高級(jí)財(cái)務(wù)管理之財(cái)務(wù)估價(jià)培訓(xùn)講座課件

第3講財(cái)務(wù)估價(jià)CPA2008年《財(cái)務(wù)與成本管理》第四章財(cái)務(wù)估價(jià)、第10章企業(yè)價(jià)值評(píng)估財(cái)務(wù)管理以企業(yè)價(jià)值最大化為目標(biāo)，需要使每一項(xiàng)決策都有助于增加企業(yè)價(jià)值。為了判斷每項(xiàng)決策對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，必須計(jì)量價(jià)值。財(cái)務(wù)估價(jià)是財(cái)務(wù)管理的核心問題，幾乎涉及每一項(xiàng)財(cái)務(wù)決策。第3講財(cái)務(wù)估價(jià)CPA2008年《財(cái)務(wù)與成本管理》第四章財(cái)一、財(cái)務(wù)估價(jià)的概念財(cái)務(wù)估價(jià)是指對(duì)一項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值的估計(jì)?！百Y產(chǎn)”：股票、債券等金融資產(chǎn)、一條生產(chǎn)線等實(shí)物資產(chǎn)、一個(gè)企業(yè)?！皟r(jià)值”：資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值，或者稱為經(jīng)濟(jì)價(jià)值，是指用適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率計(jì)算的資產(chǎn)預(yù)期未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。財(cái)務(wù)估價(jià)的基本方法是折現(xiàn)現(xiàn)金流量法。一、財(cái)務(wù)估價(jià)的概念財(cái)務(wù)估價(jià)是指對(duì)一項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值的估計(jì)。資產(chǎn)一般估價(jià)模型每一種資產(chǎn)，無論是金融資產(chǎn)還是實(shí)物資產(chǎn)，都是有價(jià)值的。經(jīng)濟(jì)價(jià)值是指一項(xiàng)資產(chǎn)的公平市場(chǎng)價(jià)值，通常用該資產(chǎn)所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值來計(jì)量。成功投資和管理這些資產(chǎn)的關(guān)鍵在于理解什么是價(jià)值和價(jià)值的源泉所在。資產(chǎn)一般估價(jià)模型每一種資產(chǎn)，無論是金融資產(chǎn)還是實(shí)物資產(chǎn)，都是二、貨幣的時(shí)間價(jià)值貨幣的時(shí)間價(jià)值是現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理的基礎(chǔ)觀念之一，因其非常重要并且涉及所有理財(cái)活動(dòng)，有人稱之為理財(cái)?shù)摹暗谝辉瓌t”。今天的1元錢和將來的l元錢不等值,前者要比后者的經(jīng)濟(jì)價(jià)值大。貨幣的時(shí)間價(jià)值，是指貨幣經(jīng)歷一定時(shí)間的投資和再投資所增加的價(jià)值，也稱為資金的時(shí)間價(jià)值。時(shí)間價(jià)值原理正確揭示了不同時(shí)點(diǎn)上資金之間的換算關(guān)系，是財(cái)務(wù)管理的基本依據(jù)。二、貨幣的時(shí)間價(jià)值貨幣的時(shí)間價(jià)值是現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理的基礎(chǔ)觀念之一復(fù)利的終值和現(xiàn)值0nPF復(fù)利的終值和現(xiàn)值0nPF普通年金與終值F=A·

(F/A,i,n)A=F/(F/A,i,n)償債基金是指為在約定的未來某一時(shí)點(diǎn)清償某筆債務(wù)或積聚一定數(shù)額的資金而分次等額提取的存款準(zhǔn)備金。012n-1n……AFAA普通年金與終值F=A·(F/A,i,n)A=F/(F/普通年金與現(xiàn)值012n-1n……APAAP=A·(P/A,i,n)A=P/(P/A,i,n)

資本回收是指在給定年限內(nèi)等額回收或清償初始投入的資本或所欠的債務(wù)。普通年金與現(xiàn)值012n-1n……APAAP=A·(P/A,i名義利率與實(shí)際利率的換算計(jì)息期就是每次計(jì)算利息的期限。當(dāng)每年復(fù)利次數(shù)超過一次時(shí)，這樣的年利率叫做名義利率（r）；而每年只復(fù)利一次的利率才是實(shí)際利率（i）。每年復(fù)利次數(shù)為m，則：名義利率與實(shí)際利率的換算計(jì)息期就是每次計(jì)算利息的期限。三、風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬

目的是解決估價(jià)時(shí)如何確定折現(xiàn)率的問題。折現(xiàn)率應(yīng)當(dāng)根據(jù)投資者要求的必要報(bào)酬率來確定。實(shí)證研究表明，必要報(bào)酬率的高低取決于投資的風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)越大要求的必要報(bào)酬率越高。不同風(fēng)險(xiǎn)的投資，需要使用不同的折現(xiàn)率。投資的風(fēng)險(xiǎn)如何計(jì)量？特定的風(fēng)險(xiǎn)需要多少報(bào)酬來補(bǔ)償？就成為選擇折現(xiàn)率的關(guān)鍵問題。三、風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬目的是解決估價(jià)時(shí)如何確定折現(xiàn)率的問題。風(fēng)險(xiǎn)的概念、特征、種類日常生活中“風(fēng)險(xiǎn)”=危險(xiǎn)，意味著損失或失敗簡單定義：風(fēng)險(xiǎn)是發(fā)生財(cái)務(wù)損失的可能性。實(shí)際收益與預(yù)期收益發(fā)生偏離而蒙受損失的可能性。用不同結(jié)果出現(xiàn)的概率來描述。正式定義：風(fēng)險(xiǎn)是預(yù)期結(jié)果的不確定性。危險(xiǎn)與機(jī)會(huì)并存！投資組合理論出現(xiàn)后，風(fēng)險(xiǎn)是指投資組合的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)的概念、特征、種類日常生活中“風(fēng)險(xiǎn)”=危險(xiǎn)，意味著損失或系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是沒有有效的方法可以消除的、影響所有資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，它來自于整個(gè)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)影響公司經(jīng)營的普遍因素。投資者必須承擔(dān)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)并可以獲得相應(yīng)的投資回報(bào)。風(fēng)險(xiǎn)的特征：具有客觀性/時(shí)間性/具有相對(duì)性/收益性。風(fēng)險(xiǎn)的種類：個(gè)別投資主體角度：市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)/公司特有風(fēng)險(xiǎn)公司本身：經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是沒有有效的方法可以消除的、影響所有資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，它來單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬風(fēng)險(xiǎn)的衡量需要使用概率和統(tǒng)計(jì)方法。概率：隨機(jī)事件發(fā)生可能性大小的數(shù)值。離散型分布：隨機(jī)變量只取有限個(gè)數(shù)，并且對(duì)應(yīng)于這些值有確定的概率。期望或均值：反映隨機(jī)變量取值的平均化。離散程度的量數(shù)：最常用的是方差和標(biāo)準(zhǔn)差。標(biāo)準(zhǔn)離差率（變化系數(shù)）：以相對(duì)數(shù)反映決策方案的風(fēng)險(xiǎn)程度。單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬風(fēng)險(xiǎn)的衡量需要使用概率和統(tǒng)計(jì)方法。舉例公司有兩個(gè)投資機(jī)會(huì)，A投資機(jī)會(huì)是一個(gè)高科技項(xiàng)目，競(jìng)爭(zhēng)很激烈，如果經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速并且該項(xiàng)目搞得好，取得較大市場(chǎng)占有率，利潤會(huì)很大，否則利潤很小甚至虧本。B項(xiàng)目是一個(gè)老產(chǎn)品并且是必需品，銷售前景可以準(zhǔn)確預(yù)測(cè)出來。有關(guān)的概率分布和預(yù)期報(bào)酬率如下。經(jīng)濟(jì)情況概率A預(yù)期報(bào)酬B預(yù)期報(bào)酬繁榮0.390%20%

正常0.415%15%

衰退0.3-60%10%舉例公司有兩個(gè)投資機(jī)會(huì)，A投資機(jī)會(huì)是一個(gè)高科技項(xiàng)目，競(jìng)爭(zhēng)很例解E（A）=15%E（B）=15%σ（A）=58.09%σ（B）=3.87%A的風(fēng)險(xiǎn)比B大。例解E（A）=15%投資組合的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬

投資組合理論認(rèn)為，若干種證券組成的投資組合，其收益是這些證券收益的加權(quán)平均數(shù)，但是其風(fēng)險(xiǎn)不是這些證券風(fēng)險(xiǎn)的加權(quán)平均風(fēng)險(xiǎn)，投資組合能降低風(fēng)險(xiǎn)。證券組合的風(fēng)險(xiǎn)不僅取決于組合內(nèi)的各證券的風(fēng)險(xiǎn)，還取決于各個(gè)證券之間的關(guān)系。充分投資組合的風(fēng)險(xiǎn)，只受證券之間協(xié)方差的影響而與各證券本身的方差無關(guān)。協(xié)方差比方差更重要！投資組合的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬投資組合理論認(rèn)為，若干種證券組成的投資系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是指那些影響所有公司的因素引起的風(fēng)險(xiǎn)。也稱“市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)”、“不可分散風(fēng)險(xiǎn)”。非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，是指發(fā)生于個(gè)別公司的特有事件造成的風(fēng)險(xiǎn)?！疤赜酗L(fēng)險(xiǎn)、“可分散風(fēng)險(xiǎn)”非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)與資本市場(chǎng)無關(guān)。市場(chǎng)不會(huì)對(duì)它給予任何價(jià)格補(bǔ)償。承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)從市場(chǎng)上得到回報(bào)，回報(bào)大小僅僅取決于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。這就是說，一項(xiàng)資產(chǎn)的期望報(bào)酬率高低取決于該資產(chǎn)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)大小。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是指那些影響所有公司的因素引起示意圖示意圖系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的度量：β某一股票的β值的大小反映了這種股票收益的變動(dòng)與整個(gè)股票市場(chǎng)收益變動(dòng)之間的相關(guān)關(guān)系，如果一項(xiàng)資產(chǎn)的β=0.5，表明它的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是市場(chǎng)組合系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的0.5，其收益率的變動(dòng)性只及一般市場(chǎng)變動(dòng)性的一半；如果一項(xiàng)資產(chǎn)的β=2.0，說明這種股票的變動(dòng)幅度為一般市場(chǎng)變動(dòng)的2倍。一種股票的β值的大小取決于：（1）該股票與整個(gè)股票市場(chǎng)的相關(guān)性；（2）它自身的標(biāo)準(zhǔn)差；（3）整個(gè)市場(chǎng)的標(biāo)準(zhǔn)差。β系數(shù)可以通過同一時(shí)期內(nèi)的資產(chǎn)收益率和市場(chǎng)組合收益率的歷史數(shù)據(jù)，用線性回歸方程預(yù)測(cè)出來。投資組合的等于被組合各證券β值的加權(quán)平均數(shù)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的度量：β某一股票的β值的大小反映了這種股票收益的資本資產(chǎn)定價(jià)模型投資者要求的收益率不僅僅取決于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，而且還取決于無風(fēng)險(xiǎn)利率（證券市場(chǎng)線的截距）和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償程度（證券市場(chǎng)線的斜率）。由于這些因素始終處于變動(dòng)之中，所以證券市場(chǎng)線也不會(huì)一成不變。通貨膨脹提高時(shí)，無風(fēng)險(xiǎn)利率會(huì)隨之提高，風(fēng)險(xiǎn)厭惡感的加強(qiáng)，會(huì)提高證券市場(chǎng)線的斜率。西方金融學(xué)和財(cái)務(wù)管理學(xué)中，論述風(fēng)險(xiǎn)和收益率的關(guān)系最重要的模型。資本資產(chǎn)定價(jià)模型投資者要求的收益率不僅僅取決于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，而風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬的關(guān)系基本關(guān)系:風(fēng)險(xiǎn)越大，要求的報(bào)酬率越高。風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率=f（風(fēng)險(xiǎn)程度）

=風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬斜率×風(fēng)險(xiǎn)程度風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬斜率取決于全體投資者的風(fēng)險(xiǎn)回避態(tài)度。如果大家都愿意冒險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬斜率就小，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)不大。對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度（類型）:喜好風(fēng)險(xiǎn)型、厭惡風(fēng)險(xiǎn)型、漠視風(fēng)險(xiǎn)型期望投資報(bào)酬率=無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率+風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬的關(guān)系基本關(guān)系:風(fēng)險(xiǎn)越大，要求的報(bào)酬率越高。四、債券估價(jià)債券是發(fā)行者為籌集資金，向債權(quán)人發(fā)行的，在約定時(shí)間支付一定比例的利息，并在到期時(shí)償還本金的一種有價(jià)證券。企業(yè)運(yùn)用債券形式從資本市場(chǎng)上籌資，必須要知道它如何定價(jià)。如果定價(jià)偏低，企業(yè)會(huì)因付出更多現(xiàn)金而遭受損失；如果定價(jià)偏高，企業(yè)會(huì)因發(fā)行失敗而遭受損失。已經(jīng)上市交易的債券，債券的價(jià)值代表了債券投資人要求的報(bào)酬率，經(jīng)理人員不知道債券如何定價(jià)就是不知道投資人的要求，也就無法使他們滿意。四、債券估價(jià)債券是發(fā)行者為籌集資金，向債權(quán)人發(fā)行的，在約定時(shí)債券估價(jià)的基本模型債券的價(jià)值是發(fā)行者按照合同規(guī)定從現(xiàn)在至債券到期日所支付的款項(xiàng)【現(xiàn)金流：利息和本金】的現(xiàn)值。影響債券定價(jià)的因素有折現(xiàn)率、利息率、計(jì)息期和到期時(shí)間。債券估價(jià)的基本模型債券的價(jià)值是發(fā)行者按照合同規(guī)定從現(xiàn)在至債券一次還本付息且不計(jì)復(fù)利的債券估價(jià)例：某企業(yè)擬購買另一家企業(yè)發(fā)行的利隨本清的企業(yè)債券，該債券面值為1000元，期限5年，票面利率為10%，不計(jì)復(fù)利，當(dāng)前市場(chǎng)利率為8%，該債券發(fā)行價(jià)格為多少時(shí)，企業(yè)才能購買?P=1020(元)一次還本付息且不計(jì)復(fù)利的債券估價(jià)例：某企業(yè)擬購買另一家企業(yè)流通債券的價(jià)值流通債券的特點(diǎn)：到期時(shí)間小于債券發(fā)行在外的時(shí)間；估價(jià)的時(shí)點(diǎn)不在發(fā)行日，可以是任何時(shí)點(diǎn)，會(huì)產(chǎn)生“非整數(shù)計(jì)息期”問題。（1）以現(xiàn)在為折算時(shí)間點(diǎn)，歷年現(xiàn)金流量按非整數(shù)計(jì)息期折現(xiàn)。（2）以最近一次付息時(shí)間（或最后一次付息時(shí)間）為折算時(shí)間點(diǎn)，計(jì)算歷次現(xiàn)金流量現(xiàn)值，然后將其折算到現(xiàn)在時(shí)點(diǎn)。需要用計(jì)算器計(jì)算非整數(shù)期的折現(xiàn)系數(shù)。流通債券的價(jià)值流通債券的特點(diǎn)：到期時(shí)間小于債券發(fā)行在外的時(shí)間【例】有一面值為1000元的債券，票面利率為8％，每年支付一次利息，2000年5月1日發(fā)行，2005年4月30日到期?，F(xiàn)在是2003年4月1日，假設(shè)投資的折現(xiàn)率為10％，問該債券的價(jià)值是多少？

1037（元）發(fā)行日：2000年5月1日現(xiàn)在：2003年4月1日808080+1000【例】有一面值為1000元的債券，票面利率為8％，每年支付債券的收益率

債券的收益水平通常用到期收益率來衡量。到期收益率是指以特定價(jià)格購買債券并持有至到期日所能獲得的收益率。它是使未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值等于債券購入價(jià)格的折現(xiàn)率?！霸囌`法”求解含有折現(xiàn)率的方程，即：購進(jìn)價(jià)格=每年利息×年金現(xiàn)值系數(shù)+面值×復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)。債券的收益率

債券的收益水平通常用到期收益率來衡量。五、股票估價(jià)股票是股份公司發(fā)給股東的所有權(quán)憑證，是股東借以取得股利的一種有價(jià)證券。股票按股東所享有的權(quán)利，可分為普通股和優(yōu)先股。股票本身是沒有價(jià)值的，僅是一種憑證。它之所以有價(jià)格，可以買賣，是因?yàn)樗芙o持有人帶來預(yù)期收益。股利的資本化價(jià)值決定了股票價(jià)格。股票的價(jià)格會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和公司的經(jīng)營狀況而升降。股票價(jià)格還受投資者心理等復(fù)雜因素的影響。投資人在進(jìn)行股票估價(jià)時(shí)主要使用收盤價(jià)。五、股票估價(jià)股票是股份公司發(fā)給股東的所有權(quán)憑證，是股東借以取股票估價(jià)的基本模型股票的內(nèi)在價(jià)值由一系列的股利和將來出售股票時(shí)售價(jià)的現(xiàn)值所構(gòu)成。股票估價(jià)的基本模型股票的內(nèi)在價(jià)值由一系列的股利和將來出售股票股利固定模型、股利固定增長模型股利固定模型、股利固定增長模型股票的收益率總報(bào)酬率=股利收益率+資本利得收益率第一部分：股利收益率，預(yù)期現(xiàn)金股利除以當(dāng)前股價(jià)。第二部分：由于股利的增長速度也就是股價(jià)的增長速度，g可以解釋為股價(jià)增長率或資本利得收益率。可以根據(jù)公司的可持續(xù)增長率估計(jì)股票的收益率總報(bào)酬率=股利收益率+資本利得收益率六、企業(yè)估價(jià)企業(yè)是由各個(gè)要素資產(chǎn)圍繞著一個(gè)系統(tǒng)目標(biāo)，發(fā)揮各自特定功能，共同構(gòu)成一個(gè)有機(jī)的生產(chǎn)經(jīng)營能力和獲利能力的載體。特點(diǎn)：盈利性/持續(xù)經(jīng)營性/整體性。企業(yè)價(jià)值評(píng)估是一種經(jīng)濟(jì)評(píng)估方法，是對(duì)企業(yè)整體經(jīng)濟(jì)價(jià)值進(jìn)行判斷、估計(jì)過程。目的是分析和衡量企業(yè)的公平市場(chǎng)價(jià)值并提供有關(guān)信息，以幫助投資人和管理當(dāng)局改善決策。六、企業(yè)估價(jià)企業(yè)是由各個(gè)要素資產(chǎn)圍繞著一個(gè)系統(tǒng)目標(biāo)，發(fā)揮各企業(yè)價(jià)值評(píng)估的對(duì)象價(jià)值評(píng)估的一般對(duì)象是企業(yè)整體的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，企業(yè)作為一個(gè)整體的公平市場(chǎng)價(jià)值=未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值。企業(yè)全部資產(chǎn)的總體價(jià)值，稱為“企業(yè)實(shí)體價(jià)值”。企業(yè)實(shí)體價(jià)值=股權(quán)價(jià)值+債務(wù)價(jià)值持續(xù)經(jīng)營價(jià)值與清算價(jià)值少數(shù)股權(quán)價(jià)值與控股權(quán)價(jià)值企業(yè)價(jià)值評(píng)估的對(duì)象價(jià)值評(píng)估的一般對(duì)象是企業(yè)整體的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，企少數(shù)股權(quán)價(jià)值與控股權(quán)價(jià)值企業(yè)的所有權(quán)和控制權(quán)是兩個(gè)極為不同的概念。買人企業(yè)的少數(shù)股權(quán)，是承認(rèn)企業(yè)現(xiàn)有的管理和經(jīng)營戰(zhàn)略，買入者只是一個(gè)旁觀者。買入企業(yè)的控股權(quán)，投資者獲得改變企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營方式的充分自由，或許還能增加企業(yè)的價(jià)值。以至于可以認(rèn)為：同一企業(yè)的股票在兩個(gè)分割開來的市場(chǎng)上交易。一個(gè)是少數(shù)股權(quán)市場(chǎng)，它交易的是少數(shù)股權(quán)代表的未來現(xiàn)金流量；另一個(gè)是控股權(quán)市場(chǎng)，它交易的是企業(yè)控股權(quán)代表的現(xiàn)金流量。獲得控股權(quán)，不僅意味著取得了未來現(xiàn)金流量的索取權(quán)，而且同時(shí)獲得了改組企業(yè)的特權(quán)。少數(shù)股權(quán)價(jià)值與控股權(quán)價(jià)值企業(yè)的所有權(quán)和控制權(quán)是兩個(gè)極為不同的控股權(quán)溢價(jià)=V（新的）-V（當(dāng)前）轉(zhuǎn)變控股權(quán)增加的價(jià)值。公平市場(chǎng)價(jià)值（元）新的控股權(quán)未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值（元）V（當(dāng)前）V（新的）當(dāng)前控股權(quán)溢價(jià)=V（新的）-V（當(dāng)前）轉(zhuǎn)變控股權(quán)增加的價(jià)值。公平企業(yè)價(jià)值評(píng)估模型（估價(jià)的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)）收益途徑：體現(xiàn)了企業(yè)價(jià)值理論的基本內(nèi)涵，企業(yè)是收益的主體，企業(yè)價(jià)值由企業(yè)未來的收益能力決定。市場(chǎng)途徑：從交易的角度，企業(yè)是可買賣的商品，其價(jià)值由市場(chǎng)的供求力量來決定。成本途徑：將企業(yè)看成是一堆資產(chǎn)的集合體，其價(jià)值由資產(chǎn)的購置成本、重置成本、貶值、折舊來決定。三種評(píng)估途徑分別從不同的角度反映了資產(chǎn)的價(jià)值特征和價(jià)值尺度，決定了資產(chǎn)價(jià)格質(zhì)的規(guī)定性和標(biāo)準(zhǔn)的惟一性。所以稱為資產(chǎn)評(píng)估的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)。企業(yè)價(jià)值評(píng)估模型（估價(jià)的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)）收益途徑：體現(xiàn)了企業(yè)價(jià)值理估價(jià)模式與估價(jià)方法估價(jià)模式重置價(jià)值法可比公司分析法貼現(xiàn)現(xiàn)金流量估價(jià)法期權(quán)估價(jià)法公司自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型股權(quán)價(jià)值公司價(jià)值股權(quán)自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型紅利貼現(xiàn)模型市盈率估價(jià)模型價(jià)格/帳面值估價(jià)模型價(jià)格/銷售收入估價(jià)模型估價(jià)模式與估價(jià)方法估價(jià)模式重置價(jià)值法可比公司分析法貼現(xiàn)現(xiàn)金流貼現(xiàn)（自由）現(xiàn)金流量法貼現(xiàn)（自由）現(xiàn)金流量法自由現(xiàn)金流量（FCF）股權(quán)自由現(xiàn)金流量（FCFE）=凈利潤+折舊-營運(yùn)資本增加額-資本性支出-債務(wù)本金償還+新發(fā)行債務(wù)-優(yōu)先股股利公司自由現(xiàn)金流量FCFF=息稅前利潤×（1－T）＋折舊-營運(yùn)資本增加額-資本性支出FCFF=股權(quán)自由現(xiàn)金流量＋【利息支出×（1－T）＋償還本金－發(fā)行的新債】＋優(yōu)先股股利自由現(xiàn)金流量（FCF）股權(quán)自由現(xiàn)金流量（FCFE）=凈利潤+穩(wěn)定增長、二階段FCFE模型企業(yè)價(jià)值=預(yù)測(cè)期價(jià)值+后續(xù)期價(jià)值穩(wěn)定增長、二階段FCFE模型企業(yè)價(jià)值=預(yù)測(cè)期價(jià)值+后續(xù)期價(jià)估價(jià)模型中的對(duì)應(yīng)關(guān)系權(quán)利要求者權(quán)利要求者的現(xiàn)金流貼現(xiàn)率股東股權(quán)資本自由現(xiàn)金流股權(quán)資本成本債權(quán)人利息費(fèi)用(1－稅率）＋償還本金－新發(fā)行債務(wù)稅后債務(wù)成本優(yōu)先股東優(yōu)先股股利優(yōu)先股資本成本公司自由現(xiàn)金流=息稅前利潤×（1－T）＋折舊-營運(yùn)資本增加額-資本性支出加權(quán)平均資本成本阿斯瓦斯.達(dá)摩達(dá)蘭（AswathDamodaran），《投資估價(jià)》，清華大學(xué)出版社，1999估價(jià)模型中的對(duì)應(yīng)關(guān)系權(quán)利要求者權(quán)利要求者的現(xiàn)金流貼現(xiàn)率股東股【例】B是一個(gè)高技術(shù)企業(yè)，具有領(lǐng)先同業(yè)的優(yōu)勢(shì)。2000年每股銷售收入20元，預(yù)計(jì)2001～2005年的銷售收入增長率維持在20％的水平。到2006年增長率下滑到3％。目前該公司經(jīng)營營運(yùn)資本占銷售收入的40％，銷售增長時(shí)可以維持不變。目前每股資本支出3.7元，每股折舊費(fèi)1.7元，為支持銷售每年增長20％，資本支出需同比增長，折舊費(fèi)也會(huì)同比增長?！纠緽是一個(gè)高技術(shù)企業(yè)，具有領(lǐng)先同業(yè)的優(yōu)勢(shì)。凈資本中凈負(fù)債占10％，銷售增長時(shí)維持此資本結(jié)構(gòu)不變。目前每股凈利潤4元，預(yù)計(jì)與銷售同步增長。2000年該企業(yè)的β值為1.3，穩(wěn)定階段的β值為1.1。國庫券的利率為3％，市場(chǎng)組合的預(yù)期報(bào)酬率為12.2308％。要求：計(jì)算目前的股票價(jià)值。凈資本中凈負(fù)債占10％，銷售增長時(shí)維持此資本結(jié)構(gòu)不變。年份2000200120022003200420052006每股收入20.0024.0028.8034.5641.4749.7751.26經(jīng)營營運(yùn)資本/收入%40404040404040經(jīng)營營運(yùn)資本8.009.6011.5213.8216.5919.9120.50經(jīng)營營運(yùn)資本增加1.331.601.922.302.763.320.60資本支出3.704.445.336.397.679.219.48減：折舊1.702.042.452.943.534.234.36加：經(jīng)營營運(yùn)資本增加1.331.001.922.302.763.320.60=實(shí)體本年凈投資3.334.004.805.766.918.295.72×（1-負(fù)債比例）（%）90909090909090=股權(quán)本年凈投資3.003.604.325.186.227.465.15【例解】

2001～05年的銷售增長率20％。2006年下滑到3％年份20002001200220032004200520年份2000200120022003200420052006凈利潤4.004.805.766.918.299.9510.25-股權(quán)本年凈投資3.003.604.325.186.227.465.15=股權(quán)現(xiàn)金流量1.201.441.732.072.495.10折現(xiàn)系數(shù)0.86960.75610.65750.57180.49720.4394預(yù)測(cè)期現(xiàn)值5.691.041.091.141.191.24后續(xù)期價(jià)值24.9850.24股權(quán)價(jià)值合計(jì)30.67目前每股凈利潤4元，預(yù)計(jì)與銷售同步增長年份20002001200220032004200520階段一的資本成本=3％+1.3×（12.2308％-3％）=15％階段二的資本成本=3％+1.1×（12.2308％-3％）=13.1538％后續(xù)期終值=后續(xù)期第一年現(xiàn)金流量／（資本成本-永續(xù)增長率）=5.1011÷（13.1538％-3％）=50.24（元/股）后續(xù)期現(xiàn)值=50.24×0.4972=24.98（元/股）預(yù)測(cè)期現(xiàn)值=∑現(xiàn)金流量×折現(xiàn)系數(shù)=5.69（元/股）每股股權(quán)價(jià)值=24.98+5.69=30.67（元/股）階段一的資本成本=3％+1.3×（12.2308％-3％）=拉巴波特模型美國西北大學(xué)Rappaport創(chuàng)立。拉巴波特模型美國西北大學(xué)Rappaport創(chuàng)立。企業(yè)價(jià)值的一般模型及驅(qū)動(dòng)因素企業(yè)價(jià)值的一般模型及驅(qū)動(dòng)因素折現(xiàn)現(xiàn)金流量法的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：具有堅(jiān)實(shí)的理論基礎(chǔ)，是最科學(xué)、最成熟的評(píng)估方法；所得出的結(jié)果往往是檢驗(yàn)其他方法合理與否的基本標(biāo)準(zhǔn)。缺點(diǎn)：（1）未來長期的經(jīng)營業(yè)績很難估計(jì)；（2）預(yù)測(cè)結(jié)果對(duì)評(píng)估目標(biāo)的期末值的大小十分敏感，而期末價(jià)值難以估計(jì)準(zhǔn)確；（3）在使用永續(xù)增長模型時(shí)，期末價(jià)值的確定對(duì)假設(shè)的現(xiàn)金流量增長率十分敏感，而這個(gè)增長率又很難確定。

折現(xiàn)現(xiàn)金流量法的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：具有堅(jiān)實(shí)的理論基礎(chǔ)，是最科學(xué)、可比公司分析法相對(duì)價(jià)值模型（市場(chǎng)法），是市場(chǎng)途徑定價(jià)的典型方法。選取與被評(píng)估企業(yè)具有可比性的類似企業(yè)和變量（包括收益、帳面值、銷售收入、重置價(jià)值等比率）來評(píng)估目標(biāo)企業(yè)。理論基礎(chǔ)是類似的資產(chǎn)應(yīng)該有類似的價(jià)值。V（目標(biāo)公司）／X（目標(biāo)公司）＝V（可比公司）／X（可比公司）可比公司分析法相對(duì)價(jià)值模型（市場(chǎng)法），是市場(chǎng)途徑定價(jià)的典型方市盈率（P/E）比較模型市盈率、價(jià)格收益比（P/ERatio）表明市場(chǎng)對(duì)企業(yè)盈利能力的評(píng)價(jià)。比較直觀地將股票價(jià)格與當(dāng)前公司盈利狀況聯(lián)系在一起，并能反映一定的風(fēng)險(xiǎn)性和成長性特點(diǎn)，應(yīng)用廣泛。企業(yè)價(jià)值＝收益指標(biāo)×標(biāo)準(zhǔn)市盈率股權(quán)資本的市場(chǎng)價(jià)值=EPS×（P/E）×總股本市盈率（P/E）比較模型市盈率、價(jià)格收益比（P/ERati可比公司分析法的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：（1）從統(tǒng)計(jì)的角度總結(jié)出相類似公司的財(cái)務(wù)特征，得出的結(jié)論有一定的可靠性；（2）簡單易懂，而且容易使用，與DCF法相比，更易得到股東的支持。缺點(diǎn)：（1）缺乏明確的理論依據(jù)；（2）可能忽視目標(biāo)企業(yè)的未來經(jīng)營狀況；（3）難以找到和目標(biāo)企業(yè)完全類似的公司。可比公司分析法的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：資產(chǎn)價(jià)值為基礎(chǔ)的成本法凈資產(chǎn)價(jià)值/清算價(jià)值/重置價(jià)值成本法均是以資產(chǎn)負(fù)債表為價(jià)值評(píng)估和判斷的基礎(chǔ)，不考慮現(xiàn)時(shí)資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值波動(dòng)，也不考慮資產(chǎn)收益情況，因而是一種靜態(tài)的估價(jià)標(biāo)準(zhǔn)。該類方法普遍存在兩大缺點(diǎn)：一是帳面價(jià)和市價(jià)存在差異；二是存在表外的隱形資產(chǎn)被忽略。資產(chǎn)價(jià)值為基礎(chǔ)的成本法凈資產(chǎn)價(jià)值/清算價(jià)值/重置價(jià)值估價(jià)中典型的錯(cuò)誤理念因?yàn)楣纼r(jià)模型是數(shù)量化的，所以估價(jià)是客觀的充分研究、合理實(shí)施的估價(jià)永遠(yuǎn)正確好的估價(jià)能夠得出價(jià)值準(zhǔn)確的估計(jì)值模型數(shù)量化的程度越高，計(jì)算的結(jié)果越準(zhǔn)確市場(chǎng)總是錯(cuò)誤的估價(jià)的過程并不重要，估價(jià)的結(jié)果才是關(guān)鍵達(dá)摩達(dá)蘭，《投資估價(jià)》估價(jià)中典型的錯(cuò)誤理念因?yàn)楣纼r(jià)模型是數(shù)量化的，所以估價(jià)是客觀的第3講財(cái)務(wù)估價(jià)CPA2008年《財(cái)務(wù)與成本管理》第四章財(cái)務(wù)估價(jià)、第10章企業(yè)價(jià)值評(píng)估財(cái)務(wù)管理以企業(yè)價(jià)值最大化為目標(biāo)，需要使每一項(xiàng)決策都有助于增加企業(yè)價(jià)值。為了判斷每項(xiàng)決策對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，必須計(jì)量價(jià)值。財(cái)務(wù)估價(jià)是財(cái)務(wù)管理的核心問題，幾乎涉及每一項(xiàng)財(cái)務(wù)決策。第3講財(cái)務(wù)估價(jià)CPA2008年《財(cái)務(wù)與成本管理》第四章財(cái)一、財(cái)務(wù)估價(jià)的概念財(cái)務(wù)估價(jià)是指對(duì)一項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值的估計(jì)?！百Y產(chǎn)”：股票、債券等金融資產(chǎn)、一條生產(chǎn)線等實(shí)物資產(chǎn)、一個(gè)企業(yè)?！皟r(jià)值”：資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值，或者稱為經(jīng)濟(jì)價(jià)值，是指用適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率計(jì)算的資產(chǎn)預(yù)期未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。財(cái)務(wù)估價(jià)的基本方法是折現(xiàn)現(xiàn)金流量法。一、財(cái)務(wù)估價(jià)的概念財(cái)務(wù)估價(jià)是指對(duì)一項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值的估計(jì)。資產(chǎn)一般估價(jià)模型每一種資產(chǎn)，無論是金融資產(chǎn)還是實(shí)物資產(chǎn)，都是有價(jià)值的。經(jīng)濟(jì)價(jià)值是指一項(xiàng)資產(chǎn)的公平市場(chǎng)價(jià)值，通常用該資產(chǎn)所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值來計(jì)量。成功投資和管理這些資產(chǎn)的關(guān)鍵在于理解什么是價(jià)值和價(jià)值的源泉所在。資產(chǎn)一般估價(jià)模型每一種資產(chǎn)，無論是金融資產(chǎn)還是實(shí)物資產(chǎn)，都是二、貨幣的時(shí)間價(jià)值貨幣的時(shí)間價(jià)值是現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理的基礎(chǔ)觀念之一，因其非常重要并且涉及所有理財(cái)活動(dòng)，有人稱之為理財(cái)?shù)摹暗谝辉瓌t”。今天的1元錢和將來的l元錢不等值,前者要比后者的經(jīng)濟(jì)價(jià)值大。貨幣的時(shí)間價(jià)值，是指貨幣經(jīng)歷一定時(shí)間的投資和再投資所增加的價(jià)值，也稱為資金的時(shí)間價(jià)值。時(shí)間價(jià)值原理正確揭示了不同時(shí)點(diǎn)上資金之間的換算關(guān)系，是財(cái)務(wù)管理的基本依據(jù)。二、貨幣的時(shí)間價(jià)值貨幣的時(shí)間價(jià)值是現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理的基礎(chǔ)觀念之一復(fù)利的終值和現(xiàn)值0nPF復(fù)利的終值和現(xiàn)值0nPF普通年金與終值F=A·

(F/A,i,n)A=F/(F/A,i,n)償債基金是指為在約定的未來某一時(shí)點(diǎn)清償某筆債務(wù)或積聚一定數(shù)額的資金而分次等額提取的存款準(zhǔn)備金。012n-1n……AFAA普通年金與終值F=A·(F/A,i,n)A=F/(F/普通年金與現(xiàn)值012n-1n……APAAP=A·(P/A,i,n)A=P/(P/A,i,n)

資本回收是指在給定年限內(nèi)等額回收或清償初始投入的資本或所欠的債務(wù)。普通年金與現(xiàn)值012n-1n……APAAP=A·(P/A,i名義利率與實(shí)際利率的換算計(jì)息期就是每次計(jì)算利息的期限。當(dāng)每年復(fù)利次數(shù)超過一次時(shí)，這樣的年利率叫做名義利率（r）；而每年只復(fù)利一次的利率才是實(shí)際利率（i）。每年復(fù)利次數(shù)為m，則：名義利率與實(shí)際利率的換算計(jì)息期就是每次計(jì)算利息的期限。三、風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬

目的是解決估價(jià)時(shí)如何確定折現(xiàn)率的問題。折現(xiàn)率應(yīng)當(dāng)根據(jù)投資者要求的必要報(bào)酬率來確定。實(shí)證研究表明，必要報(bào)酬率的高低取決于投資的風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)越大要求的必要報(bào)酬率越高。不同風(fēng)險(xiǎn)的投資，需要使用不同的折現(xiàn)率。投資的風(fēng)險(xiǎn)如何計(jì)量？特定的風(fēng)險(xiǎn)需要多少報(bào)酬來補(bǔ)償？就成為選擇折現(xiàn)率的關(guān)鍵問題。三、風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬目的是解決估價(jià)時(shí)如何確定折現(xiàn)率的問題。風(fēng)險(xiǎn)的概念、特征、種類日常生活中“風(fēng)險(xiǎn)”=危險(xiǎn)，意味著損失或失敗簡單定義：風(fēng)險(xiǎn)是發(fā)生財(cái)務(wù)損失的可能性。實(shí)際收益與預(yù)期收益發(fā)生偏離而蒙受損失的可能性。用不同結(jié)果出現(xiàn)的概率來描述。正式定義：風(fēng)險(xiǎn)是預(yù)期結(jié)果的不確定性。危險(xiǎn)與機(jī)會(huì)并存！投資組合理論出現(xiàn)后，風(fēng)險(xiǎn)是指投資組合的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)的概念、特征、種類日常生活中“風(fēng)險(xiǎn)”=危險(xiǎn)，意味著損失或系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是沒有有效的方法可以消除的、影響所有資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，它來自于整個(gè)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)影響公司經(jīng)營的普遍因素。投資者必須承擔(dān)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)并可以獲得相應(yīng)的投資回報(bào)。風(fēng)險(xiǎn)的特征：具有客觀性/時(shí)間性/具有相對(duì)性/收益性。風(fēng)險(xiǎn)的種類：個(gè)別投資主體角度：市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)/公司特有風(fēng)險(xiǎn)公司本身：經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是沒有有效的方法可以消除的、影響所有資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，它來單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬風(fēng)險(xiǎn)的衡量需要使用概率和統(tǒng)計(jì)方法。概率：隨機(jī)事件發(fā)生可能性大小的數(shù)值。離散型分布：隨機(jī)變量只取有限個(gè)數(shù)，并且對(duì)應(yīng)于這些值有確定的概率。期望或均值：反映隨機(jī)變量取值的平均化。離散程度的量數(shù)：最常用的是方差和標(biāo)準(zhǔn)差。標(biāo)準(zhǔn)離差率（變化系數(shù)）：以相對(duì)數(shù)反映決策方案的風(fēng)險(xiǎn)程度。單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬風(fēng)險(xiǎn)的衡量需要使用概率和統(tǒng)計(jì)方法。舉例公司有兩個(gè)投資機(jī)會(huì)，A投資機(jī)會(huì)是一個(gè)高科技項(xiàng)目，競(jìng)爭(zhēng)很激烈，如果經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速并且該項(xiàng)目搞得好，取得較大市場(chǎng)占有率，利潤會(huì)很大，否則利潤很小甚至虧本。B項(xiàng)目是一個(gè)老產(chǎn)品并且是必需品，銷售前景可以準(zhǔn)確預(yù)測(cè)出來。有關(guān)的概率分布和預(yù)期報(bào)酬率如下。經(jīng)濟(jì)情況概率A預(yù)期報(bào)酬B預(yù)期報(bào)酬繁榮0.390%20%

正常0.415%15%

衰退0.3-60%10%舉例公司有兩個(gè)投資機(jī)會(huì)，A投資機(jī)會(huì)是一個(gè)高科技項(xiàng)目，競(jìng)爭(zhēng)很例解E（A）=15%E（B）=15%σ（A）=58.09%σ（B）=3.87%A的風(fēng)險(xiǎn)比B大。例解E（A）=15%投資組合的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬

投資組合理論認(rèn)為，若干種證券組成的投資組合，其收益是這些證券收益的加權(quán)平均數(shù)，但是其風(fēng)險(xiǎn)不是這些證券風(fēng)險(xiǎn)的加權(quán)平均風(fēng)險(xiǎn)，投資組合能降低風(fēng)險(xiǎn)。證券組合的風(fēng)險(xiǎn)不僅取決于組合內(nèi)的各證券的風(fēng)險(xiǎn)，還取決于各個(gè)證券之間的關(guān)系。充分投資組合的風(fēng)險(xiǎn)，只受證券之間協(xié)方差的影響而與各證券本身的方差無關(guān)。協(xié)方差比方差更重要！投資組合的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬投資組合理論認(rèn)為，若干種證券組成的投資系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是指那些影響所有公司的因素引起的風(fēng)險(xiǎn)。也稱“市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)”、“不可分散風(fēng)險(xiǎn)”。非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，是指發(fā)生于個(gè)別公司的特有事件造成的風(fēng)險(xiǎn)?！疤赜酗L(fēng)險(xiǎn)、“可分散風(fēng)險(xiǎn)”非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)與資本市場(chǎng)無關(guān)。市場(chǎng)不會(huì)對(duì)它給予任何價(jià)格補(bǔ)償。承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)從市場(chǎng)上得到回報(bào)，回報(bào)大小僅僅取決于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。這就是說，一項(xiàng)資產(chǎn)的期望報(bào)酬率高低取決于該資產(chǎn)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)大小。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是指那些影響所有公司的因素引起示意圖示意圖系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的度量：β某一股票的β值的大小反映了這種股票收益的變動(dòng)與整個(gè)股票市場(chǎng)收益變動(dòng)之間的相關(guān)關(guān)系，如果一項(xiàng)資產(chǎn)的β=0.5，表明它的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是市場(chǎng)組合系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的0.5，其收益率的變動(dòng)性只及一般市場(chǎng)變動(dòng)性的一半；如果一項(xiàng)資產(chǎn)的β=2.0，說明這種股票的變動(dòng)幅度為一般市場(chǎng)變動(dòng)的2倍。一種股票的β值的大小取決于：（1）該股票與整個(gè)股票市場(chǎng)的相關(guān)性；（2）它自身的標(biāo)準(zhǔn)差；（3）整個(gè)市場(chǎng)的標(biāo)準(zhǔn)差。β系數(shù)可以通過同一時(shí)期內(nèi)的資產(chǎn)收益率和市場(chǎng)組合收益率的歷史數(shù)據(jù)，用線性回歸方程預(yù)測(cè)出來。投資組合的等于被組合各證券β值的加權(quán)平均數(shù)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的度量：β某一股票的β值的大小反映了這種股票收益的資本資產(chǎn)定價(jià)模型投資者要求的收益率不僅僅取決于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，而且還取決于無風(fēng)險(xiǎn)利率（證券市場(chǎng)線的截距）和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償程度（證券市場(chǎng)線的斜率）。由于這些因素始終處于變動(dòng)之中，所以證券市場(chǎng)線也不會(huì)一成不變。通貨膨脹提高時(shí)，無風(fēng)險(xiǎn)利率會(huì)隨之提高，風(fēng)險(xiǎn)厭惡感的加強(qiáng)，會(huì)提高證券市場(chǎng)線的斜率。西方金融學(xué)和財(cái)務(wù)管理學(xué)中，論述風(fēng)險(xiǎn)和收益率的關(guān)系最重要的模型。資本資產(chǎn)定價(jià)模型投資者要求的收益率不僅僅取決于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，而風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬的關(guān)系基本關(guān)系:風(fēng)險(xiǎn)越大，要求的報(bào)酬率越高。風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率=f（風(fēng)險(xiǎn)程度）

=風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬斜率×風(fēng)險(xiǎn)程度風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬斜率取決于全體投資者的風(fēng)險(xiǎn)回避態(tài)度。如果大家都愿意冒險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬斜率就小，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)不大。對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度（類型）:喜好風(fēng)險(xiǎn)型、厭惡風(fēng)險(xiǎn)型、漠視風(fēng)險(xiǎn)型期望投資報(bào)酬率=無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率+風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬的關(guān)系基本關(guān)系:風(fēng)險(xiǎn)越大，要求的報(bào)酬率越高。四、債券估價(jià)債券是發(fā)行者為籌集資金，向債權(quán)人發(fā)行的，在約定時(shí)間支付一定比例的利息，并在到期時(shí)償還本金的一種有價(jià)證券。企業(yè)運(yùn)用債券形式從資本市場(chǎng)上籌資，必須要知道它如何定價(jià)。如果定價(jià)偏低，企業(yè)會(huì)因付出更多現(xiàn)金而遭受損失；如果定價(jià)偏高，企業(yè)會(huì)因發(fā)行失敗而遭受損失。已經(jīng)上市交易的債券，債券的價(jià)值代表了債券投資人要求的報(bào)酬率，經(jīng)理人員不知道債券如何定價(jià)就是不知道投資人的要求，也就無法使他們滿意。四、債券估價(jià)債券是發(fā)行者為籌集資金，向債權(quán)人發(fā)行的，在約定時(shí)債券估價(jià)的基本模型債券的價(jià)值是發(fā)行者按照合同規(guī)定從現(xiàn)在至債券到期日所支付的款項(xiàng)【現(xiàn)金流：利息和本金】的現(xiàn)值。影響債券定價(jià)的因素有折現(xiàn)率、利息率、計(jì)息期和到期時(shí)間。債券估價(jià)的基本模型債券的價(jià)值是發(fā)行者按照合同規(guī)定從現(xiàn)在至債券一次還本付息且不計(jì)復(fù)利的債券估價(jià)例：某企業(yè)擬購買另一家企業(yè)發(fā)行的利隨本清的企業(yè)債券，該債券面值為1000元，期限5年，票面利率為10%，不計(jì)復(fù)利，當(dāng)前市場(chǎng)利率為8%，該債券發(fā)行價(jià)格為多少時(shí)，企業(yè)才能購買?P=1020(元)一次還本付息且不計(jì)復(fù)利的債券估價(jià)例：某企業(yè)擬購買另一家企業(yè)流通債券的價(jià)值流通債券的特點(diǎn)：到期時(shí)間小于債券發(fā)行在外的時(shí)間；估價(jià)的時(shí)點(diǎn)不在發(fā)行日，可以是任何時(shí)點(diǎn)，會(huì)產(chǎn)生“非整數(shù)計(jì)息期”問題。（1）以現(xiàn)在為折算時(shí)間點(diǎn)，歷年現(xiàn)金流量按非整數(shù)計(jì)息期折現(xiàn)。（2）以最近一次付息時(shí)間（或最后一次付息時(shí)間）為折算時(shí)間點(diǎn)，計(jì)算歷次現(xiàn)金流量現(xiàn)值，然后將其折算到現(xiàn)在時(shí)點(diǎn)。需要用計(jì)算器計(jì)算非整數(shù)期的折現(xiàn)系數(shù)。流通債券的價(jià)值流通債券的特點(diǎn)：到期時(shí)間小于債券發(fā)行在外的時(shí)間【例】有一面值為1000元的債券，票面利率為8％，每年支付一次利息，2000年5月1日發(fā)行，2005年4月30日到期?，F(xiàn)在是2003年4月1日，假設(shè)投資的折現(xiàn)率為10％，問該債券的價(jià)值是多少？

1037（元）發(fā)行日：2000年5月1日現(xiàn)在：2003年4月1日808080+1000【例】有一面值為1000元的債券，票面利率為8％，每年支付債券的收益率

債券的收益水平通常用到期收益率來衡量。到期收益率是指以特定價(jià)格購買債券并持有至到期日所能獲得的收益率。它是使未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值等于債券購入價(jià)格的折現(xiàn)率?！霸囌`法”求解含有折現(xiàn)率的方程，即：購進(jìn)價(jià)格=每年利息×年金現(xiàn)值系數(shù)+面值×復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)。債券的收益率

債券的收益水平通常用到期收益率來衡量。五、股票估價(jià)股票是股份公司發(fā)給股東的所有權(quán)憑證，是股東借以取得股利的一種有價(jià)證券。股票按股東所享有的權(quán)利，可分為普通股和優(yōu)先股。股票本身是沒有價(jià)值的，僅是一種憑證。它之所以有價(jià)格，可以買賣，是因?yàn)樗芙o持有人帶來預(yù)期收益。股利的資本化價(jià)值決定了股票價(jià)格。股票的價(jià)格會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和公司的經(jīng)營狀況而升降。股票價(jià)格還受投資者心理等復(fù)雜因素的影響。投資人在進(jìn)行股票估價(jià)時(shí)主要使用收盤價(jià)。五、股票估價(jià)股票是股份公司發(fā)給股東的所有權(quán)憑證，是股東借以取股票估價(jià)的基本模型股票的內(nèi)在價(jià)值由一系列的股利和將來出售股票時(shí)售價(jià)的現(xiàn)值所構(gòu)成。股票估價(jià)的基本模型股票的內(nèi)在價(jià)值由一系列的股利和將來出售股票股利固定模型、股利固定增長模型股利固定模型、股利固定增長模型股票的收益率總報(bào)酬率=股利收益率+資本利得收益率第一部分：股利收益率，預(yù)期現(xiàn)金股利除以當(dāng)前股價(jià)。第二部分：由于股利的增長速度也就是股價(jià)的增長速度，g可以解釋為股價(jià)增長率或資本利得收益率?？梢愿鶕?jù)公司的可持續(xù)增長率估計(jì)股票的收益率總報(bào)酬率=股利收益率+資本利得收益率六、企業(yè)估價(jià)企業(yè)是由各個(gè)要素資產(chǎn)圍繞著一個(gè)系統(tǒng)目標(biāo)，發(fā)揮各自特定功能，共同構(gòu)成一個(gè)有機(jī)的生產(chǎn)經(jīng)營能力和獲利能力的載體。特點(diǎn)：盈利性/持續(xù)經(jīng)營性/整體性。企業(yè)價(jià)值評(píng)估是一種經(jīng)濟(jì)評(píng)估方法，是對(duì)企業(yè)整體經(jīng)濟(jì)價(jià)值進(jìn)行判斷、估計(jì)過程。目的是分析和衡量企業(yè)的公平市場(chǎng)價(jià)值并提供有關(guān)信息，以幫助投資人和管理當(dāng)局改善決策。六、企業(yè)估價(jià)企業(yè)是由各個(gè)要素資產(chǎn)圍繞著一個(gè)系統(tǒng)目標(biāo)，發(fā)揮各企業(yè)價(jià)值評(píng)估的對(duì)象價(jià)值評(píng)估的一般對(duì)象是企業(yè)整體的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，企業(yè)作為一個(gè)整體的公平市場(chǎng)價(jià)值=未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值。企業(yè)全部資產(chǎn)的總體價(jià)值，稱為“企業(yè)實(shí)體價(jià)值”。企業(yè)實(shí)體價(jià)值=股權(quán)價(jià)值+債務(wù)價(jià)值持續(xù)經(jīng)營價(jià)值與清算價(jià)值少數(shù)股權(quán)價(jià)值與控股權(quán)價(jià)值企業(yè)價(jià)值評(píng)估的對(duì)象價(jià)值評(píng)估的一般對(duì)象是企業(yè)整體的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，企少數(shù)股權(quán)價(jià)值與控股權(quán)價(jià)值企業(yè)的所有權(quán)和控制權(quán)是兩個(gè)極為不同的概念。買人企業(yè)的少數(shù)股權(quán)，是承認(rèn)企業(yè)現(xiàn)有的管理和經(jīng)營戰(zhàn)略，買入者只是一個(gè)旁觀者。買入企業(yè)的控股權(quán)，投資者獲得改變企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營方式的充分自由，或許還能增加企業(yè)的價(jià)值。以至于可以認(rèn)為：同一企業(yè)的股票在兩個(gè)分割開來的市場(chǎng)上交易。一個(gè)是少數(shù)股權(quán)市場(chǎng)，它交易的是少數(shù)股權(quán)代表的未來現(xiàn)金流量；另一個(gè)是控股權(quán)市場(chǎng)，它交易的是企業(yè)控股權(quán)代表的現(xiàn)金流量。獲得控股權(quán)，不僅意味著取得了未來現(xiàn)金流量的索取權(quán)，而且同時(shí)獲得了改組企業(yè)的特權(quán)。少數(shù)股權(quán)價(jià)值與控股權(quán)價(jià)值企業(yè)的所有權(quán)和控制權(quán)是兩個(gè)極為不同的控股權(quán)溢價(jià)=V（新的）-V（當(dāng)前）轉(zhuǎn)變控股權(quán)增加的價(jià)值。公平市場(chǎng)價(jià)值（元）新的控股權(quán)未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值（元）V（當(dāng)前）V（新的）當(dāng)前控股權(quán)溢價(jià)=V（新的）-V（當(dāng)前）轉(zhuǎn)變控股權(quán)增加的價(jià)值。公平企業(yè)價(jià)值評(píng)估模型（估價(jià)的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)）收益途徑：體現(xiàn)了企業(yè)價(jià)值理論的基本內(nèi)涵，企業(yè)是收益的主體，企業(yè)價(jià)值由企業(yè)未來的收益能力決定。市場(chǎng)途徑：從交易的角度，企業(yè)是可買賣的商品，其價(jià)值由市場(chǎng)的供求力量來決定。成本途徑：將企業(yè)看成是一堆資產(chǎn)的集合體，其價(jià)值由資產(chǎn)的購置成本、重置成本、貶值、折舊來決定。三種評(píng)估途徑分別從不同的角度反映了資產(chǎn)的價(jià)值特征和價(jià)值尺度，決定了資產(chǎn)價(jià)格質(zhì)的規(guī)定性和標(biāo)準(zhǔn)的惟一性。所以稱為資產(chǎn)評(píng)估的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)。企業(yè)價(jià)值評(píng)估模型（估價(jià)的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)）收益途徑：體現(xiàn)了企業(yè)價(jià)值理估價(jià)模式與估價(jià)方法估價(jià)模式重置價(jià)值法可比公司分析法貼現(xiàn)現(xiàn)金流量估價(jià)法期權(quán)估價(jià)法公司自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型股權(quán)價(jià)值公司價(jià)值股權(quán)自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型紅利貼現(xiàn)模型市盈率估價(jià)模型價(jià)格/帳面值估價(jià)模型價(jià)格/銷售收入估價(jià)模型估價(jià)模式與估價(jià)方法估價(jià)模式重置價(jià)值法可比公司分析法貼現(xiàn)現(xiàn)金流貼現(xiàn)（自由）現(xiàn)金流量法貼現(xiàn)（自由）現(xiàn)金流量法自由現(xiàn)金流量（FCF）股權(quán)自由現(xiàn)金流量（FCFE）=凈利潤+折舊-營運(yùn)資本增加額-資本性支出-債務(wù)本金償還+新發(fā)行債務(wù)-優(yōu)先股股利公司自由現(xiàn)金流量FCFF=息稅前利潤×（1－T）＋折舊-營運(yùn)資本增加額-資本性支出FCFF=股權(quán)自由現(xiàn)金流量＋【利息支出×（1－T）＋償還本金－發(fā)行的新債】＋優(yōu)先股股利自由現(xiàn)金流量（FCF）股權(quán)自由現(xiàn)金流量（FCFE）=凈利潤+穩(wěn)定增長、二階段FCFE模型企業(yè)價(jià)值=預(yù)測(cè)期價(jià)值+后續(xù)期價(jià)值穩(wěn)定增長、二階段FCFE模型企業(yè)價(jià)值=預(yù)測(cè)期價(jià)值+后續(xù)期價(jià)估價(jià)模型中的對(duì)應(yīng)關(guān)系權(quán)利要求者權(quán)利要求者的現(xiàn)金流貼現(xiàn)率股東股權(quán)資本自由現(xiàn)金流股權(quán)資本成本債權(quán)人利息費(fèi)用(1－稅率）＋償還本金－新發(fā)行債務(wù)稅后債務(wù)成本優(yōu)先股東優(yōu)先股股利優(yōu)先股資本成本公司自由現(xiàn)金流=息稅前利潤×（1－T）＋折舊-營運(yùn)資本增加額-資本性支出加權(quán)平均資本成本阿斯瓦斯.達(dá)摩達(dá)蘭（AswathDamodaran），《投資估價(jià)》，清華大學(xué)出版社，1999估價(jià)模型中的對(duì)應(yīng)關(guān)系權(quán)利要求者權(quán)利要求者的現(xiàn)金流貼現(xiàn)率股東股【例】B是一個(gè)高技術(shù)企業(yè)，具有領(lǐng)先同業(yè)的優(yōu)勢(shì)。2000年每股銷售收入20元，預(yù)計(jì)2001～2005年的銷售收入增長率維持在20％的水平。到2006年增長率下滑到3％。目前該公司經(jīng)營營運(yùn)資本占銷售收入的40％，銷售增長時(shí)可以維持不變。目前每股資本支出3.7元，每股折舊費(fèi)1.7元，為支持銷售每年增長20％，資本支出需同比增長，折舊費(fèi)也會(huì)同比增長?！纠緽是一個(gè)高技術(shù)企業(yè)，具有領(lǐng)先同業(yè)的優(yōu)勢(shì)。凈資本中凈負(fù)債占10％，銷售增長時(shí)維持此資本結(jié)構(gòu)不變。目前每股凈利潤4元，預(yù)計(jì)與銷售同步增長。2000年該企業(yè)的β值為1.3，穩(wěn)定階段的β值為1.1。國庫券的利率為3％，市場(chǎng)組合的預(yù)期報(bào)酬率為12.2308％。要求：計(jì)算目前的股票價(jià)值。凈資本中凈負(fù)債占10％，銷售增長時(shí)維持此資本結(jié)構(gòu)不變。年份2000200120022003200420052006每股收入20.0024.0028.8034.5641.4749.7751.26經(jīng)營營運(yùn)資本/收入%40404040404040經(jīng)營營運(yùn)資本8.009.6011.5213.8216.5919.9120.50經(jīng)營營運(yùn)資本增加1.331.601.922.302.763.320.60資本支出3.704.445.336.397.679.219.48減：折舊1.702.042.452.943.534.234.36加：經(jīng)營營運(yùn)資本增加1.331.001.922.302.763.320.60=實(shí)體本年凈投資3.334.004.805.766.918.295.72×（1-負(fù)債比例）（%）9090