封測(cè)景氣上行期重資產(chǎn)行業(yè)的價(jià)值彈性

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250043 1、總論：行業(yè)回暖疊加國(guó)產(chǎn)替代，帶來(lái)中期維度板塊性機(jī)會(huì)8 HYPERLINK l _TOC_250042 、長(zhǎng)電科技：管理改善疊加海思轉(zhuǎn)單，共鑄困境反轉(zhuǎn)8 HYPERLINK l _TOC_250041 、通富微電：大客戶邏輯強(qiáng)勁增長(zhǎng)，長(zhǎng)期布局存儲(chǔ)、先進(jìn)封裝9 HYPERLINK l _TOC_250040 、華天科技：卡位 CIS、存儲(chǔ)、射頻封測(cè)，業(yè)績(jī)持續(xù)高增長(zhǎng)10 HYPERLINK l _TOC_250039 、晶方科技：量?jī)r(jià)齊升形成跨越式增長(zhǎng)11 HYPERLINK l _TOC_250038 2、封測(cè)：景氣周期上行，海思轉(zhuǎn)單持

2、續(xù)催化12 HYPERLINK l _TOC_250037 、封測(cè)市場(chǎng)：國(guó)內(nèi)封測(cè)市占率逐步提升，國(guó)產(chǎn)替代需求進(jìn)一步加碼12 HYPERLINK l _TOC_250036 、封測(cè)技術(shù)：更多 I/O、更輕薄化方向發(fā)展，先進(jìn)封裝增增速更高15 HYPERLINK l _TOC_250035 、WLCPS：晶圓級(jí)封裝逐漸成熟，TSV 平臺(tái)工藝需求廣闊19 HYPERLINK l _TOC_250034 、SiP：集成化封裝及 5G 射頻要求提升，SiP 需求大增22 HYPERLINK l _TOC_250033 、AiP：從 SiP 到 AiP，單機(jī)價(jià)值量進(jìn)一步提升26 HYPERLINK l _

3、TOC_250032 、FOWLP：封裝技術(shù)持續(xù)升級(jí)，F(xiàn)OWLP 保持高速增長(zhǎng)27 HYPERLINK l _TOC_250031 3、半導(dǎo)體：三大驅(qū)動(dòng)力推動(dòng)全球周期強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇29 HYPERLINK l _TOC_250030 、從產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)看全球周期復(fù)蘇29 HYPERLINK l _TOC_250029 、國(guó)產(chǎn)化持續(xù)推進(jìn)，全產(chǎn)業(yè)景氣向上35 HYPERLINK l _TOC_250028 、資產(chǎn)端進(jìn)入供給緊張，設(shè)備投資額即將反轉(zhuǎn)37 HYPERLINK l _TOC_250027 4、長(zhǎng)電科技：管理改善及海思換單，共鑄困境反轉(zhuǎn)42 HYPERLINK l _TOC_250026 、長(zhǎng)電科技：

4、先進(jìn)封裝龍頭，積極擴(kuò)產(chǎn)迎接機(jī)遇42 HYPERLINK l _TOC_250025 、長(zhǎng)電科技各廠分布情況42 HYPERLINK l _TOC_250024 、大基金+芯電半導(dǎo)體，有望加速整合改善43 HYPERLINK l _TOC_250023 、持續(xù)追加投資體現(xiàn)訂單確定性44 HYPERLINK l _TOC_250022 、業(yè)績(jī)低點(diǎn)已過(guò)，營(yíng)收有望率先迎來(lái)拐點(diǎn)44 HYPERLINK l _TOC_250021 、長(zhǎng)電科技：新加坡整合逐漸落地，管理改善持續(xù)優(yōu)化47 HYPERLINK l _TOC_250020 5、通富微電：大客戶邏輯，國(guó)內(nèi)客戶+存儲(chǔ)+高端封測(cè)布局49 HYPERLI

5、NK l _TOC_250019 、通富微電：封測(cè)領(lǐng)軍企業(yè)之一，持續(xù)投入產(chǎn)能與研發(fā)49 HYPERLINK l _TOC_250018 、國(guó)內(nèi)封測(cè)領(lǐng)軍企業(yè)之一，多工廠協(xié)同運(yùn)營(yíng)49 HYPERLINK l _TOC_250017 、背靠集成電路產(chǎn)業(yè)基金，股東增持表決心51 HYPERLINK l _TOC_250016 、公司業(yè)績(jī)拐點(diǎn)指日而待52 HYPERLINK l _TOC_250015 、公司持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)能，國(guó)內(nèi)外并舉促發(fā)展55 HYPERLINK l _TOC_250014 、EBITDA 指標(biāo)穩(wěn)健，略優(yōu)于行業(yè)中樞56 HYPERLINK l _TOC_250013 、AMD：憑借代工廠推

6、出先進(jìn)制程，趕超競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手58 HYPERLINK l _TOC_250012 6、華天科技：產(chǎn)能利用率提升，TSV+Unisem+長(zhǎng)存多輪驅(qū)動(dòng)62 HYPERLINK l _TOC_250011 、華天科技：持續(xù)擴(kuò)張+穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，將有望迎來(lái)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)62 HYPERLINK l _TOC_250010 、國(guó)內(nèi)封測(cè)大廠之一，有望迎來(lái)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)62 HYPERLINK l _TOC_250009 、多地布局：傳統(tǒng)封裝為基礎(chǔ)，積極投資先進(jìn)封裝，進(jìn)行全球化布局63 HYPERLINK l _TOC_250008 、公司持續(xù)擴(kuò)張，固定資產(chǎn)及產(chǎn)能不斷增長(zhǎng)65 HYPERLINK l _TOC_250007 、管

7、理層團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定，經(jīng)營(yíng)管理效率較高67 HYPERLINK l _TOC_250006 、5G 利好 OSATs，收購(gòu) Unisem 加強(qiáng)射頻封裝能力71 HYPERLINK l _TOC_250005 、Unisem：先進(jìn)封裝為主，具有較強(qiáng)客戶資源71 HYPERLINK l _TOC_250004 、SiP：5G 射頻封裝要求提升，Unisem 受益程度高73 HYPERLINK l _TOC_250003 、昆山：以晶圓級(jí)封裝為主，持續(xù)推進(jìn) FOWLP76 HYPERLINK l _TOC_250002 、圓級(jí)封裝：掌握 WLP 先進(jìn)技術(shù)，持續(xù)投入先進(jìn)封裝77 HYPERLINK l _TO

8、C_250001 、財(cái)務(wù)對(duì)比：回報(bào)率較好，并購(gòu) Unisem 擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債表79 HYPERLINK l _TOC_250000 7、晶方科技：超高景氣度，TSV 量?jī)r(jià)齊升81、晶方科技：傳感器封測(cè)領(lǐng)域 OSAT 龍頭81、專注傳感器封測(cè)，具有領(lǐng)先的 TSV 工藝81、行業(yè)拐點(diǎn)已至，盈利能力跨越式提升83、定增預(yù)案擴(kuò)產(chǎn)，持續(xù)加碼 TSV 技術(shù)布局84、CIS 應(yīng)用快速增長(zhǎng)，光學(xué)賽道持續(xù)創(chuàng)新85、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：扎根 TSV 技術(shù)，形成客戶資源優(yōu)勢(shì)92、技術(shù)發(fā)展路線清晰，強(qiáng)化 WLCSP 封裝技術(shù)在大尺寸的技術(shù)優(yōu)勢(shì)92、坐擁全球優(yōu)質(zhì)客戶，提供高品質(zhì)封測(cè)服務(wù)948、財(cái)務(wù)分析949、風(fēng)險(xiǎn)提示99圖表目錄圖

9、表 1：長(zhǎng)電科技收入預(yù)測(cè)（營(yíng)收單位為百萬(wàn)元）9圖表 2：通富微電收入預(yù)測(cè)（營(yíng)收單位為百萬(wàn)元）10圖表 3：華天科技收入預(yù)測(cè)（營(yíng)收單位為百萬(wàn)元）11圖表 4：全球封測(cè)企業(yè)市占率12圖表 5：全球封測(cè)行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模（億美元）13圖表 6：2018 年封測(cè)廠商地域分布情況13圖表 7：2018 年全球 Top25 封測(cè)廠商排名情況14圖表 8：海思轉(zhuǎn)單邏輯鏈14圖表 9：半導(dǎo)體封裝技術(shù)技術(shù)發(fā)展階段15圖表 10：半導(dǎo)體封裝技術(shù)發(fā)展情況16圖表 11：半導(dǎo)體封裝技術(shù)的演進(jìn)17圖表 12：典型封裝產(chǎn)品系列細(xì)分17圖表 13：2018-2024 年先進(jìn)封裝市場(chǎng)規(guī)模（億美元）18圖表 14：未來(lái)主流先進(jìn)封裝技

10、術(shù)大放異彩18圖表 15：臺(tái)積電先進(jìn)封裝技術(shù)一覽18圖表 16：晶圓級(jí)芯片尺寸封裝工藝技術(shù)與傳統(tǒng)封裝工藝技術(shù)區(qū)別19圖表 17：先進(jìn)封裝平臺(tái)與工藝20圖表 18：2.5/3D TSV 市場(chǎng)規(guī)模（百萬(wàn)美元）21圖表 19：各種應(yīng)用先進(jìn)堆疊封裝技術(shù)的市場(chǎng)機(jī)遇21圖表 20：射頻前端結(jié)構(gòu)示意圖22圖表 21：相同型號(hào)射頻前端產(chǎn)品封裝尺寸縮小22圖表 22：RF SiP 封裝快速增長(zhǎng)22圖表 23：射頻前端模組結(jié)構(gòu)22圖表 24：射頻前端模組化過(guò)程23圖表 25：多芯片 SiP 封裝結(jié)構(gòu)示意圖24圖表 26：iphone 7 plus 內(nèi)部馬達(dá)、電池空間更大24圖表 27：iPhone 7plus 內(nèi)

11、部 SiP 模組滲透增大24圖表 28：Apple Watch 3 SiP 正面結(jié)構(gòu)25圖表 29：高通首款A(yù)iP 產(chǎn)品QTM05226圖表 30：三星 S10 5G 版本用到三個(gè)QTM052 模組26圖表 31：Moto 5G 采用了 4 個(gè)QTM052 模塊26圖表 32：X 光顯示單一封裝內(nèi)包括PMIC、收發(fā)器、射頻前端與天線26圖表 33：Fan-out 技術(shù)發(fā)展路徑27圖表 34：FOWLP 封裝厚度有明顯的優(yōu)勢(shì)27圖表 35：Fan-out 市場(chǎng)規(guī)模（百萬(wàn)美元）28圖表 36：各地區(qū)占全球半導(dǎo)體銷(xiāo)售量情況29圖表 37：全球集成電路單月產(chǎn)量29圖表 38：全球半導(dǎo)體單月銷(xiāo)售額30圖

12、表 39：中國(guó)臺(tái)灣IC 設(shè)計(jì)公司當(dāng)月?tīng)I(yíng)收（億新臺(tái)幣）30圖表 40：中國(guó)臺(tái)灣IC 制造公司當(dāng)月?tīng)I(yíng)收（億新臺(tái)幣）30圖表 41：臺(tái)積電單月?tīng)I(yíng)收情況31圖表 42：臺(tái)積電 4Q19 綜合損益表31圖表 43：臺(tái)積電營(yíng)收及增長(zhǎng)率32圖表 44：臺(tái)積電凈利潤(rùn)及增長(zhǎng)率32圖表 45：臺(tái)積電 19Q4 不同應(yīng)用收入占比32圖表 46：臺(tái)積電 19Q4 不同制程收入占比32圖表 47：臺(tái)積電資本性支出（億美元）33圖表 48：臺(tái)積電二十年復(fù)盤(pán)圖34圖表 49：國(guó)產(chǎn)替代空間測(cè)算35圖表 50：中芯國(guó)際產(chǎn)能利用率36圖表 51：中芯國(guó)際來(lái)自中國(guó)本土客戶的收入（百萬(wàn)美元）36圖表 52：中芯國(guó)際 19Q3 來(lái)自不

13、同地區(qū)收入（百萬(wàn)美元）36圖表 53：全球半導(dǎo)體設(shè)備投資額37圖表 54：北美半導(dǎo)體設(shè)備出貨額37圖表 55：全球晶圓產(chǎn)能增量38圖表 56：半導(dǎo)體龍頭資本開(kāi)支及其他情況綜述39圖表 57：全球半導(dǎo)體設(shè)備銷(xiāo)售額（十億美元）40圖表 58：全球半導(dǎo)體設(shè)備按地區(qū)銷(xiāo)售額（十億美元）40圖表 59：全球半導(dǎo)體設(shè)備企業(yè)收入排名（百萬(wàn)美元）41圖表 60：長(zhǎng)電科技各廠分布情況43圖表 61：長(zhǎng)電科技主要股東情況43圖表 62：公司季度營(yíng)業(yè)收入45圖表 63：公司季度歸母凈利潤(rùn)45圖表 64：滁州廠營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）46圖表 65：滁州廠凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）46圖表 66：宿遷廠營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）46圖表 67

14、：宿遷廠凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）46圖表 68：長(zhǎng)電先進(jìn)營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）47圖表 69：宿遷廠凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）47圖表 70：公司歷史沿革49圖表 71：通富微電生產(chǎn)基地格局50圖表 72：通富微電各工廠收入（百萬(wàn)元）51圖表 73：通富微電各工廠凈利潤(rùn)（萬(wàn)元）51圖表 74：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)52圖表 75：通富微電持股 1%以上的股東持股情況（截止 2019-09-27）52圖表 76：營(yíng)收情況（萬(wàn)元）53圖表 77：?jiǎn)渭径葼I(yíng)收情況（萬(wàn)元）53圖表 78：凈利情況（萬(wàn)元）53圖表 79：毛利情況（萬(wàn)元）53圖表 80：歸母凈利潤(rùn)（萬(wàn)元）54圖表 81：三費(fèi)情況及期間費(fèi)用率（萬(wàn)元）54圖表 82：三費(fèi)年

15、變動(dòng)情況54圖表 83：研發(fā)情況（萬(wàn)元）55圖表 84：公司擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目情況55圖表 85：國(guó)內(nèi)主要封測(cè)企業(yè)折舊政策56圖表 86：折舊/固定資產(chǎn)56圖表 87：折舊/營(yíng)業(yè)收入57圖表 88：EBITDA/營(yíng)業(yè)收入57圖表 89：AMD Zen 產(chǎn)品制程59圖表 90：AMD EPUC 產(chǎn)品技術(shù)路線圖59圖表 91：AMD 與英特爾CPU 競(jìng)品比較60圖表 92：AMD-Zen 產(chǎn)品情況及發(fā)布節(jié)奏60圖表 93：與英特爾的 Ice Lake 和Comet Lake 相比，單線程性能領(lǐng)先60圖表 94：2017-2020 年AMD 核心產(chǎn)品迭代61圖表 95：華天科技營(yíng)業(yè)收入（億元）62圖表 96：

16、華天科技?xì)w母凈利潤(rùn)（億元）62圖表 97：華天科技分季度營(yíng)收63圖表 98：華天科技分季度凈利潤(rùn)63圖表 99：華天科技分季度盈利能力指標(biāo)63圖表 100：華天科技庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)63圖表 101：華天科技主要子公司64圖表 102：華天科技三地收入劃分（億元）65圖表 103：華天科技三地凈利潤(rùn)（億元）65圖表 104：華天科技三地收入占營(yíng)業(yè)總收入比例65圖表 105：華天科技三地利潤(rùn)占?xì)w母凈利潤(rùn)比例65圖表 106：華天科技重要投資項(xiàng)目規(guī)劃金額（億元）66圖表 107：華天科技三地項(xiàng)目投資金額分布（億元）67圖表 108：華天科技三地營(yíng)業(yè)收入（億元）67圖表 109：華天科技資本開(kāi)支金額（億元

17、）67圖表 110：股權(quán)和債權(quán)融資金額（億元）67圖表 111：華天科技股權(quán)結(jié)構(gòu)圖（2018 年年報(bào)）68圖表 112：國(guó)內(nèi)封測(cè)企業(yè)凈利率68圖表 113：國(guó)內(nèi)封測(cè)企業(yè)期間費(fèi)用率68圖表 114：半導(dǎo)體行業(yè)分工69圖表 115：華天科技主要產(chǎn)品系列69圖表 116：20082012 年華天科技產(chǎn)品收入結(jié)構(gòu)（億元）69圖表 117：20082012 年華天科技產(chǎn)品收入結(jié)構(gòu)-大類(lèi)（億元）69圖表 118：20162018 年華天科技產(chǎn)品收入結(jié)構(gòu)-大類(lèi)（億元）70圖表 119：華天科技產(chǎn)品大類(lèi)毛利率（億元）70圖表 120：Unisem 營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)美元）71圖表 121：Unisem 歸屬普通個(gè)

18、股東可分配凈利潤(rùn)（百萬(wàn)美元）71圖表 122：Unisem 產(chǎn)品收入結(jié)構(gòu)72圖表 123：Unisem 下游需求結(jié)構(gòu)72圖表 124：對(duì)應(yīng) 2018 年凈資產(chǎn)-市凈率（2019/7/26 收盤(pán)價(jià)）72圖表 125： 收購(gòu)Unisem 借款所需支付利息費(fèi)用（萬(wàn)元）72圖表 126：射頻器件和模組供應(yīng)鏈73圖表 127： 2015 年功率放大器市場(chǎng)格局73圖表 128：2015 年SAW 濾波器市場(chǎng)格局73圖表 129： 2015 年 BAW 濾波器市場(chǎng)格局73圖表 130：射頻前端結(jié)構(gòu)示意圖74圖表 131：相同型號(hào)射頻前端產(chǎn)品封裝尺寸縮小74圖表 132：RF SiP 封裝快速增長(zhǎng)74圖表 1

19、33：射頻前端模組結(jié)構(gòu)74圖表 134：射頻前端模組化過(guò)程75圖表 135：晶圓級(jí)封裝工藝流程77圖表 136：公司晶圓級(jí)封裝產(chǎn)量（萬(wàn)片；1314 年沒(méi)有公開(kāi)披露）78圖表 137：公司晶圓級(jí)封裝均價(jià)（元/片）78圖表 138：公司晶圓級(jí)封裝產(chǎn)能利用率78圖表 139：公司晶圓級(jí)封裝毛利率78圖表 140：封測(cè)企業(yè)ROE79圖表 141：封測(cè)企業(yè)凈利率79圖表 142：封測(cè)企業(yè)周轉(zhuǎn)率80圖表 143：封測(cè)企業(yè)固定資產(chǎn)+在建工程（億元）80圖表 144：封測(cè)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入（億元）80圖表 145：封測(cè)企業(yè)負(fù)債率（%）80圖表 146：公司發(fā)展沿革81圖表 147：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)（截止 2019 年

20、9 月 30 日）82圖表 148：近年年度公司營(yíng)收情況（億元）83圖表 149：近年年度公司毛利、凈利潤(rùn)情況（億元）83圖表 150：近年季度公司營(yíng)收情況（億元）83圖表 151：近年季度公司毛利、凈利潤(rùn)情況（億元）83圖表 152：公司研發(fā)費(fèi)用及其占營(yíng)收比重情況（億元）84圖表 153：近年公司毛利率情況（%）84圖表 154：晶圓級(jí)芯片尺寸封裝工藝技術(shù)與傳統(tǒng)封裝工藝技術(shù)區(qū)別85圖表 155：各種應(yīng)用先進(jìn)堆疊封裝技術(shù)的市場(chǎng)機(jī)遇85圖表 156：晶圓級(jí)芯片尺寸封裝下游應(yīng)用領(lǐng)域86圖表 157：2013-2022 年CMOS 圖像傳感器市場(chǎng)規(guī)模（十億美元）及出貨量（十億件）情況86圖表 158

21、：2018-2023 年CMOS 圖像傳感器各應(yīng)用領(lǐng)域市場(chǎng)規(guī)模及增速預(yù)測(cè)（億美元）87圖表 159：手機(jī)不同功能對(duì)消費(fèi)者影響87圖表 160：2014 -2019 年全球手機(jī)攝像頭模組消費(fèi)量（億顆）88圖表 161：20142019 年國(guó)內(nèi)手機(jī)攝像頭模組產(chǎn)量（億顆）88圖表 162：主要智能手機(jī)品牌三攝滲透率88圖表 163：中國(guó)主要手機(jī)品牌智能手機(jī)搭載攝像頭形態(tài)滲透率 2018-2019 年度對(duì)比（占比）89圖表 164：三攝滲透率89圖表 165：2019-2020 年全球手機(jī)攝像頭出貨量預(yù)測(cè)（億）89圖表 166：攝像頭升級(jí)的三個(gè)階段90圖表 167：ADAS 傳感設(shè)備對(duì)比90圖表 16

22、8：全球安防鏡頭市場(chǎng)銷(xiāo)量（萬(wàn)件）91圖表 169：全球安防鏡頭市場(chǎng)規(guī)模91圖表 170：全球安防光學(xué)鏡頭出貨結(jié)構(gòu)-變焦/定焦91圖表 171：全球安防光學(xué)鏡頭出貨結(jié)構(gòu)-清晰度91圖表 172：公司技術(shù)發(fā)展路線清晰92圖表 173：公司當(dāng)前主要在建項(xiàng)目進(jìn)展情況93圖表 174：公司研發(fā)投入項(xiàng)目93圖表 175：2018 年全球CMOS 圖像傳感器市場(chǎng)份額（%）94圖表 176：2014-2022 年全球CMOS 圖像傳感器市場(chǎng)規(guī)模（十億美元）94圖表 177：近年公司與同業(yè)公司研發(fā)費(fèi)用率情況（%）94圖表 178：近年公司與同業(yè)公司研發(fā)費(fèi)用率（億元）95圖表 179：主要封測(cè)廠毛利率95圖表 1

23、80：主要封測(cè)廠凈利率95圖表 181：折舊/固定資產(chǎn)96圖表 182：折舊/營(yíng)業(yè)收入96圖表 183：EBITDA/營(yíng)業(yè)收入97圖表 184：封測(cè)企業(yè)ROE97圖表 185：封測(cè)企業(yè)凈利率98圖表 186：封測(cè)企業(yè)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率98圖表 187：封測(cè)企業(yè)資本開(kāi)支（億元）99圖表 188：封測(cè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流（億元）991、總論：行業(yè)回暖疊加國(guó)產(chǎn)替代，帶來(lái)中期維度板塊性機(jī)會(huì)我們自 2019 年下半年以來(lái)密集推薦封測(cè)板塊。國(guó)產(chǎn)替代份額提升疊加行業(yè)周期回暖雙擊下，封測(cè)板塊景氣上行，19Q3 收入端已經(jīng)逐漸修復(fù)，后續(xù)有望釋放利潤(rùn)，帶來(lái)中期維度的大級(jí)別機(jī)會(huì)，繼續(xù)推薦長(zhǎng)電科技、通富微電、華天科技、晶方科

24、技。長(zhǎng)電科技、通富微電、華天科技等三大封測(cè)廠合計(jì)全球市占率超過(guò) 20%，具備全球競(jìng)爭(zhēng)力。長(zhǎng)期視角相對(duì)成熟，具備中期維度的產(chǎn)業(yè)投資機(jī)會(huì)。封測(cè)重資產(chǎn)屬性強(qiáng)，產(chǎn)能利用率是盈利的關(guān)鍵。在周期上行時(shí)，跨越平衡點(diǎn)后具有較高利潤(rùn)彈性，需求和產(chǎn)能的矛盾也會(huì)導(dǎo)致局部漲價(jià)。、長(zhǎng)電科技：管理改善疊加海思轉(zhuǎn)單，共鑄困境反轉(zhuǎn)管理改善、海思轉(zhuǎn)單。原長(zhǎng)電產(chǎn)能利用率修復(fù)，星科金朋大幅減虧，共鑄困境反轉(zhuǎn)。長(zhǎng)電科技 2019 年上半年受行業(yè)影響，產(chǎn)能利用率較低，2020 年有望提升，星科金朋大幅減虧，且A 客戶 SiP 封裝業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)。當(dāng)前華為/海思重塑?chē)?guó)產(chǎn)供應(yīng)鏈背景下，國(guó)內(nèi)代工、封測(cè)以及配套設(shè)備材料公司有望全面受益，迎來(lái)發(fā)展

25、機(jī)遇。長(zhǎng)電科技作為封測(cè)代工龍頭，目前從先進(jìn)封裝全面布局到產(chǎn)能水平均位居全球前三位、國(guó)內(nèi)第一位，從 2019 年下半年起享受海思轉(zhuǎn)單紅利，營(yíng)收端率先迎來(lái)拐點(diǎn)；公司管理層持續(xù)改善，具有 IDM 龍頭管理經(jīng)驗(yàn)。公司加快星科金朋減虧、整體扭虧進(jìn)度，同時(shí)有望在未來(lái)帶來(lái)更多 IDM 與公司協(xié)同；中芯國(guó)際、大基金入住，有息負(fù)債利率有望借助優(yōu)惠貸款下降，財(cái)務(wù)費(fèi)用率有望顯著改善。長(zhǎng)電科技在高端封裝技術(shù)（如 Fan-out eWLB、WLCSP、SiP、BUMP、PoP 等）已與國(guó)際先進(jìn)同行并行發(fā)展，在國(guó)內(nèi)處于領(lǐng)先水平，并實(shí)現(xiàn)大規(guī)模生產(chǎn)。5G 時(shí)代對(duì)于射頻封裝 SiP 需求提升，AiP 封裝模塊已經(jīng)正式用于 5G

26、 手機(jī)，同時(shí)長(zhǎng)電也具備面向手機(jī) AP 與PMIC 等封裝的Fan-out 工藝。長(zhǎng)邏輯下，長(zhǎng)電科技受益于與先進(jìn)封裝滲透的提升和價(jià)值量的增加。長(zhǎng)電科技是國(guó)內(nèi)封測(cè)龍頭標(biāo)的，享受海思轉(zhuǎn)單疊加封測(cè)行業(yè)景氣度提升的雙重紅利，公司管理整合、財(cái)務(wù)降費(fèi)，業(yè)績(jī)彈性大。5G 時(shí)代，先進(jìn)封裝滲透及價(jià)值量均在提升，長(zhǎng)電SiP/AiP/FOLWP 等布局國(guó)內(nèi)領(lǐng)先，率先受益。根據(jù)公司最新情況，受益于產(chǎn)能利用率提升及海思轉(zhuǎn)單，更新公司收入分拆，預(yù)計(jì)如下表。圖表 1：長(zhǎng)電科技收入預(yù)測(cè)（營(yíng)收單位為百萬(wàn)元）資料來(lái)源：wind、國(guó)盛證券研究所、通富微電：大客戶邏輯強(qiáng)勁增長(zhǎng)，長(zhǎng)期布局存儲(chǔ)、先進(jìn)封裝大客戶邏輯強(qiáng)勁增長(zhǎng)，長(zhǎng)期布局存儲(chǔ)、先

27、進(jìn)封裝。受益于 AMD、MTK、TI、ST 諸多大客戶廠商，迎來(lái)國(guó)內(nèi)客戶機(jī)會(huì)，收入端高速增長(zhǎng)。中長(zhǎng)期布局：廈門(mén)通富投資 70 億（前期只拿 10%股權(quán)），布局先進(jìn)封裝；合肥通富投資額 60 億，圍繞合肥長(zhǎng)鑫布局。Fabless 模式下，AMD 憑借代工廠先進(jìn)制程趕超競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的 IDM 模式。AMD 憑借臺(tái)積電先進(jìn)代工工藝，在高端制程上反超 IDM 的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手英特爾，消費(fèi)級(jí)和服務(wù)器 CPU 均有望進(jìn)入快速增長(zhǎng)期。對(duì)于數(shù)據(jù)中心客戶，價(jià)格不是最關(guān)鍵的，運(yùn)算性能更為重要，AMD 表現(xiàn)出與競(jìng)品至少同等競(jìng)爭(zhēng)力，并且已經(jīng)獲得部分客戶認(rèn)可；對(duì)于企業(yè)級(jí)科技，價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)更加重要一些，然而英特爾第十代 Cascade

28、 Lake-X 單核均價(jià)（price-per-core）已經(jīng)相對(duì)第九代砍半降價(jià)，盡管競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)激烈，AMD 份額依然有略增長(zhǎng)趨勢(shì)。在行業(yè)景氣 beta 上行基礎(chǔ)上，通富微電受益于 AMD、MTK、國(guó)內(nèi)客戶等多重 alpha， 合肥廠存儲(chǔ)布局有望開(kāi)始貢獻(xiàn)，廈門(mén)廠前瞻布局先進(jìn)封裝。同時(shí)，公司在收購(gòu)蘇州及檳城廠的謹(jǐn)慎折舊政策，有望在 2021 年逐漸釋放部分利潤(rùn)。根據(jù)公司最新情況，更新公司收入分拆：預(yù)計(jì)崇川本部及其他 2019/2020/2021 年收入增速分別為-5%/15%/15%。新產(chǎn)能逐步釋放，預(yù)計(jì)南通通富 2019/2020/2021 年收入增速分別為 30%/20%/20%。受益于存儲(chǔ)業(yè)務(wù)

29、逐步推進(jìn)， 預(yù)計(jì)合肥通富 2019/2020/2021 年收入增速分別為13%/20%/15%。受益于大客戶 AMD 需求旺盛，通富超威蘇州 2019/2020/2021 年收入增速預(yù)計(jì)分別為45%/55%/40%。受益于大客戶 AMD 需求旺盛，通富超威檳城 2019/2020/2021 年收入增速分別為35%/45%/40%。圖表 2：通富微電收入預(yù)測(cè)（營(yíng)收單位為百萬(wàn)元）資料來(lái)源：wind、國(guó)盛證券研究所、華天科技：卡位 CIS、存儲(chǔ)、射頻封測(cè)，業(yè)績(jī)持續(xù)高增長(zhǎng)半導(dǎo)體封測(cè)產(chǎn)業(yè)景氣拐點(diǎn)，TSV 細(xì)分賽道形成漲價(jià)熱點(diǎn)。2019Q2 以來(lái)，封測(cè)行業(yè)景氣度持續(xù)提升，產(chǎn)能利用率恢復(fù)。受益于強(qiáng)勁的多攝像

30、頭滲透增長(zhǎng)，千萬(wàn)像素以下 CIS 需求提升，部分 CIS 設(shè)計(jì)廠、封測(cè)廠、8 寸晶圓廠鏈條出現(xiàn)供不應(yīng)求情況，TSV 在 2019H2呈現(xiàn)漲價(jià)的熱點(diǎn)局面。昆山廠布局 TSV，需求旺盛，有望迎來(lái)量?jī)r(jià)齊升。昆山廠 2020 年有望實(shí)現(xiàn)扭虧。國(guó)內(nèi)存儲(chǔ)封測(cè)卡位布局，目標(biāo)市場(chǎng)空間逐漸打開(kāi)。長(zhǎng)江存儲(chǔ)第二階段招標(biāo)，產(chǎn)能從 2 萬(wàn)片/月繼續(xù)提升至 5 萬(wàn)片/月。公司與武漢新芯簽署合作協(xié)議，在封測(cè)領(lǐng)域開(kāi)展合作。公司在Nor Flash、3D Nand Flash、DRAM 技術(shù)上儲(chǔ)備已久，是國(guó)內(nèi)Nor Flash 大廠的主要封裝廠之一。未來(lái)隨著長(zhǎng)存、長(zhǎng)鑫放量，國(guó)內(nèi)存儲(chǔ)封測(cè)市場(chǎng)將逐漸打開(kāi)。Unisem 具備 5G

31、射頻布局優(yōu)勢(shì)，景氣提升。Unisem 的產(chǎn)品定位相對(duì)高端，且通訊、汽車(chē)占比高，受益于 5G 帶動(dòng)的射頻升級(jí)，Unisem 景氣度持續(xù)修復(fù)。固定資產(chǎn)構(gòu)建是收入增長(zhǎng)的基礎(chǔ)，南京廠在 2020 年開(kāi)始量產(chǎn)。重要投資項(xiàng)目先后推動(dòng)天水廠、西安廠進(jìn)入快速增長(zhǎng)期。在 20072011 年，公司主要投資項(xiàng)目位于天水華；在20132017 年，2015 轉(zhuǎn)債以及自有資金項(xiàng)目主要在華天西安落地，因此這階段華天西安成為增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?；未?lái)新增產(chǎn)能主要位于南京廠。公司卡位布局 CIS、存儲(chǔ)、射頻、汽車(chē)電子等上游領(lǐng)域封測(cè)，TSV-CIS 量?jī)r(jià)齊升，存儲(chǔ)國(guó)產(chǎn)替代放量在即，5G、新能源推動(dòng)射頻、汽車(chē)電子持續(xù)升級(jí)。我們預(yù)計(jì)在

32、產(chǎn)能利用率提升的基礎(chǔ)上，公司盈利能力進(jìn)一步修復(fù)。根據(jù)公司最新情況，受益于產(chǎn)能利用率提升，更新公司收入分拆，預(yù)計(jì)如下表。圖表 3：華天科技收入預(yù)測(cè)（營(yíng)收單位為百萬(wàn)元）資料來(lái)源：wind、國(guó)盛證券研究所、晶方科技：量?jī)r(jià)齊升形成跨越式增長(zhǎng)半導(dǎo)體封測(cè)產(chǎn)業(yè)景氣拐點(diǎn)，TSV 細(xì)分賽道形成漲價(jià)熱點(diǎn)。2019Q2 以來(lái)，封測(cè)行業(yè)景氣度持續(xù)提升，產(chǎn)能利用率恢復(fù)。受益于強(qiáng)勁的多攝像頭滲透增長(zhǎng)，千萬(wàn)像素以下 CIS 需求提升，部分 CIS 設(shè)計(jì)廠、封測(cè)廠、8 寸晶圓廠鏈條出現(xiàn)供不應(yīng)求情況，TSV 在 2019H2呈現(xiàn)漲價(jià)的熱點(diǎn)局面。伴隨著多攝滲透率的提高，市場(chǎng)將會(huì)開(kāi)啟新的成像變革。手機(jī)領(lǐng)域是影像傳感器最大的應(yīng)用領(lǐng)域

33、。未來(lái)手機(jī)攝像頭的需求依然強(qiáng)勁，其成長(zhǎng)動(dòng)力主要來(lái)自三攝、四攝對(duì)攝像頭數(shù)量的提升。定增預(yù)案及時(shí)擴(kuò)產(chǎn)以應(yīng)對(duì)緊張的需求，有望進(jìn)一步增強(qiáng)公司的綜合競(jìng)爭(zhēng)力。根據(jù)公司定增預(yù)案，公司投入 14 億元于 12 英寸TSV 及異質(zhì)集成智能傳感器模塊項(xiàng)目，達(dá)產(chǎn)后形成年產(chǎn) 18 萬(wàn)片的生產(chǎn)能力。預(yù)計(jì)新增年均利潤(rùn)總額 1.6 億元。光學(xué)賽道上游優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，量?jī)r(jià)齊升推動(dòng)跨越式成長(zhǎng)。公司作為國(guó)內(nèi) TSV 封裝龍頭，行業(yè)格局清晰，受益于 TSV 漲價(jià)，產(chǎn)能順勢(shì)擴(kuò)張，有望迎來(lái)量?jī)r(jià)齊聲。安防作為穩(wěn)健的基本盤(pán)，多攝驅(qū)動(dòng)下適于 TSV 的 CIS 需求不斷增長(zhǎng)，車(chē)載逐漸迎來(lái)開(kāi)花結(jié)果，TSV 龍頭揚(yáng)帆起航。2、封測(cè)：景氣周期上行，海思

34、轉(zhuǎn)單持續(xù)催化、封測(cè)市場(chǎng)：國(guó)內(nèi)封測(cè)市占率逐步提升，國(guó)產(chǎn)替代需求進(jìn)一步加碼國(guó)內(nèi)封測(cè)行業(yè)持續(xù)發(fā)展壯大，直接受半導(dǎo)體景氣周期影響。國(guó)內(nèi)晶圓代工廠仍處于追趕過(guò)程，而封測(cè)行業(yè)已經(jīng)躋身全球第一梯隊(duì)，全球邏輯電路的景氣程度會(huì)直接影響到國(guó)內(nèi)的封測(cè)廠商。封測(cè)行業(yè)直接受半導(dǎo)體景氣回升影響，國(guó)內(nèi)封測(cè)廠是最直接受益賽道之一。封測(cè)行業(yè)整合，大陸外延內(nèi)生持續(xù)增長(zhǎng)。長(zhǎng)電科技并購(gòu)星科金朋、通富微電并購(gòu) AMD 蘇州/檳城廠、華天科技并購(gòu) Unisem。長(zhǎng)電科技、通富微電、華天科技三大封測(cè)廠合計(jì)市占率已從 2011 年的 4.5%上升到了 2018 年的 20.5%。圖表 4：全球封測(cè)企業(yè)市占率資料來(lái)源：彭博、國(guó)盛證券研究所圖表

35、 5：全球封測(cè)行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模（億美元）資料來(lái)源：SEMI、國(guó)盛證券研究所全球封裝測(cè)試行業(yè)呈現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)。根據(jù) Yole 統(tǒng)計(jì)，2018 年全球 top25 封測(cè)廠商總體銷(xiāo)售額達(dá) 270 億美元，幾乎占據(jù)了整個(gè) OSAT 市場(chǎng)（300 億美元）。從地域上看，中國(guó)臺(tái)灣以 52%位居榜首，中國(guó)大陸第二（21%），第三為美國(guó)（15%），馬來(lái)西亞（4%）、韓國(guó)（3%）、新加坡（3%）和日本（2%）。在 Top 8 中，中國(guó)大陸有 3 家，長(zhǎng)電科技（Top3）、通富微電（Top6）、華天科技（Top7）。中國(guó)封測(cè)廠商已在全球競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)一席之地。圖表 6：2018 年封測(cè)廠商地域分布情況資料來(lái)源：Yole、國(guó)盛

36、證券研究所圖表 7：2018 年全球Top25 封測(cè)廠商排名情況資料來(lái)源：Yole、國(guó)盛證券研究所我們認(rèn)為在當(dāng)前華為/海思重塑?chē)?guó)產(chǎn)供應(yīng)鏈背景下，國(guó)內(nèi)代工、封測(cè)以及配套設(shè)備材料公司有望全面受益，迎來(lái)歷史性發(fā)展機(jī)遇！海思全球封測(cè)需求空間較大，且保持較高增速。目前海思在臺(tái)灣封測(cè)為主，我們預(yù)計(jì)未來(lái)會(huì)逐漸向大陸轉(zhuǎn)移。圖表 8：海思轉(zhuǎn)單邏輯鏈資料來(lái)源：公司公告、國(guó)盛證券研究所、封測(cè)技術(shù)：更多 I/O、更輕薄化方向發(fā)展，先進(jìn)封裝增增速更高隨著半導(dǎo)體技術(shù)創(chuàng)新發(fā)展，高端封裝產(chǎn)品如高速寬帶網(wǎng)絡(luò)芯片、多種數(shù)模混合芯片、專用電路芯片等需求不斷提升，封測(cè)行業(yè)持續(xù)進(jìn)步。根據(jù)中國(guó)半導(dǎo)體封裝業(yè)的發(fā)展，全球封裝結(jié)束經(jīng)歷五個(gè)發(fā)展

37、階段。當(dāng)前，全球封裝行業(yè)的主流處于以第三階段的 CSP、BGA 為主要封裝形式，并向第四、第五階段的 SiP、SoC、TSV 等先進(jìn)封裝形式邁進(jìn)。國(guó)內(nèi)封裝技術(shù)水平與外資封測(cè)企業(yè)仍然存在差距。國(guó)內(nèi)封裝企業(yè)大多以第一、第二階段的封裝技術(shù)為主，例如 DIP、SOP 等，產(chǎn)品定位中低端。隨著我國(guó)封測(cè)技術(shù)的創(chuàng)新步伐加快，QFN、BGA、WLP、SiP、TSV、3D 等先進(jìn)集成電路封裝形式逐漸進(jìn)入批量化生產(chǎn)。外資封裝測(cè)試企業(yè)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)全球生產(chǎn)資源配置，多采用 BGA、CSP、MCM、MEMS、FC 等封裝形式，技術(shù)水平高于內(nèi)資企業(yè)。圖表 9：半導(dǎo)體封裝技術(shù)技術(shù)發(fā)展階段階段時(shí)間封裝形式具體典型的封裝形式第一階

38、段20 世紀(jì)70 年代以前通孔插裝型封裝晶體管封裝（TO）、陶瓷雙列直插封裝（CDIP）、塑料雙列直插封裝（PDIP）、單列直插式封裝（SIP）第二階段20 世紀(jì)80 年代以后表面貼裝型封裝塑料有引線片式載體封裝（PLCC）、塑料四邊引線扁平封裝（PQFP）、小外形表面封裝（SOP）、無(wú)引線四邊扁平封裝（PQFN）、小外形晶體管封裝（SOT）、雙邊扁平無(wú)引腳封裝（DFN）第三階段20 世紀(jì)90 年代以后球柵陣列封裝（BGA）塑料焊球陣列封裝（PBGA）、陶瓷焊球陣列封裝（CBGA）、帶散熱器焊球陣列封裝（EBGA）、倒裝芯片焊球陣列封裝（FC-BGA）晶圓級(jí)封裝（WLP）芯片級(jí)封裝（CSP）引

39、線框架型 CSP 封裝、柔性插入板 CSP 封裝、剛性插入板 CSP 封裝、圓片級(jí)CSP 封裝第四階段20 世紀(jì)末開(kāi)始多芯片組裝（MCM）多層陶瓷基板（MCM-C）、多層薄膜基板（MCM-D）、多層印制板（MCM-L）系統(tǒng)級(jí)封裝（SiP）三維立體封裝（3D）芯片上制作凸點(diǎn)（Bumping）第五階段21 世紀(jì)前 10 年開(kāi)始系統(tǒng)級(jí)單芯片封裝（SoC）微電子機(jī)械系統(tǒng)封裝（MEMS）晶圓級(jí)系統(tǒng)封裝-硅通孔（TSV）倒裝焊封裝（FC）表面活化室溫連接（SAB）扇出型集成電路封裝（Fan-Out）資料來(lái)源：中國(guó)半導(dǎo)體封裝業(yè)的發(fā)展、華天科技配股說(shuō)明書(shū)、國(guó)盛證券研究所圖表 10：半導(dǎo)體封裝技術(shù)發(fā)展情況資料來(lái)

40、源：華天科技可轉(zhuǎn)債說(shuō)明書(shū)、IC Insights、國(guó)盛證券研究所封裝技術(shù)圍繞更多 I/O 數(shù)、更輕薄化發(fā)展演進(jìn)。如果按公司在配股說(shuō)明書(shū)的分類(lèi)方法， 以引線框架、基板類(lèi)產(chǎn)品、晶圓級(jí)產(chǎn)品來(lái)劃分，封裝技術(shù)經(jīng)歷了從最初通過(guò)引線框架到球柵陣列（BGA）、倒裝（FC）、晶圓級(jí)封裝（WLP），技術(shù)發(fā)展方向就是更多的 I/O、更薄的厚度，以承載更多復(fù)雜的芯片功能和適應(yīng)更輕薄的移動(dòng)設(shè)備。WLP 又經(jīng)歷了從 Fan- in（Fan-in WLP 一般稱為WLCSP）向 Fan-out（Fan-out WLP 一般簡(jiǎn)稱為 FOWLP）的演進(jìn)，F(xiàn)an-out 可實(shí)現(xiàn)在芯片范圍外延伸 RDL 以容納更多的 I/O 數(shù)。

41、圖表 11：半導(dǎo)體封裝技術(shù)的演進(jìn)資料來(lái)源：Yole Development、國(guó)盛證券研究所圖表 12：典型封裝產(chǎn)品系列細(xì)分系列引線框架類(lèi)DIP/SDIP 系列、SOT 系列、SOP 系列、SSOP/TSSOP/eTSSOP 系列、QFP/LQFP/TQFP 系列、QFN/DFN 系列等基板類(lèi)產(chǎn)品BGA/LGA 系列、 FC 系列、MCM（MCP）系列和 SiP 系列等晶圓級(jí)產(chǎn)品WLP 系列、 TSV 系列、 Bumping 系列和 MEMS 系列等資料來(lái)源：華天科技配股說(shuō)明書(shū)、國(guó)盛證券研究所先進(jìn)封裝延續(xù)摩爾定律，市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)。Yole 數(shù)據(jù)顯示，盡管 2019 年半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)將出現(xiàn)放緩，然而

42、先進(jìn)封裝市場(chǎng)仍將保持增長(zhǎng)趨勢(shì)，同比增長(zhǎng)約 6%。2024 年先進(jìn)封裝市場(chǎng)規(guī)模將達(dá) 440 億美元，20182024 CAGR 達(dá) 8%的成長(zhǎng)，同一時(shí)期，Yole 預(yù)測(cè)傳統(tǒng)封裝市場(chǎng)CAGR 為 2.4%，IC 封裝產(chǎn)業(yè)整體 CAGR 為 5%。圖表 13：2018-2024 年先進(jìn)封裝市場(chǎng)規(guī)模（億美元）資料來(lái)源：Yole、國(guó)盛證券研究所隨著智能駕駛、AIOT、數(shù)據(jù)中心及 5G 等市場(chǎng)的成熟，Yole 預(yù)計(jì) 2.5D/3D TSV 技術(shù)、Fan- Out 技術(shù)、ED 技術(shù)等先進(jìn)封裝技術(shù)的市場(chǎng)規(guī)模 CAGR 將保持高速增長(zhǎng)，分別達(dá) 26%、26%、49%。晶方科技目前主要技術(shù)集中在 WLSCP、TS

43、V、FAN-OUT 等先進(jìn)封裝工藝、LGA/MOUDLE 等芯片級(jí)封裝工藝。圖表 14：未來(lái)主流先進(jìn)封裝技術(shù)大放異彩技術(shù)名稱2018-2024 Revenue CAGRs滲透應(yīng)用領(lǐng)域2.5D/3D TSV26%手機(jī)、汽車(chē)等FAN-OUT26%AI/ML、HPC、數(shù)據(jù)中心、CIS、MEMS/傳感器等Embedded Die (ED)49%汽車(chē)、醫(yī)療等資料來(lái)源：Yole、國(guó)盛證券研究所除傳統(tǒng) OSAT 企業(yè)，近年一些 IDM 和 Foundry 也在內(nèi)部開(kāi)始發(fā)展封測(cè)業(yè)務(wù)以提升自身生產(chǎn)效率和自主服務(wù)能力。這些業(yè)務(wù)多集中在先進(jìn)封裝技術(shù)，使得這些廠商在封測(cè)行業(yè)持續(xù)保持先進(jìn)性和核心競(jìng)爭(zhēng)力，如臺(tái)積電的 So

44、IC（系統(tǒng)整合晶片封裝）和 WoW（16納米晶圓堆疊晶圓）等 3D IC 封裝技術(shù)，預(yù)期 2021 年進(jìn)入量產(chǎn)。圖表 15：臺(tái)積電先進(jìn)封裝技術(shù)一覽先進(jìn)封裝技術(shù)InFOCoWoSSoICWoW技術(shù)名稱整合扇出型封裝基板上晶圓上晶系統(tǒng)整合晶片封晶圓堆疊晶圓封片封裝裝裝封裝結(jié)構(gòu)分類(lèi)2.5D IC2.5D IC3D IC3D IC制程內(nèi)容概述晶圓級(jí)封裝將先進(jìn)制程邏輯不同制程晶片與兩片相同制程晶（InFO-PoP、InFO_oS、InFO_MS、InFO_AIP 等）IC 及HBM/HBM2 整合封裝在第一晶片晶圓透過(guò) TSV堆疊封裝圓直接透過(guò) TSV堆疊封裝量產(chǎn)時(shí)間已量產(chǎn)已量產(chǎn)2021 年后2021

45、年后資料來(lái)源：臺(tái)積電、國(guó)盛證券研究所、WLCPS：晶圓級(jí)封裝逐漸成熟，TSV 平臺(tái)工藝需求廣闊晶圓級(jí)芯片尺寸封裝（WLCSP）是將芯片尺寸封裝（CSP）和晶圓級(jí)封裝（WLP）融合為一體的先進(jìn)封裝技術(shù)。晶圓級(jí)芯片尺寸封裝（WLCSP）結(jié)合 CSP 和 WLP 優(yōu)點(diǎn)，先在整片晶圓上進(jìn)行封裝測(cè)試，無(wú)需經(jīng)過(guò)打線和填膠程序，封裝后的芯片尺寸與裸芯片幾乎一致。因此，晶圓級(jí)芯片尺寸封裝（WLCSP）的封裝方式，不僅能明顯縮小IC 尺寸，符合移動(dòng)電子產(chǎn)品對(duì)高密度體積空間的需求，同時(shí)，由于芯片可以以最短的電路路徑，通過(guò)錫球直接與電路板連接，還能大幅度提升信息傳輸速度，有效降低雜訊干擾幾率。與傳統(tǒng)封裝技術(shù)QFP

46、和BGA 封裝產(chǎn)品相比，晶圓級(jí)芯片尺寸封裝的產(chǎn)品比QFP 產(chǎn)品小75%、重量輕 85%，比 BGA 尺寸小 50%、重量輕 40%。圖表 16：晶圓級(jí)芯片尺寸封裝工藝技術(shù)與傳統(tǒng)封裝工藝技術(shù)區(qū)別資料來(lái)源：晶方科技招股說(shuō)明書(shū)、國(guó)盛證券研究所傳統(tǒng)封裝方式是先將晶圓劃片成顆粒芯片，經(jīng)測(cè)試為合格芯片后，將其放到引線框架或封裝襯底（基板）上，而后再進(jìn)行封裝測(cè)試，產(chǎn)業(yè)鏈涉及晶圓廠、基板廠、封裝廠、測(cè)試廠。而晶圓級(jí)芯片尺寸封裝是先對(duì)晶圓進(jìn)行封裝、測(cè)試作業(yè)，然后再對(duì)封裝測(cè)試后的晶圓進(jìn)行切割。 WLCSP 封裝能將傳統(tǒng)封裝的產(chǎn)業(yè)鏈中的基板廠、封裝廠、測(cè)試廠整合為一體，使得芯片的生產(chǎn)環(huán)節(jié)大幅減少，生產(chǎn)周期大大縮短，

47、進(jìn)而提高生產(chǎn)效率，降低生產(chǎn)成本； WLCSP 封裝能減少封裝前合格芯片的測(cè)試環(huán)節(jié)，并且省去諸多材料， 進(jìn)而有效降低封裝成本； WLCSP 封裝是晶圓制造技術(shù)的延伸，極大地縮小了半導(dǎo)體后段（即封裝）與前段（即晶圓制造）的技術(shù)差異，容易實(shí)現(xiàn)半導(dǎo)體后段與前段的技術(shù)對(duì)接。 WLCSP 封裝是可把 IC 設(shè)計(jì)、晶圓制造、封裝測(cè)試、基板廠整合為一體的先進(jìn)封裝形式，優(yōu)化了產(chǎn)業(yè)鏈，解決專業(yè)代工模式在IC 設(shè)計(jì)、晶圓制造、封裝測(cè)試、基板廠等各環(huán)節(jié)的技術(shù)與標(biāo)準(zhǔn)對(duì)接問(wèn)題，更加推動(dòng)了專業(yè)代工模式的發(fā)展。晶圓級(jí)芯片尺寸封裝是在整片晶圓上進(jìn)行封裝后再切割成芯片，而傳統(tǒng)封裝是將晶圓先切割成芯片后，再對(duì)芯片實(shí)施單獨(dú)的封裝。通

48、常，WLCSP 的封裝成本是按照晶圓數(shù)計(jì)量的，與切割后的芯片數(shù)無(wú)必然聯(lián)系，而傳統(tǒng)封裝的封裝成本是按封裝芯片的個(gè)數(shù)計(jì)量的。因此，WLCSP 的封裝成本隨晶圓尺寸的增大和芯片數(shù)量增加而降低。在消費(fèi)類(lèi)電子產(chǎn)品輕、小、短、薄化的市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)下，晶圓級(jí)芯片尺寸封裝的成本優(yōu)勢(shì)愈加明顯，將逐步擠占傳統(tǒng)封裝的市場(chǎng)份額。WLCSP 封裝是硅通孔技術(shù)的基礎(chǔ)，兩者工藝十分相似，通過(guò)掌握 WLCSP 封裝技術(shù)利于快速進(jìn)入硅通孔技術(shù)領(lǐng)域，在未來(lái) 3D 封裝技術(shù)中扮演主要角色。硅通孔 TSV（Through-Silicon Via)技術(shù)是通過(guò)芯片與芯片間、晶圓與晶圓間制作垂直導(dǎo)通，實(shí)現(xiàn)芯片之間互連的先進(jìn)封裝工藝。與其他

49、3D 封裝工藝不同，TSV 能使芯片在三維堆疊的密度最大、外觀尺寸最小，大大改善芯片速度和低功耗的性能，被譽(yù)為引線鍵合（Wre Bonding）、TAB和倒裝芯片（FC）之后的第四代封裝技術(shù)。圖表 17：先進(jìn)封裝平臺(tái)與工藝資料來(lái)源：Yole、國(guó)盛證券研究所伴隨 TSV 技術(shù)的成熟以及對(duì)高性能計(jì)算、5G、人工智能等新興領(lǐng)域的巨大需求牽動(dòng)下， 3D TSV 封裝技術(shù)對(duì)應(yīng)市場(chǎng)空間廣闊。根據(jù) Yole 預(yù)測(cè)，堆疊技術(shù)市場(chǎng)空間將由 2018 年的 17.58 億美元，增長(zhǎng)至 2023 年的 57.49 億美元，2018-2023 CAGR 高達(dá) 27%。對(duì)應(yīng)下游應(yīng)用領(lǐng)域，盡管消費(fèi)類(lèi)市場(chǎng)仍為主流，其市場(chǎng)份

50、額超過(guò) 65%，但催發(fā) 3D TSV 等堆疊技術(shù)的真正驅(qū)動(dòng)力則是高性能計(jì)算（HPC），Yole 預(yù)計(jì)，2023 年其市場(chǎng)規(guī)模將達(dá) 23.24 億美元，市場(chǎng)份額將從 20%（2018 年）提升至 40%（2023 年），是未來(lái) 4 年成長(zhǎng)最快的需求領(lǐng)域，2018-2023 CAGR 高達(dá) 46%。就封裝營(yíng)收而言，這相當(dāng)于2018 年?duì)I收的 6 倍以上增長(zhǎng)。圖表 18：2.5/3D TSV 市場(chǎng)規(guī)模（百萬(wàn)美元）資料來(lái)源：Yole、國(guó)盛證券研究所TSV 經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，已進(jìn)入 MEMS 多數(shù)應(yīng)用領(lǐng)域。目前，2.5D/3D 堆疊技術(shù)已成為滿足AI 和數(shù)據(jù)中心等應(yīng)用性能需求的唯一解決方案。堆疊技術(shù)已被應(yīng)用

51、于高、中、低端市場(chǎng)的各種硬件，包括 3D 堆疊存儲(chǔ)、圖形處理單元（GPU）、現(xiàn)場(chǎng)可編程門(mén)陣列（FPGA）和 CMOS 圖像傳感器（CIS）等。圖表 19：各種應(yīng)用先進(jìn)堆疊封裝技術(shù)的市場(chǎng)機(jī)遇資料來(lái)源：Yole、國(guó)盛證券研究所、SiP：集成化封裝及 5G 射頻要求提升，SiP 需求大增5G 對(duì)于封裝需求要求提升，器件封裝微小化、復(fù)雜化、集成化。5G 時(shí)代采用高頻的毫米波段對(duì)應(yīng)更小尺寸的射頻元件，其封裝復(fù)雜度大幅提升，對(duì)封裝過(guò)程中的連線、墊盤(pán)和通孔等結(jié)構(gòu)精密度要求更高，避免妨礙到芯片上的射頻功能。5G 時(shí)代，由于越來(lái)越多的頻段需求，在射頻前端模組化趨勢(shì)下，RF 封裝呈現(xiàn)集成化，SiP 解決方案會(huì)得到

52、更加廣泛的應(yīng)用集成化方案尺寸小、響應(yīng)快、性能好，2018 年占比射頻元件比重超過(guò) 50%。手機(jī)輕薄化不斷提升，以及射頻元件數(shù)量的增加，因而在有限的內(nèi)部空間，射頻前端呈現(xiàn)了集成化的趨勢(shì)。集成化除了在減少尺寸之外，還具有節(jié)省客戶調(diào)試時(shí)間，縮減手機(jī)研發(fā)周期和提供更好的半導(dǎo)體性能兩大優(yōu)點(diǎn)。未來(lái)射頻前端集成化占比會(huì)越來(lái)越高，根據(jù) Qorvo數(shù)據(jù)，在 2017 年已經(jīng)達(dá)到了 50%，2018 年則成為最主要方案。圖表 20：射頻前端結(jié)構(gòu)示意圖圖表 21：相同型號(hào)射頻前端產(chǎn)品封裝尺寸縮小資料來(lái)源：yole、國(guó)盛證券研究所資料來(lái)源：yole、國(guó)盛證券研究所材料的多樣性要求先進(jìn)封裝技術(shù)，SiP 將脫穎而出。隨著

53、移動(dòng)通訊技術(shù)的升級(jí)，射頻芯片采用的工藝也越來(lái)越復(fù)雜，對(duì) PA 而言最好的工藝是GaAs，對(duì)天線開(kāi)關(guān)而言最好的工藝是 SOI，濾波器則是采用壓電材料。SOC 方案難以集成這些不同材料；系統(tǒng)性封裝 SiP才能滿足這些要求。因而 5G 時(shí)代的射頻前端集成化，將采用先進(jìn)封裝技術(shù)。根據(jù) Yole 預(yù)測(cè)，移動(dòng)端RF SiP 市場(chǎng)規(guī)模將由 2018 年的 33 億美金增長(zhǎng)到 2023 年的 53 億美金。射頻前端的 SiP 封裝將進(jìn)入一個(gè)快速增長(zhǎng)期。其中，集成 PA、Filter、Swtich 的PAMid 增長(zhǎng)最快，在射頻前端模組中的比重從 23%增長(zhǎng)到 39%。圖表 22：RF SiP 封裝快速增長(zhǎng)圖表

54、 23：射頻前端模組結(jié)構(gòu)資料來(lái)源：yole、國(guó)盛證券研究所資料來(lái)源：yole、國(guó)盛證券研究所圖表 24：射頻前端模組化過(guò)程資料來(lái)源：yole，國(guó)盛證券研究所SiP 封裝工藝，是以一定的工序，在封裝基板上，實(shí)現(xiàn)阻容感、芯片等器件的組裝互連， 并把芯片包封保護(hù)起來(lái)的加工過(guò)程。封裝流程可以直接影響芯片的散熱、電性、機(jī)械性能等表現(xiàn)，決定了整個(gè)系統(tǒng)的性能、尺寸、穩(wěn)定性和成本，在工藝上也需要從系統(tǒng)互聯(lián)、保護(hù)和散熱等角度進(jìn)行整體設(shè)計(jì)，SIP 將一些芯片中段流程技術(shù)帶入后段制程，將原本各自獨(dú)立的封裝元件改成以 SiP 技術(shù)整體整合，有效縮小封裝體積以節(jié)省空間，同時(shí)縮短元件間的連接線路而使電阻降低，提升電性效果

55、，最終實(shí)現(xiàn)微小封裝體取代大片電路載板，有效地縮小了產(chǎn)品的體積，順應(yīng)了產(chǎn)品輕薄化的趨勢(shì)。圖表 25：多芯片 SiP 封裝結(jié)構(gòu)示意圖資料來(lái)源：IC 封裝基礎(chǔ)與工程設(shè)計(jì)、國(guó)盛證券研究所蘋(píng)果推動(dòng)了 SiP 模組的加速滲透并不斷提升整體性能。在 iPhone 6s 手機(jī)中，蘋(píng)果就已在內(nèi)部模組中采用了 apple watch1 中 S1 采用的系統(tǒng)級(jí)封裝技術(shù)，為新加入的線性馬達(dá)營(yíng)造空間。繼 SiP 封裝技術(shù)被引入觸控芯片模組、指紋識(shí)別 IC、3D Touch 模組和多顆RFPA 顆粒后， iPhone7 在 wifi 模組也采用了 SiP 封裝。同時(shí) SiP 模組加速滲透也為iPhone 整體性能提升帶來(lái)

56、切實(shí)幫助，由于 SiP 封裝相較傳統(tǒng)封裝有空間利用率優(yōu)勢(shì)，使得 iPhone7 在配備升級(jí)尺寸規(guī)格的 Taptic Engine 后，還能將電池容量從 2650mAh 提升到 2900mAh。圖表 26：iphone 7 plus 內(nèi)部馬達(dá)、電池空間更大圖表 27：iPhone 7plus 內(nèi)部 SiP 模組滲透增大資料來(lái)源：iFixit、國(guó)盛證券研究所資料來(lái)源：iFixit、國(guó)盛證券研究所根據(jù) TechInsights 的拆解分析，Apple Watch Series 3 和 Apple Watch Series 4 都采用了SIP 的設(shè)計(jì)，Apple Watch 中封裝了十幾款主要芯片和幾

57、十款離散式組件，持續(xù)挑戰(zhàn)系統(tǒng)級(jí)封裝(SiP) 設(shè)計(jì)的極限。TechInsights 在 Apple Watch Series 3 中發(fā)現(xiàn)了高通MDM9635MSnapdragon X7 LTE 調(diào)制解調(diào)器，高通PMD9645 電源管理芯片(PMIC) 和一個(gè) WTR3925 RF 收發(fā)器，Apple/Dialog PMIC、Avago AFEM-8069 前端模塊，以及Skyworks SKY 78198 功率放大器等重要的零組件。圖表 28：Apple Watch 3 SiP 正面結(jié)構(gòu)資料來(lái)源：TechInsights、國(guó)盛證券研究所、AiP：從 SiP 到 AiP，單機(jī)價(jià)值量進(jìn)一步提升Ai

58、P(Antennas in Package)即基于將天線與射頻前端模塊集成在系統(tǒng)級(jí)封裝中的封裝工藝。AiP 技術(shù)很好地兼顧了天線性能、成本及體積，我們通過(guò)三星 S10 5G 的拆機(jī)可以發(fā)現(xiàn)，AiP 封裝模塊已經(jīng)正式用于 5G 手機(jī)，在基于高通方案的 5G 手機(jī)中，一共采用了三個(gè)基于 AiP 封裝的高通 QTM052 模塊，單機(jī)封裝價(jià)值量進(jìn)一步提升！圖表 29：高通首款A(yù)iP 產(chǎn)品 QTM052圖表 30：三星S10 5G 版本用到三個(gè)QTM052 模組資料來(lái)源：yole，國(guó)盛證券研究所資料來(lái)源：Fomalhaut，國(guó)盛證券研究所高通從 2018 年 8 月起陸續(xù)發(fā)布 QTM052 與 QTM5

59、25 毫米波模塊，通過(guò) AiP 封裝將收發(fā)器、PMIC、PA 與天線整合在一起，達(dá)到縮小手機(jī)厚度與減少 PCB 面積，取代傳統(tǒng)天線與射頻模塊的分散式設(shè)計(jì)。相比 AoC（片上天線，antenna on chip），AiP 采用了低損耗襯底代替硅，能夠?qū)崿F(xiàn) 2-4 倍的增益效果。圖表 31：Moto 5G 采用了 4 個(gè)QTM052 模塊圖表 32：X 光顯示單一封裝內(nèi)包括PMIC、收發(fā)器、射頻前端與天線資料來(lái)源：techinsights，國(guó)盛證券研究所資料來(lái)源：techinsights，國(guó)盛證券研究所、FOWLP：封裝技術(shù)持續(xù)升級(jí)，F(xiàn)OWLP 保持高速增長(zhǎng)扇出型晶圓級(jí)封裝的英文全稱為 Fan-O

60、ut Wafer Level Packaging，即 FOWLP，是指將來(lái)自于異質(zhì)制程的多顆晶粒結(jié)合到一個(gè)緊湊封裝中的新方法。由于對(duì)更薄功能和增加 I / O 數(shù)量設(shè)備的需求，扇出式WLP 受到越來(lái)越多的關(guān)注。隨著 FOWLP 技術(shù)不斷發(fā)展，從單芯片應(yīng)用拓展至 MCP（多芯片封裝）及 3D PoP（堆疊式封裝）等，應(yīng)用于更高 I/O 芯片的整合中。圖表 33：Fan-out 技術(shù)發(fā)展路徑資料來(lái)源：yole、國(guó)盛證券研究所FOWLP 充分利用 RDL 做連接，實(shí)現(xiàn)互連密度最大化。傳統(tǒng)的 WLP 封裝多采用 Fan-in 型態(tài)，應(yīng)用于低接腳（Pin）數(shù)的 IC。當(dāng)芯片面積縮小的同時(shí)，芯片可容納的引