破 局重生積木龍頭何以穩(wěn)字當(dāng)頭

1、引言：為什么研究樂高與積木玩具行業(yè)？我國潮流玩具行業(yè)正處于發(fā)展初期，龍頭公司泡泡瑪特 2019 年市占率 8.5%（盲盒品類市占率約 25%），眾多玩家陸續(xù)入局（名創(chuàng)優(yōu)品、酷樂潮玩、52Toys 等），市場(chǎng)擔(dān)憂未來競爭加劇。在報(bào)告再論泡泡瑪特的壁壘與空間中，我們從公司本身出發(fā)，認(rèn)為泡泡瑪特的根本壁壘在于“IP-供應(yīng)鏈-渠道”先發(fā)優(yōu)勢(shì)構(gòu)筑的強(qiáng)品牌認(rèn)知和規(guī)模優(yōu)勢(shì)，從而匯集優(yōu)質(zhì)設(shè)計(jì)師 IP 和用戶，進(jìn)一步鞏固其行業(yè)龍頭地位。本篇報(bào)告我們將以歷史悠久的積木玩具行業(yè)、沉淀 89 年仍穩(wěn)固行業(yè)龍頭的樂高公司（2020 年全球積木市場(chǎng)市占率 68.6%）為例，著重探討以下核心問題：樂高發(fā)展過程中經(jīng)歷了哪些階

2、段？為什么能實(shí)現(xiàn)持久增長？樂高為什么能夠維持持久競爭力？與同業(yè)公司的差異在哪里？樂高的發(fā)展對(duì)泡泡瑪特的借鑒意義圖表 1：中國潮流玩具市場(chǎng)規(guī)模及其同比增速圖表 2：全球積木市場(chǎng)規(guī)模及其同比增速市場(chǎng)規(guī)模（十億元）YoY908060%7062.176.370%60%50%140001200010000全球積木市場(chǎng)規(guī)模（百萬美元）同比增速25%20%60504030% 32% 30%48%36.648.733%40%30%8000600015%10%3010206.3 8.2 10.8014.020.7 22.911%28%23%20%10%0%40005%200000%201520172019202

3、1E2023E2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020資料來源：泡泡瑪特招股書，資料來源：Euromonitor，圖表 3：泡泡瑪特與樂高關(guān)鍵指標(biāo)對(duì)比泡泡瑪特（中國）樂高（丹麥）成立時(shí)間2010 年1932 年2020 年?duì)I收25 億元437 億丹麥克朗（約 452 億人民幣）主營業(yè)務(wù)盲盒、手辦、衍生品積木玩具、棋牌游戲所屬行業(yè)及市占率中國潮流玩具市場(chǎng)：8.5%中國盲盒市場(chǎng)：約 25%全球玩具市場(chǎng)：9.5%全球積木市場(chǎng)：68.6%資料來源：公司公告，Euromonitor，Mob 研究院，復(fù)盤樂高發(fā)展史，如何實(shí)現(xiàn)持久增長？樂高成立于 1932 年，作為積木

4、玩具行業(yè)的領(lǐng)軍人物發(fā)展至今已經(jīng)經(jīng)歷了 89 年的歷史。2020 年樂高營收達(dá)到 437 億丹麥克朗（約 452 億），凈利潤達(dá)到 99 億丹麥克朗（約103 億人民幣），并成為全球最大的玩具公司之一（收入、利潤體量超過美泰）?？v觀公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和銷量表現(xiàn)，可以發(fā)現(xiàn)樂高的發(fā)展并非一帆風(fēng)順，而是經(jīng)歷了“探索期、增長期、瓶頸期、重回增長”四個(gè)主要階段，后文我們將對(duì)以上四個(gè)階段進(jìn)行詳細(xì)復(fù)盤。圖表 4：樂高營收及其同比增速圖表 5：樂高經(jīng)營利潤及經(jīng)營利潤率樂高營收（十億丹麥克朗）YoY504540353025201510501996 1999 2002 2005 2008 2011 2014 2017 2

5、02050%經(jīng)營利潤（十億丹麥克朗營利潤率40%30%20%10%0%-10%-2 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018-20%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%資料來源：公司公告，資料來源：公司公告，圖表 6：樂高發(fā)展過程中經(jīng)歷“探索期、增長期、瓶頸期、重回增長”四個(gè)主要階段資料來源：樂高：創(chuàng)新者的世界，2.1 探索期（1932-1954）：把握機(jī)遇，轉(zhuǎn)型見效樂高成立于 1932 年，早期為木制玩具制造廠商，該階段行業(yè)內(nèi)玩具公司均選取木頭、橡膠作為材質(zhì)。1939 年 Kiddicraft 首次生產(chǎn)出塑料拼插式

6、積木，并于 1947 年發(fā)明出經(jīng)典的 2*4 基礎(chǔ)顆粒。由于原創(chuàng)者 Kiddicraft 僅在英國市場(chǎng)申請(qǐng)了專利，也給樂高帶來了發(fā)展契機(jī)。樂高創(chuàng)始人及時(shí)洞察到該種塑料玩具的發(fā)展?jié)摿?，并?1946 年購入首臺(tái)注塑機(jī)（價(jià)格為上一年利潤的 12 倍），開始逐步探索塑料積木玩具市場(chǎng)。1949 年樂高問世首款塑料拼插式積木玩具，1951 年塑料玩具產(chǎn)量占比已過半，進(jìn)軍歐洲市場(chǎng)。圖表 7：自動(dòng)結(jié)合積木塊的發(fā)展歷程，1949 年樂高開始類似Kiddicraft 的積木并持續(xù)迭代改良資料來源：中外玩具網(wǎng)，2.2 增長期（1955-1988）：積極創(chuàng)新，生態(tài)漸成1960 年樂高剝離木制玩具生產(chǎn)業(yè)務(wù)，正式轉(zhuǎn)型塑

7、料積木制造商。在此階段，樂高迎來首個(gè)黃金增長期，并完成了從模仿到超越的逆襲。我們認(rèn)為，樂高在該階段能夠通過持續(xù)創(chuàng)新構(gòu)筑專利與生態(tài)壁壘，不斷優(yōu)化生產(chǎn)技術(shù)實(shí)力并開拓新市場(chǎng)（西歐、美國、亞洲、澳大利亞、南美洲等），是其能夠在高成長性賽道中拔得頭籌、實(shí)現(xiàn)成功的重要原因。迭代生產(chǎn)技術(shù)實(shí)力，注冊(cè)改良版積木專利，構(gòu)筑專利壁壘。Kiddicraft 首個(gè)自鎖性積木專利（英國地區(qū)）已于 20 世紀(jì) 60 年代左右到期。樂高在生產(chǎn)塑料積木的近十年來對(duì)玩具持續(xù)改進(jìn)創(chuàng)新，并于 1958 年申請(qǐng)了首個(gè)改良版自鎖性積木專利。相比此前 Kiddicraft 的專利，樂高改良磚更堅(jiān)固穩(wěn)定，以此極大程度提升了拼法的多樣性和可玩

8、性。1963 年，樂高采用 ABS 塑料替代 CA 塑料，更加精準(zhǔn)地控制了產(chǎn)品誤差在 1/200 毫米以內(nèi)。圖表 8：樂高 1958 年申請(qǐng)的改良版積木玩具專利圖圖表 9：相同形狀、數(shù)量的磚塊Kiddicraft 磚與樂高改良版可拼形態(tài)對(duì)比資料來源：公司官網(wǎng)，資料來源：dracos 的玩具空間，合理創(chuàng)新、擴(kuò)大產(chǎn)品外延，奠定樂高積木生態(tài)矩陣。樂高掌舵人Godtfred 于 1955年提出重要概念“Lego System in Play”，重要意義在于使公司每個(gè)簡單、經(jīng)典的零件都具備持久價(jià)值，共同融入樂高玩具生態(tài)系統(tǒng)中，相互關(guān)聯(lián)并構(gòu)建無限的可能性?；谏鲜鲈瓌t，樂高通過推陳出新不斷完善其生態(tài)產(chǎn)品矩

9、陣和玩具生態(tài)系統(tǒng)，包括樂高車輪（1962 年）、樂高火車系列（1966 年）、樂高得寶（1969 年）、樂高小鎮(zhèn)套裝（1978 年）、樂高人仔（1978 年）、樂高城堡系列（1978 年）、樂高太空系列（1978 年左右）等。1978 年隨著樂高玩具系統(tǒng)逐漸成型，公司進(jìn)入銷量增長快車道，1988 年銷量是 1978 年的 5 倍。圖表 10：1970 年后期各類LEGOLAND Town 套裝圖表 11：早期樂高人仔模型資料來源：公司官網(wǎng)，資料來源：公司官網(wǎng)，2.3 瓶頸期（1989-2003）：內(nèi)憂外患，風(fēng)險(xiǎn)顯現(xiàn)受益于專利壁壘和持續(xù)迭代的創(chuàng)新產(chǎn)品體系，樂高在 19 世紀(jì) 80 年代持續(xù)穩(wěn)坐積

10、木玩具的頭把交椅。然而，自 19 世紀(jì) 90 年代開始樂高開始面臨一系列外部挑戰(zhàn)。一方面，1988 年樂高申請(qǐng)的自鎖性積木專利到期，采用低價(jià)策略的競爭對(duì)手興起，包括 MegaBlocks、Tyco 等；另一方面，電子游戲等其它形態(tài)的娛樂方式一定程度上搶占了兒童的娛樂時(shí)間，傳統(tǒng)積木玩具空間受到擠壓。受到外部環(huán)境影響疊加新市場(chǎng)擴(kuò)張節(jié)奏放緩，公司 1994 年產(chǎn)品銷量增速放緩。針對(duì)困局，樂高管理層選擇采取激進(jìn)的發(fā)展戰(zhàn)略，大肆擴(kuò)張產(chǎn)品線博求增長。1994-1998年間，公司推出的新玩具種類數(shù)從 109 種增加到 347 種，但伴隨而來的是銷量的停滯、利潤率的持續(xù)下滑，新產(chǎn)品推出效率低下且僅少部分產(chǎn)品產(chǎn)

11、生盈利（主要盈利貢獻(xiàn)仍來自于經(jīng)典產(chǎn)品）。縱觀該階段公司策略，核心失誤主要在于：（1）忽視積木系統(tǒng)生態(tài)價(jià)值，新產(chǎn)品線與原有玩具生態(tài)系統(tǒng)不兼容，如新推出的“探索”系列取代原“得寶”系列但表現(xiàn)慘淡，盲目設(shè)計(jì)新元素而 90%的新元素只使用了一次；（2）忽視財(cái)務(wù)系統(tǒng)的重要性，多數(shù)新品引進(jìn)昂貴的生產(chǎn)線、新零件而并沒有考慮投入產(chǎn)出效率；（3）盲目展開轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略，自行組建團(tuán)隊(duì)涉足不擅長、高成本的新業(yè)務(wù)，包括軟件（電子游戲和電影工作室）、教育（樂高教育公司）、服飾（樂高兒童服飾）、樂園（3 家主題樂園）等。圖表 12：樂高銷量、利潤和新玩具種類數(shù)量圖表 13：樂高競爭對(duì)手Tyco 宣傳旗下玩具與樂高完全兼容908

12、0706050403020100-10利潤（億丹麥克朗）銷量（億丹麥克朗）新玩具種類數(shù)199419961998400350300250200150100500資料來源：公司公告，資料來源：網(wǎng)易新聞，內(nèi)憂外患下，樂高對(duì)核心業(yè)務(wù)失去控制，逐步陷入財(cái)務(wù)困境。凈利率自 1995 年的 6.3%開始持續(xù)下滑，1998 年首次轉(zhuǎn)虧（-2.5%），2000 年凈虧損率超過 10%。1998 年開始樂高首次進(jìn)行大規(guī)模裁員，員工人數(shù)從 1998 年的 8670 人下降到 1999 年的 7821 人。圖表 14：1995-2004 年樂高凈利率變化情況圖表 15：1995-2000 年樂高員工數(shù)變化情況10%5

13、%0%6.3%凈利率凈利率880086008400員工數(shù)量-5%-10%-15%-20%-25%-30%-35%1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004-10.3%-28.6%8200800078007600740072007000853586688670817878217669199519961997199819992000資料來源：公司公告，資料來源：公司公告，2.4 重回增長（2004-至今）：回歸核心，漸進(jìn)創(chuàng)新面對(duì)財(cái)務(wù)危機(jī)，樂高新任 CEO 約恩維格克努德斯道普上任，制定了讓公司重獲新生的“共同愿景計(jì)劃”，該計(jì)劃分為生存、穩(wěn)固和

14、增長三個(gè)階段，成為了公司逐步脫離困境、實(shí)現(xiàn)正增長的關(guān)鍵指導(dǎo)。 生存階段（2004-2005 年）：（1）縮減不必要的開支（出售主題樂園、刪減不盈利的 SKU），聚焦積木核心業(yè)務(wù)（如恢復(fù)樂高得寶系列和城市系列），設(shè)立 13.5%為每項(xiàng)業(yè)務(wù)必須實(shí)現(xiàn)的利潤率，自 2004 年開始公司銷量增速轉(zhuǎn)正（圖表 6）。（2）管理層加強(qiáng)對(duì)核心業(yè)務(wù)的認(rèn)知，“積木、拼搭體系、品牌和社區(qū)”使樂高獨(dú)一無二，“樂高拼搭體系”能夠讓用戶以系統(tǒng)化的模式進(jìn)行無限創(chuàng)新。穩(wěn)固階段（2006-2008 年）：（1）負(fù)債危機(jī)逐步消除利潤率轉(zhuǎn)正，需圍繞核心業(yè)務(wù)進(jìn)行可盈利的創(chuàng)新。公司成立“前端創(chuàng)新小組”，力求在一年內(nèi)發(fā)現(xiàn)兩個(gè)有希望為公司貢

15、獻(xiàn) 10%利潤的新機(jī)會(huì)，在此階段公司推出頭腦風(fēng)暴 NXT 系列、樂高建筑大師系列均取得了成功。2006-2008 年凈利率分別為 16.5%、12.8%、14.2%，遠(yuǎn)高于 2004 年（-28.6%）、2005 年（3.0%）水平。（2）嘗試與偉創(chuàng)力工廠合作，將 80%的生產(chǎn)工作外包，但進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)偉創(chuàng)力塑料積木生產(chǎn)的精準(zhǔn)率無法達(dá)到樂高標(biāo)準(zhǔn)，合作因此終結(jié)。該事件進(jìn)一步加強(qiáng)了對(duì)公司供應(yīng)鏈體系成熟度、獨(dú)特性的認(rèn)知，生產(chǎn)在樂高模式的重要性顯現(xiàn)。增長階段（2009-2010 年）：提高運(yùn)營效率、確定可持續(xù)的增長計(jì)劃。在此階段樂高已步入正軌并且進(jìn)入增長快車道，2008 年?duì)I收、凈利潤分別達(dá)到 95、14

16、 億丹麥克朗，分別同比增長 18.7%、31.5%，遠(yuǎn)超此前水平。公司開始制定新業(yè)務(wù)發(fā)展計(jì)劃，如開拓新興市場(chǎng)（中國）、打造樂高教育體系等。凈利率凈利212.-0.12004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020圖表 16：樂高 2004-2020 年凈利率（%）變化情況圖表 17：樂高“共同愿景計(jì)劃”具體方針9資料來源：公司公告，資料來源：樂高：創(chuàng)新者的世界，“共同愿景計(jì)劃”的內(nèi)核在于讓樂高認(rèn)知自身的核心業(yè)務(wù)與獨(dú)特性，并圍繞核心業(yè)務(wù)進(jìn)行可盈利的創(chuàng)新。隨著該計(jì)劃的成功實(shí)施，樂高在“積木拼搭體系”、“供應(yīng)鏈能力”的優(yōu)勢(shì)和獨(dú)特性逐步

17、凸顯，“聚焦核心、漸進(jìn)創(chuàng)新”模式下業(yè)績改善顯著。2010 年后公司凈利率已維持在 22-25%左右，呈現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定態(tài)勢(shì)；除 2017 年外，其余年份均保持了收入、利潤的正增長。與之同時(shí)，盡管眾多競爭者入局，公司仍能在行業(yè)增速放緩的階段實(shí)現(xiàn)市占率的持續(xù)提升。2020 年樂高在全球積木玩具市場(chǎng)的市占率達(dá)到 68.6%，相比 2011 年的 58.2%增加了 10.4pct，而同期美泰、Spin Master 的市占率呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)。圖表 18：全球積木玩具市場(chǎng)市占率變化情況圖表 19：樂高在全球積木市場(chǎng)增速放緩階段實(shí)現(xiàn)市占率持續(xù)提升100%90%80%OthersSpin MasterBANDAIMa

18、ttelLEGO25%68.6%70%全球積木市場(chǎng)增速（%）樂高市占率68%70%60%50%1.36%8.25640%30%20%10%0%8.66%5.3% 65.36%4.36%5.9% 66.2% 65.56%3.32011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 202020%15%10%5%0%65.3%10.6%0.8%2007 2009 2011 2013 2015 2017 201966%64%62%60%58%56%54%52%資料來源：Euromonitor，資料來源：Euromonitor，恪守創(chuàng)新準(zhǔn)則，新老領(lǐng)域爆款頻出。（1）積

19、木領(lǐng)域：優(yōu)化頭部系列，推出全新暢銷產(chǎn)品線。針對(duì)城市系列、星戰(zhàn)系列、技術(shù)系列等老牌頭部暢銷系列，樂高每年對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行更新迭代，2010-2020 年間在年報(bào)中收獲“最佳產(chǎn)品表現(xiàn)”的次數(shù)分別是 10、7、5 次；新暢銷系列包括 Minifigure 系列盲盒（2010 年）、忍者 Ninjago 系列（2011 年）、Friends系列（2012 年）、Chima 系列（2013 年）等，其中，ninjago 系列被提名“最佳產(chǎn)品表現(xiàn)”5 次，F(xiàn)riends 系列 9 次，為公司貢獻(xiàn)較大業(yè)績?cè)隽?。?）新領(lǐng)域：在鞏固核心業(yè)務(wù)的同時(shí)，樂高逐步在科技、影視、教育等新領(lǐng)域展開探索，并多采取戰(zhàn)略合作的方式進(jìn)

20、行，加快創(chuàng)新步伐。2014 年與華納兄弟聯(lián)合出品的樂高大電影全球票房超過 5 億美元；2015 年 TT games 開發(fā)、華納兄弟發(fā)行的樂高維度系列上市，首次將樂高積木與交互式主機(jī)游戲相結(jié)合；在進(jìn)軍中國市場(chǎng)后，2018 年樂高也與頭部玩家騰訊在手游領(lǐng)域展開合作。此外，樂高加強(qiáng)教育領(lǐng)域布局，進(jìn)一步增強(qiáng)寓教于樂體驗(yàn)，包括推出頭腦風(fēng)暴機(jī)器人套裝（2013 年），WeDo 2.0 科學(xué)機(jī)器人套裝（2016年），STEAM 百變探索樂園（2017 年），編程啟蒙小火車（2018 年），Education SPIKE Prime 科創(chuàng)套餐（2020 年）等。圖表 20：樂高 2010 年以后部分核心產(chǎn)品

21、推出時(shí)間表資料來源：樂高官網(wǎng)，公司公告，擴(kuò)張中國市場(chǎng)成效顯著。樂高自 1993 年即通過與分銷商合作進(jìn)軍中國市場(chǎng)，但早期由于產(chǎn)品上新不及時(shí)、價(jià)格較高、宣傳不到位等因素未得到明顯普及。2007 年開始樂高開始在中國建立第一家品牌零售店，2016 年開設(shè)大陸第一家樂高探索中心以及首家非代理商運(yùn)營的品牌零售店；樂高嘉興工廠亦于 2016 年正式投產(chǎn)，逐步實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)品同步中國市場(chǎng)發(fā)售，樂高中國市場(chǎng)拓展節(jié)奏持續(xù)加速。從 2018 年到 2020 年，樂高中國線下店數(shù)量從 90 家激增至 231 家，亞太地區(qū)收入占總收入的比重由 15.2%提升至 18.2%；截至 2020 年，公司在中國積木市場(chǎng)市占率已達(dá)

22、 42.3%。圖表 21：樂高在中國品牌零售店數(shù)量（家）變化情況圖表 22：樂高分地區(qū)產(chǎn)品銷售收入拆分25020015010050023114090201820192020100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%亞太14.6%46.2%39.1%2017歐洲、中東和非洲地區(qū)15.2%17.5%46.4%44.9%38.4%37.6%20182019美洲18.2%44.1%37.8%2020資料來源：公司公告，資料來源：公司公告，圖表 23：樂高在中國積木市場(chǎng)的市占率持續(xù)提升樂高中國市場(chǎng)市占率樂高中國市場(chǎng)市占率42.3%32.6%34.3%34.3%34.3%35.1%

23、36.0%25.3%17.6%13.6%50%40%30%20%10%0%2011201220132014201520162017201820192020資料來源：Euromonitor，通過梳理樂高的發(fā)展脈絡(luò)，我們認(rèn)為有以下幾點(diǎn)啟示：把握核心業(yè)務(wù)并以此構(gòu)建護(hù)城河，是樂高能夠?qū)崿F(xiàn)持續(xù)增長的根基。樂高的核心業(yè)務(wù)在于能夠高效率、高標(biāo)準(zhǔn)、強(qiáng)創(chuàng)新地構(gòu)建積木玩具系統(tǒng)，即“拼搭玩具生產(chǎn)商”。作為具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)的行業(yè)龍頭，公司在行業(yè)高速發(fā)展期通過技術(shù)創(chuàng)新夯實(shí)專利壁壘，并持續(xù)增強(qiáng)產(chǎn)品、供應(yīng)鏈、渠道等核心競爭力，構(gòu)筑品牌力護(hù)城河，也是其能夠在困局后重振雄風(fēng)、與競爭對(duì)手拉開差距的根基。創(chuàng)新是增長的關(guān)鍵要義，但需圍繞

24、核心業(yè)務(wù)和戰(zhàn)略布局進(jìn)行有限制、可盈利的創(chuàng)新。樂高早期通過持續(xù)創(chuàng)新構(gòu)筑產(chǎn)品生態(tài)系統(tǒng)，但后續(xù)又因盲目創(chuàng)新陷入財(cái)務(wù)困局，其根本原因在于忽視了自身能力邊界和創(chuàng)新投入產(chǎn)出率。在樂高脫離財(cái)務(wù)困局后的第二個(gè)黃金增長期（2010 年以后），公司以鞏固長青產(chǎn)品（城市系列、星戰(zhàn)系列等）為核、圍繞核心業(yè)務(wù)漸進(jìn)創(chuàng)新（忍者 Ninjago 系列、Chima 系列等）保障經(jīng)營業(yè)績?cè)鲩L，同時(shí)采取戰(zhàn)略合作的方式不斷打開自己的能力邊界（電影、游戲等）提升品牌認(rèn)知，形成滾雪球效應(yīng)，成功實(shí)現(xiàn)收入、利潤持續(xù)雙增。因地制宜地開拓新興市場(chǎng)打開第二增長曲線。盡管在樂高未進(jìn)軍中國市場(chǎng)前已出 現(xiàn)部分采取低價(jià)策略的模仿者，但公司仍憑借因地制宜的

25、策略（開設(shè)零售體驗(yàn)店）、強(qiáng)品牌認(rèn)知和差異化產(chǎn)品快速搶占市場(chǎng)份額。隨著中國市場(chǎng)潛力得到認(rèn)可，樂高在中國嘉興開設(shè)全球第五家樂高工廠以擴(kuò)產(chǎn)能、優(yōu)化新市場(chǎng)供應(yīng)鏈能力，快速響應(yīng)消費(fèi)者需求，有利于持續(xù)擴(kuò)張和業(yè)績?cè)鲩L。從核心業(yè)務(wù)出發(fā)，樂高有何獨(dú)特性？積木玩具第一代言人，品牌力護(hù)城河穩(wěn)固我們認(rèn)為，在自鎖性積木已經(jīng)不具備專利壁壘的當(dāng)下，樂高的核心護(hù)城河在于其在積木領(lǐng)域構(gòu)筑的強(qiáng)品牌效應(yīng)。根據(jù) Brand Finance 發(fā)布的 2020 年全球最有價(jià)值的 25 大玩具品牌排行榜，樂高位列榜首，品牌價(jià)值達(dá)到 65.56 億美元。樂高的品牌壁壘主要體現(xiàn)在：（1）品類代言人；（2）上下游議價(jià)能力；（3）社區(qū)效應(yīng)與價(jià)值認(rèn)

26、可。圖表 24：2020 年全球最有價(jià)值的 25 大玩具品牌資料來源：Brand Finance，建立在高市占率之上，樂高品牌認(rèn)知深入人心，為拼插式塑料積木“第一代言人”。根據(jù) Euromonitor，樂高在全球、中國搭建類玩具市場(chǎng)市占率分別達(dá)到 68.8%、 42.3%，龍頭地位穩(wěn)固。其中 Meccano 主營業(yè)務(wù)為機(jī)械模型，積木玩具行業(yè)主要參與者包括美泰旗下子品牌 Mega Bloks，以及中國積木廠商邦寶意志、啟蒙等，對(duì)比來看多數(shù)同類型產(chǎn)品價(jià)格低于樂高，但在全球市場(chǎng)的市占率均未超過 5%。圖表 25：2020 年全球搭建類玩具市場(chǎng)競爭格局（按品牌劃分）圖表 26：2020 年中國搭建類玩

27、具市場(chǎng)競爭格局其它25%Ravensburger 1%Spin Master 1%BANDAI 2%Mattel 3%LEGO 69%其它, 45.8%可優(yōu)比, 1.4%星鉆,2.1%啟蒙, 4.1%樂高, 42.3%邦寶益智, 4.3%資料來源：Euromonitor，資料來源：Euromonitor，圖表 27：積木玩具領(lǐng)域主要參與者具體情況LEGO 樂高M(jìn)ega 美高邦寶益智啟蒙屬性獨(dú)立品牌美泰子品牌獨(dú)立品牌獨(dú)立品牌歸屬地丹麥加拿大中國中國成立時(shí)間1932196720031994主營業(yè)務(wù)積木玩具兒童積木兒童積木兒童積木全球市占率68.6%3.4%0.6%0.6%中國市占率42.3%/4.

28、3%4.1%Duplo brick boxBig Buidling Bag (80大顆粒基礎(chǔ)包（95 粒） 大顆粒積木桶（100 粒）基礎(chǔ)產(chǎn)品價(jià)格(65 粒) $29.99粒) $19.975 元/$11.579 元/$12IP 產(chǎn)品價(jià)格哈利波特密室(1176 粒) /$129.99權(quán)力的游戲(1200 粒)/$110.77斗羅大陸套裝(1350 粒)498 元/$77/資料來源：公司官網(wǎng)，亞馬遜，強(qiáng)議價(jià)能力體現(xiàn)在高毛利率和產(chǎn)品價(jià)格之上。在積木玩具產(chǎn)業(yè)鏈中，樂高覆蓋產(chǎn)品研發(fā)和生產(chǎn)環(huán)節(jié)，上游對(duì)接原材料廠商和 IP 提供商，下游對(duì)接分銷商或消費(fèi)者。原材料成本主要為ABS 塑料，樂高選取的塑料材質(zhì)為

29、業(yè)內(nèi)最高標(biāo)準(zhǔn)，但具備一定規(guī)模效應(yīng)。產(chǎn)品價(jià)格方面（圖表 27），我們選取了針對(duì) 3 歲以下的兒童大顆粒基礎(chǔ)套裝產(chǎn)品進(jìn)行對(duì)比，樂高 65 粒套裝的價(jià)格為 29.99 美元，遠(yuǎn)高于美高（80 粒/$19.9）、邦寶益智（95 粒/$11.5）和啟蒙（100 粒/$12）。高品牌溢價(jià)下樂高毛利率遠(yuǎn)高于邦寶益智水平，2013-2020 年均為 70%左右，而同期邦寶益智僅為 30%左右。圖表 28：樂高產(chǎn)業(yè)鏈生產(chǎn)模式（灰色框?yàn)闃犯呱婕安糠郑┵Y料來源：公司公告，圖表 29：樂高與邦寶益智毛利率對(duì)比80%70%60%50%40%30%20%10%0%樂高邦寶益智20132014201520162017201

30、82019202069.7%31.7%資料來源：公司公告，社區(qū)自發(fā)性傳播，產(chǎn)品價(jià)值得到廣泛認(rèn)可不僅局限于兒童領(lǐng)域，樂高粉絲圈層遍布全球、各個(gè)年齡層的消費(fèi)者，并已建立了龐大粉絲網(wǎng)絡(luò)。樂高的成年粉絲被稱作“AFOL”，在全球擁有 347 個(gè)粉絲線下交流社區(qū)與 106個(gè)線上社區(qū)。此外，AFOL 也建立了眾多線上網(wǎng)站供二手交易和 MOC（My Own Creation），如創(chuàng)意分享平臺(tái)如MOCpages；百科統(tǒng)計(jì)平臺(tái)如 Rebrickable, Brickipedia；線上交易平臺(tái)以及估價(jià)統(tǒng)計(jì)平臺(tái)如 BrickEconomy 等。圖表 30：世界上最活躍的AFOL（樂高成年粉絲）社區(qū)聚會(huì)分布情況資料來

31、源：The LEGO Ambassador Network，樂高產(chǎn)品價(jià)值得到廣泛認(rèn)可。我們統(tǒng)計(jì)了樂高部分絕版商品在不同平臺(tái)的交易價(jià)格，發(fā)現(xiàn)其二手交易價(jià)格是商品原價(jià)的 1-2 倍；而其它品牌商邦寶、美高在閑魚等平臺(tái)上鮮有廣泛交易的絕版產(chǎn)品。根據(jù) Brickeconomy 統(tǒng)計(jì)，樂高“保時(shí)捷 911GT3”產(chǎn)品自上線以來價(jià)格持續(xù)提升，具備一定投資價(jià)值和收藏價(jià)值。產(chǎn)品名/平臺(tái)原價(jià)亞馬遜（均價(jià)）eBayBricklink閑魚保時(shí)捷 911GTRS$299.99$769.99$617.30$494.83-$628.765000幻影忍者三合一套裝$9.99/$39-$79$35.57-$62.24300科

32、技旗艦 卡車起重機(jī)$149.99$793.34$499.99-$950$475-$491.103999圖表 31：樂高部分絕版產(chǎn)品在不同交易平臺(tái)的售價(jià)情況（2016 下架）（2021.6 下架）（2010 下架）資料來源：各交易平臺(tái)，圖表 32：自 2019 年 4 月以來樂高 42056（保時(shí)捷 911 GT3 RS）封裝/全新版本的價(jià)格變化資料來源：Brickeconomy，綜上，樂高的品牌壁壘體現(xiàn)在高市占率、強(qiáng)議價(jià)能力和社區(qū)效應(yīng)之上。我們認(rèn)為，具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)的“拼搭體系”模式是樂高構(gòu)筑品牌效應(yīng)的基石，而產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)優(yōu)勢(shì)助力打造多元化、精品化產(chǎn)品矩陣，進(jìn)一步強(qiáng)化壁壘并使公司成功搶占消費(fèi)者心智

33、，成為“積木玩具”的第一代言人。下文我們將從樂高拼搭體系的特點(diǎn)出發(fā)，拆解“系統(tǒng)化創(chuàng)新”模式下樂高如何在設(shè)計(jì)、生產(chǎn)等環(huán)節(jié)構(gòu)筑壁壘?！皹犯吣Ｊ健毕略O(shè)計(jì)、生產(chǎn)等多環(huán)節(jié)鑄就的產(chǎn)品力1955 年樂高掌舵人 Godtfred 提出重要概念“Lego System in Play”是樂高拼搭體系的雛形，其關(guān)鍵要素包括：（1）所有元素都能相互匹配；（2）元素組合起來可以形成無限組合。樂高積木滿足了這樣的條件，6 個(gè)相同顏色的積木可以創(chuàng)造出 915103765 種不同的組合，所有新舊零件都可以有效兼容，具備長期價(jià)值。在這一“系統(tǒng)化創(chuàng)新”模式下，公司可以利用相對(duì)較低的成本來激發(fā)無限的創(chuàng)意，并通過推陳出新來刺激購買

34、。具體來看，若落實(shí)到設(shè)計(jì)、生產(chǎn)環(huán)節(jié)，我們認(rèn)為該模式需要滿足的標(biāo)準(zhǔn)包括以下幾點(diǎn)：主題設(shè)計(jì)：兼具兼容性、可玩性、真實(shí)性、創(chuàng)新性消費(fèi)者需求與經(jīng)濟(jì)效益導(dǎo)向出發(fā)，樂高主題設(shè)計(jì)兼具四大屬性。（1）兼容性：提高通用件占比以節(jié)省成本，特殊零件創(chuàng)新需考慮未來兼容性。樂高具備 51 種顏色超過 7000 塊積木，其中包括 1416 種基礎(chǔ)塊，支撐了 13000 種主題套裝。（2）可玩性：核心受眾兒童的需求包括“拼搭過程”、“角色扮演”，因此玩具設(shè)計(jì)需兼顧故事性和可玩性。以樂高城市組警署系列為例，玩具的主題為“在壞人逃離監(jiān)獄前與警察一起阻止他們”，因此需設(shè)計(jì)建筑結(jié)構(gòu)以創(chuàng)造出合理的逃脫線路，并配備形象化的人仔等。（3

35、）真實(shí)性：樂高設(shè)計(jì)師在設(shè)計(jì)相關(guān)主題前往往會(huì)前往真實(shí)場(chǎng)景進(jìn)行調(diào)研。（4）創(chuàng)新性：無論是主題設(shè)計(jì)還是 IP 合作，樂高均遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先行業(yè)，率先以系統(tǒng)化的方式推出城市、建筑等多個(gè)系列，并在 1999 年推出首款星球大戰(zhàn)系列，后續(xù)與迪士尼、環(huán)球影城等眾多 IP 提供商展開合作。圖表 33：樂高城市系列警署玩具設(shè)計(jì)資料來源：亞馬遜，樂高由于基礎(chǔ)組件的拼搭模式專利已到期，樂高當(dāng)前主要針對(duì)創(chuàng)新組件的外觀設(shè)計(jì)申請(qǐng)專利。截至 2017 年 4 月 1 日，樂高累計(jì)申請(qǐng)專利數(shù)量達(dá)到 5836 件，其中發(fā)明專利 1342 件，外觀設(shè)計(jì)專利 4494 件。對(duì)比來看，根據(jù)邦寶益智招股書，截至 2014 年末公司累計(jì)擁有33

36、 個(gè)實(shí)用新型專利和 137 個(gè)外觀設(shè)計(jì)專利，遠(yuǎn)低于樂高水平。圖表 34：樂高每 10 年申請(qǐng)的專利數(shù)量情況圖表 35：樂高城市系列高速列車所涉及的專利情況申請(qǐng)專利數(shù)量60936017921714770060050040030020010001972-1981 1982-1991 1992-2001 2002-2011 2012-2017資料來源：搜狐新聞，資料來源：搜狐新聞，生產(chǎn)：高效模塊化，具備高精確度以保證新舊零件能夠有效兼容積木玩具生產(chǎn)涵蓋“開模-注塑-上色-包裝”四大環(huán)節(jié)，自動(dòng)化的生產(chǎn)流程和高標(biāo)準(zhǔn)模具為核心競爭力。原材料為 ABS 塑料。作為改良版自鎖性塑料積木的創(chuàng)始人（1958 年）

37、，樂高在 20 世紀(jì) 60 年代與德國化工集團(tuán)拜耳探討研究出安全、高強(qiáng)度、高柔韌性的 ABS樹脂塑料并沿用至今，當(dāng)前致力于研發(fā)環(huán)保級(jí)可降解材料，在生產(chǎn)材料領(lǐng)域始終采用最高標(biāo)準(zhǔn)。開模為生產(chǎn)核心環(huán)節(jié)，根據(jù)紀(jì)錄片超級(jí)工廠：樂高，樂高單個(gè)零件模具成本為 4-25 萬歐元不等，遠(yuǎn)高于邦寶益智平均成本（約 2 萬元），高標(biāo)準(zhǔn)的模具是積木玩具質(zhì)量的核心保障。生產(chǎn)效率方面，由于生產(chǎn)計(jì)劃與銷售情況、研發(fā)過程環(huán)環(huán)相扣，樂高不僅所有工程均采用自營模式，同時(shí)高度自動(dòng)化積木玩具的注塑、上色、包裝流程（均為機(jī)器人控制），加強(qiáng) IT 系統(tǒng)投入及時(shí)根據(jù)市場(chǎng)變化進(jìn)行產(chǎn)能的預(yù)測(cè)調(diào)整，截至 2021 年樂高共開設(shè)了 5 家工廠。圖

38、表 36：樂高與邦寶益智在生產(chǎn)環(huán)節(jié)對(duì)比樂高邦寶益智模式自建工廠自建工廠原材料ABS 樹脂塑料ABS 樹脂塑料模具自產(chǎn)+外銷結(jié)合，15 年招股書披露工廠中 1500模具成本4-25 萬歐元不等第一顆和第一百萬顆的誤差基本為 0，（十萬個(gè)積木臺(tái)模具平均成本約為 2 萬元精度達(dá)到2m，最高精度可達(dá)1m，首次試模里僅 12 個(gè)未通過質(zhì)量檢測(cè)）產(chǎn)品尺寸誤差 5%以內(nèi) 5 家工廠，其中丹麥總部工廠（全球最大的塑膠模塑產(chǎn)能工廠之一）年生產(chǎn)超過 200 億塊積木，中國嘉興工益智玩具 2020 年生產(chǎn)量 2347 萬套廠產(chǎn)量預(yù)計(jì)覆蓋亞洲市場(chǎng)的 70%-80%。工藝精確度其他技術(shù)高度自動(dòng)化，每三周檢查修復(fù)模具資料

39、來源：公司公告，公司官網(wǎng)，國家地理紀(jì)錄片超級(jí)工廠：樂高，產(chǎn)品：推新頻率高，多元化產(chǎn)品匹配不同年齡段用戶需求在高效率、高標(biāo)準(zhǔn)的產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)支持之下，樂高始終保持高推新頻率，以通過不同主題進(jìn)一步激發(fā)消費(fèi)者的創(chuàng)造力。根據(jù) Brickable 數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2011-2020 年樂高每年推出套裝種類數(shù)量呈現(xiàn)小幅提升態(tài)勢(shì)，對(duì)應(yīng)主題種類數(shù)量穩(wěn)定在 70-100 款之間。圖表 37：樂高每年推出的新套裝數(shù)、主題數(shù)情況10009008007006005004003002001000201120122013套裝數(shù)8218488488458848856856747385867286859410092889379872

40、01420152016主題數(shù)2017201820192020資料來源：Rebrickable，產(chǎn)品矩陣完善體系化，滿足不同年齡段用戶多樣化需求。樂高針對(duì)不同年齡段人群推出多樣化產(chǎn)品，多以玩具顆粒大小、拼搭難易程度區(qū)分。對(duì)比來看，其它競爭對(duì)手多針對(duì)設(shè)計(jì)難度更低的低年齡層展開差異化競爭，產(chǎn)品覆蓋廣度遠(yuǎn)小于樂高。其中邦寶益智僅針對(duì) 18 歲以下兒童推出益智玩具；美高頭部產(chǎn)品為大顆粒（針對(duì) 1 歲+兒童），旗下 Mega contrux 品牌亦針對(duì) 10 歲以上”pro builders”推出產(chǎn)品，但產(chǎn)品豐富度遠(yuǎn)低于樂高，目前亞馬遜官方旗艦店中僅包括權(quán)力的游戲城堡等 7 款套裝。圖表 38：樂高核心產(chǎn)

41、品系列不完全統(tǒng)計(jì)類型系列名稱0-1011-2021+類型系列名稱0-1011-2021+人仔人仔方頭仔游戲 IP守望先鋒超級(jí)馬里奧得寶我的世界好朋友迪士尼創(chuàng)意拼搭小黃人小朋友專屬經(jīng)典Dots獨(dú)角貓飛天小女警忍者神龜電影 IP憤怒的小鳥合體小精靈玩具總動(dòng)員小拼搭師海綿寶寶教育汽車總動(dòng)員IDEAS辛普森創(chuàng)意百變幻影忍者創(chuàng)意系列積木素描悟空小俠節(jié)日游戲幽靈秘境桌面游戲原創(chuàng) IP魔發(fā)精靈機(jī)械組生化戰(zhàn)士建筑氣功傳奇機(jī)器人英雄工廠高階玩家創(chuàng)意高手城市超級(jí)賽車電影片場(chǎng)Boost環(huán)球競速動(dòng)力組海底探險(xiǎn)DC/漫威超英恐龍漫威/DCDC 超英美少女蜘蛛俠場(chǎng)景太空探險(xiǎn)蝙蝠俠埃及幻影忍者大電影西部樂高蝙蝠俠大電影亞特

42、蘭蒂斯大電影樂高大電影 2城堡樂高大電影海盜資料來源：樂高的阿板子，高階產(chǎn)品顆粒更小、配件與搭建難度更復(fù)雜，亦考驗(yàn)強(qiáng)設(shè)計(jì)功底和模具生產(chǎn)精準(zhǔn)度。樂高近年來高階產(chǎn)品上線數(shù)量逐年增加，2020 年上新 1000-2000 顆粒套裝 33 款、2000+顆粒套裝 17 款。高階產(chǎn)品多針對(duì) 18 歲以上成人消費(fèi)者，拼搭體系具備挑戰(zhàn)性且多具備較強(qiáng)的收藏價(jià)值，也是樂高區(qū)別于其它兒童積木品牌的重要原因之一。以 2020 年發(fā)行的超級(jí)旗艦系列“蘭博基尼跑車”（天貓旗艦店售價(jià) 3399 元）為例，該套裝產(chǎn)品顆粒數(shù)量達(dá)到 3696 塊，真實(shí)復(fù)刻跑車的外觀和內(nèi)部機(jī)械組織，拼搭完成后可進(jìn)行開門和滑動(dòng)操作，具備極高的可玩

43、性和收藏價(jià)值。圖表 39：樂高不同年份推出的高階產(chǎn)品套裝數(shù)量逐步增加圖表 40：樂高蘭博基尼拼搭套裝完成品1000-20002000+26232215161618171713510611121212667335333025201510502010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020資料來源：Rebrickable，資料來源：亞馬遜，樂高，綜上，在樂高“系統(tǒng)化創(chuàng)新”的拼搭體系模式下，產(chǎn)業(yè)鏈設(shè)計(jì)、生產(chǎn)環(huán)節(jié)具備較高標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)于高階產(chǎn)品的生產(chǎn)壁壘更高。因此其它廠商（如美高、邦寶益智、啟蒙等）受限于規(guī)模和技術(shù)因素，僅局限在相對(duì)簡單的“兒童積木

44、領(lǐng)域”展開差異化競爭。樂高則借助產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)先發(fā)優(yōu)勢(shì)持續(xù)擴(kuò)大產(chǎn)品矩陣和受眾圈層，助力品牌知名度和市占率的提升，持續(xù)鞏固行業(yè)龍頭地位。樂高與泡泡瑪特的共性與特性我國潮玩盲盒行業(yè)尚處于發(fā)展初期，泡泡瑪特通過平臺(tái)化模式規(guī)?；\(yùn)營潮玩 IP，并以盲盒為主要載體進(jìn)行變現(xiàn)，驅(qū)動(dòng)行業(yè)快速增長。我們認(rèn)為樂高與泡泡瑪特商業(yè)模式具備一定共性特征。（1）均為玩具子行業(yè)，涉及“IP 獲取-產(chǎn)品研發(fā)-生產(chǎn)-渠道”多個(gè)環(huán)節(jié)，品牌商需具備全產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)營能力；（2）產(chǎn)品具備收藏屬性，兒童非唯一目標(biāo)群體。（3）細(xì)分領(lǐng)域開創(chuàng)者，具備獨(dú)特生態(tài)系統(tǒng)，樂高為“拼搭體系”，泡泡瑪特為“潮玩盲盒”。對(duì)標(biāo)樂高，我們認(rèn)為玩具行業(yè)核心壁壘在于基于產(chǎn)業(yè)鏈多環(huán)節(jié)先發(fā)優(yōu)勢(shì)構(gòu)筑的品牌力。樂高、泡泡瑪特在細(xì)分領(lǐng)域具備穩(wěn)定高市占率、高毛利率的特征，同時(shí)擁有忠實(shí)粉絲群體與強(qiáng)社區(qū)效應(yīng)，分別成為了積木、潮玩盲盒行業(yè)的代言人，均具備強(qiáng)品牌壁壘。具體到“IP-產(chǎn)品研發(fā)-生產(chǎn)-渠道分發(fā)”各