2022年合盛硅業(yè)研究報告

2022年合盛硅業(yè)研究報告公司核心邏輯與投資要點硅基新材料規(guī)模化布局，穩(wěn)坐行業(yè)龍頭。合盛硅業(yè)是我國硅基新材料行業(yè)中業(yè)務(wù)鏈最完整、生產(chǎn)規(guī)模最大的企業(yè)之一，截至22年6月，公司具有133萬噸有機硅單體產(chǎn)能，以及79萬噸工業(yè)硅產(chǎn)能，規(guī)模化布局優(yōu)勢顯著。2021年，隨著下游需求不斷釋放以及硅基新材料景氣周期到來，公司業(yè)績大幅增長，公司實現(xiàn)營收213.4億元，同比+138%，實現(xiàn)歸母凈利潤82.1億元，同比+485%；2022年H1，公司業(yè)績保持增長，實現(xiàn)營收130億元，同比+67.9%，實現(xiàn)歸母凈利潤35.4億元，同比+48.7%。工業(yè)硅未來價格彈性較大，有機硅處于低位有望以量補價。工業(yè)硅需求端，多晶硅目前正處于擴產(chǎn)潮，有機硅產(chǎn)能也大幅擴張，帶來需求的較強支撐；供給端，部分企業(yè)新增產(chǎn)能或?qū)⑿》七t至明年，臨近年末云南枯水期到來將影響部分企業(yè)開工率，相應(yīng)將提高工業(yè)硅價格彈性。有機硅由于行業(yè)內(nèi)擴產(chǎn)較多，當(dāng)前景氣處于相對低位，后續(xù)公司隨著新增產(chǎn)能的釋放有望以量補價，支撐有機硅板塊盈利。產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢顯著，構(gòu)成堅實成本壁壘。電力成本占工業(yè)硅生產(chǎn)比重較高，公司在新疆地區(qū)合計有1660MW的電力設(shè)備，目前基本能夠?qū)崿F(xiàn)電力自供，此外，公司目前鄯善和石河子工廠共11萬噸石墨電極，技術(shù)改造后還有3萬噸產(chǎn)能釋放，可滿足150萬噸以上工業(yè)硅的正常生產(chǎn)；有機硅方面，公司除自身配套工業(yè)硅原料外，甲醇等材料也具備低成本優(yōu)勢；未來投產(chǎn)的多晶硅同樣受益于一體化優(yōu)勢，提升公司競爭力。光伏行業(yè)高景氣，公司積極向下游延伸布局。2022年以來，多晶硅價格呈增長趨勢，價差逐步擴大，截至9月，多晶硅價格超30萬元/噸，行業(yè)維持較高景氣，下游需求隨著光伏終端裝機需求的快速增長，兼具較強成長性。公司20萬噸/年多晶硅項目一階段10萬噸預(yù)計將于2023年Q1投產(chǎn)，后續(xù)10萬噸預(yù)計在23年內(nèi)投放。此外，公司規(guī)劃布局150萬噸光伏玻璃，未來光伏產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)一步延伸布局前景廣闊，公司擁有最前端工業(yè)硅原料，可以延續(xù)一體化和成本優(yōu)勢。硅業(yè)雙料龍頭，規(guī)?；瘍?yōu)勢顯著低成本擴張一體化布局，保持行業(yè)龍頭地位合盛硅業(yè)股份有限公司成立于2005年，是我國工業(yè)硅、有機硅雙龍頭企業(yè)，于2017年10月30日在上交所主板上市。公司成立至今一直專注于硅基新材料產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，經(jīng)過十余年的不斷建設(shè)，公司在新疆石河子、鄯善、浙江嘉興、四川瀘州等地?fù)碛泄I(yè)硅、有機硅產(chǎn)業(yè)基地，建成了硅基新材料行業(yè)完整產(chǎn)業(yè)鏈，工業(yè)硅、有機硅產(chǎn)能均位列世界第一，產(chǎn)品廣泛用于航天軍工、電子通訊、光伏新能源、醫(yī)療健康、汽車、紡織、日用化工等各個領(lǐng)域。公司“煤-電-工業(yè)硅-有機硅/多晶硅”產(chǎn)業(yè)鏈布局完整，產(chǎn)能規(guī)模龐大，在能耗雙控、限制產(chǎn)能的政策背景下具有較大的成本和規(guī)模優(yōu)勢。硅基新材料龍頭，規(guī)劃化一體化保證公司盈利2018年至2020年，由于工業(yè)硅下游汽車、鋁行業(yè)等需求疲軟，出口冷淡，疊加有機硅價格大幅下跌，公司盈利能力減弱，業(yè)績有所下行。到2021年，隨著下游需求不斷釋放，硅基新材料新一輪景氣周期到來，公司業(yè)績出現(xiàn)大幅增長。2021年，公司實現(xiàn)營收213.4億元，同比+138%，實現(xiàn)歸母凈利潤82.1億元，同比+485%；2022年H1保持增長，實現(xiàn)營收130億元，同比+67.9%，實現(xiàn)歸母凈利潤35.4億元，同比+48.7%。公司主營業(yè)務(wù)為有機硅和工業(yè)硅。2021年工業(yè)硅和有機硅營收分別為89.11億、122.41億元，分別占公司總營收的41.8%、57.4%。2021年公司整體毛利率為53%，同比大增25%，其中工業(yè)硅毛利率為49.1%，毛利潤占比38.8%，有機硅毛利率為55.9%，毛利潤占比60.6%。2021年行業(yè)景氣度上行，工業(yè)硅、有機硅毛利率雙雙上升。加大研發(fā)投入，研發(fā)資金、研發(fā)人數(shù)創(chuàng)新高2021年和2022年H1，公司研發(fā)費用分別為5.55億、6.32億，同比分別增長141%、334%，研發(fā)費用占營業(yè)收入比例分別為2.60%、4.86%；21年公司研發(fā)人員1265人，同比大增253%；21年年內(nèi)取得授權(quán)專利13項。公司的研發(fā)技術(shù)優(yōu)勢有效推進(jìn)了產(chǎn)品優(yōu)化和新產(chǎn)品布局。期間費用率穩(wěn)步降低，管理經(jīng)營效率不斷提升2021年，公司銷售/管理/財務(wù)費用率分別為0.16%、1.38%、0.89%，同比分別-0.20pct、-1.06pct、-1.79pct。公司三費呈現(xiàn)穩(wěn)步下降態(tài)勢，表現(xiàn)出公司管理經(jīng)營效率不斷提升。22年H1公司銷售/管理/財務(wù)費用率分別為0.12%、1.44%、1.02%。20年銷售費用率出現(xiàn)大幅下降是因為采用了新的會計準(zhǔn)則，將銷售費用中的運費與出口費用計入營業(yè)成本。工業(yè)硅：電力&輔材一體化配套，產(chǎn)能&成本雙優(yōu)勢齊發(fā)工業(yè)硅是光伏等多個領(lǐng)域產(chǎn)品重要原料工業(yè)硅，又稱金屬硅或結(jié)晶硅，是以硅石（石英砂）為原料，以碳質(zhì)材料為還原劑，通過在電弧爐中熔煉獲得，是下游多晶硅、有機硅、硅鋁合金的主要原料。大爐型能耗低，小爐型將逐步淘汰電弧爐是利用電極之間產(chǎn)生的電弧的熱量來熔煉金屬的一種電爐，在電弧爐中，存在一個或多個電弧，通過電弧放電作用把電能轉(zhuǎn)變成熔煉物料所需的熱能。電弧爐冶煉過程主要的熱量是由電極與爐底起弧產(chǎn)生，同時還有電流通過爐料時產(chǎn)生的電阻熱和還原劑潛熱，電弧周圍能夠形成2000℃上的高溫反應(yīng)區(qū)（坩堝區(qū)）。不同爐型的能耗具有一定差異。25.2MVA的大爐型比8MVA的小爐型在電耗、碳耗上有明顯的優(yōu)勢，生產(chǎn)工業(yè)硅作為高能耗行業(yè)，小型爐體將逐漸被淘汰。合盛在2019、2020年進(jìn)行改造，生產(chǎn)設(shè)備目前以25.5MVA和33MVA爐型為主。工業(yè)硅行業(yè)集中度較低，產(chǎn)能集中在新疆云南等地工業(yè)硅行業(yè)集中度較低，2021年，合盛硅業(yè)以13%市占率排名第一，昌吉吉盛以4%市占率排名第二。行業(yè)產(chǎn)能CR523%。從地域來看，工業(yè)硅產(chǎn)能主要分布在新疆、云南、四川等地，分別占有30%、20%、15%，新疆具有較低的煤炭價格，云南、四川等地水資源豐富，成本優(yōu)勢使工業(yè)硅產(chǎn)能集中。我國近年工業(yè)硅整體生產(chǎn)消費規(guī)模不斷改善2021年，我國工業(yè)硅產(chǎn)量279萬噸，同比增長23.6%，工業(yè)硅表觀消費量202萬噸，同比增長22.6%。截至今年8月，我國工業(yè)硅產(chǎn)量211萬噸，表觀消費量143萬噸，得益于下游多晶硅、有機硅增長旺盛，預(yù)計2022年產(chǎn)量有望達(dá)到300萬噸，表觀消費量達(dá)到250萬噸。同時，22年以來工業(yè)硅行業(yè)開工率逐漸上升，保持在60%上下波動。工業(yè)硅行情回顧：受政策、原料、需求影響波動大2021年，工業(yè)硅價格出現(xiàn)大幅波動。21年8月至10月價格大漲主要系政府能耗雙控政策導(dǎo)致眾多工業(yè)硅廠家面臨停產(chǎn)壓力，供給減少；疊加南方雨水偏少，水電價格上行，出現(xiàn)限電問題，成本端承壓；下游采購多為剛需，需求不減。后續(xù)隨著生產(chǎn)恢復(fù)和庫存釋放，供給增加，且下游鋁合金等開工率降低，需求不振，價格大幅回調(diào)。今年以來，工業(yè)硅價格整體平穩(wěn)，受成本端和需求端影響有小幅波動。采取低能耗工藝，自備電力充足工業(yè)硅作為高能耗行業(yè)，電力成本占工業(yè)硅成產(chǎn)成本第一位。合盛地處新疆擁有豐富的煤礦資源，電價更低，且其擁有自備電廠，電力成本更低，和同業(yè)相比形成較大成本優(yōu)勢。同時，公司采用電耗更低的非全煤工藝，較少受到國家雙控政策對產(chǎn)量的影響。從各地區(qū)硅用電價來看，新疆一直處于0.3元/千瓦時的低水平，公司在新疆地區(qū)合計有1660MW的電力設(shè)備，目前基本能夠?qū)崿F(xiàn)電力自供。公司自備電廠，電價比新疆硅用電價會更有優(yōu)勢。多晶硅：瞄準(zhǔn)光伏景氣行業(yè)，積極拓寬光伏布局改良西門子法是多晶硅的主流生產(chǎn)方法多晶硅的主流生產(chǎn)方法是改良西門子法，主要分為4個步驟：⑴三氯氫硅的合成與提純，⑵三氯氫硅的氫還原，⑶四氯化硅的氫化分離，⑷尾氣干法回收。改良西門子法節(jié)能降耗顯著、成本低、質(zhì)量好、對環(huán)境無污染，工藝技術(shù)成熟，是生產(chǎn)多晶硅的主流方法，其產(chǎn)量占當(dāng)今世界總量的70%-80%。改良西門子法設(shè)備成熟，技術(shù)穩(wěn)定改良西門子法中最關(guān)鍵的步驟是三氯氫硅的還原，其中使用的重要設(shè)備是立式鐘罩型還原爐。該還原爐主要由底盤、含夾套冷卻水的鐘罩式雙層爐體、電極等結(jié)構(gòu)組成。還原爐底盤的結(jié)構(gòu)包括底盤上下底板、電極、混合氣進(jìn)出口等。合理分布底盤上的電極和進(jìn)出氣口能降低能耗、提高轉(zhuǎn)化率。新型發(fā)明專利設(shè)計了蜂窩狀和正多邊形的電極分布，更高效地利用了爐內(nèi)空間。產(chǎn)能行業(yè)集中度較高，公司具備區(qū)位優(yōu)勢多晶硅行業(yè)集中度較高，CR5約為57%，占據(jù)總產(chǎn)能一半以上。地域集中度高，新疆、內(nèi)蒙古、四川分別占總產(chǎn)能的34%、23%、22%。多晶硅生產(chǎn)是高耗能行業(yè)，煤電、水電價格較低的地方具有成本優(yōu)勢。合盛計劃投資170億元投產(chǎn)20萬噸多晶硅，一期項目10萬噸預(yù)計2023年Q1前后投產(chǎn)，二期項目10萬噸預(yù)計2023年底前后逐步釋放產(chǎn)能。多晶硅需求穩(wěn)步增長，市場空間廣闊多晶硅表觀消費量穩(wěn)步增長。隨著全球光伏產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，多晶硅行業(yè)需求持續(xù)增長。2020年1月多晶硅表觀消費量為4.7萬噸，2022年8月超過6.6萬噸，增長顯著，Q4隨著新投產(chǎn)能的釋放，多晶硅料產(chǎn)銷預(yù)計將進(jìn)一步增長。當(dāng)前我國多晶硅市場規(guī)模龐大，國內(nèi)企業(yè)產(chǎn)能不斷擴張，凈進(jìn)口量穩(wěn)中有降。2022年H1多晶硅凈進(jìn)口量為3.3萬噸，同比下降41%。光伏產(chǎn)業(yè)上游關(guān)鍵材料，持續(xù)受益光伏高速發(fā)展多晶組件的生產(chǎn)主要經(jīng)過多晶硅錠、方棒、多晶硅片、多晶電池片等步驟，多晶硅是光伏產(chǎn)業(yè)上游的重要材料，光伏產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展將帶動多晶硅行業(yè)發(fā)展。光伏裝機量不斷高增，行業(yè)景氣度持續(xù)走高未來光伏裝機量預(yù)計將持續(xù)大幅增長。2021年中國光伏累計裝機量308GW，同比大增22%，過去四年中國光伏裝機量年均復(fù)合增長率達(dá)到21%。隨著光伏技術(shù)的發(fā)展和未來新能源的發(fā)展趨勢，光伏裝機量將維持高增長態(tài)勢，預(yù)計到2025年全球新增光伏裝機量將突破500GW。光伏領(lǐng)域是多晶硅需求主要增長源光伏裝機量增加帶動多晶硅需求量上漲。2021年，全球光伏新增裝機量175GW，光伏用多晶硅需求量48萬噸。2022年全球光伏新增裝機量預(yù)計將達(dá)250GW，按容配比1.2計算，全球光伏組件出貨量300GW，多晶硅需求量超70萬噸；2025年，多晶硅需求量預(yù)計將超過130萬噸。光伏玻璃：產(chǎn)量和表觀消費量均穩(wěn)定增長光伏玻璃產(chǎn)量和表觀消費量均穩(wěn)步增長。2021年我國光伏玻璃產(chǎn)量1097萬噸，同比增長8.2%，光伏玻璃表觀消費量896萬噸，同比增長10.7%。截至8月，我國光伏玻璃產(chǎn)量和表觀消費量分別為962萬噸、764萬噸。國內(nèi)供大于求，光伏玻璃出口旺盛。我國光伏玻璃供給能夠滿足需求，因此進(jìn)口量較少，出口量較為穩(wěn)定，年出口量維持在200萬噸以上。有機硅：行業(yè)供需關(guān)系穩(wěn)定，公司積極擴產(chǎn)保持競爭優(yōu)勢有機硅產(chǎn)業(yè)鏈條較長，應(yīng)用領(lǐng)域廣泛有機硅是對含硅有機化合物的統(tǒng)稱，主要分為硅橡膠、硅油、硅樹脂和硅烷偶聯(lián)劑四大類。有機硅化合物是指分子中含有硅-碳鍵（Si-C），同時至少一個有機基團(tuán)與硅原子直接相連的化合物，其中以硅氧鍵為骨架組成的聚硅氧烷是有機硅化合物中應(yīng)用范圍最廣的一類，約占總用量的90%以上。有機硅廣泛應(yīng)用于建筑、電子電氣、紡織、運輸?shù)雀鱾€領(lǐng)域，主要用作密封劑、填料、交聯(lián)劑、涂料等。有機硅材料性能優(yōu)異，產(chǎn)品類型多樣有機硅深加工產(chǎn)品主要有硅橡膠、硅油、硅烷偶聯(lián)劑和硅樹脂，分別占比66%、22%、9%、3%。其中硅橡膠可細(xì)分為室溫膠和高溫膠，最主要的原料為110生膠和107膠。有機硅兼具有機物和無機物的優(yōu)良性質(zhì)，具有耐高低溫、耐氣候老化性、耐腐蝕、電氣絕緣、表面張力大、無毒無味等優(yōu)異特性，形成了豐富的產(chǎn)品品類，有“工業(yè)味精”之稱。建筑、電子電器、紡織業(yè)是有機硅最重要的應(yīng)用領(lǐng)域，分別占比33%、29%、12%。有機硅行業(yè)競爭格局穩(wěn)定，產(chǎn)能區(qū)域集中度高有機硅行業(yè)集中度逐步提高。由于前幾年行業(yè)景氣度低和環(huán)保能控政策嚴(yán)格，中小有機硅生產(chǎn)企業(yè)遭到淘汰，行業(yè)集中度明顯提高，CR5約72%，龍頭企業(yè)市場控制能力不斷強化。有機硅產(chǎn)能主要集中在新疆、山東、浙江等省份，分別占比20%、17%、16%，主要是原料價格低、靠近原料供應(yīng)地或下游市場消費地。公司今年Q4前后預(yù)計將投產(chǎn)20萬噸有機硅中間體，進(jìn)一步擴大公司產(chǎn)能規(guī)模優(yōu)勢。原料成本占比高，開工率維持高位有機硅生產(chǎn)原料成本占比高達(dá)76%，僅工業(yè)硅占比就接近六成。公司擁有產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢，實現(xiàn)了完全的工業(yè)硅