2022年金晶科技發(fā)展現(xiàn)狀及業(yè)務(wù)布局分析

1、2022年金晶科技發(fā)展現(xiàn)狀及業(yè)務(wù)布局分析一、受益新周期下高景氣，金晶科技具備差異化競爭力（一）發(fā)展歷程：產(chǎn)業(yè)鏈一體化與高端化布局之路金晶科技前身淄博金晶浮法玻璃廠成立于1996年，從事浮法玻璃的生產(chǎn)和銷售。1999年由主要發(fā)起人山東玻璃總公司發(fā)起成立公司。2002年公司正式在上海證券所上市。2006年公司向產(chǎn)業(yè)鏈上游延伸，定增及增資海天公司（持股比例達到80%），發(fā)展上游純堿產(chǎn)業(yè)。2008年開始通過控股子公司淄博金星玻璃有限公司切入高端玻璃節(jié)能深加工產(chǎn)業(yè)，收購集團深加工資產(chǎn)；2010年，收購金晶節(jié)能深加工生產(chǎn)線，增加Low-E鍍膜玻璃、中空玻璃等節(jié)能建筑玻璃產(chǎn)品；2014年，設(shè)立山東金晶匹茲堡

2、汽車玻璃有限公司，產(chǎn)能200萬套汽車玻璃的生產(chǎn)線于2016年投產(chǎn)；2018年馬來西亞子公司計劃投資建設(shè)日融化量500噸的光伏玻璃生產(chǎn)線；2019年公司收購金晶鍍膜100%股權(quán)，提升終端型、功能型、高附加值的深加工產(chǎn)品占比。2021年公司繼續(xù)積極擴張光伏玻璃產(chǎn)能，寧夏子公司投資建設(shè)600t/d一窯三線光伏輕質(zhì)面板生產(chǎn)線并于2021年8月點火，馬來西亞子公司投資建設(shè)500t/d薄膜光伏組件背板玻璃生產(chǎn)線并于2022年1月成功點火。（二）股權(quán)結(jié)構(gòu)及主要子公司1999年山東玻璃總公司作為主要發(fā)起人聯(lián)合秦皇島玻璃工業(yè)研究設(shè)計院等5家單位發(fā)起設(shè)立山東金晶科技股份有限公司，山東玻璃總公司持股61.95%；2

3、004年經(jīng)國資委批準，山東玻璃總公司以其所持有的金晶科技國有法人股7800萬股（占金晶科技總股本的61.95%）作為出資全部投入中齊淄博建材公司，而使金晶科技第一大股東發(fā)生變化。丁茂良擁有東升玻纖51%的股權(quán)，系東升玻纖的實際控制人。中齊建材系東升玻纖的間接控股公司，從而金晶科技成為東升玻纖的間接控股公司，丁茂良先生成為金晶科技的實際控制人。2009年12月中齊建材更名為山東金晶節(jié)能玻璃有限公司。截止2021年底，公司控股股東是金晶節(jié)能，持股比例32.03%。業(yè)務(wù)布局方面，公司聚焦玻璃產(chǎn)業(yè)鏈，主要子公司為經(jīng)營建筑玻璃的母公司、滕州金晶、經(jīng)營純堿業(yè)務(wù)的海天公司、經(jīng)營汽車玻璃業(yè)務(wù)的金晶圣戈班和金晶

4、匹茲堡、經(jīng)營光伏玻璃業(yè)務(wù)的寧夏金晶（含部分建筑玻璃業(yè)務(wù)）和馬來西亞子公司。（三）財務(wù)概況：受益玻璃純堿新周期下的高景氣，2021年業(yè)績創(chuàng)新高從收入結(jié)構(gòu)來看，公司大約30%的收入來自純堿業(yè)務(wù)，30%收入來自技術(shù)玻璃業(yè)務(wù)（超白玻璃、色玻），30%收入來自普白玻璃及深加工。盈利能力方面，由于玻璃及純堿業(yè)務(wù)強周期特點，公司歷史上毛利率和凈利率波動較大，導(dǎo)致公司歷史上歸母凈利潤大幅波動（2012、2014年出現(xiàn)虧損）。2020年以來，隨著玻璃純堿行業(yè)進入新周期（供給端，玻璃純堿新增供給均受限制；需求端，浮法玻璃受益于碳中和下節(jié)能玻璃滲透率提升，對沖地產(chǎn)竣工下行；純堿受益于新能源需求拉動），公司經(jīng)營實現(xiàn)大

5、幅改善，2021年公司實現(xiàn)營業(yè)收入69.22億元，同比+42%，歸母凈利潤 13.07億元，同比+295%，毛利率和凈利率均創(chuàng)新高（34%/19%）。費用率方面，2015年以來，公司財務(wù)費用率持續(xù)下降，背后原因是公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，帶息債務(wù)/總資產(chǎn)持續(xù)下行；銷售費用率剔除運費調(diào)整后，2020-2021年中樞要明顯低于2014-2016年，背后原因是銷售人員人均創(chuàng)收中樞顯著提升；2018年至今管理費用率（剔除費用化的研發(fā)費用）中樞基本維持在5%，2021年同比提升0.9pct，主要原因是業(yè)績創(chuàng)新高后職工薪酬大幅提升（2021年管理費用中職工薪酬同比 +160%）。二、金晶科技差異化的競爭力之玻璃產(chǎn)

6、業(yè)一體化布局（一）浮法玻璃景氣度研判：2022 年或是 mini 版 2020 年2022年浮法玻璃周期或是mini版2020年。展望2022年浮法玻璃行業(yè)周期，需求方面，2022年潛在需求不差（基于廣發(fā)證券地產(chǎn)小組測算，預(yù)計2022年竣工面積同比正增長），但階段性需求低迷主要受疫情防控影響以及地產(chǎn)資金壓力大導(dǎo)致需求延遲（2020年是疫情壓制需求，2020年1-5月竣工同比-11%，全年竣工同比-5%），預(yù)計隨著地產(chǎn)資金鏈壓力改善及疫情緩和，潛在需求有望逐步釋放。供給方面，平板玻璃行業(yè)新增產(chǎn)能依然受限、目前仍處在大冷修周期（這也是我們判斷玻璃行業(yè)新周期的主要邏輯依據(jù)），但過去一年行業(yè)高景氣下部

7、分產(chǎn)線選擇“超期服役”，目前行業(yè)內(nèi)服役接近10年的窯爐日熔量約1.8萬噸，占在產(chǎn)產(chǎn)能比重約10%，后續(xù)冷修和轉(zhuǎn)產(chǎn)將帶來行業(yè)供給收縮。預(yù)計平板玻璃價格中樞將保持高位，且下半年隨著需求壓制因素改善，浮法玻璃景氣度有望邊際上行。（二）向上一體化：布局純堿，享受高景氣周期，自供對沖玻璃成本壓力地產(chǎn)穩(wěn)增長預(yù)期疊加新能源領(lǐng)域拉動，2022年純堿有望維持高景氣。純堿是一種重要的有機化工原料，主要被用于平板玻璃、日用玻璃、生活洗滌、無機鹽等（玻璃領(lǐng)域占純堿消費40%），制備純堿的方式包括天然堿法、氨堿法、聯(lián)堿法三種。供給端來看，新建純堿（井下循環(huán)制堿、天然堿除外）屬于限制類產(chǎn)能，限制類產(chǎn)能從各地具體操作性政策

8、來看，基本不允許新建，僅允許現(xiàn)有企業(yè)升級改造或等量置換；2021年底連云港堿業(yè)退出產(chǎn)能139萬噸，2022年預(yù)計新增供給百萬噸量級，今年整體供給凈減少。需求端來看，穩(wěn)增長背景下純堿消費的基本盤浮法玻璃需求有保障，高景氣的光伏玻璃、碳酸鋰對純堿的拉動作用愈加顯著。享受純堿高景氣周期，原材料自供對沖玻璃成本壓力。公司純堿業(yè)務(wù)運營主體為全資子公司海天公司（2006年收購），目前年產(chǎn)能150萬噸（氨堿法工藝）。2021年 受益于行業(yè)高景氣，公司純堿板塊實現(xiàn)業(yè)務(wù)收入27.67億元，同比+36%，凈利潤2.83 億元，同比+342%。純堿行業(yè)高景氣疊加純堿子公司穩(wěn)生產(chǎn)+降成本戰(zhàn)略規(guī)劃，我們預(yù)計公司盈利能力

9、有望進一步上行（2021年純堿子公司凈利率修復(fù)至10%，純堿業(yè)務(wù)毛利率修復(fù)至18%）；同時公司玻璃板塊部分采購內(nèi)部純堿，對沖上游原材料漲價風險（我們測算公司2021年純堿內(nèi)銷占比約25%，從產(chǎn)能布局來看，金晶科技濰坊純堿公司可自供省內(nèi)玻璃原片生產(chǎn)）。（三）向下一體化：布局節(jié)能玻璃，順應(yīng)產(chǎn)業(yè)趨勢中長期來看，雖然中國新房建筑面積未來存在下行風險，但單位建筑面積玻璃用量有提升空間，核心驅(qū)動力來自碳中和下節(jié)能玻璃滲透率上升。建筑節(jié)能是實現(xiàn)碳達峰、碳中和的重要環(huán)節(jié)，2018年建筑運行階段能耗10億toe，占全國能源消費總量比重為22%，碳排放21.1億噸，占全國能源消費總量比重為22%；在建筑物熱量損失

10、中面積占比僅10%的窗戶貢獻了約44.4%的熱量損失，因此窗戶材料的選擇對于建筑能耗節(jié)約至關(guān)重要，以北京地區(qū)南向玻璃為例，透明中空玻璃的節(jié)能效果顯著優(yōu)于普通透明玻璃（能耗比40.35%），冬季型Low-E中空玻璃節(jié)能效果最好（能耗比僅6.86%）。相比發(fā)達國際節(jié)能門窗的高普及率，我國節(jié)能門窗普及率不足10%，統(tǒng)計局公布的2020年中空玻璃產(chǎn)量也僅1.45億平米（換算為重箱后滲透率僅2-3%）。我們判斷在碳中和大趨勢下節(jié)能玻璃滲透率的持續(xù)提升將帶來單位玻璃用量的提升（單玻升級雙玻、三玻）。2021年10月住建部出臺建筑節(jié)能與可再生能源利用通用規(guī)范（GB 55015-2021）， 本規(guī)范為強制性工

11、程建設(shè)規(guī)范，全部條文必須嚴格執(zhí)行（自2022年4月1日起實施）。以嚴寒A、B區(qū)甲類公共建筑圍護結(jié)構(gòu)熱工性能限值為例，我們對比了新舊標注對圍護結(jié)構(gòu)傳熱系數(shù)的要求，新標下外墻、外窗均有更高的傳熱性能要求（傳熱系數(shù)普遍要求下降7%20%），我們判斷建筑節(jié)能新標的實施利好節(jié)能玻璃及建筑保溫需求。積極布局節(jié)能玻璃，順應(yīng)產(chǎn)業(yè)趨勢。公司于2010年通過收購金晶節(jié)能深加工生產(chǎn)線布局節(jié)能玻璃業(yè)務(wù)，增加Low-E鍍膜玻璃、中空玻璃等產(chǎn)品；2014年，設(shè)立山東金晶匹茲堡汽車玻璃有限公司，產(chǎn)能200萬套汽車玻璃的生產(chǎn)線于2016年投產(chǎn)。截止 2021年底，公司Low-e玻璃年產(chǎn)能1000萬平米；2022年3月22日，

12、公司披露擬投資 3.5億元金晶智能制造Low-E節(jié)能玻璃產(chǎn)業(yè)鏈項目（一期），預(yù)計2022年中期建成后實現(xiàn)年產(chǎn)1000萬平米的高端Low-E鍍膜節(jié)能玻璃。綜上，金晶科技的差異化競爭力之一在于一體化布局，賺取玻璃全產(chǎn)業(yè)鏈利潤：通過向上布局純堿，有效對沖純堿價格波動對玻璃板塊的盈利沖擊，向下布局深加工，一方面增厚底部盈利能力（賺取加工利潤），另一方面平滑浮法玻璃周期波動。三、金晶科技差異化的競爭力之玻璃產(chǎn)業(yè)高端化布局（一）深耕高壁壘、高盈利能力的超白建筑玻璃我國首條超白浮法玻璃生產(chǎn)線由金晶于2005年建成投產(chǎn)。2003年金晶通過與美國 PPG公司簽訂技術(shù)引進協(xié)議，引入超白玻璃生產(chǎn)技術(shù)，開始建造第一條

13、600t/d 超白玻璃生產(chǎn)線。該項目從2003年7月份開始建設(shè)，2005年7月8日第一片超白浮法玻璃正式下線，是國內(nèi)首片超白浮法玻璃。金晶超白玻璃產(chǎn)品推出后經(jīng)過前期的市場培育，進入良好發(fā)展階段，2006年金晶在年報中披露與歐洲客戶簽訂了出口20萬重箱超白玻璃的合同，2007年上半年超白玻璃銷售量同比增長300%，同時成功承接了北京銀泰中心和國貿(mào)三期的建筑項目。深耕高壁壘、高盈利能力的超白建筑玻璃。與普通浮法玻璃相比，超白浮法玻璃具有透光率高和自爆率低的優(yōu)良性能，因此更多用在高端建筑物上，如金晶的產(chǎn)品應(yīng) 用于“鳥巢”，“水立方”、上海世博會中國館等標志性建筑物。超白浮法相比普白浮法存在更高的壁壘

14、，從結(jié)果來看，國內(nèi)參與的企業(yè)僅有8家，且集中度高（CR4 為80%），背后一方面原因是超白浮法玻璃相比普白品牌壁壘更高（用于高端甚至 是標志性建筑物，下游客戶看重品牌），另一方面從技術(shù)角度來看，超白浮法玻璃 的技術(shù)壁壘主要在于配料、澄清、存放環(huán)節(jié)。（1）在配料環(huán)節(jié)，要嚴格控制氧化鐵 含量在0.015%以內(nèi)，且需要保證配合料的溫度和濕度以防結(jié)塊，需要采用先進的稱 量系統(tǒng)和進口混合設(shè)備。（2）在澄清環(huán)節(jié)，由于熔融的超白玻璃液導(dǎo)熱系數(shù)更高， 熔窯池內(nèi)垂直熱對流減弱，造成玻璃表面和內(nèi)部氣泡數(shù)量增加，影響玻璃的成品率。 調(diào)整時如果溫度把控不當，還會導(dǎo)致二次氣泡和耐材氣泡的生成。因此超白的澄清 環(huán)節(jié)對于溫

15、度的控制更加嚴格，且需配合改造熔窯窯池的結(jié)構(gòu)。（3）存放環(huán)節(jié)，超 白玻璃比普通玻璃更容易發(fā)生霉變，主要由于其堿金屬氧化物含量更高，需要通過 改進配方設(shè)計和退火制度，選用適應(yīng)超白玻璃特性的專用防霉隔離粉來預(yù)防霉變。 公司目前有兩條超白浮法玻璃，總產(chǎn)能1400t/d（滕州800t/d產(chǎn)線、淄博600t/d產(chǎn)線）。 從經(jīng)營數(shù)據(jù)來看，更高壁壘的超白浮法玻璃的售價、盈利能力顯著領(lǐng)先于普白浮法 玻璃。（二）光伏玻璃布局，兼顧晶硅組件與薄膜組件碳中和下光伏玻璃高成長性值得期待。中長期來看，在碳達峰、碳中和大背景下，光伏發(fā)電作為目前全球最經(jīng)濟的電力能源，有望成為我國構(gòu)建新型電力系統(tǒng)和全球新增電力裝機的主力；根

16、據(jù)廣發(fā)證券電新小組預(yù)測，2021-2025年全球光伏新增裝機復(fù)合增速約24%；同時根據(jù)CPIA的測算，預(yù)計雙面組件滲透率有望從2020年的25% 提升至2025年近60%，未來將進一步提升；光伏裝機量快速增長和雙玻組件滲透率提升，光伏玻璃長期成長值得期待，十四五期間全球光伏玻璃需求量復(fù)合增速超過 20%，顯著高于已進入成熟期的建筑玻璃賽道。與其他組件封裝輔材橫向?qū)Ρ龋夥ＡчL期產(chǎn)值大且增速高，預(yù)計2025年全球光伏玻璃、光伏膠膜及光伏背板產(chǎn)值分別為698、402、120億元，2022-2025年CAGR分別為22.6%、20.9%、15.8%。當前光伏玻璃周期處于什么位置？從絕對景氣度指標來

17、看，2022年2月玻璃價格仍處于底部，從庫存高頻數(shù)據(jù)來看（周頻庫存數(shù)據(jù)于2021年6月開始提供），2022年初至今玻璃庫存持續(xù)去化，反映下游需求在環(huán)比回升。展望2022年，需求端來看，隨著光伏上游硅料產(chǎn)能逐步釋放，上游原材料高價格對光伏裝機需求的壓制因素逐步緩解，22年光伏裝機需求向好；供給端來看，資本開支大疊加雙控約束下，行業(yè)整體供給擴張或?qū)⒗^續(xù)低預(yù)期。綜合來看，行業(yè)周期位置處于底部向上回升的階段，是否會出現(xiàn)漲價行情仍需要跟蹤光伏需求及二三線企業(yè)投產(chǎn)節(jié)奏。金晶科技的光伏玻璃布局分兩條路線，一方面布局超白壓延玻璃，應(yīng)用于目前占據(jù) 95%份額的晶硅組件，同時前瞻性布局TCO玻璃，應(yīng)用于薄膜組件（

18、有望受益于BIPV 產(chǎn)業(yè)趨勢）及鈣鈦礦組件（第三代太陽能電池技術(shù)）。超白壓延布局：公司在超白壓延領(lǐng)域布局兩個基地，一是寧夏基地，公司于2021Q3 點火一條600t/d產(chǎn)線（主要供隆基，公司于2021年2月簽訂重大產(chǎn)業(yè)配套協(xié)議的公告），同時公司擬在寧夏基地擴建2*1200t/d壓延產(chǎn)線（3月底已開聽證會）；馬來西亞基地擬建1000t/d壓延產(chǎn)線。從布局來看，寧夏基地的優(yōu)勢有兩方面，一是距離客戶近（隆基在咸陽、大同、銀川有組件廠）；二是成本低，寧夏地區(qū)天然氣和電價具備優(yōu)勢；馬來西亞基地優(yōu)勢在于距離客戶近且當?shù)厣暗V資源豐富。TCO玻璃布局：透明導(dǎo)電玻璃(Transparent Conductive

19、 Oxide，TCO)是在平板玻璃表面通過物理或者化學(xué)鍍膜的方法均勻地鍍上一層透明的導(dǎo)電氧化物薄膜，實現(xiàn)其兩個主要指標：一是對可見光的高透過率和高的導(dǎo)電率，按照導(dǎo)電氧化物的不同可分為ITO、FTO、 AZO三種。TCO主要應(yīng)用領(lǐng)域包括太陽能電池透明電極、平面液晶顯示（LCD）、電致發(fā)光顯示（ELD）、電致彩色顯示（ECD）等。在光伏領(lǐng)域的應(yīng)用包括薄膜組件（有望受益于BIPV產(chǎn)業(yè)趨勢）及鈣鈦礦組件（第三代太陽能電池技術(shù)）。目前公司已在海外基地布局TCO玻璃（供first solar），馬來西亞薄膜光伏1期背板 500t/d浮法線已經(jīng)投產(chǎn)，500t/d的超白浮法線預(yù)計2季度末投產(chǎn)；薄膜組件TCO玻

20、璃在國內(nèi)也有布局，目前淄博布局有2條線，每條線年產(chǎn)1500萬平米，預(yù)計22年底23 年初計劃投產(chǎn)在滕州投產(chǎn)年產(chǎn)1500萬平米的TCO玻璃產(chǎn)線。薄膜組件有望受益于BIPV產(chǎn)業(yè)趨勢。薄膜組件由于轉(zhuǎn)換效率較低（相比單晶組件低 2-3pct），目前在光伏組件出貨中市場份額較低（約5%），但薄膜組件的“差異化”優(yōu)勢，使得其在BIPV產(chǎn)業(yè)趨勢下有望實現(xiàn)高增長。薄膜組件在BIPV中的滲透率顯著高于整體份額（據(jù)BIPVboost，薄膜組件在歐洲BIPV屋頂、幕墻應(yīng)用中滲透率分別為10%、56%），背后的原因是其性能方面的“差異化”優(yōu)勢可以更好匹配BIPV項目需求。（1）弱光發(fā)電性能更強：BIPV受制于土地和建

21、筑等因素的制約，安裝光伏系統(tǒng)時往往無法達到理想的角度和方向，薄膜光伏組件在可見光光譜范圍內(nèi)比較晶硅組件有更為靈敏的光譜響應(yīng)，具有更好的弱光發(fā)電性能。因此在清晨、傍晚等弱光條件下的效率優(yōu)于晶硅電池。（2）擁有更好的抗遮擋表現(xiàn)：BIPV項目地點多在城市區(qū)域，在安裝光伏幕墻的時候需要考慮到抗遮擋的因素。相比晶硅組件，薄膜光伏組件因為沒有晶片的模塊化限制，在受到遮擋時被遮擋部分表現(xiàn)為斷路，而不輸出功率，不產(chǎn)生熱效應(yīng)，降低了火災(zāi)等安全隱患。（3）美觀性強：薄膜光伏組件從結(jié)構(gòu)上來講沒有晶硅光伏電池的單片單元，外觀一致性要大大優(yōu)于晶硅光伏組件；可定制性更強，其組件可切割成不同形狀，更能滿足建筑外觀對于美觀的要求。而且薄膜電池具備顏色可調(diào)整的優(yōu)勢，目前市場上采用薄膜電池技術(shù)生產(chǎn)的BIPV組件幾乎涵蓋所有常見色系。（4）透光率高：晶硅電池的透光率較低，想要改善組件的透光性只能通過降低電池片的排布密度，這會減少組件功率。薄膜太陽能電池則有更好的透光性，可以更好地滿足建筑物對于自然光線的需求，可以根據(jù)建筑采光需求制作出不同透光率的BIPV組件。鈣鈦礦電池具備