定性較高，風(fēng)險(xiǎn)最大，相應(yīng)地設(shè)置折現(xiàn)率就高；經(jīng)過(guò)一年多時(shí)間磨合后，新船比老船的平安性高，所設(shè)定的折現(xiàn)率相應(yīng)會(huì)調(diào)低。運(yùn)營(yíng)航線對(duì)于經(jīng)常航行于復(fù)雜水域、海盜出沒(méi)航區(qū)馬六甲海峽、索馬里沿岸、高緯度冰山區(qū)航行船舶，不確定性大，設(shè)置較高折現(xiàn)率。船舶折現(xiàn)率設(shè)定船舶折現(xiàn)率設(shè)定，通常會(huì)思索上述要素，當(dāng)然也能夠由于情景的不同，有新的要素需求參與思索，在此不再深化討論。值得欣喜的是，折現(xiàn)率與我們相對(duì)熟習(xí)的船舶保險(xiǎn)費(fèi)率有著艱苦相關(guān)性，保險(xiǎn)公司在確定保險(xiǎn)

46、費(fèi)率時(shí)，運(yùn)用方法類似，普通來(lái)說(shuō)，保險(xiǎn)費(fèi)率越高的船舶，其船舶折現(xiàn)率也相應(yīng)較高。但是區(qū)別也很明顯，保險(xiǎn)普通只承保不可預(yù)見(jiàn)的直接損失，如船殼險(xiǎn)、機(jī)損險(xiǎn)、全損險(xiǎn)等，折現(xiàn)率那么主要顧及由于不確定性將能夠產(chǎn)生的運(yùn)營(yíng)損失。所以保險(xiǎn)費(fèi)率和折現(xiàn)率的思索要素有所重疊，但也有明顯區(qū)別。最后如何把這些風(fēng)險(xiǎn)要素合并在折現(xiàn)率里呢？經(jīng)過(guò)上述風(fēng)險(xiǎn)兩方面的要素的思索，就應(yīng)明白：折現(xiàn)率是沒(méi)有規(guī)范答案的，跟評(píng)價(jià)企業(yè)運(yùn)營(yíng)管理層一樣，有點(diǎn)因人而異的味道，這也符合：競(jìng)購(gòu)商品，不同人出不同價(jià)常識(shí)。對(duì)于折現(xiàn)率，關(guān)鍵在于選出適宜估值人的折現(xiàn)率，不要為準(zhǔn)確性擔(dān)憂，重點(diǎn)應(yīng)關(guān)注在經(jīng)過(guò)評(píng)價(jià)船舶風(fēng)險(xiǎn)的高或低，得出相應(yīng)的船舶價(jià)值高低。請(qǐng)記住，折現(xiàn)率的賦值

47、不是準(zhǔn)確的料學(xué)，除了思索上述要素外，還會(huì)受評(píng)價(jià)人的閱歷、看法的影響，它既包含著科學(xué)成分，還包含著人的估值藝術(shù)成分。比如下述案例一中的某公司256TEU江海聯(lián)運(yùn)支線集裝箱船，我們賦與約15%的折現(xiàn)率。船舶自在現(xiàn)金流估值案例案例背景現(xiàn)有某公司256TEU江海聯(lián)運(yùn)支線集裝箱船，屬新建船，在07年年初投入營(yíng)運(yùn)。該船舶處于配套位置，即處于不可短少但非主流的支線集箱運(yùn)輸細(xì)分市場(chǎng)，船舶規(guī)格為ZC，承租人管理才干強(qiáng)但船舶效益普通，即支線船的收益不會(huì)高過(guò)干線船的收益，但是運(yùn)營(yíng)可以繼續(xù)穩(wěn)定。船舶配員11人，船員薪酬為每月12萬(wàn)人民幣。計(jì)算船舶自在現(xiàn)金流見(jiàn)附1、船舶運(yùn)營(yíng)本錢表；附2、船舶損益、盈利及運(yùn)營(yíng)表，根據(jù)兩表

48、中所列財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：經(jīng)過(guò)計(jì)算得出船舶每年的息稅折舊前利潤(rùn)EBITD為2,613,650元。見(jiàn)附4、船舶自在現(xiàn)金流及估值表的第1、2部分，根據(jù)的計(jì)算公式：船舶自在現(xiàn)金流VFCFF所得稅率 息稅折舊前利潤(rùn)EBITD稅率t折舊得出船舶自在現(xiàn)金流為：1,861,425.65元。數(shù)據(jù)處置闡明：由于標(biāo)的船舶于07年1月中開(kāi)場(chǎng)投入營(yíng)運(yùn)，1-2月份都處于航線磨合期，所以期間相應(yīng)的本錢費(fèi)用、船舶損益不計(jì)入均值，月均值僅采用3-6月份的數(shù)據(jù)作均值處置，年預(yù)估值以月均值乘以12個(gè)月，對(duì)于期間修繕破費(fèi)時(shí)間忽略不計(jì)，但是數(shù)據(jù)中曾經(jīng)包含了船舶除修繕外的運(yùn)營(yíng)效率和船舶裝載率。估算船舶折現(xiàn)率前面提到，該案例中的某公司的256TE

49、U江海聯(lián)運(yùn)支線集裝箱船，如何賦與適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率？時(shí)機(jī)本錢根據(jù)0710國(guó)債代碼：10071010年期長(zhǎng)期國(guó)債收益，所以將A、時(shí)機(jī)本錢設(shè)為：4.4%參見(jiàn)前一章節(jié)關(guān)于船舶折現(xiàn)率2中的時(shí)機(jī)本錢部分。工程01債券根本資料工程02債券發(fā)行資料工程03債券付息資料債券簡(jiǎn)稱國(guó)債0710發(fā)行主體財(cái)政部年付息次數(shù)每年付息2次債券代碼100710方案發(fā)行規(guī)模(億元)300票面利率(%)4.4債券稱號(hào)2007年記賬式(十期)國(guó)債實(shí)踐發(fā)行規(guī)模(億元)350.7計(jì)息方式固定利率品種類別付息債券上市市場(chǎng)深圳下一付息日2007-12-25 債券面值(元)100發(fā)行日期2007-6-25 距下一付息日天數(shù)(天)132起息日期20

50、07-6-25 債券年限(年)10剩余年限(年)9.865753到期日期2021-6-25 上市日期2007-7-4 距到期日天數(shù)(天)3601企業(yè)及船舶風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)對(duì)于評(píng)價(jià)企業(yè)及船舶風(fēng)險(xiǎn)的思索要素,請(qǐng)參見(jiàn)前一章節(jié)關(guān)于船舶折現(xiàn)率的B-K項(xiàng)。在此僅簡(jiǎn)要引見(jiàn)筆者慣用的評(píng)價(jià)方法。出于對(duì)協(xié)作企業(yè)的尊重和商業(yè)資料嚴(yán)密所需,此時(shí)不便于披露評(píng)價(jià)企業(yè)的詳細(xì)資料。特此聲明：評(píng)價(jià)中一定帶有筆者個(gè)人的客觀看法,個(gè)人的客觀法就難說(shuō)公正，也怕披露后誤導(dǎo)他人；評(píng)價(jià)方法眾多，下面引見(jiàn)的方法非最正確，僅是條條道路通羅馬中的一條而矣。此方法出籠實(shí)為拋磚引玉。見(jiàn)附3表所示，以增量方式計(jì)算，適用于風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，把將要評(píng)價(jià)的上述B-K項(xiàng)，每

51、一項(xiàng)都預(yù)設(shè)理想企業(yè)或船舶的參照規(guī)范值0平衡值，再設(shè)每一項(xiàng)的理想形狀的負(fù)極限值為-50，正極限值為+50，以百分點(diǎn)為計(jì)量標(biāo)尺，得出評(píng)價(jià)企業(yè)及船舶每一項(xiàng)評(píng)分。再按不同權(quán)重計(jì)入評(píng)價(jià)體系，最后評(píng)出目的船舶的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。設(shè)處在平衡位置的預(yù)設(shè)理想企業(yè)及船舶,對(duì)應(yīng)的平衡風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為+8.00%即非周期性運(yùn)營(yíng)良好的普通企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià);表3中項(xiàng)，折現(xiàn)率，同向?yàn)?；項(xiàng)，折現(xiàn)率，異向?yàn)?10項(xiàng)中，原那么上是5+/5-項(xiàng)，即乘權(quán)重系數(shù)后處于平衡值。例如：對(duì)于企業(yè)規(guī)模項(xiàng)，假設(shè)企業(yè)規(guī)模越小從負(fù)極限值到正極限值，折現(xiàn)率越高，項(xiàng)與折現(xiàn)率趨異，為負(fù)。經(jīng)過(guò)附3表的計(jì)算，得出目的船舶的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)設(shè)為:+2.74%所以目的船舶的折現(xiàn)率為4

52、.4%+8.00%+2.74%=15.14%.船舶估值根據(jù)自在現(xiàn)金流計(jì)算公式：EV=1nPVn=1nFCFF/1+Rn；EV：評(píng)價(jià)資產(chǎn)價(jià)值，為資產(chǎn)運(yùn)用年內(nèi)折現(xiàn)值的總和；FCFF：資產(chǎn)年自在現(xiàn)金流；R：資產(chǎn)折現(xiàn)率；n:資產(chǎn)運(yùn)用年限；由于該船舶的殘值較小，且船齡1年，可運(yùn)用年限較長(zhǎng)，所以作價(jià)值估算時(shí)對(duì)殘值部分忽略不計(jì)。根據(jù)國(guó)家交通部相關(guān)規(guī)定，該船舶的法定運(yùn)用壽命為34年。計(jì)算時(shí)，該計(jì)價(jià)貨幣通脹率的要素、行業(yè)周期動(dòng)搖要素等已包含在折現(xiàn)率中，相當(dāng)于已作均值處置。在此假設(shè)目的船舶在運(yùn)用壽命內(nèi)的自在現(xiàn)金流增長(zhǎng)率為0。所以詳細(xì)計(jì)算見(jiàn)附4，得出船舶當(dāng)期現(xiàn)值為：14,038,891元。船舶估值驗(yàn)證經(jīng)過(guò)比較法驗(yàn)證

53、,該船舶估值與同類型船舶的實(shí)踐成交價(jià)非常接近，與船舶新建訂造價(jià)加建造期間費(fèi)用合計(jì)也相近。見(jiàn)附5 船舶自在現(xiàn)金流估值圖，對(duì)于1不同船齡船舶現(xiàn)值船價(jià)曲線，得出隨著船齡添加，從1年船齡到20年船齡，同類型船舶的船價(jià)較緩下降，但從20年船齡起，同類船現(xiàn)值下降較快。符合船舶資產(chǎn)價(jià)值走勢(shì)的普通常識(shí)：船齡相近，船價(jià)相差不大。對(duì)于2同船逐年船舶現(xiàn)值船價(jià)曲線，對(duì)于同一艘船，船舶當(dāng)期的現(xiàn)值船價(jià)下降先快后慢，足見(jiàn)貨幣時(shí)間價(jià)值時(shí)機(jī)本錢和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于船舶價(jià)值影響較大。對(duì)于3=1-2差值曲線看出，從10年船齡到25年船齡中的差值近1000萬(wàn)，約為船估價(jià)的70%強(qiáng)。闡明在該期間，貨幣時(shí)間價(jià)值時(shí)機(jī)本錢和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)船價(jià)影響比船齡對(duì)船價(jià)

54、的影響最為明顯；在該期間內(nèi)，對(duì)于債務(wù)人而言，船舶資產(chǎn)的實(shí)踐平安性最高；對(duì)股權(quán)人，10年船齡前的財(cái)務(wù)壓力最大，相反地25年船齡后財(cái)務(wù)壓力最小。至此，如何運(yùn)用自在現(xiàn)金流折現(xiàn)法對(duì)船舶資產(chǎn)定價(jià)，筆者已盡所能給出一個(gè)相對(duì)完好的輪廓引見(jiàn)，但是依然不能處理詳細(xì)運(yùn)用中所會(huì)面臨的細(xì)節(jié)問(wèn)題，需求讀者在運(yùn)用實(shí)際中逐漸完善，比如折現(xiàn)率的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)部分，細(xì)化航運(yùn)業(yè)周期對(duì)折現(xiàn)率的影響，船舶折舊期間普通為12-15年，船舶自在現(xiàn)金流在折舊完后會(huì)變化等，問(wèn)題的提出，有助于問(wèn)題的處理，權(quán)當(dāng)在此拋磚引玉了。主要參考文獻(xiàn)：晨星公司物刊 麥肯錫McKinsey & Company, Inc.科普蘭Tom Copeland教授等附錄船舶

55、運(yùn)營(yíng)本錢表貨幣單位：人民幣元2007年人力及勞務(wù)本錢船舶營(yíng)運(yùn)本錢港口本錢月合計(jì)月份船員工資及附加伙食費(fèi)修繕費(fèi)保險(xiǎn)費(fèi)物料潤(rùn)料燃料港務(wù)費(fèi)代理費(fèi)其它費(fèi)用1120,000 10,178 20,000 14,319 111,028 14,736 3,200 469 293,930 2120,000 9,146 20,000 14,319 24,367 249,586 21,631 8,700 469 468,217 3120,000 6,142 20,000 14,319 34,684 336,717 15,059 26,600 2,290 575,811 4120,000 7,168 20,000 1

56、4,319 4,998 339,570 59,790 22,000 2,659 590,504 5120,000 6,420 20,000 14,319 16,045 369,599 45,717 27,000 6,597 625,697 6120,000 5,026 20,000 14,319 11,798 374,483 43,399 23,800 1,019 613,844 3-6月均值120,000 6,189 20,000 14,319 16,881 355,092 40,991 24,850 3,141 601,464 年預(yù)估值1,440,000 74,268 240,000 17

57、1,827 202,576 4,261,107 491,892 298,200 37,696 7,217,566 船舶損益、盈利及運(yùn)營(yíng)才干表貨幣單位：人民幣元2007年船舶情況損益情況月份航線性質(zhì)艙位TEU租金/穿巴收入運(yùn)輸收入收入合計(jì)總本錢稅息折舊前利潤(rùn)1直達(dá)25650,430 109, 159,569 293,930 (134,361)2直達(dá)256230,650 211,036 441,686 468,217 (26,531)3寧溫/長(zhǎng)江25612,600 854,407 867,007 575,811 291,196 4寧溫/南京25622,290 737,780 760,070 590

58、,504 169,565 5寧溫/南京25643,510 770,597 814,107 625,697 188,410 6直達(dá)256835,889 835,889 613,844 222,045 3-6月均值-25626,133 799,668 819,268 601,464 217,804 年預(yù)估值-256313,600 9,596,016 9,831,216 7,217,566 2,613,650 2007年盈利才干分析運(yùn)營(yíng)才干分析月份單箱收入單箱本錢單箱毛利毛利率本錢奉獻(xiàn)率箱量航次裝載率運(yùn)營(yíng)公里千公里耗油款1334.27 900.25 (411.52)-84.20%-45.71%326

59、.50 2.00 63.77%837.00 132,650.33 2419.56 930.85 (52.75)-6.01%-5.67%503.00 4.00 49.12%1,405.00 177,641.06 3453.51 305.63 154.56 33.59%50.57%1,884.00 12.00 61.33%5,253.61 64,092.50 4416.71 333.52 95.77 22.31%28.72%1,770.50 10.00 69.16%3,986.28 85,184.71 5284.35 230.88 69.52 23.14%30.11%2,710.00 11.00

60、96.24%4,812.00 76,807.77 6402.84 295.83 107.01 26.56%36.17%2,075.00 12.00 67.55%4,520.00 82,850.17 3-6月均值389.35 291.47 106.72 26.40%36.39%2,109.88 11.25 73.57%4,642.97 77,233.79 年預(yù)估值389.35 291.47 106.72 26.40%36.39%2,109.88 11.25 73.57%4,642.97 77,233.79 船舶風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)評(píng)價(jià)表船舶風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)評(píng)價(jià)表評(píng)價(jià)項(xiàng)項(xiàng)/折現(xiàn)率趨同性項(xiàng)權(quán)重評(píng)價(jià)值X=負(fù)極限值典型代表