信用風險管理的創(chuàng)新工具

1、一種新型的信用風險治理創(chuàng)新工具信用衍生品 內容摘要 信用衍生品是目前國際金融市場最新的信用風險治理工具，它將信用風險從其他風險中剝離出來，在市場上被定價，并轉移給情愿承擔風險的投資者，從全然上改變了信用風險治理的傳統(tǒng)機制。本文首先介紹了信用衍生品的產生和進展歷程，并分析了其特點和要緊產品的交易結構，最有就其在我國金融市場的作用進行探討。近年來，一種新的金融創(chuàng)新工具的產生和進展引起了國際金融界的矚目。20世紀90年代下半葉，信用衍生品取得了令世人震驚的進展，從1995年到2004年，交易量增長了480倍，被稱為21世紀最具有吸引力的金融風險治理創(chuàng)新工具。它在保留資產的前提下，將貸款或債券的信用風

2、險從其他風險中剝離出來，在市場上被定價，并轉移給情愿承擔風險的投資者，使信用風險治理第一次擁有了和市場風險治理同樣的對沖手段，從全然上改變了信用風險治理的傳統(tǒng)機制。一、 信用衍生品的產生與進展歷程信用衍生品是20世紀90年代在美國紐約互換市場推出的。1993年信孚銀行（Bankers trust）和瑞士信貸銀行金融產品部（SCFP）為了防止其向日本金融界的貸款遭受損失，開始出售一種償還價值取決于具體違約事件的債券，成為最早的信用衍生品。由于該產品交易是否能完成受到置疑，以及標準普爾公司拒絕對信用衍生品及其他信用衍生品評級，最初的幾年（1993年1995）信用衍生品市場并未獲得進展。信用衍生品初

3、次揚名是在19971998年的金融危機時期，危機證實了它能夠在貨幣危機期間支持債務市場的需求，并使銀行等金融機構在危機中得到愛護。金融危機后信用衍生品市場得到了迅猛進展，依照英國銀行家協(xié)會（BBA）的報告，1995年全球信用衍生交易為清償交易的名義價值僅為100億美元，2004年已高達48000億美元，在下個5到7年里，信用衍生品還將增加10倍。目前，信用衍生品等信用衍生產品交易由已北美擴展到歐洲，并在拉美和亞洲形成了市場。倫敦是要緊的信用衍生品交易市場，幾乎全球一半的信用衍生品交易在倫敦。亞洲信用衍生品業(yè)務起步較晚，近年來也逐漸受到關注。日本信用衍生品在1998年被作為金融工具得到法律認可。

4、 2001年下半年，日本信用衍生工具取得了迅猛的進展，當利率衍生品交易下降5.1，外匯交易和約下降5.3的情況下，信用衍生品卻獲得了21.8的增長。新加坡、韓國、香港也開始進入該市場，并公布了有關信用衍生工具的條例以指導信用衍生工具市場的參與者的操作。信用衍生品市場參與者也從最初的銀行、擴展到固定收益投資者、保險公司、高收益市場基金、新興市場基金以及非金融機構。信用衍生品市場另一個重要變化是基礎資產從主權債務已轉向公司資產。二、 信用衍生品的特點及要緊產品的交易結構信用衍生品契約除了具有傳統(tǒng)金融衍生品契約特點外（如杠桿性、以后性、替代性、組合性、反向性、融資性等），還呈現出以下不同的特點：（1

5、）保密性。信用衍生品單獨交易信用風險，銀行無須直接面對交易的另一方，這不同于貸款證券化和貸款銷售，從而保持了對客戶記錄的保密性，維護了銀行與借款者的良好關系。（2）交易性。信用衍生品擁有廣泛的交易者，具有較強的可交易性，克服了傳統(tǒng)信用保險、擔保工具缺乏可交易性，難以產生一個交易市場的缺陷。（3）靈活性。信用衍生品能夠在交易對象、期限、金額等方面依照不同需求靈活定制產品。另外，信用衍生品也能夠與其他金融產品合成新的具有特定風險和收益結構的產品，從而加強對信用風險的金額、期限的可控性。（4）債務的不變性。信用衍生品以信用風險為交易對象，處理的只是債務的結構成分，不需要實際運作貸款或債券資產，因此對

6、原債務的法律債權債務關系沒有任何阻礙，從而簡化了法律程序和其他一些相關程序，與其他金融產品相比面臨較低的成本和較少的管制。信用衍生產品的差不多產品包括信用違約互換、總收益互換、信用利差產品和信用聯系票據，在此基礎上，又能夠產生許多變異形式。1. 信用違約互換（credit default swap）信用違約互換是信用衍生品市場上使用的最廣泛的一種。信用違約互換的買方通常為由信用事件引起的某項資產的損失尋求愛護，轉移信用風險。信用違約互換的結構如圖1所示，信用愛護的買方（受益方、銀行）向情愿承擔風險信用愛護的賣方（投資者、愛護方）在合同期限內支付一筆固定的費用；支付的費用也稱違約互換利差或價格。

7、愛護賣方在同意費用的同時，則承諾在合同期限內，當對應信用違約時，向信用愛護的買方賠付違約的損失。只有當發(fā)生信用事件(credit event)時才支付，互換在信用事件到期時中止。信用愛護的賣方(愛護方、投資者)資產定期支付固定的費用信用愛護的買方(受益方、銀行)沒有信用事件發(fā)生信用事件 零補償損失本金利息圖1 信用違約互換2. 總收益互換（Tatal-rate-of-return Swap）投資者利用總收益互換來尋求銀行貸款的風險暴露增加其收益?？偸找姘ㄋ械睦手Ц顿Y產市場價值變化，總收益的愛護賣方可看作相應資產的綜合所有者，承擔了在互換期間的市場風險、信用風險和收益2。總收益的買方支付定

8、期費用及資產的經濟收益。與信用違約互換不同，總收益互換雙方不僅承擔信用風險，還需承擔市場風險。因此，即使相應資產沒有信用損失或者信用實際增加了，但投資者也可能僅僅因為利率的提高或資產價格下降而遭受損失。關系如圖2所示。信用愛護的賣方(愛護方、投資者)資產本金、定期利息及資產市場價格增值定期權利金合約承諾利率及資產市場價值貶值本金、利息信用愛護的買方(受益方、銀行) 圖2 總收益互換3. 信用利差期權（Credit spread option）信用利差是用以向投資者補償基礎資產違約風險的、高于無風險利率的利差，其計算公式是：信用利差貸款或證券受益相應的無風險證券的受益。信用利差期權分為看漲期權和

9、看跌期權，同意到期時協(xié)議的買方能夠單方面選擇支付或不支付依據相應條款而事先約定的利差。信用利差看漲期權的結構如圖3所示?？礉q利差的賣方(愛護方、投資者)資產定期或提早支付的費用支付可能的利差擴大本金、利息看漲利差的買方(受益方、銀行) 圖3 信用利差看漲期權（creditspread put option）4.信用聯系票據（credit-linked note）信用聯系票據實際上是信用違約互換的證券化形式。信用聯系票據是一種有價證券，在傳統(tǒng)的固定收入機構中加入有效的違約互換。信用愛護的買方向信用愛護的賣方支付發(fā)行債券的利率。假如在到期時，事先約定的信用事件沒有發(fā)生，信用愛護方只支付相應資產的票

10、面價值；假如發(fā)生了信用違約事件，愛護方補償信用聯系票據。其結構如圖4所示。信用愛護的賣方(愛護方、投資者)債券定期利率信用聯系票據信用愛護的買方(受益方、銀行)沒有信用事件發(fā)生信用事件 本金支付補償 圖4 信用聯系票據三、信用衍生品對我國信用風險治理中的啟發(fā)一直以來，我國銀行業(yè)一方面面臨著信用風險集中、不良貸款數額巨大等問題，而另一方面銀行治理信用風險的技術方法和手段還相當落后，要緊停留在通過信用分析和審查等內部操縱度進行預防性的靜態(tài)治理，缺乏主動的、動態(tài)治理方法，更沒有通過市場轉移信用風險的金融工具。隨著金融體制改革，金融競爭將更加激烈，金融風險更加突出，迫切需要引入新的信用風險治理方法和技

11、術。盡管目前我國還沒有信用衍生品的交易，但加入WTO后的中國金融市場不可幸免地與國際金融市場接軌，利用信用衍生工具的思想和操作方式對治理中國信用風險治理中具有重要意義。（一）分散我國商業(yè)銀行過度集中的信用風險信用風險集中是我國商業(yè)銀行現時期必須要面對的最要緊的問題之一。我國商業(yè)銀行信用風險集中要緊表現為行業(yè)集中和區(qū)域集中。由于歷史緣故，我國銀行專業(yè)化色彩濃厚，盡管通過多年的專業(yè)銀行商業(yè)化改革，各國有商業(yè)銀行的這種“先天性”信貸比較優(yōu)勢盡管有所削弱，但行業(yè)集中仍然存在。而一些新興的地區(qū)性商業(yè)銀行，由于其要緊宗旨是為地點經濟服務，信貸資產在地理范圍上相當集中，不可幸免地受到地點不合理的產業(yè)結構阻礙

12、，因此也形成了在某些行業(yè)過于集中的貸款傾向。近年來，商業(yè)銀行出于規(guī)避風險等因素的考慮，信貸資金向大都市、大行業(yè)和大企業(yè)集中的趨勢不斷增強。這種過分集中的信貸資金所產生的效益并不高，甚至導致一些盲目投資，進而加劇了行業(yè)和區(qū)域的信用風險集中度。隨著信用風險集中度的增加，信貸資金供給與需求結構發(fā)生嚴峻偏差，這種結構失衡導致貨幣政策傳導機制不順暢，阻礙著整個宏觀經濟的均衡。因此，我國嚴峻的信用風險集中已成為困擾我國金融改革的一大難題。信用衍生品的出現使得銀行在不破壞客戶關系的條件下，通過互換信用風險達到分散信用風險的目的。這種新的信用風險轉移工具使銀行不再需要出賣或轉讓自己手中的信用產品，只需同時購入

13、一種違約互換產品，便可將原有信用產品中的信用風險轉移出去，達到對沖信用風險的目的。由于貸款依舊屬于銀行，保留在資產負債表內，因此，銀行并不需要通知借款者或獲得借款者的許可，幸免了出售相應資產而引起的客戶關系的破壞。通過運用信用衍生品，我國商業(yè)銀行不僅能夠分散過度集中的信用風險，同時能夠接著維護它們與客戶之間的業(yè)務關系，甚至可不拘于信貸限額，進展持續(xù)性的信貸交易。（二）提供化解不良貸款的新思路另一方面，我國商業(yè)銀行的信用風險還表現為不良貸款數額巨大。1999年我國成立的四大資產治理公司，劃撥了13,000億元的資產，其中大部分為不良資產。然而在不良資產剝離之后，我國四大國有銀行不良資產數額仍然居

14、高不下。如2001年底，中國人民銀行按照國際通用的五級貸款分類標準的可能，四大國有銀行的平均不良貸款率為25.4%，不僅與2000年世界前20家大銀行（不包括中國的銀行和未提供數據的銀行）3.27%的平均不良貸款率相去甚遠，而且也遠遠高于亞洲金融危機前東南亞各銀行的水平（東南亞各國銀行在金融危機前不超過6%）。巨額不良貸款嚴峻阻礙了中國經濟的進展，成為我國商業(yè)銀行需要迫切解決的問題。盡管各銀行以及資產治理公司對不良資產處置有一定成效。然而目前我國銀行業(yè)處置不良資產的手段依舊太少。傳統(tǒng)的資產拍賣存在著融資難、擔保難、付款方式彈性空間小的問題。信用衍生品則為不良資產處理提供了一個全新的視野。信用衍

15、生品以它的靈活性彌補了資產證券化的不足，它同意銀行保留資產所有權，只將信用風險轉移給投資者，這是一種間接出售的性質，回避了債權的轉讓問題。另外，通過市場提供的金融產品將不愿或沒有能力承擔的風險轉移出去。銀行能夠利用信用衍生品及其組合產品所提供的流淌性市場來提高信用資產的變現能力，使已有的流淌性較差的貸款能夠進入市場交易，為不良資產處理提供一個市場化途徑。同時，機構投資者通過信用風險拓展自己的業(yè)務空間，而傳統(tǒng)的大銀行也能夠通過購買不良資產向原來其他銀行的優(yōu)勢領域進行滲透。（三）防止信貸萎縮 增加我國資本的流淌性傳統(tǒng)體制下的中國企業(yè)融資要緊來自銀行，差不多形成了大量的銀行不良貸款。不良貸款的存在使

16、其風險約束機制強化，而減弱了激勵機制。在這種不對稱的貸款激勵約束機制下，產生了消極的防范風險行為，即以犧牲對社會和對銀行有利可圖的貸款為代價來防范風險。這種“惜貸”所造成的信貸不活躍稱為“信貸萎縮”。我國商業(yè)銀行目前擁有大量的存貸差，但與此同時，許多企業(yè)卻缺乏資金的注入。銀行作為我國經濟體系中儲蓄轉化投資的一個最重要的渠道，其貸款意愿和信貸投入的下降，必將使正常的社會和再生產循環(huán)發(fā)生梗阻，這將帶來經濟效率的損失。信用衍生品通過把信用風險的某些特征從總風險中分離出來，使最缺乏流淌性的信用暴露從持有資產但并不希望承擔該風險的投資者那兒轉移給希望承擔風險暴露以獲利的投資者，銀行降低風險暴露以從事新的

17、業(yè)務，增加了金融機構資產負債的流淌性。同時通過信用衍生品市場還能夠吸引國內外投資者參與中國信貸市場，將一部分銀行貸款的信用風險轉移到機構投資者，能夠在擴大貸款規(guī)模的同時不擴大信用風險，改變目前我國銀行的“惜貸”現象。（四）增強中國銀行業(yè)抵御突發(fā)風險的能力我國銀行業(yè)在亞洲金融危機中幸免于難的一個重要緣故是我國金融市場的封閉性質。資本市場的封閉使我國銀行業(yè)可不能遭受資金突然大規(guī)模逃出國外的打擊，市場準入限制把我國銀行業(yè)置于激烈的國際競爭之外，使國內資金的循環(huán)始終被限制在國內銀行內部。既使出現大量的呆賬、貸款和證券資金不能按期回流的現象，銀行也能夠用新債來償還舊債。然而加入WTO后，中國銀行業(yè)市場將

18、逐步開發(fā)，中國經濟將不可幸免地受到世界經濟波動的直接沖擊，銀行經營的環(huán)境會受到國內與國際雙重經濟周期波動的阻礙。同時中國還將不斷增加政策透明度和銀行運作的透明度，使銀行的風險信息能夠迅速傳播，如此卻會增加銀行應付危機的難度，并可能使單個銀行的風險迅速傳染并危及其他銀行。一旦某一突發(fā)事件引發(fā)銀行資金的大規(guī)模外流，銀行業(yè)危機在我國就會由可能性轉變?yōu)楝F實性。如何幸免和降低突發(fā)性事件對我國金融市場可能產生的沖擊和阻礙，提高我國銀行業(yè)風險抵御能力也是我們面臨的問題。參考文獻迪米特里 N. 克拉法:信用衍生產品和風險治理,機械工業(yè)出版社,2002詹原瑞，銀行信用風險的現代度量與治理，經濟科學出版社，2004.11陸曉明，銀行風險治理的警鐘，國際金融研究，2002.9，P4-8王瓊，陳金賢，信用衍生品與貸款證券化操縱信用風險機理研究，湖北大學學報，2002.3，P23-25Andrew Kasapi:信用衍生工具,上海財經大學出版社,2002 HYPERLINK F:pqdweb?RQT=305&SQ=AUTHOR(By%20Michael%20Mackenzie)&SMR=1&SAid=0&SAName=sa_menu&JSE