GDP底部已現(xiàn)4季度可能略有回升

1、一、GDP 底部已現(xiàn)，4 季度可能略有回升3 季度 GDP 回落至 6.0%，主要是制造業(yè)的疲軟拉低了經(jīng)濟(jì)。從三大需求來看，凈出口和最終消費拖累了 GDP，同時 18 年 3 季度基數(shù)較高，壓制了本年度的增速。穩(wěn)增長政策會加快推出，尤其是基礎(chǔ)設(shè)施投資增速會加速上行。同時制造業(yè)投資已經(jīng)在底部運行，進(jìn)一步下行的空間較小，加之中美之間關(guān)系有所緩和，生產(chǎn)預(yù)計 4 季度得以修復(fù)。汽車消費已經(jīng)大幅下滑，4 季度預(yù)計消費增速平穩(wěn)。預(yù)計 4 季度 GDP 增速略有回升。2019 年 3 季度 GDP 當(dāng)季值 246,865 億元人民幣，GDP 名義當(dāng)季同比增長 6.0%，比上一個季度回落0.2 個百分點。20

2、19 年前 3 個季度 GDP 增速 6.2%。3 季度第一、二、三產(chǎn)中，三產(chǎn)增速上行，二產(chǎn)增速下滑 0.4 個百分點至 5.2%。3 季度 GDP 下滑的主要原因仍然是制造業(yè)的下滑帶來的，這與 2 季度相似，制造業(yè)的下滑是 2019 年 GDP 下滑的主要原因， 而制造業(yè)下滑與出口受阻，企業(yè)信心受挫致使生產(chǎn)下滑有關(guān)。從三大需求來看，凈出口 3 季度對 GDP 的貢獻(xiàn)度為 19.6%，比上個季度減少 1.1 個百分點。3 季度出口增速-0.3%，比 2 季度出口回升，但由于人民幣貶值，致使以人民幣計價出口增速下滑。3 季度最終消費對 GDP 的拉動為 3.75%，比 2 季度回落 0.04 個

3、百分點，社會消費品零售總額 3 季度比 2 季度回落0.9 個百分點。資本形成對 GDP 累計同比的回升，但仍然處于較低水平。凈出口和消費的下滑帶來了 GDP 的回落，同時去年 3 季度是相對高點，基數(shù)效應(yīng)較為明顯。最終消費拉動 GDP 下行，社會消費品零售總額 3 季度回落，對汽車的消費大幅下滑，同時政府消費同樣不振。不斷上行的基礎(chǔ)設(shè)施投資和堅挺的房地產(chǎn)投資對沖了制造業(yè)投資的下滑，穩(wěn)定了 GDP 增速。預(yù)計 3 季度GDP 是本年度的底部，穩(wěn)增長政策會加快推出，尤其是基礎(chǔ)設(shè)施投資增速會加速上行。同時制造業(yè)投資已經(jīng)在底部運行，進(jìn)一步下行的空間較小，加之中美之間關(guān)系有所緩和，生產(chǎn)預(yù)計 4 季度得

4、以修復(fù)。汽車消費已經(jīng)大幅下滑，4 季度預(yù)計消費增速平穩(wěn)。加之 2018 年 4 季度基數(shù)較低，預(yù)計本年度 4 季度 GDP小幅回升。圖 1：GDP 當(dāng)季值和當(dāng)季同比（%）數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院圖 2：三大需求對 GDP 累計同比拉動（%）圖 3：三大需求累計同比貢獻(xiàn)率（%）數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院二、出口產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)上行，訂單支撐生產(chǎn)恢復(fù)9 月份工業(yè)生產(chǎn)反彈，中美稍有緩和，與出口相關(guān)度較高產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)恢復(fù)較快，同時 7、8 月低迷的生產(chǎn)使得訂單受到一定積壓，帶來了 9 月份生產(chǎn)的反彈。各種類型企業(yè) 9 月份生產(chǎn)均有所恢復(fù)，上中游產(chǎn)業(yè)恢

5、復(fù)速度最快。先行指標(biāo)有所回升，未來外圍變化決定了生產(chǎn)的變化，如中美關(guān)系稍穩(wěn)定，4 季度生產(chǎn)可能好于 3 季度,3 季度可能是本年度生產(chǎn)的底部。工業(yè)生產(chǎn)年內(nèi)可能保持低位運行，預(yù)計在 5.5%左右。1-9 月份，全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長 5.6%，增速與上月持平。9 月份，工業(yè)增加值回升，同比增長 5.8%，比 8 月份回升 1.4 個百分點。9 月份工業(yè)增加值環(huán)比增速只有 0.72%，比上個月回升了0.4 個百分點，工業(yè)生產(chǎn)反彈。9 月份制造業(yè) PMI 有小幅回升，生產(chǎn)有一定企穩(wěn)，制造業(yè)生產(chǎn)仍然在底部運行。9 月份生產(chǎn)是由于訂單積壓，經(jīng)過 7、8 兩個月的低生產(chǎn)后，生產(chǎn)自然回升。中美貿(mào)易仍

6、然充滿不確定性，企業(yè)家信心恢復(fù)仍然需要時間。本月各類型企業(yè)生產(chǎn)均有復(fù)蘇，加之 11 月份圣誕季來臨， 為圣誕趕工也促使了生產(chǎn)的回升。單月來看，汽車、鐵路運輸設(shè)備制造、農(nóng)副食品加工、非金屬礦物制品、醫(yī)藥、黑色有色延壓業(yè)和食品制造業(yè)跌幅居于前位。8 月份有所好轉(zhuǎn)的汽車制造業(yè) 9 月份重新下跌，汽車進(jìn)入存量博弈階段，汽車生產(chǎn)未來仍然會有下降。設(shè)備類產(chǎn)品和出口相關(guān)度較大的計算機電子設(shè)備等生產(chǎn)回升，這可能與中美之間暫時緩和有關(guān)。9 月份的生產(chǎn)回升，生產(chǎn)受到外圍環(huán)境影響較大，9 月份是受到前兩個月訂單積壓以及 12 月圣誕生產(chǎn)影響有所恢復(fù)，而中美之間暫時有緩和跡象，出口相關(guān)度較大的行業(yè)生產(chǎn)恢復(fù)較快。但中美

7、之間仍有不確定性，企業(yè)信心仍然不足，生產(chǎn)需要時間磨底。10 月份圣誕生產(chǎn)繼續(xù)，預(yù)計生產(chǎn)與 9 月持平。3 季度生產(chǎn)處于底部，如 4 季度中美關(guān)系稍有緩和，預(yù)計生產(chǎn)會有所回升。圖 4：工業(yè)增加值同比上行（%）圖 5：工業(yè)增加值環(huán)比上行（%）數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院圖 6：股份制和私營企業(yè)生產(chǎn)下降（%）圖 7：9 月份比 8 月份回落幅度（%）數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院表 1：各年度工業(yè)增加值比較5累計同比% 9月2018年2017年2016年2015年鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設(shè)備10.50

8、5.306.203.206.80黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)10.107.000.30-1.705.40電氣機械及器材制造10.007.3010.608.507.30有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)9.907.801.506.2011.30非金屬礦物制品9.604.603.706.506.50計算機、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)8.9013.1013.8010.0010.50專用設(shè)備制造業(yè)7.1010.9011.806.703.40醫(yī)藥制造業(yè)6.909.7012.4010.809.90電力、熱力的生產(chǎn)和供應(yīng)6.309.607.804.800.50金屬制品業(yè)6.003.806.608.207.40食品制造業(yè)5.

9、606.709.108.807.50橡膠和塑料制品4.903.206.307.607.90化學(xué)原料及化學(xué)制品制造4.103.603.807.709.50通用設(shè)備制造3.907.2010.505.902.90農(nóng)副食品加工業(yè)3.005.906.806.105.50紡織業(yè)1.501.004.005.507.00汽車制造業(yè)-0.804.9012.2015.506.70數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院三、汽車回暖帶動消費上行9 月份消費增速小幅上行，汽車消費稍有回暖，受價格影響石油消費上行，家電和家具消費也同樣回升，可能由于節(jié)日期間促銷。汽車消費如有刺激政策，可能會帶動整體消費上行。消費 3 季度

10、下滑，預(yù)計 4 季度受到汽車消費穩(wěn)定的影響，比 3 季度消費略有上升，預(yù)計全年消費在 8.0%左右震蕩。2019 年 9 月份社會消費總額 34,495 億元，同比增長 7.8%，比上月回升 0.3 個百分點。19 月份社會消費品零售總額 296,674 億元，同比增長 8.2%。消費增速 9 月份對比上月小幅回升，居民消費稍有恢復(fù)。從實際消費來看，9 月 RPI 同比從 3.8%上行至 4.8%，物價上行，實際消費增速 5.79%，回升 0.19 個百分點。名義消費和實際消費增速自 4 月起低位回升，6 月份出現(xiàn)大幅上行，3 季度消費增速回落。從結(jié)構(gòu)上來看，9 月份我國社會消費品零售有小幅變

11、化：（1）第一大消費品行業(yè)汽車消費下滑幅度收窄，汽車消費 9 月份 3397 億元，汽車消費額上行，汽車 9 月份消費增速回升至-2.2%。汽車消費在我國已經(jīng)度過高速期，汽車企業(yè)進(jìn)入存量博弈階段，汽車消費以后會保持低增速。（2）石油消費增速低位回升，價格是石油消費起落的關(guān)鍵。（3）房地產(chǎn)相關(guān)消費回升，家具和家用電器消費上行，不排除節(jié)日期間促銷活動。（4）居民生活消費回落，食品、服裝產(chǎn)品消費小幅回落，金銀珠寶同樣下行。19 月份，消費增速達(dá)到 8.2%，消費增長仍然較為平穩(wěn)，但 3 季度消費下行明顯，主要是汽車消費下滑帶來的。我國主要消費品均進(jìn)入了平穩(wěn)期，4 季度消費主要看汽車消的變化，預(yù)計 2

12、019 年全年消費水平在 8.0%左右。圖 8：各年度全社會消費額和消費增速變化（單位：億元，%）請務(wù)必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責(zé)聲明。消費額消費增速%數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院圖 9：社會消費品零售總額名義和實際增速走勢 （%）圖 10：房地產(chǎn)相關(guān)消費略有回升（%）數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院圖 11：汽車消費下行（%）圖 12：8 月份各行業(yè)消費（%）數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院四、基建房地產(chǎn)托底，投資緩慢見底固定資產(chǎn)投資小幅回落，工業(yè)稍顯平穩(wěn)，制造業(yè)小幅回落，但回落速度

13、減緩，制造業(yè)再次下滑的空間有限?；ㄍ顿Y上行，房地產(chǎn)投資平穩(wěn)，今年固定資產(chǎn)投資穩(wěn)定是托底的基建和韌性較強的房地產(chǎn)帶動?；ㄍ顿Y保持穩(wěn)定器作用，但在地方政府債務(wù)暫時沒有化解的情況下，今年出現(xiàn)大幅上行的可能性較低。房地產(chǎn)投資由于土地購置并不熱情，房地產(chǎn)仍然面臨下行。制造業(yè)較為疲軟，但繼續(xù)下探的空間有限。預(yù)計固定資產(chǎn)投資本年度回落至 4%5%左右。2019 年 19 月份，固定資產(chǎn)投資增速 5.4%，比 18 月份回落 0.1 個百分點。從歷史數(shù)據(jù)可看到，固定資產(chǎn)投資額是有季節(jié)特征，但固定資產(chǎn)投資增速并無季節(jié)變化，自 2015 年起，固定資產(chǎn)投資增速均處于前高后低的走勢。制造業(yè)小?；芈洌康禺a(chǎn)投資保

14、持平穩(wěn)，基建投資回升。9 月份單月投資額 60,576億元，單月投資額季末回升。圖 13：固定資產(chǎn)投資增速小幅回落（%）圖 14：月度固定資產(chǎn)投資額季末上行（億）數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院制造業(yè)投資已經(jīng)在低位運行，下滑空間較小，制造業(yè)中游產(chǎn)業(yè)回升。從結(jié)構(gòu)上來看，19 月份，二、三產(chǎn)投資均有小幅回落。二產(chǎn)投資增速回落 0.1 個百分點至 2.0%，采礦業(yè)本月增速平穩(wěn)，制造業(yè)投資小幅下滑，制造業(yè)投資回落 0.1 個百分點至 2.5%，制造業(yè)回落速度減緩。制造業(yè)投資雖然已經(jīng)在低位運行，再次大幅下滑的可能性較小。制造業(yè)單月投資額本月 1.9%，比上月回

15、升 3.4 個百分點，可能出現(xiàn)小幅反彈。圖 15：第三產(chǎn)業(yè)增速下行（%）圖 16：基建投資加速，制造業(yè)回落（%）數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院從制造業(yè)各行業(yè)來看，本月有所變化，化學(xué)原料、有色金屬、通用設(shè)備、專用設(shè)備、汽車和鐵路等運輸設(shè)備制造業(yè)回升速度較快。醫(yī)藥制造本月有所下滑，紡織業(yè)仍然回落，計算機通信行業(yè)生產(chǎn)基本平穩(wěn)。外需走弱影響著制造業(yè)，但制造業(yè)在現(xiàn)有訂單支撐下再次走弱的空間已經(jīng)不大。圖 17：制造業(yè)各行業(yè)單月同比（%）數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院三產(chǎn)投資本月小幅回落，基建投資繼續(xù)回升，房地產(chǎn)平穩(wěn)，其他投資仍然快速下滑：（1）8、9

16、月份基建投資連續(xù)上行，主要體現(xiàn)在鐵路和道路運輸投資的回升；（2）房地產(chǎn)行業(yè)增速本月平穩(wěn)，房地產(chǎn)投資前 3 季度一直較為強勁；（3）房地產(chǎn)和基建支撐整體投資增速，其他行業(yè)投資下行速度加快，建筑、批發(fā)零售、住宿業(yè)等投資增速下行速度較快?；ㄐ袠I(yè)投資上行，穩(wěn)增長已經(jīng)發(fā)力。基建行業(yè)和房地產(chǎn)行業(yè)單月投資增速分別為 6.3%和 10.4%，分別比上月變化-0.39%和 0.01%。7 月 30 日政治局會議定調(diào)穩(wěn)增長后，基建處于持續(xù)發(fā)力的狀態(tài)，3季度地方政府專項債發(fā)行結(jié)束，可能會出臺新一年的債務(wù)發(fā)行規(guī)劃，也可能增加債務(wù)發(fā)行量?；ㄐ袠I(yè)投資增速預(yù)計回升至 6%左右。房地產(chǎn)較為平穩(wěn)，但現(xiàn)行指標(biāo)繼續(xù)下滑，未來有

17、下降趨勢。房地產(chǎn)行業(yè)投資增速本月平穩(wěn)，100 城出售土地面積已經(jīng)回落，領(lǐng)先房地產(chǎn)投資約 9 個月的時間，房地產(chǎn)投資未來面對下行，這種緩慢下行可能要延續(xù)到 2020 年 2 季度。同時商品房銷售面積和銷售額對比上月繼續(xù)回升，分別錄得-0.1%和 7.1%，同時住宅待售面積 22,498 萬平方米，比上月下降 292 萬平方米。市場房源進(jìn)一步減少，房地產(chǎn)市場仍然較為堅挺，但政策對房地產(chǎn)仍然不夠友好，房地產(chǎn)資金增速有小幅回升，來自于定金預(yù)付款的資金減少，兩者合計占全部資金量的 48.8%，自籌資金增加，房地產(chǎn)商資金壓力仍然較大。從房地產(chǎn)總體來看，市場銷售較為穩(wěn)定，房企拿地面積稍有回落但幅度較小，前期

18、拿地面積回落促使現(xiàn)有房地產(chǎn)開工回落，同時政策對房地產(chǎn)仍然不夠友好，房地產(chǎn)投資增速未來仍有壓力，明年下半年可能回升。圖 18：房地產(chǎn)投資先行指標(biāo)（%）圖 19：房地產(chǎn)竣工面積回升（%）數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院圖 20：商品房銷售面積和銷售額回升（%）圖 21：房地產(chǎn)資金來源（%）數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院數(shù)據(jù)來源：WIND 中國銀河證券研究院基建的投資今年可能起到穩(wěn)定器的作用，大幅增長的可能性仍然較低，年內(nèi)預(yù)計基建增速保持在 6% 左右。房地產(chǎn)先行指標(biāo)已經(jīng)走低，4 季度預(yù)計房地產(chǎn)增速下滑，可能在 9%-10%運行。制造業(yè)投資增速再次回落，但下滑空間收窄。其他行業(yè)繼續(xù)處于衰退，需要政策給予支持。全年預(yù)計固定資產(chǎn)投資下滑至 5%。評級標(biāo)準(zhǔn)銀河證券行業(yè)評級體系：推薦、謹(jǐn)慎推薦、中性、回避推薦：是指未來 612 個月，行業(yè)指數(shù)（或分析師團(tuán)隊所覆蓋公司組成的行業(yè)指數(shù)）超越交易所指數(shù)（或市場中主要的指數(shù)）平均回報 20%及以上。該評級由分析師給出