宏觀“格物”系列專題報告之十三：疫情沖擊經(jīng)濟(jì)潛在影響幾何

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250016 03 年以來：SARS、H1N1、H7N94 HYPERLINK l _TOC_250015 SARS（03 年）：消費(fèi)投資生產(chǎn)下滑，暫時性沖擊增長 5 HYPERLINK l _TOC_250014 商品、服務(wù)消費(fèi)均受到顯著的短期沖擊5 HYPERLINK l _TOC_250013 部分工廠停減產(chǎn)，工業(yè)生產(chǎn)增速暫時性走低7 HYPERLINK l _TOC_250012 除畜禽出口受更強(qiáng)監(jiān)管外，出口整體并無影響7 HYPERLINK l _TOC_250011 小范圍稅收減免，醫(yī)療支出允許超支，但財(cái)政整體并無進(jìn)一步擴(kuò)張.8 HYPERL

2、INK l _TOC_250010 貨幣政策：保持總量適度增長，適當(dāng)信貸傾斜8 HYPERLINK l _TOC_250009 小結(jié)：SARS 暫時性大幅沖擊消費(fèi)，經(jīng)濟(jì)政策穩(wěn)定9 HYPERLINK l _TOC_250008 H1N1（09 年）：消費(fèi)穩(wěn)定，疫情沖擊較小 10 HYPERLINK l _TOC_250007 消費(fèi)增速穩(wěn)中有升，疫情影響較小10 HYPERLINK l _TOC_250006 生產(chǎn)受到結(jié)構(gòu)性影響，投資并未受到明顯沖擊10 HYPERLINK l _TOC_250005 財(cái)政、貨幣積極，但并非主要針對疫情11 HYPERLINK l _TOC_250004 小結(jié)：

3、大規(guī)模刺激計(jì)劃背景下，H1N1 影響有限12 HYPERLINK l _TOC_250003 H7N9（13 年）：消費(fèi)、生產(chǎn)、投資等受影響較弱 12 HYPERLINK l _TOC_250002 疫情對消費(fèi)沖擊不大12 HYPERLINK l _TOC_250001 工業(yè)生產(chǎn)與制造業(yè)投資均保持穩(wěn)定13 HYPERLINK l _TOC_250000 小結(jié)：經(jīng)濟(jì)增長單季小幅下滑，但與疫情關(guān)系不大13圖表目錄圖 1：03 年 2-5 月社會消費(fèi)品零售總額同比增速顯著回落5圖 2：03 年 5 月較 1 月不同商品零售同比增速的回落幅度（%）6圖 3：住宿餐飲業(yè)、交通運(yùn)輸郵政倉儲業(yè)增加值 03Q

4、2 增速回落（%）6圖 4：03 年 1-2 季度，入境旅游人數(shù)增速顯著回落7圖 5：03 年 1-2 季度，旅客運(yùn)輸量增速亦下行7圖 6：SARS 對工業(yè)生產(chǎn)影響較大，H1N1 與 H7N9 影響相對較小7圖 7：03 年上半年，我國出口增速穩(wěn)步回升（%）8圖 8：SARS 期間，活家禽出口同比大幅下滑（%）8圖 9：SARS 沖擊期間財(cái)政整體維持季節(jié)性波動9圖 10：03 年上半年，M2 增速、信貸增速高增9圖 11：03Q2 GDP 增速單季回落，但不改上行趨勢10圖 12：09Q2 社零同比增速穩(wěn)中有升10圖 13：09Q2 交通運(yùn)輸增加值下滑較大10圖 14：H1N1 沖擊期間工業(yè)生

5、產(chǎn)受影響相對有限11圖 15：H1N1 病情擴(kuò)散期間下游和上游生產(chǎn)放緩11圖 16：制造業(yè)投資受影響有限11圖 17：地產(chǎn)、基建投資受影響相對有限11圖 18：H1N1 沖擊期間醫(yī)療支出增速較高12圖 19：09 年宏觀流動性整體寬松12圖 20：09 年，我國實(shí)際 GDP 增速大幅回升12圖 21：09Q2 增長結(jié)構(gòu)：資本形成貢獻(xiàn)抬升（%）12圖 22：H7N9 沖擊期間，社零增速小幅抬升13圖 23：住宿餐飲、交通運(yùn)輸增加值增速均穩(wěn)定13圖 24：H7N9 沖擊期間工業(yè)生產(chǎn)受影響相對有限13圖 25：制造業(yè)投資整體維持相對穩(wěn)定13圖 26：13Q2 GDP 增速單季小幅回落14圖 27：1

6、3 年地產(chǎn)投資、商品房銷售進(jìn)入下行周期14近期我國出現(xiàn)新型冠狀病毒（2019-nCoV）肺炎案例，疫情有所擴(kuò)大。19 年12 月 8 日，官方通報首例不明原因肺炎患者發(fā)病。19 年 12 月 31 日，武漢市衛(wèi)健委首次公開發(fā)布通報稱接診多例病毒性肺炎病例，并關(guān)閉與病源直接相關(guān)的華南海鮮市場。20 年 1 月中旬以來，全國多地以及海外一些國家均發(fā)現(xiàn)確診案例，疫情有所擴(kuò)大。本輪疫情與 03 年以來的幾次較大規(guī)模的冬春季節(jié)流行病的相似之處在于，均通過呼吸道傳播，因此疫情的出現(xiàn)可能對后續(xù)人員跨區(qū)域流動形成一定程度的影響， 從而可能對宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生短期的階段性沖擊。本文回顧 03 年以來我國三次相對嚴(yán)重的

7、傳染性呼吸道疾病對宏觀經(jīng)濟(jì)的影響。03 年以來：SARS、H1N1、H7N92000 年以來，我國發(fā)生過三次影響相對廣泛的流行性疾病疫情，分別為：SARS（03 年 2 月-6 月）：2 月開始進(jìn)入病例數(shù)增加高峰期，6 月以后明顯緩和。02 年 11 月 16 日于廣東順德出現(xiàn)全球首例病例。03 年 2 月起，廣東發(fā)病進(jìn)入高峰、疫情出現(xiàn)擴(kuò)散。3 月 12 日，世界衛(wèi)生組織正式發(fā)出針對這一流行病的全球警報，并于 3 月 15 日將此疾命名為嚴(yán)重急性呼吸系統(tǒng)綜合癥（SARS）。03 年 2 月至 5 月，SARS 新增病例進(jìn)入大幅增加的高峰期，中國內(nèi)地的病例數(shù)由 4 月初的 806 例升至 5 月

8、末的 5327 例。6 月以后，SARS 疫情開始得到控制，新增病例極少；截至 03 年 6 月末，全球報告 SARS 病例 8447 例，其中中國內(nèi)地確診 5327 例，中國香港 1755 例。甲型 H1N1 流感（09 年 5 月-6 月）：全球確診人數(shù)較多，但中國受影響程度有限。5-6 月為高峰期，7 月以后有所緩和。09 年 5 月 11 日，四川省出現(xiàn)中國內(nèi)地首例甲型 H1N1 流感病例。但本次流感疫情的特征為全球傳染范圍廣泛、同時死亡率較低，加之我國病例數(shù)相對較少，對我國的實(shí)際影響程度相對不深。09 年 7 月以后，甲型 H1N1 流感疫苗進(jìn)入臨床試驗(yàn)階段，疫情逐步得到控制。截至

9、09 年 7 月2 日，全球報告甲型 H1N1 流感病例 84975 例，其中中國內(nèi)地 915 例、中國香港899 例。H7N9 禽流感（13 年 4 月-5 月、9 月）：4-5 月最為集中，但病例較少。13 年 3 月底于上海和安徽首先出現(xiàn) 2 例病例，此后病例數(shù)開始增加。截至 13 年 5月底，中國內(nèi)地確診病例共 131 人，其中死亡 39 人。此后除 9 月外，每月人感染H7N9 禽流感確診病例人數(shù)僅零星增加。總體看，上述三次疫情較為嚴(yán)重的時期均集中于 2 季度。其中，03 年 SARS 疫情確診病例多、致死率高、傳播范圍廣，對宏觀經(jīng)濟(jì)的短期沖擊幅度最大。而 09 年、13 年兩輪流感

10、疫情程度相對較輕，可作為對比參照。SARS（03 年）：消費(fèi)投資生產(chǎn)下滑，暫時性沖擊增長商品、服務(wù)消費(fèi)均受到顯著的短期沖擊疫情的擴(kuò)散或?qū)е戮用癖苊馇巴肆髅芗纳虡I(yè)區(qū)、旅游景點(diǎn)，從而導(dǎo)致居民對商品與服務(wù)消費(fèi)的需求回落。從商品消費(fèi)角度看，03 年SARS 疫情加重期間，社會消費(fèi)品零售增速同步回落，至 6 月后疫情顯著緩解，社零增速即迅速回升，顯示疫病對商品消費(fèi)的沖擊是暫時性的、與疫情同步性強(qiáng)。03 年 1-5 月，社會消費(fèi)品零售同比增速大幅回落，由 1 月的 10%下降至 5 月的最低點(diǎn) 4.3%，降幅達(dá)到 5.7 個百分點(diǎn)。而 6 月疫情有所緩和后，社零增速 V 型反彈，顯示疫病對商品消費(fèi)的沖

11、擊是暫時性的、與疫情同步性強(qiáng)。 圖 1：03 年 2-5 月社會消費(fèi)品零售總額同比增速顯著回落社會消費(fèi)品零售總額同比增速（%01 01-07 02-01 02-07 03-01 03-07 04-01 04-07 05-01 05-07 06-01 06-07資料來源：Wind，申萬宏源研究因當(dāng)時各類可選品消費(fèi)渠道主要是人流較為集中的商場，SARS 期間各類可選品消費(fèi)均受到明顯沖擊，而必需品消費(fèi)增長穩(wěn)定。從結(jié)構(gòu)上看，03 年 SARS 疫情對通訊器材、汽車、金銀珠寶、服裝鞋帽等可選消費(fèi)的沖擊較大，對日用品等必需品幾無 影響。我們觀察 03 年不同商品零售增速在 5 月

12、相對 1 月高點(diǎn)的回落幅度，降幅最大的五類商品依次為：通訊器材（-54.5%）、汽車（-52.2%）、金銀珠寶（-42.1%）、服裝鞋帽（-30%）、文化辦公用品（-21%），均為可選消費(fèi)品。除食品飲料煙酒（-17.9%）以外的必需消費(fèi)品增速波動相對不大，其中，中西藥品零售增速回落 8.5 個百分點(diǎn)，而日用品零售增速甚至回升了 8.8 個百分點(diǎn)。 圖 2：03 年 5 月較 1 月不同商品零售同比增速的回落幅度（%）03年5月社零同比增速 減去 03年1月社零同比增速：分商品結(jié)構(gòu)（%）3020100-10-20-30-40-50-60資料來源：Wind，申萬宏源研究而服務(wù)消費(fèi)方面，疫情對人員流

13、動的沖擊直接體現(xiàn)為住宿餐飲、交通運(yùn)輸?shù)确?wù)行業(yè)的明顯沖擊，批發(fā)零售業(yè)也受到小幅的負(fù)面影響。因 03 年 SARS 疫情期間，一些疫區(qū)停產(chǎn)停課，商務(wù)差旅也明顯減少，全國住宿餐飲業(yè)、交通運(yùn)輸業(yè)受到的沖擊最大，2 季度增速較前后兩個季度的增速均值分別回落 6.6 和 5.4 個百分點(diǎn)。 圖 3：住宿餐飲業(yè)、交通運(yùn)輸郵政倉儲業(yè)增加值 03Q2 增速回落（%）住宿餐飲業(yè)交通運(yùn)輸郵政倉儲業(yè)批發(fā)零售業(yè)金融業(yè)房地產(chǎn)業(yè)30252015105000-0301-0302-0303-03資料來源：Wind，申萬宏源研究04-0305-0306-03相似的表現(xiàn)亦體現(xiàn)在入境旅游人數(shù)及旅客運(yùn)輸量增速方面。03 年 1-2

14、季度，我國入境旅游人數(shù)、旅客運(yùn)輸量增速均顯著回落，最低點(diǎn)均出現(xiàn)在 5 月。 圖 4：03 年 1-2 季度，入境旅游人數(shù)增速顯著回落 圖 5：03 年 1-2 季度，旅客運(yùn)輸量增速亦下行806040200-20-40入境旅游人數(shù)增速（%）403020100-10-20-30-40旅客運(yùn)輸量增速（%）01-0102-0103-0104-0105-0106-0101-0102-0103-0104-0105-0106-01資料來源：Wind，申萬宏源研究資料來源：Wind，申萬宏源研究部分工廠停減產(chǎn)，工業(yè)生產(chǎn)增速暫時性走低SARS 疫情較為嚴(yán)重的時期，部分疫區(qū)工業(yè)企業(yè)實(shí)施減產(chǎn)停產(chǎn)，工業(yè)生產(chǎn)受到一些負(fù)

15、面影響但幅度遠(yuǎn)小于消費(fèi)領(lǐng)域，疫情緩解后亦迅速回升至改善的趨勢之中。03 年 3 月至 5 月 SARS 集中爆發(fā)期間，部分疫區(qū)工廠受疫情影響有減工、停工的安排， 在此過程中，工業(yè)增加值實(shí)際同比從 03 年 3 月的 16.9%小幅下滑至 5 月的 13.7%，而伴隨 6 月疫情傳播逐漸得到有效控制，工業(yè)增加值增速也明顯反彈，年末反彈至18.1%。 圖 6：SARS 對工業(yè)生產(chǎn)影響較大，H1N1 與 H7N9 影響相對較小02030405060708091011121314H7N9H1N1SARS30工業(yè)增加值當(dāng)月同比（%）2520151050-5資料來源：Wind，申萬宏源研究除畜禽出口受更強(qiáng)

16、監(jiān)管外，出口整體并無影響SARS 對我國總體出口增速的影響相對有限，沖擊更多是結(jié)構(gòu)性的。03 年上半年，伴隨全球經(jīng)濟(jì)回暖，我國出口增速逐步回升，并未受到 SARS 疫情的顯著沖擊。疫情對出口的影響更多是結(jié)構(gòu)性的，其中，農(nóng)畜產(chǎn)品受到的拖累更為顯著，主因進(jìn)口國或因疫情擴(kuò)散而對我國出口產(chǎn)品采取更為嚴(yán)格的檢疫手續(xù)，尤其體現(xiàn)在家禽、活豬等與疫情傳播相關(guān)性較高的農(nóng)畜產(chǎn)品上。 圖 7：03 年上半年，我國出口增速穩(wěn)步回升（%） 圖 8：SARS 期間，活家禽出口同比大幅下滑（%）出口同比進(jìn)口同比70活豬活家禽水海產(chǎn)品503010-10 02-0902-1203-0303-0603-0903-12-30-50

17、75604530150-150203040506資料來源：Wind，申萬宏源研究資料來源：Wind，申萬宏源研究小范圍稅收減免，醫(yī)療支出允許超支，但財(cái)政整體并無進(jìn)一步擴(kuò)張SARS 疫情期間，財(cái)政政策增加防治經(jīng)費(fèi)補(bǔ)助等支出，醫(yī)療支出決算超預(yù)算率升至高位；此外減免部分行業(yè)政府性基金收費(fèi)、對北京部分個體戶免征增值稅，同時壓減中央部門一般性公用經(jīng)費(fèi)支出等結(jié)構(gòu)性傾斜措施，整體財(cái)政并未因 SARS 而顯著擴(kuò)張。SARS 期間，為保障疫情盡快得到有效控制，財(cái)政政策結(jié)構(gòu)性傾斜，財(cái)政部出臺財(cái)政部關(guān)于“非典”防治經(jīng)費(fèi)補(bǔ)助政策等有關(guān)問題的通知，對“非典”患者、醫(yī)護(hù)人員以及醫(yī)療設(shè)備購置等安排補(bǔ)助。在此過程中，財(cái)政壓力

18、有所增加，全年醫(yī)療衛(wèi)生支出決算數(shù) 778.1 億元，超出預(yù)算數(shù) 13.3%，為此，政府出臺了財(cái)政部關(guān)于中央部門調(diào)整 2003 年預(yù)算支出確?！胺堑洹狈乐谓?jīng)費(fèi)的緊急通知，要求中央各部門壓縮會議費(fèi)、差旅費(fèi)等一般性公用經(jīng)費(fèi)支出。此外，財(cái)政部出臺財(cái)稅2003106 號和財(cái)稅2003112 號兩項(xiàng)文件，對受“非典”疫情影響比較嚴(yán)重的餐飲、旅店、旅游等行業(yè)減免政府性基金收費(fèi)，納稅人捐贈“非典”救助的實(shí)物與現(xiàn)金予以稅前扣除，免征北京市部分個體工商戶增值稅等有關(guān)稅收。綜合來看，財(cái)政政策立場并未因 SARS 而出現(xiàn)明顯的擴(kuò)張跡象。貨幣政策：保持總量適度增長，適當(dāng)信貸傾斜SARS 疫情期間，貨幣政策要求保持貨幣信

19、貸總量適度增長，向受疫情影響較大的行業(yè)和地區(qū)適當(dāng)信貸傾斜。面對 SARS 疫情，03 年 4 月、5 月央行先后發(fā)布緊急通知、貨幣信貸工作意見1，要求：1）保持貨幣信貸總量適度增長，充分發(fā)揮金融對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支持和促進(jìn)作用，切實(shí)保障防治非典型肺炎所需的信貸資金供應(yīng)；2）對受非典型肺炎疫情影響較大的行業(yè)和地區(qū)實(shí)施適當(dāng)信貸傾斜，配合財(cái)政對民航、旅游、1 詳見 2003 年 4 月 28 日和 5 月 19 日，央行發(fā)布的中國人民銀行關(guān)于加強(qiáng)非典型肺炎防治工作中金融服務(wù)的緊急通知和中國人民銀行關(guān)于應(yīng)對非典型肺炎影響全力做好當(dāng)前貨幣信貸工作的意見。商貿(mào)等行業(yè)實(shí)施的階段性貸款貼息政策，對部分經(jīng)營暫時萎縮、

20、資金臨時周轉(zhuǎn)困難的企業(yè)提供短期流動資金貸款；3）積極培育新的消費(fèi)熱點(diǎn)和經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)，有針對性地積極支持企業(yè)開發(fā)、生產(chǎn)和銷售有市場發(fā)展前景的保健衛(wèi)生產(chǎn)品。而從總體信用環(huán)境來看，03 年 M2 增速、信貸余額增速趨于回升，實(shí)際信用環(huán)境較為寬裕。SARS 期間，央行并未實(shí)施降息、降準(zhǔn)等寬松性貨幣政策操作，信用環(huán)境的改善更多是因?yàn)榧尤?WTO 之后外匯占款的快速增長所觸發(fā)的基礎(chǔ)貨幣高增。 圖 9：SARS 沖擊期間財(cái)政整體維持季節(jié)性波動 圖 10：03 年上半年，M2 增速、信貸增速高增公共財(cái)政收入當(dāng)月同比（%）公共財(cái)政支出當(dāng)月同比（%）806040200-2002-0102-0703-0103-070

21、4-0104-07M2同比（%）銀行貸款余額同比（%）242220181614121000010203040506 資料來源：Wind，申萬宏源研究資料來源：Wind，申萬宏源研究小結(jié)：SARS 暫時性大幅沖擊消費(fèi)，經(jīng)濟(jì)政策穩(wěn)定總結(jié)起來，03 年 SARS 疫情主要對銷售渠道人員較為集中的可選商品消費(fèi)、以及較為依賴人員流動的住宿餐飲、交通運(yùn)輸?shù)确?wù)消費(fèi)形成直接的、大幅的、暫時性 沖擊；此外工業(yè)生產(chǎn)受到小幅影響。而宏觀經(jīng)濟(jì)政策并未對暫時性的經(jīng)濟(jì)沖擊進(jìn)行調(diào)整，整體維持穩(wěn)定。隨著 6 月之后疫情的迅速緩解，消費(fèi)迎來 V 型反彈，經(jīng)濟(jì)增速在 03Q2 明顯的放緩之后，自 03Q3 起再度進(jìn)入高速增長通

22、道，并未影響當(dāng)時整體向上的經(jīng)濟(jì)增長趨勢。03 年 2 季度 GDP 實(shí)際增速較 1 季度回落 2 個百分點(diǎn)，但 3 季度很快回升至 10%，2 季度單季受到一定暫時性沖擊。另一方面，SARS 疫情并未改變當(dāng)時中國經(jīng)濟(jì)整體向上的增長趨勢。03 年，我國總體 GDP 增速達(dá)到 10%，較02 年提升 0.9 個百分點(diǎn)，仍實(shí)現(xiàn)了 GDP 增速的高位上行。04 和 05 年進(jìn)一步分別提升至 10.1%和 11.4%，顯示總體經(jīng)濟(jì)增長并未受到 SARS 疫情的明顯沖擊。 圖 11：03Q2 GDP 增速單季回落，但不改上行趨勢中國實(shí)際GDP同比增速（%）1413121110987600-0301-030

23、2-0303-0304-0305-0306-03資料來源：Wind，申萬宏源研究H1N1（09 年）：消費(fèi)穩(wěn)定，疫情沖擊較小消費(fèi)增速穩(wěn)中有升，疫情影響較小09 年流感疫情中，社零增速穩(wěn)中有升、并未受到?jīng)_擊，可能與網(wǎng)購的崛起有關(guān)。09Q2 社零增速均值 15.0%，較 09Q1 小幅上升 0.1 個百分點(diǎn)。商品消費(fèi)受沖擊程度較低，一方面 09 年疫情相較 SARS 程度較輕，與 08 年后網(wǎng)絡(luò)購物崛起、人們可避免前往實(shí)體商店有關(guān)。與此同時，服務(wù)消費(fèi)方面，09Q2 住宿餐飲業(yè)增加值增速亦趨于回升。僅交通運(yùn)輸業(yè)增加值增速有所回落，但更多延續(xù)了 08 年以來的下行趨勢， 并非主要受到疫情的影響。 圖

24、12：09Q2 社零同比增速穩(wěn)中有升 圖 13：09Q2 交通運(yùn)輸增加值下滑較大住宿餐飲業(yè)交通運(yùn)輸郵政倉儲業(yè)社會消費(fèi)品零售總額同比增速（%）24222018161412108批發(fā)零售業(yè)金融業(yè)20房地產(chǎn)業(yè)1612840-4-8080910111213141508-03 08-09 09-03 09-09 10-03 10-09 11-03 11-09 資料來源：Wind，申萬宏源研究資料來源：Wind，申萬宏源研究生產(chǎn)受到結(jié)構(gòu)性影響，投資并未受到明顯沖擊H1N1 疫情對總體生產(chǎn)的影響相對較弱，更多沖擊的是食品制造業(yè)、農(nóng)副食品加工等行業(yè)。09 年 5-7 月 H1N1 集中爆發(fā)期，工業(yè)增加值增速穩(wěn)

25、中有升，整體未受疫情沖擊。疫情對工業(yè)生產(chǎn)的影響更多體現(xiàn)在結(jié)構(gòu)上。在此期間，上游的石油開采業(yè)增加值增速下滑幅度最大。此外，食品制造業(yè)、農(nóng)副食品加工業(yè)等與流感傳染源相關(guān)的下游行業(yè)也受到較明顯沖擊。 圖 14：H1N1 沖擊期間工業(yè)生產(chǎn)受影響相對有限 圖 15：H1N1 病情擴(kuò)散期間下游和上游生產(chǎn)放緩 工業(yè)增加值當(dāng)月同比（%）H1N14035302520151050-507-01 07-07 08-01 08-07 09-01 09-07 10-01 10-07H1N1病情擴(kuò)散期間各行業(yè)工業(yè)增加值變化石油開采食品制造農(nóng)副食品加工水生產(chǎn)供應(yīng)專用設(shè)備酒水飲料醫(yī)藥制造電氣機(jī)械金屬制品修理汽車制造-8-6-

26、4-20資料來源：Wind，申萬宏源研究資料來源：Wind，申萬宏源研究H1N1 疫情對制造業(yè)投資并無明顯沖擊，基建地產(chǎn)恰逢前期四萬億刺激計(jì)劃落地維持高增。我們觀察三大投資的當(dāng)月同比增速。在 H1N1 沖擊期間，制造業(yè)投資并未受到明顯沖擊，在前期四萬億計(jì)劃刺激下，制造業(yè)投資增速中樞整體維持在 25% 左右的高位水平，而基建、地產(chǎn)投資整體增速也趨勢上行，并未受到疫情的明顯沖擊。 圖 16：制造業(yè)投資受影響有限 圖 17：地產(chǎn)、基建投資受影響相對有限制造業(yè)投資當(dāng)月同比（%）08-0208-0809-0209-0810-0210-09070房地產(chǎn)開發(fā)投資當(dāng)月同比（%）基建投資當(dāng)月同比（%）H1N15

27、03010-1008-0208-0809-0209-0810-0210-086050403020100-10資料來源：Wind，申萬宏源研究資料來源：Wind，申萬宏源研究財(cái)政、貨幣積極，但并非主要針對疫情09 年財(cái)政政策較為積極，主要配合四萬億大規(guī)模刺激計(jì)劃、以應(yīng)對金融危機(jī)沖擊。H1N1 流感疫情期間，除醫(yī)療衛(wèi)生支出增速有所抬升外，財(cái)政政策邊際變化不大。09 年上半年，醫(yī)療衛(wèi)生支出增速階段性維持在 40%以上的較高水平。貨幣政策方面，在 08 年下半年連續(xù)降準(zhǔn)降息的帶動下，M2 增速、信貸余額增速均大幅抬升，但更多為應(yīng)對全球金融危機(jī)后的經(jīng)濟(jì)下行壓力，并非主要針對疫情。醫(yī)療衛(wèi)生與計(jì)劃生育支出：

28、當(dāng)月同比（%） 圖 18：H1N1 沖擊期間醫(yī)療支出增速較高 圖 19：09 年宏觀流動性整體寬松1109070503010-100809101112131435M2同比（%）銀行貸款余額同比（%）3025201510091011121314資料來源：Wind，申萬宏源研究資料來源：Wind，申萬宏源研究小結(jié)：大規(guī)模刺激計(jì)劃背景下，H1N1 影響有限總體看，09 年 H1N1 的爆發(fā)恰逢前期四萬億刺激計(jì)劃落地，資本形成對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)大幅抬升，推動整體 GDP 增速觸底大幅反彈。本次疫情對居民消費(fèi)的影響不大。09 年 2 季度，我國實(shí)際 GDP 增速由 1 季度的 6.4%大幅回升至 8.2%

29、，集中體現(xiàn)了刺激計(jì)劃對資本形成貢獻(xiàn)的推升。而從疫情主要沖擊的渠道居民消費(fèi)來看，社零增速穩(wěn)中有升，住宿餐飲等主要服務(wù)業(yè)增加值增速穩(wěn)定，消費(fèi)需求受到的影響并不大。 圖 20：09 年，我國實(shí)際GDP 增速大幅回升 圖 21：09Q2 增長結(jié)構(gòu)：資本形成貢獻(xiàn)抬升（%） 中國實(shí)際GDP同比增速（%）14131211109876最終消費(fèi)資本形成貨物和服務(wù)凈出2-4-608-03 09-03 10-03 11-03 12-03 13-03 14-03 15-0309-03 09-06 09-09 09-12 10-03 10-06 10-09 10-12資料來源：Wind，申萬宏源研究資料來源：Wind，申萬宏源研究H7N9（13 年）：消費(fèi)、生產(chǎn)、投資等受影響較弱疫情對消費(fèi)沖擊不大13 年 H7N9 流感疫情中，社零增速穩(wěn)中有升，服務(wù)消費(fèi)受影響有限，與 H1N1 疫情的情況較為接近。13 年 2 季度，社零增速均值為 13.0%，較 13 年 1 季度小幅上升 0.1 個百分點(diǎn)，商品消費(fèi)并未受到明顯沖擊。此外，住宿餐飲、交通運(yùn)輸增加值增速穩(wěn)定增長，服務(wù)消費(fèi)亦未受明顯影響。 圖 22：H7N9 沖擊期間，社零增速小幅抬升 圖 23：住宿餐飲、交