國債市場運營狀況分析

61/61國債市場運營狀況分析第一部分國債概述一、國債含義國債是由政府發(fā)行的債券。與其它類型債券相比較，國債的發(fā)行主體是國家，具有極高的信用度，被譽為“金邊債券”。二、國債的功能融資功能債券中場作為金融市場的一個重要組成部份，具有使資金從資金剩余者流向資金需求者，為資金不足者籌集資金的功能。資金流淌導(dǎo)向功能效益好的企業(yè)發(fā)行的債券通常較受投資者歡迎，因而發(fā)行時利率低，籌資成本小；相反，效益差的企業(yè)發(fā)行的債券風(fēng)險相對較大，受投資者歡迎的程度較低，籌資成本較大。因此，通過債券市場，資金得以向優(yōu)勢企業(yè)集中，從而有利于資源的優(yōu)化配置。宏觀調(diào)控功能一國中央銀行作為國家貨幣政策的制定與實施部門，要緊依靠存款預(yù)備金、公開市場業(yè)務(wù)、再貼現(xiàn)和利率等政策工具進行宏觀經(jīng)濟調(diào)控。其中，公開市場業(yè)務(wù)確實是中央銀行通過在證券市場上買賣閏債等有價證券，從而調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量。實現(xiàn)宏觀調(diào)控的重要手段。在經(jīng)濟過熱、需要減少貨幣供應(yīng)時，中央銀行賣出債券、收回金融機構(gòu)或公眾持有的一部分貨幣從而抑制經(jīng)濟的過熱運行；當(dāng)經(jīng)濟蕭條、需要增加貨幣供應(yīng)量時，中央銀行便買入債券。增加貨幣的投放。三、我國國債品種的分類我國政府除了有規(guī)律性地發(fā)行適度規(guī)模的一般型國債以外，還不定期地發(fā)行一定數(shù)量的專門型國債。一般型國債要緊可分為憑證式國債、記帳式國債和無記名（實物）國債三種，專門型國債要緊有定向債券、特種國債和專項國債等幾種。一般型國債憑證式國債：是一種國家儲蓄債，可記名、掛失，以“憑證式國債收款憑證”記錄債權(quán)，可提早兌付，不能上市流通，從購買之日起記息。記帳式國債：以電腦記帳形式記錄債權(quán)，通過無紙化方式發(fā)行和交易，能夠記名、掛失。無記名（實物）國債：是一種實物債券，以實物券的形式記錄債權(quán)，不記名、不掛失，可上市流通。專門型國債定向債券：為籌集國家建設(shè)資金，加強社會保險基金的投資治理，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，由財政部采取要緊向養(yǎng)老保險基金、待業(yè)保險基金（簡稱：“兩金”）及其它社會保險基金定向募集的債券，稱為“特種定向債券”，簡稱“定向債券”。特不國債：經(jīng)第八屆全國人大常委會第30次會議審議批準(zhǔn)，財政部于1998年8月向四大國有獨資商業(yè)銀行發(fā)行了2700億元長期特不國債，所籌集的資金全部用于補充國有獨資商業(yè)銀行資本金。專項國債：經(jīng)九屆全國人大常委會第四次會議審議通過，財政部于1998年9月面向中國工商銀行、中國農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行和中國建設(shè)銀行等4家國有商業(yè)銀行發(fā)行了1000億、年利率5.5%的10年期附息國債，專項用于國民經(jīng)濟和社會進展急需的基礎(chǔ)設(shè)施投入。四、我國國債市場概況我國自1981年恢復(fù)國債發(fā)行以來，逐漸形成了包括銀行間債券市場、交易所債券市場和柜臺市場在內(nèi)的債券市場體系，但這三個相互聯(lián)系而又分割的市場存在者如此那樣的問題，表現(xiàn)在銀行間債券市場債券存量大但缺乏流淌性；交易所債券市場因為規(guī)模太小，大額交易發(fā)生時價格波動性較大，從而也使其流淌性受到阻礙；而原有的柜臺市場則只是發(fā)行不能流通的憑證式國債和企業(yè)債，只有債券一級市場而沒有二級交易市場。據(jù)統(tǒng)計，2001年發(fā)行的國債，銀行間債券市場發(fā)行了2123.53億元，占發(fā)行總量的43.48％；交易所發(fā)行了960.00億元，占發(fā)行總量的19.66％；通過柜臺發(fā)行了1800.00億元，占發(fā)行總量的36.86％。然而，2001年銀行間債券市場總的交易額僅為1685.13億元，交易所國債交易額為4271.93億元，銀行間債券市場的交易額不到交易所國債交易額的40％，銀行間債券市場的流淌性可見一斑。第二部分國債的發(fā)行市場國債發(fā)行自近幾年起，逐漸取消了無記名國債（實物券）的發(fā)行，而記帳式國債由于發(fā)行成本低，發(fā)行對象廣泛的優(yōu)點，它的發(fā)行量也大大超越了憑證式國債。一、國債的發(fā)行方式國債的發(fā)行方式按其發(fā)行對象劃分，可分為私募發(fā)行和公募發(fā)行。私募發(fā)行是指向少數(shù)特定的投資者發(fā)行，這種發(fā)行方式不必向證券治理機關(guān)辦理注冊手續(xù)，一般不同意轉(zhuǎn)讓，發(fā)行對象要緊是保險基金、信托基金、銀行等大宗機構(gòu)投資者。而公募發(fā)行是面向不特定的、廣泛的投資者發(fā)行。這種發(fā)行方法必須向證券治理機關(guān)辦理發(fā)行注冊手續(xù)，必須在發(fā)行講明書中如實披露有關(guān)的詳細(xì)情況，發(fā)行工作量特不大，且難度也專門大，需要有承銷者的協(xié)助。債券發(fā)行后能夠上市轉(zhuǎn)讓、流通。在我國發(fā)行可上市流通的國債一般采納承購包銷的方式。投資基金能夠加入大宗機構(gòu)投資者組成的承購包銷團，按一定的條件向政府承購包銷國債。二、國債的招標(biāo)方式政府一般用招標(biāo)方式?jīng)Q定國債的發(fā)行利率和中標(biāo)投資者的中標(biāo)量。通常使用招標(biāo)的方式有“美國式”招標(biāo)和“荷蘭式”招標(biāo)。“美國式”招標(biāo)是指招標(biāo)時按各投標(biāo)機構(gòu)的投標(biāo)價格（收益率）從高到低（從低到高）依次募入，直到募滿規(guī)定的數(shù)額為止。中標(biāo)價以各中標(biāo)機構(gòu)各自的投標(biāo)價格（收益率）為準(zhǔn)。在這種方式下，債券的發(fā)行條件是多樣的。“荷蘭式”招標(biāo)是指招標(biāo)時按各投標(biāo)機構(gòu)的投標(biāo)價格（收益率）從高到低（從低到高）依次募入，直到募滿規(guī)定的數(shù)額為止，中標(biāo)價統(tǒng)一以中標(biāo)機構(gòu)中最低的價格（最高的收益率）為準(zhǔn)。在這種方式下，債券的發(fā)行條件是統(tǒng)一的。三、國債的承銷機構(gòu)國債的初次發(fā)行分為在交易所發(fā)行和在銀行間債券市場發(fā)行兩種，2001年，財政部共發(fā)行16期記帳式國債，其中在銀行間市場發(fā)行11期，在交易所市場5期，同時兩個市場的承銷機構(gòu)不盡相同。交易所債券承銷機構(gòu)交易所債券承銷機構(gòu)應(yīng)具備以下條件：經(jīng)國家主管部門批準(zhǔn)并依法成立的證券公司、保險公司和信托投資公司；具有法定最低限額以上的實收資本，注冊資本金在5億元以上；依法在批準(zhǔn)的范圍內(nèi)經(jīng)營業(yè)務(wù)，無重大違規(guī)記錄；2000年財務(wù)年度無虧損，經(jīng)營業(yè)績良好；2001年國債業(yè)務(wù)量排名居前；有負(fù)責(zé)國債業(yè)務(wù)的專職部門以及齊備、穩(wěn)定的計算機系統(tǒng)。每年承銷團的具體名單都將有所變化，2002年承銷團成員總數(shù)為50家。2、銀行間債券市場銀行間債券市場債券承銷機構(gòu)應(yīng)具備下列條件：經(jīng)批準(zhǔn)進入全國銀行間債券市場的法人金融機構(gòu)等；具有法定最低限額以上的實收資本，注冊資本金在3億元以上；依法在批準(zhǔn)的范圍內(nèi)經(jīng)營業(yè)務(wù)，無重大違規(guī)記錄；2000年財務(wù)年度無虧損，經(jīng)營業(yè)績良好；有負(fù)責(zé)國債業(yè)務(wù)的專職部門以及齊備、穩(wěn)定的計算機系統(tǒng)。2002年承銷團成員總數(shù)也為50家四、國債發(fā)行的編碼規(guī)則國債的編碼是有規(guī)則的，以1996年為界，在這之前，深市國債的代碼為"年號"（發(fā)行當(dāng)年年份的末兩位數(shù)）+"年限"，如深市國債8410，就代表1984年發(fā)行的10年期國債；滬市國債的代碼為"000"+"年限"+"年號"（發(fā)行當(dāng)年年份的末兩位數(shù)），如滬市國債000590，就代表1990年發(fā)行的5年期國債。1996年開始，代碼的末位數(shù)就不再代表年限，轉(zhuǎn)而代表國債發(fā)行期數(shù)（1996年往常發(fā)行的國債其代碼不變），如深市國債1968，就代表1996年發(fā)行的第8期國債；國債1995就代表1999年發(fā)行的5年期國債。滬市國債009703就代表1997年發(fā)行的第3期國債；滬市國債009908就代表1999年發(fā)行的第8期國債。第三部分國債的流通市場交易所市場一、國債流通市場定義和功能國債流通市場也稱為國債二級市場，是買賣國債券的市場。包括按一定程序進行交易的證券交易所市場、銀行間債券市場和設(shè)在證券中介機構(gòu)的場外柜臺交易市場。二級市場上的交易方式有現(xiàn)貨交易、期貨交易、期權(quán)交易和回購交易等方式。目前我國只有現(xiàn)貨交易和回購交易兩種方式。國債二級市場的職能是為已發(fā)行國債提供再行出售轉(zhuǎn)讓的機會，由此提供一種流淌性，使國債持留有者在急需資金時能賣出債券變現(xiàn)和使一些不確定的閑置資金也能投資于國債，取得較好的回報。而交易所市場的功能在于以大批量地滿足國債供需雙方的要求，而提供債券的流淌性，并將其交易形成的公正的市場價格對外公布。投資者能夠依照交易所公布的價格與收益率正確掌握國債流通市場的動向，同時柜臺交易市場也依之為柜臺交易價格的基準(zhǔn)或指標(biāo)。二、交易所（場內(nèi)）現(xiàn)券交易市場上海證券交易所是交易所國債的主體，除商業(yè)銀行以外的各類機構(gòu)和個人差不多上那個市場的參與者，投資者構(gòu)成十分廣泛，交易最為活躍，截至2002年6月，在上海證券交易所共掛牌上市13只國庫券，并設(shè)有從3天到182天的6只回購品種。在交易所上市的國債，絕大部分托管在上海證券交易所。就交易量來講，上交所國債成交量在20億元以上，回購成交量在40億元以上，大資金能夠自由進出其間，大型機構(gòu)投資國債，上交所國債市場應(yīng)是首選。目前在上海上市國債現(xiàn)貨有13個品種。投資者買賣國債可直接使用證券帳戶卡，最小托付單位為1手（1手=10張面值、1張=100面值），其過程和買賣股票類似。1.上市國債差不多情況一覽表債券名稱債券代碼債券類型票面利率發(fā)行期限發(fā)行價付息日期96國債(6)000696附息11.8310年100每年6月15日96國債(8)000896附息8.567年100每年11月1日97國債(4)009704附息9.7810年100每年9月5日99國債(5)009905附息3.288年100每年8月20日99國債(8)009908附息3.310年100每年9月23日2000國債(4)010004浮動利率附息+0.6210年100每年5月23日2000國債(10)010010浮動利率附息+0.387年100每年11月14日2001國債(3)010103附息3.277年100每年04月24日2001國債(7)010107附息4.2620年100每年07月31日2001國債(10)010110附息2.9510年100每年09月25日2001國債(12)010112附息3.0510年100每年10月30日2001國債(15)010115附息37年100每年12月18日2002國債(3)010203附息2.5410年100每年04月18日2．上市國債的最新持有期收益率以2002年7月30日收盤價計算出的持有期收益率如下債券名稱債券代碼收益率%96國債(6)0006961.903796國債(8)0008961.720197國債(4)0097042.177199國債(5)0099052.201199國債(8)0099082.551820國債(4)01000420國債(10)01001021國債(3)0101032.439121國債(7)0101073.380121國債(10)0101102.541121國債(12)0101122.584721國債(15)0101152.387802國債(3)0102032.23223．場內(nèi)債券現(xiàn)券交易程序場內(nèi)交易也叫交易所交易，證券交易所是市場的核心，在證券交易所內(nèi)部，其交易程序都要經(jīng)證券交易所立法規(guī)定，其具體步驟明確而嚴(yán)格。債券的交易程序有五個步驟：開戶，托付，成交，清算和交割，過戶。1）開戶債券投資者要進入證券交易所參與債券交易，首先必須選擇一家可靠的證券經(jīng)紀(jì)公司，并在該公司辦理開戶手續(xù)。在投資者與證券公司訂立開戶合同后，就能夠開立帳戶，為自己從事債券交易做預(yù)備。在我國上海證券交易所同意開產(chǎn)的帳戶有現(xiàn)金帳戶和證券帳戶?，F(xiàn)金帳戶只能用來買進債券并通過該帳戶支付買進債券的價款，證券帳戶只能用來交割債券。因投資者既要進行債券的買進業(yè)務(wù)又要進行債券的賣出業(yè)務(wù)，故一般都要同時開立現(xiàn)金帳戶和證券帳戶。上海證券交易所規(guī)定，投資者開立的現(xiàn)金帳戶，其中的資金要首先交存證券商，然后由證券商轉(zhuǎn)存銀行，其利息收入將自動轉(zhuǎn)入該帳戶；投資者開立的證券帳戶，則由證券商免費代為保管。2）托付投資者與證券公司之間托付關(guān)系的確立，其核心程序確實是投資者向證券公司發(fā)出"托付"。投資者發(fā)出托付必須與證券公司的辦事機構(gòu)聯(lián)系，證券公司接到托付后，就會按照投資者的托付指令，填寫"托付單"，將投資交易債券的種類、數(shù)量、價格、開戶類型、交割方式等一一載明。而且"托付單"必須及時送達證券公司在交易所中的駐場人員，由駐場人員負(fù)責(zé)執(zhí)行托付。投資者辦理托付能夠采取當(dāng)面托付或電話托付兩種方式。3）成交證券公司在同意投資客戶托付并填寫托付講明書后，就要由其駐場人員在交易所內(nèi)迅速執(zhí)行托付，促使該種債券成交。4）清算和交割債券交易成立以后就必須進行券款的交付，這確實是債券的清算和交割。5）過戶債券成交并辦理了交割手續(xù)后，最后一道程序是完成債券的過戶。過戶是指將債券的所有權(quán)從一個所有者名下轉(zhuǎn)移到另一個所有者名下。差不多程序包括：債券原所有人在完成清算交割后，應(yīng)領(lǐng)取并填過戶通知書，加蓋印章后隨同債券一起送到證券公司的過戶機構(gòu)。債券新的持有者在完成清算交割后，向證券公司索到印章卡，加蓋印章后送到證券公司的過戶機構(gòu)。4、交易所市場的現(xiàn)券收益率水平總體而言，我國債券收益率曲線未能以客觀真實的面目反映當(dāng)前市場對收益率的普遍共識和差不多利率預(yù)期，交易所債券收益率水平已近底線，2年的收益率水平在1.9%，5年的收益率在2.0-2.2%左右，7年的收益率為2.26%，10年期的收益率水平在2.4%一線，15-30年的收益率也未達到4%，這代表社會資金成本處于相對低位的水平，因為國債收益率是無風(fēng)險利率，任何其它金融產(chǎn)品的價格是在其基礎(chǔ)上加上風(fēng)險溢價，講明社會金融產(chǎn)品的機會成本較低。二、交易所（場內(nèi)）回購交易市場國債回購交易是一種以國債為抵押品拆借資金的信用行為，買賣雙方在成交同時就約定于以后某一時刻以某一價格雙方再行反向成交，并由融資方以商定利率支付利息。一筆回購交易涉及兩個交易主體（以券融資方和以資融券方）、二次交易契約行為（初始交易和回購期滿時的回購交易），兩次清算?；刭徖视嬎愎剑旱狡诮Y(jié)算本金和－首期結(jié)算金額365回購利率=————————————×——————首期結(jié)算金額回購天數(shù)交易所回購品種上海證券交易所回購交易品種一覽表

回購品種

證券名稱

證券代碼

3天國債回購

R003

201000

7天國債回購

R007

201001

14天國債回購

R014

201002

28天國債回購

R028

201003

91天國債回購

R091

201004

182天國債回購

R128

201005

深圳證券交易所回購交易品種一覽表

回購品種

證券名稱

證券代碼

3天國債回購

R003

1800

7天國債回購

R007

1801

14天國債回購

R014

1802

28天國債回購

R028

1803

63天國債回購

R063

1804

91天國債回購

R091

1805

182天國債回購

R182

1806

273天國債回購

R273

1807

4天國債回購

R001

1809

2、交易所回購交易程序回購交易業(yè)務(wù)的開通國債回購交易的申報申報方向：融資方（資金需求方）為“買入”；融券方（資金拆出方）為“賣出”。申報帳號：回購交易按席位進行清算交收，交易申報時可不輸入證券帳號或基金帳號。報價方法：按回購國債每百元資金應(yīng)收（付）的年收益率報價。報價時，可省略百分號（%）。最小報價變動：0.005或其整數(shù)倍。申報單位：以“手”為申報及交易單位，1手等于1000元面值。最小交易單位：以面值10萬元（即100手）的標(biāo)準(zhǔn)為最小交易單位。每筆申報限量：最大不得超過1萬手?；刭徑灰椎那逅銓嵭小耙淮纬山?、兩次清算”的方法，即會員單位通過交易席位完成。國債回購交易的抵押券上交所對回購交易抵押的國債現(xiàn)券，實行標(biāo)準(zhǔn)化治理，即不分券種，統(tǒng)一按面值及其折算率計算會員單位的持券量及抵押券庫存。該抵押券也稱為“標(biāo)準(zhǔn)券”?，F(xiàn)券折算成回購交易標(biāo)準(zhǔn)券的比率上交所每季度，按照國債利率和上市國債的市場價格，對所有上市國債現(xiàn)券交易品種，計算并公布可用于回購業(yè)務(wù)的折算比率，并以此自動計算并調(diào)整會員單位席位標(biāo)準(zhǔn)券庫存的實際數(shù)量。3、國債現(xiàn)貨及回購交易單位交易單位每筆申報數(shù)量限制托付價格最小變動單位連續(xù)競價申報價格的限制國債現(xiàn)券1手（面額1000元）不得超過10000手0.01元不得高（低）于當(dāng)前即時揭示價的10%國債回購上海1手（面額1000元）100手或其整數(shù)倍，不得超過10000手0.005或其整數(shù)倍不得高（低）于當(dāng)前即時揭示價的2%深圳合計面額1000元（即1手）或其整數(shù)倍0.01或其整數(shù)倍國債現(xiàn)貨及回購交易費用傭金費用國債現(xiàn)貨不得超過成交金額的2‰,最低收取金額5元國債回購上海深圳3天不超過成交金額的0.1‰4天不超過成交金額的0.12‰7天不超過成交金額的0.2‰14天不超過成交金額的0.4‰27天不超過成交金額的0.8‰63天不超過成交金額的1‰91天不超過成交金額的1.2‰91天以上不超過成交金額的1.4‰3天不超過成交金額的0.15‰7天不超過成交金額的0.25‰14天不超過成交金額的0.5‰28天不超過成交金額的1‰28天以上不超過成交金額的1.5‰上海證券交易所國債交易結(jié)算情況統(tǒng)計表

國債現(xiàn)貨成交金額國債現(xiàn)貨日均成交金額國債回購成交金額國債回購日均成交金額金額(億元)同比金額(億元)同比金額(億元)同比金額(億元)同比200101173.05-28.11%12.36-2.44%879.5015.86%62.8257.24%200102193.6333.07%10.76-11.22%1146.0190.70%63.6727.13%200103325.5012.10%14.8017.27%1053.84-9.55%47.90-5.44%200104288.701.86%13.75-2.96%1104.6215.65%52.6010.13%200105251.7628.65%13.9928.70%1307.9229.71%72.6629.70%200106329.46-20.55%15.69-16.76%1172.800.94%55.855.75%200107246.63-10.27%11.21-14.36%1407.096.99%63.962.13%200108397.66-12.60%17.29-12.58%1498.5024.11%65.1524.09%200109458.9563.25%22.9571.39%1093.76-7.40%54.69-2.77%200110501.94108.17%27.8996.68%1037.0614.82%57.618.43%200111691.2191.40%31.4291.35%1773.5021.10%80.6121.09%本年合計3858.4921.19%17.6220.64%13474.6014.95%61.5314.42%第四部分國債流通市場銀行間交易市場和柜臺交易市場一、銀行間現(xiàn)券交易市場銀行間市場1997年6月設(shè)立以來，在治理層的大力扶植下，得到了長足的進展。1．全國銀行間債券市場參與者

（一）在中國境內(nèi)具有法人資格的商業(yè)銀行及其授權(quán)分支機構(gòu)；

（二）在中國境內(nèi)具有法人資格的非銀行金融機構(gòu)和非金融機構(gòu)；

（三）經(jīng)中國人民銀行批準(zhǔn)經(jīng)營人民幣業(yè)務(wù)的外國銀行分行。具體包括國有獨資銀行4家、都市商業(yè)銀行87家、全國股份制銀行10家與授權(quán)分行40家及外資銀行30家；另有農(nóng)村信用聯(lián)社338家、投資基金治理公司10家、保險公司15家、證券公司12家以及最近才批準(zhǔn)加入市場的財務(wù)公司15家。2、銀行間債券市場的交易程序債券交易采納詢價交易方式，包括自主報價、格式化詢價、確認(rèn)成交三個交易步驟。交易成員的自主報價分為兩類：公開報價和對話報價。公開報價是指交易成員為得到其他交易成員的詢價，對市場作出的不可確認(rèn)成交的報價。對話報價是指交易成員在詢價中向交易對手作出的對方確認(rèn)即可成交的報價。格式化詢價是指交易成員必須按照規(guī)定的格式化內(nèi)容填報自己的交易意向。未按規(guī)定所作的報價為無效報價。確認(rèn)成交須通過“對話報價—確認(rèn)”的過程，即一方發(fā)送的對話報價，由對手方確認(rèn)后成交，交易系統(tǒng)及時反饋成交。交易成交前，進入對話報價的雙方可在規(guī)定的次數(shù)內(nèi)輪替向?qū)κ址綀髢r。超過規(guī)定的次數(shù)仍未成交的對話，須進入另一次詢價過程。交易成員在確認(rèn)交易成交前可對報價內(nèi)容進行修改或撤銷。交易一經(jīng)確認(rèn)成交即生效，交易成員不得再作修改或撤銷。3、全國銀行間債券市場2001年度現(xiàn)貨交易量排名榜全國銀行間債券市場2001年度現(xiàn)貨交易量排名榜單位:萬元、筆成員簡稱債券交割量比重Ⅰ％賣券量比重Ⅱ％買券量比重Ⅲ％交易總筆數(shù)賣出筆數(shù)買入筆數(shù)總計16851322100.008425661100.008425661100.002700135013501南京商行312251618.53135910016935031803232武漢商行11265006.683030003.608235009.7711040703農(nóng)業(yè)銀行11233916.677079918.404154004.9310343604鄞縣農(nóng)信8445005.013956004.704489005.33183801035中保人壽6151053.656151057.3000.00545406中國銀行4808002.85892001.063916004.657522537工商銀行4360002.59855001.013505004.165019318北京商行4039002.40788000.943251003.863020109杭州商行3891052.31360000.433531054.194053510長沙商行3338951.982391282.84947671.1240261411國泰君安3280001.951600001.901680001.9936221412招商銀行2987401.77700.002986703.543513413平安保險2775001.651810002.15965001.1523131014烏魯木齊2435221.451556221.85879001.0463362715洛陽商行2360001.401190001.411170001.3946172916浦東進展1866911.1100.001866912.221901917深圳商行1850001.101300001.54550000.651915418深圳進展1759401.04880701.05878701.04147719煙臺住房1681001.001250001.48431000.5129161320東莞商行1611030.961240001.47371030.44155104、2002年上半年銀行間債券市場現(xiàn)券交易量總體情況上半年銀行間債券市場現(xiàn)券和回購交易總量為45808.36億元，其中，回購首期交易結(jié)算量為43433.85億元，比2001年全年回購結(jié)算量還多3335.89億元，現(xiàn)券結(jié)算總量達2374.51億，比前五年現(xiàn)券成交總和還多749.33億元。共有80只現(xiàn)券發(fā)生交易結(jié)算，交投率為11.07%。上半年銀行間債券市場現(xiàn)券交易放量緣故有三：一是降息給已趨于活躍的債券市場增加了催化劑。降息后一級市場債券發(fā)行利率屢創(chuàng)新低，帶動二級市場現(xiàn)券收益率持續(xù)下探，加之市場對利率尤其是備付金利率進一步下調(diào)的預(yù)期趨于強烈，做多氣氛強于做空，現(xiàn)券價格持續(xù)走高。二是現(xiàn)券交易方式的變化促使現(xiàn)券交易量的放大。由于目前債券市場未開通遠(yuǎn)期交易和缺少避險品種，機構(gòu)投資者出于避險考慮不斷進行新的交易方式嘗試，如非標(biāo)準(zhǔn)的債券互換和“開放式回購”等，也有的借風(fēng)險因素進行跨市場套利。三是本息到期兌付資金大量轉(zhuǎn)化為新的債券投資。上半年到期還本資金為886.58億元，付息資金為240.17億元。5、2002上半年銀行間債券市場現(xiàn)券收益率變化情況上半年現(xiàn)券收益率率下探。與一級市場債券發(fā)行利率持續(xù)走低相呼應(yīng)。降息加劇了行情的上漲，并使2001年下半年就已走平的收益率曲線，在今年上半年接著平行下移，并呈扁平狀態(tài)（見下圖）。從收益率曲線能夠看出，2、3、4月份收益率曲線平行下移特不明顯，在5月份達到極至，尤其30年期國債招標(biāo)出2.9%的票面利率后，這種趨勢更為明顯，曲線扁平狀態(tài)突出。當(dāng)月成交的50只現(xiàn)券中有47只收益率全部落在3%以下，當(dāng)月國債加權(quán)平均收益率降為2.18%，扁平的收益率曲線反映了市場長債短炒、短期行為嚴(yán)峻，隱含的風(fēng)險是巨大的。以30年期國債為例，只要利率上調(diào)一個百分點，按到期收益率2.90%的久期計算，其價格要下降19.95元。6月份以后，債券利率開始反轉(zhuǎn)，曲線明顯發(fā)生轉(zhuǎn)變，但扁平趨勢未改。二、銀行間回購交易市場1、回購交易程序及有關(guān)規(guī)則債券交易以詢價方式進行，自主談判，逐筆成交。進行債券交易，應(yīng)訂立書面形式的合同。合同應(yīng)對交易日期、交易方向、債券品種、債券數(shù)量、交易價格或利率、賬戶與結(jié)算方式、交割金額和交割時刻等要素作出明確的約定，其書面形式包括同業(yè)中心交易系統(tǒng)生成的成交單、電報、電傳、傳真、合同書和信件等。債券回購主協(xié)議和上述書面形式的回購合同構(gòu)成回購交易的完整合同。以債券為質(zhì)押進行回購交易，應(yīng)辦理登記；回購合同在辦理質(zhì)押登記后生效。債券交易現(xiàn)券買賣價格或回購利率由交易雙方自行確定。參與者進行債券交易不得在合同約定的價款或利息之外收取未經(jīng)批準(zhǔn)的其他費用?；刭徠陂g，交易雙方不得動用質(zhì)押的債券?；刭徠谙拮铋L為365天?；刭彽狡趹?yīng)按照合同約定全額返還回購項下的資金，并解除質(zhì)押關(guān)系，不得以任何方式展期。全國銀行間市場債券回購交易期限分類統(tǒng)計表7天14天21天1個月2個月3個月7Days14Days21Days1Month2Months3Months成交金額加權(quán)平均利率成交金額加權(quán)平均利率成交金額加權(quán)平均利率成交金額加權(quán)平均利率成交金額加權(quán)平均利率成交金額加權(quán)平均利率TurnoverofTradingWeightedAverageInterestRateTurnoverofTradingWeightedAverageInterestRateTurnoverofTradingWeightedAverageInterestRateTurnoverofTradingWeightedAverageInterestRateTurnoverofTradingWeightedAverageInterestRateTurnoverofTradingWeightedAverageInterestRate2001年合計31271.325168.671945.45916.71490.07250.98Totalin20012002.014039.222.14340.942.1565.552.16113.222.21112.702.2213.122.282002.022896.442.051091.322.12313.392.1457.842.18155.252.116.702.162002.036220.871.96273.221.97116.231.9917.292.0190.272.0233.112.022002.047985.191.951252.171.95229.181.97121.081.9883.072.0095.341.992002.058001.0991.951461.41.9577.28931.966107.24951.9850.68311.99160.041.9822002年合計0.000.000.000.000.000.00Totalin2002全國銀行間市場債券回購交易期限分類統(tǒng)計表4個月6個月9個月1年4Months6Months9Months1Year成交金額合計加權(quán)平均利率成交金額加權(quán)平均利率成交金額加權(quán)平均利率成交金額加權(quán)平均利率成交金額加權(quán)平均利率TotalTurnoverofTradingWeightedAverageInterestRateTurnoverofTradingWeightedAverageInterestRateTurnoverofTradingWeightedAverageInterestRateTurnoverofTradingWeightedAverageInterestRateTurnoverofTradingWeightedAverageInterestRate2001年合計Totalin200119.0539.7525.316.0040133.302002.010.000.000.000.000.000.000.000.004684.752.142002.023.402.150.000.000.000.000.000.004524.332.082002.0337.502.0411.542.077.662.090.000.006807.691.962002.0431.511.945.002.040.000.000.000.009802.541.952002.050.12.050000.000.000.008757.861.9522002年合計Totalin200272.5116.547.660.0034577.18全國銀行間債券市場2001年度回購交易量排名榜全國銀行間債券市場2001年度回購交易量排名榜單位:萬元、筆總計801959226100.00400979613100.00400979613100.007223636118361181工商銀行694593208.66110300002.755842932014.5730023729652中國銀行461275505.75255510006.37205765505.13167910215773農(nóng)業(yè)銀行450158515.6134000000.854161585110.3816601216484上海銀行41215550592295200507.36396619437725北京商行329470244.1164500001.61264970246.61266010225586中信銀行312088003.8916200000.40295888007.3815731915547建設(shè)銀行291567963.6400.00291567967.271297012978招商銀行254867003.1881900002.04172967004.3114026813349杭州商行239693992.99181361004.5258332991.4532631990127310天津商行239239002.98234524005.854715000.1210239348911光大銀行203516002.54151110003.7752406001.3152412140312東莞農(nóng)信190986002.3875482001.88115504002.882441610183113民生銀行169911002.12153091003.8216820000.424273824514中保人壽154987001.93109000002.7245987001.1544211932315南京商行154006001.92124112003.1029894000.75189394494916工行上海130561001.6313650000.34116911002.928891987017交通銀行127995801.6000.00127995803.19929092918深圳商行119960001.50115930002.894030000.107056545119淄博商行119463001.49118353002.951110000.03156515244120福建興業(yè)110914001.3818800000.4792114002.3094030910銀行間國債回購市場2002年上半年回購利率情況介紹2002年上半年同業(yè)市場資金總體供大于求，市場利率保持著下行走勢。上半年債券回購市場加權(quán)平均利率分不為1.987％，較去年同期分不下跌18.88％。上半年回購市場的融資期限向短期聚攏的程度更高。7天回購期限品種的比重達到了84.49％，比去年同期上升了8.17個百分點。7天、14天和21天三個短期品種的成交量總和占總成交量的96.77％。而長期品種的交易略顯清淡，1年期品種的交易量甚至比去年同期下降了80％。三、現(xiàn)券柜臺交易市場（場外交易市場）1、柜臺交易市場現(xiàn)況我國原有的柜臺市場只發(fā)行不能流通的憑證式國債,只有國債一級市場而沒有二級市場。憑證式國債在商業(yè)銀行交易，是中小散戶投資國債的要緊方式，他只能持有，或者提早退出。我國第一只柜臺交易記帳式國債2002年六期記帳式國債于6月6日開始通過商業(yè)銀行的柜臺向全社會發(fā)售,并于6月17日在銀行間債券市場和交易所市場同時上市流通。今后投資者既能夠在銀行柜臺購買憑證式國債,也能夠通過銀行柜臺和交易所買賣記帳式國債。2、柜臺交易市場的優(yōu)勢和缺陷而記帳式國債柜臺交易市場的開辦,使柜臺市場與銀行間債券市場有機地聯(lián)系起來,使場外市場成為以機構(gòu)投資者為主進行批發(fā)性交易的銀行間市場和以中小企業(yè)及個人投資者為主的柜臺零售交易市場構(gòu)成的多層次市場,并在一定程度上促進了銀行間債券市場的流淌性柜臺式交易的孤立性降低了投資者購買的積極性。投資者目前只能親臨銀行柜臺進行現(xiàn)場交易，而無法進入遠(yuǎn)程交易，而且國債柜臺交易實現(xiàn)的是T＋1的交易方式，即投資者當(dāng)天買入的國債必須在下一個交易日才能賣出。同時，投資者不可進行跨行交易，而只能辦理轉(zhuǎn)托管，因為各銀行的系統(tǒng)還處于各自割離狀態(tài)。只有在銀行卡真正實現(xiàn)互聯(lián)互通之后，投資者方可實現(xiàn)跨行交易。在運作之初，國債柜臺交易市場仍將橫亙著重重障礙。第五部分國債投資的差不多分析及投資技巧一、國債的收益率計算1、收益率計算公式吸引投資者投資國債的要緊指標(biāo)是國債的收益率。國債的收益率是指國債投資每年所獲得的收益占投資總額的比例。國債投資所獲得的收益包括三個方面：國債的利息收入、債券買賣的盈虧、債券利息再投資的收益。國債收益率的表現(xiàn)形式要緊有直接收益率、持有期間收益率和最終收益率三種。1）直接收益率即只考慮每年所得的利息，是該利息對投資本息的百分比。其計算方法如下：直接收益率=年利息收入÷購買價格×100%2）最終收益率即買進的債券持有至償還日的年均收益率。計算方法如下：最終收益率=（還本付息額-購買價格）÷剩余年限÷購買價格×100%3）持有期間收益率確實是債券持有人將債券中途賣出所獲得收益對投資原本的比率。其計算方法如下：持有期間收益率=（賣出價格-認(rèn)購價格）÷持有年限÷認(rèn)購價格×100%市場的普遍收益率按照投資期限劃分可將投資者劃分為短線炒作和長線持有。目前各債券長線持有的年收益率一般在1.91%3.38%之間浮動,高于同期的銀行存款利率,而且屬于無風(fēng)險投資。短線炒作國債由于國債買賣采取T+0操作，因此風(fēng)險較大，甚至?xí)霈F(xiàn)虧損，但在市場情況較好的條件下（2001年），也會有比較好的收益，在較短時段（三個月）甚至年收益率會有20%，但綜合全年來看，如能在市場中獲得高于7%的收益即屬于特不優(yōu)秀的操作，從全體基金2001年國債投資收益率為4.86%也可證明這一點。二、國債買賣的類型買賣國債的戰(zhàn)略類型一般有三種：（1）單純買進型將國債作為資金運用的對象買進（2）單純賣出型將保有的國債券賣為現(xiàn)金（3）替換買賣型賣出保有的國債，買進另外一種國債三、國債交易的操作方法投資者要分析當(dāng)時的資金情況，金融形式等積極地改善其投資配比，以盡可能地提高其保有國債券的收益，具體有以下幾種方法：（1）追求提高直接收益率。直接收益率高的國債可使年度經(jīng)常收入增加，如將其利息收入再投資則更為有利；（2）追求提高最終收益率。使保有國債直至期滿至償還日為目標(biāo)，確保更高的收益；（3）追求提高實效收益率。在償還本金、息票收入基礎(chǔ)上再考慮利息的再投資收益；（4）追求高流淌性。為了提高對市場動向，兌換現(xiàn)金需求等作出靈敏的反應(yīng)。（5）整理零散國債。降低治理成本；（6）追求償還期限均衡。依照資金打算，以后的金融形式將保有國債償還期期限作均衡調(diào)整。（7）將國債期限長期化（短期化）。在預(yù)測以后利率動向的基礎(chǔ)上作長期資金運用。如在利率出現(xiàn)下降傾向時將短期債替換成長期國債，反之在預(yù)測利率將要上升時，應(yīng)該賣出長期債，買進短期國債；（8）利用不同的品種級差，提高效率。四、債券市場的行情變化對國債操作的阻礙債券市場的行情變化有三種情況：行情上升、下降和持平。當(dāng)行情上升，即市場利率下降、價格上漲時，長期債價格上升幅度大。因此，投資配比結(jié)構(gòu)應(yīng)以長期債為主。當(dāng)行情下降，即市場利率上升、價格下跌時，短期債價格上升幅度大，為積極利用行情的變化，提高債券的運用效率，債券的投資配比結(jié)構(gòu)應(yīng)以短期債為主。當(dāng)行情出現(xiàn)持平，即利率預(yù)測不透明，則可考慮選擇以下兩種配比結(jié)構(gòu)：（1）船舵型投資配比結(jié)構(gòu)。將不同償還期的債券作簡單的等量持有，以求行情變動風(fēng)險的平均化。（2）杠鈴型投資配比結(jié)構(gòu)。將債券集中在短期債和長期債兩側(cè)，呈杠鈴型。在行情動態(tài)清晰時可容易地將短期債和長期債平分秋色的配比結(jié)構(gòu)，轉(zhuǎn)化為以長期債為主的配比結(jié)構(gòu)，或以短期債為主的配比結(jié)構(gòu)，因而在改善投資配比結(jié)構(gòu)上具有較高的靈活性。在經(jīng)濟不景氣時，由于企業(yè)收益較低，資金需求減少、貸款減少，為了謀求資金的有效運用，金融機構(gòu)與企業(yè)等會積極地加入債券市場，使債券收益率下降。當(dāng)經(jīng)濟回升進入景氣時期，因活躍的企業(yè)活動、資金需求的增加使利率上升，銀行為了籌措資金而賣出債券，此外因投資者對債券投資持消極態(tài)度，從而使債券的收益率上升，債券行情趨于低落。五、國債回購市場、現(xiàn)貨市場的套利投資策略1、差不多原理買進國債的當(dāng)日，投資者即能夠此券回購融入資金，拆進資金后，投資者能夠當(dāng)天購買國債或再在回購市場上拆出，在回購市場上拆出資金后，投資者也能夠在當(dāng)天或以后在原拆入規(guī)模內(nèi)再拆進資金，回購到期日投資者可賣出國債來償還回購到期資金。2、正向套利適用于國債回購利率較低，而國債現(xiàn)券市場的持有期收益高的情況操作程序：期初投入資金從國債先貨市場買入國債，然后將買入的國債用于回購。再將回購所得資金買入國債現(xiàn)貨，然后又將國債現(xiàn)貨在回購市場上融資，并如此循環(huán)下去。回購到期時償還回購借入的資金，并將期初買入的國債按期末市場價格變現(xiàn)。3、逆向套利它的時機一般出現(xiàn)在國債市場過熱時，這時國債現(xiàn)券價格上升，收益率大大降低，而回購利率則相對較高。操作程序：期初把國債從現(xiàn)貨市場上拋出。將從現(xiàn)貨市場上變現(xiàn)的資金用于回購。再將回購得來的國債在現(xiàn)貨市場上拋出，拋出后變現(xiàn)的資金又用于回購，如此反復(fù)循環(huán)操作?；刭彽狡跁r，將國債買回。第六部分銀行間國債市場與交易所國債市場之間的套利機會一、背景介紹1、跨市場間套利定義：套利是指同時在兩個或更多市場上構(gòu)筑頭寸，利用不同市場定價差異獵取利潤的一種交易行為。在學(xué)術(shù)界，套利常常被定義為通過在多個市場同時行動，不投資卻能賺取無風(fēng)險利潤。從形式上看，套利有空間套利和時刻套利。對空間套利來講，套利者在相對高價的市場賣出資產(chǎn)，而在相對低價的市場買進資產(chǎn)。在高價市場出售資產(chǎn)所獲得資金用來在低價市場買進資產(chǎn)，因而，這種套利是不需要投資的。由于交易的兩方面是同時進行的，套利通常無風(fēng)險或低風(fēng)險。只要資產(chǎn)買賣差價大于交易過程所發(fā)生的費用，這種空間套利確實是有利可圖的。目前，我國國債市場現(xiàn)狀具有典型的空間套利特征。2、銀行間債券市場和交易所市場主體參與者與市場狀況我國國債券發(fā)行與交易市場由銀行間債券市場和交易所市場組成。由于缺乏統(tǒng)一的托管清算系統(tǒng)，兩個市場處于分割狀態(tài)，要緊表現(xiàn)在兩個市場的上市債券不能自由轉(zhuǎn)托管，參與主體差不多處于割離狀態(tài)。在治理層政策扶持下，銀行間債券市場迅速進展成為國債和政策性金融債券的要緊發(fā)行上市和托管場所。自1998年以來，在銀行間債券市場發(fā)行的國債和各類政策性金融債券超過記帳式債券發(fā)行總量的90%以上。2001年全國銀行間同業(yè)拆借及債券交易累計成交49054.63億元，其中同業(yè)拆借成交8082.02億元，債券回購成交40133.29億元。2002年1-2約全國銀行間同業(yè)拆借及債券交易累計成交10868.61億元，其中同業(yè)拆借成交1295.59億元，債券回購成交9209.09億元，回購占總量的80%以上。2001年，財政部共發(fā)行16期記帳式國債，其中在銀行間市場發(fā)行11期，在交易所市場僅5期。兩個市場參與主體不同，銀行間市場要緊有商業(yè)銀行和信用聯(lián)社組成，資金流量大，單筆交易額大，交易以一對一的詢價方式進行。交易所市場參與主體眾多，以證券公司，基金和保險機構(gòu)和其它機構(gòu)及個人投資者為主，但商業(yè)銀行不得參與，資金供給相對較小，交易方式為連續(xù)競價交易。正是由于市場分割，參與主體及交易方式等差異使兩個市場相同或相似國債和回購交易品種的收益率出現(xiàn)差不，從而制造出無風(fēng)險套利機會。3、可參與跨市場套利的主體及套利品種2002年3月份，財政部批準(zhǔn)幾家證券公司成為銀行間市場國債發(fā)行的承銷團成員，證券公司成為銀行間債券市場的參與者，參加了3月15日在銀行間市場進行的今年首期記帳式10年期國債招標(biāo)發(fā)行。因此，證券公司有條件，有資格參與兩個市場的大規(guī)模交易，從而為在兩個市場間進行無風(fēng)險套利提供了可能。銀行間市場國債回購交易和拆借占總交易量的97%以上，具有極高的流淌性。同樣，交易所市場回購交易量也專門大，流淌性也較好，因此，在兩個市場之間進行大規(guī)?；刭彑o風(fēng)險套利比較合適。二、國債回購無風(fēng)險套利模式分析1、套利公式可盈利的空間套利能夠表述為如下關(guān)系：Pi=Pj+G(i,j)+Zij其中Pi為在市場i中資產(chǎn)價格；Pj為在市場j中資產(chǎn)價格；Gij為交易成本；Zij為隨機項。具體關(guān)于國債回購來講，該式能夠?qū)懗桑篟s=Rb+Gsb+Zsb其中Rs為上交所回購利率；Rb為銀行間市場國債回購利率；Gsb為交易成本；Zsb為隨機項。從上式看，國債回購套利要緊取決于銀行間市場和交易所市場回購利率Rs和Rb以及資金劃轉(zhuǎn)和交易成本Gsb，從分析的角度和實際情況看，回購交易的Gsb能夠忽略（費用極低）?；刭徧桌僮鞯氖找婵芍苯颖硎緸椋篟=Rs-Rb2、套利操作模式具體的國債回購空間套利操作模式如下：利用在銀行間市場持有的國債或金融債券進行回購操作，獵取資金在交易所市場進行逆回購，放出資金到期分不對沖交易獲得無風(fēng)險收益3、利差分析那末，套利的可能性和收益率有多大，也確實是講兩個市場之間的利差有多大？回購[2002年03月15日]市場代碼名稱昨收盤(%)今收盤（%）成交量(萬元)滬市201000R0032.331.0284330滬市201001R0072.22.325128510滬市201002R0142.32.510700滬市201003R0282.62.5711880滬市201004R0912.8152.7523040滬市201005R1822.7952.7229310銀行間R007R0071.9551.9552020400銀行間R014R0141.951.97547000銀行間R021R0211.971.9952500銀行間R1MR1M228500銀行間R2MR2M22.0212700銀行間R3MR3M2.012.0368000銀行間R4MR4M2.042.0230000從表中看，兩個市場的國債回購利率存在相當(dāng)大的差異。1個月以內(nèi)的回購（含1個月）利率，目前交易所市場的利率Rs通常在2.2%-2.6%之間，而銀行間市場的Rb則在1.9%-2.0%之間，利差△R達0.3%-0.6%。1個月以上的回購，交易所市場的利率Rs目前在2.7%-2.8%之間，而銀行間市場回購利率Rb則為2%-2.05%，利差△R達0.7%左右。長期來看，兩個市場1個月的國債回購利率差△R差不多上保持在0.7%左右，長期國債回購品種的利差則高達1%左右。相關(guān)于商業(yè)銀行來講，證券公司能夠參與兩個市場的國債交易，因此具有獲得國債回購套利交易利潤的可能性。從另一個角度看，證券公司在銀行間市場承銷并持有國債，同時進行上述套利交易有可能獵取額外無風(fēng)險收益，這是商業(yè)銀行不具備的優(yōu)勢。也確實是講，假如我們操作得當(dāng)，證券公司在銀行間市場持有國債的收益應(yīng)該是該國債的到期收益率加上回購套利收益率。例如，假如商業(yè)銀行在銀行間市場持有某品種10年期國債，到期收益率是2.7%,那末，證券公司目前的理論收益率應(yīng)該為3.3%-3.5%。然而，空間套利機會的存在是由于市場分割及不均衡造成的，隨著套利者增加，也確實是越來越多券商參與銀行間國債市場交易并認(rèn)識到潛在套利機會，這種套利機會將迅速消逝，市場最終將走向均衡。4、套利收益計算必須指出的是，回購套利的無風(fēng)險也是有前提的，即必須是回購期限無縫匹配，1個月對1個月，3個月對3個月。否則，假如短期回購對長期回購則可能出現(xiàn)利率風(fēng)險，如7天，14天對1個月，1個月對3個月等。期限差異越大利率風(fēng)險越大。下表給出不同套利交易的風(fēng)險與收益（以3月15日收盤價計算）。套利操作R