建筑業(yè)上市分析

1、行業(yè)動態(tài)月報建筑行業(yè) 中 性 建筑業(yè)上市 2 0 0 3 年1 1 月1 5 日投資要點(diǎn)建筑業(yè)上市公司三季報主營收入及凈利潤增幅分不為-0.54% 1.13% 虧損公司達(dá)22%前三季度業(yè)績預(yù)示著2003 全年平淡業(yè)績已成定局2004 年我們對建筑企業(yè)整體給予中性評級但在局部區(qū)域細(xì)分行業(yè)中存在一些具有投資價值的上市公司從細(xì)分行業(yè)看我們認(rèn)為增長型細(xì)分行業(yè)如市政建設(shè)施工公路建設(shè)施工及壟斷型細(xì)分行業(yè)如石油化工建設(shè)最具潛力從區(qū)域性看由于工程建筑行業(yè)存在較強(qiáng)的市場壟斷因此區(qū)域的建筑市場容量阻礙最大的是當(dāng)?shù)氐氖┕て髽I(yè)上海施工企業(yè)之上海建工隧道股份是2004 年啟動的世博會工程直同意益者從會計科目看在建筑業(yè)上

2、市公司中只有上海建工的 工程結(jié)算余額持續(xù)超過工程施工余額講明其收入確認(rèn)較為慎重三季報預(yù)示建筑業(yè)2 0 0 3 全年業(yè)績平淡依照三季度報告數(shù)據(jù)統(tǒng)計滬深兩市1278 家上市公司平均實(shí)現(xiàn)凈利潤7935 萬元主營業(yè)務(wù)收入13.74 億元,分不同比增長33.97%和26.64%而在各行業(yè)中建筑業(yè)上市公司三季報主營收入及凈利潤增幅都特不微弱虧損公司達(dá)22% 雖然我們預(yù)期承包商按照慣例會在第四季度進(jìn)行較充分的結(jié)算但前三季度業(yè)績已預(yù)示著2003全年平淡業(yè)績已成定局表1 Q 3 2 0 0 3 主營業(yè)務(wù)收入凈利潤同比增長上市公司同比增幅建筑業(yè)重點(diǎn)公司整體增幅主營業(yè)務(wù)收入 26.64% -0.54%凈利潤 33.

3、97% 1.13%在證券市場中建筑業(yè)上市公司亦因其缺乏亮點(diǎn)的業(yè)績而更顯寂寞2003 年1-9 月建筑行業(yè)指數(shù)跌幅遠(yuǎn)甚于國泰君安指數(shù)表2 2 0 0 0 - 2 0 0 3 年建筑行業(yè)指數(shù)漲幅及對比建筑行業(yè)指數(shù) 國泰君安指數(shù)2001 年 -22.62% -24.41%2002 年 -26.62% -23.27%2003 年1-9 月 -11.24% -6.61%從平淡中挖掘投資機(jī)會2003 年1-9 月固定資產(chǎn)投資增長率高達(dá)31.4%持續(xù)的固定資產(chǎn)投資增長拉動了產(chǎn)業(yè)鏈上下游行業(yè)的高速進(jìn)展能源原材料交通運(yùn)輸房地產(chǎn)等產(chǎn)業(yè)受益顯著而與固定資產(chǎn)投資緊密相關(guān)產(chǎn)值占固定資產(chǎn)投資61% 65%比重的建筑業(yè)卻并

4、沒有因持續(xù)增長的市場容量而獲得高速進(jìn)展我們認(rèn)為這要緊歸結(jié)于中國建筑行業(yè)龐大市場容量與低效運(yùn)行并存的特征產(chǎn)業(yè)集中度低進(jìn)國泰君安證券 行業(yè)動態(tài)月報國泰君安證券研究所網(wǎng)址 WWW.ASKGTJA.COM E-MAIL gtjaresearch33入壁壘低而退出壁壘高規(guī)模龐大規(guī)模經(jīng)濟(jì)卻不存在導(dǎo)致行業(yè)內(nèi)公司業(yè)績?nèi)狈υ鲩L性而另一方面由于建筑企業(yè)需要進(jìn)行墊資施工同時又被業(yè)主拖欠工程款因此普遍存在資產(chǎn)負(fù)債率高企經(jīng)營現(xiàn)金流凈額或者現(xiàn)金流凈額為負(fù)因此在資金匱乏的建筑業(yè)進(jìn)行現(xiàn)金分紅公司數(shù)目少股息率較低由于業(yè)績?nèi)狈υ鲩L性加之股息率較低因此建筑企業(yè)資本定價在以價值投資為導(dǎo)向的2003 年總體呈現(xiàn)下降趨勢而建材價格的上漲

5、又進(jìn)一步縮減建筑企業(yè)的利潤空間因此2004 年我們對建筑企業(yè)整體給予中性評級但在局部區(qū)域細(xì)分行業(yè)中仍然存在一些具有投資價值的上市公司1 從細(xì)分行業(yè)中選取關(guān)注增長型細(xì)分行業(yè)及壟斷型細(xì)分行業(yè)依照建筑產(chǎn)品定位的不同工程建筑業(yè)可細(xì)分為市政建設(shè)施工公路建設(shè)施工鐵路建設(shè)施工電力建設(shè)施工水利建設(shè)施工等我們認(rèn)為其中最具進(jìn)展?jié)摿Φ囊o是增長型細(xì)分行業(yè)如市政建設(shè)施工公路建設(shè)施工及壟斷型細(xì)分行業(yè)如石油化工建設(shè)_ 市政建設(shè)軌道交通建設(shè)市場最具增長前景都市化加速期為包括都市供水環(huán)境整治排污都市道路公共交通設(shè)施建設(shè)在內(nèi)的市政建設(shè)創(chuàng)造了大量需求其中尤以都市軌道交通設(shè)施最具增長潛力依照中國國際工程咨詢公司最新數(shù)據(jù)目前國內(nèi)都市

6、軌道在建項(xiàng)目有14 個,建設(shè)總里程340 公里,投資規(guī)模達(dá)930 億元有5 個項(xiàng)目得到國家批準(zhǔn)立項(xiàng),立即開工,其中包括北京地鐵的奧運(yùn)項(xiàng)目,打算建設(shè)里程110 公里,投資規(guī)模500 億元各地申報的項(xiàng)目經(jīng)中國國際工程咨詢公司完成評估的就有18 項(xiàng),總里程390公里,投資規(guī)模約為1360 億元在以后5 到10年內(nèi),中國將成為世界軌道交通最大的市場而占軌道建設(shè)投資45%左右的土建市場將成為建筑業(yè)中最具前景的細(xì)分行業(yè)其中隧道股份是兩市中唯一一家以地下軟土施工為主業(yè)的建筑業(yè)上市公司目前由于地鐵事故使其面臨賠償風(fēng)險但公司主業(yè)仍值得關(guān)注_ 交通設(shè)施建設(shè)公路基建處于歷史最高增長期2003 年上半年中國交通固定資

7、產(chǎn)投資共完成1924.8 億元全年交通固定資產(chǎn)投資可望完成3600 億元以上其中1-7 月全國公路建設(shè)完成投資1781.5 億元同比增長16.4% 是歷史上完成情況最好的一年但我們認(rèn)為公路建設(shè)市場的增長空間應(yīng)較為有限在十五規(guī)劃中全國公路通達(dá)里程可能將達(dá)到160 萬公里高速公路里程達(dá)2.5 萬公里而2002年底全國公路通車總里程已達(dá)到175.8 萬公里高速公路里程達(dá)2.49 萬公里因此我們可能在經(jīng)歷過2003 年建設(shè)高峰后2004 年公路基建市場增長速度將趨緩以路橋建設(shè)施工為主業(yè)的路橋建設(shè)在2003 年業(yè)績雖有大幅提升但動態(tài)PE仍過高因而缺乏投資價值_ 石油化工建設(shè)相對壟斷海洋石油高速進(jìn)展由于中

8、國海域?qū)ν夂献鏖_采油氣業(yè)務(wù)的專營權(quán)由中海油享有因此中海油明確的進(jìn)展規(guī)劃決定了海洋石油工程行業(yè)的空間和前景依照中海油2003 年7 月公布的最新5-10 年中長期進(jìn)展規(guī)劃到2010 年國內(nèi)原油總產(chǎn)量要達(dá)到4000 萬噸天然氣150 億立方米油氣當(dāng)量5500 萬噸其中渤海油田要達(dá)到2900 萬噸油氣當(dāng)量3000 萬噸成為中國第二油田而截止2002 年中海油油氣產(chǎn)量為3208 萬噸油當(dāng)量這意味著在以后8 年內(nèi)中海油的油產(chǎn)量復(fù)合增長率約為7% 而從全球油服務(wù)業(yè)增長周期能夠看出油專業(yè)服務(wù)公司包括工程船舶服務(wù)的業(yè)務(wù)收入增長率一般高于油生產(chǎn)公司7-8%左右因此為滿足中海油2003 年-2010 年油氣產(chǎn)量復(fù)

9、合增長率7%的要求海洋石油工程建設(shè)市場以后8 年復(fù)合增長率應(yīng)在15%左右海油工程作為中海油的控股子公司其產(chǎn)值約為中海油資本支出的1/3 在國內(nèi)海洋石油工程領(lǐng)域享有90%以上份額其壟斷性由于業(yè)主因素以及運(yùn)營成本因素在相當(dāng)長時刻內(nèi)難以打破因此與競爭激烈的土木建筑業(yè)相比海油工程的盈利能力甚為可觀國泰君安證券 行業(yè)動態(tài)月報國泰君安證券研究所網(wǎng)址 WWW.ASKGTJA.COM E-MAIL gtjaresearch43圖1 油服務(wù)業(yè)收入與油需求增長周期資料來源化工石油新一輪增長期中國化工石油建設(shè)行業(yè)正處于新一輪增長期這種增長要緊是由對化工石油產(chǎn)品的旺盛需求和中國目前自給率不足所推動2002 年中國乙烯

10、生產(chǎn)能力為541 萬噸而需求各種合成材料折合乙烯當(dāng)量為1411 萬噸自給率由1995 年的45.6%降低至38.4% 乙烯人均占有量為4.9 公斤遠(yuǎn)低于世界人均占有量13 公斤的平均水平依照預(yù)測中國2005 年乙烯當(dāng)量需求量將增加至1730 萬噸2010 年乙烯需求量將達(dá)到2190 萬噸龐大的需求和日漸降低的自給率將促使化工石油建設(shè)市場的持續(xù)繁榮依照規(guī)劃2005 年前國家打算投資310 億元改造原有18 套乙烯裝置以后10 年內(nèi)國內(nèi)還將新建惠州乙烯揚(yáng)-巴乙烯上海乙烯天津乙烯福建乙烯蘭州乙烯六大乙烯項(xiàng)目總投資達(dá)185 億美元其中前三項(xiàng)打算于2005 年前完成依照行業(yè)可能乙烯投資可帶動5 倍左右下

11、游化工石油工業(yè)投資其中含20%-30%工程建設(shè)產(chǎn)值以后5 年中與乙烯有關(guān)的化工石油建設(shè)市場產(chǎn)值就有約270 億元/年再加上其他化工石油工業(yè)建設(shè)每年的化工石油建設(shè)市場產(chǎn)值接近300 億元如表3 所示化工石油建設(shè)的壟斷性雖不及海洋石油施工但其盈利能力亦遠(yuǎn)高于土木建筑業(yè)2003 年上市的中油化建在化工石油領(lǐng)域中擁有突出的專業(yè)優(yōu)勢以代表化工石油建設(shè)領(lǐng)域施工能力最高水平的乙烯項(xiàng)目建設(shè)為例在國內(nèi)歷史上曾建的18 套乙烯裝置中中油化建承接了其中的3 套目前參與技術(shù)改造的乙烯工程數(shù)量為五套兩項(xiàng)指標(biāo)均列全國同行業(yè)第一位具有穩(wěn)定的增長前景和較有吸引力的估值指標(biāo)表3 Q32003 石油化工建設(shè)土木建筑業(yè)盈利能力比較

12、行業(yè) 公司 毛利率Q32003凈利率Q32003海洋石油 海油工程 14.54% 8.70%化工石油 中油化建 12.12% 2.72%土木建筑 上海建工 7.70% 1.99%2 從區(qū)域市場中選取關(guān)注上海建筑施工企業(yè)從區(qū)域性看由于工程建筑行業(yè)存在較強(qiáng)的市場壟斷因此區(qū)域的建筑市場容量阻礙最大的是當(dāng)?shù)氐氖┕て髽I(yè)就以后5 年內(nèi)而言由于奧運(yùn)和世博會的興建北京和上海無可爭議地成為中國建筑市場容量增長性最大的兩個區(qū)域目前北京建筑業(yè)上市公司僅包括路橋建設(shè)中色建設(shè)但中色建設(shè)的主營為有色金屬國際工程承包路橋建設(shè)主營為非市政的路橋施工均與奧運(yùn)項(xiàng)目中兩大主體體館和軌道建設(shè)有點(diǎn)距離與北京不同上海施工企業(yè)之上海建工隧

13、道股份所專營的公用建筑地下工程是與世博會工程緊密相關(guān)的而依照最初規(guī)劃上海世博園在場館建設(shè)方面的直接投資將超過30 億美元由此帶動都市基礎(chǔ)設(shè)施配套建設(shè)投資約在150 億美元至300 億美元但大型世博會建設(shè)項(xiàng)目多以BOT 建設(shè)方式為主因此承包商的融資能力成為關(guān)鍵3 從財務(wù)指標(biāo)中選取關(guān)注工程結(jié)算余額超過工程施工 余額的承包商工程結(jié)算與工程施工科目是建筑業(yè)企業(yè)特有的會計科目工程施工科目核算實(shí)際發(fā)生的合同成本和合同毛利工程結(jié)算核算根據(jù)合同完工進(jìn)度已向客戶開出工程價款結(jié)算賬單辦理結(jié)算的價款合同完成后將工程施工與工程結(jié)算對沖后結(jié)平個不合同工程累計發(fā)生的成本和累計已確認(rèn)的毛利虧損超過已辦理結(jié)算價款的金額列為流

14、動資產(chǎn)賬列工程施工反映在建工程合同已完工但尚未辦理結(jié)算的款項(xiàng)是企業(yè)應(yīng)向客戶油產(chǎn)量年增長率3-4%油業(yè)資本支出年增長率8-10%油服務(wù)業(yè)收入增長率10-12%收取的款項(xiàng)而個不合同工程已辦理結(jié)算價款的金額超過累計發(fā)生的成本和累計已確認(rèn)的毛利虧損列為流淌負(fù)債賬列工程結(jié)算反映在建合同工程尚未完工部分但已辦理了結(jié)算的款項(xiàng)是企業(yè)超過完工進(jìn)度多結(jié)算的款項(xiàng)需要講明的是工程施工應(yīng)該是流淌資產(chǎn)的單列科目但部分工程建筑業(yè)上市公司也將工程施工列在存貨下其次部分公司將已辦理結(jié)算價款的金額超過累計發(fā)生的成本和累計已確認(rèn)的毛利虧損列為預(yù)收賬款而不是工程結(jié)算一般而言由于工程建筑公司在建工程不是單一其工程施工和工程結(jié)算那一方出

15、現(xiàn)余額差不多上正?，F(xiàn)象但假如所有在建工程的余額都反映在工程施工而且是持續(xù)的這就講明工程完工確認(rèn)成本收入的進(jìn)度超過了工程結(jié)算的進(jìn)度因?yàn)槠涑杀臼杖胧前凑胀旯ぐ俜直葋泶_認(rèn)的而工程結(jié)算款項(xiàng)是業(yè)主開出工程價款結(jié)算賬單辦理結(jié)算的價款反之假如工程結(jié)算余額持續(xù)性地超過工程施工則講明承包商部分工程結(jié)算款項(xiàng)已超過完工進(jìn)度這對施工單位是相當(dāng)有利的在建筑業(yè)上市公司中只有上海建工自2001 年工程施工與工程結(jié)算的差額持續(xù)為負(fù)數(shù)從上海建工近年來主營業(yè)務(wù)收入和應(yīng)收款項(xiàng)貨幣資金科目比較來看其主營業(yè)務(wù)收入保持小幅增長應(yīng)收款項(xiàng)差不多穩(wěn)定而2001-2003 年20 億元的貨幣資金反映其現(xiàn)金流轉(zhuǎn)較為寬?？傮w而言我們認(rèn)為上海建工在收

16、入成本確認(rèn)上是較為慎重的表4 2003 年6 月30 日部分建筑企業(yè)工程結(jié)算工程施工差額 單位萬元工程結(jié)算或預(yù)收賬款工程施工 差額上海建工 272023 220093 51930隧道股份 39483 76000 -36517中鐵二局 49589 68809 -19220路橋建設(shè) 3476 44291 -40815中油化建 931 5502 -4571本報告是為特定客戶和其他專業(yè)人士提供的參考資料文中所有內(nèi)容均代表個人觀點(diǎn)本公司力求報告內(nèi)容的準(zhǔn)確可靠但并不對報告內(nèi)容及所引用資料的準(zhǔn)確性和完整性作出任何承諾和保證本公司可不能承擔(dān)因使用本報告而產(chǎn)生的法律責(zé)任本報告未經(jīng)授權(quán)不得復(fù)印轉(zhuǎn)發(fā)或向特定讀者群以

17、外的人士傳閱如需引用或轉(zhuǎn)載本報告務(wù)必與本研究所聯(lián)系否則后果自負(fù)本行業(yè)要緊上市公司的財務(wù)預(yù)測與價值評估公司 價格11/14近一月漲幅PB 02EPS元03EPS元02PE 03PE 流通A股(萬股)流通市值(萬元)投資建議上期 建議上海建工 6.58 -6.27% 1.62 0.268 0.29 24.55 22.69 23400 153972 增持 增持路橋建設(shè) 6.43 -16.9% 1.87 0.068 0.14 94.56 45.93 11500 73945 中性 中性中鐵二局 6.71 -7.83% 1.58 0.269 0.19 24.94 35.32 11000 73810 減持

18、減持隧道股份 5.2 -12.1% 1.78 0.18 0.23 28.89 22.61 26647 138564 中性 減持深天健 6.99 -12.6% 1.41 0.31 0.29 22.55 24.10 8320 58157 減持 減持海油工程 13.45 1.89% 2.53 0.53 0.587 25.38 22.91 8800 118360 增持 增持葛洲壩 5.89 6.70% 1.24 0.117 0.07 50.34 84.14 34580 203676 減持 減持中油化建 9.36 -15.1% 1.95 0.334 0.39 28.02 24.00 4000 37440 中性 增持資料來源國泰君安證券其中03年EPS和PE為預(yù)測值國泰君安證券 行業(yè)動態(tài)月報國泰君安證券研究所網(wǎng)址 WWW.ASKGTJA.COM E-MAIL gtjaresearch3國泰君安證券行業(yè)投資評級標(biāo)準(zhǔn)增持行業(yè)股票指數(shù)在以后