玻璃行業(yè)研究與投資分析報(bào)告：行業(yè)景氣高位延續(xù)-周期中孕育成長(zhǎng)

1、玻璃行業(yè)研究與投資分析報(bào)告：行業(yè)景氣高位延續(xù)_周期中孕育成長(zhǎng)1、 浮法玻璃行業(yè)：當(dāng)前時(shí)點(diǎn)如何看玻璃價(jià)格1.1、 復(fù)盤(pán)：“控供給”奠定本輪牛市基礎(chǔ)，“強(qiáng)需求”是行情引爆器本輪浮法玻璃行情的周期始于2016年供給側(cè)改革；16年之后，浮法玻璃行業(yè)在產(chǎn)產(chǎn)能始終維持在9億重箱的中樞水平，供給端得到有效控制。近兩年房地產(chǎn)竣工修復(fù)帶來(lái)的需求釋放是催動(dòng)浮法玻璃價(jià)格持續(xù)上行的重要引擎。1.2、 嚴(yán)控供給，周期屬性弱化供給側(cè)改革以來(lái)，行業(yè)景氣整體呈向上趨勢(shì)區(qū)別于水泥行業(yè)，玻璃產(chǎn)線點(diǎn)火投產(chǎn)后需進(jìn)行連續(xù)生產(chǎn)，因此供給具有剛性特點(diǎn)。玻璃生產(chǎn)的主要環(huán)節(jié)是在熔窯內(nèi)高溫加熱配合料，熔窯壽命一般為 8-10 年，由于其開(kāi)啟成本

2、較高，停產(chǎn)復(fù)工往往需要較大資金投入，因此難以做到類似水泥熟料產(chǎn)線的隨時(shí)關(guān)停。玻璃熔窯一經(jīng)開(kāi)窯，必須長(zhǎng)期保持生產(chǎn)狀態(tài)，導(dǎo)致供給具有剛性。玻璃重資產(chǎn)屬性較強(qiáng)、產(chǎn)能建設(shè)時(shí)間長(zhǎng)、供給彈性較弱，市場(chǎng)歷來(lái)視其為典型的周期性行業(yè)。當(dāng)需求增長(zhǎng)快于供給增長(zhǎng)，表現(xiàn)為供給偏緊、行業(yè)景氣上行，則會(huì)吸引更多產(chǎn)能加速投放，導(dǎo)致供過(guò)于求，之后就會(huì)使得價(jià)格見(jiàn)頂向下；反之，價(jià)格下滑至低位，使得行業(yè)利潤(rùn)空間壓縮，供給擴(kuò)張速度也會(huì)減緩，供給增長(zhǎng)慢于需求增長(zhǎng)，又將逐漸出現(xiàn)供給缺口，價(jià)格則重新步入新一輪上行周期。供給側(cè)改革之前的玻璃行業(yè)呈現(xiàn)出典型的強(qiáng)周期特點(diǎn)。2006年我國(guó)浮法玻璃產(chǎn)能僅3.84億重箱，由于沒(méi)有新建產(chǎn)能限制，隨著需求持

3、續(xù)向上，供給快速釋放，至2015年底已有12.33億重箱。在此期間兩段典型的供需錯(cuò)配，帶來(lái)價(jià)格的劇烈波動(dòng)：1、為應(yīng)對(duì)2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)帶來(lái)的負(fù)面沖擊，國(guó)家“四萬(wàn)億”政策出臺(tái)，下游需求增長(zhǎng)快于供給，玻璃價(jià)格從2009年初的58元/重箱，漲至2010年底的84元/重箱；2、“四萬(wàn)億”過(guò)后，需求拉動(dòng)力度逐漸減弱，但此前行業(yè)高景氣行情已吸引供給的快速增長(zhǎng)，使得供需基本面持續(xù)惡化，價(jià)格至2015年底跌至53元/重箱。供給側(cè)改革嚴(yán)控新增產(chǎn)能，疊加環(huán)保監(jiān)管趨嚴(yán)，我們認(rèn)為玻璃行業(yè)周期性已明顯弱化。2015年11月，國(guó)家正式提出“供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”，2016年5月份，工信部出臺(tái)關(guān)于促進(jìn)建材工業(yè)穩(wěn)增長(zhǎng)調(diào)結(jié)構(gòu)增效益

4、的指導(dǎo)意見(jiàn)，要求通過(guò)嚴(yán)禁新增產(chǎn)能、淘汰落后產(chǎn)能等方式壓減過(guò)剩玻璃產(chǎn)能，并在之后要求確有必要新建的產(chǎn)線，要嚴(yán)格實(shí)施產(chǎn)能置換。2016年，我國(guó)玻璃設(shè)計(jì)總產(chǎn)能為 12.7 億重箱，至 2021 年為 14.0 億重箱，5年產(chǎn)能僅增加1.4億重箱，擴(kuò)張速度已大幅放緩。新增產(chǎn)能受限以及在環(huán)保監(jiān)管壓力下，總產(chǎn)能基本保持不變，在產(chǎn)產(chǎn)能亦相對(duì)穩(wěn)定，2016年初為9.13億重箱，2021年5月底為9.76億重箱。在產(chǎn)產(chǎn)能與總產(chǎn)能的閑置缺口約為4.24億重箱，除正常冷修部分外，其余多為僵尸產(chǎn)能，因環(huán)?；蚱髽I(yè)經(jīng)營(yíng)問(wèn)題恢復(fù)生產(chǎn)難度較大。供給端的有效控制，為供需基本面的穩(wěn)定奠定良好基礎(chǔ)，2016年至今，玻璃價(jià)格中樞整體

5、呈現(xiàn)抬升趨勢(shì)，景氣向上大周期已持續(xù)將近6年?！袄湫?復(fù)產(chǎn)”主導(dǎo)供給變化，調(diào)解供需平衡新增產(chǎn)能受限背景下，“冷修”與“復(fù)產(chǎn)”對(duì)行業(yè)供需平衡起到重要調(diào)解作用。冷修是指在玻璃熔窯窯體到期后，全線停產(chǎn)對(duì)其進(jìn)行更換或修補(bǔ)，待重新達(dá)到生產(chǎn)條件方可復(fù)產(chǎn)，一般而言冷修時(shí)間較長(zhǎng)，短則3-6個(gè)月，長(zhǎng)則半年以上。未及時(shí)冷修的產(chǎn)線雖仍能生產(chǎn)，但效率會(huì)打折扣，并存在安全質(zhì)量隱患，因此向后推遲冷修時(shí)間亦有限。除了窯齡原因，玻璃市場(chǎng)行情是生產(chǎn)企業(yè)規(guī)劃產(chǎn)線冷修和復(fù)產(chǎn)的重要考量因素，而冷修和復(fù)產(chǎn)也將直接影響當(dāng)期在產(chǎn)產(chǎn)能供給，進(jìn)而影響供需結(jié)構(gòu)和玻璃價(jià)格走勢(shì)。具體而言：市場(chǎng)高景氣之時(shí)，企業(yè)會(huì)依靠熱修適時(shí)延后冷修節(jié)點(diǎn)并加快已冷修產(chǎn)線

6、的復(fù)產(chǎn)，緩解供給緊張局面，壓制玻璃價(jià)格；在市場(chǎng)行情向下時(shí)，企業(yè)則會(huì)積極安排到期產(chǎn)線冷修并延長(zhǎng)復(fù)產(chǎn)時(shí)間，縮減供給，改善供過(guò)于求的狀況，利好玻璃價(jià)格。1.3、 房屋竣工面積修復(fù)拉動(dòng)需求增長(zhǎng)下游以房地產(chǎn)領(lǐng)域?yàn)橹?，屬于竣工端產(chǎn)品玻璃行業(yè)下游需求主要集中在房地產(chǎn)領(lǐng)域，占比超過(guò)70%，應(yīng)用一般是在建筑封頂以后，與電梯等產(chǎn)品一道進(jìn)行安裝，隨后房屋可進(jìn)入竣工交付環(huán)節(jié)。房屋竣工面積相對(duì)玻璃需求具有滯后性，并非玻璃需求的直接觀測(cè)指標(biāo)，但可提供定性趨勢(shì)分析。雖然建筑玻璃需求和房地產(chǎn)竣工有著顯著的相關(guān)性，但實(shí)際玻璃需求領(lǐng)先于房屋竣工面積指標(biāo)，無(wú)法用竣工面積做前瞻或同步指引。然而，對(duì)房屋竣工面積變化的趨勢(shì)性判斷，可以為

7、玻璃需求的定性分析提供幫助，畢竟竣工前要進(jìn)行玻璃安裝。理論上，房屋新開(kāi)工與銷售面積對(duì)玻璃需求預(yù)測(cè)具備一定指引作用。以期房為例，房地產(chǎn)鏈條正常傳導(dǎo)路徑為：拿地新開(kāi)工銷售施工竣工，在房屋臨近竣工的之前半年時(shí)間，玻璃訂單開(kāi)始陸續(xù)下達(dá)，因此通過(guò)新開(kāi)工和銷售面積的指引可在一定程度上推測(cè)出之后的玻璃需求量?？⒐ば枨蠹嗅尫牛瑤?dòng)浮法玻璃行業(yè)供給階段性失衡前期房企的“高周轉(zhuǎn)”戰(zhàn)略延緩施工節(jié)奏、拖慢竣工進(jìn)度，進(jìn)而壓制玻璃需求，并弱化了房屋新開(kāi)工與銷售對(duì)玻璃需求的預(yù)測(cè)效果。從邏輯上探討，新開(kāi)工之后必有竣工，只不過(guò)新開(kāi)工與竣工之間通常會(huì)有一定周期的滯后，而這“滯后”的長(zhǎng)短通常為地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的節(jié)奏、以及建筑企業(yè)施工周期

8、的變化?？傮w而言，01-11年新開(kāi)工-竣工周期約2年；12-16年新開(kāi)工-竣工周期約3年；16之后，新開(kāi)工-竣工周期或拉長(zhǎng)至3.5 年以上。新開(kāi)工-竣工周期的持續(xù)拉長(zhǎng)，與地產(chǎn)商轉(zhuǎn)變?yōu)楦咧苻D(zhuǎn)經(jīng)營(yíng)模式有關(guān)（重銷售、輕竣工），另外由于精裝房滲透率的逐步提高，施工周期也會(huì)相應(yīng)變長(zhǎng)。近年竣工數(shù)據(jù)曾長(zhǎng)時(shí)間處于底部，2017年-2020年，新開(kāi)工面積分別增速為7.0%、17.2%、8.5%和-1.2%；竣工面積增速分別為-4.4%、-7.8%、2.6%和-4.9%。在期房交付周期的剛性約束下，2019年以來(lái)房地產(chǎn)竣工開(kāi)始修復(fù)，尤其“三道紅線”出臺(tái)，加速這一趨勢(shì)，帶動(dòng)玻璃需求釋放。由于期房一般有剛性交付周期，

9、因此前期積累的竣工需求在2019年開(kāi)始逐步釋放，房企加快施工，當(dāng)年8月份之后，房企建筑工程投資增速也開(kāi)始回升，全年房屋竣工面積增速自2016年以來(lái)首次轉(zhuǎn)正，達(dá)到2.6%。2020年，“三道紅線”政策出臺(tái)，加快竣工有利于房企削減預(yù)收賬款，降低負(fù)債并增厚股東權(quán)益，從而降低觸線風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致竣工進(jìn)程進(jìn)一步加速。2020年雖受疫情影響，但房屋竣工面積累計(jì)增速僅下跌-4.6%，2021年1-7月，房屋竣工面積累計(jì)同增25.7%。房地產(chǎn)竣工數(shù)據(jù)在持續(xù)修復(fù)當(dāng)中，地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈向竣工端傳遞的過(guò)程中，玻璃需求也隨之不斷釋放。1.4、 判斷建筑浮法玻璃價(jià)格仍將高位震蕩下半年才是真正的旺季，玻璃價(jià)格整體將維持高位2021年

10、H1玻璃庫(kù)存持續(xù)低位、價(jià)格不斷走強(qiáng)，整體呈現(xiàn)出“淡季不淡”。根據(jù)隆眾資訊數(shù)據(jù)，在當(dāng)前玻璃市場(chǎng)火熱行情下，上半年僅冷修和停產(chǎn)6條產(chǎn)線，合計(jì)日熔量3850t；而新建和復(fù)產(chǎn)點(diǎn)火產(chǎn)線達(dá)到17條，合計(jì)日熔量11850t。根據(jù)wind數(shù)據(jù)，玻璃在產(chǎn)產(chǎn)能由年初的9.39億重箱增加至5月底的9.76億重箱，創(chuàng)近年新高。雖然行業(yè)持續(xù)高景氣帶動(dòng)供給增長(zhǎng)，但受益于下游需求拉動(dòng)，廠家?guī)齑媸冀K保持低位，在5月底，庫(kù)存下降至1405.7萬(wàn)重箱，是近十年的低點(diǎn)，即使6月淡季累庫(kù)也低于歷史同期水平。整體而言，21年上半年玻璃行情完全沒(méi)有走弱跡象，玻璃價(jià)格從年初一路上漲。剔除僵尸產(chǎn)能，當(dāng)前實(shí)際有效產(chǎn)能利用率或已接近90%，后續(xù)

11、供給釋放壓力較弱。根據(jù)隆眾資訊統(tǒng)計(jì)，2021年預(yù)計(jì)還將新點(diǎn)火產(chǎn)線4條、復(fù)產(chǎn)產(chǎn)線7條，合計(jì)產(chǎn)能7087t/d，不過(guò)考慮到投產(chǎn)節(jié)點(diǎn)以及產(chǎn)能充分釋放周期，實(shí)際供給增長(zhǎng)將極為有限。此外，當(dāng)前窯齡超10年的生產(chǎn)線數(shù)量在16條左右，若其中有一半冷修，則將存在8條產(chǎn)線的產(chǎn)能縮減預(yù)期，按照單線平均產(chǎn)能600t/d計(jì)算，約為4800t/d。房地產(chǎn)竣工修復(fù)進(jìn)程仍未結(jié)束，將持續(xù)帶動(dòng)玻璃需求。我們認(rèn)為，玻璃供需偏緊態(tài)勢(shì)將延續(xù)，進(jìn)而支撐價(jià)格高位運(yùn)行。2016年至2020年房屋新開(kāi)工面積累計(jì)達(dá)到100.65億平方米，但2017-2020年房屋竣工面積累計(jì)僅38.22億平方米，即使考慮房屋竣工統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)相對(duì)滯后，但在如此體量

12、下，玻璃需求仍有較大空間尚待釋放。供給難有增量，需求主導(dǎo)玻璃景氣延續(xù)本輪玻璃與水泥牛市核心推動(dòng)力不同需求為主導(dǎo)。16年至今的水泥牛市主要依賴供給端的持續(xù)壓縮。近年來(lái)，水泥產(chǎn)量一直較為穩(wěn)定，表明實(shí)質(zhì)需求并未根本變化，主要得益于供給端的有效控制。由于產(chǎn)線開(kāi)關(guān)成本較低，水泥供給彈性較大，可動(dòng)態(tài)匹配需求變化。通過(guò)對(duì)供給端壓制造成供應(yīng)偏緊的態(tài)勢(shì)，帶動(dòng)水泥價(jià)格持續(xù)攀升，并維持高位震蕩。玻璃由于新增產(chǎn)能受到強(qiáng)約束，供給相對(duì)穩(wěn)定，價(jià)格上漲主要受益于需求拉動(dòng)。2016年以來(lái)，玻璃“長(zhǎng)?！毙星榍短住岸绦堋?，本質(zhì)為需求周期所致：2018-2019上半年，“高周轉(zhuǎn)”導(dǎo)致需求減弱價(jià)格下行；2019年下半年竣工需求修復(fù)價(jià)

13、格上漲；2020年上半年疫情需求停滯價(jià)格下行；2020H2至今，竣工邏輯繼續(xù)演繹，積壓玻璃需求強(qiáng)勢(shì)釋放價(jià)格不斷創(chuàng)新高。政策要求仍將嚴(yán)控建筑平板玻璃產(chǎn)能，未來(lái)供給難有增量。作為高污染、高能耗的行業(yè)之一，在“碳中和”背景下，玻璃屬于被嚴(yán)控的“兩高”產(chǎn)業(yè)，新建產(chǎn)線面臨的壓力會(huì)不斷加大。2021年7月，工信部再次修訂出臺(tái)水泥玻璃行業(yè)產(chǎn)能置換實(shí)施辦法，明確光伏玻璃不受產(chǎn)能置換限制，但平板玻璃產(chǎn)能置換比例維持不變（大氣污染地區(qū)1.25:1、非大氣污染地區(qū)為1:1），并將此前征求意見(jiàn)中提到的放開(kāi)汽車(chē)玻璃產(chǎn)能相關(guān)條款取締。此外嚴(yán)防“僵尸產(chǎn)能”復(fù)活，工信部提出三大“必須”：1、所有擴(kuò)大產(chǎn)能的水泥熟料、平板玻璃項(xiàng)

14、目，必須實(shí)施產(chǎn)能置換；2、用于置換的水泥熟料、平板玻璃生產(chǎn)線產(chǎn)能必須是合規(guī)的有效產(chǎn)能；3、產(chǎn)能指標(biāo)必須在各省每年3月31日前更新并公告的本地區(qū)年度水泥熟料、平板玻璃生產(chǎn)線清單內(nèi)。影響玻璃需求的核心因素仍為房地產(chǎn)，而目前房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)較好，尚未看到明顯向下拐點(diǎn)，因此玻璃需求具備支撐。房地產(chǎn)作為國(guó)家支柱產(chǎn)業(yè)，“穩(wěn)”字當(dāng)頭，當(dāng)前難以看到快速大幅滑坡的情形。且面對(duì)“三道紅線”的壓力，房地產(chǎn)“高周轉(zhuǎn)”戰(zhàn)略難以維系，地產(chǎn)鏈條將正常傳導(dǎo)，竣工端玻璃需求即時(shí)釋放。此外考慮到老舊小區(qū)改造推進(jìn)、節(jié)能改造要求下“三玻兩腔”的推行、玻璃應(yīng)用場(chǎng)景拓展等因素，中期來(lái)看玻璃整體需求仍將以穩(wěn)定為主。我們認(rèn)為，當(dāng)前供需基本面仍

15、是決定價(jià)格的根本因素，偏緊態(tài)勢(shì)將繼續(xù)支撐玻璃價(jià)格高位運(yùn)行，不過(guò)需警惕政策指導(dǎo)壓力和區(qū)域新冠疫情反復(fù)對(duì)玻璃價(jià)格帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。2、 找尋浮法企業(yè)新一輪增長(zhǎng)曲線2016年供給側(cè)改革以來(lái)，浮法玻璃企業(yè)盈利逐步向好，主要企業(yè)積累了豐厚利潤(rùn)。不過(guò)，由于浮法玻璃新增產(chǎn)能受政府嚴(yán)格限制，且長(zhǎng)期視角建筑玻璃需求終將下行，故而主要企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)放緩或受阻，其將更多資源投向新型玻璃產(chǎn)品及工藝研發(fā)，目標(biāo)打造第二、第三增長(zhǎng)曲線。2.1、 留存利潤(rùn)豐厚，加大研發(fā)投入，布局成長(zhǎng)性業(yè)務(wù)長(zhǎng)期視角，建筑浮法玻璃的需求終將下一臺(tái)階；但短期供需錯(cuò)配仍延續(xù)或逐步改善，故而相關(guān)企業(yè)可在未來(lái)1-2年乃至更長(zhǎng)維度保持相對(duì)不錯(cuò)的盈利水平。根據(jù)工信部統(tǒng)

16、計(jì)數(shù)據(jù)，2018-2020年，行業(yè)利潤(rùn)總額分別為116、98和130億元。2021年上半年，國(guó)內(nèi)規(guī)模以上平板玻璃行業(yè)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)46.2%，利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)155%。2.2、 成長(zhǎng)性之一：解決浮法玻璃透光率難題，超白浮法或可應(yīng)用于光伏面板領(lǐng)域近年來(lái)浮法玻璃企業(yè)開(kāi)始不斷進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈延伸或相關(guān)品類拓展，積極尋找新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，以期進(jìn)一步熨平業(yè)績(jī)周期性波動(dòng)、增強(qiáng)自身成長(zhǎng)屬性，并有望帶動(dòng)估值提升。節(jié)能玻璃、光伏玻璃（超白壓延玻璃）、電子玻璃和藥用玻璃均是龍頭企業(yè)下一輪突圍的重點(diǎn)方向。浮法企業(yè)積累的留存利潤(rùn)，將對(duì)新興方向投資提供強(qiáng)有力的支撐。以旗濱集團(tuán)為例，公司投建的電子玻璃、藥用玻璃以及節(jié)能玻璃項(xiàng)目

17、，投資額普遍在4億以內(nèi)，所用自有資金僅在1-1.5億左右，在市場(chǎng)需求允許的條件下，公司現(xiàn)有資金實(shí)力足以保障產(chǎn)能的繼續(xù)投放。光伏壓延玻璃投資額相對(duì)較大，旗濱集團(tuán)2020年投建的郴州1200t/d光伏產(chǎn)線項(xiàng)目投資額達(dá)到10.27億元，其中自有資金3.8億。以旗濱集團(tuán)目前61億的留存利潤(rùn)測(cè)算，足以支撐16條產(chǎn)線、合計(jì)1.92萬(wàn)噸產(chǎn)能的建設(shè)。目前浮法企業(yè)業(yè)務(wù)拓展方向主要包括：節(jié)能玻璃、光伏玻璃、電子玻璃和藥用玻璃，相關(guān)代表企業(yè)估值水平均高于傳統(tǒng)浮法企業(yè)。截至2021年9月1日，耀皮玻璃（深加工玻璃）PE（TTM）為23X；福萊特（光伏玻璃）PE（TTM）為48X；山東藥玻（藥用玻璃）PE（TTM）為3

18、6X；南玻A（浮法玻璃、電子玻璃）PE（TTM）為20X，旗濱集團(tuán)（浮法玻璃）PE（TTM）為20X。2.2、 成長(zhǎng)性之一：解決浮法玻璃透光率難題，超白浮法或可應(yīng)用于光伏面板領(lǐng)域超白浮法用于光伏組件面板在技術(shù)層面具有可行性出于對(duì)發(fā)電效率的要求，光伏組件通常采用壓延法制成的超白壓延璃作為封裝面板，起到保護(hù)電池片和提升透光率的作用。與浮法玻璃相比，超白壓延玻璃更高的透光率來(lái)源于其表面通過(guò)壓制花紋有效減少光反射，同時(shí)增加不同入射角的透光率。據(jù)雙玻組件用背板玻璃材料的性能分析一文分析，實(shí)驗(yàn)表明，以2.0mm厚度樣品為例，超白壓延玻璃的平均透光率為92%左右，浮法玻璃的透光率僅為88%左右。提高浮法玻璃

19、透光率的關(guān)鍵在于：降低含鐵量、氧化還原程度并增加額外修正因素（鍍膜等）。1、降低含鐵量的方式：選用更高純度的硅砂以及更優(yōu)化的原料配比工藝。原材料中，將石英砂鐵含量控制在12010-6以下, 則玻璃的透光率可以控制在91.5%以上，如果進(jìn)一步降低含鐵量，理論上透光率可以繼續(xù)提升。此外需把控生產(chǎn)過(guò)程，減少鐵雜質(zhì)摻入，例如減少鐵斗的磨損、使用更好的除鐵裝置等。 2、減少氧化還原程度的措施：主要在于控制燃燒氣氛，不斷監(jiān)測(cè)和控制好空氣燃燒比。若玻璃顏色發(fā)白或稍發(fā)黃，則表明燃燒氣氛控制較好。 3、其余增加額外修正因素的方法：改善鍍膜，進(jìn)一步增強(qiáng)透光性；增加原材料中的脫色劑、氧化劑用量，可以使玻璃中著色能力

20、較強(qiáng)的Fe2+氧化成著色能力較弱的Fe3+, 達(dá)到減少光吸收的目的。 理論而言，如果浮法玻璃通過(guò)選用更高純度的硅砂、更優(yōu)化的原料配方，控制合理的燃燒氣氛，并對(duì)生產(chǎn)環(huán)節(jié)進(jìn)行嚴(yán)格質(zhì)量把關(guān)，則有望將浮法玻璃透光率提升至更高水平，滿足光伏組件面板的要求。面板減薄與硅片大尺寸趨勢(shì)下，浮法玻璃更具優(yōu)勢(shì)。 壓延玻璃抗沖擊性弱于浮法玻璃，且厚度越薄差距越明顯。據(jù)雙玻組件用背板玻璃材料的性能分析一文測(cè)試表明，1.6mm厚度下，浮法玻璃的平均抗沖擊強(qiáng)度明顯高于超白壓延玻璃。在雙玻減薄的趨勢(shì)下，對(duì)面板的機(jī)械性能要求將會(huì)越來(lái)越高，超白浮法玻璃特性將會(huì)突出。浮法玻璃的制作工藝決定了其更易制作寬幅較大的玻璃。在其制作工程

21、中，無(wú)需克服重力，整個(gè)玻璃帶成型過(guò)程均在密閉錫槽內(nèi)水平進(jìn)行，橫向溫度可以根據(jù)需求進(jìn)行調(diào)節(jié)，因此可以在加寬、加厚的同時(shí)保證產(chǎn)品的質(zhì)量，從而進(jìn)行寬幅更大的玻璃的批量生產(chǎn)。隨著硅片尺寸趨于大型化，浮法玻璃更能貼合下游組件廠商需求。我們認(rèn)為，理論上超白浮法玻璃可以達(dá)到和壓延玻璃相當(dāng)?shù)耐腹饴剩趦?yōu)質(zhì)石英砂等原材料供應(yīng)充足且成本可控的條件下，憑借更優(yōu)的力學(xué)性能，有望在光伏組件面板應(yīng)用領(lǐng)域占據(jù)一定市場(chǎng)份額。超白浮法產(chǎn)品應(yīng)用面板已獲實(shí)質(zhì)性突破我國(guó)浮法玻璃企業(yè)正在積極進(jìn)行超白浮法玻璃應(yīng)用于光伏組件面板的嘗試，旗濱集團(tuán)通過(guò)不斷的工藝調(diào)整，其新一代超白浮法玻璃透光性能參數(shù)已可匹敵超白壓延玻璃。根據(jù)CPVT國(guó)家光伏質(zhì)

22、檢中心相關(guān)數(shù)據(jù)，我們對(duì)旗濱集團(tuán)新一代超白浮法玻璃性能進(jìn)行梳理：1、對(duì)比傳統(tǒng)浮法玻璃： 旗濱新一代超白浮法玻璃用料配方優(yōu)化并進(jìn)一步調(diào)整鐵含量，2mm玻璃透光率可達(dá)到92%以上，可滿足市場(chǎng)上光伏組件面板的要求。此外測(cè)試結(jié)果表明，新一代超白浮法玻璃在600波段之后的曲線與電池片曲線相匹配，并可放開(kāi)紅外透過(guò)部分波段，而傳統(tǒng)浮法玻璃則不具備這一特征。2、對(duì)比超白壓延玻璃： 以3.2mm玻璃為例，在透光率方面，新一代超白浮法玻璃已經(jīng)趕上了超白壓延玻璃，甚至在光伏組件功率和平均CTM上更優(yōu)。 根據(jù)CPVT數(shù)據(jù)，從經(jīng)濟(jì)收益上來(lái)看，新一代超白浮法玻璃光伏組件發(fā)電量高3%-5%。以1MW電站為例，按照上網(wǎng)電價(jià)0.

23、35元/千瓦時(shí)，年1000小時(shí)標(biāo)準(zhǔn)日照時(shí)間計(jì)算，新一代超白浮法玻璃光伏組件的年發(fā)電量為103萬(wàn)度，收入36.05萬(wàn)元，超白壓延玻璃組件發(fā)電量為100萬(wàn)度，收入35萬(wàn)元。隨著超白浮法玻璃透光率的進(jìn)一步提升，憑借其抗沖擊性更強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)，浮法玻璃開(kāi)始逐漸進(jìn)軍光伏組件面板領(lǐng)域。當(dāng)然，目前該數(shù)據(jù)為實(shí)驗(yàn)室測(cè)試數(shù)據(jù)，該產(chǎn)品尚未在自然光條件下測(cè)試也尚未經(jīng)規(guī)?；⑴炕a(chǎn)檢驗(yàn)。若后續(xù)該產(chǎn)品在批量供應(yīng)情景下透光及增益性能保持穩(wěn)定（性能等同或優(yōu)于壓延玻璃），且綜合成本能較壓延玻璃形成一定優(yōu)勢(shì)，則將在光伏面板市場(chǎng)占據(jù)一席之地。理論上，普通浮法玻璃產(chǎn)線經(jīng)過(guò)冷修技改能夠改為超白浮法玻璃產(chǎn)線，故而具備超白浮法玻璃生產(chǎn)工藝的

24、浮法企業(yè)，其現(xiàn)有的浮法玻璃資產(chǎn)價(jià)值或?qū)⒂瓉?lái)重估。2.3、 成長(zhǎng)性之二：光伏壓延玻璃市場(chǎng)空間廣闊伴隨我國(guó)能源結(jié)構(gòu)調(diào)整、全球清潔能源轉(zhuǎn)型，作為光伏組件的重要配套產(chǎn)品，同時(shí)受益雙玻組件滲透率的提升，光伏玻璃需求將依托光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展呈現(xiàn)持續(xù)快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。2020年，我國(guó)明確提出了2030年實(shí)現(xiàn)“碳達(dá)峰”和2060年實(shí)現(xiàn)“碳中和”的目標(biāo)。2021年5月國(guó)家能源局發(fā)布關(guān)于2021年風(fēng)電、光伏發(fā)電開(kāi)發(fā)建設(shè)有關(guān)事項(xiàng)的通知，提出要落實(shí)碳達(dá)峰、碳中和目標(biāo)，推動(dòng)風(fēng)電、光伏發(fā)電高質(zhì)量躍升發(fā)展，要求2021年全國(guó)風(fēng)電、光伏發(fā)電發(fā)電量占全社會(huì)用電量的比重達(dá)到11%左右，后續(xù)逐年提高，確保2025年非化石能源消費(fèi)占一次能源消

25、費(fèi)的比重達(dá)到20%左右。通過(guò)對(duì)全球光伏新增裝機(jī)量、雙玻組件滲透率的分析，我們測(cè)算2021年全球所需光伏玻璃1104萬(wàn)噸（折合日熔量3.45萬(wàn)噸），至2025年，將達(dá)到2156萬(wàn)噸（折合日熔量6.73萬(wàn)噸）。關(guān)鍵假設(shè)如下：1、根據(jù)CPIA預(yù)測(cè)，我們假設(shè)21年全球光伏新增裝機(jī)160GW，其中中國(guó)60GW； 25年分別增長(zhǎng)至300GW和100GW。 2、根據(jù)光大研究所電新組預(yù)計(jì)，假設(shè)2021年雙玻組件滲透率達(dá)到35%，至2025年將升至60%。 3、根據(jù)光大研究所電新組測(cè)算，假設(shè)1GW單玻組件對(duì)應(yīng)578萬(wàn)平米光伏玻璃；1GW雙玻組件對(duì)應(yīng)1139萬(wàn)平米光伏玻璃。 4、假設(shè)玻璃原片成品率：3.2mm為8

26、2%；2.5mm為80%；2.0mm為78%。深加工成品率統(tǒng)一為95%。 5、假設(shè)理論所需有效產(chǎn)能供給與理論實(shí)際需求比值為1.14。政策明確光伏玻璃產(chǎn)能建設(shè)無(wú)需進(jìn)行產(chǎn)能置換，匹配需求釋放，供給增長(zhǎng)外部限制因素解除。根據(jù)此前2017年出臺(tái)的產(chǎn)能置換政策，新上光伏玻璃項(xiàng)目與浮法玻璃均須進(jìn)行產(chǎn)能置換。但2020年伴隨下游需求釋放，光伏玻璃供需矛盾突出，2020年12月，工信部公開(kāi)征求對(duì)水泥玻璃行業(yè)產(chǎn)能置換實(shí)施辦法（修訂稿）的意見(jiàn)，指出光伏壓延玻璃不受產(chǎn)能置換的限制，此后光伏玻璃投建速度明顯加快。2021年7月工信部正式修訂出臺(tái)水泥玻璃行業(yè)產(chǎn)能置換實(shí)施辦法，明確在碳達(dá)峰、碳中和大背景下，目前光伏玻璃產(chǎn)

27、能料將無(wú)法滿足未來(lái)快速發(fā)展的光伏產(chǎn)業(yè)需求，規(guī)定光伏壓延玻璃產(chǎn)線無(wú)需進(jìn)行產(chǎn)能置換，并自2021年8月1日起正式實(shí)施。隨著產(chǎn)能政策松綁，在未來(lái)廣闊需求的吸引下，原有光伏玻璃企業(yè)信義光能、福萊特等繼續(xù)大幅擴(kuò)產(chǎn)，旗濱集團(tuán)、南玻A、金晶科技等此前以建筑領(lǐng)域業(yè)務(wù)為主的浮法玻璃企業(yè)也紛紛切入光伏玻璃賽道，并均已發(fā)布相關(guān)建設(shè)規(guī)劃。新建光伏玻璃產(chǎn)線以大型熔窯為主，成本優(yōu)勢(shì)更為突出，主要體現(xiàn)在兩方面：1、光伏組件尺寸大型化趨勢(shì)顯現(xiàn)，由于產(chǎn)線建設(shè)之初玻璃寬度就已固定，因此傳統(tǒng)小窯爐在匹配大尺寸的182/210組件時(shí)，無(wú)法繼續(xù)做到一切二，導(dǎo)致切割過(guò)程產(chǎn)生廢邊增多，經(jīng)濟(jì)性下降。而大窯爐所產(chǎn)玻璃更寬，不存在這一問(wèn)題。2、

28、大型窯爐燃燒效率更高、單位能耗更低，且固定成本攤銷方面具備顯著優(yōu)勢(shì)。2020年下半年受益于光伏市場(chǎng)復(fù)蘇、雙玻組件快速滲透，下游需求持續(xù)增長(zhǎng)導(dǎo)致光伏玻璃供需緊張，3.2mm光伏鍍膜玻璃由6月底的24元/平米，一路上漲至12月的43元/平米，漲幅達(dá)到80%。2021年3月以來(lái)，隨著光伏玻璃新增產(chǎn)能的持續(xù)釋放，供給壓力有所緩解，同時(shí)由于硅料等原材料價(jià)格上漲，光伏組件廠家盈利空間被嚴(yán)重壓縮，開(kāi)工意愿下降，光伏玻璃需求也隨之下滑。此外，光伏玻璃龍頭企業(yè)為阻止中小企業(yè)產(chǎn)能的無(wú)序擴(kuò)張，破壞行業(yè)生態(tài)環(huán)境，挺價(jià)意愿不強(qiáng)，導(dǎo)致光伏玻璃價(jià)格進(jìn)入下行通道，目前 3.2mm光伏鍍膜玻璃已經(jīng)降至21元/平米，較3月初接近

29、腰斬。當(dāng)前光伏玻璃價(jià)格已跌破2020年低位，觸及部分小企業(yè)的成本線，繼續(xù)下跌空間有限，隨著下半年裝機(jī)旺季來(lái)臨，未來(lái)或存觸底回升預(yù)期。行業(yè)景氣度不高使得企業(yè)投產(chǎn)節(jié)奏放緩，但2021、2022年新建產(chǎn)能投放仍然較多，完全消化尚需要一定時(shí)日。不過(guò)長(zhǎng)期而言，下游需求增長(zhǎng)確定性較高，行業(yè)具備較強(qiáng)成長(zhǎng)屬性。2.4、 成長(zhǎng)性之三：節(jié)能玻璃普及率有望提升建筑門(mén)窗能耗在建筑物能耗中占比很高，因此減少門(mén)窗能耗是實(shí)現(xiàn)建筑領(lǐng)域節(jié)能的有效舉措。根據(jù)美國(guó)能源部統(tǒng)計(jì)，建筑物中25%35%的能耗來(lái)源于門(mén)窗的性能不足。中國(guó)建材統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，玻璃門(mén)窗的能耗約占整個(gè)建筑能耗的55%左右。節(jié)能玻璃在保溫性和隔熱性上要優(yōu)于普通玻璃，能

30、起到更好的節(jié)能減排效果，其中具有代表性的是Low-E玻璃。其是采用鍍膜工藝制成的低輻射中空玻璃，能夠低吸收、低向外輻射或者基本完全反射波長(zhǎng)在1.040m范圍內(nèi)的遠(yuǎn)紅外線。在自然界中，熱量的傳遞方式有傳導(dǎo)、對(duì)流和輻射三種，Low-E玻璃的中空結(jié)構(gòu)能大幅度減少熱傳導(dǎo)和熱對(duì)流方式的熱量傳播，同時(shí)本身特性又能極大地阻斷熱輻射的傳播方式，這使其保溫隔熱性能大幅提升。Low-E節(jié)能玻璃早已在西方發(fā)達(dá)國(guó)家得到推廣和應(yīng)用。根據(jù)我國(guó)Low-E節(jié)能玻璃推廣應(yīng)用現(xiàn)狀分析，2017年，波蘭的Low-E玻璃使用率便達(dá)到了75%，德國(guó)的使用率更是達(dá)到了90%以上。然而，現(xiàn)階段我國(guó)Low-E節(jié)能玻璃的使用率僅為12%左右，

31、整體普及率不足，未來(lái)仍存在較大提升空間。近年來(lái)我國(guó)政府積極出臺(tái)相關(guān)政策推動(dòng)節(jié)能玻璃的發(fā)展，多部委和協(xié)會(huì)均發(fā)文提出要鼓勵(lì)和支持綠色建材和Low-E節(jié)能玻璃的應(yīng)用。同時(shí)，在“碳中和”、“碳達(dá)峰”的政策指引下，未來(lái)綠色建筑將得到更大的推廣和普及，Low-E節(jié)能玻璃的應(yīng)用和推廣也將大幅提升，未來(lái)節(jié)能玻璃市場(chǎng)空間有望進(jìn)一步打開(kāi)，進(jìn)入新的發(fā)展階段。2.5、 成長(zhǎng)性之四：電子蓋板玻璃技術(shù)取得突破，加速電子蓋板玻璃也稱保護(hù)玻璃、視窗防護(hù)屏，作為智能終端的重要組成部件，主要用作前屏和后蓋，起到保護(hù)LCD、裝飾觸控器件外觀，并提升視覺(jué)效果的作用。對(duì)于產(chǎn)品的性能要求包括：強(qiáng)度高、耐磨性好、透光性佳、抗跌落性能優(yōu)異等

32、。1、按照玻璃原片成型方法可分為：溢流下拉法玻璃和浮法玻璃。浮法工藝在產(chǎn)品質(zhì)量控制、成品率等與溢流法工藝存有一定差距，且需二次處理，但也具有產(chǎn)能大、成本低的優(yōu)勢(shì)。此外，美國(guó)康寧在溢流法領(lǐng)域所設(shè)專利較多，國(guó)內(nèi)僅有彩虹集團(tuán)采用該方法生產(chǎn)。2、按照化學(xué)成分可分為：鈉鈣玻璃、堿鋁玻璃（包括：鈉鋁玻璃、鋰鋁玻璃），堿鋁玻璃根據(jù)鋁含量不同又分為低鋁（低于14%）、中鋁（14%-16%）和高鋁（高于16%）玻璃，鋁含量越高，玻璃性能越優(yōu)異。目前手機(jī)蓋板采用高鋁蓋板玻璃為主，而鈉鈣玻璃、中鋁玻璃則主要應(yīng)用于車(chē)載顯示等較為低端領(lǐng)域。3、高鋁玻璃根據(jù)化學(xué)強(qiáng)化工藝可分為：一步強(qiáng)化和二步強(qiáng)化玻璃。根據(jù)國(guó)內(nèi)高鋁蓋板玻璃

33、行業(yè)現(xiàn)狀淺析，一步強(qiáng)化即在玻璃轉(zhuǎn)變溫度以下，用半徑較大的離子來(lái)交換玻璃中半徑較小的離子（主流采用鉀離子交換鈉離子）。一步強(qiáng)化可得到較深的離子交換深度DOL，提高抗摔與抗跌落性能，但工藝所需時(shí)間較長(zhǎng)造成應(yīng)力松弛效應(yīng)，玻璃的表面壓應(yīng)力CS難以達(dá)到理想值。二步強(qiáng)化在工藝優(yōu)化的同時(shí)也進(jìn)一步改善玻璃成分，使得產(chǎn)品性能達(dá)到CS值不低于700 MPa、DOL值高于100mm，抗摔與抗跌落性能進(jìn)一步提升。目前二次強(qiáng)化高鋁蓋板玻璃是中高端市場(chǎng)的主流，技術(shù)壁壘更高、盈利能力更強(qiáng)。但目前中高端手機(jī)蓋板市場(chǎng)被美國(guó)康寧、日本旭硝子、德國(guó)肖特等國(guó)外廠家主導(dǎo)，國(guó)內(nèi)企業(yè)市占率不及10%。國(guó)內(nèi)高鋁蓋板玻璃研發(fā)基礎(chǔ)薄弱，同時(shí)由于

34、國(guó)外領(lǐng)先企業(yè)對(duì)技術(shù)的封鎖，我國(guó)二強(qiáng)高鋁蓋板開(kāi)發(fā)研究進(jìn)度受到極大限制。我們認(rèn)為目前國(guó)內(nèi)中高端領(lǐng)域手機(jī)蓋板的正在加速，在產(chǎn)品和市場(chǎng)兩方面都已逐漸具備條件。國(guó)產(chǎn)高鋁蓋板玻璃不斷取得技術(shù)突破，在產(chǎn)品質(zhì)量層面不落下風(fēng)，且經(jīng)濟(jì)性更優(yōu)，已經(jīng)從一強(qiáng)替代逐漸向二強(qiáng)替代進(jìn)軍。由于一強(qiáng)高鋁蓋板壁壘相對(duì)較低，國(guó)內(nèi)主流蓋板企業(yè)均能提供質(zhì)量穩(wěn)定的合格產(chǎn)品，目前競(jìng)爭(zhēng)已較為激烈，且隨著更多機(jī)型采用二強(qiáng)蓋板玻璃，一強(qiáng)市場(chǎng)空間也在萎縮，較低利潤(rùn)導(dǎo)致國(guó)外廠商退出，該領(lǐng)域已基本實(shí)現(xiàn)。2020年，南玻集團(tuán)與旭虹集團(tuán)分別推出自己的二強(qiáng)蓋板玻璃KK6 和熊貓 1681，并實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，旗濱集團(tuán)的旗鯊系列二強(qiáng)產(chǎn)品也在加緊推進(jìn)當(dāng)中。當(dāng)前國(guó)產(chǎn)二強(qiáng)蓋

35、板性能已可匹敵康寧 GG5，且低成本帶來(lái)的價(jià)格優(yōu)勢(shì)明顯。終端廠商主導(dǎo)蓋板玻璃原片的選擇，供應(yīng)鏈自主可控意識(shí)增強(qiáng)，對(duì)國(guó)產(chǎn)原材料的市場(chǎng)接受度也在逐漸提升。手機(jī)蓋板玻璃產(chǎn)業(yè)鏈：1、上游玻璃原片供應(yīng)商，代表企業(yè)為康寧、旭硝子、南玻、旭虹等；2、中游蓋板玻璃加工企業(yè)，如藍(lán)思科技、星星科技、伯恩光學(xué)等；3、下游觸摸屏供應(yīng)商和終端應(yīng)用廠商，如京東方、歐菲光，華為、小米、三星等。終端客戶對(duì)手機(jī)蓋板玻璃質(zhì)量較為重視，通常會(huì)對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行質(zhì)量認(rèn)證、試投放后決定是否劃入品牌資源池，加工廠商需在資源池內(nèi)選擇采購(gòu)或直接根據(jù)終端廠商指定品牌進(jìn)行采購(gòu)。隨著國(guó)內(nèi)終端廠商受中美貿(mào)易摩擦不斷升級(jí)和華為“斷芯”事件的影響，國(guó)內(nèi)手機(jī)終端

36、企業(yè)逐漸意識(shí)到原材料國(guó)產(chǎn)化的重要性和必要性。2021年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議也強(qiáng)調(diào)，增強(qiáng)產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈自主可控能力，針對(duì)產(chǎn)業(yè)薄弱環(huán)節(jié)，實(shí)施好關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)工程，盡快解決一批“卡脖子”問(wèn)題。國(guó)內(nèi)終端廠商采購(gòu)有望逐漸向國(guó)內(nèi)品牌傾斜，從而打開(kāi)國(guó)產(chǎn)手機(jī)蓋板玻璃的市場(chǎng)空間。2.6、 成長(zhǎng)性之五：藥用玻璃受一致性評(píng)價(jià)推動(dòng)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)迎來(lái)發(fā)展機(jī)遇藥用玻璃一般指專門(mén)應(yīng)用于藥品包裝、儲(chǔ)存的玻璃，通常用作粉針劑、凍干機(jī)劑、生物制品、血液制品、口服液、保健品等藥品的包裝，相較于其他藥用包材（塑料/金屬等），外觀更為精美環(huán)保，且安全性和穩(wěn)定性更高。1、按照制造工藝，藥用玻璃可分為模制瓶和管制瓶。管制瓶相較于模制瓶外型美觀、同

37、類產(chǎn)品膨脹系數(shù)較低，但生產(chǎn)工藝復(fù)雜、價(jià)格較高且易破碎，適合較小容量?jī)?chǔ)存。管制瓶多用于注射劑瓶，卡式瓶、安瓿等，而模制瓶多用于輸液瓶（大容量）、藥品瓶等。2、按照玻璃材質(zhì)，藥用玻璃可分為鈉鈣玻璃、低硼硅玻璃、中硼硅玻璃與高硼硅玻璃。低硼硅玻璃和鈉鈣玻璃造價(jià)相對(duì)較低、工藝簡(jiǎn)單但穩(wěn)定性差，容易引起藥品的變質(zhì)從而降低藥效。中性硼硅玻璃由于具有更高的熱穩(wěn)定性和化學(xué)穩(wěn)定性，且能承受溫度劇變的能力更強(qiáng)，因此更具備安全性，不容易與藥液發(fā)生化學(xué)污染，目前國(guó)際公認(rèn)的安全藥包材特指中性硼硅玻璃。山東藥玻是模制瓶領(lǐng)域的絕對(duì)龍頭，市占率超過(guò)60%，年產(chǎn)模制瓶90億支，其中中硼硅模制瓶約2億支。山東藥玻從2004年起從事

38、模制瓶相關(guān)產(chǎn)品研發(fā)生產(chǎn)，目前已經(jīng)實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)全面取代進(jìn)口，價(jià)格較海外生產(chǎn)方優(yōu)勢(shì)明顯，隨著未來(lái)產(chǎn)線擴(kuò)張和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，公司在模制瓶細(xì)分賽道市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力將進(jìn)一步加強(qiáng)。 與模制瓶市場(chǎng)一家獨(dú)大不同，目前國(guó)內(nèi)中硼硅玻璃管制瓶市場(chǎng)呈現(xiàn)群雄割據(jù)局面。根據(jù)國(guó)家藥品監(jiān)督管理局藥包材批準(zhǔn)記錄，57條中硼硅玻璃藥包材相關(guān)獲批記錄中除2條系山東藥玻中硼硅模制瓶工藝，其余55條均和管制瓶工藝相關(guān)，可見(jiàn)參與者眾多。中性硼硅玻璃管制瓶方面，我國(guó)發(fā)展較為曲折，主要經(jīng)歷了三個(gè)階段： 第一階段：直接進(jìn)口成品。由于中硼硅玻璃價(jià)格過(guò)高導(dǎo)致國(guó)內(nèi)主要選用性價(jià)比較高的低硼硅玻璃和鈉鈣玻璃，少量需求直接通過(guò)進(jìn)口滿足。 第二階段：“進(jìn)口+加工”生產(chǎn)

39、。“進(jìn)口”是因?yàn)橹信鸸璨Ａе乒芗夹g(shù)瓶頸較難突破，目前主要分為全氧電助熔法（丹納法）和全電熔法（維洛法）。丹納法因穩(wěn)定性高、耐火材料壽命較長(zhǎng)被肖特等國(guó)外主流企業(yè)用于大規(guī)模生產(chǎn)；維洛法雖然環(huán)保、單品質(zhì)量高，但因良品率低、耐火材料壽命較短無(wú)法實(shí)現(xiàn)大規(guī)模生產(chǎn)，目前市場(chǎng)上只有國(guó)內(nèi)四星玻璃采用。當(dāng)前國(guó)內(nèi)企業(yè)大多直接進(jìn)口中硼硅玻璃管進(jìn)行再加工制成管制瓶等產(chǎn)品。隨著國(guó)內(nèi)企業(yè)中硼硅藥用玻璃生產(chǎn)工藝日漸成熟，一致性評(píng)價(jià)政策和新冠疫情帶動(dòng)需求快速放量將成為國(guó)內(nèi)中硼硅玻璃產(chǎn)業(yè)規(guī)模擴(kuò)大的催化劑。一致性評(píng)價(jià)相關(guān)政策推動(dòng)藥用玻璃包材結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型升級(jí)，國(guó)內(nèi)中硼硅玻璃市場(chǎng)將持續(xù)擴(kuò)容。2017年國(guó)家藥監(jiān)局提出推薦注射劑包裝材料使用

40、中硼硅玻璃， 2020年在化學(xué)藥品注射劑仿制藥質(zhì)量和療效一致性評(píng)價(jià)技術(shù)要求明確指出，“注射劑使用的包裝材料和容器的質(zhì)量和性能不得低于參比制劑，以保證藥品質(zhì)量與參比制劑一致?！保▍⒈戎苿┌幕臼褂弥信鸸璨ＡВ?。新冠疫情帶來(lái)疫苗用瓶需求暴增，供需緊張為國(guó)內(nèi)企業(yè)產(chǎn)品放量和實(shí)現(xiàn)提供契機(jī)。全球新冠疫情仍然肆虐，疫苗接種需求不斷增加，當(dāng)前已出現(xiàn)供給緊缺現(xiàn)象，根據(jù)德國(guó)肖特公司公告，已經(jīng)收到10億支疫苗瓶的訂貨需求，是其產(chǎn)能的兩倍。我們對(duì)未來(lái)國(guó)內(nèi)中硼硅玻璃管制瓶市場(chǎng)進(jìn)行測(cè)算，僅考慮一致性評(píng)價(jià)推動(dòng)因素，暫不考慮新冠疫苗等帶來(lái)的長(zhǎng)期潛在需求，預(yù)計(jì)2025年市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到52億元。關(guān)鍵假設(shè)前提如下：1、產(chǎn)量方面。

41、2019年我國(guó)主要藥用玻璃產(chǎn)品需求為800億支左右，其中模制瓶和管制瓶各占150億支，安瓿瓶（管制）需求400億支。我們假設(shè)這一數(shù)據(jù)未來(lái)保持穩(wěn)定。中硼硅管制注射劑瓶和安瓿瓶，目前滲透率為7.5%，國(guó)內(nèi)中硼硅管制瓶產(chǎn)能將逐步放量，在一致性評(píng)價(jià)推進(jìn)過(guò)程中，滲透率會(huì)穩(wěn)定提升，假設(shè)每年提升6pct。我們沿用醫(yī)藥包裝協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，我國(guó)疫情前血液制劑、生物疫苗制劑（包含預(yù)灌封）需求量為20億支/年，假設(shè)未來(lái)總量保持不變。預(yù)灌封，作為血液制劑、生物制劑的最佳包材，依據(jù)山東藥玻供給統(tǒng)計(jì)2020年需求為3.54億支，目前國(guó)內(nèi)滲透率約為18.75%，同樣受益于一致性評(píng)價(jià)，將穩(wěn)定提升。但由于目前滲透率處于較高水平，假設(shè)

42、未來(lái)每年提升4pct。2、價(jià)格方面。根據(jù)泰康生物招股書(shū)，預(yù)灌封采購(gòu)價(jià)格約為3元/支，中硼硅管制注射劑采購(gòu)價(jià)格約為0.25元/支，愛(ài)采購(gòu)官網(wǎng)魯蒙玻璃中硼硅安瓿瓶批發(fā)價(jià)格為0.16元/支。我們預(yù)計(jì)隨著制管工藝生產(chǎn)配套成熟，中硼硅玻璃管相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格在第三年及以后將降為原有價(jià)格的75%。假設(shè)預(yù)灌封價(jià)格維持現(xiàn)價(jià)3元/支，注射劑瓶和安瓿瓶?jī)r(jià)格于2023年及以后起下降25%。3、 旗濱集團(tuán)、南玻A未來(lái)浮法玻璃供給繼續(xù)增長(zhǎng)空間有限，而在房地產(chǎn)竣工修復(fù)支撐下，供需偏緊態(tài)勢(shì)將延續(xù)，從而對(duì)浮法玻璃價(jià)格形成支撐，保障企業(yè)盈利維持高位。 當(dāng)前浮法玻璃企業(yè)已開(kāi)始將超白浮法玻璃應(yīng)用于光伏組件面板的嘗試，若后續(xù)路徑順利打通，

43、現(xiàn)有浮法玻璃資產(chǎn)或?qū)⒚媾R價(jià)值重估，尤其已具備超白浮法產(chǎn)線、技術(shù)和硅砂礦資源的企業(yè)投資價(jià)值有望提升。 受益行業(yè)景氣，企業(yè)已積累了較為豐厚的留存利潤(rùn)，但由于浮法產(chǎn)能繼續(xù)擴(kuò)張受限，企業(yè)也在進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈延伸或相關(guān)品類業(yè)務(wù)拓展，包括節(jié)能玻璃、光伏玻璃、電子玻璃、藥用玻璃等，探索新的發(fā)展方向，不斷打開(kāi)成長(zhǎng)空間。3.1、 旗濱集團(tuán)：浮法資產(chǎn)價(jià)值重估，綜合性玻璃巨頭起舞浮法玻璃龍頭，業(yè)績(jī)穩(wěn)健上行旗濱集團(tuán)成立于1988年，2005年通過(guò)收購(gòu)株洲玻璃廠正式進(jìn)軍玻璃行業(yè)，在2013年行業(yè)景氣低迷之際收購(gòu)破產(chǎn)的浙江玻璃，極大擴(kuò)充產(chǎn)能，目前已成為國(guó)內(nèi)最大的浮法玻璃生產(chǎn)企業(yè)之一。 截至2021年6月30日，福建旗濱集團(tuán)有限

44、公司和自然人俞其兵先生分別持有公司25.36%、14.98%股份。俞其兵先生通過(guò)直接和間接持有福建旗濱集團(tuán)有限公司100%股權(quán)，合計(jì)持有公司40.34%的股份，為公司的實(shí)際控制人。旗濱集團(tuán)業(yè)務(wù)以浮法玻璃原片生產(chǎn)和銷售為主，20年該項(xiàng)業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入占比達(dá)到88.3%，其余主要為節(jié)能玻璃業(yè)務(wù)，占比11.6%。供給側(cè)改革以來(lái)，公司營(yíng)收和凈利潤(rùn)呈逐年上升態(tài)勢(shì)，主要得益于玻璃價(jià)格的震蕩上行。2020年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入96.44億元，同比增長(zhǎng)3.64%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)18.25億元，同比增長(zhǎng)35.57%； 2021年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入67.80億元，同比增長(zhǎng)78.87%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)21.93億元

45、，同比增長(zhǎng)333.32%。隨著下游房地產(chǎn)竣工需求修復(fù)，近兩年玻璃供需持續(xù)偏緊，進(jìn)而推動(dòng)玻璃價(jià)格上漲，公司盈利不斷增厚，顯現(xiàn)較高彈性?！耙惑w兩翼”錨定未來(lái)發(fā)展方向，向綜合性玻璃巨頭轉(zhuǎn)型2019年9月，旗濱集團(tuán)發(fā)布“中長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃綱要（ 20192024 年）”，確定“一體兩翼”戰(zhàn)略變革，具體如下：1、有機(jī)主體（規(guī)模發(fā)展）：推進(jìn)浮法玻璃規(guī)模擴(kuò)張，完善區(qū)域布局、產(chǎn)品布局、產(chǎn)業(yè)鏈（上下游）布局，爭(zhēng)取 2024 年末浮法原片產(chǎn)能規(guī)模比 2018 年增加30%以上、節(jié)能玻璃產(chǎn)能規(guī)模增加 200%以上。 2、左翼（產(chǎn)品優(yōu)質(zhì)化）：做強(qiáng)做優(yōu)浮法主業(yè)，不斷優(yōu)化產(chǎn)品品種和結(jié)構(gòu)，提高產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力和市場(chǎng)控制力。 3、

46、右翼（產(chǎn)品高端化）：加強(qiáng)可轉(zhuǎn)化業(yè)務(wù)和前瞻性業(yè)務(wù)的產(chǎn)品線研發(fā)能力，利用技術(shù)轉(zhuǎn)化與現(xiàn)有產(chǎn)品進(jìn)行功能組合衍生新型高端產(chǎn)品，以進(jìn)一步提升企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。浮法玻璃：未來(lái)發(fā)展根基，資產(chǎn)價(jià)值重估隨著玻璃價(jià)格維持高位，浮法玻璃業(yè)務(wù)未來(lái)也將持續(xù)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)基本盤(pán)的穩(wěn)定發(fā)揮重要作用，并為其他新業(yè)務(wù)的順利拓展提供支撐。旗濱集團(tuán)浮法玻璃業(yè)務(wù)具備三大優(yōu)勢(shì)： 1、規(guī)模優(yōu)勢(shì)：公司現(xiàn)擁有26條在產(chǎn)優(yōu)質(zhì)浮法玻璃生產(chǎn)線，日熔化量達(dá)到17600噸，年產(chǎn)玻璃約1.1億重箱，市占率在12%左右，在原燃材料集中采購(gòu)與攤薄費(fèi)用方面優(yōu)勢(shì)相對(duì)明顯。 2、區(qū)位優(yōu)勢(shì)：公司8大生產(chǎn)基地分別位于：湖南醴陵、湖南郴州、廣東河源、福建漳州、浙江紹興、浙江平湖、

47、浙江長(zhǎng)興、馬來(lái)西亞森美蘭州，交通運(yùn)輸便利，產(chǎn)品主要輻射珠三角和長(zhǎng)三角等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)，需求和售價(jià)更有優(yōu)勢(shì)。 3、產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢(shì)：公司前瞻性布局硅砂資源，目前已在福建漳州、廣東河源、湖南郴州、湖南醴陵擁有四大硅砂開(kāi)采基地，同時(shí)在建馬來(lái)西亞、湖南資興石英砂項(xiàng)目，不斷提升硅砂自給率，可有效控制生產(chǎn)成本，并保證戰(zhàn)略用砂安全。切入超白浮法光伏面板領(lǐng)域，資產(chǎn)亟待重估.旗濱集團(tuán)已開(kāi)發(fā)出新一代超白浮法玻璃產(chǎn)品，根據(jù)CPTV數(shù)據(jù)，其透光率已可趕超傳統(tǒng)超白壓延玻璃，并具備強(qiáng)度大、輕薄化、耐侯性好等優(yōu)勢(shì)，可用于光伏組件面板領(lǐng)域。公司原片、鍍膜、鋼化均自主研發(fā)生產(chǎn)，并擁有優(yōu)質(zhì)超白石英砂生產(chǎn)基地，具備大規(guī)模生產(chǎn)能力。

48、公司積極推進(jìn)與下游光伏組件廠商合作，推廣超白浮法玻璃在組件面板領(lǐng)域應(yīng)用。如發(fā)電效率和穩(wěn)定性受到市場(chǎng)認(rèn)可，則現(xiàn)有部分浮法資產(chǎn)將面臨重估。節(jié)能玻璃：規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，業(yè)績(jī)彈性可期節(jié)能建筑玻璃是玻璃原片的下游產(chǎn)業(yè)，屬于加工環(huán)節(jié)，通常采用成本加成法定價(jià)，盈利能力相對(duì)穩(wěn)定，周期性較弱，是公司未來(lái)重點(diǎn)發(fā)力方向之一，產(chǎn)能規(guī)模在持續(xù)擴(kuò)張當(dāng)中。公司在2018年開(kāi)始布局節(jié)能玻璃加工領(lǐng)域，之后快速擴(kuò)充業(yè)務(wù)版圖，目前已在廣東、浙江、馬來(lái)西亞、湖南擁有四大生產(chǎn)基地，且在建天津生產(chǎn)基地。公司節(jié)能玻璃產(chǎn)量從2018年的383萬(wàn)平米增加至2020年的2233萬(wàn)平米，相應(yīng)板塊業(yè)務(wù)收入從1.74億增長(zhǎng)至11.1億元。目前浙江長(zhǎng)興節(jié)能

49、、天津武清節(jié)能以及湖南節(jié)能二期擴(kuò)建項(xiàng)目正在建設(shè)之中，未來(lái)隨著項(xiàng)目陸續(xù)投產(chǎn)后，產(chǎn)能規(guī)模還將繼續(xù)擴(kuò)張。公司作為節(jié)能玻璃行業(yè)的新進(jìn)入者，品牌尚未完全打響，產(chǎn)能釋放并不充分，導(dǎo)致整體利潤(rùn)率偏低，未來(lái)具有較強(qiáng)的業(yè)績(jī)彈性。2020年，公司節(jié)能玻璃營(yíng)業(yè)收入11.1億元，毛利率達(dá)到33.18%，同比提升3.02個(gè)百分點(diǎn)。然而運(yùn)營(yíng)主體中，浙江旗濱節(jié)能營(yíng)收4.2億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3023萬(wàn)元；湖南旗濱節(jié)能2.14億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)僅648萬(wàn)元；南方節(jié)能（馬來(lái)西亞）、長(zhǎng)興旗濱節(jié)能均為虧損，板塊整體盈利能力具備較大提升空間。光伏玻璃：緊抓發(fā)展機(jī)遇，未來(lái)盈利重要增長(zhǎng)極公司順應(yīng)光伏玻璃產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展的歷史機(jī)遇，“兩條腿”走路，

50、在推動(dòng)超白浮法在光伏組件上的使用的同時(shí)，于 2020年開(kāi)始大舉進(jìn)軍光伏壓延玻璃市場(chǎng)。公司確定以郴州旗濱為平臺(tái)切入光伏玻璃行業(yè)，規(guī)劃將郴州旗濱 1000t/d 生產(chǎn)線、漳州一線（1000t/d） 和漳州七線(500t/d）布局超白浮法應(yīng)用光伏領(lǐng)域。此外，公司目前在建5條1200t/d 光伏壓延玻璃生產(chǎn)線，合計(jì)日熔量6000t/d，預(yù)計(jì)將在2022年逐步釋放產(chǎn)能，為公司貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽?。大單線窯爐并配套超白石英砂基地，構(gòu)筑公司光伏玻璃成本領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。公司目前在建與擬建的5條光伏壓延玻璃產(chǎn)線規(guī)模均為1200t/d，已達(dá)到當(dāng)前最大單線產(chǎn)能。大型窯爐在能耗與固定成本攤銷方面具備顯著優(yōu)勢(shì)。國(guó)內(nèi)用于光伏玻璃生產(chǎn)的

51、超白石英砂資源較為稀缺，銷售價(jià)格也更貴，公司2021年4月公告，擬在湖南省資興市投建57.6萬(wàn)噸/年的超白石英砂生產(chǎn)基地，進(jìn)一步鞏固成本優(yōu)勢(shì)。電子玻璃&藥用玻璃：高端品類布局，期待技術(shù)突破電子玻璃技術(shù)逐漸成熟、產(chǎn)品認(rèn)可度提升，利潤(rùn)有望轉(zhuǎn)正并不斷增長(zhǎng)。公司高性能電子玻璃一期65t/d生產(chǎn)線已于2019年7月點(diǎn)火，2020年4月正式投入商業(yè)化運(yùn)營(yíng)。公司年報(bào)顯示，2020年電子玻璃運(yùn)營(yíng)主體醴陵旗濱電子玻璃實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8513萬(wàn)元、凈利潤(rùn)-294萬(wàn)元。2021年，公司一強(qiáng)高鋁蓋板玻璃質(zhì)量基本符合目標(biāo)市場(chǎng)需求標(biāo)準(zhǔn)，將逐步迎來(lái)量產(chǎn)，全年有望實(shí)現(xiàn)盈利。根據(jù)公司項(xiàng)目投資建設(shè)公告，一期65d/t生產(chǎn)線預(yù)計(jì)年均營(yíng)

52、收4.08億元，凈利潤(rùn)1.57億。21年6月，公司公告擬再擴(kuò)建一條高性能電子玻璃生產(chǎn)線，產(chǎn)能同樣為65t/d，彰顯對(duì)電子玻璃業(yè)務(wù)發(fā)展信心。受注射一致性評(píng)價(jià)推動(dòng)，中性硼硅藥用玻璃需求放量在即，公司藥用玻璃加速產(chǎn)能擴(kuò)張步伐，未來(lái)發(fā)展可期。旗濱集團(tuán)于2019年12月發(fā)布公告，擬分期投資建設(shè)中性硼硅藥用玻璃素管項(xiàng)目，計(jì)劃建設(shè)總規(guī)模為3窯8線100 t/d，其中湖南藥玻一期1窯2線25t/d產(chǎn)線已于21年1月正式點(diǎn)火。由于公司藥用玻璃產(chǎn)品尚處于改善良品率時(shí)期，且后續(xù)仍需進(jìn)行產(chǎn)品認(rèn)證，整個(gè)時(shí)間周期較長(zhǎng)，短期內(nèi)難以實(shí)現(xiàn)盈利。但根據(jù)公司項(xiàng)目投資建設(shè)公告，產(chǎn)線25t/d正常運(yùn)營(yíng)后年均營(yíng)收將達(dá)到1億元，貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)

53、3300萬(wàn)。2021年，公司計(jì)劃在浙江紹興投資建設(shè)2條25t/d中性硼硅藥用玻璃及制瓶生產(chǎn)線，產(chǎn)能繼續(xù)擴(kuò)張。公司對(duì)新興業(yè)務(wù)實(shí)施項(xiàng)目跟投管理制度，強(qiáng)化管理層和員工深入?yún)⑴c公司經(jīng)營(yíng)管理積極性和提升新興創(chuàng)業(yè)激情，有利于人才隊(duì)伍的穩(wěn)定，保障公司戰(zhàn)略規(guī)劃的落實(shí)。2019年12月，公司發(fā)布項(xiàng)目跟投管理制度，建立健全投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)與收益共擔(dān)共享機(jī)制，跟投的業(yè)務(wù)主要為電子玻璃、藥用玻璃等新興業(yè)務(wù)，強(qiáng)制跟投人員包括：全體事業(yè)合伙人（董事長(zhǎng)、總裁、副總裁、財(cái)務(wù)總監(jiān)、董事會(huì)秘書(shū)、助理總裁級(jí)別人員、獨(dú)立經(jīng)營(yíng)的下屬企業(yè)總經(jīng)理及公司職能部門(mén)總經(jīng)理級(jí)別人員），公司確定的集團(tuán)開(kāi)發(fā)研究院有關(guān)人員，擬投資項(xiàng)目的管理團(tuán)隊(duì)及核心技術(shù)骨

54、干人員。公司旗下湖南中性硼硅藥用玻璃素管項(xiàng)目（一期）和醴陵旗濱電子玻璃項(xiàng)目，公司事業(yè)合伙人等關(guān)鍵管理人員設(shè)立跟投平臺(tái)分別持股30.8%和17.42%。3.2、 南玻A：光伏玻璃擴(kuò)產(chǎn)+電子玻璃突破，打通成長(zhǎng)之路國(guó)內(nèi)老牌勁旅，“四塊玻璃”布局完善公司前身為1984年成立的中國(guó)南方玻璃有限公司，于1992年在深交所上市，是國(guó)內(nèi)最早的上市公司之一。公司成立之初主要從事玻璃的進(jìn)出口貿(mào)易，此后洞察到國(guó)內(nèi)高端建筑用玻璃市場(chǎng)的需求，轉(zhuǎn)型進(jìn)入玻璃深加工領(lǐng)域，隨后產(chǎn)業(yè)鏈向上延伸，1996年，建造第一條浮法玻璃生產(chǎn)線。2006年、2011年公司光伏玻璃和電子玻璃產(chǎn)線相繼點(diǎn)火，由此形成當(dāng)前“四塊玻璃”（工程/浮法/光

55、伏/電子）業(yè)務(wù)版圖。公司成立之初，股權(quán)就較為分散，2015年寶能系入主之前，當(dāng)時(shí)第一大股東北方工業(yè)公司持股僅有3.62%。截至2021年3月底，寶能系通過(guò)深圳鉅盛華一共持有公司A股比例達(dá)23.82%，不過(guò)仍未超過(guò)30%，且董事人數(shù)也未占據(jù)半數(shù)以上，因此公司無(wú)控股股東。工程玻璃：行業(yè)絕對(duì)龍頭，市占率有望繼續(xù)提升2020年下半年，浮法玻璃、光伏玻璃市場(chǎng)均高度景氣，拉動(dòng)公司全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入106.71億元，同比增長(zhǎng)1.9%；歸母凈利潤(rùn)7.79億元，同比增長(zhǎng)45.28%。受益于浮法玻璃價(jià)格繼續(xù)上漲，2021H1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入66.15億元，同比增長(zhǎng)49.51%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)13.53億元，同比增長(zhǎng)245.50%。浮法玻璃：規(guī)模位居行業(yè)前列，堅(jiān)定高端化路線浮法玻璃產(chǎn)能穩(wěn)居第二梯隊(duì)，基本完成全國(guó)布局，受益市場(chǎng)高度景氣。截至 2020 年末，公司共擁有 11 條浮法玻璃生產(chǎn)線，合計(jì)日熔量7920t，年產(chǎn)247萬(wàn)噸玻璃原片，產(chǎn)能規(guī)模排名全國(guó)第五位（之前依次是信義集團(tuán)、旗濱集團(tuán)、中建材系企業(yè)、臺(tái)玻集團(tuán)）。公司生產(chǎn)基地主要位于廣東東莞、四川成都、河北廊坊、江蘇吳江和湖北咸寧，產(chǎn)品銷售可輻