零售行業(yè)下半年投資策略：多因素推動消費(fèi)回暖關(guān)注渠道變革下的投資機(jī)會

1、 第 頁 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明2019-05-30批發(fā)零貿(mào)易 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明投資聚焦研究背景零售行業(yè)主要的 55 家上市公司 2018 年?duì)I收增速較 2017 年下降 3.292017 年下降 35.12 1Q2019 營收4Q2018下降 0.3330.70%2019 年 3我們區(qū)別于市場的觀點(diǎn)4 2019 2019年后三個季度消費(fèi)復(fù)蘇力度將顯著增強(qiáng)。3C 投資觀點(diǎn)當(dāng)前時點(diǎn)我們推薦從以下幾個角度來配置零售行業(yè)持倉：1）3） HYPERLINK / HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明目錄 HYPERLINK l _TO

2、C_250024 1、 行業(yè)回顧：18及1Q19復(fù)蘇仍弱，數(shù)細(xì)分行業(yè)龍頭表現(xiàn)突出4 HYPERLINK l _TOC_250023 、 2018營同長8%，母利同長4%4 HYPERLINK l _TOC_250022 、 2018主細(xì)業(yè)表皆淡多細(xì)行業(yè)龍公表突出4、 1Q2019收增長3%，歸凈潤減少19%6 HYPERLINK l _TOC_250021 、 1Q2019要行業(yè)現(xiàn)平，數(shù)分行的頭司現(xiàn)續(xù)優(yōu)同行6 HYPERLINK l _TOC_250020 2、 多因素助力消費(fèi)回暖8 HYPERLINK l _TOC_250019 、 2019年3行據(jù)復(fù)力增，計(jì)年消回為概事件8 HYPERLI

3、NK l _TOC_250018 、 增稅下對費(fèi)的進(jìn)用望步現(xiàn)9 HYPERLINK l _TOC_250017 、 通水上有于超同收增的升10 HYPERLINK l _TOC_250016 3、 渠道變革如火如荼，子行業(yè)各有側(cè)重 HYPERLINK l _TOC_250015 、 百行擁數(shù)化改，店改頭勁 HYPERLINK l _TOC_250014 、 超新態(tài)入2.0時，應(yīng)注利力變化13 HYPERLINK l _TOC_250013 、 家電3C連聚道下，極局線場13 HYPERLINK l _TOC_250012 4、 國企改革仍為全年重要主線15 HYPERLINK l _TOC_2

4、50011 、 行內(nèi)有業(yè)營狀況15 HYPERLINK l _TOC_250010 、 行國重與現(xiàn)方式17 HYPERLINK l _TOC_250009 、 存國改潛的標(biāo)的18 HYPERLINK l _TOC_250008 5、 投資策略與重點(diǎn)推薦公司19 HYPERLINK l _TOC_250007 、 天股：店張加，損減明顯19 HYPERLINK l _TOC_250006 、 周生渠拓維持速激機(jī)不完善20 HYPERLINK l _TOC_250005 、 老祥受于險(xiǎn)需增，企革序推進(jìn)21 HYPERLINK l _TOC_250004 、 家悅生占高，店入速益通脹平升22 HYP

5、ERLINK l _TOC_250003 、 永超：于速拓期股激強(qiáng)凝聚力23 HYPERLINK l _TOC_250002 、 王井規(guī)優(yōu)明顯受于選費(fèi)蘇24 HYPERLINK l _TOC_250001 、 首股：幣金充、業(yè)值高25 HYPERLINK l _TOC_250000 6、 風(fēng)險(xiǎn)提示261年及 1Q19 行業(yè)龍頭表現(xiàn)突出、884%2018 年零售行業(yè)營收增速較上年小幅下降，歸母凈利潤增速大幅下降。零售行業(yè)主要的 55 家上市公司 2018 年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 8504.29 億元，同比增長 8.11%，增速較 2017 年下降 3.29 個百分點(diǎn)。實(shí)現(xiàn)毛利 1660.80 億元，同比

6、增長909017年下降05026583.70%，增速較 2017 年下降 35.12 母凈利潤 104.46 45.56%，而 2017 年同比增長 33.59%。零售行業(yè) 2018 19.53%，較 2017 年上升 0.18 間費(fèi)用率為 15.64%，較 2017 年上升 0.88 個百分點(diǎn)。圖表 1：零售行業(yè)主要上市公司收入同比增速（2014-2018）12108642020142015201620172018圖表 2：零售行業(yè)主要上市公司歸母凈利潤同比增速（2014-2018）6040200-20-40-6020142015201620172018零售行業(yè)55零售行業(yè)55(%)零售行業(yè)

7、55家上市公司的歸母凈利潤增速(%)零售行業(yè)55家上市公司的扣非歸母凈利潤增速(%)資料來源：Wind資料來源：Wind、20182018 -2.79%（）-152.63%營收增速為 9.98%，扣非歸母凈利潤增速為 5.78%，周大生營收增速為27.97%，扣非歸母凈利潤增速為 32.53%。2）百貨行業(yè)營收平均增速為006 857 238，66.95%3.25%24.76%收增速為 20.35%。4）家電 3C 25.13%蘇寧易購營收增速為 30.35%。5）專業(yè)市場經(jīng)營行業(yè)的收入平均增速為-13.05%， 扣非歸母凈利潤增速為 -17.10。龍頭美凱龍營收增速為 HYPERLINK /

8、 敬請參閱最后一頁特別聲明29.93%，扣非歸母凈利潤增速為 11.31% HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明圖表 3：零售行業(yè)主要細(xì)分行業(yè)的營業(yè)收入同比增速（2017-2018）3025.132521.1821.3422.3920159.97105.707.8550-5-2.79-0.06-10-15-13.05黃金珠寶百貨超市專業(yè)市場經(jīng)營家電3C連鎖2017年?duì)I業(yè)收同增（%）2018年?duì)I業(yè)收同增（%）資料來源：Wind， 圖表 4：零售行業(yè)主要子行業(yè)扣非歸母凈利潤同比增速（2017-2018）10083.275040.012.888.5711.530-50-20.58-17.

9、10-150-152.63-200黃金珠寶百貨超市專業(yè)市場經(jīng)營2017年扣非歸凈潤比速（%）2018年扣非歸凈潤比速（%）資料來源：Wind， ，家電 3C 連鎖行業(yè)因基數(shù)為負(fù)等原因無法計(jì)算增速圖表 5：2018 年零售行業(yè)主要 A 股上市公司經(jīng)營情況證券代碼公司簡稱營業(yè)收入(億元)歸母凈利潤(億元)凈利潤（億元）營業(yè)收入增速(%)歸母凈利潤增速(%)凈利潤 增速(%)毛利率(%)期間費(fèi)用率(%)1002024.SZ蘇寧易購2449.57133.28-3.5930.35216.38NA15.0013.272601933.SH永輝超市705.1714.808.9720.35-18.52-49.5

10、622.1520.873600827.SH百聯(lián)股份484.278.726.872.642.968.3420.9317.944600612.SH老鳳祥437.8412.0510.839.986.025.788.243.175600729.SH重慶百貨340.848.317.913.5537.2834.9118.4214.446600859.SH王府井267.1112.0110.652.3866.9542.0221.1814.077600694.SH大商股份238.679.889.84-10.7512.6915.6325.8917.968002419.SZ天虹股份191.389.047.923.2

11、525.9224.7627.2521.109002251.SZ步步高183.981.561.176.653.45-2.5723.0321.3910000501.SZ鄂武商 A177.0610.5010.93-2.30-15.42-7.5522.3212.98平均數(shù)（整體法）15.7378.63-4.3217.8314.71中位數(shù)3.409.358.3421.6716.19 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明資料來源：Wind，NA HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明、1Q2019營收同比增長 19%1Q2019 4Q2018 31%55 1209 25493 264

12、4218下降03 8165 5194208上升 3.12 78.06 較 4Q2018 收窄 55.20 56.57 4Q2018 174.85 1Q2019 的毛利率為 19.62%，較 1Q2018 上升 0.48 14.84%， 較 1Q2018 1.45 圖表 6：零售行業(yè)主要上市公司單季度收入同比增速（1Q2018-1Q2019）141210864201Q20182Q20183Q20184Q20181Q2019圖表 7：零售行業(yè)主要上市公司單季度歸母凈利潤同比增速（1Q2018-1Q2019）0-501Q20182Q20183Q20184Q20181Q2019零售行業(yè)55家上市公司的

13、單季度營業(yè)收入增速(%) 零售行業(yè)55家上市公司的單季度毛利增速(%)零售行業(yè)55家上市公司的單季度歸母凈利潤增速(%)零售行業(yè)55家上市公司的單季度扣非歸母凈利潤增速(%)資料來源：Wind資料來源：Wind、1Q20191Q2019 -15.44%（）-84.68%營收增速為 6.23%，扣非歸母凈利潤增速為 5.78%，周大生營收增速為17.04%，扣非歸母凈利潤增速為 23.16%。2）百貨行業(yè)營收平均增速為 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明1870301，-10.96%-0.82%凈利潤增速為 7.41%3）9.08%26.66%增速為 34.11%4）家電 3C 1

14、6.95%寧易購營收增速為 25.44%。5） 專業(yè)市場經(jīng)營行業(yè)的收入平均增速為13.24%-1.23%22.37%， 5.83% HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明圖表 8：零售行業(yè)主要細(xì)分行業(yè)營業(yè)收入增速（4Q2018-1Q2019）3021.022017.2516.9513.249.08106.040-1.33-1.87-10-20-15.44-30-25.66黃金珠寶百貨超市專業(yè)市場經(jīng)營家電3C連鎖4Q2018營業(yè)收同增（%）1Q2019營業(yè)收同增（%）資料來源：Wind， 圖表 9：零售行業(yè)主要細(xì)分行業(yè)扣非歸母凈利潤增速（4Q2018-1Q2019）10026.660-

15、6.72-0.63-1.23-100-84.68-86.91-200-203.39-300-400-500-600-530.43黃金珠寶百貨超市專業(yè)市場經(jīng)營4Q2018扣非歸凈潤比速（%）1Q2019扣非歸凈潤比速（%）資料來源：Wind， ，家電 3C 連鎖行業(yè)因基數(shù)為負(fù)無法計(jì)算增速圖表 10：1Q2019 零售行業(yè)主要 A 股上市公司經(jīng)營情況證券代碼公司簡稱營業(yè)收入(億元)歸母凈利潤(億元)凈利潤（億元）營業(yè)收入增速(%)歸母凈利潤增速(%)凈利潤 增速(%)毛利率(%)期間費(fèi)用率(%)1002024.SZ蘇寧易購622.421.36-9.9125.4422.16NA15.9015.952

16、601933.SH永輝超市222.3611.2410.0018.4850.2834.1122.7116.623600827.SH百聯(lián)股份142.413.293.185.046.396.0920.0315.444600612.SH老鳳祥150.053.743.486.2311.948.987.462.895600729.SH重慶百貨100.204.734.61-0.43-9.59-10.8018.2311.796600859.SH王府井71.654.033.940.21-11.27-10.9620.9113.477600694.SH大商股份64.983.883.77-9.0410.1811.46

17、27.3816.788002419.SZ天虹股份51.783.142.93-0.825.257.4127.7219.719002251.SZ步步高56.191.861.842.553.4714.7023.6618.9010000501.SZ鄂武商 A47.492.952.92-1.813.613.9020.7111.40平均數(shù)（整體法）12.4911.88-21.2118.1614.46中位數(shù)1.385.827.4120.8115.70 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明資料來源：Wind，NA HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明2、多因素助力消費(fèi)回暖2.1、201

18、9 年 3 月行業(yè)數(shù)據(jù)復(fù)蘇力度增強(qiáng)，預(yù)計(jì)全年消費(fèi)回暖為大概率事件2018 年二季度以來，中國消費(fèi)市場的回暖受到經(jīng)濟(jì)增速下行、國際貿(mào)易摩擦等宏觀因素壓制。2019年 32019年 3總額同比增長 8.7%，增速較 2019 年 1-2 月上升 0.6 2019 年 31.0%，增速較 2019 年 1-2 1.8 個百分點(diǎn)。扣除石油和汽車銷售后，2019 年 3 月限額以上企業(yè)商品零售總額同比增長 9.8%，增速較 2019 年 1-2 月上升 3.3 個百分點(diǎn)。2019年472314 測算 4 8.7%圖表 11：社消同比增速及限上企業(yè)商品零售總額同比增速（2014.4-2019.415129

19、6302014/042015/042016/042017/042018/042019/04社會消費(fèi)品零售總額當(dāng)月同比增速（%）限額以上企業(yè)商品零售總額當(dāng)月同比增速（%）資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明1Q2019 15.3%，增速較 1Q2018 下降 20.1 1Q2018 下降 13.4 1Q2019 ，較 1Q2018 上升 2.1 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明圖表 12：一季度全國網(wǎng)上零售額同比增速（2016-2019）圖表 零售總額的比重（2016-2019）5045403530252015102016年1-3月2017年1-

20、3月2018年1-3月2019年1-3月全國網(wǎng)上零售額累計(jì)同比增速（%）全國實(shí)物商品網(wǎng)上零售額累計(jì)同比增速（%）201510502016年1-3月2017年1-3月2018年1-3月2019年1-3月實(shí)物商品網(wǎng)上零售額占社消總額的比例（%）資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局2019 年 4 月 1 圖表 14：2019 年部分品牌/行業(yè)商品價格調(diào)整方案品牌/行業(yè)價格調(diào)整方案大潤發(fā)&歐尚自 2019 年 4 月 1 讓消費(fèi)者因稅改能以更低的價格享受到更優(yōu)質(zhì)的商品。Gucci、LV為響應(yīng)中國即將實(shí)施的增值稅減讓政策，LV 和 Gucci 等奢侈品牌在國內(nèi)線上線下相繼降價，降價幅度約為 3%。

21、蘋果2019年 412018517%下調(diào)至 16%，蘋果產(chǎn)品價格也進(jìn)行過小幅下降。汽車行業(yè)2019年 38000下調(diào)建議零售價，最高降價 8.5 萬元。資料來源：聯(lián)商網(wǎng)與此同時，部分在產(chǎn)業(yè)鏈中話語權(quán)較強(qiáng)的渠道商有望在稅改中直接受/ HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明/渠道商。例如周大生FY2018 25.96%率達(dá)到 FY2018 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明圖表 15：黃金珠寶行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)系圖資料來源：周六福招股說明書 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明受降稅利好以及低基數(shù)等因素影響，我們預(yù)計(jì) 2019 年后三個季度，可選消費(fèi)復(fù)蘇力度將顯著增強(qiáng)

22、，彈性相對較高的百貨行業(yè)整體經(jīng)營情況有望明顯改善,具有規(guī)模優(yōu)勢和渠道擴(kuò)展能力的龍頭公司預(yù)計(jì)表現(xiàn)更加突出。 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明2019 年 4 月 CPI 同比增長 2.5%，增速較 3 0.8 2019 年 4 月食品 CPI 6.1%，增速較 3 月上升 2.0個百分點(diǎn)。CPI CPI 尤其是食品類PI圖表 16：全國 CPI 和食品 CPI 的當(dāng)月同比增速（2014/4-2019/4）圖表 （2011-20181086420-2-4-62014-042015-042016-042017-042018-042019-04全國CPI當(dāng)月同（%）全國食品CPI當(dāng)月同

23、比（%）186165141241038624120020112012201320142015201620172018永輝超市可比店收入同比增速（%） CPI同比增速(%，右軸)資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局，公司公告3、渠道變革如火如荼，子行業(yè)各有側(cè)重零售總額 8.98%根據(jù)我們觀察歸納，現(xiàn)階段百貨行業(yè)的經(jīng)營困境主要可概括為以下三點(diǎn)：1）聯(lián)營模式下管控能力弱，基于歷史原因和區(qū)域性為主的經(jīng)營特點(diǎn)， 。線下。 港圖表 18：傳統(tǒng)聯(lián)營模式下的百貨經(jīng)營困境聯(lián)營模式下百貨不接觸商品，對品牌商/代理商管控能力弱租金、人工成本持續(xù)上升，原有利潤空間受壓縮地產(chǎn)系借助拿地優(yōu)勢擴(kuò)張迅速，加劇分流資料來源

24、： 整理為應(yīng)對日益嚴(yán)峻的競爭環(huán)境，百貨店紛紛通過擁抱數(shù)字化改造來實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型。以龍頭公司天虹股份為例：2018 年 4 月，騰訊與天虹股份簽訂戰(zhàn)略合作諒解備忘錄，雙方聯(lián)合成立“智能零售實(shí)驗(yàn)室”，研發(fā)支持零售業(yè)務(wù)數(shù)字化、智能化發(fā)展的系統(tǒng)產(chǎn)品模組，務(wù)實(shí)探索零售業(yè)務(wù)前沿的技術(shù)應(yīng)用。擬在智能識別、大數(shù)據(jù)精準(zhǔn)營銷等方面展開合作。 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明年 5 月 7 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明 HYPERLINK / HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明天虹方面，依托自身 1800 萬數(shù)字化會員，與品牌商打通后臺后可進(jìn)行數(shù)字化會員導(dǎo)入，通過提供全渠

25、道會員管理和賦能精準(zhǔn)營銷加強(qiáng)品牌商粘性。而騰訊方面的優(yōu)勢可體現(xiàn)為 to B 和 to C 兩個領(lǐng)域：to C 端借助微信支付，可推送會員卡小程序，并利用大數(shù)據(jù)進(jìn)行精準(zhǔn)營銷，提高轉(zhuǎn)化率；to B 端借助企業(yè)微信，品牌方可獲取會員微信信息，方便品牌方進(jìn)行會員管理和線上營銷。圖表 19：天虹與騰訊的數(shù)字化合作模式騰訊To C：借助微信支付，可推送會員卡小程序，并利用大數(shù)據(jù)進(jìn)行精準(zhǔn)營銷，提高轉(zhuǎn)化率騰訊To B：借助企業(yè)微信，品牌方可獲取會員微信信息，方便品牌方進(jìn)行會員管理和線上營銷資料來源：聯(lián)商網(wǎng)， 整理進(jìn)入 2019 年，眾多百貨公司均意識到了門店改造的重要性與迫切性， 很多百貨公司選擇通過長期閉店

26、形式完成整改，力圖扭轉(zhuǎn)競爭劣勢。但考慮到線下競爭的激烈程度，閉店帶來的客群流失能否通過改造后的體驗(yàn)改善實(shí)現(xiàn)快速恢復(fù)，尚待觀察。圖表 20：2019 年部分百貨上市公司門店改造計(jì)劃前期公司已完成對主力店第一八佰伴、第一百貨、世貿(mào)廣場的閉店百聯(lián)股份改造。2019年公司將重點(diǎn)推進(jìn)百貨門店轉(zhuǎn)型，包括南方友誼商城華聯(lián)商廈、寧波東方商廈等。公司決議對主力店新世界城進(jìn)行裝修大調(diào)整，建設(shè)期為2019年3月新世界中旬至2019年12月底，目前新世界城已于2019年3月11日起閉店 裝修（部分樓層營業(yè)），公司預(yù)計(jì)裝修調(diào)整工程將對2019年度收產(chǎn)生重大影響。為彌補(bǔ)主力店餐飲及體驗(yàn)業(yè)態(tài)短板，推動“百貨型購物中心”轉(zhuǎn)型

27、中興商業(yè)升級，公司對主力店7F及8F-10F（方城）進(jìn)行全面規(guī)劃升級，建期為2018.10-2019.10資料來源：公司公告、超市新業(yè)態(tài)進(jìn)入 2.02016 年以來，阿里盒馬、永輝超級物種、美團(tuán)小象生鮮等超市新業(yè)態(tài)眾多超市新業(yè)態(tài)展店速度放緩或出現(xiàn)關(guān)店跡象，行業(yè)領(lǐng)頭羊盒馬也首次關(guān)店。圖表 21：2019 年超市新業(yè)態(tài)關(guān)店情況公司名稱閉店信息盒馬鮮生2019 年 4 2019年 5 月 31 日起停止?fàn)I業(yè)。小象生鮮2019 年 4 17 5家門店關(guān)閉，目前小象生鮮僅剩在北京的 2 家門店盒小馬2019 年 4 月 1 日，盒小馬位于蘇州的全國首店因?yàn)楣緟^(qū)域經(jīng)營調(diào)整而閉店。截至 2019 年 4

28、月盒小馬在全國 6 省市擁有16 家門店，盒小馬負(fù)責(zé)人袁彬表示 2019 年開店進(jìn)度會放緩資料來源：聯(lián)商網(wǎng)（FY2018 1.0 mini， 針對辦公人群的盒馬 F2 2.0 我們維持年度策略時對超市新業(yè)態(tài)較為謹(jǐn)慎的觀點(diǎn)，投資者應(yīng)關(guān)注新模式可能帶來的對人貨場關(guān)系的變化，留意創(chuàng)新業(yè)態(tài)帶來的長期價值，但對新業(yè)態(tài)單店模型與整體盈利能力的判斷仍應(yīng)為對超市新業(yè)態(tài)發(fā)展趨勢研判的核心標(biāo)準(zhǔn)。、家電 3C1Q2019 1Q2019 4Q2018 下降 3.0 1Q2019 10.0%，增速較 4Q2018 上升 11.0 個 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明我們認(rèn)為家電銷售與地產(chǎn)周期關(guān)系較大，當(dāng)

29、前地產(chǎn)銷售出現(xiàn)回暖跡象， 有利于家電銷售復(fù)蘇，家電 3C HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明圖表 增速（1Q2014-1Q2019）圖表 增速（1Q2014-1Q2019）161412108642014Q115Q116Q117Q118Q119Q1限額以上企業(yè)家用電器零售額季度同比增速（%）6050403020100-1014Q115Q116Q117Q118Q119Q1限額以上企業(yè)通訊器材零售額季度同比增速（%）資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局根據(jù)全國家用電器研究院發(fā)布的數(shù)據(jù)

30、，2018 年家電整體市場渠道零售額 CR5=53.6%，其中蘇寧以 22.1%居首，其后依次為京東（14.1%），天貓（9.1%），國美（7.0%）和五星（1.3%）。2018 63.7%。其中蘇寧以 17.5%位居9.0%的國美和 2.0%進(jìn)入 2019 年，家電 3C 連鎖渠道商更加關(guān)注線下渠道，尤其是低線市場線下渠道的價值，紛紛通過并購、開店等方式拓展線下份額。圖表 24：2018 年家電整體市場分渠道零售額份額圖表 25：2018 年家電線上市場分渠道零售額份額22.1%46.4%14.1%9.1%1.3% 7.0%蘇寧京東天貓國美五星其他3.5%2.6%30.1%24.9%28.9

31、%蘇寧京東天貓國美其他資料來源：全國家用電器研究院資料來源：全國家用電器研究院 HYPERLINK / HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明圖表 26：2019 年主要家電 3C 連鎖公司渠道布局進(jìn)程京東蘇寧國美2019年4月17日宣 低線零售云加盟店 接手家樂福200余布入股五星電器高速擴(kuò)張家門店的家電業(yè)京東家電計(jì)劃19年 大潤發(fā)內(nèi)地門店家全面布局線下市場電3C專區(qū)由蘇寧銷資料來源：聯(lián)商網(wǎng)4、國企改革仍為全年重要主線2018 年 8 月國務(wù)院國資委公布國企改革“雙百行動”企業(yè)名單之后，商貿(mào)零售行業(yè)的國企改革明顯加速，中興商業(yè)的國改已經(jīng)完成，老鳳祥、武漢中商、重慶百貨等公司的國改有

32、序進(jìn)行。2019 年 396 家 A41 家，占總數(shù)的 %。在 41企有 3（天虹股份、飛亞達(dá)A8 家地方國企中，上海有 10 家，北京 5 家，浙江 4 家，湖北 3 家，江蘇 3 家，福建 2 家，其他省份 11 家。從細(xì)分行業(yè)來看，百貨公司有 22 家，貿(mào)易公司12 家，黃金珠寶公司 3 家，專業(yè)市場公司 3 家，超市公司 1 家。圖表 27：商貿(mào)零售行業(yè)國企數(shù)量（1Q2019，按細(xì)分行業(yè)，單位：家）超市專業(yè)市場13黃金珠寶3百貨貿(mào)易2212資料來源：Wind圖表 28：商貿(mào)零售行業(yè)國有企業(yè)情況（2019/3/31）證券代碼證券簡稱細(xì)分行業(yè)第一大股東第一大股東持股比例(%)實(shí)際控制人00

33、0417合肥百貨百貨合肥市建設(shè)投資控股集團(tuán)38.00合肥市國資委000419通程控股百貨長沙通程實(shí)業(yè)集團(tuán)44.33長沙市國資委000501鄂武商 A百貨武漢商聯(lián)集團(tuán)21.55武漢市國資委000715中興商業(yè)百貨沈陽中興商業(yè)集團(tuán)33.86沈陽市國資委000785武漢中商百貨武漢商聯(lián)集團(tuán)41.25武漢市國資委002187廣百股份百貨廣州百貨企業(yè)集團(tuán)53.23廣州市國資委002419天虹股份百貨中國航空技術(shù)深圳有限公司43.40國務(wù)院國資委002561徐家匯百貨上海徐家匯商城集團(tuán)30.37上海市徐匯區(qū)國資委600628新世界百貨上海市黃浦區(qū)國資委20.73上海市黃浦區(qū)國資委600697歐亞集團(tuán)百貨長

34、春市汽車城商業(yè)有限公司24.52長春市國資委600712南寧百貨百貨南寧沛寧資產(chǎn)經(jīng)營有限責(zé)任公司18.24南寧市國資委600723首商股份百貨北京首都旅游集團(tuán)57.82北京市國資委600729重慶百貨百貨重慶商社集團(tuán)45.05重慶市國資委600814杭州解百百貨杭州市商貿(mào)旅游集團(tuán)56.82杭州市國資委600821津勸業(yè)百貨天津津誠國有資本投資公司13.19天津市國資委600824益民集團(tuán)百貨上海市黃浦區(qū)國資委39.04上海市黃浦區(qū)國資委600827百聯(lián)股份百貨百聯(lián)集團(tuán)46.29上海市國資委600838上海九百百貨上海九百集團(tuán)19.59上海市靜安區(qū)國資委600858銀座股份百貨山東省商業(yè)集團(tuán)24

35、.49山東省國資委600859王府井百貨北京王府井東安集團(tuán)26.73北京首都旅游集團(tuán)600861北京城鄉(xiāng)百貨北京國有資本經(jīng)營管理中心34.23北京市國資委603123翠微股份百貨北京翠微集團(tuán)32.83北京市海淀區(qū)國資委000151中成股份貿(mào)易中國成套設(shè)備進(jìn)出口集團(tuán)45.36國務(wù)院國資委000632三木集團(tuán)貿(mào)易福建三聯(lián)投資有限公司18.06福州開發(fā)區(qū)國資公司600120浙江東方貿(mào)易浙江省國際貿(mào)易集團(tuán)48.38浙江省國資委600241時代萬恒貿(mào)易遼寧時代萬恒控股集團(tuán)48.63遼寧省國資委600250南紡股份貿(mào)易南京旅游集團(tuán)34.99南京市國資委600278東方創(chuàng)業(yè)貿(mào)易東方國際集團(tuán)67.46上海市國

36、資委600287江蘇舜天貿(mào)易江蘇舜天國際集團(tuán)49.97江蘇省國資委600648外高橋貿(mào)易上海外高橋資產(chǎn)管理有限公司53.03上海市浦東新區(qū)國資委600755廈門國貿(mào)貿(mào)易廈門國貿(mào)控股集團(tuán)33.39廈門市國資委600822上海物貿(mào)貿(mào)易百聯(lián)集團(tuán)48.10上海市國資委600826蘭生股份貿(mào)易上海蘭生集團(tuán)52.22上海市國資委600981匯鴻集團(tuán)貿(mào)易江蘇蘇匯資產(chǎn)管理有限公司67.41江蘇省國資委002344海寧皮城專業(yè)市場海寧市資產(chǎn)經(jīng)營公司33.13海寧市國資辦600415小商品城專業(yè)市場義烏市市場發(fā)展集團(tuán)55.82義烏市國資委600790輕紡城專業(yè)市場紹興市柯橋區(qū)中國輕紡城集團(tuán)37.75紹興市柯橋區(qū)政

37、府000026飛亞達(dá) A黃金珠寶中航國際控股股份有限公司37.15國務(wù)院國資委002721金一文化黃金珠寶上海碧空龍翔投資管理有限公司17.90北京市海淀區(qū)國資委600612老鳳祥黃金珠寶上海市黃浦區(qū)國資委42.09上海市黃浦區(qū)國資委000759中百集團(tuán)超市武漢商聯(lián)集團(tuán)20.07武漢市國資委 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明資料來源： HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明圖表 （1Q2019， ）圖表 （1Q2019,） 央企;31210864地方國企;3820上海北京浙江江蘇湖北福建資料來源：Wind資料來源：Wind2）圖表 31：零售行業(yè)國企改革的主要路徑及兩

38、種方式主要路徑：非公資本入股國企方式一：轉(zhuǎn)讓國資股方式二：國資實(shí)控東股權(quán)給非公資本市公司向非公資本定向增發(fā)案例：中興商業(yè)案例：武漢中商資料來源： 整理中興商業(yè)（000715.SZ）：實(shí)際控制人已經(jīng)由沈陽市國資委變更為2019 年 3 月 3 8091.17 的 29.00%。2019 年 3 月 28 6.55 元5.302019年 4 月 3 日，遼寧省國資委批復(fù)同意該協(xié)議。 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明4 月 11 8091.17 29.00%1354.64 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明 HYPERL

39、INK / 敬請參閱最后一頁特別聲明占公司總股本的 司股份 558.01 2.00%武漢中商（000785.SZ）：實(shí)際控制人有望由武漢市國資委變更為2019 年 1 月 24 24 名100%363 至 383 60.36 6.18 元/ 持股 42.15%）進(jìn)改革的速度更快，建議關(guān)注上海的老鳳祥（SH，北京的王府井（H（H圖表 32：老鳳祥的股權(quán)結(jié)構(gòu)（2018/06/30）圖表 33：老鳳祥的股權(quán)結(jié)構(gòu)（2019/03/31）上海市黃浦區(qū)國資委42.09%老鳳祥股份有限公司（600612.SH）100.00%100.00%上海工藝美中國第一鉛職工持石力華術(shù)總公司筆有限公司股會人20.50%5

40、7.51%15.99%6.00%上海老鳳祥有限公司上海市黃浦區(qū)國資委42.09%老鳳祥股份有限公司（600612.SH）石力華等38人100.00%100.00%15.80%上海工藝美中國第一鉛術(shù)總公司筆有限公司工藝美術(shù)基金20.50%57.51%21.99%上海老鳳祥有限公司資料來源：公司公告資料來源：公司公告圖表 34：王府井、首商股份的控股股東與實(shí)際控制人（2018/02-2018/10）圖表 35：王府井、首商股份的控股股東與實(shí)際控制人（2019/04）北京市國資委100.00%北京首都旅游集團(tuán)100.00%100.00%北京王府井北京西單東安集團(tuán)友誼集團(tuán)42.67%35.92%26.

41、73%20.03%37.79%全聚德首旅酒店王府井首商股份002186.SZ600258.SH600859.SH600723.SH北京市國資委100.00%北京首都旅游集團(tuán)42.67%35.92%26.73%57.82%全聚德首旅酒店王府井首商股份002186.SZ600258.SH600859.SH600723.SH資料來源：公司公告資料來源：公司公告5、投資策略與重點(diǎn)推薦公司當(dāng)前時點(diǎn)我們推薦從以下幾個角度來配置零售行業(yè)持倉：1）可選消費(fèi)3）5.1、天虹股份：門店擴(kuò)張加速，虧損店減虧明顯434截至209年 3 月末，公司已進(jìn)駐廣東、江西等 8 省，共經(jīng)營大型門店 81 家。公司 201819

42、1.383.25%9.04 億元，同比增長 25.92%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤 7.92 24.76%。1Q20190.82%5.25%。2018 8 2018 17%3） 激勵機(jī)制不斷完善。在門店超額利潤分成的基礎(chǔ)上，2017 年底推出第一期股11.96 元，2019 年初推出第二期股票增持計(jì)劃。我們維持對公司 2019-2021 年全面攤薄 EPS 的預(yù)測，分別為 0.87/ 0.99/1.11 元，維持“買入”評級。指標(biāo)201720182019E2020E指標(biāo)201720182019E2020E2021E營業(yè)收入（百萬元）18,53619,13820,69022,03723,196營業(yè)收入

43、增長率7.31%3.25%8.11%6.51%5.26%凈利潤（百萬元）7189041,0431,1901,335凈利潤增長率37.03%25.92%15.30%14.14%12.17%EPS（元）（攤?。?.600.750.870.991.11歸屬母公司攤薄11.92%13.77%14.62%15.26%15.63%P/E2117151311P/B2.01.8 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明資料來源：Wind， 預(yù)測，股價日期為 2019 年 5 月 29 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明圖表 37：天虹股份近三年 PE-Band （截至 2019/5/29

44、）圖表 38：天虹股份近三年 PB-Band （截至 2019/5/29天虹股份 002419.SZ3025收盤價20 1510 57.5X0天虹股份 002419.SZ181614收盤價12 2.6X10 2.4X8 2.2X6 2.0X4 1.8X20資料來源：Wind資料來源：Wind5.2、周大生：渠道拓展維持高速，激勵機(jī)制不斷完善2019 年 3 公司的銷售網(wǎng)點(diǎn)為 3457 家。公司 2018 48.70 8.06 億元，同比增長 36.15%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤 7.52 32531219174201。2018 年凈增 651 家門店，全年新開門店數(shù)量在中國珠寶公司中居首。2）激勵

45、機(jī)制不斷完善。公司 2018 年 1 2017 15%/ 30%/ 50%。3）我們維持對公司 2019-2021 年全面攤薄 EPS 的預(yù)測，分別為 1.34/ 1.59/1.81 元，維持“增持”評級。指標(biāo)201720182019E2020E指標(biāo)201720182019E2020E2021E營業(yè)收入（百萬元）3,805.454,869.945,769.586,672.197,473.60營業(yè)收入增長率31.14%27.97%18.47%15.64%12.01%凈利潤（百萬元）592.07806.12981.871,162.721,326.38凈利潤增長率38.77%36.15%21.80%

46、18.42%14.07%EPS（元）（攤?。?.811.101.341.591.81R（) 攤薄17.51%20.45%20.72%21.11%20.82%P/E3828232017P/B4.23.6 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明資料來源：Wind， 預(yù)測，股價日期為 2019 年 5 月 29 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明圖表 40：周大生近三年 PE-Band （截至 2019/5/29）圖表 41PB-Band （截至 2019/5/29）周大生 002867.SZ6050收盤價40 3020 100周大生 002867.SZ50454035收盤價

47、305.2X254.7X204.3X153.9X103.5X50資料來源：Wind資料來源：Wind5.3、老鳳祥：受益于避險(xiǎn)需求增長，國企改革有序推進(jìn)老鳳祥股份有限公司是中國黃金珠寶行業(yè)龍頭企業(yè)，品牌、渠道優(yōu)勢明顯。公司第一大股東和實(shí)際控制人是上海市黃浦區(qū)國資委，持股 42.09%。截至 2018 年 12 月底，公司的銷售網(wǎng)點(diǎn)為 3521 家。公司 2018437.8412.05 6.02%10.83 5.78%。1Q2019 公司營收同比增長 6.23%，歸母凈利潤同比增長 11.94%。A 347 2018 年 8 我們維持對公司 2019-2021 年全面攤薄 EPS 的預(yù)測，分別為

48、 2.66/ 3.06/3.43 元，維持“買入”評級。指標(biāo)201720182019E2020E指標(biāo)201720182019E2020E2021E營業(yè)收入（百萬元）39,81043,78447,21551,15155,781營業(yè)收入增長率13.86%9.98%7.84%8.34%9.05%凈利潤（百萬元）1,1361,2051,3891,6001,792凈利潤增長率7.44%6.02%15.34%15.15%12.03%EPS（元）（攤?。?.172.302.663.063.43R（) 攤薄20.26%19.46%19.83%19.35%18.53%P/E1918151312P/B2.62.2

49、 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明資料來源：Wind， 預(yù)測，股價日期為 2019 年 5 月 29 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明圖表 43：老鳳祥近三年 PE-Band （截至 2019/5/29）圖表 44PB-Band （截至 2019/5/29）老鳳祥 600612.SH706050收盤價4030 2010070老鳳祥 600612.SH 收盤5.4X604.8X503.5X402.8X302016-0516-1117-0517-1118-0518-11資料來源：Wind資料來源：Wind5.4、家家悅：生鮮占比高，同店收入增速受益于通脹水平提升家家

50、悅集團(tuán)股份有限公司立足于山東，以超市連鎖經(jīng)營為主業(yè)。公司第一大股東為家家悅控股集團(tuán)，持股 58.64%，實(shí)際控制人是王培恒先生。截至 2019 年 3 月底，公司門店數(shù)量為 752 家。公司 2018 年實(shí)現(xiàn)營收 127.31 億元，同比增長 12.36%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 4.30 億元，同比增長 38.35%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤 3.82 億元，同比增長 26.94%。1Q2019 公司營收同比增長 16.68%，歸母凈利潤同比增長16.06%。90%2018 年凈增 57 1Q2019 凈增 20 3） 89 我們維持對公司 2019-2021 年全面攤薄 EPS 的預(yù)測，分別為 1.10

51、/ 1.30/1.51 為 指標(biāo)201720182019E2020E指標(biāo)201720182019E2020E2021E營業(yè)收入（百萬元）11,330.3812,730.7114,121.5215,529.4116,957.35營業(yè)收入增長率5.14%12.36%10.92%9.97%9.20%凈利潤（百萬元）310.74429.92516.51610.52708.80凈利潤增長率23.68%38.35%20.14%18.20%16.10%EPS（元）（攤?。?.660.921.101.301.51R（) 攤薄12.54%15.80%17.35%18.63%19.58%P/E4432262219

52、P/B5.55.0 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明資料來源：Wind， 預(yù)測，股價日期為 2019 年 5 月 29 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明圖表 46：家家悅近三年 PE-Band （截至 2019/5/29）圖表 47PB-Band （截至 2019/5/29）家家悅 603708.SH403530收盤價2520151024.2X50家家悅 603708.SH353025收盤價5.0X2015 1050資料來源：Wind資料來源：Wind5.5、永輝超市：處于高速拓展期，股權(quán)激勵強(qiáng)化凝聚力股 19.99%2018 年 12 24 設(shè) 708 家超市

53、，經(jīng)營面積為 599 萬平方米。公司公司 2018 705.17 14.80 18.52%1Q2019 18.48%， 50.28%。推薦邏輯： 1）公司處于高速發(fā)展期，2019 年計(jì)劃新開門店 150 家、探索新業(yè)態(tài)“Mini 店”，2019Q1 公司新開超市 21 家，Mini 店 93 家。2） 公司正在實(shí)施股權(quán)激勵計(jì)劃，有效強(qiáng)化凝聚力，增強(qiáng)員工責(zé)任感。2018 年員工股權(quán)激勵費(fèi)用 6.64 億，2019 年預(yù)計(jì)為 2.5 億元左右。我們維持對公司 2019-2021 年全面攤薄 EPS 的預(yù)測，分別為 0.26/ 0.32/0.40 元，維持“增持”評級。指標(biāo)201720182019E

54、2020E指標(biāo)201720182019E2020E2021E營業(yè)收入（百萬元）58,591.3470,516.6585,228.59103,139.69125,000.50營業(yè)收入增長率19.01%20.35%20.86%21.02%21.20%凈利潤（百萬元）1,816.791,480.352,464.373,086.853,783.20凈利潤增長率46.28%-18.52%66.47%25.26%22.56%EPS（元）（攤?。?0.320.40ROE（歸屬母公司)（攤薄）9.09%7.65%11.00%12.47%13.70%P/E5365393126P/B3.93.5 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明資料來源：Wind， 預(yù)測，股價日期為 2019 年 5 月 29 HYPERLINK / 敬請參閱最后一頁特別聲明圖表 49：永輝超市近三年 PE-Band （截至 2019/5/29）圖表 50：永輝超市近三年 PB-Band