固收轉(zhuǎn)債專題報告：半導(dǎo)體行業(yè)轉(zhuǎn)債怎么看-

1、固收轉(zhuǎn)債專題報告：半導(dǎo)體行業(yè)轉(zhuǎn)債怎么看_1. 半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)崂?.1. 半導(dǎo)體的定義和分類半導(dǎo)體是指常溫環(huán)境下，導(dǎo)電性能介于導(dǎo)體與絕緣體之間的材料，在集成電路、消 費電子、通信系統(tǒng)、光伏發(fā)電、照明、大功率電源轉(zhuǎn)換等領(lǐng)域均有應(yīng)用。半導(dǎo)體是電子元器件中的一類，歸屬于電子行業(yè)，而電子元器件是元件和器件的總稱，其中元件稱為被動元件，器件則為半導(dǎo)體器件。被動元件是指自身不消耗電能或者能將電能轉(zhuǎn)換為其他形式的能力，只需要輸入信號而不需要外加電源就能正常工作的特性。半導(dǎo)體器件則是電子線路的核心，一切振蕩、放大、調(diào)制、解調(diào)以及電流轉(zhuǎn)換 都離不開半導(dǎo)體器件。具體的半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)根據(jù)下游應(yīng)用場景的不同又分成兩類，分別

2、是半導(dǎo)體分立器件和 半導(dǎo)體集成電路，半導(dǎo)體分立器件是指用于電力電子作為開關(guān)或整流器的分立半導(dǎo) 體器件，根據(jù) HIS Markit 的預(yù)測，MOSFET 和 IGBT 是未來 5 年增長強勁的功率半 導(dǎo)體器件。半導(dǎo)體集成電路是將晶體管、二極管等有源元件和電阻器、電容器等無 源元件，按照一定的電路互聯(lián)，集成在一塊半導(dǎo)體單晶片上，從而完成特定的電路 或者系統(tǒng)功能，具體又分為微處理器、邏輯芯片、存儲器、模擬芯片。2020 年全球半導(dǎo)體銷售額 4403.89 億美元，同比增速 6.80%，全球半導(dǎo)體市場主要 集中在亞太地區(qū)，2020 年占比 61.54%，且近年來亞太地區(qū)半導(dǎo)體銷售額占比逐年 增加，而集

3、成電路產(chǎn)業(yè)占比半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)比重最大，2020 年集成電路占比 82.02%。 全球半導(dǎo)體市場主要集中在中國大陸和中國臺灣地區(qū)，一方面亞太地區(qū)的需求量較 大，另一方面亞太地區(qū)在芯片制造環(huán)節(jié)的代工企業(yè)較多。1.2. 半導(dǎo)體行業(yè)的上下游情況從半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈角度看，半導(dǎo)體材料和半導(dǎo)體設(shè)備是半導(dǎo)體行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈上游，也 是半導(dǎo)體行業(yè)的支撐產(chǎn)業(yè)。半導(dǎo)體行業(yè)中游為制造行業(yè)，其中集成電路行業(yè)是半導(dǎo)體行業(yè)復(fù)雜程度最高的行業(yè)，具體可以分為“設(shè)計制造封測”三個環(huán)節(jié)，集成電路行業(yè)具有資本密集和技術(shù)壁壘高的特點，需要市場不斷加大資本投入和技術(shù)研發(fā)升級，受摩爾定律影響，每隔 18-24 個月發(fā)生一次技術(shù)迭代。半導(dǎo)體下游需求行

4、業(yè)主要為 PC、通信、消費電子、汽車和工業(yè)運用等。1.2.1. 半導(dǎo)體材料半導(dǎo)體材料是制作晶體管、集成電路、電力電子器件、光電子器件的重要材料，可 以分為基礎(chǔ)材料、制造材料和封裝材料?；A(chǔ)材料主要是硅晶圓片和化合物半導(dǎo)體， 制造材料主要是指氣體、光刻膠、濺射靶材、拋光材料（拋光墊和拋光液）、掩膜版、 濕化學(xué)品等，封裝材料主要是指芯片粘結(jié)材料、鍵合絲、陶瓷封裝材料、引線框架、 封裝基板和切割材料等。整體看，硅片占半導(dǎo)體材料的比重最大，接近三分之一， 而硅片、光掩膜、光刻膠和氣體四種材料占整體比例在三分之二以上。半導(dǎo)體行業(yè)硅片難度高，市場規(guī)模?。?019 年全球半導(dǎo)體硅片市場規(guī)模 111.5 億美

5、元），市場集 中度較高。(一) 半導(dǎo)體基本材料1、硅晶圓片材料國產(chǎn)硅片制造水平落后，硅片自給率較低，對海外依賴性較強。半導(dǎo)體硅片是生產(chǎn)集成電路、分立器件、傳感器等半導(dǎo)體產(chǎn)品的關(guān)鍵材料，是半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈基礎(chǔ)性的環(huán)節(jié)，而國內(nèi)半導(dǎo)體硅片生產(chǎn)制造技術(shù)水平與國際先進水平相比，差距較大，當(dāng)前的半導(dǎo)體硅片供應(yīng)高度依賴進口，自給率僅有 15%左右，國產(chǎn)化進程較為落后，國內(nèi)半導(dǎo)體材料企業(yè)多供應(yīng) 6 寸以下硅片，少量企業(yè)布局 8 英寸和 12 英寸生產(chǎn)線， 國內(nèi)主要有中環(huán)股份、滬硅產(chǎn)業(yè)、金瑞泓科技和超硅半導(dǎo)體等。硅片向大尺寸方向發(fā)展，但 8 寸硅片仍然是主要需求和成熟工藝。目前硅片市場受 下游半導(dǎo)體需求影響，需求增

6、速較快，由于晶圓尺寸越大，可利用效率越高，導(dǎo)致硅片尺寸也在不斷增大，目前 12 英寸硅片為主流品種，近年來增速較快，主要應(yīng)用于 90 納米以下制程的集成電路芯片，下游應(yīng)用主要在手機、計算機、云計算、人工智能等終端半導(dǎo)體產(chǎn)品。8 英寸硅片主要應(yīng)用于 90 納米以上制程的特色工藝芯片，包括模擬電路、射頻芯片、嵌入式存儲器、 圖像傳感器等，主要應(yīng)用于汽車電子、工業(yè)電子和物聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域。2、化合物半導(dǎo)體材料半導(dǎo)體晶圓材料的發(fā)展，經(jīng)過了近百年逐漸從第一代的單一元素半導(dǎo)體向化合物半 導(dǎo)體材料方向發(fā)展，形成了第二代和第三代半導(dǎo)體材料，目前第二代半導(dǎo)體材料已 經(jīng)經(jīng)過多年的應(yīng)用，半導(dǎo)體材料已經(jīng)向第三代以碳化硅和氮

7、化鎵為主的半導(dǎo)體材料 方向發(fā)展。第三代半導(dǎo)體材料相比于前兩代半導(dǎo)體材料具有更好的性能，主要運用在功率半導(dǎo) 體市場。首先是速度快，能提高芯片的性能。第三代半導(dǎo)體采用的是寬禁帶材料， 關(guān)斷時候漏電電流會更小，導(dǎo)通的時候?qū)ㄗ杩垢?，而且寄生電容的工藝材料遠 遠小于硅工藝，所以芯片的運行速度相對更快，功耗消耗也更低，待機時間更長。 其次是能量轉(zhuǎn)換效率更高，功率損耗更小。如新能源車，使用 SiC 芯片驅(qū)動的新能源車比于傳統(tǒng)硅片如 IGBT 驅(qū)動的電動汽車的能量耗損比前者低 5 倍左右，因此可以加大續(xù)航里程。最后是可以承受更大的功率和更高的電壓，從而可以大幅提高產(chǎn) 品的功率密度。3、電子氣體國內(nèi)電子特氣

8、技術(shù)與國外仍然存在較大差距，對國外的依賴度較高，行業(yè)集中度高。 電子氣體是指用于半導(dǎo)體及相關(guān)電子產(chǎn)品生產(chǎn)的特種氣體，在應(yīng)用途徑上可分為摻雜用氣體、外延用氣體、離子注入氣體、刻蝕用氣體、化學(xué)氣相沉積氣體以及平衡氣體。電子特種氣體從生產(chǎn)端到分離提出以及運輸供應(yīng)環(huán)節(jié)都具有較高的技術(shù)壁壘， 市場壁壘較高，主要集中在幾家跨國企業(yè)手里，核心技術(shù)壁壘是特種電子氣體提純 工藝，純度越高的氣體，能夠有效提高電子器件生產(chǎn)的良率和性能。目前電子氣體全球市場規(guī)模在百億左右，國內(nèi)市場規(guī)模占比在 30%40%，國內(nèi)企業(yè)市占率 12%左 右，進口替代空間大，但市場規(guī)模較小，僅占 IC 材料成本的 5%-6%。4、光掩膜國內(nèi)

9、光掩膜行業(yè)相對薄弱，對國外依賴度較高，部分企業(yè)已掌握完整生產(chǎn)技術(shù)，實 現(xiàn)技術(shù)難點的全面突破。光掩膜又稱光罩，是半導(dǎo)體制造中光刻工藝所使用的圖形母版，是將不透明的透光薄膜在透明的底板上形成掩膜圖形，再將曝光圖形轉(zhuǎn)移到基片上，主要應(yīng)用在 IC 設(shè)計和晶圓制造，光掩膜的兩個最大技術(shù)難點分別是透光性和提純技術(shù)，透光性要求做到光罩 100%不透光而基本 100%透光，而提純技術(shù)要將基板的石英提純到電子級別。光掩膜占半導(dǎo)體材料成本的 14%左右，2019 年市場全球市場規(guī)模 290 億元，國內(nèi)市場占全球規(guī)模接近一半，國內(nèi) 85%左右依賴進口，后續(xù)有望加快步伐。5、光刻膠國內(nèi)企業(yè)在光刻膠市場份額占比極低，全

10、球市場集中度較高，2021 年市場規(guī)模 22 億美元左右。光刻膠是一種感光材料，在光的照射下發(fā)生化學(xué)反應(yīng)，利用溶解度的 變化將光學(xué)信號轉(zhuǎn)換為化學(xué)信號，再通過曝光、顯影以及刻蝕等步驟，將電路從光 掩膜轉(zhuǎn)移到基片上，光刻膠及其配套化學(xué)品在芯片成本中占比達到 12%左右。主要 種類有 PCB 光刻膠、LCD 光刻膠和半導(dǎo)體光刻膠，難度技術(shù)也是依次遞增，相應(yīng) 國產(chǎn)化比重越來越低，半導(dǎo)體光刻膠主要集中在美日手里，前五大廠商（日本 JSR、 東京應(yīng)化、信越化學(xué)、羅門哈斯和富士電子）占據(jù)全球市場份額的 87%，行業(yè)集中 度較高，國產(chǎn)化率不足 5%。由于集成電路的集成水平已由過去的微米級水平進入納米級水平，為

11、了匹配集成電 路的發(fā)展水平，相應(yīng)的光刻膠試劑純度也逐漸提升，制備光刻膠的分辨率水平也從 此前的紫外寬譜向 g 線、i 線、KrF、ArF、極紫外光以及更高端方向發(fā)展，難點在 于一方面是技術(shù)上有差距，另一方面是下游晶圓制造商重新選擇新的光刻膠供應(yīng)商 成本較大，里面涉及到產(chǎn)線和工藝路線的相應(yīng)調(diào)整，如需要光刻機進行配對調(diào)試。高端制程的光刻膠主要由日本企業(yè)掌握，國內(nèi)企業(yè)處于初級起步階段，主要在低端 制程上有所突破，難度較大。目前先進制程 EUV 光刻膠僅有日本的 JSR 實現(xiàn)量產(chǎn)，日本和美國的其他幾家企業(yè)正進入研發(fā)階段，而先進制程下的國產(chǎn)光刻 膠技術(shù)差距較大，主要來自彤程新材收購的北京科華，KrF（2

12、48nm）光刻膠已經(jīng)實 現(xiàn)量產(chǎn)，ArF（193nm）光刻膠進入認證階段。另一個是晶瑞股份旗下的蘇州瑞紅， KrF（248nm）技術(shù)完成了中試，后續(xù)通過后可獲得量產(chǎn)，而 ArF 光刻膠正啟動研發(fā)。1.2.2. 半導(dǎo)體設(shè)備半導(dǎo)體設(shè)備占晶圓制造商資本支出的 70%-80%，其中前道設(shè)備占主導(dǎo)地位，日美 荷品牌占據(jù)全球前十大設(shè)備制造商地位，國產(chǎn)化率仍處于較低水平，空間 大。在新晶圓設(shè)備投資中，晶圓加工的前道設(shè)備占比達到 85%，封測設(shè)備占比達到 15%，全球前十大半導(dǎo)體設(shè)備制造商占據(jù)了市場 50%以上份額，目前國內(nèi)半導(dǎo)體設(shè)備主要依賴進口，2020 年全球半導(dǎo)體設(shè)備銷售額達到 711.9 億美元，同比增

13、長 19%，預(yù)計 2025 年半導(dǎo)體設(shè)備市場規(guī)模將超千億美元，而國內(nèi)目前半導(dǎo)體市場需求占全球 20%左右，未來空間大。半導(dǎo)體設(shè)備根據(jù)不同的工藝流程環(huán)節(jié)需要相應(yīng)的設(shè)備，主要用于芯片制造，其中前 道技術(shù)含量較高，工藝制造更為困難，需要的設(shè)備較多，如晶圓清洗、熱氧化需要 用到清洗機，光刻環(huán)節(jié)需要用到光刻機和涂膠顯影設(shè)備，刻蝕環(huán)節(jié)需要用到刻蝕機， 離子注入、退火環(huán)節(jié)需要用到離子注入機、擴散環(huán)節(jié)需要用到擴散爐，化學(xué)氣相沉積環(huán)節(jié)需要用到 CVD，物理氣相沉積環(huán)節(jié)需要用到 PVD，化學(xué)機械研磨環(huán)節(jié)需要用到 CMP。后道封測設(shè)備主要用于封裝檢測，用到的設(shè)備有測試機和分選機等。最關(guān)鍵的設(shè)備主要是光刻機、刻蝕機和

14、薄膜沉積設(shè)備，占前道設(shè)備的近 70%。半導(dǎo)體細分市場的品牌主要集中在美日荷企業(yè)手中，前端設(shè)備最重要的光刻機，荷蘭阿斯麥占據(jù)市場份額的 75%，其他的有佳能和尼康；刻蝕機主要是美國泛林半導(dǎo)體占據(jù)了市場 50%份額，其次是日本東京電子 TEL 占據(jù)了 42%；離子注入機主要由美國應(yīng)用材料占據(jù)了市場 50%份額，其次是美國亞舍立占據(jù)市場份額的 20%；薄膜沉積設(shè)備，如 CVD、PVD 和原子層沉積主要由美國應(yīng)用材料、日本東京電子和美國泛林半導(dǎo)體占據(jù)了市場多數(shù)份額；化學(xué)機械研磨設(shè)備 CMP 主要由美國應(yīng)用材料占據(jù)市場一半份額以及日本的 TYK 占據(jù)了市場 30%份額；其他比較重要的設(shè)備如 清洗機主要由

15、日本的迪恩士 DNS 占據(jù)市場 45%份額，東京電子占據(jù)市場 25%份額， 美國泛林半導(dǎo)體占據(jù)市場 15%份額。高端設(shè)備國產(chǎn)化較弱，低端設(shè)備國產(chǎn)化進程較快。如去膠設(shè)備基本實現(xiàn)國產(chǎn)化，主 要代表廠商為北京屹唐半導(dǎo)體，清洗設(shè)備、刻蝕設(shè)備和熱處理設(shè)備的國產(chǎn)占比 20% 左右，主要有中微公司和北方華創(chuàng)，PVD 設(shè)備和 CVD 設(shè)備國產(chǎn)占比 10%左右，主 要為北方華創(chuàng)，涂膠顯影設(shè)備有芯源微實現(xiàn)零突破，光刻設(shè)備則主要由上海微電子， 目前在 90 納米實現(xiàn)量產(chǎn)，自研的 DUV 光刻機 28 納米已通過技術(shù)認證與檢測，預(yù) 計 21 年實現(xiàn)正式量產(chǎn)商用。（二）半導(dǎo)體前道設(shè)備1、光刻機難度技術(shù)最高2018 年全

16、球光刻機市場規(guī)模達到 3.8 億美元，到 2026 年有望達到 6.8 億美元，CAGR 達到 7.2%，最先進的 EUV 光刻機單機成本在 8100 萬美元1.22 億美元之間。光刻機是半導(dǎo)體設(shè)備中的最頂端技術(shù)，目前已經(jīng)發(fā)展到第五代 EUV 設(shè)備，僅有荷蘭阿斯麥能夠設(shè)計和制造 EUV 設(shè)備，國產(chǎn)光刻設(shè)備在 90 納米以上低端制程領(lǐng)域有所建樹。光刻工藝是半導(dǎo)體制造中最為重要的工藝步驟之一，是將臨時的電路圖復(fù)制刻畫到硅片上，光源通過掩膜版將圖形轉(zhuǎn)移到硅片表面的光敏感薄膜上。而價值量最高的為光刻機，已發(fā)展到現(xiàn)在的第五代極紫外技術(shù)水平，光刻機兩個要求較高的點分別為光刻機的中心鏡頭以及光源。光刻機的中

17、心鏡頭對于鏡頭要求較高，需要高純度透光以及高拋光，而技術(shù)水平能 夠達到這一標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)并不多，如阿斯麥的光刻機鏡頭來自德國的蔡司，鏡頭打磨 對于工匠的技術(shù)要求較高，無法通過工業(yè)化能夠解決，需要長期的技術(shù)積淀。而光 源主要源于隨著分辨率的提高，根據(jù)光的波長與分辨率的關(guān)系，波長越短分辨率越 高，能夠?qū)崿F(xiàn)芯片制程越高端，而波長越短的光源容易受到儀器設(shè)備的能量吸收， 從而導(dǎo)致最后光線功率較低，無法達到要求，所以需要體積小、功率高一級穩(wěn)定性 強的光源。光刻機的發(fā)展是在光源改進，工藝創(chuàng)新的驅(qū)動下不斷更新?lián)Q代。半導(dǎo)體的發(fā)展遵循著摩爾定律，而光刻機是延續(xù)摩爾定律的關(guān)鍵。摩爾定律指出，在價格不變的情況下，集成電路

18、上可以容納的元器件數(shù)目，約每隔 18-24 個月將會增加一倍，性能也會提升一倍。半導(dǎo)體發(fā)展基本遵循著摩爾定律，核心就是光刻機能夠不斷突破達到更小的分辨率水平，隨著分辨率的不斷提高，摩爾定律的時間有所延長，已經(jīng)到 3-4 年。光刻機的最小分辨率、生產(chǎn)效率和良率隨著技術(shù)水平的不斷改進而有所提升。光刻機分辨率遵循公式 R=k/NA，R 為分辨率，越小分辨率越高，k 是工藝常數(shù)， 是光源波長，波長越短分辨率越高，NA 是物鏡孔徑數(shù)值，受到傳播介質(zhì)影響，一般折射率越高的，物鏡孔徑越大，分辨率越高。此外，工藝技術(shù)上有雙工作臺改進、沉浸式光刻等新型光刻技術(shù)的創(chuàng)新發(fā)展也在不斷改善光刻機的工藝制程水平和提高工

19、藝效率以及良率。2、刻蝕機僅次于光刻機難度刻蝕機研發(fā)難度和客戶認證門檻極高，主要由國外三家企業(yè)占據(jù)市場統(tǒng)治地位，國內(nèi)部分企業(yè)實現(xiàn)了 0 到 1 的突破?？涛g是用化學(xué)或物理方法有選擇地從硅片表面去除不需要的材料過程，刻蝕過程需要使用專業(yè)的刻蝕設(shè)備即刻蝕機，刻蝕技術(shù)水平的高低直接決定了芯片制程的大小，刻蝕機占據(jù)了晶圓設(shè)備投資的 20%左右。預(yù)測刻蝕機全球市場 2019 年約 115 億美元，到 2025 年市場規(guī)模有望 達到 155 億美元。介質(zhì)刻蝕和硅刻蝕占據(jù)市場主要地位，市場主要由美日企業(yè)占據(jù)主導(dǎo)地位。刻蝕設(shè)備主要由泛林半導(dǎo)體、東京電子和應(yīng)用材料企業(yè)占主要份額，占比分別為 55%、20% 和

20、19%。根據(jù)刻蝕的材料不同，主要分為硅刻蝕、介質(zhì)刻蝕和金屬刻蝕，介質(zhì)刻蝕 用于接觸孔和通孔結(jié)構(gòu)的制作，硅刻蝕用于除硅場合，金屬刻蝕用于去掉鋁合金復(fù) 合層，制作出互聯(lián)線，而市場上刻蝕主要以介質(zhì)刻蝕（占比 49%）和硅刻蝕（占比 48%）為主，金屬刻蝕僅占 3%。國內(nèi)廠商主要由中微公司已掌握 5-130 納米的介質(zhì) 刻蝕技術(shù)，北方華創(chuàng)掌握了 28-130 納米的硅刻蝕和介質(zhì)刻蝕技術(shù)。干法刻蝕是市場主流刻蝕工藝，源于干法刻蝕保真性較好。按照刻蝕方法不同，主 要分為干法刻蝕和濕法刻蝕，干法刻蝕主要利用反應(yīng)氣體與等離子體進行刻蝕，濕 法刻蝕工藝主要是將刻蝕材料浸泡在腐蝕液內(nèi)進行腐蝕。目前看，干法刻蝕占據(jù)

21、了 市場主流地位，市場占比高達 95%左右。主要源于干法刻蝕相對可控在垂直方向的 材料刻蝕，不會影響橫向材料，這樣能夠?qū)⒓毿D像轉(zhuǎn)移保真，但是濕法刻蝕在液 體內(nèi)刻蝕方向不可控，會降低高制程芯片內(nèi)部線寬寬度降低，導(dǎo)致線路本身會受到 破壞，造成良品率下降。3、薄膜沉積設(shè)備國產(chǎn)化率最快薄膜沉積設(shè)備是指在硅片襯底上沉積一層待處理的薄膜材料，所沉積的薄膜材料可 以是二氧化硅、氮化硅和多晶硅等非金屬或者銅等金屬。薄膜沉積設(shè)備主要在晶體 薄膜生成環(huán)節(jié)發(fā)揮介質(zhì)層與金屬層的沉積作用，包括了 CVD（化學(xué)氣相沉積）設(shè)備、 PVD（物理氣相沉積）設(shè)備以及 ALD（原子層沉積）設(shè)備，是先進工藝制程部分所 需的薄膜沉積

22、設(shè)備。原子層沉積（ALD）又屬于化學(xué)氣相沉積（CVD）的一種，是當(dāng)前最先進的薄膜沉 積技術(shù)，能將物質(zhì)以單原子薄膜形式一層一層沉積在基底表面。化學(xué)氣相沉積是指 用金屬鹵化物、有機金屬、碳氫化合物等熱分解，氫還原在高溫下發(fā)生化學(xué)反應(yīng)析 出金屬、氧化物、碳化物等材料；PVD 是將原子從原材料靶材上濺射出來，利用物 理過程實現(xiàn)物質(zhì)轉(zhuǎn)移，沉積形成導(dǎo)電電路。其中 CVD 設(shè)備在薄膜沉積設(shè)備中占有 量接近 60%，其次是 PVD 設(shè)備占有量接近 25%，最后是 ALD 設(shè)備占有量接近 18%。薄膜沉積設(shè)備是晶圓制造的三大主要設(shè)備之一，投資規(guī)模占晶圓制造設(shè)備總投資的 25%，國產(chǎn)化率僅為 2%，主要依賴進口，

23、全球市場規(guī)模上百億美元。2020 年全球 半導(dǎo)體薄膜沉積設(shè)備市場規(guī)模約 172 億美元，預(yù)測 2025 年有望達到 340 億美元。薄膜沉積設(shè)備也屬于市場集中度較高行業(yè)，行業(yè)基本 由應(yīng)用材料、ASM、泛林半導(dǎo)體、東京電子等國際巨頭高度壟斷，國產(chǎn)薄膜沉積設(shè) 備市占率僅有 2%，設(shè)備主要依賴進口，國內(nèi)龍頭企業(yè)主要為北方華創(chuàng)以及沈陽拓 荊，北方華創(chuàng)能夠生產(chǎn)三類薄膜沉積設(shè)備，后者主要生產(chǎn) CVD 和 ALD，目前國產(chǎn)設(shè)備技術(shù)水平達到 28/14 納米。(二) 半導(dǎo)體封測設(shè)備半導(dǎo)體封測是指半導(dǎo)體的封裝和測試環(huán)節(jié)，是半導(dǎo)體制造過程中最重要的收尾環(huán)節(jié)。 半導(dǎo)體封裝是利用薄膜細微加工等技術(shù)，將芯片在基板上布局

24、，通過固定及連接并 用可塑性絕緣介質(zhì)灌裝后形成電子產(chǎn)品的過程，目的是保護芯片免受外界傷害，同 時保證芯片的散熱性能，以實現(xiàn)電能向電信號的傳輸，確保系統(tǒng)的正常工作。而半 導(dǎo)體測試是對芯片外觀和性能進行檢測，確保產(chǎn)品的質(zhì)量符合要求。具體又可分為 兩個階段，一個是封裝之前的晶圓測試，主要測試電性，另一個是 IC 成品測試，主 要測試 IC 功能、電性與散熱是否正常。封測市場規(guī)模較小，百億市場規(guī)模，主要以測試機占比為主，國內(nèi)自給率逐年增長， 2020 年自給率接近 15%，有望最早實現(xiàn)。根據(jù) SEMI 數(shù)據(jù)測算，半導(dǎo)體測 試設(shè)備在半導(dǎo)體設(shè)備中占比 8%左右，2019 年中國半導(dǎo)體測試設(shè)備市場規(guī)模大約

25、13 億美元，全球測試設(shè)備市場規(guī)模在 65 億美元左右，其中測試機占比最大，達到 60% 以上，分選機和探針臺各占比大約在 15%左右。國內(nèi)半導(dǎo)體測試設(shè)備同樣呈現(xiàn)集中 度較高特點，主要集中在美國的泰瑞達和日本的愛德萬廠商手里，2018 年二者合計 占比接近 82%。但國內(nèi)市場發(fā)展迅速，封測設(shè)備市場后續(xù)有望最先實現(xiàn)， 目前國內(nèi)主要廠商為長川科技等。1.2.3. 半導(dǎo)體企業(yè)業(yè)務(wù)模式缺芯主要源于產(chǎn)能供給不足，短期 IDM 模式占優(yōu)，長期 Fabless 模式可以熨平周期 波動。半導(dǎo)體企業(yè)主要有三種業(yè)務(wù)模式，分別是 IDM 模式、Fabless 模式和 Foundry 業(yè)務(wù)模式。IDM 模式能夠集芯片

26、設(shè)計、制造封測于一身，屬于垂直一體化企業(yè)，這 類模式的優(yōu)勢是設(shè)計、制造等環(huán)節(jié)能產(chǎn)生協(xié)同優(yōu)化作用，有助于充分挖掘技術(shù)潛力， 能有條件率先實驗并推行新的半導(dǎo)體技術(shù)。劣勢是公司規(guī)模龐大，管理成本較高， 運營費用較高，資本回報率偏低。早期多數(shù)電路企業(yè)采用此模式，目前僅有少數(shù)企 業(yè)能夠維持，代表企業(yè)如英特爾和三星。Fabless 模式只負責(zé)芯片的電路設(shè)計與銷售，將生產(chǎn)、測試和封裝環(huán)節(jié)外包。此類公 司資產(chǎn)較輕，初始投資規(guī)模較小，初創(chuàng)企業(yè)難度較小，企業(yè)的運行費用相對較低， 轉(zhuǎn)型相對靈活。和 IDM 模式相比，無法產(chǎn)生工藝協(xié)同優(yōu)化，難以完成指標(biāo)嚴(yán)苛的設(shè) 計，和 Foundry 模式相比，需要承擔(dān)各種市場風(fēng)險，

27、代表性企業(yè)有高通和博通。Foundry 模式不負責(zé)芯片設(shè)計，只負責(zé)制造或封測，可以同時為多家設(shè)計公司提供服務(wù)，但會受制于公司間的競爭關(guān)系，但不承擔(dān)由于市場調(diào)研不準(zhǔn)，以及產(chǎn)品設(shè)計缺陷等決策風(fēng)險。主要劣勢如投資規(guī)模較大，維持生產(chǎn)線正常運作費用較高，需要持續(xù)投入維持工藝水平，一旦落后追趕難度較大，此類代表企業(yè)有臺積電和中芯國 際。1.2.4. 半導(dǎo)體下游市場需求情況半導(dǎo)體下游需求較為廣泛，主要包括了移動通信、計算機、存儲器、無線網(wǎng)絡(luò)、汽車電子、電視機和監(jiān)測設(shè)備等，其中，計算機和移動通信需求占比最大，PC 端的需求占比 26%，移動通信占比 14%，VR、人工智能、汽車電子和工業(yè)電子等新領(lǐng)域的半導(dǎo)體需

28、求占比 25%左右。從當(dāng)前看，PC 和 5G 移動端帶動了對先進制程工藝需求增長，整體需求增速持續(xù)性不大。汽車電子成為了本輪缺芯潮的新增需求，但汽車 電子端對芯片需求主要集中在功率半導(dǎo)體芯片需求，后續(xù)隨著物聯(lián)網(wǎng)的快速發(fā)展， 芯片的增量需求將是指數(shù)級增長。一、新能源車和 5G 是半導(dǎo)體需求的主要方向根據(jù)英飛凌數(shù)據(jù)顯示，2019 年功率半導(dǎo)體在插電混合動力汽車中單車價值 305 美 元，在純電汽車領(lǐng)域單車價值量為 350 美元。據(jù)此計算，2019 年全球新能源汽車功 率半導(dǎo)體市場約為 7.5 億美元，到 2025 年，全球純電動汽車銷量有望達到 1000 萬 輛，插混乘用車有望達到 100 萬輛，

29、假設(shè)功率半導(dǎo)體用量年增 3%，則 2025 年新能 源乘用車功率半導(dǎo)體市場規(guī)模有望達到 45 億美元。由此計算車載功率半導(dǎo)體市場 在 2019-2025 年的 CAGR 達到 35%。5G 對存儲和邏輯芯片需求大幅增加，是 4G 時代的 1.7 倍左右，和 4G 手機相比， 5G 手機的 DRAM 由 1-12GB 升級為 6-13GB，NAND 由此前的 8-512GB，升級到了 128GB-512GB，而 AP 核由此前的 4-8 核升級到了 8 核，CIS 攝像頭芯片由此前的 1-7 個升級為 4-7 個。此外，5G 移動端還需要外掛一顆基帶芯片或者集成于 AP 之 中。5G 手機對存儲

30、和邏輯類芯片需求提升，將大大提升對 12 寸晶圓的需求量。根 據(jù) SUMCO 測算，單機 12 寸晶圓的需求將隨著芯片需求的大幅增加而提升 70%。此外，5G 手機對電源管理芯片（PMIC）的用量倍增，一方面，5G 手機需要支持更 多的頻帶，給手機內(nèi)部電源管理系統(tǒng)帶來較大的壓力，因此需要電源管理芯片，另 一方面，多核處理器、高清顯示、高像素攝像頭都增加了功耗，對快充的需求提升以及無線充電功能的增加也帶動了電源管理芯片的需求用量，4G 手機平均電源管理芯片用量在 4-5 顆，升級到 5G 后用量可以達到 7-8 顆。二、物聯(lián)網(wǎng)和快充領(lǐng)域?qū)β拾雽?dǎo)體芯片需求較大物聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)量大，設(shè)備數(shù)量規(guī)模呈現(xiàn)指數(shù)

31、級需求增長。節(jié)點的海量新是物聯(lián)網(wǎng)最主 要的特征，除了人和服務(wù)器之外，物品、設(shè)備、傳感器等都是物聯(lián)網(wǎng)的組成節(jié)點。 根據(jù) HIS 數(shù)據(jù)顯示，2015-2025 年，物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備數(shù)量將從 154.1 億增長至 754.4 億，CAGR 達到 17%。海量的設(shè)備連接數(shù)目有望推動模擬芯片的需求得到快速放量增長，2014-2020 年，全球物聯(lián)網(wǎng)半導(dǎo)體市場將從 119 億美元增長至 311 億美元，CAGR 將接近 18%左右。國內(nèi)隨著華為鴻蒙系統(tǒng)的到來，未來將加速大量應(yīng)用場景的快速落地，萬物互聯(lián)時代智能類產(chǎn)品的放量將帶來 2000 億元 的半導(dǎo)體增量需求?？斐漕I(lǐng)域的需求增長，未來也將為第三代半導(dǎo)體材料的發(fā)

32、展提供較大的需求動力。全球 2018 年的氮化鎵功率半導(dǎo)體市場規(guī)模僅有 873 萬美元，預(yù)測 2024 年將超過 3.5 億美元，在 2018-2024 年間，CAGR 達到 85%，雖然市場較小， 但增速較快。如果樂觀預(yù)計，主流手機品牌如蘋果、三星和華為等廠商同樣采用氮 化鎵的電源適配器，這一市場規(guī)模 2024 年有望超過 7.5 億美元。預(yù)測2020 年國內(nèi)的平板快充氮化鎵市場規(guī)模是 1.5 億美元，預(yù)計到 2025 年這一市場規(guī)模將超過 20 億美元，CAGR 將達到 97%，屆時晶圓需求將達到 67.4 萬片。1.3. 本輪半導(dǎo)體景氣度上升的邏輯全球半導(dǎo)體市場大致每 4 年一個周期，短

33、期主要看庫存周期，由于庫存周期導(dǎo)致的 供需錯配往往帶來的是量價關(guān)系的變化。目前看，短期由于 19 年受到消費電子需 求端下降的影響，導(dǎo)致全球半導(dǎo)體銷售額有所下滑，引發(fā)主要晶圓廠商縮減產(chǎn)能， 后續(xù) 20 年開始受到汽車電子需求端上升帶來增量影響，疊加疫情原因，居家辦公、 在線學(xué)習(xí)等宅經(jīng)濟推動了 PC 和移動端消費需求上升，從而對芯片需求大幅增加， 而正常晶圓擴產(chǎn)周期在 1224 個月，預(yù)計此輪需求回暖導(dǎo)致的芯片緊缺將維持到 2022 年。全球 2020 年半導(dǎo)體計劃資本支出減少，導(dǎo)致晶圓代工廠的產(chǎn)能有所下滑。數(shù)據(jù)根 據(jù) 2019 年統(tǒng)計各家企業(yè)的 2020 年計劃資本開支情況顯示，2020 年全

34、球半導(dǎo)體計劃 資本支出保持微小增長僅 2%水平，由于資本開支 70%是投入購買設(shè)備新建產(chǎn)線， 意味著多數(shù)企業(yè)在 2019 年時點并未預(yù)估到 2020 年起的產(chǎn)能緊張問題，導(dǎo)致對 2020 年計劃資本開支不足。1.3.1. 傳統(tǒng)消費電子需求快速上升疫情帶來 PC、數(shù)據(jù)中心和新能源等產(chǎn)業(yè)的逆勢增長，這是芯片需求突然暴增的真 正原因。從 2010 年開始，PC 市場就一直停滯不前，連續(xù)六年呈現(xiàn)下滑趨勢，市場 一度認為 PC 產(chǎn)業(yè)是夕陽產(chǎn)業(yè)，但疫情影響，居家辦公、在線學(xué)習(xí)和消費續(xù)期等宅 經(jīng)濟推動了 PC 產(chǎn)業(yè)發(fā)展，主要是臺式、筆記本、平板和手機，PC 從 CPU、DRAM、 硬板到電路板都是對芯片有極

35、大需求，芯片市場的供需不平衡被進一步放大。從 2020 年三季度開始，全球智能手機、平板電腦和 PC 等消費電子出貨 量增速較快。但目前看，主要是疫情影響消費需求有所上升，但是由于傳統(tǒng)消費電 子本身沒有發(fā)生大的技術(shù)變革，相對增速后期或有所下降。新能源車需求突增是加劇本輪芯片緊缺的重要因素，未來新能源汽車領(lǐng)域?qū)⑹切酒?重要需求力量。疫情后期，全球受新能源車產(chǎn)業(yè)政策的刺激，消費需求大幅增加， 而前期多數(shù)芯片制造企業(yè)產(chǎn)線主要為傳統(tǒng)消費電子做布局，造成了汽車芯片產(chǎn)線產(chǎn) 能供給不足，產(chǎn)能不足同時，多數(shù)企業(yè)為了避免自身工廠停工，積極開展囤貨，進 一步加劇了芯片緊張局面。國內(nèi) 2020 年全年新能源汽車產(chǎn)量

36、 145.6 萬輛， 同比增速 13.38%，銷量 136.73 萬輛，同比增速 22.35%。到 2025 年，我國新能源汽車銷售量要 達到汽車新車銷售總量的 20%左右。同時根據(jù)美國最新產(chǎn)業(yè)政策要求，2030 年全美新能源汽車銷量占比達到 50%，未來新能源車長期確定性趨勢較強。2. 半導(dǎo)體行業(yè)轉(zhuǎn)債和正股關(guān)系2.1. 可供選擇的半導(dǎo)體轉(zhuǎn)債數(shù)量不多2.1.1. 電子行業(yè)轉(zhuǎn)債發(fā)行情況歷史上電子行業(yè)轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模合計 607 億元，合計轉(zhuǎn)債數(shù)量 44 只，存續(xù)電子轉(zhuǎn)債規(guī)模 365.46 億元，存續(xù)轉(zhuǎn)債數(shù)量 28 只；半導(dǎo)體行業(yè)轉(zhuǎn)債歷史合計發(fā)行規(guī)模 156 億， 合計轉(zhuǎn)債數(shù)量 7 只，此外，有一只半

37、導(dǎo)體測試環(huán) 節(jié)的華天轉(zhuǎn)債已退市，剩余的 5 只轉(zhuǎn)債，有 3 只轉(zhuǎn)債已上市交易，流通規(guī)模 51 億， 分別是韋爾、捷捷和國微轉(zhuǎn)債，另有兩只新發(fā)而尚未上市的聞泰和富瀚轉(zhuǎn)債。分評級看，AA+的轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)?？偭孔畲?，AA 的轉(zhuǎn)債發(fā)行數(shù)量最多，總體看，轉(zhuǎn)債評級分布在A+AA+范圍內(nèi)。多數(shù)評級對于機構(gòu)投資者入庫不難，參與機會較多， 可主動把握彈性較高的轉(zhuǎn)債博取超額收益。2.2. 一級申購應(yīng)該積極參與2.2.1. 破發(fā)半導(dǎo)體轉(zhuǎn)債較少電子行業(yè)轉(zhuǎn)債破發(fā)少見，近期上市的半導(dǎo)體轉(zhuǎn)債首日漲幅可觀，受益市場景氣度較 高影響。近期上市的電子行業(yè)轉(zhuǎn)債，半導(dǎo)體轉(zhuǎn)債首日上市表現(xiàn)較強，首日漲幅達到 40%以上，一方面是受當(dāng)前半導(dǎo)

38、體行業(yè)景氣度較高影響，另一方面是股票市場對成 長股的偏好情緒有所上行。2.2.2. 持有至到期累計收益率可觀當(dāng)從申購到退市退出，轉(zhuǎn)債的持有累計收益率平均能夠接近40%。2.3. 電子行業(yè)轉(zhuǎn)債和正股關(guān)系根據(jù)歷史上發(fā)行的電子轉(zhuǎn)債情況，大致將電子轉(zhuǎn)債存續(xù)的時間段劃分為三段（三段 之外無存續(xù)電子轉(zhuǎn)債），分別是 2013/8/262014/11/25，2014/12/292017/6/29 以及 2017/12/11至今的三個時期，具體有如下特點，第一個時期轉(zhuǎn)債指數(shù)表現(xiàn)更多是 防御性的緊跟正股，而在正股有突破性上漲的情況下，轉(zhuǎn)債會表現(xiàn)出欠漲；第二 個時期，轉(zhuǎn)債指數(shù)表現(xiàn)弱于正股表現(xiàn)；第三個時期，轉(zhuǎn)債指數(shù)在

39、這一時期表現(xiàn)較 強，強于正股，行業(yè)下游景氣度較高，轉(zhuǎn)債也正是市場最為關(guān)注時期。從觀察第一階段轉(zhuǎn)債指數(shù)、正股指數(shù)和轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率情況看，在正股和轉(zhuǎn)債 同時上漲期間，轉(zhuǎn)股溢價率往往表現(xiàn)出快速壓縮，而當(dāng)正股和轉(zhuǎn)債下跌時，轉(zhuǎn)股溢 價率表現(xiàn)被動擴大，體現(xiàn)轉(zhuǎn)債相對更多是防御特性，對正股的信心不足，且這一時 期的轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率水平多數(shù)在-5%30%之間波動。從第二階段轉(zhuǎn)債指數(shù)、正股指數(shù)波動情況看，一方面由于這一時期轉(zhuǎn)債的絕對水平靠近債底，受債底保護作用明顯（2015 年下半年），后期正股表現(xiàn)較轉(zhuǎn)債較好，但 由于轉(zhuǎn)股價值仍然較低，此時轉(zhuǎn)債的溢價率水平仍不足以支撐轉(zhuǎn)債快速上漲，后期 2016 年雖正股快速上漲，

40、轉(zhuǎn)債有跟漲趨勢，但從轉(zhuǎn)股溢價率水平看，轉(zhuǎn)債的表現(xiàn)仍然較弱，估值溢價率水平接近 0 值附近。整體看，第二階段的轉(zhuǎn)債溢價率水平在 060%附近波動。第三階段轉(zhuǎn)債的成長性較強，雖然 2018 年全年轉(zhuǎn)債表現(xiàn)出抗跌屬性，正股下跌幅度 較大，但進入 2019 年，受整體市場情緒轉(zhuǎn)好，轉(zhuǎn)債指數(shù)走勢好于正股，特別是進入 2020 年以后，罕見的轉(zhuǎn)債估值水平跟隨上漲，電子轉(zhuǎn)債指數(shù)整體表現(xiàn)要好于電子行 業(yè)正股指數(shù)，轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率水平也同步上漲，轉(zhuǎn)債投資者對正股的信心較強，預(yù) 期較高。這一時期的轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價率水平在 10%80%附近波動。當(dāng)前半導(dǎo)體轉(zhuǎn)債估值水平尚不算高，主要依賴正股后期基本面變化和行業(yè)景氣度的 變

41、化。從當(dāng)前存續(xù)的電子行業(yè)轉(zhuǎn)債估值分布情況看，電子行業(yè)轉(zhuǎn)債估值（轉(zhuǎn)股溢價 率）分布在 0%129%，轉(zhuǎn)債價格分布在 100200 范圍內(nèi)。半導(dǎo)體行業(yè)轉(zhuǎn)債估值水平 在 030%區(qū)間范圍內(nèi)，估值水平尚不算高，股性相對較強，后續(xù)看行業(yè)景氣度的變 化和正股基本面的變化。3. 存續(xù)半導(dǎo)體轉(zhuǎn)債情況3.1. 半導(dǎo)體轉(zhuǎn)債概覽本輪半導(dǎo)體景氣度上升，主要源于供需錯配導(dǎo)致的短期芯片緊張。目前看，一方面是下游消費電子板塊受疫情影響，宅經(jīng)濟刺激了消費電子消費需求增加，從而拉動了傳統(tǒng)消費電子對芯片的需求，同時，新能源車的爆發(fā)式增長，加劇了芯片產(chǎn)業(yè)鏈需求過旺的局面。另一方面，疫情前主要的芯片代工企業(yè)受 2019 年汽車消費需

42、求下降影響，關(guān)閉了部分汽車芯片產(chǎn)能，同時全行業(yè)的新增產(chǎn)能不足，從而導(dǎo)致了整個芯片產(chǎn)能緊張。鑒于芯片產(chǎn)能緊張，短期看 IDM 模式的企業(yè)自身芯片能得到有效保障，將優(yōu)先受 益于本輪半導(dǎo)體需求上升，受政策對半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈安全可控的支持，半導(dǎo)體支撐產(chǎn)業(yè)如半導(dǎo)體材料企業(yè)將受益化紅利，由于公司光刻膠產(chǎn)能尚未釋放，實際客戶使用是否符合預(yù)期存疑。3.2. 存續(xù)半導(dǎo)體轉(zhuǎn)債基本面情況3.2.1. 捷捷轉(zhuǎn)債捷捷轉(zhuǎn)債正股為捷捷微電，公司是功率半導(dǎo)體分立器件行業(yè)內(nèi)專門從事芯片設(shè)計、 研發(fā)、制造和器件封裝的主流企業(yè)，芯片設(shè)計制造能力突出，是典型的 IDM 模式 企業(yè)，此外在晶閘管領(lǐng)域，公司是國內(nèi)第一，全球第二。公司功率半導(dǎo)

43、體芯片業(yè)務(wù) 產(chǎn)品主要應(yīng)用于家用電器、漏電斷路器、汽車電子、新能源車、充電樁等民用領(lǐng)域。 公司所處的半導(dǎo)體分立器件行業(yè)集中度較低，市場化程度高。2020 年全球功率半導(dǎo)體市場規(guī)模 238.04 億美元，和上一年基本持平，國內(nèi)市場占比在 35%附近。隨著 5G、AIOT 以及新能源汽車等需求放量增長，化趨勢 加強，全球半導(dǎo)體市場規(guī)模將持續(xù)增長，國內(nèi)功率半導(dǎo)體企業(yè)市場份額也將有所提 高。公司上游行業(yè)主要為單晶硅、金屬材料、化學(xué)試劑行業(yè)，主要單晶硅成本占比 較高，但近年來單晶硅片價格逐年下降，成本端壓力較小。下游行業(yè)主要為家用電 器，漏電斷路器等民用領(lǐng)域，無功補償裝置、電力模塊等工業(yè)領(lǐng)域，通訊網(wǎng)絡(luò)、I

44、T 產(chǎn)品等防雷擊和防靜電保護領(lǐng)域，下游部分領(lǐng)域需求近年來較為強勁。公司未來將發(fā)力新能源汽車電子產(chǎn)品。公司在新能源汽車方面，有部分 TVS 產(chǎn)品 （汽車電子保護元件）用于充電樁上，提供安全保護，功率半導(dǎo)體“車規(guī)級”產(chǎn)業(yè) 化項目生產(chǎn)的車規(guī)級大功率器件，主要應(yīng)用于新能源汽車電子（如電機馬達和車載 電子）、5G 核心通信電源模塊、智能穿戴、智能監(jiān)控、光伏、物聯(lián)網(wǎng)、工業(yè)控制和 消費類電子等領(lǐng)域。但目前公司汽車電子產(chǎn)品在公司總的銷售額占比不高，大約在 5%左右，未來公司會著力提高汽車電子產(chǎn)品占比。目前在受訂單飽滿，IDM 模式保障芯片產(chǎn)能供應(yīng)。公司目前訂單飽滿，已排產(chǎn)至今年下半年。IDM 經(jīng)營模式，一定程

45、度上保障了芯片產(chǎn)能供應(yīng)，對制造過程的品質(zhì)監(jiān)控及檢測有更深刻把控，有利于提高產(chǎn)品的可靠性和穩(wěn)定性。此外，功率半導(dǎo)體領(lǐng)域創(chuàng)新變化相對較小，投入建設(shè)晶圓廠長期效益較好，有利于后進者追趕國際巨頭。公司業(yè)務(wù)收入逐年增長，增速提高較快，主要收入來源于功率半導(dǎo)體分立器件和功率半導(dǎo)體芯片業(yè)務(wù)。公司 2018-2020 年，營業(yè)收入分別為 5.37 億元、6.74 億元和 10.11 億元，同比增速分別為 24.76%、25.40%和 49.99%。公司 2020 年營業(yè)收入來 源于功率半導(dǎo)體器件業(yè)務(wù)占比 70%，來自于功率半導(dǎo)體芯片業(yè)務(wù)收入占比 28%。公 司 2021 年一季度營業(yè)收入 3.65 億元，同比

46、增速 137.32%，市場機構(gòu)預(yù)測 2021 年收 入將達到 15.59 億元，同比增速 54.23%，2022 年收入預(yù)測 19.93 億元，同比增速 27.81%。公司主要產(chǎn)品毛利率近年來有所改善。2018-2020 年公司功率半導(dǎo)體分立器件產(chǎn)品 毛利率水平分別為 48.30%、47.02%和 50.12%，功率半導(dǎo)體芯片毛利率水平分別為 49.25%、36.57%和 37.84%，主要產(chǎn)品業(yè)務(wù)毛利率水平逐年改善。公司近年來期間費用率相對較為穩(wěn)定，期間費用中管理費用近年來增長較快，而財 務(wù)費用前期受利息收入貢獻較多。2018 年-2020 年，公司期間費用率分別為 8.75%、 7.27%

47、和 9.79%，期間費用率相對較為穩(wěn)定。2018-2020 年管理費用分別為 0.43 億、 0.42 億和 0.62 億。公司近年來歸母凈利潤逐年增加，歸母凈利潤增速較快。2018- 2020年，實現(xiàn)歸母凈利潤分別為1.66億、1.90億和2.83億，同比增速分別為14.93%、 14.50%和 49.45%,。根據(jù)市場機構(gòu)預(yù)測，2021 年預(yù)計公司歸母凈利潤 4.51 億元，同 比增速 59.10%，2022 年預(yù)計歸母凈利潤為 5.80 億元，同比增速 28.67%。公司近年來研發(fā)投入逐年增長，研發(fā)投入占比逐年增加，公司 ROE 水平高于行業(yè) 平均水平。2018-2020 年，公司研發(fā)投

48、入分別為 0.26、0.37、0.74 億元，占營業(yè)收入 的比重分別為 4.84%、5.49%和 7.32%。公司 ROE 水平分別為 12.27%、8.45%和 11.39%，輕微波動，主要因為主營業(yè)務(wù)盈利突出，且權(quán)益結(jié)構(gòu)相對穩(wěn)定，和可比公司相比，公司 ROE 水平處于行業(yè)中上游位置，高于行業(yè)平均水平。3.2.2. 國微轉(zhuǎn)債公司是國內(nèi)集成電路設(shè)計領(lǐng)軍者，專注于集成電路芯片設(shè)計開發(fā)業(yè)務(wù)，在智能安全 芯片業(yè)務(wù)、特種集成電路業(yè)務(wù)、半導(dǎo)體功率器件業(yè)務(wù)以及晶體業(yè)務(wù)等核心領(lǐng)域已經(jīng) 形成領(lǐng)先的競爭態(tài)勢和市場地位。公司是典型的 Fabless 集成電路設(shè)計企業(yè)，公司 已形成以集成電路業(yè)務(wù)為主，晶體業(yè)務(wù)為輔的

49、業(yè)務(wù)格局。產(chǎn)品應(yīng)用于金融、電信 SIM 卡、社保、城市公共交通、M2M、醫(yī)療健康、移動支付、身份識別、通訊基站、汽 車電子、工業(yè)控制、儀器儀表和物聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域。公司位于集成電路產(chǎn)業(yè)鏈上游，公司上游行業(yè)為 EDA 工具供應(yīng)商行業(yè)，下游行業(yè) 為晶圓制造企業(yè)和封裝測試企業(yè)。目前存在風(fēng)險是由于芯片設(shè)計這塊使用的 EDA 設(shè)計軟件集中在國外少數(shù)幾家機構(gòu)手里，容易受到貿(mào)易摩擦影響。紫光國微已形成一系列“超級汽車芯”產(chǎn)品，包括超穩(wěn)定晶體石英晶振、DRAM、 FPGA/CPLD，車載控制器 MCU 和智能安全芯片等，均達到車規(guī)級水平。其中， 自主研發(fā)的 THD89 系列產(chǎn)品 2019 年成功通過 AEC-Q10

50、0 車規(guī)認證，成為國內(nèi)最高 水平的車載芯片之一，車規(guī)級石英晶振年出貨量達千萬顆，客戶覆蓋歐美、日韓和 自主一線車企。此外，車規(guī)級存儲 DRAM 已實現(xiàn)批量出貨，F(xiàn)PGA/CPLD 已在車企 實現(xiàn)產(chǎn)品導(dǎo)入，開始供貨汽車后裝市場。公司業(yè)務(wù)收入逐年增長，2020 年剝離存儲器芯片業(yè)務(wù)后收入有所下滑，主要來源于 集成電路業(yè)務(wù)收入和智能卡芯片業(yè)務(wù)收入。公司 2018 年-2020 年，公司實現(xiàn)營收分 別為 24.58 億元、34.30 億元、32.70 億元，同比增速分別為 34.41%、39.54%、-4.67%。 2020 年業(yè)務(wù)收入下滑主要源于剝離子公司西安紫光國芯剝，低毛利率業(yè)務(wù)剝離有助 于提高

51、公司盈利質(zhì)量。2020 年來自于集成電路業(yè)務(wù)收入和智能卡芯片業(yè)務(wù)收入占比 分別為 51.16%和 41.68%。公司 2021 年一季報實現(xiàn)收入 9.52 億元，47.44%。市場機 構(gòu)預(yù)測，2021 年-2022 年實現(xiàn)營業(yè)收入分別為 44.42 億元和 58.52 億元，同比增速分 別為 35.82%和 31.75%。公司集成電路業(yè)務(wù)毛利率逐年增長，主要是特種集成電路業(yè)務(wù)毛利率上升加快。智 能卡芯片業(yè)務(wù)毛利率水平較為穩(wěn)定。特種集成電路毛利率較高（接近 80%），近年來 該業(yè)務(wù)占比逐步提升（接近 50%），主要供應(yīng)軍方與大飛機。而存儲器芯片業(yè)務(wù)毛利 率較低，20 年西安紫光國芯不再納入合并報

52、表從而剝離該項業(yè)務(wù)，公司綜合毛利率 大幅上升（達到 50%）。公司期間費率逐年下滑，主要管理費用逐年下降，而銷售費用逐年增長，歸母凈利 潤逐年增長，2020 年凈利潤實現(xiàn)翻倍增長。公司 2018-2020 年期間費率分別為 13.18%、10.85%和 9.85%。管理費用分別為 2.32 億元、2.03 億元和 1.31 億元，銷售 費用分別為 0.92 億元、1.40 億元和 1.90 億元。公司 2018-2020 年實現(xiàn)歸母凈利潤分 別為 3.48 億元、4.06 億元和 8.06 億元，同比增速分別為 24.29%、16.67%和 98.52%。 主要源于公司高毛利率的特種集成電路產(chǎn)

53、品業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)增加，期間費率逐年下降。公司研發(fā)投入逐年增加，占營收比重逐年增長，公司近年來 ROE 水平遠高于可比 公司水平，盈利能力較強且穩(wěn)定上升。2018-2020 年，公司研發(fā)費用分別為 1.29 億 元、1.77 億元和 3.47 億元，占營收比重分別為 5.25%、5.16%和 10.61%。公司 ROE 水平遠高于可比公司水平，2018-2020 年 ROE 水平分別為 9.55%、10.17%和 17.63%。3.2.3. 韋爾轉(zhuǎn)債韋爾轉(zhuǎn)債正股為韋爾股份，主營業(yè)務(wù)為半導(dǎo)體產(chǎn)品設(shè)計業(yè)務(wù)和半導(dǎo)體產(chǎn)品的分銷業(yè) 務(wù)兩部分，是國內(nèi)領(lǐng)先的消費類模擬芯片龍頭，其中圖像傳感器業(yè)務(wù)位于國內(nèi)第一，

54、全球第三，僅次于索尼和三星，下游客戶包括手機端的 HOVM，汽車端的奧迪/奔馳 等，安防端的海康和大華等。公司是Fabless模式的半導(dǎo)體設(shè)計公司，主要產(chǎn)品CMOS 圖像傳感器，觸控與顯示驅(qū)動集成芯片，分立器件，電源管理等半導(dǎo)體產(chǎn)品，被廣 泛使用在消費電子和工業(yè)應(yīng)用領(lǐng)域。 公司目前突破 48M/64M 像素攝像頭技術(shù)，該技術(shù)標(biāo)志豪威躋身手機 CMOS 圖像傳 感器第一梯隊行列。公司并購豪威科技后，業(yè)務(wù)收入穩(wěn)定增長，主要收入來源于圖像傳感器業(yè)務(wù)，且該 產(chǎn)品毛利率水平穩(wěn)步上升。2018-2020 年，公司實現(xiàn)業(yè)務(wù)收入分別為 39.64 億元、 136.32 億元和 198.23 億元，同比增速分別

55、為 64.75%、243.90%和 45.42%。2020 年， 收入來源于圖像傳感器業(yè)務(wù)收入占比74.14%，半導(dǎo)體設(shè)計及銷售收入占比18.84%。 業(yè)務(wù)收入占比較高的圖像傳感器毛利率水平有所提高，2019-2020 年圖像傳感器毛 利率水平分別為 30.82%和 31.37%。公司近年來期間費用率逐年下降，管理費用占比逐年增加，銷售費用有所下滑，歸 母凈利潤逐年增長，且增速較快。公司 2018-2020 年，期間費率分別為 14.73%、 10.32%和 7.17%，管理費用分別為 4.45 億元、7.31 億元和 7.76 億元，受公司并購規(guī) 模擴大影響，收入規(guī)模增加從而導(dǎo)致公司期間費率

56、有所下降，管理費用有所增加。2018-2020 年公司實現(xiàn)歸母凈利潤分別為 1.39 億、4.66 億和 27.06 億元，同比增速 分別為 1.46%、235.25%和 480.69%，并購后公司凈利潤大幅增加。公司近年來研發(fā)投入逐年增加，ROE 水平高于可比公司平均水平，僅低于立訊精 密。公司 2018 年-2020 年研發(fā)費用分別為 1.27 億元、12.82 億元和 17.27 億元，研 發(fā)費用占營收比重分別為 3.20%、9.40%和 8.71%。2018-2020 年公司 ROE 水平分別 為 8.49%、5.87%和 24.08%。3.2.4. 彤程轉(zhuǎn)債彤程轉(zhuǎn)債正股為彤程新材，主

57、要從事新材料的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和相關(guān)貿(mào)易業(yè)務(wù)。 公司堅持一體兩翼發(fā)展戰(zhàn)略，以汽車/輪胎用特種材料為“一體”，布局新業(yè)務(wù)電子 材料和可降解材料為“兩翼”。公司是全球最大的特種橡膠用特種酚醛樹脂供應(yīng)商， 與國內(nèi)外輪胎企業(yè)建立了長期穩(wěn)定的業(yè)務(wù)合作。公司近年來收購國內(nèi)半導(dǎo)體光刻膠 龍頭企業(yè)科華微電子以及國內(nèi)顯示面板光刻膠龍頭企業(yè)北旭電子，實現(xiàn)對電子材料 業(yè)務(wù)的切入。在上海投資建設(shè)年產(chǎn) 1.1 萬噸半導(dǎo)體、平板顯示用光刻膠及 2 萬噸相關(guān)配套試劑項目，預(yù)計 2021 年末投產(chǎn)。光刻膠業(yè)務(wù)有望受益半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈國產(chǎn)化 趨勢。引進巴斯夫授權(quán)的 PBAT 聚合技術(shù)，落地年產(chǎn) 10 萬噸可降解生物材料項目。公司控

58、股的北京科華（持股 56.23%）是唯一一家進入全球光刻膠八強的中國光刻膠 企業(yè)，擁有 KrF（248nm）、g 線、i 線、半導(dǎo)體負膠、封裝膠等產(chǎn)品，是中國大陸銷 售額最高的國產(chǎn)半導(dǎo)體光刻膠公司，KrF 光刻膠國家 02 專項的承擔(dān)單位，是國內(nèi)唯 一可以批量供應(yīng) KrF 光刻膠給本土 8 寸和 12 寸的晶圓廠客戶，同時國內(nèi)僅有北京 客戶在EUV光刻膠處于早期研究階段。公司戰(zhàn)略收購股權(quán)的北旭電子（持股45%）， 是國產(chǎn)顯示光刻膠的龍頭企業(yè)，其生產(chǎn)的 TFT 正性光刻膠在國內(nèi)頭部顯示面板企業(yè) 京東方占有 40%以上的份額。公司近年來收入增速有所下滑，但預(yù)計 2021年對光刻膠企業(yè)北京科華的收購

59、落地， 北京科華受益下游半導(dǎo)體市場需求爆發(fā)，今年收入將大幅改善。公司 2018-2020 年 營業(yè)收入分別為 21.75 億元、22.08 億元和 20.46 億元。同比增速分別為 14.41%、 1.52%和-7.34%。2021 年一季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入 5.74 億元，同比增長 25.72%，根 據(jù)市場機構(gòu)預(yù)測，2021-2022 年，預(yù)計實現(xiàn)營業(yè)收入 27.97 億元和 36.72 億元，同比 增長分別為 36.70%和 31.31%。公司近年來自產(chǎn)酚醛樹脂業(yè)務(wù)收入占比較大，但毛利率水平下滑較快。公司 2020 年 來自于自產(chǎn)酚醛樹脂業(yè)務(wù)收入占比 70.28%，貿(mào)易業(yè)務(wù)產(chǎn)品收入占比 2

60、0.87%。2018- 2020 年公司自產(chǎn)酚醛樹脂毛利率分別為 39.45%、37.08%和 35.95%，毛利率水平逐 年下降，盈利能力有所減弱。公司近年來期間費率逐年上升，歸母凈利潤波動較大。公司期間費用主要為銷售費 用和管理費用，期間費率逐年增長，2018 年-2020 年，期間費率分別為 9.20%、10.60% 和 13.54%。歸母凈利潤波動較大，2018 年-2020 年，實現(xiàn)歸母凈利潤分別為 4.12 億 元、3.31 億元和 4.10 億元，同比增長分別為 30.79%、-19.66%和 23.87%。公司近年來研發(fā)費用有所下降，研發(fā)費用占營收比重有所下滑，公司 ROE 水