醫(yī)藥行業(yè)中期策略：抓住產(chǎn)業(yè)向解決臨床未滿足需求方向升級的趨勢

醫(yī)藥行業(yè)中期策略：抓住產(chǎn)業(yè)向解決臨床未滿足需求方向升級的趨勢一、行業(yè)整體處于歷史低位1.1上半年醫(yī)藥行業(yè)調(diào)整較多，整體估值處于歷史低位行情來看，自2022年初以來截止到5月20日，滬深300指數(shù)下跌17.5%，其中醫(yī)藥生物（申萬）指數(shù)下跌21.6%，較滬深300的相對收益為-4.12%，整體漲跌幅在行業(yè)中排名22位。分子板塊來看，自年初以來，整體醫(yī)藥板塊走勢較弱，7個(gè)子行業(yè)漲幅均為負(fù)值，其中SW化學(xué)原料藥跌幅較少，為-10.6%，SW醫(yī)療服務(wù)II跌幅最末，為-22.8%。同行業(yè)相比，醫(yī)藥生物板塊PE-TTM相對于滬深300的溢價(jià)率為94%，相對于高點(diǎn)的200%的溢價(jià)率已有較大幅度回調(diào)，處于歷史較低水平，配置價(jià)值凸顯。1.2新冠主題相對活躍，CXO、疫苗基金持倉相對較高從個(gè)股漲跌幅來看，年初以來醫(yī)藥行業(yè)A股（包括科創(chuàng)板）有56家股票漲幅為正，377家股票下跌。漲幅排名前十的個(gè)股為上海誼眾-U（+189.66%）、新華制藥（+129.04%）、華潤雙鶴

（+112.27%）、中國醫(yī)藥（+86.96%）、大理藥業(yè)（+71.72%）、海辰藥業(yè)（+71.55%）、奧翔藥業(yè)（+69.87%）、拓新藥業(yè)（+69.50%）、君實(shí)生物-U（+66.98%）、精華制藥（+40.07%），新冠相關(guān)主題較為活躍。跌幅排名前十的個(gè)股為*ST海醫(yī)（-66.67%）、宜華健康（-61.59%）、和佳醫(yī)療（-61.11%）、諾思蘭德（-54.66%）、南微醫(yī)學(xué)（-53.07%）、南新制藥（-52.67%）、偉思醫(yī)療（-52.64%）、鹿得醫(yī)療（-52.63%）、諾禾致源（-52.01%）、*ST金泰（-51.53%）。根據(jù)2022Q1基金一季報(bào)披露情況，醫(yī)藥生物板主動型股票基金中醫(yī)藥生物持倉占比為7.00%，配置比例較21年底略有回升，但剔除相關(guān)醫(yī)藥主題基金后醫(yī)藥生物持倉占比為4.12%，仍然處于歷史低位水平，與同全A股票中板塊市值占比（8.25%）相比，行業(yè)仍處于低配狀態(tài)。而具體個(gè)股中，基金仍偏好各細(xì)分板塊龍頭及業(yè)績優(yōu)異的個(gè)股。其中，CXO板塊、疫苗板塊持倉有所回升，醫(yī)療服務(wù)、中藥等板塊持倉有所下降。重倉股中，持股基金數(shù)前五的個(gè)股分別為藥明康德（857個(gè)）、邁瑞醫(yī)療（539個(gè)）、智飛生物（523個(gè)）、凱萊英（242個(gè)）、泰格醫(yī)藥

（201個(gè)）。增幅前五分別為智飛生物（+296個(gè)）、藥明康德（+201個(gè)）、萬泰生物（+99個(gè)）、拓新藥業(yè)（+97個(gè)）、博騰股份（+89個(gè)）。重倉股中，持股市值前五的個(gè)股分別為藥明康德（715億）、邁瑞醫(yī)療（441億）、智飛生物

（264億）、凱萊英（207億）、愛爾眼科（164億）。增幅前五分別為智飛生物（+111億）、藥明康德（+76億）、通策醫(yī)療（+54億）、同仁堂（+28億）、華潤三九（+27億）。二、短期關(guān)注新冠檢測及藥物產(chǎn)業(yè)鏈和疫情復(fù)蘇主線2.1國內(nèi)逐步實(shí)施常態(tài)化疫情防控，或產(chǎn)生更多醫(yī)療需求2.1.1未來一段時(shí)間預(yù)計(jì)仍然會保持“動態(tài)清零”的策略考慮到防疫效果和相關(guān)政策，我國目前堅(jiān)持實(shí)行“動態(tài)清零”政策。從防疫效果上來看，“動態(tài)清零”是控制疫情傳播的有效策略。新冠病毒經(jīng)過多次突變，不同突變株的致病性和傳染性均有所改變。今年2月以來，突變株Omicron憑借其極強(qiáng)的傳染性，導(dǎo)致新一輪疫情在全國多地肆虐，其中以上海、深圳、山東等地較為嚴(yán)重。為了阻止新冠疫情繼續(xù)蔓延，保障人民生命安全和社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展，部分城市迅速響應(yīng)國家“動態(tài)清零”的總方針，對疫區(qū)進(jìn)行局部封控。目前，深圳、吉林、山東等地已取得階段性防疫成果，較好地控制住了疫情，各行各業(yè)正有序恢復(fù)中。從相關(guān)政策的出臺來看，國家對“動態(tài)清零”的態(tài)度明確。3月份以來，為了保持“動態(tài)清零”，防控流程更加精準(zhǔn)，主要動作有：1）增加抗原檢測作為補(bǔ)充手段，提高“早發(fā)現(xiàn)”能力；2）新增核酸檢測Ct值≥35作為解除隔離和出院標(biāo)準(zhǔn)；3）奈瑪特韋片/利托那韋片組合包裝和國產(chǎn)單克隆抗體（安巴韋單抗/羅米司韋單抗注射液）寫入診療方案；4）對病例分類收治，輕型病例實(shí)行集中隔離管理（在方艙等），普通型、重型以及有高風(fēng)險(xiǎn)因素的患者集中收治到定點(diǎn)醫(yī)院救治；

5）強(qiáng)調(diào)科學(xué)精準(zhǔn)，對劃定的區(qū)域進(jìn)行核酸檢測，并且應(yīng)當(dāng)在24小時(shí)內(nèi)完成。另一方面，參照海外的放松防疫政策，其醫(yī)療資源面對變異株的突襲仍顯匱乏。由于制度、國情的不同，海外大部分國家不具備長期堅(jiān)持“動態(tài)清零”的能力，選擇逐步放松防疫政策，但產(chǎn)生了不少醫(yī)療資源擠兌的影響。以美國為例，在2021年初期不斷推進(jìn)疫苗接種計(jì)劃，取得一定成效后，便初步轉(zhuǎn)向放松防疫策略。而面對Delta和Omicron變異株的陸續(xù)來襲，美國新增住院人數(shù)接連創(chuàng)下新高，并且在Omicron期間，大部分州的ICU使用率超過80%，部分州的ICU使用率甚至超過90%，疫情反復(fù)將占用大量醫(yī)療資源。從國內(nèi)防疫來看，“動態(tài)清零”為現(xiàn)階段最優(yōu)解。首先，Omicron具有極強(qiáng)的傳染性，理論上一個(gè)感染者能夠傳染8人，而我國擁有超過14億人口基數(shù)，若疫情出現(xiàn)且不受管控，患者將以幾何倍數(shù)級增長；其次，Omicron對未接種疫苗的老年人具有巨大殺傷力，中國香港的疫情中，60歲以上人群的死亡風(fēng)險(xiǎn)是30歲以下人群死亡風(fēng)險(xiǎn)的252倍，死者年齡中位數(shù)為86歲，96%的死亡病例在60歲以上。目前，中國具備實(shí)現(xiàn)“動態(tài)清零”的能力和制度優(yōu)勢，常態(tài)化疫情防控以來，堅(jiān)持“動態(tài)清零”總方針不動搖，最大限度保護(hù)了人民生命安全和身體健康。2.1.2常態(tài)化核酸檢測下，相關(guān)企業(yè)有望持續(xù)受益2022年5月23日，國務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機(jī)制召開新聞發(fā)布會，國家衛(wèi)生健康委新聞發(fā)言人、宣傳司副司長米鋒會上表示：要完善常態(tài)化監(jiān)測機(jī)制，省會和千萬級人口以上城市建立步行15分鐘核酸

“采樣圈”，方便群眾就近就便進(jìn)行核酸采樣。開展核酸定期檢測，重點(diǎn)行業(yè)和人群加大檢測頻次，提高早發(fā)現(xiàn)能力。常態(tài)化核酸檢測需求旺盛，多地已開始實(shí)施。目前全國多地開始實(shí)施常態(tài)化核酸檢測，已實(shí)施的城市包括北京、上海、深圳、杭州、嘉定、雄安、廣州等地。按照國家防控政策要求，大城市按照“15分鐘核酸服務(wù)圈”標(biāo)準(zhǔn)，約1公里需就近設(shè)置核酸采樣點(diǎn)。2022年3月國務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機(jī)制《區(qū)域新型冠狀病毒核酸檢測組織實(shí)施指南》中參考2000-3000人設(shè)置一個(gè)采樣點(diǎn)，600-800人設(shè)置一個(gè)采樣臺。2022年4月無錫《新型冠狀病毒核酸采樣小屋管理規(guī)范》中按照每3000人設(shè)置一個(gè)核酸采樣小屋的標(biāo)準(zhǔn)配備。目前國內(nèi)開展新冠病毒檢測的醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)達(dá)到1.31萬家，檢測能力達(dá)到每天5165萬管，預(yù)計(jì)未來后續(xù)行業(yè)內(nèi)競爭將圍繞產(chǎn)品成本、質(zhì)量、產(chǎn)能及可及性展開。核酸常態(tài)化檢測有望帶動相關(guān)企業(yè)產(chǎn)品及ICL檢測量的進(jìn)一步提升，同時(shí)對上游相關(guān)生物試劑及耗材需求量提升。2.1.3國產(chǎn)新冠藥物值得期待國內(nèi)外的新冠小分子口服藥物的研發(fā)正如火如荼地進(jìn)行中，國外藥企進(jìn)度較快。默沙東

Molnupiravir和輝瑞

Paxlovid研發(fā)進(jìn)度大幅領(lǐng)先，已于多國獲批上市，其中輝瑞Paxlovid于2022年2月11日在中國獲批，兩款藥品均已實(shí)現(xiàn)商業(yè)化生產(chǎn)。輝瑞

Paxlovid主要活性成分是3CL蛋白酶抑制劑，能夠干擾病毒的復(fù)制過程，從而達(dá)到抗病毒效果。II/III期結(jié)果顯示，對于輕中癥、高風(fēng)險(xiǎn)的非住院新冠患者，Paxlovid將安慰劑組的住院或死亡率6.5%(44/682)降低到給藥組的0.7%(5/697)，相對風(fēng)險(xiǎn)降低89%，療效顯著。默沙東

Molnupiravir屬于RdRp抑制劑，通過破壞病毒RNA的合成，實(shí)現(xiàn)抗病毒的效果。III期臨床數(shù)據(jù)顯示對于輕中癥、非住院的新冠患者，Molnupiravir能夠?qū)参縿┙M的住院或死亡率9.7%(68/699)降低到給藥組的6.8%(48/709)，相對風(fēng)險(xiǎn)降低30%，體現(xiàn)一定的抗病毒效果。國內(nèi)新冠小分子口服藥物的研發(fā)速度處于世界前列，各階段管線豐富。備受矚目的君實(shí)生物

VV116已于21年在烏茲別克斯坦獲批EUA，4月19日開啟了一項(xiàng)針對輕中度COVID-19的頭對頭輝瑞

Paxlovid的III期臨床；開拓藥業(yè)的普克魯胺研發(fā)進(jìn)展較快，目前已于巴拉圭、利比里亞、波黑薩拉熱窩州獲批EUA，還獲得加納共和國授權(quán)使用，正開展全球多中心III期臨床試驗(yàn)，結(jié)果令人期待；真實(shí)生物阿茲夫定研發(fā)進(jìn)展順利，目前三期臨床已經(jīng)結(jié)束，中國結(jié)果已報(bào)CDE，俄羅斯和巴西結(jié)果已經(jīng)報(bào)批。此外，國內(nèi)研發(fā)進(jìn)展較快的還有處于I期的先聲藥業(yè)

SIM0417、前沿生物FB2001等，管線數(shù)量豐富。君實(shí)生物

VV116是一種RdRp抑制劑，衍生于Remdesivir，不僅保留了Remdesivir的抗病毒活性，還在其基礎(chǔ)上改善了口服生物利用度，可以口服給藥。3項(xiàng)I期臨床結(jié)果顯示，VV116具有較低的肝毒性風(fēng)險(xiǎn)，口服吸收迅速，重復(fù)給藥可以維持有效抗病毒濃度，且普通飲食對藥物暴露量沒有影響。開拓藥業(yè)的普克魯胺是一種雄激素受體(AR)拮抗劑,能通過兩種方式發(fā)揮抗病毒作用：調(diào)控宿主細(xì)胞關(guān)鍵蛋白ACE2和TMPRSS2，抑制新冠病毒侵入宿主細(xì)胞；激活Nrf2通路抑制炎癥因子產(chǎn)生，阻止因子風(fēng)暴的發(fā)生，從而可降低中重度新冠患者嚴(yán)重程度。針對輕中癥患者的全球多中心III期臨床數(shù)據(jù)顯示，在服藥至少1天的人群中降低50%住院率，在服藥大于7天的人群中降低100%住院率，針對高風(fēng)險(xiǎn)輕中癥患者同樣降低100%住院率，同時(shí)普克魯胺能顯著降低患者病毒載量，及改善部分新冠肺炎相關(guān)癥狀。真實(shí)生物的阿茲夫定也是一種RdRp抑制劑，通過阻斷病毒RNA復(fù)制來抑制新冠病毒。同時(shí)阿茲夫定還是新型核苷類逆轉(zhuǎn)錄酶和輔助蛋白Vif抑制劑，作為抗HIV藥物于國內(nèi)獲批上市。在II期臨床中，新冠患者口服阿茲夫定在3-4天便可以快速達(dá)到核酸轉(zhuǎn)陰，平均用藥時(shí)間為6-7天，平均出院時(shí)間為9天。重癥與輕癥治療效果類似，且安全性良好。預(yù)計(jì)阿茲夫定、VV116和普克魯胺在國內(nèi)上市后，防疫閉環(huán)的最后一塊有望補(bǔ)齊。2.2國內(nèi)疫情逐漸得到控制，關(guān)注相關(guān)疫情后復(fù)蘇產(chǎn)業(yè)鏈國內(nèi)堅(jiān)持“動態(tài)清零”的常態(tài)化疫情防控政策，在近期應(yīng)對奧密克戎疫情中效果顯著，截至目前

（2022/5/30），全國多地疫情得到有效控制，正有序恢復(fù)正常生產(chǎn)生活秩序。如一直備受關(guān)注的上海地區(qū)，2022年5月29日新增確診病例6例，出現(xiàn)大幅降低，并且6例本土確診病例中，3例是在閉環(huán)隔離管控中發(fā)現(xiàn)，1例是在相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)人群中發(fā)現(xiàn)，還有2例是由本土的無癥狀感染者轉(zhuǎn)歸為確診病例，61例本土無癥狀感染者均是在閉環(huán)隔離管控中發(fā)現(xiàn)，已完全實(shí)現(xiàn)“社會面清零”，并于6月1日起有序推進(jìn)復(fù)工復(fù)產(chǎn)。2.2.1零售藥店行業(yè)拐點(diǎn)已至，靜待疫情常態(tài)化后回歸成長21年零售藥店處于低增速狀態(tài)。2021年我國零售藥店規(guī)模達(dá)到4923億元，相較2020年4820億元同比增長約2%，大幅跑輸社零19-21年平均增速3.9%。分月份看，21年1-2兩月由于疫情較為嚴(yán)重的緣故，市場規(guī)模出現(xiàn)較大幅度負(fù)增長，3月份開啟反彈持續(xù)至7月，隨著8月往后天氣轉(zhuǎn)冷、疫情反復(fù)，零售藥店市場增速呈現(xiàn)逐月遞減狀態(tài)，11-12兩月進(jìn)入負(fù)增長。總體看，疫情爆發(fā)最為嚴(yán)重的1-2月、11-12月市場遭受重創(chuàng)至負(fù)增長。持證企業(yè)數(shù)量仍舊上漲，連鎖率不斷提高。其中，批發(fā)企業(yè)1.34萬家，零售連鎖總部6658家，持證企業(yè)大部分由零售藥店構(gòu)成。這里需要指出的一點(diǎn)的是，持證數(shù)量的上漲并不完全反應(yīng)了藥店行業(yè)門店數(shù)量仍舊保持了如此快速的上漲，因?yàn)橛胁糠肿N門店并未計(jì)入數(shù)字內(nèi)，但是截止21Q3的增量部分3.35萬張牌照基本可確認(rèn)為當(dāng)年新申請，因此雖然行業(yè)增速處于較低狀態(tài)下，但仍舊有資本乃至創(chuàng)業(yè)者進(jìn)入藥品零售行業(yè)。另一方面，零售連鎖門店33.53萬家，單體藥店25.12萬家，連鎖率達(dá)到57.15%，連鎖率提升的大趨勢仍舊演繹，預(yù)計(jì)真實(shí)連鎖率比此數(shù)據(jù)更高，因?yàn)橛休^多單體藥店推出并未計(jì)入統(tǒng)計(jì)。新趨勢1：加盟業(yè)務(wù)由以往不被重視的狀態(tài)到現(xiàn)在大力發(fā)展。零售藥店加盟業(yè)務(wù)由來已久，曾在十年前我國藥店行業(yè)掀起過加盟浪潮，主要是創(chuàng)業(yè)浪潮吸引的業(yè)外人士，最終因?yàn)楣芾砼c供應(yīng)鏈等問題告終，2022年開始加盟業(yè)務(wù)提速，一方面現(xiàn)階段參與加盟的企業(yè)是已經(jīng)有過多年經(jīng)營經(jīng)驗(yàn)的單體店和小連鎖，另一方面當(dāng)下頭部藥店的供應(yīng)鏈體系已經(jīng)趨于成熟，因此加盟業(yè)務(wù)從十幾年前收取加盟費(fèi)、不合理的藥品差價(jià)的方式轉(zhuǎn)型成獲取以效率為核心競爭力的供應(yīng)鏈利潤。目前各家加盟業(yè)務(wù)均維持了穩(wěn)定的利潤率水平，且在供應(yīng)鏈覆蓋范圍內(nèi)，業(yè)務(wù)擴(kuò)張具備輕資產(chǎn)、高效率的優(yōu)點(diǎn)。新趨勢2：互聯(lián)網(wǎng)藥店仍舊保持快速增長，向二三線城市滲透提速。根據(jù)中康CMH數(shù)據(jù)進(jìn)行測算，預(yù)計(jì)2021年O2O市場達(dá)到162億元，較2020年增速高達(dá)80%，2022年前兩個(gè)月增速仍舊保持70%以上的高增速。從空間角度看，TOP10城市O2O消費(fèi)占比過半，且在下滑趨勢中，換言之整體O2O市場在向下滲透。市場需要正視O2O向下滲透的趨勢，一方面導(dǎo)致一二線城市與三四線城市藥店擴(kuò)張思路發(fā)生變化，另一方面對存量藥店的競爭格局產(chǎn)生較大影響，密度過高且O2O占比有望提升的城市略有壓力，尤其是對于單體藥店和連鎖藥店，在O2O滲透率提升的大背景下，線上運(yùn)營能力欠缺或?qū)⒊蔀閴核礼橊劦淖詈笠桓静荨?.2.2醫(yī)療服務(wù)估值進(jìn)入合理區(qū)間，中長期配置價(jià)值凸顯除藥店行業(yè)外，醫(yī)療服務(wù)領(lǐng)域也受到疫情影響較大，疫情期間，如眼科的屈光、視光，牙科正畸、種植、美白等需求均有不同程度的影響，這類業(yè)務(wù)治療的診療時(shí)效性不強(qiáng)，并含有部分消費(fèi)升級屬性，一方面由于抗疫工作的開展導(dǎo)致醫(yī)院無法及時(shí)接診，另一方面患者本身在疫情之下的消費(fèi)意愿與就診意愿也出現(xiàn)較大滑坡。除了疫情影響之外，由于十四五期間政府較多提及支持公立醫(yī)院的發(fā)展，所以市場擔(dān)心這會對民營醫(yī)院的長期成長造成一定的影響，這也市醫(yī)療服務(wù)板塊相對承壓。如愛爾眼科、通策醫(yī)療，其估值（PE-TTM）在21-22年均出現(xiàn)較大回調(diào)。我們認(rèn)為，這些不利的因素正在逐步消除，一方面，隨著疫情的好轉(zhuǎn)，相關(guān)企業(yè)的業(yè)績也會逐漸恢復(fù)，有望實(shí)現(xiàn)較大反彈，另一方面，我們認(rèn)為國家鼓勵民營醫(yī)院辦醫(yī)的態(tài)度仍然為支持鼓勵，負(fù)面政策預(yù)期有望逐步緩和，疫情期間，各方力量均參與到防疫抗疫、核酸檢驗(yàn)當(dāng)中，民營醫(yī)療作為我國醫(yī)療行業(yè)的重要組成部分，不僅開放了大部分門診力量給予核酸檢驗(yàn)，還抽派人手進(jìn)入疫區(qū)進(jìn)行抗疫工作，這也體現(xiàn)出我國民營醫(yī)院的重要地位，我們認(rèn)為，民營醫(yī)療服務(wù)行業(yè)的需求在未來長期均處于供不應(yīng)求狀態(tài)，對公立的彌補(bǔ)與輔助的地位不會動搖，也是長期的政策鼓勵、支持方向。社會辦醫(yī)比例穩(wěn)中有升，民營醫(yī)療的成長大勢所趨。2010-2019年，我國民營醫(yī)院數(shù)量由7086個(gè)上升至22424個(gè)，CAGR達(dá)到13.65%，民營醫(yī)院營收規(guī)模由931億元上升至6015億元，CAGR達(dá)到23.03%。一方面，我們認(rèn)為延續(xù)了十年的民營醫(yī)院發(fā)展成長期，在短期內(nèi)不會結(jié)束，主要由于我國老齡化程度正走向加劇的方向，公立醫(yī)療雖然大而強(qiáng)但仍有涉及不到的地方需要資本的力量加以補(bǔ)充，另一方面，民營醫(yī)院創(chuàng)收的復(fù)合增速要遠(yuǎn)高于數(shù)量的復(fù)合增速，證明民營醫(yī)療行業(yè)長期內(nèi)生增長也有所保障，其背后是醫(yī)療質(zhì)量的提升和醫(yī)療需求的釋放，我們認(rèn)為疫情對民營醫(yī)療行業(yè)僅僅是短期的擾動因素，政策上長期看也將處于扶持、規(guī)范的道路。三、長期看抓住醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)需求布局3.1集采后的醫(yī)保怎么樣了？平心而論，近年來醫(yī)藥板塊的分化與調(diào)整，與行業(yè)政策的變化關(guān)系很大，尤其是醫(yī)保基金壓力帶來的國家層面的帶量采購，使很多醫(yī)藥子板塊短期、乃至中長期穩(wěn)定增長的確定性都發(fā)生變化，進(jìn)而影響了板塊的估值情況。從現(xiàn)有的結(jié)果來看，集采對行業(yè)的影響有利有弊，我們暫且不去判斷利與弊的大小，但可以肯定的是，集采未來很難消除，進(jìn)入常態(tài)化階段，所以集采執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)、嚴(yán)格程度的變化，乃至背后醫(yī)保資金壓力的變化，是非常值得我們關(guān)注的。3.1.1集采后，醫(yī)保資金結(jié)余效果明顯集采從2018年開始，且18年醫(yī)保涉及到城鄉(xiāng)居民兩保合一問題，所以我們從18年開始分析醫(yī)保資金的主要變化情況。從總收入和總支出來看，截止到2021年，醫(yī)?；鹂偸杖霝?.87萬億元，同比增長16.53%，醫(yī)?；鹂傊С鰹?.40萬億，收入金額仍然高于支出金額。增速方面更為重要，具體來看，2019-2021年醫(yī)?；鹗杖朐鏊贋?0.64%、5.59%、16.53%；

支出增速為13.28%、5.03%、14.62%。除了2019年醫(yī)保基金的收入與增速慢于支出增速外，20年、21年基金的收入增速均快于支出增速。這也體現(xiàn)出醫(yī)?；鸬膲毫σ呀?jīng)在一定程度上得到了緩解。（2020年醫(yī)?；鸬氖杖牒椭С龆枷鄬^慢，主要是疫情的干擾因素，收入端增速放緩主要是國家保險(xiǎn)稅費(fèi)減免；支出端增速放緩主要是疫情影響，就醫(yī)人數(shù)有所減少，21年各項(xiàng)增速逐步恢復(fù)）。醫(yī)?；鹂偨Y(jié)余方面，截止到2021年，我國醫(yī)?；鹂偨Y(jié)余3.6萬億元，處于歷史較高的水平，值得注意的是，醫(yī)?；鸾Y(jié)余效果明顯，2019-2021年醫(yī)藥基金結(jié)余增速分別為15.83%、16.58%、15.13%，高于醫(yī)?；鸬闹С鲈鏊?，這也再次反映出集采后，醫(yī)保資金結(jié)余效果明顯。分拆來看，醫(yī)保城鎮(zhèn)職工的總收入增速也高于支出增速，2021年城鎮(zhèn)職工醫(yī)?？偸杖霝?.90萬億元，同比增長21.40%，高于支出端1.49萬億，增速為15.81%。城鎮(zhèn)居民方面，因?yàn)槌擎?zhèn)居民涉及到二保合一，所以壓力相對較大，2021年，城鎮(zhèn)居民的醫(yī)?？偸杖霝?742億元，同比增長8.08%，增速低于城鎮(zhèn)居民的支出增速，2021年城鎮(zhèn)居民總支出為9148億元，同比增長12.73%。但整體仍然相對可控，2018-2021年居民醫(yī)保的支出占總額的比重分別為40.34%、40.73%、38.74%、38.10%，基本保持穩(wěn)定。3.1.2醫(yī)保的話語權(quán)進(jìn)一步增大我們進(jìn)一步對醫(yī)保目前在我國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)中的地位進(jìn)行分析，根據(jù)國家衛(wèi)計(jì)委數(shù)據(jù)，2020年我國衛(wèi)生費(fèi)用總計(jì)為7.22萬億元，已經(jīng)到了不小的規(guī)模。但從費(fèi)用占比上來看，個(gè)人支出占比逐年下降，2020年，衛(wèi)生費(fèi)用個(gè)人支出約為2萬億，占總支出的比重為27.65%，較2019年下降0.71個(gè)百分點(diǎn)，政府及醫(yī)保相關(guān)的支出繼續(xù)占據(jù)更高的比例，這意味著政府（醫(yī)保）的話語權(quán)進(jìn)一步增加。3.2企業(yè)如何選擇？新的品種，抓住臨床需求隨著醫(yī)保話語權(quán)的不斷加強(qiáng)，集采常態(tài)化進(jìn)行幾乎成為必然。從目前集采的進(jìn)程上來看，國家集采已開展6批、共采購234種藥品，涉及市場金額約占公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)化學(xué)藥和生物藥采購金額的30%。但國家醫(yī)保局的集采目標(biāo)仍有空間，預(yù)計(jì)公立醫(yī)院銷售總額的80%、約620個(gè)品種均會進(jìn)行集采，覆蓋面非常廣泛。今年國家將進(jìn)行第七批國家集采，共涉及58個(gè)大品種，208個(gè)品規(guī)。對企業(yè)來整體來看，第七批集采完畢后，集采的進(jìn)程基本已經(jīng)過半，并且多數(shù)銷售額靠前的大品種、企業(yè)的重點(diǎn)品種已經(jīng)集采完畢，所以未來集采對企業(yè)的影響可能會逐漸減弱，部分早期經(jīng)歷過集采的企業(yè)甚至能走出陰霾，經(jīng)營層面逐漸從下滑回歸到穩(wěn)定增長。但是，維持穩(wěn)定顯然不是企業(yè)以及投資者所需要的，企業(yè)需要找到新的增長點(diǎn)，新的增長點(diǎn)需要新的品種出現(xiàn)，需要新的品種打破現(xiàn)有的格局。哪些品種是未來值得期待的呢？隨后，2005年左右，感冒、手術(shù)抗感染仍然是臨床上的重要需求，且隨著抗生素的廣泛使用，抗生素行業(yè)迅速擴(kuò)容，不少企業(yè)受益于行業(yè)發(fā)展。但抗生素大規(guī)模的使用，也使一些濫用抗生素的情況出現(xiàn)，隨著2013年限抗令的出現(xiàn)，抗生素行業(yè)的發(fā)展規(guī)模逐漸趨于平穩(wěn)。2013年以后，高品質(zhì)的仿制藥逐步開始進(jìn)入臨床，并嶄露頭角，我國也進(jìn)入仿制藥的擴(kuò)容時(shí)期，例如隨著居民生活水平的提高，高血壓、高血脂成為居民的常見疾病，臨床需求迅速擴(kuò)大，與之對應(yīng)，心腦血管藥品行業(yè)蓬勃發(fā)展。根據(jù)PDB樣本醫(yī)院數(shù)據(jù)，我國降血脂藥物銷售金額從2012年的21.91億元增長到2018年的47.04億元，年復(fù)合增速為27.12%，部分企業(yè)如京新藥業(yè)、信立泰進(jìn)入加速成長階段。從2016年以后，居民腫瘤的發(fā)病率不斷提高，國內(nèi)外藥企對腫瘤治療的重視日益加強(qiáng)，期間不斷有新的技術(shù)、新的靶點(diǎn)涌現(xiàn)，這也使得抗腫瘤藥物市場不斷擴(kuò)容，這也使得中國進(jìn)入創(chuàng)新藥時(shí)代。雖然抗腫瘤藥物也受到醫(yī)保談判、集采等方面的影響，但根據(jù)PDB數(shù)據(jù)，從2016年到2019年抗腫瘤藥物的市場規(guī)模明顯提高，已經(jīng)成為我國醫(yī)療市場用藥的第一大品類，也是近年來擴(kuò)容最快的賽道。在此背景下，不少以抗腫瘤產(chǎn)品為主的企業(yè)也脫穎而出，如恒瑞醫(yī)藥、百濟(jì)神州、信達(dá)生物等。更重要的是，以抗腫瘤為代表的創(chuàng)新藥的研發(fā)，進(jìn)一步推動了中國的創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展，CRO/CDMO企業(yè)也快速成長。由此可見，解決臨床需求是醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)升級的核心。而由于人類對生命健康的追求、甚至對長壽的追求是永無止境的，所以，臨床上總有未滿足的需求存在，當(dāng)下也是如此，甚至這些未解決的問題對應(yīng)的需求還很大，如結(jié)構(gòu)性心臟病、心衰、近視、精神神經(jīng)，乃至腫瘤領(lǐng)域、骨科領(lǐng)域，都有很多未解決的問題。這些領(lǐng)域我們認(rèn)為是未來醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)進(jìn)步升級的方向，并且隨著這些問題在臨床上的解決，一定會伴隨著大品種出現(xiàn)，率先解決這些問題的企業(yè)有望脫穎而出。四、投資分析我們在上文中已經(jīng)闡述，未解決的臨床需求，是醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)升級的動力，回到投資端，我們認(rèn)為對未解決的臨床需求還應(yīng)加一些條件限制，使得這些領(lǐng)域能更快的看到投資回報(bào)。我們認(rèn)為應(yīng)關(guān)注的臨床需求應(yīng)當(dāng)具備以下條件：1、臨床需求足夠大；2、臨床需未被完全滿足，但目前已經(jīng)出現(xiàn)了相對較好的產(chǎn)品或解決方案，滲透率有大幅提升空間，相關(guān)細(xì)分行業(yè)有望進(jìn)入快速發(fā)展階段；3、存在較高的壁壘，產(chǎn)業(yè)競爭格局相對較好，這使得企業(yè)受益的持續(xù)時(shí)間更長，并且在面對強(qiáng)勢的醫(yī)保時(shí)，好的競爭格局也可以使企業(yè)有更好的話語權(quán)?；谝陨蠘?biāo)準(zhǔn)，我們篩選出了以下行業(yè)：4.1結(jié)構(gòu)性心臟病——誰是中國的愛德華結(jié)構(gòu)性心臟病市場空間很大，是難得的黃金賽道。心臟瓣膜疾病屬于結(jié)構(gòu)性心臟病，臨床表現(xiàn)為單個(gè)或多個(gè)瓣膜的形態(tài)、結(jié)構(gòu)異常。人體內(nèi)總共有四個(gè)瓣膜，分別為二尖瓣、三尖瓣、主動脈瓣和肺動脈瓣。瓣膜通過正常的開關(guān)閉合控制人體內(nèi)動脈血（含氧）、靜脈血（不含氧）的流動。但如果瓣膜出現(xiàn)瓣膜狹窄或者關(guān)閉不全的異常，則會妨礙正常的血液流動，進(jìn)而引起心臟功能性損害。從瓣膜病變位置來看，二尖瓣和主動脈瓣承受的壓力最大，最易受累，因此這兩個(gè)瓣的疾病發(fā)生率更高，而肺動脈瓣位置的發(fā)病率很低。臨床上對于瓣膜狹窄的嚴(yán)重程度，一般根據(jù)瓣口面積、瓣口直徑和跨瓣血流壓等指標(biāo)來區(qū)分輕度、中度和重度。而對于瓣膜閉合不全，根據(jù)逆流血液的反流束大小來定量區(qū)分輕度、中度和重度。出現(xiàn)中重度瓣膜病的患者表現(xiàn)為全身無力，生活質(zhì)量極差，并且主動脈瓣狹窄是逐漸發(fā)展的，一旦病人出現(xiàn)癥狀，比如活動量下降、氣喘等，如果沒有得到治療，就將會出現(xiàn)更嚴(yán)重的癥狀，比如暈厥、心絞痛，甚至猝死。根據(jù)調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，一旦發(fā)展為重度主動脈瓣狹窄，2年的生存率僅為50%左右，5年生存率僅為20%。嚴(yán)重的主動脈瓣膜狹窄比很多疾病，甚至轉(zhuǎn)移性的癌癥的預(yù)后更差。從我國心臟瓣膜行業(yè)特點(diǎn)上來看，我國心臟瓣膜病患者群體很大，且大多數(shù)治療需求沒有被滿足。心臟瓣膜疾病的患病群體數(shù)量非常龐大，有大量治療需求。以美國為例，在年齡和性別的校正后，中、重度瓣膜病患病率為2.5%，如果按照此數(shù)據(jù)推算，全球約有1.9億人患有中重度心臟瓣膜疾病。國內(nèi)方面，根據(jù)心通招股書數(shù)據(jù)，2019年我國已有3630萬心臟瓣膜疾病患者，并預(yù)測將于2025年增加至4020萬人。從本質(zhì)上來看，瓣膜疾病屬于老年病，隨著居民年齡的增加，瓣膜病的患病率逐漸增加，預(yù)計(jì)未來隨著我國認(rèn)可進(jìn)一步老齡化，預(yù)計(jì)未來瓣膜病患者的患病人數(shù)也會逐漸增多。但從實(shí)際情況來看，我國心臟瓣膜行業(yè)的治療需求還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有被滿足，一方面，國內(nèi)治療的滲透率很低。根據(jù)2017年中國心外科手術(shù)體外循環(huán)白皮書數(shù)據(jù)，我國2017年僅有6.57萬例的心臟瓣膜開胸手術(shù)，患者治療的滲透率非常低。另一方面，我國瓣膜治療的產(chǎn)品仍然比較落后，仍然主要以機(jī)械瓣為主，然而海外機(jī)械瓣由于長期服用抗凝藥的劣勢非常明顯，已經(jīng)很少使用。對比美國，美國2018年總共進(jìn)行了17.53萬枚心臟瓣膜置換，其中外科生物瓣9.98萬枚，占比57%，介入生物瓣6.03萬枚，占比34%，而機(jī)械瓣僅占8.7%。如果將上述瓣膜數(shù)量折算到國內(nèi)，國內(nèi)每年至少應(yīng)該有70萬枚的瓣膜置換，使用外科生物瓣的數(shù)量應(yīng)該在40萬枚，介入生物瓣的數(shù)量在25萬枚。由此可見，國內(nèi)瓣膜的市場空間很大，預(yù)計(jì)未來隨著經(jīng)濟(jì)和衛(wèi)生條件的改善，國民健康意識的提高，心臟瓣膜的滲透率會提升，我國瓣膜行業(yè)有很大的發(fā)展前景。國內(nèi)瓣膜行業(yè)進(jìn)入快速發(fā)展期。瓣膜行業(yè)是一個(gè)長期發(fā)展的黃金賽道。隨著老齡化的增加，瓣膜患者的治療需求將越來越大，海外已經(jīng)有愛德華、美敦力、雅培等醫(yī)械巨頭布局心臟瓣膜行業(yè)。但從行業(yè)地位上來看，愛德華一直處于領(lǐng)先地位，目前市場份額將近70%，15年來的營收復(fù)合增速約為11%，為全球瓣膜龍頭。國內(nèi)方面，也有不少公司積極布局，如佰仁醫(yī)療。公司的外科生物瓣已經(jīng)上市近20年，擁有長期大組隨訪數(shù)據(jù)。除此之外，公司介入瓣（肺動脈瓣、主動脈瓣、瓣中瓣）也正在臨床過程中。近期公司介入瓣中瓣預(yù)實(shí)驗(yàn)成功完成了一例主動脈瓣、二尖瓣和三尖瓣三瓣聯(lián)合患者的治療，為全球首例，這標(biāo)志著我國瓣膜手術(shù)的水平和產(chǎn)品都有望達(dá)到世界一流的水平。除佰仁醫(yī)療外，國內(nèi)企業(yè)以杭州啟明、杰成醫(yī)療、心通醫(yī)療為代表，也已經(jīng)在介入瓣產(chǎn)品方面有所布局，目前啟明醫(yī)療（VenusA-Valve）和心通醫(yī)療（VitaFlow）的介入瓣已經(jīng)上市，愛德華的

（SAPINE3）也于2020年6月份在國內(nèi)獲批，我國瓣膜行業(yè)技術(shù)不斷快速發(fā)展。此外，國內(nèi)也有多家企業(yè)借助資本的力量布局心臟瓣膜領(lǐng)域。目前國內(nèi)市場中已經(jīng)有佰仁醫(yī)療、啟明醫(yī)療、沛嘉醫(yī)療、樂普醫(yī)療和心通醫(yī)療5家企業(yè)上市，還有數(shù)家企業(yè)獲得融資布局瓣膜行業(yè)，預(yù)計(jì)未來國內(nèi)心臟瓣膜行業(yè)發(fā)展有望逐步加速，整體來看，我國行業(yè)處于發(fā)展基點(diǎn)，資本介入黃金賽道亟待開啟。根據(jù)我國瓣膜行業(yè)的特點(diǎn)，我們認(rèn)為國內(nèi)瓣膜行業(yè)可能有以下幾點(diǎn)發(fā)展趨勢：①生物瓣將逐漸替代機(jī)械瓣；②國產(chǎn)生物瓣有很大的進(jìn)口替代空間；③介入手術(shù)和外科手術(shù)兩者在較長時(shí)間內(nèi)會互補(bǔ)共存，這主要是由于臨床需求所決定。目前介入手術(shù)只能治療主動脈瓣病變的患者，人數(shù)占比更多的二尖瓣和三尖瓣患者，在全球尚沒有成熟的介入置換方案。因此，預(yù)計(jì)未來很長一段時(shí)間內(nèi)，介入手術(shù)和外科手術(shù)將互補(bǔ)共存。④在介入手術(shù)方式上，我們認(rèn)為球擴(kuò)瓣可能比自擴(kuò)瓣更具優(yōu)勢。球擴(kuò)瓣有更大的徑向支撐力和更短小的結(jié)構(gòu)，臨床上風(fēng)險(xiǎn)更低效果更好，可能在臨床使用中更具優(yōu)勢。⑤長期來看，瓣膜的耐久度仍然是核心。我們認(rèn)為，衡量一款瓣膜的關(guān)鍵并不是其能不能用，而是瓣膜能不能用得更耐久，不管是介入瓣還是外科瓣都是如此。因?yàn)樾呐K是人體最復(fù)雜的器官，很難做到經(jīng)常更換瓣膜，所以瓣膜能不能用的足夠久，是衡量一款瓣膜是否為好產(chǎn)品的最重要的因素。愛德華正是通過其特有的抗鈣化技術(shù)，通過長期大組回訪數(shù)據(jù)，充分證明了其瓣膜的耐久度，一步步成為全球瓣膜行業(yè)龍頭。我們認(rèn)為，國內(nèi)能率先證明其瓣膜耐久度的企業(yè)，將有望在瓣膜行業(yè)脫穎而出。4.2眼科用藥——近視（延緩）臨床需求大，行業(yè)處于快速成長期我國眼科用藥處于快速成長期，需求量很大。眼科疾病能對人的生活質(zhì)量產(chǎn)生嚴(yán)重的影響，全球有大量人群受此困擾。2020年全球已有超過40億的患者受到眼科疾病的困擾。而最常見的幾類疾病，如近視、老年黃斑病變和青光眼等，據(jù)預(yù)測患者還將不斷上升。我國是眼科疾病大國，從患病人數(shù)來看，我國屈光不正患病人數(shù)最多，干眼癥和白內(nèi)障次之，青光眼和老年黃斑病變也屬于患病人群較多的眼病。而從政策上來看，正是因?yàn)閲鴥?nèi)眼科患病人數(shù)眾多，且眼科疾病影響生活質(zhì)量，今年國務(wù)院頒布的“十四五”國民健康規(guī)劃中，單獨(dú)列出了全國眼健康規(guī)劃（2021-2025年）的通知，體現(xiàn)了國家對眼科患者治療的重視。國內(nèi)眼科用藥正在快速成長。2019年全球眼科藥物市場規(guī)模達(dá)337億美元，而中國眼科用藥市場2019年為29億美元，2015-19年復(fù)合增長率達(dá)到8.0%，和國外保持持平。但在政策支持下，隨著國民健康意識的提升、治療需求的增加、創(chuàng)新藥物的出現(xiàn)等，國內(nèi)眼科用藥市場近年有望快速成長，從2019年的29億美元發(fā)展到2024年的59億美元，年復(fù)合增長率為16.0%。從治療方面來看，眼科疾病在臨床上仍然有較多未解決的問題，多數(shù)眼科疾病都不能依靠藥物解決，最常見5大眼科疾病中，對于青光眼、假性近視等疾病，藥物只能緩解，因此以手術(shù)等治療方式為首選。而干眼癥和干性老年黃斑病變暫無其他治療方式，才以藥物治療為首選。近年來，藥物方面在一些新的領(lǐng)域有望逐漸突破，自2015年以來，美國已經(jīng)有17種眼科新藥獲批，而國內(nèi)有7種眼科新藥獲批，均為國外引進(jìn)的創(chuàng)新藥。美國獲批的17種新藥中，有10種還未在中國上市，隨著國內(nèi)眼科新藥的引進(jìn)和獲批，供給的缺乏有望改善。如阿托品、干眼癥等藥物。近視用藥領(lǐng)域，低濃度阿托品值得期待。近視已成為中國兒童青少年視力損傷的主要原因，影響不斷擴(kuò)大。近視是一種屈光不正的現(xiàn)象，具體是因?yàn)檠矍虻难娱L導(dǎo)致圖形聚焦于視網(wǎng)膜前，因此無法清晰地看見遠(yuǎn)處的物體。國內(nèi)青少年近視率為全球第一，2018年，全國兒童青少年總體近視率為53.6%。其中6歲兒童為14.5%，小學(xué)生為36.0%，初中生為71.6%，高中生為81.0%。中國兒童和青少年的近視患病人數(shù)已由2015年的1億5千萬人，增長到2019年的1億7千萬人，年復(fù)合增速為3.3%，并且將來患者人群還將增長，有望增長到2030年的1億9千萬人。目前近視的治療方式有限，往往通過眼鏡來矯正，使患者能夠正常視物。然而，近視一般會在5-15歲快速加深，在20歲以后趨于穩(wěn)定。眼鏡治標(biāo)而不治本，雖然能夠矯正近視患者的視光，但是對于近視惡化沒有控制和延緩的效果。因此，戴上眼鏡的青少年兒童，可能隨著年紀(jì)增長度數(shù)不斷加深，直到成為高度近視。已有證據(jù)表明，近視的緩解可以通過藥物實(shí)現(xiàn)。與矯正鏡片及隱形眼鏡相比，阿托品在屈光度改變上可極大地緩解近視惡化。阿托品治療兒童近視（ATOM2）的臨床數(shù)據(jù)表明阿托品對緩解近視惡化有明顯的作用。通過進(jìn)行五年期的試驗(yàn)，ATOM2顯示，相對安慰劑，0.01%-1.0%梯度的阿托品滴眼液均表現(xiàn)出對近視進(jìn)展的控制效果，其中接受0.01%硫酸阿托品滴眼液治療的受試者近視進(jìn)展最小。從療效上看，0.01%硫酸阿托品滴眼液組的受試者第一年近視進(jìn)展-0.43D，隨后在第二年顯著減慢到只有-0.06D，其療效主要在第二年。從反彈上看，在停藥洗脫期，0.01%濃度組相比0.5%和0.1%濃度組有更低的反彈。整體來看，低濃度阿托品有望成為延緩青少年近視的良藥，也已成為《兒童青少年近視防控適宜技術(shù)指南》中推薦的唯一抗膽堿藥物。低濃度阿托品效果較好，穩(wěn)定性是影響其商業(yè)化的關(guān)鍵。阿托品本身是一種蕈毒堿受器阻斷藥，能可逆地阻礙乙酰膽堿與蕈毒堿型乙酰膽堿受體結(jié)合，可以抑制副交感神經(jīng)從而實(shí)現(xiàn)散瞳。根據(jù)ATOM2的數(shù)據(jù)，相對于高濃度阿托品，低濃度阿托品（0.01%）能有效控制近視惡化，而且不良反應(yīng)較少，因此低濃度阿托品更有成藥的潛力。但是低濃度阿托品存在不穩(wěn)定的問題，在室溫中穩(wěn)定時(shí)間僅有2-8周，此后可能會分解出神經(jīng)毒性的生成真菪醇及茛菪酸，限制了其在近視方面的應(yīng)用。因此，在ATOM2數(shù)據(jù)公布后多年，阿托品也未能在國內(nèi)商業(yè)化。低濃度阿托品克服技術(shù)瓶頸，國內(nèi)上市在即。目前，國內(nèi)已經(jīng)有多條低濃度阿托品在研管線，已針對青少年兒童近視延緩申報(bào)臨床。各條管線通過一定的技術(shù)上解決了低濃度阿托品不穩(wěn)定的問題。從臨床速度上來看，最快的是興齊眼藥，早在2020年中旬已經(jīng)進(jìn)入III期臨床，且公司通過旗下的興齊眼科醫(yī)院以院內(nèi)制劑資質(zhì)銷售該藥品，并憑借互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院資質(zhì)實(shí)現(xiàn)遠(yuǎn)程銷售阿托品滴眼液，已為公司貢獻(xiàn)大量業(yè)績。低濃度阿托品有望成近視賽道的潛力大單品。綜合來看，阿托品有望憑借較好的臨床效果，成為首個(gè)青少年兒童延緩近視的治療方案。隨著臨床穩(wěn)定推進(jìn)，興齊眼藥有望在23年到24年上市國內(nèi)首個(gè)近視（延緩）藥物，根據(jù)以下條件測算，低濃度阿托品對應(yīng)市場規(guī)模在45-270億元之間，中性估計(jì)潛在市場空間約為135億元：1)假設(shè)有一半近視的青少年兒童會對近視進(jìn)行矯正、干預(yù)，2022年對應(yīng)人數(shù)為9000萬人。2)興齊的院內(nèi)制劑售價(jià)為300/月，預(yù)計(jì)使用為3600/年。預(yù)計(jì)正式商業(yè)化后，可能進(jìn)入醫(yī)保，面臨一定幅度調(diào)價(jià)，假設(shè)售價(jià)分別為500/1000/1500元/年。3)假設(shè)阿托品滴眼液的滲透率為10%/15%/20%。干眼癥領(lǐng)域，環(huán)孢素市場前景廣闊干眼癥有我國眼科最大的患者群體，已成為現(xiàn)代社會常見眼病。干眼癥是指由多種因素所導(dǎo)致的、以眼睛干澀為主要癥狀的淚液分泌障礙性眼病，據(jù)統(tǒng)計(jì)，2019年的干眼癥患者已超過2億1千萬人，并且還在以2%的年復(fù)合增速增長，預(yù)計(jì)到2030年，將有超過2億6千萬人患干眼癥，干眼癥已成為我國患者最多的眼科疾病。干眼癥的發(fā)病機(jī)制復(fù)雜，常見用藥人工淚液只能緩解。目前已在臨床廣泛應(yīng)用的干眼病治療方法主要是藥物療法，有眼部潤滑劑/人工淚液、環(huán)孢素、類固醇滴眼液等療法。國內(nèi)最常見的治療方法是人工淚液，但是治療效果有限，以緩解為主。人工淚液包括玻璃酸鈉、聚乙烯醇等，原理是利用與人體淚液較為相似的物質(zhì)緩解干眼癥酸澀疲勞癥狀。創(chuàng)新的環(huán)孢素治療方式，有望打開國內(nèi)市場。目前，國內(nèi)已有興齊眼藥的環(huán)孢素于近年上市，并且已經(jīng)進(jìn)入醫(yī)保開始放量，此外，兆科眼科在內(nèi)的多家企業(yè)申報(bào)環(huán)孢素管線。隨著環(huán)孢素治療干眼癥方案的出現(xiàn)和普及，國內(nèi)以玻璃酸鈉滴眼液為主的用藥格局有望重塑。干眼癥市場擴(kuò)容，環(huán)孢素有望放量。根據(jù)公開數(shù)據(jù)，在美國使用Xiidra滴眼液價(jià)格為：60滴554美元，每天2次，因此月費(fèi)用為554美元。臨床推薦使用42或者84天，即三個(gè)月。根據(jù)中美的市場差異，假設(shè)環(huán)孢素獲批后定價(jià)為700元/月，假設(shè)滲透率為1.5%，按照我國8000萬干眼癥患者計(jì)算市場容量約為25.2億元。4.3抗腫瘤——未滿解決的問題仍然有很多，關(guān)注大癌種的治療當(dāng)下抗腫瘤治療雖然取得了一定的突破，但仍然存在很多未滿足的需求。并且根據(jù)2021年創(chuàng)新藥物上市情況，抗腫瘤藥物領(lǐng)域熱度不減。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2021年NMPA共批準(zhǔn)83款新藥，創(chuàng)下了自2016年藥品審評審批改革以來的新高。據(jù)數(shù)據(jù)顯示,新藥研發(fā)最為活躍的領(lǐng)域?yàn)榭鼓[瘤，管線占比達(dá)到67%。從研發(fā)方面來看，腫瘤是中國最新藥研發(fā)活躍的疾病領(lǐng)域，占總藥物的55%，已經(jīng)從2020年1月統(tǒng)計(jì)的787個(gè)，增加到1283個(gè)，其中免疫治療281個(gè)，靶向藥物180個(gè)。不過，在研管線中，me-too藥物占據(jù)了絕大多數(shù)。從國內(nèi)申報(bào)的管線來看，集中在少數(shù)機(jī)制和靶點(diǎn)，同質(zhì)化的趨勢較為明顯。在這種情況下，抗腫瘤管線的創(chuàng)新方向，將逐漸轉(zhuǎn)移為差異化地滿足臨床需求、解決臨床痛點(diǎn)，我們建議關(guān)注肝癌、胃癌等未解決的大適應(yīng)癥領(lǐng)域。肝癌：晚期肝癌治療難度大，聯(lián)合用藥和新技術(shù)療法加速布局肝癌患者生存率低，肝癌已成為威脅人類健康的世界性問題。在全球范圍內(nèi)，肝癌是導(dǎo)致癌癥相關(guān)死亡的第四大常見原因，在發(fā)病率方面排名第六。而在國內(nèi)，肝癌僅次于肺癌，成為導(dǎo)致癌癥相關(guān)死亡的第二大常見原因。肝癌難以治療，主要原因在于肝癌的發(fā)現(xiàn)往往處于不可手術(shù)治療的晚期，此時(shí)治療方式有限，復(fù)發(fā)比例高且生存率低。肝癌一般分為兩種，即癌細(xì)胞產(chǎn)生于肝臟本身的原發(fā)性肝癌，和癌細(xì)胞由其他身體部位擴(kuò)散到肝臟的繼發(fā)性肝癌，一般原發(fā)性肝癌比較多，其下的分支肝細(xì)胞癌（HCC）約占原發(fā)性肝癌的85%-90%，最主要的病因是乙肝病毒(HBV)和丙肝病毒(HCV)的慢性感染。肝細(xì)胞癌的發(fā)生發(fā)展是一個(gè)非常復(fù)雜的生物學(xué)過程，精準(zhǔn)治療較為困難。在對晚期HCC一線的治療上，近年來新技術(shù)正在不斷涌現(xiàn)，包括聯(lián)合用藥和雙特異性抗體、CAR-T等各類新技術(shù)均被用于布局相關(guān)管線。聯(lián)合用藥方面，在研管線包括雙抗聯(lián)用和抗體聯(lián)用小分子藥物。因?yàn)閱我坏拿庖邫z查點(diǎn)抑制劑有效率較低，除了雙抗聯(lián)合療法，免疫和小分子藥物的療法也正在推進(jìn)研發(fā)。目前多項(xiàng)臨床研究證實(shí)，抗血管生成治療可以改善腫瘤的微環(huán)境，增強(qiáng)PD-1/PD-L1抑制劑抗腫瘤的敏感性，抗血管生成聯(lián)合免疫治療可以取得協(xié)同抗腫瘤效果。除了已經(jīng)成為一線療法的抗血管生成聯(lián)合免疫檢查點(diǎn)抑制劑療法，免疫檢查點(diǎn)抑制劑聯(lián)合小分子抗血管生成藥物有多項(xiàng)臨床研究正在開展。新型雙特異性抗體技術(shù)出現(xiàn)，初步展現(xiàn)出治療肝癌的潛力。國內(nèi)以康方生物和康寧杰瑞為代表，在雙特異性抗體平臺中領(lǐng)先布局，兩家公司都對1LHCC管線進(jìn)行開發(fā)，并展現(xiàn)出了更好的治療潛力。康方生物利用雙抗技術(shù)平臺開發(fā)的卡度尼利——PD-1/CTLA-4雙特異性抗體（AK104）——對1LHCC的管線正處于臨床II期。理論上，由于PD-1、CTLA-4等免疫檢查點(diǎn)分子通常在腫瘤內(nèi)部的淋巴細(xì)胞上共表達(dá)，這一雙抗的設(shè)計(jì)可以實(shí)現(xiàn)其與腫瘤浸潤淋巴細(xì)胞（TILs）而不是正常外周淋巴細(xì)胞的優(yōu)先結(jié)合，卡度尼利既能實(shí)現(xiàn)PD-1和CTLA-4單抗聯(lián)合療法的臨床效果，又可以達(dá)到比聯(lián)合療法更優(yōu)秀的安全性。實(shí)際上，臨床數(shù)據(jù)顯示AK104聯(lián)合侖伐替尼針對一線HCC的OS已經(jīng)高于現(xiàn)在的一線療法阿替利珠單抗+貝伐珠單抗和帕博利珠單抗和侖伐替尼，展現(xiàn)出了更好的治療潛力?？祵幗苋鸬腒N046雙特異性抗體，與侖伐替尼聯(lián)用治療1LHCC正處于II期臨床。KN046是國內(nèi)進(jìn)度最快的anti-PDL1/CTLA4雙特異性抗體，其創(chuàng)新設(shè)計(jì)包括：采用機(jī)制不同的CTLA-4與PD-L1單域抗體融合組成，可靶向富集于PD-L1高表達(dá)的腫瘤微環(huán)境及清除抑制腫瘤免疫的Treg。在研發(fā)時(shí)也采用了一些設(shè)計(jì)進(jìn)一步改善KN046的安全性和功效，其中包括靶向給藥，降低免疫系統(tǒng)過度激活導(dǎo)致的毒性；采用不同的CTLA-4結(jié)合表位，提升安全性；保留Fc-介導(dǎo)的效應(yīng)功能，可以在腫瘤相關(guān)微環(huán)境中耗竭調(diào)節(jié)性T細(xì)胞。在2021ESMO上Ⅱ期臨床研究數(shù)據(jù)，已展現(xiàn)出較好的1LHCC治療潛力。根據(jù)RECISTv1.1評估的客觀緩解率（ORR）為57%，疾病控制率（DCR）為95%；根據(jù)mRECIST評估的客觀緩解率（ORR）提升至76.2%，疾病控制率（DCR）為95%。CAR-T針對實(shí)體瘤的治療能力，也體現(xiàn)于1LHCC。2021年ASCO年會，上?？茲?jì)生物公司與仁濟(jì)醫(yī)院合作公布的數(shù)據(jù)，首次表明免疫檢查點(diǎn)抑制劑聯(lián)合過繼性免疫療法在晚期肝癌上觀察到顯著療效。在靶向GPC3的CAR-T藥物（Ori-CAR-001）治療復(fù)發(fā)/難治性肝細(xì)胞癌的最新臨床研究數(shù)據(jù)顯示，Ori-CAR-001在GPC3陽性復(fù)發(fā)/難治性患者中表現(xiàn)出良好安全性和有效性。截至2021年3月10日，共納入11名接受細(xì)胞輸注的復(fù)發(fā)受試者。所有受試者均患有晚期肝細(xì)胞癌，并且經(jīng)過化療、TACE（肝動脈化療栓塞術(shù)）和靶向治療均無效。9例可評估受試者中，4例達(dá)到部分緩解(PR)，3例達(dá)到疾病穩(wěn)定(SD)，2例出現(xiàn)疾病進(jìn)展(PD)，客觀緩解率為44%，疾病控制率達(dá)到78%。胃癌：CLDN18.2靶向藥針對晚期胃癌展現(xiàn)出FIC潛力胃癌（gastriccancer，GC）的臨床需求較為迫切，首先，胃癌的新增患者數(shù)量很大，在我國是發(fā)病人數(shù)僅次于肺癌的第二大腫瘤。其次，胃癌早期癥狀不明顯，大部分患者在就診時(shí)已發(fā)展為中晚期，已錯過最佳手術(shù)治療時(shí)間，只能采用以全身藥物治療為主的綜合治療。此外，胃癌具有高度異質(zhì)性，靶向治療藥物較匱乏，目前唯針對HER2的靶向藥物獲批上市，胃癌中HER2陽性突變型僅占10%~20%，適用患者人群局限性大，HER2陰性胃癌仍存在巨大臨床需求。胃癌的治療方式主要包括手術(shù)治療、化療、靶向治療、免疫治療。早期胃癌可通過內(nèi)鏡下切除及手術(shù)治療獲得良好的療效，但是對于中晚期胃癌患者，單純手術(shù)治療有限，放化療效果并不理想，