二季度A股投資策略先回落再反彈課件

1、二季度A股投資策略-先回落、再反彈金色陽光金運(yùn)通組前期策略觀點(diǎn)回顧當(dāng)前A股的走勢大體上印證了我們在2011年末對行情的判斷，12月26日 金運(yùn)通策略A股險(xiǎn)峰已過左側(cè)機(jī)會(huì)臨近2012 年中國宏觀經(jīng)濟(jì)政策重心重回穩(wěn)增長引發(fā)的政策放松預(yù)期為A 股在局部時(shí)間區(qū)域內(nèi)帶來一定的彈升機(jī)會(huì)。我們認(rèn)為2012 年的經(jīng)濟(jì)走勢將更像是“滑翔傘”而非是“拍皮球”，經(jīng)濟(jì)上“滑翔傘”可以理解為經(jīng)濟(jì)軟著陸，只是下滑周期會(huì)被拉長，而“拍皮球”則是V 型反彈。政策放松的力度和時(shí)間點(diǎn)比市場預(yù)期的更弱和更晚的概率增加一季度反彈邏輯：國內(nèi)資金面存在顯著的季節(jié)性因素，即從春節(jié)開始到1 季度末總體趨向?qū)捤?，加之政策放松的預(yù)期無法在2 季

2、度之前被“證偽”展望2 季度的A 股，反攻還是撤退？短期相持狀態(tài)下的游擊戰(zhàn)仍將是市場主流。技術(shù)上，經(jīng)過3 月份的連續(xù)下跌，風(fēng)險(xiǎn)釋放較為充分，在指數(shù)調(diào)整幅度和時(shí)間已經(jīng)達(dá)到技術(shù)要求的情況下，指標(biāo)出現(xiàn)偏離與超賣，二季度有望止跌反彈二季度策略對于具體的宏觀政策、經(jīng)濟(jì)環(huán)境、資金面以及對股市的關(guān)系，我們在圖表1 中給以了整理。圖中，從左向右、從下到上，實(shí)線箭頭代表著決定關(guān)系，而虛線箭頭則代表著影響關(guān)系。一實(shí)體經(jīng)濟(jì)和股市的地位和關(guān)系當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式：以投資拉動(dòng)為主、靠銀行信貸間接融資為主要資金籌集方式股市：上市公司大部分的市值和盈利貢獻(xiàn)來自于銀行和與投資相關(guān)的企業(yè)，股市對于貨幣供給和銀行信貸增速異常敏感。

3、同時(shí)，股市所代表的虛擬經(jīng)濟(jì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間又會(huì)形成資金面上的競爭關(guān)系。因此，股市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)走勢可能背離，如2009年一實(shí)體經(jīng)濟(jì)和股市的地位和關(guān)系今年到期央票量（累計(jì)7250 億元）也大大小于去年的公開市場資金凈投放量（累計(jì)1.86 萬億元），因此即便在最激進(jìn)的今年全年都停止新發(fā)央票的假設(shè)下，今年的公開市場操作的資金凈投放量也會(huì)出現(xiàn)顯著的同比下滑。外匯占款的趨勢性增速下行所造成的直接影響就是貨幣創(chuàng)造將更加依賴于銀行信貸的投放。貨幣增速是由供給和需求兩個(gè)因素共同作用下形成的。圖1一實(shí)體經(jīng)濟(jì)和股市的地位和關(guān)系今年上半年抑制貨幣增速反彈的根本原因不在貨幣供給而在貨幣需求。貨幣需求缺乏的最直接證據(jù)之一就是

4、今年以來信貸增速，尤其是企業(yè)中長期貸款增速的顯著下滑，今年前2 個(gè)月企業(yè)中長期貸款僅分別增長2636 億和1784 億元，甚至低于2008 年1 月和2 月的絕對增長水平，3 月份的中長期貸款增速預(yù)計(jì)依然很慢。這與2009 至2011 年間，1 季度月均500010000 億的新增中長期企業(yè)貸款增加額相比不可同日而語對于股市而言：市場對于貨幣政策趨于放松的情況下貨幣供給增速中樞仍將繼續(xù)下行缺乏足夠預(yù)期增加貨幣需求方面，房地產(chǎn)的重要性已經(jīng)不言而喻。房地產(chǎn)不但本身能夠創(chuàng)造大量的貨幣需求，而且對其他幾個(gè)產(chǎn)生貨幣需求的領(lǐng)域都有著直接的影響。首先，房地產(chǎn)通過土地財(cái)政直接影響到政府基建的能力和意愿，其次，

5、房地產(chǎn)也是消費(fèi)信貸最重要的抵押品，最后，房地產(chǎn)和消費(fèi)、基建一起又決定了社會(huì)總需求的絕大部分，在當(dāng)前總需求不足的情況下，也決定了制造業(yè)產(chǎn)能投資的能力和意愿。如果不放松房地產(chǎn)，而直接刺激制造業(yè)投資和消費(fèi)，其對于貨幣需求的改善效果預(yù)計(jì)將不會(huì)很明顯。而刺激基建投資的效果相比前兩者可能會(huì)來得顯著一些。但溫總理的說法是“仍遠(yuǎn)未達(dá)到合理價(jià)格” 單純靠數(shù)量型的貨幣政策工具，對于貨幣增速的回升的作用有限。分業(yè)經(jīng)營，資本市場杠桿化交易極少，股市的資金來源受貨幣增速影響而非影響貨幣增速基準(zhǔn)利率的下調(diào)對于貨幣需求的改善具有一定的幫助，但只是間接并非決定性的因素。如下調(diào)，則需觀測下調(diào)幅度，和銀行借貸意愿對于需求進(jìn)行直接

6、的刺激總是最有效的改善貨幣需求的政策。決策層面臨經(jīng)濟(jì)發(fā)展的老路和新發(fā)展模式之間的抉擇我們認(rèn)為，如果2 季度房地產(chǎn)政策并不松動(dòng)，那么意味著政府希望嘗試經(jīng)濟(jì)“調(diào)結(jié)構(gòu)”的決心和力度，以及對于經(jīng)濟(jì)增速短時(shí)期內(nèi)回落的容忍度很可能是超過市場此前預(yù)期的。小結(jié)與推論4 月份市場的政策預(yù)期將可能出現(xiàn)修正4 月中將公布3 月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，經(jīng)濟(jì)繼續(xù)下滑將成為主導(dǎo)2季度初市場走勢的主要因素，股市存在再度二次探底的可能4 月份的年報(bào)和1 季報(bào)披露將使得市場對于盈利的預(yù)期再度下調(diào)從股市資金面角度看，由于季節(jié)性流動(dòng)性改善幅度將在4 月份以后逐漸衰減，貨幣政策變化與否及其力度將很大程度決定市場2 季度的走向4 月份投資者將對一

7、系列股市相關(guān)的利好政策進(jìn)行驗(yàn)證，包括政策引導(dǎo)新增資金入市的規(guī)模、新股發(fā)行制度改革、存量限售股流通政策的改革綜上所述，我們認(rèn)為4 月將是A 股出現(xiàn)一定方向性選擇的最有可能的時(shí)間政策預(yù)期調(diào)整對于股市的影響：近期負(fù)面，中長期正面但是，中長期看，這一變化對股市長期發(fā)展的影響將是正面的。首先，原有的發(fā)展模式到了其自身階段的末期，回避問題不如正視問題，尋找新的發(fā)展思路。其次，調(diào)結(jié)構(gòu)意味著未來對于新興產(chǎn)業(yè)和消費(fèi)的政策支持力度有望進(jìn)一步加大，如果假以時(shí)日這些行業(yè)中出現(xiàn)了能夠做大做強(qiáng)的企業(yè)，A 股有可能會(huì)出現(xiàn)盈利和估值同時(shí)擴(kuò)張的牛市局面。最后，如果直接融資規(guī)模必須加大，那將意味著未來股市資金的來源必須也顯著加大

8、，同時(shí)金融管制將被逐漸放開，衍生金融產(chǎn)品也將得到極大發(fā)展。這意味著未來股市的地位和投資功能將可能得到很大的提升，而其對存款和信貸的依賴度也將出現(xiàn)顯著的下降。中長期偏正面A 首先，隨著實(shí)體經(jīng)濟(jì)對于資金的需求不斷回落，股市的資金面狀況可能并不會(huì)出現(xiàn)嚴(yán)重惡化。社會(huì)融資成本、銀行間利率仍將大體處于相對較低的水平。B 其次，證監(jiān)會(huì)力推證券市場改革，其中很重要的一條是加大可入市資金的規(guī)模。如養(yǎng)老金和QFII 等新增資金的入市批準(zhǔn)速度加快等。C 另外，如果2 季度經(jīng)濟(jì)增速回落較快，我們認(rèn)為政府仍可能出臺(tái)有針對性的扶持政策，將會(huì)改善市場預(yù)期。D 最后，A股目前整體估值具備安全邊際，上證綜指的靜態(tài)市盈率，從1997 年底至今，均值在32.6 倍，2008 年10 月市盈率見底也有13 倍左右，考慮到如果2012 年盈利大幅下滑，著當(dāng)前市場的整體市盈率水平并不存在大幅的低估，但也具備一定安全邊際。2 季度可能影響市場的一些積極因素技術(shù)看市調(diào)整幅度達(dá)到技術(shù)要求調(diào)整幅度達(dá)到技術(shù)要求RSI,MACD2011年10月頭肩底突破頸線需要3000億元（滬深兩市日成交）的水平2 季度市場操作建議總體上，我們依然認(rèn)為2 季度仍適宜堅(jiān)持“尋找階段性可操作的反彈”這樣的一個(gè)操作思路。而可操作性反彈出現(xiàn)的一個(gè)重要前提是市場的預(yù)期足夠悲觀或者市場點(diǎn)位足夠低。因此，我們認(rèn)為上證指數(shù)2500 點(diǎn)以上仍是風(fēng)險(xiǎn)較大的區(qū)域，