2022年社服行業(yè)現(xiàn)狀及未來趨勢

2022年社服行業(yè)現(xiàn)狀及未來趨勢1.春回大地，社服行業(yè)復興在望LL動蕩中前行，展行業(yè)強大發(fā)展動力1.1.1.社會消費品零售穩(wěn)中有升2021年疫情形勢幾次反復，然而社會消費品恢復情況整體穩(wěn)定。截至2021年初，社會消費品零售總額和同比增速已經(jīng)恢復至2019年疫情前水平。2021年上半年，月度社零總額保持33000億元以上，同比增速維持在12%以上的水平，復蘇態(tài)勢穩(wěn)健。7、8月份受國內(nèi)各地疫情反彈影響，社零總額和同比增速分別從6月份的37586億元（同比增長12.1%）下跌至8月份的34395億元（同比增長2.5%）。對比商品零售數(shù)據(jù)來看，餐飲收入受疫情影響更大，復蘇速度也更快。9月以來疫情形勢逐漸平穩(wěn)，社零總額和同比增速呈現(xiàn)回暖趨勢。消費行業(yè)前期受疫情沖擊影響較明顯，目前呈現(xiàn)穩(wěn)中有升的復蘇趨勢。圖表1.月度社會消費品零售總額和同比增速當前穩(wěn)定回升月度社會消費品總頷單位（億元）月度社會消費品同比增速頭親@宗堯蜀庫月度社會消費品總頷單位（億元）月度社會消費品同比增速頭親@宗堯蜀庫1.12旅游行業(yè)逐漸復蘇，總體發(fā)展趨勢向好2021年上半年旅游行業(yè)狀態(tài)漸漸恢復，國內(nèi)客運量呈上升趨勢，旅游人數(shù)較2020年同期大幅增加。2021年Q1國內(nèi)旅游人次達10.24億，較2020年同比增長247.1%；2021年Q2國內(nèi)旅游總人次為8.47億，較2020年同比增長33.0%。2021年下半年疫情形勢反復，旅游行業(yè)受到?jīng)_擊，國內(nèi)客運量有所下降，旅游人數(shù)相對減少，2021年Q3國內(nèi)旅游總人次為8.18億，較2020年同比下降18.3%?？傮w來說，2021年旅游業(yè)發(fā)展較2020年呈上漲趨勢，旅游總人數(shù)和去年相比有較大增長，國內(nèi)整體客運量在2021年8月至10月也有所回升。截至2021年Q3,國內(nèi)2021年旅游總人數(shù)達26.89億人次，較2020年同比增長39.1%o其中，城鎮(zhèn)居民為19.34億人次,同比增長38.2%；農(nóng)村居民為7.55億人次，同比增長41.4%o國內(nèi)2021年前三季度旅游總消費為2.37萬億元，較2020年同比增長63.5%,城鎮(zhèn)居民旅游消費占比約80%,農(nóng)村居民旅游消費占比約20%；單次旅游人均消費為879.68元，同比增長17.5%。整體來看，旅游行業(yè)在動蕩中逐步復蘇，發(fā)展趨勢總體向好。節(jié)假日旅游人數(shù)增加，旅游業(yè)未來復蘇趨勢向好。2021年國慶節(jié)假期七天，國內(nèi)旅游收入達3890.61億元，出行人次達5.15億人次，按可比口徑恢復至疫情前同期的70.1%。2021年中秋節(jié)假期3天，國內(nèi)旅游收入達371.49億元，出行人數(shù)達8815.93萬人次，按可比口徑恢復至疫情前同期的87.2%o由于疫情的影響，旅游行業(yè)發(fā)展仍有一定的壓力，但隨著國內(nèi)疫苗接種與防疫系統(tǒng)的完善，未來旅游業(yè)將逐漸復蘇并呈現(xiàn)蓬勃的發(fā)展趨勢。圖表5.2021圖表5.2021年上半年客運量增加，在8至10月也有所回升^客運量總數(shù)(億人次)當月同比L2.疫情沖擊帶來短期擾動.子板塊酒店與其他休閑服務表現(xiàn)突出2021年初以來走勢來看，社會服務板塊整體受疫情沖擊明顯，有所下跌，但個別子板塊表現(xiàn)突出。2021年1月4日至12月31日，申萬社會服務指數(shù)累計變動-10.27%,在申萬29個行業(yè)中漲跌幅排第26名。同期上證綜指累計漲幅4.80%,深證成指累計漲幅2.67%O申萬社服板塊整體PE(TTM)為84.8倍。在所有子板塊中，酒店HI表現(xiàn)最為亮眼，上漲n.oo%；自然景點與其他休閑服務in緊跟其后，上漲10.02%/8.15%；部分子板塊有所下跌：餐飲HI下跌1.53%,旅游綜合IH下跌18.66%,人工景點下跌18.68%。2021年初至12月31日，社會服務板塊個股表現(xiàn)明顯分化。個股漲幅排名前五名為*ST聯(lián)合（49.32%）、長白山（38.56%）、云南旅游（27.55%）、ST云網(wǎng)（24.53%）和鋒尚文化（24.13%）；；跌幅前五名為騰邦國際（-55.90%）、凱撒旅業(yè)（-42.89%）、大連圣亞（-34.55%）、中國中免（-19.0%）、宋城演藝（-18.97%）圖表10.2021年社服跌幅前五的個股.板塊基金持倉比例提升，中免位居重倉股第一位基金持倉情況來看，社會服務板塊基金持倉和超配比例環(huán)比提升顯著。截至2021Q3,申萬一級社會服務板塊的基金重倉股排名前五和2021Q2保持一致，依次為：中國中免、美團-W、錦江酒店、宋城演藝、首旅酒店。短期擾動不改長期景氣，看好未來復蘇趨勢板塊業(yè)績有所改善，復蘇仍受疫情影響2021年上半年國內(nèi)疫情形勢穩(wěn)定，社服板塊復蘇明顯，2021年下半年疫情形勢反復對板塊業(yè)績帶來一定壓力。2021前三季度，社會服務行業(yè)業(yè)績逐漸恢復并接近疫情前水平，社會服務板塊的營業(yè)總收入905.99億元，較2020年同比增長36%,較2019年同期僅下跌14%；2021年前三季社服的歸母凈利潤為82.87億元，較2020年同比增長514%,較2019年同期僅下跌13%。2021上半年國內(nèi)疫情逐漸好轉(zhuǎn)，行業(yè)營業(yè)收入及利潤都有良好的改善，2021年第一季度的營業(yè)收入和歸母凈利潤較2020年第一季度同比上漲66%和206%；2021年第二季度的營業(yè)收入和歸母凈利潤較2020年第二季度同比上漲65%和984%。然而，2021年7月至9月本土疫情反復，導致社服板塊短期內(nèi)受到擾動，2021年第三季度的營業(yè)收入較2020年第三季度同比變動-1%,歸母凈利潤不如前兩季度的增長明顯，僅同比上漲15%。如今，隨著國內(nèi)疫情形勢逐步得到控制，我們看好2022年疫情形勢轉(zhuǎn)好后板塊的強勁復蘇，行業(yè)整體有望快速回歸到疫情前水平。圖表13.2021年前三季度社服營業(yè)總收入較2020年同期有所增長社會服務營業(yè)總收入（億元） 同比增長1.32盈利能力恢復迅速，細分板塊表現(xiàn)突出2021年社會服務行業(yè)盈利能力較2020年有明顯改善，行業(yè)復蘇能力得到良好體現(xiàn)。2021年前三季度社服板塊整體銷售毛利率為30.83%,較2020年同期上漲了0.1個pct,較疫情前2019年同期下跌了14.53個pct；2021年前三季度的整體銷售凈利率為12.14%,較2020年同期上漲了10.48個pct,較疫情前同期上漲了1.76個pct,凈利率端恢復情況亮眼；2021年前三季度的凈資產(chǎn)收益率ROE為7.90%,較2020年同期上漲了6.59個pct,較疫情前同期僅下跌了1.85個pct。在2021年三個季度中，第一季度表現(xiàn)最為優(yōu)異，毛利率與凈利率較2020年同期分別上漲8個pct和22個pct；第二季度毛利率和凈利率也較2020年同期也有一定的改善，分別上漲4個pct和10個pct。由于疫情在第三季度出現(xiàn)一定程度的反復，第三季度表現(xiàn)不如前兩個季度，毛利率與凈利率較2020年同期分別下跌8個pct和上漲6個pct?？傮w來看，2021年社會服務行業(yè)結構升級明顯，利潤方面整體的表現(xiàn)明顯優(yōu)于收入方面。短期的疫情反復對復蘇進程形成了一定壓力,但長期來看，疫情形勢不斷轉(zhuǎn)好下，行業(yè)依然將呈現(xiàn)強大的復蘇能力。圖表17.2021年前三季度社服毛利率較2020年同期有所提升部分子板塊在2021年表現(xiàn)優(yōu)異。毛利率方面，2021年前三季度中，自然景點、酒店和人工景點板塊上漲最為明顯，較2020年全年分別上漲8.75/8.73/1.85個pct。凈利率方面，2021年前三季度中，人工景點、自然景點和旅游綜合板塊在2021年前三季度中上漲最為明顯，較2020年全年分別上漲216.66/18.57/11.51個pct。2021年社會服務行業(yè)各方面盈利能力得到有效恢復，與2020年相比大有好轉(zhuǎn)，逐步靠近疫情前水平。1.4.投資分析141.免稅：行業(yè)增長邏輯明確，盼春回大地展亮眼表現(xiàn)行業(yè)內(nèi)在增長動力不改，龍頭核心競爭力仍舊存在。盡管疫情反復為行業(yè)復蘇帶來了壓力，但在消費升級的大環(huán)境下，旅游業(yè)中長期的發(fā)展和國內(nèi)奢侈品消費需求的回流成為免稅行業(yè)未來不斷復蘇與成長的內(nèi)在動力。此外，免稅行業(yè)的牌照稀缺性為龍頭公司構筑了行業(yè)壁壘，幫助龍頭在未來的市場競爭中獲得優(yōu)勢。中國中免作為國內(nèi)乃至全球免稅龍頭,擁有全牌照免稅經(jīng)營范圍，競爭優(yōu)勢明顯。2021年前三季度公司業(yè)績增長亮眼，實現(xiàn)營業(yè)收入494.99億元，較2020年同期同比增長40.87%；歸母凈利潤84.91億元，較2020年同期同比增長168.35%。在免稅政策不斷加碼的行業(yè)利好條件下，美蘭二期工程、三亞國際免稅城以及三亞二號地的落地將成為公司業(yè)績增長的催化劑，公司未來增長可期。我們看好免稅龍頭中國中免未來在業(yè)績方面有望呈現(xiàn)的亮眼表現(xiàn)。1.42酒店：大浪淘沙，看好連鎖化率提升及疫情后復蘇表現(xiàn)疫情影響下行業(yè)供給加速縮減，而疫情逐漸好轉(zhuǎn)下需求端逐漸恢復，行業(yè)未來狀況有望好轉(zhuǎn)。疫情影響下，旅游出行限制導致酒店業(yè)總體規(guī)模縮減明顯，酒店業(yè)整體供給縮減,而單體酒店抗風險能力差，市場退出比例較大。而隨著國內(nèi)疫情形勢得到控制和各地疫情防控能力的增強，旅游出行人數(shù)和交通客運量均有所好轉(zhuǎn)，酒店業(yè)需求端恢復前景良好。行業(yè)結構升級與連鎖化趨勢明顯，龍頭品牌、規(guī)模及管理優(yōu)勢將助力公司在后疫情時期市場份額進一步擴大。在需求端消費升級和供給端謀求自身增長的共同作用下，酒店業(yè)結構升級趨勢明顯，與此同時，疫情下單體酒店的出清也推動著行業(yè)的連鎖化發(fā)展。龍頭酒店集團憑借品牌、規(guī)模及管理優(yōu)勢在行業(yè)變化中獲得巨大優(yōu)勢。未來，伴隨著行業(yè)連鎖化發(fā)展和龍頭酒店集團海外敞口不斷打開，龍頭企業(yè)市占有望進一步增長，未來增長空間廣闊。143.餐飲與旅游業(yè)：短期擾動不改長期景氣，回暖可期復蘇在望餐飲行業(yè)：餐飲行業(yè)2021年上半年復蘇節(jié)奏穩(wěn)定，發(fā)展趨勢良好，2021年下半年國內(nèi)疫情反復，堂食需求受到影響,造成行業(yè)出現(xiàn)短期疲軟狀態(tài)。中小餐飲企業(yè)在疫情的影響下加速出清，龍頭餐飲企業(yè)在資本的參與下加速拓店，使得國內(nèi)市場餐飲的連鎖化率逐漸提升。然而，目前市場需求量因疫情防控措施影響并未完全釋放，市場供給量因連鎖化提升而持續(xù)增加，這造成了行業(yè)內(nèi)的競爭環(huán)境更為緊張。同時，部分公司的門店擴張加快反而導致其管理和經(jīng)營效率降低，我們應同時關注龍頭餐飲企業(yè)的拓店情況和經(jīng)營表現(xiàn)。2.靜待復蘇，百花齊放免稅：云開霧散，空間廣闊奢侈品市場規(guī)模增長明顯，助力免稅行業(yè)持續(xù)擴張經(jīng)濟穩(wěn)定發(fā)展，助力奢侈品需求增長。2016到2020年，我國經(jīng)濟穩(wěn)定增長，GDP從2016年的74.64萬億元增長到2020年的101.60萬億元，年增長率達到6%以上。人均可支配收入也穩(wěn)步提升，從2016年的23821元增長至2020年的32189元，年增長率達到8%以上。經(jīng)濟增長為消費升級提供了強力的驅(qū)動。圖表23.居民人均可支配收入逐年增長近年來全球奢侈品市場規(guī)模擴張迅速，從2016年的2430億美元上升至2019年的3162億美元，2020年由于新冠疫情影響，下滑至2573億美元。在亞洲地區(qū)，由于中產(chǎn)階級可支配收入的增加，奢侈品消費逐年增長。中國大陸地區(qū)擁有600萬人民幣資產(chǎn)的家庭數(shù)量達到399萬戶，年增長率為1.7%。2015年以來，隨著進口關稅下調(diào)和境內(nèi)外價差縮小，境內(nèi)奢侈品市場增長態(tài)勢良好，中國大陸地區(qū)奢侈品購買力穩(wěn)步提升。受新冠疫情影響，海外旅行受限，奢侈品消費需求回流國內(nèi)市場。全球疫情幾次波折，跨境旅行管控收緊，中國境內(nèi)疫苗接種進展良好，隨著疫情形勢逐步平緩和疫情防控常態(tài)化，海南島成為境內(nèi)游熱門目的地。此外，疫情下政府的鼓勵消費（如發(fā)放消費券等）政策，也促使奢侈品消費者將目光轉(zhuǎn)向境內(nèi)市場。牌照稀缺性構筑顯著行業(yè)壁壘免稅行業(yè)作為牌照壟斷型零售行業(yè)，受政策支持因素驅(qū)動程度較大，市場集中度較高，準入壁壘明顯。我國現(xiàn)在僅十家企業(yè)擁有免稅牌照，分別為中免、日上、海免、中出服、深免、珠免、中僑、王府井、海旅投和海發(fā)控，其中日上已被中免收購，海免注入中免。目前僅中免一家擁有全牌照免稅經(jīng)營范圍，龍頭競爭優(yōu)勢明顯。政府有望逐步放開牌照發(fā)放，未來免稅品市場或?qū)⒋蚱茐艛嘟?jīng)營，引入適度競爭。市場對免稅牌照熱情高漲，目前已有包括百聯(lián)股份和大商股份在內(nèi)的多家公司申請免稅牌照。中免擁有最全面的牌照經(jīng)營范圍，且在運營經(jīng)驗、渠道平臺和產(chǎn)品品類方面皆具有強大優(yōu)勢。未來引入其他競爭之后，中免將充分發(fā)揮先發(fā)優(yōu)勢和規(guī)模效應，在競爭模式下穩(wěn)固龍頭地位，繼續(xù)引領免稅行業(yè)發(fā)展。離島免稅：疫情影響疊加政策助力，推動行業(yè)復蘇免稅政策加碼與疫情形勢推動海南離島免稅銷售額大幅度提升。中央于2020年6月1日發(fā)布了《海南自由貿(mào)易港建設總體方案》，按照零關稅、低稅率、簡稅制、強法治、分階段的原則，免稅政策再次加大優(yōu)惠力度。此外，在疫情影響下，國際出境旅游受到限制，海南成為國內(nèi)旅游熱門城市。免稅政策的加碼與出境旅游的限制使得大量旅游產(chǎn)業(yè)與游客匯聚于海南，推動海南離島免稅市場量價齊升。2021年1月至9月海南離島免稅銷售額高達355.4億元，同比增長了120.8%；離島免稅累計實際購物人次達到513.1萬人次，同比增長84.5%；平均客單價達到7538.8元/人次，同比增長32.4%o海南離島免稅購物轉(zhuǎn)化率由2012年的3.2%增長到2021年前三季度的8.9%。此外，海南自貿(mào)港的建設將在未來不斷完善，離島人次有望持續(xù)增加，購物人次與客單價也將穩(wěn)增，眾多因素共同驅(qū)動了海南離島免稅市場的旺盛發(fā)展與擴張。圖表27.?？诤ｊP2020-2021年海南免稅銷售額海南免稅購物金額（億元） 同比增長當奈@未來皆年龍頭市場地位穩(wěn)固，未來業(yè)績增長空間廣闊中國中免銷售額居于全球首位，龍頭地位穩(wěn)固。中免目前與全球逾1000個世界知名品牌合作，在全國30多個省、市、自治區(qū)（包括香港、澳門地區(qū)）和柬埔寨等地設立了240多家免稅店，建有覆蓋全國的7大海關監(jiān)管物流中心，每年為近2億人次的國內(nèi)外游客提供免稅商品服務。據(jù)弗若斯特沙利文測算，2020年中國中免在全球旅游零售市場中的份額位列第一，占比達到22.6%,在國內(nèi)旅游零售市場中的市占份額高達92.3%,而第二名僅為3%。疫情形勢逐步轉(zhuǎn)好與免稅購物轉(zhuǎn)化率持續(xù)提升，推動客流量持續(xù)恢復。2021年以來，國內(nèi)疫情持續(xù)好轉(zhuǎn)，疫苗接種也逐漸鋪開，使得海南游客整體數(shù)量得到恢復，而且從結構上看，廣東、上海、北京等購買力較強的客源地客流恢復較快，為旅游零售行業(yè)的恢復形成有力支撐。此外，從購物轉(zhuǎn)化率的角度來看，海南離島免稅購物轉(zhuǎn)化率持續(xù)增長，表現(xiàn)出中免等免稅購物運營商在潛在消費者轉(zhuǎn)化能力方面的不斷增強。圖表32.三亞機場（鳳凰+美蘭）旅客吞吐量恢復良好—三亞機場月度旅客吞吐量（萬人次）美蘭機場二期工程投入運營，為海南旅游客流提供運力支持，利好離島免稅銷售。2021年12月2日，?？诿捞m國際機場二期正式投運，到2025年，美蘭機場將可滿足年旅客吞吐量3500萬人次、年貨郵吞吐量40萬噸的運行需求。與此同時，?？诿捞m機場T2免稅店開業(yè)，免稅商業(yè)面積9313平方米，59個點位，免稅店采用“即購即提”的模式，消費者購買完商品即可隨身帶上飛機，并提供免稅提貨、免稅郵寄、發(fā)票等相關配套服務功能。美蘭機場二期工程的投運，有望推動客流量的增長，并進一步提升轉(zhuǎn)化率和客單價。精品類品牌持續(xù)引入支撐品類結構不斷優(yōu)化，未來有望推動業(yè)績增長。2021Q3受疫情反復影響，客流低迷，中免開展系列折扣促銷活動，單季度毛利率有所承壓。截至目前，海南客流量仍處于低迷期，促銷活動仍在進行，但力度有所減小。放眼未來，中免毛利率或從兩方面得到改善。一方面，未來疫情得到有效控制，海南客流量逐步企穩(wěn)，客流壓力放緩，折扣促銷力度有望逐步減弱。另一方面，中免持續(xù)引進手表首飾、服裝箱包等精品類品牌，而精品類折扣力度遠小于香化，其占比未來擴大將有望使得中免盈利能力不斷提升。中免?？趪H免稅城和后續(xù)三亞2號地項目的落地，有望提振中免業(yè)績。海口國際免稅城項目占地面積675畝，總建筑面積約93萬平方米，涵蓋免稅商業(yè)、有稅商業(yè)、高檔辦公等業(yè)態(tài)，目前，海口國際免稅城項目商業(yè)中心已完成主體結構和樓承板施工，預計2021年內(nèi)將完成主體工程，免稅商業(yè)中心預計于2022年6月正式營業(yè)。三亞2號地項目由全資子公司中免（海南）投資發(fā)展有限公司擬投資36.9億元建設。公告顯示，該項目將致力于建設成為集免稅商業(yè)與高端酒店為一體的旅游零售綜合體項目，有望引入高端奢侈品牌，與

三亞國際免稅城、三亞海棠灣河心島項目實現(xiàn)互補，打造三亞海棠灣一站式高端旅游消費目的地。新店開業(yè)以及后續(xù)項目的持續(xù)落地，也有望使得中免業(yè)績展現(xiàn)持續(xù)的亮眼增長。圖表36.三亞2號地項目 市內(nèi)免稅：政策助力，未來可期市內(nèi)免稅店政策放開，多地布局免稅消費市場。市內(nèi)免稅店是指消費者在市內(nèi)的免稅店采購付款，在機場等口岸提取商品的免稅政策。與寸土寸金的機場免稅店相比，市內(nèi)免稅店有更高的選址靈活性及更強的盈利能力，對中部地區(qū)城市十分友好。國家“十四五”規(guī)劃綱要提出，要“完善市內(nèi)免稅店政策，規(guī)劃建設一批中國特色市內(nèi)免稅店”，鼓勵有條件的城市對市內(nèi)免稅店的建設經(jīng)營提供土地、融資等支持，在機場口岸免稅店為市內(nèi)免稅店設立離境提貨點。目前，全國包括長沙、廣州、福州、天津、成都、武漢等在內(nèi)的多地已經(jīng)明確釋放信號：積極與擁有免稅牌照企業(yè)合作，力爭市內(nèi)免稅店布局早日落地。市內(nèi)免稅店政策有望成為中央乃至地方促進消費的重要抓手之一。對標全球最大免稅市場韓國，我國市內(nèi)免稅店發(fā)展前景廣闊。韓國自1979年開設第一家市內(nèi)免稅店以來，免稅市場規(guī)模擴張勢頭迅猛。疫情來臨前，韓國市內(nèi)免稅店的銷售總額已經(jīng)達到整體免稅收入的85%左右。相較而言，我國市內(nèi)免稅店市場的發(fā)展仍處于起步階段。在政策方面，韓國市內(nèi)免稅店的針對人群更加廣泛，而我國僅面向外國和港澳臺游客（出境市內(nèi)免稅店）及入境起180日內(nèi)的中國籍游客（入境市內(nèi)免稅店）。不過我國的免稅額度更高，出境市內(nèi)免稅店甚至無限額，政策優(yōu)惠力度很大。在運營方面，我國市內(nèi)免稅店主要由兩家主體運營，分別為中免集團和中出服。其中，行業(yè)龍頭中免僅在北京、上海、青島、大連、廈門擁有五家市內(nèi)免稅店（不含在港澳臺開設的）。無論在免稅店數(shù)量，還是店內(nèi)品牌豐富度、折扣力度等方面，我國市內(nèi)免稅店都還有很大的提升空間，發(fā)展?jié)摿薮蟆D表39.中韓免稅銷售額對比酒店：集中度提升，龍頭前景廣闊221.酒店業(yè)規(guī)模縮減，行業(yè)更為集中疫情影響下，旅游出行限制收緊，我國酒店業(yè)總體規(guī)?？s減明顯。根據(jù)盈蝶咨詢數(shù)據(jù)統(tǒng)計，國內(nèi)酒店類設施數(shù)量從2019年的33.80萬家縮減到2020年的27.92萬家，同比下降17.41%0酒店客房規(guī)模也大幅度下降，從2019年的1761.97萬間減少到2020年的1532.60萬間,同比下降13.02%。單體酒店抗風險能力差，市場退出比例較大。從盈蝶咨詢的星級酒店數(shù)據(jù)來看，從2019年到2020年，四星和五星級酒店的規(guī)模變化不大，規(guī)?？s減主要集中于三星級中檔酒店和二星及以下的經(jīng)濟型酒店。中檔酒店從2019年的3.1萬家減少到2020年的3萬家，同比下降3.22%；經(jīng)濟型酒店數(shù)量從2019年的28.8萬家減少到2020年的23萬家，同比下降20.14%o五星級酒店變化不大，四星級酒店數(shù)量不降反增，從酒店星級來分析，連鎖化率高的高等級酒店抗風險能力明顯優(yōu)于較低等級的單體酒店。此外，平均客房規(guī)模也逐年上漲，從2017年的49間增加到2020年的55間，具備更多客房規(guī)模的大型連鎖酒店顯示出更頑強的生命力。單體酒店出清速度加快，促進行業(yè)更為集中。圖表43.星級酒店客房數(shù)量（萬間）■經(jīng)濟型（二星及以下）■中檔（三星級）■高檔（四星級） 豪華（五星級）222.疫情反彈導致經(jīng)營恢復波折，前景依然良好國內(nèi)疫情幾次反彈，酒店經(jīng)營恢復略有坎坷。根據(jù)錦江、華住和首旅三家龍頭公司財報和公告顯示，截至2021年第二季度，RevPAR已基本恢復至2019年同期90%左右的水平。但隨著三季度國內(nèi)各地疫情反彈，旅游出行管控再次收緊，酒店RevPAR均有較明顯的下跌，平均房價和平均入住率也有不同程度下跌。整體來看，龍頭公司恢復狀況跑贏行業(yè)整體狀況，未來隨著疫情的平穩(wěn)，RevPAR有望呈現(xiàn)穩(wěn)中有升的趨勢。.疫情形勢逐步得到控制，出行人數(shù)和客運量穩(wěn)定恢復疫情形勢平穩(wěn)，出游人數(shù)有所提升。隨著疫情形勢的平穩(wěn)和疫情防控的常態(tài)化，2021年我國旅游出行人數(shù)和交通客運量均有所好轉(zhuǎn)。根據(jù)文化和旅游部數(shù)據(jù)顯示，2021年我國國內(nèi)每季度旅游人數(shù)為8-10億人次，恢復至2019年同期的60%-70%水平。交通運輸部數(shù)據(jù)顯示，2021年前10個月國內(nèi)中心城市客運量雖略有波折，但總體水平穩(wěn)定在40-50億人水平。國內(nèi)旅游出行水平恢復順利，整體需求向好，未來有望進一步恢復至疫前水平。30-—國內(nèi)中心城市客運量單位（億人）2030-—國內(nèi)中心城市客運量單位（億人）20100圖表50.2021年國內(nèi)中心城市客運量較穩(wěn)定60r.龍頭公司恢復良好，經(jīng)營狀況有望繼續(xù)改善2021年酒店經(jīng)營狀況總體良好，龍頭三家酒店財務指標恢復亮眼。營業(yè)收入和歸母凈利潤基本都恢復至疫前70%左右水平。三家龍頭酒店2021年第二季度的營業(yè)收入分別為29.63/35.87/18.73億元，較2020年同期分別同比上漲55.87%/83.67%/69.66%,其中華住酒店反超疫情前水平；2021年第二季度三家龍頭酒店的歸母凈利潤分別為1.87/3.78/2.47億元，較2020年同期分別同比增長62.62%/168.98%/246.25%0隨著疫情幾次反復，酒店營業(yè)狀況略有波折，但整體趨勢向好，經(jīng)營狀況有望在未來繼續(xù)改善。.結構升級勢不可擋與旅游整體消費水平相比，酒店住宿消費水平提升空間較大，結構升級勢在必行。這一趨勢一方面來自于消費者自身觀念的轉(zhuǎn)變：在消費水平相對較低時，消費者對于娛樂餐飲等具有高體驗性和高差異化的項目具有更強的溢價支付意愿。對于酒店住宿等剛需項目，溢價支付意愿則相對較低。在消費升級疊加疫情影響的背景下，消費者對于酒店的安全、衛(wèi)生及高品質(zhì)服務有了更高要求，中高端酒店需求增長不容忽視。另一方面，在國內(nèi)的酒店供給結構中，經(jīng)濟型酒店（兩星及以下）占比過大而增速偏低。這一現(xiàn)象直接導致了酒店行業(yè)消費水平落后于旅游業(yè)整體消費水平。大量規(guī)模小、質(zhì)量低的酒店供給不僅與消費升級不符，更拉低了酒店房價增速。持續(xù)優(yōu)化行業(yè)結構，是需求端消費升級和供給端謀求自身增長的共同要求?！珖糜蜗M增長率—全國旅游消費增長率—三星級酒店平均房價增長率—四星級酒店平均房價增長率一 五星級酒店平均房價增長率圖表53.與疫情前消費相比，我國酒店房價增速偏低40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70%2.26中高端酒店市場空間廣闊不同檔次酒店份額對比結果顯示，我國中高端酒店市場占比有望持續(xù)提升，發(fā)展前景廣闊。目前雖然國內(nèi)市場上經(jīng)濟型酒店占比仍超過60%,但已經(jīng)顯現(xiàn)出份額回落趨勢；中檔、高檔及豪華酒店占比全部有所增長。從整體價格帶結構來看，我國呈現(xiàn)出上尖下寬的金字塔型，低端酒店供給過剩，中高端酒店供給不足。根據(jù)發(fā)達國家經(jīng)驗，一國的財富分布結構與酒店行業(yè)結構之間存在穩(wěn)定的正相關關系；但對比我國財富分布與酒店檔次分布數(shù)據(jù)可明顯觀察到，酒店供給結構,尤其是中高端酒店供給，與財富結構尚不匹配。隨著中產(chǎn)階級規(guī)模進一步擴大，我國在中高端酒店市場還有很大提升空間。自2018年開始，國內(nèi)酒店行業(yè)龍頭紛紛發(fā)力，中高端酒店占比持續(xù)增力口。龍頭酒店旗下的中端酒店，平均房價一般為經(jīng)濟型酒店的1.6-2.1倍，分攤至單房的成本提升幅度更小,因此可有效幫助酒店集團提升利潤率。尤其在位于三四線城市的下沉市場，巨大的消費潛力還尚未挖掘。隨著城鎮(zhèn)化率的提升和基礎設施的日益完善，三四線城鎮(zhèn)居民收入穩(wěn)步提高,產(chǎn)生對標準化連鎖經(jīng)營的中端酒店的需求。目前這些市場仍然由大量非標準化經(jīng)營、服務質(zhì)量難以保證的單體酒店把控。盡管下沉市場規(guī)模尚小，分布較為零散，但積少成多極有可能發(fā)揮出可觀的長尾效應，打開增長新格局?？梢灶A見，未來三四線城市將成為中端酒店品牌競爭的主戰(zhàn)場。在高端酒店市場，消費者對于國際品牌仍然存在偏好。然而受到疫情影響，跨境客流量銳減、現(xiàn)金流承壓，國際品牌原本的優(yōu)勢正在縮減，國內(nèi)品牌或迎來本土化紅利。綜合來看，國內(nèi)酒店行業(yè)在中高端價格帶上的發(fā)展具備廣闊的空間。圖表56.2020年我國各檔次酒店占比■豪華■高檔■中檔■經(jīng)濟型7%.疫情不改拓店步伐，龍頭規(guī)模迅速擴張三大龍頭酒店集團在疫情后拓店迅速。疫情帶來的壓力并未影響龍頭酒店集團的拓店速度，截至2021年第三季度，錦江酒店集團的總酒店數(shù)從2019年的7221家增長至8943家;華住酒店集團的總酒店數(shù)從2019年的5618家增長至7345家;首旅酒店集團的總酒店數(shù)從2019年的4450家增長至5455家。同時，2021年前三季度錦江的新開業(yè)酒店數(shù)量為1266家，較2019年同期同比增長14.36%；2021年前三季度華住的新開業(yè)酒店數(shù)量為1089家，較2019年同比增長0.37%；2021年前三季度首旅的新開業(yè)酒店數(shù)量為833家，較2019年同比增長93.27%0近年來，錦江、華住、首旅的展店速度遠遠超越行業(yè)水平，隨著未來行業(yè)的逐漸復蘇，龍頭酒店在品牌、運營能力的優(yōu)勢下，拓店速度有望持續(xù)提升，進而持續(xù)擴大龍頭企業(yè)市場占有率。.酒店龍頭：品牌、規(guī)模及管理優(yōu)勢明顯，后疫情時期增長空間廣闊龍頭酒店集團在品牌、門店及會員規(guī)模和酒店的運營管理方面具有巨大的優(yōu)勢，使得TOP3酒店集團市占率將在后疫情時期得到進一步增長。一般來說，酒店的客房收入規(guī)?？捎砷T店數(shù)量和RevPAR（每間可售房收入）乘出，而后者又可進一步拆分為ADR（已售客房平均房價）和OCC（入住率）兩部分，龍頭酒店在不同方面的優(yōu)勢有助于公司整體收入規(guī)模的增長。在品牌方面，龍頭酒店長期積淀形成的品牌力有助于提高酒店的OCC,也打開了酒店的提價空間，有利于ADR的增長。規(guī)模方面，門店規(guī)模的優(yōu)勢意味著龍頭酒店集團的門店數(shù)量更多，RevPAR對應乘數(shù)更大，而龐大的會員規(guī)模也保證了酒店的OCC。在管理上，龍頭酒店集團一方面可以通過集體采購、數(shù)字化系統(tǒng)應用等方式，有效降低酒店運營成本;另一方面其高效的運營管理體系支持了公司的輕資產(chǎn)化擴張,使得龍頭酒店集團在引入加盟店等方面具有更大的優(yōu)勢。加盟模式毛利率較高，對酒店集團整體盈利能力的提升明顯。龍頭酒店集團在品牌、規(guī)模以及管理方面的優(yōu)勢下，市場份額將進一步擴張，未來增長可期。圖表60.2016-2020年龍頭酒店加盟比例提升明顯錦江酒店：規(guī)模優(yōu)勢明顯，管理出色。根據(jù)公司財報，2021Q3錦江酒店開業(yè)門店數(shù)量達到10195家，位列國內(nèi)第一、全球第二，其規(guī)模優(yōu)勢明顯。而在管理方面，公司采用“一中心三平臺”的架構，即通過錦江酒店全球創(chuàng)新中心和WeHotel全球旅行產(chǎn)業(yè)共享平臺、全球統(tǒng)一采購共享平臺、全球酒店財務共享平臺進行全球范圍內(nèi)的資源整合，有效節(jié)約成本并提高了運營效率。首旅酒店：門店規(guī)模增速快，中高端收入占比較高。公司2016-2020年開業(yè)酒店數(shù)量復合增速為9.5%,根據(jù)公司三年萬店計劃，未來3年開業(yè)酒店數(shù)量較當前翻番。此外，公司在高端酒店領域長期深耕，中高端酒店收入占比持續(xù)增長;2021年10月，公司成立首旅安諾，發(fā)展高端及奢華酒店業(yè)務,將進一步支持高端酒店業(yè)務發(fā)展，推動中高端酒店收入占比不斷上升。圖表64.首旅酒店中高端酒店收入占比持續(xù)提升?首旅中高端酒店收入占比（％）華住酒店：會員流量優(yōu)勢明顯，RevPAR領先。華住會已成為國內(nèi)最大的會員體系，截止2020年底華住會擁有會員1.69億人，領先錦江與首旅。此外，在RevPAR方面，華住旗下品牌的RevPAR在各檔次下均領先于錦江和首旅，表現(xiàn)出華住酒店在產(chǎn)品和運營上的顯著優(yōu)勢，為公司未來快速擴張奠定了堅實基礎。.疫情下酒店連鎖化率提升邏輯明確酒店連鎖化率提升空間大，疫情沖擊增強連鎖品牌優(yōu)勢。從歷史趨勢來看，國內(nèi)酒店連鎖化程度在2015-2020年已出現(xiàn)了明顯的上升趨勢，在2020年以來的疫情沖擊下，規(guī)模較小的中小單體酒店難以承受壓力，加速出清，而頭部連鎖品牌相對于中小品牌的承壓能力較強，其優(yōu)勢逐漸擴大，在這一形勢下，酒店市場連鎖品牌占有率將不斷提升、酒店連鎖化也將持續(xù)增強。圖表68.中國酒店連鎖化程度在2015-2020年出現(xiàn)明顯上升趨勢2015201620172018201920202021E2022E2023E磔品■號圖錯庫國內(nèi)酒店連鎖化率整體水平較低，且在不同區(qū)域表現(xiàn)出差異化。對標國外，2020年中國酒店連鎖率約為31.5%,遠低于美國72.9%的水平，也低于全球41.9%的平均水平，未來提升空間廣闊。從結構上看，我國酒店連鎖化程度在不同區(qū)域和不同檔次的酒店中表現(xiàn)出差異化。分城市來說，北上廣深等一線城市酒店連鎖化程度較高，達到48%,而除一線城市、副省級城市以及省會城市外的其他城市酒店連鎖化率僅為24%。分檔次來看，豪華酒店連鎖化率達到53%,而經(jīng)濟型酒店連鎖化率僅為25%。未來，連鎖化程度較低的二三線城市有望成為重要的下沉市場展現(xiàn)廣闊的空間，龍頭連鎖品牌的市占率將進一步擴大。.10.加大境外敞口，發(fā)展國際化布局三大龍頭集團均向境外擴張，實施國際化市場戰(zhàn)略。錦江、華住與首旅三大酒店集團均有境外敞口，截至2021年第三季度，華住酒店全球開業(yè)門數(shù)共7466家，國外酒店數(shù)為121家，占比約1.62%；首旅酒店全球開業(yè)門數(shù)共5455家，國外酒店數(shù)為1家，占比約0.02%。錦江的境外敞口最大，其于2015年2月27日完成收購法國盧浮集團100%股權的交割工作，實現(xiàn)了集團的國際化布局。截至2021年第三季度，錦江酒店全球開業(yè)門店數(shù)為10195家，其中國外酒店數(shù)為1252家，占比約12.29%。三大龍頭酒店不斷向海外市場擴張,

境外敞口不斷擴大，全球化將有效分散運營風險，加速企業(yè)23餐飲：疫情反復下行業(yè)復蘇短期承壓，連鎖化成未來發(fā)展機會2.3.1.整體復蘇節(jié)奏良好，2021年下半年局部疫情反復造成增速短期回落2021年上半年行業(yè)復蘇良好，2021年下半年受局部疫情反復影響行業(yè)再次陷入短期疲軟。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，社零餐飲增速和限額以上餐飲對比2019年同期在上半年均有所改善，6月增速（對比2019年同期）分別達到5.4%/13.8%o下半年受疫情反復影響，增速再次回落，8月社零餐飲增速和限額以上餐企對比2019年同期分別下降10.4%/3.6%o疫情反復對堂食餐飲造成了嚴重影響，但外賣餐飲表現(xiàn)出良好的韌性。232.龍頭餐企受到疫情反復影響，海底撈與呷哺呷哺均計劃關店呷哺呷哺：關店損失造成2021年上半年凈虧損，2021年下半年預計將繼續(xù)關閉經(jīng)營不善門店。2021H1呷哺呷哺營收為31.5億元，同比增長58.5%,歸母凈利潤為-0.5億元，前值為-2.52億元。2021年上半年在疫情得到控制的條件下，餐廳運營恢復，營收錄得增長。但6月受到疫情反復影響，翻座率受到影響，仍未恢復到疫情前水平；同時門店關停造成損失，使得公司2021年上半年錄得凈虧損。公司公告顯示，2021年下半年將繼續(xù)關停200家存在嚴重選址錯誤的虧損門店，對開發(fā)新址重新梳理，調(diào)整開店節(jié)奏，未來業(yè)績有望加速回復。圖表77.海底撈翻臺率處于下降趨勢2.3.3.疫情沖擊加速中小餐飲企業(yè)出清，連鎖化成未來發(fā)展主線疫情沖擊使得中小餐飲企業(yè)大量退出市場，連鎖品牌市場份額有所擴大。疫情沖擊下，中小餐飲企業(yè)資本較為薄弱,難以承受短期壓力，而連鎖餐飲品牌一般實力較為雄厚，承壓能力相對更強。實際上，疫情前，我國餐飲產(chǎn)業(yè)的連鎖化趨勢已經(jīng)比較明顯，根據(jù)《中國餐飲大數(shù)據(jù)2021》，2018年中國餐飲連鎖化率為12.8%,到2020年已經(jīng)提升至15.0%,而疫情則加速了這一過程。從連鎖門店品類分類來看，絕大多數(shù)連鎖店集中在小吃快餐領域，其他餐飲品類的連鎖化發(fā)展空間廣闊。未來，伴隨疫情影響下中小餐飲企業(yè)繼續(xù)退出市

場，連鎖餐飲品牌有望憑借其成本管控優(yōu)勢和強大的品牌力加速市場份額的擴張，國內(nèi)餐飲市場的連鎖化率將加速提升。2.4.旅游：行業(yè)波動式復蘇，靜待疫情后亮眼發(fā)展241.旅游業(yè)短期承壓，看好未來復蘇趨勢2021年國內(nèi)疫情幾次反復，旅游行業(yè)呈現(xiàn)波動式恢復趨勢。2021年上半年，疫情形勢平穩(wěn)，防疫管控略有放寬，旅客出游需求開始恢復，旅客周轉(zhuǎn)量達到2019年同期60%以上水平。五一期間國內(nèi)游客接待量達到2.3億人次，對比2020年同期增幅達到119.7%,實現(xiàn)旅游收入1132.3億元。然而，6月和8月受到國內(nèi)各地疫情多點爆發(fā)影響，出行政策