二О一三年六月課件

1、二一三年六月建筑工程13年中期投資策略低負債率細分行業(yè)將保持良好抗風險及逆市擴張能力羅澤兵執(zhí)業(yè)證書編號：S0130511090003行業(yè)觀點 整體觀點：繼續(xù)看好裝飾、煤化工和大型房建的發(fā)展?jié)摿?。下半年行業(yè)投資主要關(guān)注兩點：一是低負債率公司的抗風險能力，二是行業(yè)結(jié)構(gòu)變化及管理能力所支撐的逆市擴張能力。 裝飾行業(yè)-亞廈股份、廣田股份、洪濤股份、金螳螂；江河創(chuàng)建一二線城市、重點房企的公裝需求今年仍有保證，不必悲觀從主流企業(yè)投標中標率、經(jīng)營策略看，行業(yè)競爭結(jié)構(gòu)將持續(xù)優(yōu)化業(yè)績確定性增強，3季度末估值基準有望切換，相對明年P(guān)E有望由目前17X上升至22-23X。 煤化工工程-東華科技、中國化學(xué)部分領(lǐng)域技術(shù)

2、成熟：煤制天然氣、煤制乙二醇項目審批將趨于寬松：該領(lǐng)域是少數(shù)產(chǎn)能不過剩、項目自身有合理回報的基建領(lǐng)域催化劑；天然氣價格改革已啟動，能源價格改革進程將加快； 中國建筑-低負債率保證行業(yè)競爭力，股息率已具安全邊際目 錄一、大裝飾產(chǎn)業(yè)鏈：結(jié)構(gòu)性需求仍穩(wěn)健，個體公司擴張能力強勢二、煤化工工程：示范項目趨于成熟，能源價格改革加速工程應(yīng)用三、大型房建：股息率托底，穩(wěn)健負債率確保業(yè)務(wù)承接能力四、重點公司盈利預(yù)測及估值 公裝行業(yè)：從商業(yè)用房施工面積的前瞻指標看，明年行業(yè)需求增速仍在20%左右 重點城市商業(yè)地產(chǎn)數(shù)據(jù)：目前還未上升至土建工程竣工及裝飾的最高峰國內(nèi)商業(yè)用房施工面積的月度累計增速數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局1

3、.1 裝飾需求：明年行業(yè)整體增速仍可維持20%數(shù)據(jù)來源：CRIC優(yōu)勢開發(fā)商：以其為重點客戶的裝飾企業(yè)回款質(zhì)量可控銷售好于行業(yè)，市場集中度進一步提高購地穩(wěn)健，資金鏈明顯改善1.2 結(jié)構(gòu)性的市場需求仍強勁：一二線城市與重點開發(fā)商主要房地產(chǎn)企業(yè)13年前5月銷售金額及同比變化（單位：億元）數(shù)據(jù)來源：公司公告，中國銀河證券研究部典型房企13年前5月購地支出與銷售金額的比例（單位：億元） 購房人群的變化：首住及首改比例提升，這部分人群對精裝房的接受度較高 一二線房企市場集中度進一步提高，有利于精裝修房的推廣1.3 家裝行業(yè)：購房者“去投資化”有利于市場推廣萬科2009年以來置業(yè)者按購房目的分類數(shù)據(jù)來源：

4、萬科 裝飾行業(yè)凈負債率在工程類企業(yè)中處于最低水平 與戰(zhàn)略客戶的合作關(guān)系深化，上市裝飾企業(yè)仍將保持偏積極的擴張策略建筑工程各細分行業(yè)的凈負債率變化數(shù)據(jù)來源：公司公告，中國銀河證券研究部1.4 經(jīng)營策略判斷：低負債率優(yōu)勢、主要企業(yè)戰(zhàn)略仍積極 競爭結(jié)構(gòu)的進一步優(yōu)化：微觀調(diào)研看，主要企業(yè)跟蹤項目數(shù)、投標中標率良好； 上市公司收入增速仍將大幅高于行業(yè)增速1.5 行業(yè)格局將進一步優(yōu)化2007-2011年上市裝飾企業(yè)、行業(yè)百強企業(yè)與行業(yè)整體產(chǎn)值增速對比數(shù)據(jù)來源： 公司公告，中國銀河證券研究部目 錄一、大裝飾產(chǎn)業(yè)鏈：結(jié)構(gòu)性需求仍穩(wěn)健，個體公司擴張能力強勢二、煤化工工程：示范項目趨于成熟，能源價格改革加速工程應(yīng)

5、用三、大型房建：股息率托底，穩(wěn)健負債率確保業(yè)務(wù)承接能力四、重點公司盈利預(yù)測及估值2.1 新型煤化工：國內(nèi)能源消費構(gòu)成決定其需求基礎(chǔ)能源對外依存度高企是既成現(xiàn)實大力發(fā)展煤化工將形成國內(nèi)現(xiàn)有石化產(chǎn)品的積極補充過去的制約在于技術(shù)研發(fā)不足，示范項目不成熟07-12年我國天然氣國內(nèi)產(chǎn)量和進口量數(shù)據(jù)來源：CEIC、中國銀河證券研究部07-11年我國乙二醇國內(nèi)產(chǎn)量和進口量數(shù)據(jù)來源：CEIC、中國銀河證券研究部2.2 目前進程：多個產(chǎn)品線即將進入產(chǎn)業(yè)化推廣階段“十一五”以來國內(nèi)各類煤化工示范性項目的研發(fā)進展數(shù)據(jù)來源：中國銀河證券研究部整理我國煤化工產(chǎn)業(yè)的發(fā)展路徑國內(nèi)目前所處階段2.2 目前進程：多個產(chǎn)品線正陸

6、續(xù)進入產(chǎn)業(yè)化推廣階段數(shù)據(jù)來源：中國銀河證券研究部目前國內(nèi)主要煤化工產(chǎn)品的已開車示范性項目 按坑口煤價和當前天然氣價格水平，煤制氣等領(lǐng)域已接近盈虧平衡線 一線煤炭企業(yè)負債率低，仍是煤化工建設(shè)的主力軍2.4 經(jīng)濟可行性：能源價格改革提速釋放企業(yè)投資動力數(shù)據(jù)來源： WIND煤炭價格與煤化工經(jīng)濟性的關(guān)系一線煤炭企業(yè)凈負債率(2013年3月底數(shù)據(jù))數(shù)據(jù)來源：中國 銀河證券研究部，現(xiàn)代煤化工新技術(shù) 天然氣價格市場化改革正式啟動市場化程度較以往方案大幅提高，且具備明確時間表首次調(diào)價后全國天然氣均價提價幅度即超過15%，非常規(guī)天然氣供給行業(yè)受益明顯 煤制氣的成本曲線也將隨規(guī)模效應(yīng)和經(jīng)驗積累而快速下降2.4 經(jīng)

7、濟可行性：能源價格改革提速釋放企業(yè)投資動力2013年6月天然氣價格改革方案概覽數(shù)據(jù)來源： 發(fā)改委，中國銀河證券研究部2.6 行業(yè)競爭結(jié)構(gòu)：東華科技及中國化學(xué)是主要標的新型煤化工目前主要為中國化學(xué)旗下設(shè)計及工程企業(yè)主導(dǎo)。中石油、中石化下屬工程公司多從事化肥類的傳統(tǒng)煤化工工程項目，參與新型煤化工的比例較低。中國化學(xué)下屬公司中，東華科技業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型最為堅決，目前煤化工在其自身業(yè)務(wù)占比達到90%。東華科技未來3年的年均簽單有望穩(wěn)定在70-100億。中國化學(xué)旗下主要工程公司的業(yè)務(wù)側(cè)重領(lǐng)域2.6 東華科技：訂單、收入及毛利率良好的業(yè)績鎖定性、穩(wěn)定的訂單前景毛利率良好且穩(wěn)定東華科技歷年新簽合同與收入對比數(shù)據(jù)來源

8、：公司公告，中國銀河證券研究部東華科技歷年工程與設(shè)計業(yè)務(wù)的毛利率數(shù)據(jù)來源：公司公告，中國銀河證券研究部目 錄一、大裝飾產(chǎn)業(yè)鏈：結(jié)構(gòu)性需求仍穩(wěn)健，個體公司擴張能力強勢二、煤化工工程：示范項目趨于成熟，能源價格改革加速工程應(yīng)用三、大型房建：股息率托底，穩(wěn)健負債率確保業(yè)務(wù)承接能力四、重點公司盈利預(yù)測及估值 房建行業(yè)負債率相對交通、水電基建等仍處于合理水平 主要標的中國建筑目前凈負債率55%，賬面資金1100億元房建及各類基建細分行業(yè)的凈負債率對比數(shù)據(jù)來源：WIND3.1 房建行業(yè)負債率仍處于合理水平中國建筑凈負債率變化數(shù)據(jù)來源：WIND 2011-2012年年均BT/BOT投入在200億元，僅占資產(chǎn)

9、總規(guī)模的3% 公司的13個城市綜合建設(shè)項目進度穩(wěn)健，回報水平有保證公司投融資支出金額及占公司總資產(chǎn)比例（單位：億元）數(shù)據(jù)來源：公司公告3.2 中國建筑：投融資支出過去兩年平穩(wěn) 堅持大客戶及大項目策略：戰(zhàn)略合作伙伴100家左右，目前房建大項目占比達90% 建筑業(yè)務(wù)追求平穩(wěn)發(fā)展，預(yù)計今明兩年年均增長10-15% 2011-2012年公司新簽房建/基建大項目的金額及占比數(shù)據(jù)來源：公司公告，中國銀河證券研究部3.3 中國建筑：建筑業(yè)務(wù)經(jīng)營策略公司歷年新簽工程合同及增速 按6月30日收盤價計算，預(yù)計今年的股息率將達3.5% 股權(quán)激勵正式實施，解禁條件：凈資產(chǎn)收益率不低于14%； 凈利潤復(fù)合增長率不低于10%；3.5 中國建筑股息率有安全邊際、股權(quán)激勵正式實施公司歷史PE估值水平（相對當年EPS）變化數(shù)據(jù)來源：WIND