中國宏觀經濟金融展望：經濟增長緩中走穩(wěn)宏觀政策逆向調節(jié)

1、一全球經濟增速放緩不確定性因素增多目錄一全球經濟增速放緩不確定性因素增多二二內外需求同時減弱增長步伐繼續(xù)放緩三物價水平整體走低三物價水平整體走低通脹不是主要矛盾四樓市成交同比負增開發(fā)投資前降后升五五信貸增速小幅加快M2逐漸回升反彈六六國際收支趨向平衡人民幣貶值壓力減輕七七宏觀政策更加積極穩(wěn)增長力度將加大2一一全球經濟增速放緩不確定性因素增多3美國經濟增長動力減弱減稅刺激效果減弱，個人消費與私人投資動力走弱，貿減稅刺激效果減弱，個人消費與私人投資動力走弱，貿易保護、美聯儲加息等政策疊加的負面效應顯現，經濟增速放緩至2.5%。經濟減速但不至于失速。通脹溫和、就業(yè)相對穩(wěn)定、房地產市場和居民債務水平表

2、現良好。創(chuàng)新驅動模式和靈活政策調控是支撐美國經濟延續(xù)擴張的重要原因。4歐洲經濟增速明顯放緩制造業(yè)PMI制造業(yè)PMI、消費者信心指數、經濟景氣指數走低，歐洲經濟增長明顯放緩。以明顯回升。上升 、 政治風險猶存，年經濟增長1.5%。5日本經濟維持小幅增長日本出口增速和貿易差額于經濟擴張。出口受外部環(huán)境影響，私人，勞動力不足矛盾突出。隨著東京奧運會賽期臨近， 奧運基建投資拉動GDP的作用逐步減弱。2019長1.0%。6新興經濟體經濟下行壓力加大大宗商品價格持續(xù)走低對以資源生產加工和出口為主的大宗商品價格持續(xù)走低對以資源生產加工和出口為主的主義和國際市場需求放緩會放大這一影響。隨著美聯儲進一步加息，新

3、出壓力猶存。2019年經濟增長4.6%。發(fā)內部分化加劇。7全球經濟發(fā)展面臨四方面突出風險國際貿易體系改革風險明顯增多的政治風險發(fā)達經濟體內部矛盾、地緣政治沖突相互疊加，政治經濟風險不容忽視。對于如何改革WTO規(guī)則， 發(fā)達經濟體內部矛盾、地緣政治沖突相互疊加，政治經濟風險不容忽視。對于如何改革WTO規(guī)則， 發(fā)達國家與發(fā)展中國家存在分歧明顯。經濟增長放緩、全球流動性收緊、全球債務規(guī)模擴大等都將加劇動蕩。全球債務規(guī)模攀升，主要經濟體央行縮表或引爆部分國家的債務風險。持續(xù)加大的債務風險8全球主要經濟體經濟增速2016201720182019E全球經濟3.33.73.83.6發(fā)達經濟體1.72.32.4

4、2.0美國1.62.22.92.5歐盟2.02.42.11.5日本0.91.71.11.0新興經濟體4.44.74.84.69二二內外需求同時減弱增長步伐繼續(xù)放緩10外需走弱導致出口放緩壓力較大我國進出口增速與貿易額我國經常賬戶順差規(guī)模顯收窄20182018年出口增長較好存在明顯的應激式“搶出口”增長特征，一方面透支了2019年的需求，另一方面抬高了同比基數。全球經濟復蘇放緩，中美貿易摩擦存在不確定性。2019年出口增速預計在5%進口增長10%左右。貨物貿易順差將進一步收窄，預計為3000億美元，經常項目可能出現逆差。11基建投資加快步伐將對投資增速起到托底作用我國固定資產投資及構成部分增速2

5、0192019PPP項目高質量發(fā)展， 2019年基建投資增長10%，成為拉動投資的關鍵。PPP項目落地率及總投資額固定資產投資增速小幅下降受需求減弱影響，制造業(yè)投資增速將放緩。民間投資意愿下降，擴大生產投資顯得非常謹慎。與出口相關的制造業(yè)投資預期較弱。預計制造業(yè)投資增速下降到受需求減弱影響，制造業(yè)投資增速將放緩。民間投資意愿下降，擴大生產投資顯得非常謹慎。與出口相關的制造業(yè)投資預期較弱。預計制造業(yè)投資增速下降到4，高技術制造業(yè)投資增長較快。房地產調控政策難以大幅放松，隨著土地購置款項支出減少，房地產開發(fā)投資增速將有明顯回落。20192019年基建投資力度加大，房地產開發(fā)投資和制造業(yè)投資增長可能

6、放緩，固定資產投資增長5.8%。13消費增長穩(wěn)中略緩消費增長仍有三方面制約因 素。一是近年來居民按揭貸 款快速增長導致居民部門杠 桿水平上升，將抑制居民的 消費支出能力，形成擠出效 應。二是房地產和汽車兩大 消費需求仍將受到基數及政 策的抑制。三是股票市場調 整和理財產品收益率下降將 消費增長仍有三方面制約因 素。一是近年來居民按揭貸 款快速增長導致居民部門杠 桿水平上升，將抑制居民的 消費支出能力，形成擠出效 應。二是房地產和汽車兩大 消費需求仍將受到基數及政 策的抑制。三是股票市場調 整和理財產品收益率下降將 不利于消費增長。20192019業(yè)開放程度的提升，下調和取消部分消費品進口關稅，

7、個稅改革穩(wěn)步推進，將為消費增長提供條件。2019年消費增速可能在8.7%左右。14全年經濟增速可能前低后穩(wěn)GDP當季同比增速預計預計2018年四季度經濟增速可能為6.4%，全年增速在6.6%左右，2019年經濟增速可能在6.3%宏觀政策對經濟運行的作用將從2018年的適度抑控轉為2019年的支撐和托底。2019年經濟下行壓力主要在上半年體現，隨著宏觀政策效果顯現，下半年經濟運行將趨好轉，全年經濟增速可能前降后穩(wěn)。152019年經濟運行中的積極因素一是外部壓力可能減小。一是外部壓力可能減小。二是政策偏松調節(jié)有助于經濟增長。二是政策偏松調節(jié)有助于經濟增長。三是產業(yè)出清帶來高質量發(fā)展動力。三是產業(yè)出

8、清帶來高質量發(fā)展動力。四是技術創(chuàng)新帶來新興產業(yè)崛起。四是技術創(chuàng)新帶來新興產業(yè)崛起。五是區(qū)域協(xié)調發(fā)展帶來產業(yè)聯動效應。五是區(qū)域協(xié)調發(fā)展帶來產業(yè)聯動效應。六是推動改革走深走實帶來新的發(fā)展機遇。六是推動改革走深走實帶來新的發(fā)展機遇。16三三物價水平整體走低通脹不是主要矛盾172019年整體物價上漲動力不足小不強18CPI同比漲幅將有所收窄CPI同比漲幅20192019年豬肉價格處于上漲周期，隨著豬肉供給與需求結構的變化，豬周期波動已經放緩，難以對物價走勢形成趨勢性推動。國際原油價格回落，燃油類價格上漲空間有限。全年CPI平均漲幅1.8%左右。19部分月份PPI可能出現負增長PPI同比漲幅2019年國

9、內需求難以顯著走強，需求拉動2019年國內需求難以顯著走強，需求拉動PPI大幅上升的可能性不大。上游大宗商品價格已經顯著回 帶動作用有限。預計2019年PPI平均上漲1%，不排除有的月份可能出現負增長。202019年中國經濟不會出現“滯脹”風險CPI和M1同比漲幅的風險。但是經濟存在下行壓力，從某種意義上講“滯”的風險仍然存在。但這種所謂的“滯”并非是真正意義上的“增長停滯”，而是經濟增長明顯放緩。21四四樓市成交同比負增開發(fā)投資前降后升22房地產市場成交趨勢性下行商品房銷售面積和銷售額增速（萬、億元；%）00010300002060000309000040120000501500006018

10、0000銷售額增速銷售面積增速商品房銷售額商品房銷售面積預計預計2019年商品房銷售面積增速依舊趨勢性下行，其中一二線城市在政策環(huán)境緩和之下，市場成交活 躍度可能有所提升。三四線城市由于失去強政策托底且需求被透支，可能重回基本面下行通道。23房價走勢依然離不開分化主題70個大中城市新建商品住宅均價增速（%）（a）環(huán)比漲跌幅同比漲跌幅2.070個大中城市二線城市一線城市三線城市30.070個大中城市2.070個大中城市二線城市一線城市三線城市30.070個大中城市二線城市一線城市三線城市25.01.520.01.520.01.015.01.015.010.00.50.55.05.0-0.50.0

11、-5.00.0-0.50.0-5.00.024房企拿地更為謹慎，土地市場成交負增（%）房企土地購置面積和成交價款增速（%）土地購置面積增速土地成交價款增速土地購置面積增速土地成交價款增速60.060.050.040.030.020.010.00.0-10.0-20.0-30.0客觀上，行業(yè)融資渠道受限使資金面總體較為緊張，房企到位資金主要依靠自籌資金和定金及預收 銷售增速繼續(xù)趨勢性下降，出于對行業(yè)利潤空間的擔憂，房企拿地行為更為謹慎。25新開工意愿可能下降，但下滑速度較緩35.00單月土地購置面積 / 單月銷售面積35.00單月土地購置面積 / 單月銷售面積5.00受銷量持續(xù)走弱抑制，2019

12、市開工意愿提升但無法改變總量趨勢。土地購置面積與銷售面積的比值呈現升勢，側面表明以當前的銷售力度，開發(fā)企業(yè)土地儲備相對充裕。對于存量土地，房企仍然有動力以加快開工速度、縮短資金回籠周期來對沖行業(yè)景氣下行、規(guī)避資金風險，這有利于緩釋新開工面積增速回落的速度。26開發(fā)投資增速可能明顯回落土地購置費與土地成交價款增速之間的剪刀差將縮小土地購置費增速土地成交價款增速80.070.060.050.040.030.020.010.00.0-10.010.08.06.04.02.00.0-2.0-4.0-6.0建安投資和施工面積增速之間的剪刀差將縮小建安投資增速施工面積增速土地成交走弱將逐漸反映在遞延的土地

13、購置費中，同時開發(fā)投資統(tǒng)計口徑改變的影響將減弱，預計2019工面積增速。預計2019年開發(fā)投資增速前降后升，走勢前降后穩(wěn)，全年增速約3%-5%。27五五信貸增速小幅加快M2逐漸回升反彈2813.513.013.513.012.512.011.514.035000300002500020000150001000050000(5000)信貸增速非銀行業(yè)金融企業(yè)中長期企業(yè)短期居民中長期居民短期票據融資單位：億6-單位：億6-6-70177770570670770877-7-117-801888805880780888-8-單位：%進一步疏通貨幣政策傳導機制，將促進銀行加大信貸投放。2019年基建投資

14、將明顯發(fā)力，相關貸款也有望獲得較快增長。城市的增多將逐漸釋放新的住房貸款需求。商業(yè)銀行加大對信用卡、消費金融等領域的投放力度，預計個人短期消費貸款有望逐步加快發(fā)展。預計2019信貸增速很大概率落在13.5-14.0%區(qū)間，全年信貸投放在18.5萬億左右。29表外融資收縮步伐逐步放緩，直接融資狀況仍需改善-11-12-01-02表內表外直接融資表內占比表外占比直接融資占140.00%120.00%100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-11-11-03-04-05-06-03-04-05-06-07-08-09-10-11-12-01-02-03-04-05-0

15、6-07-08-09-10表外業(yè)務收縮已經制約到一些資信等級較低的中小民營企業(yè)的融資。監(jiān)管部門可能對一些并非脫實向虛的表外融資增加監(jiān)管彈性。現快速明顯改善的可能性較小。直接融資市場規(guī)模的改善可能貫穿2019年全年。預計年底社融增速位于12%左右，全年社融增量在22.5萬億。30M2增速將企穩(wěn)反彈M2同比社融存量同比CPI同比（右軸）204315單位：%單位：%2單位：%單位：%10251120142015201520152015201520152016201620162016201620162017201720172017201720172018201820182018201420152015

16、2015201520152015201620162016201620162016201720172017201720172017201820182018201820182019年貨幣政策將延續(xù)當前穩(wěn)健基調，并保持宏觀流動性處于合理充裕狀態(tài)。宏觀調控在資金供給端為信貸增速反彈創(chuàng)造條件。13%之上的信貸增速將是來年M2增速反彈的主要支撐。2019年財政支出力度較2018年增強。財政存款下放增加將是支持M2增速反彈的又一重要因素。2019年美國國內經濟增長放緩和加息進入尾聲，將削弱跨境資金流動對國內流動性產生的壓力。2019年M2增速在信貸和財政兩大因素的推動企穩(wěn)反彈，至8.5-10%區(qū)間。31銀行

17、間市場流動性維持合理充裕單位：%單位：%存款類機構質押式回購加權利率:7天7天回購利率:加權平均:最近1周(B1W) 逆回購利率:7天 更加傾向于維持流動性合理充裕以及優(yōu)化流動性配置結構。性缺口。2019此，央行可能在2019年還會實施類似“降準置換MLF”的調控策略。預計2019年DR007中樞會較2018年底小幅下行至2.5%左右。32六六國際收支趨向平衡人民幣貶值壓力減輕332018年前三季度，國際收支形勢總體平穩(wěn)，經常賬戶小幅逆 前三季度經常賬戶累計小幅逆差1282018年前三季度，國際收支形勢總體平穩(wěn)，經常賬戶小幅逆 前三季度經常賬戶累計小幅逆差128摩擦下“搶出口”效應的影響， 經

18、常賬戶差額逐季上升，因此預計2018年全年有望實現小幅順 差；非儲備性質金融賬戶累計錄得順差1100億美元，同比基本持平1-10月銀行結售匯累計逆差2171億元人民幣，逆差規(guī)模同比大幅減少了5374億元人民幣；外2018年經常賬戶差額逐季上升342019年經常賬戶可能小幅逆差，跨境資金流動總體平穩(wěn)2019年，在一系列進口鼓勵政策下，預計進口增速將保持一定水平；若中美貿易談判達成協(xié)議，中國將更大力度增加進口。出口方面，2019年，在一系列進口鼓勵政策下，預計進口增速將保持一定水平；若中美貿易談判達成協(xié)議，中國將更大力度增加進口。出口方面，2019年全球經濟增長放緩，預計出口會有所放緩， 前期“搶

19、出口”效應消退后，出口放緩壓力隨之顯現。而服務貿易近年來持續(xù)逆差。因此，預計2019年經常賬戶差額進一步收窄，全年可能錄得小幅逆差。2019年，中國經濟增速小幅放緩，貨幣政策將保持穩(wěn)健偏松， 各領域對外開放繼續(xù)穩(wěn)步推進，中美貿易局勢存在不確定性，美國經濟存在下行壓力，美聯儲加息繼續(xù)但節(jié)奏可能放緩。在此背景下，預計跨境資金流動形勢有望保持總體穩(wěn)定，但波動依然不小，資金流出壓力仍不容忽視。352019年直接投資順差將保持基本平穩(wěn)20182018現凈流入億美元，同比增加583凈流出688投資凈流入1499億美元。外資繼續(xù)看好中國經濟前景。未來直接投資順差有望保持平穩(wěn)，預計2019衡表口徑直接投資順差

20、在1000-1200億美元左右，和2018持平。36證券投資和其他投資項有望保持凈流入，但有可能波動2018年以來證券投資凈流入加快，其他投資出現波動20182018年1-6月，證券投資項累計順差713億美元，同比大幅增加908億美元；其他投資一季度順差， 二季度逆差。從境外投資者增持境內人民幣債券的數據來看，根據中債登的數據，9、10、月的月新增投資量分別為302、2.5、-183億美元，有逐步下降的跡象2019年，境外金融市場仍處在動蕩之中，國內金融市場的相對優(yōu)勢仍在，境外投資境內債券市場稅 收優(yōu)惠、滬倫通即將開通等，將有力推動境外資金投資境內市場，總體看2019年證券投資和其他投資 項仍

21、有望保持一定規(guī)模凈流入，但受不確定性的影響也可能面臨波動37人民幣貶值壓力減輕但可能存在波動但2019指數不會進一步顯著上行。預計2019年美聯儲還有0-2加息步伐放緩，本輪美聯儲加息可能接近尾聲。大不確定性，近期有所緩和。如果中美貿易形勢緩解，美聯儲加息步伐放緩，人民幣匯率較之今年貶值壓力有所減輕38七七宏觀政策更加積極穩(wěn)增長力度將加大392019年將切實落實積極的財政政策，著力提振市場信心，更好地發(fā)揮積極財政政策促進經濟增長的作用。積極財政政策重點在于支持基建和補短板薄弱領域。積極的財政政策加力提效2019年將切實落實積極的財政政策，著力提振市場信心，更好地發(fā)揮積極財政政策促進經濟增長的作

22、用。積極財政政策重點在于支持基建和補短板薄弱領域。預計財政赤字率可能從預計財政赤字率可能從2018調升至3%地方政府專項債規(guī)模將大幅增長，2萬億左右5萬億元5萬億元實施更大規(guī)模減稅降費，2019減稅1.5萬億左右，激發(fā)經濟增長活力穩(wěn)健貨幣政策邊際定向放松，流動性管理工具更加靈活2019資”。2019年存準率仍有進一步下調的可能，但幅度和頻率會小于2018年。加低成本的信貸，在保持市場流動性同時降低流動性工具利率水平等。繼續(xù)運用各種工具引導流動性流向配置和期限配置，組合方式更加靈活。“定向松動”應該是2019年貨幣政策工具組合的操作方向。配合定向支持的政策導向。41房地產政策可能適度結構化調整調

23、控政策可能適度松動資金環(huán)境有望邊際改善房地產長效機制有的放矢422019年中國宏觀經濟金融指標預測經濟指標20142015201620172018E2019EGDP（%）：實際746967696663CPI（）2142162118PPI（%）-1.9-5.2-1.463361城鎮(zhèn)固定資產投資（%會消費品零售總額（%）121714128987工業(yè)增加值（%）83616666157出口額（%）61-2.8-7.779105進口額（%）04-.1-5.5191910貿易順差（億美元）383159395097422533703000M2（）121313828195新增貸款（萬

24、億元人民幣,實體經濟981316151815社會融資規(guī)模（萬億元人民幣）14614171441525利率（一年期存款利率）251515151515外匯占款變動（億元）6411-22144-29112-4636-2300-250043交通銀行金融研究中心（BFRC）簡介交通銀行金融研究中心（BFRC）主要從事交通銀行改革發(fā)展研究和經濟金融研究，下經濟研究部主要開展宏觀經濟金融研究。規(guī)劃研究部主要開展銀行業(yè)研究，交行發(fā)展戰(zhàn)略、經營管理、機制改革研究。以及管理評級工作。產業(yè)研究部開展行業(yè)運行態(tài)勢的分析研究，為制定信貸政策、授信審查審批和開展市場新金融編輯部編輯出版新金融期刊（月刊）。44交通銀行金融研究中心（BFRC）簡介能力較強，職責分工清晰，團隊配合有利的研究隊伍。中心以“責任、誠信、理性、進取”為宗旨，堅持“面向市場、服務戰(zhàn)略、支持業(yè)務、效應，積極推動跨市場業(yè)務聯動；努力履行社會責任、傾心塑造研究品牌。45交通銀行金融研究