債市開 放將帶來什 么影 響

1、內容目錄 HYPERLINK l _bookmark0 中國加入主流債券指數(shù)的進展3 HYPERLINK l _bookmark2 境外機構持續(xù)增持境內人民幣債券4 HYPERLINK l _bookmark12 中國加入主流債券指數(shù)的將帶來多少資金？7 HYPERLINK l _bookmark13 中國債市納入BBGA的測算7 HYPERLINK l _bookmark16 中國債市納入GBI-EM的測算8 HYPERLINK l _bookmark18 中國債市納入WGBI的測算8 HYPERLINK l _bookmark20 境外機構的涌入，還帶來什么影響？9圖表目錄 HYPERLI

2、NK l _bookmark3 圖1：境外機構持債合計（億元）4 HYPERLINK l _bookmark4 圖2：境外機構持債結構（ ）5 HYPERLINK l _bookmark5 圖3：境外機構持債結構明細（ ）5 HYPERLINK l _bookmark6 圖4：境外機構持債結構存量變化（億元）5 HYPERLINK l _bookmark7 圖5：境外機構持債結構規(guī)模變化（億元）5 HYPERLINK l _bookmark8 圖6：外資不斷增配中國利率債，其配置力量不容忽視6 HYPERLINK l _bookmark9 圖7：中美利差穩(wěn)定，考慮了對沖成本的中美利差持續(xù)上升6

3、 HYPERLINK l _bookmark10 圖8：對沖成本6 HYPERLINK l _bookmark11 圖9：國債與國開價差和隱含稅率（ ）7 HYPERLINK l _bookmark14 圖10：“全球綜合中國指數(shù)”的貨幣組成權重占比（單位： ） 7 HYPERLINK l _bookmark21 圖11：日本國債納入指數(shù)后的利率走勢（ ）9 HYPERLINK l _bookmark22 圖12：韓國國債和新加坡國債納入指數(shù)后的利率走勢（ ）9 HYPERLINK l _bookmark1 表1：中國在岸債市納入主流指數(shù)的進展4 HYPERLINK l _bookmark15

4、 表2：中國債市納入BBGA的測算8 HYPERLINK l _bookmark17 表3：中國債市納入GBI-EM的測算8 HYPERLINK l _bookmark19 表4：中國債市納入WGBI的測算9 HYPERLINK /goutongjiaoliu/113456/1 20193242018 HYPERLINK /goutongjiaoliu/113456/1 60001.82019年 4 月起將中國債券納入彭博巴克萊債券指數(shù)?！?彭博巴克萊全球綜合指數(shù)作為目前主要的三大國際債券指數(shù)之一，我國債券首次納入國際主流指數(shù)，能吸引多少配置資金？境外機構的涌入，是否會使得中債和海外的聯(lián)動加強

5、？針對這些問題，我們展開分析：中國加入主流債券指數(shù)的進展 彭博在今年 1 月正式宣布將在 19 年 4 月將中國在岸債券市場納入彭博巴克萊全球綜合指 數(shù)范圍，標志著我國債市首次被納入全球主要債券指數(shù)。31763017年7-2019131日，彭博宣布將人民幣計價的中國國債和政策性銀行債券納入彭博巴克萊全球綜合指數(shù)，中國債券納入指數(shù)將從 2019 年 4 月開始，用時 20 個月分步完成。投資者希望參與到中國的債券市場中。從彭博巴克萊全球綜合指數(shù)開始，我國債券市場未來也有望陸續(xù)被納入到其他國際主流債券指數(shù)中，為國內的債券市場帶來持續(xù)強勁的配置力量。113469/3792841/index.html

6、表 1市納入主流指數(shù)的進展機構日期表述摩根大通2016 年 3 月摩根大通稱已將在岸中國國債市場納入評估范圍，以決定是否將其加入自己的摩根全球新興市場多元化債券指數(shù)，但目前仍處于評估階段。富時2016 年 3 月由于中國修改監(jiān)管政策，進一步向投資者開放債券市場，為花旗考慮將中國債券納入國際指數(shù)創(chuàng)造機會。2017 年 3 月（EGBI指數(shù)(AGBI)和亞太政府債券指數(shù)(APGBI)。2017 年 6 月并將從 7 月起將中國納入“花旗世界國債指數(shù)擴展市場”。2018 年 9 月富時羅素宣布將中國列入其旗艦指數(shù)的觀察國名單2019 年 3 月富時羅素將于 9 月宣布是否將中國以人民幣計價的政府債券

7、納入其主權債務的旗艦指數(shù)中，并表示可能會在今年年底前進行對中國信用債的考量。彭博巴克萊2016 年 10 月彭博巴克萊指數(shù)委員會考慮將人民幣債券納入全球綜合指數(shù)，但是經(jīng)過討論，認為人民幣計價債券尚不符合納入全球綜合指數(shù)的條件，彭博決定創(chuàng)建全新綜合中國債券的指數(shù)。2017 年 3 月球綜合中國指數(shù)”和“新興市場本幣債券指數(shù)國債券市場，作為將中國在岸債券納入國際主流債券指數(shù)的過渡方案。2018 年 3 月彭博宣布將人民幣計價的中國國債和政策性銀行債券納入彭博巴克萊全球綜合指數(shù)。中國債券納入指數(shù)將從 2019 年 4 月開始，用時 20 個月分步完成。在此之前，中國人民銀行和財政部需完善數(shù)項計劃中的

8、配套措施。2019 年 1 月2019 4 （納入彭博巴克萊全球綜合指數(shù)，并將在 20 個月內分步完成。資料來源：摩根大通，花旗，彭博等，境外機構持續(xù)增持境內人民幣債券境外機構在我國的持債規(guī)模不斷上升。根據(jù)中債登和上清所的托管數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截止 2019217151.87已經(jīng)達到 10824.79 億元，相較于 2014 年 6 月份 1630.48 億元的規(guī)模已經(jīng)增長近 6 倍。圖 1：境外機構持債合計（億元）20000 主要券種合計1800017151.8716000140001200010000800060004000200002014/06 2014/12 2015/06 2015/12

9、2016/06 2016/12 2017/06 2017/12 2018/06 2018/12資料來源：WIND，63（短融）4 左右，境外投資者對于我國境內信用債的參與程度有限。圖 2：境外機構持債結構（ ）圖 3：境外機構持債結構明細（ ）信用債同業(yè)存單11%政策銀行債22%地方政府債中票 企業(yè)債超短融 短融 地方政府債0%進出口債2% 1%1%0%0%4%農發(fā)債5%同業(yè)存單11%國開債國債13%國債63%63%資料來源：WIND，資料來源：WIND，20192月，10824.79201461630.48億6 2015 年底開始國債一直是境外機構持有我國債券的第一大品種。與20146792

10、.34億元下降至最近的591.80 億元，這與境內信用債市場逐漸打破剛兌，信用風險頻發(fā)也存在一定關系。 國債變化政金債變化同業(yè)存單變化信用債變化圖 國債變化政金債變化同業(yè)存單變化信用債變化圖 4：境外機構持債結構存量變化（億元）圖 5：境外機構持債結構規(guī)模變化（億元）12000 國債政金債同業(yè)存單信用債10000800060004000200002014/06 2014/12 2015/06 2015/12 2016/06 2016/12 2017/06 2017/12 2018/06 2018/125000400030002000100002015/06 2015/11 2016/04 20

11、16/09 2017/02 2017/07 2017/12 2018/05 2018/10-1000資料來源：WIND，資料來源：WIND，外資的配置力量不容忽視。托管數(shù)據(jù)顯示，外資近期在不斷增持中國利率債。根據(jù)外匯交易中心公布圖 6：外資不斷增配中國利率債，其配置力量不容忽視400 400 國債凈增持（億元）政策性金融債凈增持（億元）0-2014-012014-032014-052014-012014-032014-052014-072014-092014-112015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-05201

12、6-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-01資料來源：WIND，當前中美利差相對穩(wěn)定，考慮對沖成本，中美利差自 2018 年 4 月以來持續(xù)上升，若美債收益率繼續(xù)下行，中國利率債的吸引力將繼續(xù)增強，外資配置需求可能進一步提升。圖 7：中美利差穩(wěn)定，考慮了對成本的中美利差持續(xù)上升圖 8：對沖成本10.502 考慮了對沖成本的中美利差% 中美利差（右軸）% 短端利差%1 化% 0.5短端利差%0 -1-1.5-2-2.5201

13、7-122018-012018-012018-022018-032018-032018-042018-052018-062018-062018-072018-082018-082018-092018-102018-102018-112018-122018-122019-012019-022017-122018-012018-012018-022018-032018-032018-042018-052018-062018-062018-072018-082018-082018-092018-102018-102018-112018-122018-122019-012019-022019-030.

14、20-1.5-2-2.5-3-3.5 2018-012018-012018-022018-032018-032018-042018-052018-052018-062018-072018-072018-082018-092018-102018-102018-112018-122018-122019-012019-022019-02-42018-012018-012018-022018-032018-032018-042018-052018-052018-062018-072018-072018-082018-092018-102018-102018-112018-122018-122019-0

15、12019-022019-02資料來源：WIND，資料來源：WIND，201933614.8814.61萬億元，201921.08萬億，境外機構持有證金3796.49 15 年以來收益率走在需求端可能將產生更大的影響。圖 9：國債與國開價差和隱含稅率（ ）6.05.04.03.02.01.00.0中債國債到期收益率:1年中債國開債到期收益率:1年隱含稅45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%2014-012014-042014-072014-102015-012014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016

16、-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-01中國加入主流債券指數(shù)的將帶來多少資金？2019 年 10 10 日，央行兩會記者會上潘功勝提到“我國債券市場對外開放步伐很快， 中國債券市場的大門逐步向全球投資者放開，中國債券市場納入到國際三大主流債券指數(shù)中，能夠給市場帶來多少增量資金呢？中國債市納入 BBGA的測算17 3 1 日正式推出兩項將人民幣計價的中國債券和全球指數(shù)相結合的全新固定+（Global ggregae + hina Index，由彭博的（EM Loc

17、al urency Government + hina Index，由彭博的新興市場本地貨幣政府債券指數(shù)和中國綜合指數(shù)中的國債組成。“全球綜合+中國指數(shù)”指數(shù)目前主要由美元、歐元、日元等貨幣構成，其中截止 2017 年1 4.9 日元后的第四大貨幣。圖（單位：）GBP5%Other5%8%USD43%JPY17%EUR23%資料來源：Bloomberg，根據(jù)彭博預測，完全納入全球綜合指數(shù)后，人民幣計價的中國債券將成為繼美元、歐元、201912436354.07萬億美元的市值中占比達 6.03 。正式納入時，預計中國國債和政金債納入全球綜合債券指數(shù)的比例也基本維持在 5左右。目前，跟蹤 BBGA

18、 指數(shù)的被動資產管理規(guī)模約 2 萬億美元，考慮中國市場納入之后占比4.5-6 ，將會為中國債券市場帶來 900-1200 億美元的資金流入。表 2：中國債市納入 BBGA 的測算跟蹤規(guī)模（億美元）納入比例資金流入測算億美元200004.590020000510002000061200資料來源：Bloomberg，2019420個月2019450億美元的資金流入。中國債市納入 GBI-EM的測算GBI-EMGlobalDivGBI-EM10。表 3：中國債市納入 GBI-EM 的測算跟蹤規(guī)模（億美元）納入比例資金流入測算億美元19101019119108152.819106114.6220010

19、220250010250資料來源：JPMorgan，中國債市納入 WGBI的測算2011WGBIAdditionalMarketsWGBI主指數(shù)對WGBI主指數(shù)。準入 WGBI 的債券的標準之一是最小發(fā)行量，而且不同市場最小發(fā)行量也不同。比如對于美國國債而言，最小發(fā)行量是 50 億美元，對歐盟市場則是 25 億歐元，新加坡是 15 億新加坡元，墨西哥發(fā)行量要求為 100 億比索。這對于確定市場權重非常重要，因為發(fā)行量越低，意味著債券被納入指數(shù)的門檻越低，合格債券的市值也就越高，反之亦然。假設中國債券市場納入后規(guī)定的發(fā)行規(guī)模是 50 億美元，按照美元人民幣 6.7 的匯率換算，335 15 （2

20、 萬億美元19.9 2.1 WGBI 指數(shù)的市22 9.5。4WGBI的測算跟蹤規(guī)模（億美元）納入比例資金流入測算億美元2000091800200009.5190020000102000資料來源：FTSE Russell，則中國債市納入三大主流債券指數(shù)將會為中國債券市場帶來 3000 億美元左右的資金流入，而我國債券市場目前的余額約 87億元美元將占到我國債券市場規(guī)模的 2.3 1.08 萬億，占到我國國債存量規(guī)模的 7.3 ，由于納入這些主流債券指數(shù)的債券品種主要還是以國內債券市場的國債或者政金債為主，如果 3000 億美元的資金全部流入到我國的國債市場，這部分資金將占到我國國債規(guī)模的 13.6 ，境外機構持有我國國債的占比還將繼續(xù)大幅增加?？梢?，我國債券市場納入國際主流債券指數(shù)后將會大大帶動外資對我國國債和政金債的需求，并有望提升債券的流動性，同時也進一步推動我國債券市場