電子行業(yè)研究與中期策略：周期與成長共振把握電子行業(yè)新機(jī)遇

電子行業(yè)研究與中期策略：周期與成長共振，把握電子行業(yè)新機(jī)遇一、新的十年周期起點(diǎn)，電子產(chǎn)業(yè)格局重塑（一）電子行業(yè)“進(jìn)化論”：新的周期起點(diǎn)電子行業(yè)進(jìn)化論：PC互聯(lián)-移動互聯(lián)-萬物互聯(lián)。從上世紀(jì)

90

年代至今，電子行業(yè)先后經(jīng)歷

桌面互聯(lián)時代、移動互聯(lián)時代并即將迎來萬物互聯(lián)時代的繁榮，物理學(xué)、數(shù)學(xué)、計(jì)算機(jī)科學(xué)、

材料科學(xué)等是電子行業(yè)不斷進(jìn)化的基礎(chǔ)。具體來看：首先，計(jì)算能力和通信技術(shù)的變革是電子行業(yè)進(jìn)化的突變基因，在摩爾定律的帶動下，

集成電路芯片上所集成的電路數(shù)目，每隔

18

個月就翻一番，帶動著芯片計(jì)算能力的持

續(xù)提高；現(xiàn)代移動通信技術(shù)從

20

世紀(jì)

80

年代以來，經(jīng)過短短三十年的發(fā)展，通信能力

從

K級別提升到

G級別，支持多元化產(chǎn)品形式的出現(xiàn)。其次，在技術(shù)的帶動下，交互、互聯(lián)方式的演變成為電子行業(yè)進(jìn)化的溫床，從鼠標(biāo)鍵盤

到觸控、手勢，從網(wǎng)線接口到

Wifi、藍(lán)牙，終端應(yīng)用更加靈活多樣、交互穿插融合、最

終朝著人工智能、萬物相連的方向發(fā)展。最后，在這過程中不斷孵化的新需求和新欲望則是電子行業(yè)進(jìn)化的方向和不竭動力，從

PC到手機(jī)再到可穿戴、汽車、家居，上層應(yīng)用的創(chuàng)新帶動電子行業(yè)不斷發(fā)展。十年為周期，增長動能輪動?；仡欉^去

30

年的發(fā)展史，我們發(fā)現(xiàn)電子行業(yè)大約每十年進(jìn)行

一次技術(shù)迭代，開啟新一輪的周期起點(diǎn)，每次迭代將帶來行業(yè)

5-7

年的增長，此后

3-5

年增

速放緩或衰退。1990-2000

年：PC互聯(lián)時代的雛形，從本質(zhì)上講是計(jì)算機(jī)和計(jì)算機(jī)的聯(lián)網(wǎng)，個人的電

腦通過服務(wù)器彼此相連，網(wǎng)站是最佳載體，搜索引擎成為最大的贏家。移動通信跨入

2G數(shù)字通信時代，支持?jǐn)?shù)字化語音和低速率數(shù)據(jù)服務(wù)，臺式機(jī)、大哥大成為市場主流需求。2000-2010

年：后

PC互聯(lián)時代，移動通信系統(tǒng)進(jìn)入

3G時代，傳輸能力與速度不斷提

升，可實(shí)現(xiàn)大數(shù)據(jù)量的圖片和視頻傳輸，顯示技術(shù)在色彩與分辨率上提高，筆電、功能

機(jī)成為主要應(yīng)用。2010-2018

年：移動互聯(lián)時代，隨著

3G與

4G移動網(wǎng)絡(luò)普及，蘋果、安卓智能手機(jī)出

現(xiàn)并得到廣泛應(yīng)用，移動互聯(lián)階段到來，APP成為最佳載體，多媒體成為普遍應(yīng)用。2019

年起：萬物互聯(lián)時代，5G通信技術(shù)不僅實(shí)現(xiàn)速率的提升，還帶來應(yīng)用層的創(chuàng)新，

AI芯片得到推廣，制程達(dá)到

7nm級別，在

5G+AI雙驅(qū)動下，4K/8K超高清、AR/VR、

智能汽車、智能家居等創(chuàng)新應(yīng)用層出不窮。（二）全球產(chǎn)業(yè)鏈格局重塑，電子各環(huán)節(jié)迎來成長機(jī)遇1、全球產(chǎn)業(yè)鏈格局重塑，機(jī)遇與挑戰(zhàn)并行當(dāng)前全球水平分工的產(chǎn)業(yè)鏈布局和供應(yīng)鏈結(jié)構(gòu)是全球生產(chǎn)要素以市場化方式自由流動的最

優(yōu)化配置，美國在產(chǎn)業(yè)鏈中占據(jù)主導(dǎo)地位，并先后轉(zhuǎn)移至日本、韓國、中國臺灣、中國等國

家或地區(qū)。隨著中國產(chǎn)業(yè)的逐步崛起，這種產(chǎn)業(yè)格局的穩(wěn)定被打破，在中美科技博弈和疫情

危機(jī)的激化下，全球價值鏈格局開始重塑。中美貿(mào)易摩擦對電子行業(yè)格局影響深遠(yuǎn)。從

2018

年

301

調(diào)查到中興、晉華事件，再到關(guān)稅

升級和華為事件，中美沖突由貿(mào)易層面上升至科技層面、政治層面，中美貿(mào)易摩擦的根本緣

由在于中國經(jīng)濟(jì)的崛起、與美國貿(mào)易差額的加大以及在先進(jìn)技術(shù)上的追趕，嚴(yán)重威脅到美國

的主導(dǎo)地位，美國試圖通過限制貿(mào)易和打壓高科技公司來達(dá)到限制中國發(fā)展的目的，在這種

情況下，西方國家提出“撤資中國”、“產(chǎn)業(yè)鏈去中國化”等觀點(diǎn)，而對我國產(chǎn)業(yè)而言，自主

可控、國產(chǎn)化替代成為唯一的出路。新冠疫情沖擊下，國內(nèi)電子行業(yè)價值凸顯。SIA曾在報(bào)告中指出，一家典型美國半導(dǎo)體公司

的芯片生產(chǎn)流程，一般情況下需要環(huán)繞全球

4

個以上的國家、4

個以上的州/市、總計(jì)行程超

過二萬五千公里。產(chǎn)業(yè)鏈上涉及的城市主要有日本、美國、馬來西亞、新加坡和中國五個國

家。2020

年新冠疫情肆虐，全球多數(shù)行業(yè)停工停產(chǎn)，歐美原廠供應(yīng)鏈出現(xiàn)延遲交貨的情況，

供需短缺現(xiàn)象明顯。但疫情對國內(nèi)電子行業(yè)而言僅在

2020

年一季度按下暫停鍵，多數(shù)企業(yè)

在疫情期間業(yè)績甚至不降反升。國內(nèi)電子產(chǎn)業(yè)鏈原本更多依賴于歐美日韓市場進(jìn)口，由于跨國物流受限，因此將目光轉(zhuǎn)移到國內(nèi)企業(yè)身上，開始尋求“自給自足”，此外，海外訂單的替

代轉(zhuǎn)移也給原本技術(shù)能力較為薄弱的國內(nèi)企業(yè)一次難得的提升機(jī)遇。全球產(chǎn)業(yè)鏈格局重塑，國內(nèi)電子行業(yè)機(jī)遇大于挑戰(zhàn)。面對產(chǎn)業(yè)鏈格局重塑，我們認(rèn)為，中國

電子行業(yè)機(jī)遇大于挑戰(zhàn)。首先，全球化水平分工和區(qū)域性垂直整合的生產(chǎn)關(guān)系是未來趨勢。

近年來制造業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大和分工模式的細(xì)化，使得全球化的水平分工成為常態(tài)，但是過多的

產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)和運(yùn)輸成本也增加了產(chǎn)業(yè)鏈斷裂風(fēng)險，在這種情況下區(qū)域性的垂直整合成為未來

趨勢，電子行業(yè)垂直分工的布局所涉及的不僅是一家龍頭公司，而是產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)集群的配套，

失去產(chǎn)業(yè)配套的企業(yè)面臨著成本上升、產(chǎn)業(yè)鏈斷裂的巨大風(fēng)險，不符合市場規(guī)律，因此當(dāng)前

貿(mào)易摩擦背景下的產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)僅僅為結(jié)構(gòu)性而非搬遷式；其次，中國制造+科技產(chǎn)業(yè)鏈的崛

起有望重構(gòu)全球產(chǎn)業(yè)格局。中國擁有最大的消費(fèi)市場和全產(chǎn)業(yè)鏈制造體系，已經(jīng)形成了區(qū)域

內(nèi)垂直整合的產(chǎn)業(yè)鏈集群，面對社會動蕩、新冠疫情等全球性危機(jī)，具備強(qiáng)勁的產(chǎn)業(yè)鏈抗風(fēng)

險能力,未來全球產(chǎn)業(yè)鏈的洗牌，會在垂直分工的方向上，朝著更加多元、更具韌性的方向發(fā)

展，在

5G和國產(chǎn)化替代的驅(qū)動下，中國產(chǎn)業(yè)鏈的韌性將不斷加強(qiáng)。2、景氣周期與技術(shù)升級共振，產(chǎn)業(yè)鏈上下游迎來成長機(jī)遇中國產(chǎn)業(yè)的崛起，實(shí)際上走的是模仿日本，靠制造業(yè)起家，并向下游流通、消費(fèi)環(huán)節(jié)滲透，

形成自身的閉環(huán)，并不斷積累，逐步向上游高端制造突破。上游科技全產(chǎn)業(yè)鏈崛起，國產(chǎn)化替代正當(dāng)時。當(dāng)前中美科技博弈的重心在上游的設(shè)備/材料、

元器件領(lǐng)域，關(guān)鍵的軟件、材料、設(shè)備以及芯片幾乎都掌握在歐美、日韓國家手里，這也成

為扼制中國先進(jìn)制造的咽喉，貿(mào)易摩擦給中國以華為為代表的科技企業(yè)壓制的同時，也催促

了國產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的崛起，中國電子行業(yè)上游的科技產(chǎn)業(yè)鏈基礎(chǔ)還十分薄弱，謀求產(chǎn)業(yè)鏈的國產(chǎn)

化替代和技術(shù)的自主可控是當(dāng)務(wù)之急。中游全產(chǎn)業(yè)鏈智能制造優(yōu)勢，技術(shù)升級帶來價值量提升。全球產(chǎn)業(yè)鏈水平化分工趨勢和人口、

成本、市場優(yōu)勢，使得中國逐步搭建起全產(chǎn)業(yè)鏈制造優(yōu)勢，在全球產(chǎn)業(yè)分工中占據(jù)一定優(yōu)勢。

現(xiàn)階段隨著

5G、人工智能技術(shù)的普及，射頻、光學(xué)、顯示、聲學(xué)等零部件迎來了品類擴(kuò)張和

價值量提升的機(jī)會。下游國產(chǎn)品牌商顯現(xiàn)。隨著中游制造的升級和上游科技的崛起，下游流通、消費(fèi)環(huán)節(jié)的滲透，

全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)閉環(huán)有望形成，下游國產(chǎn)品牌商將逐步顯現(xiàn)。（三）過去兩年以來電子行業(yè)復(fù)盤我們以申萬電子一級、二級、三級指數(shù)為電子行業(yè)及細(xì)分子行業(yè)的參考指標(biāo)，綜合分析過去

兩年以來電子行業(yè)市場情況。1、過去兩年以來市場表現(xiàn)2019-2020

年：電子行業(yè)漲幅

136.41%，在申萬

28

個行業(yè)中排名第四。其中，半導(dǎo)體板塊

領(lǐng)漲，顯示器件、LED、光學(xué)元件板塊居后。2019

年，申萬電子指數(shù)漲跌幅為+73.77%。2019

年受

5G概念、物聯(lián)網(wǎng)等高新技術(shù)建設(shè)催

動，電子板塊市場預(yù)期向好，除二季度受中美貿(mào)易摩擦事件影響外，整體趨勢上漲，指數(shù)走

向強(qiáng)勢，并在春節(jié)前達(dá)到頂峰。2020

年，申萬電子指數(shù)漲跌幅為+36.05%。2020

年一季度，受國內(nèi)外疫情影響，大盤整體

下探，電子指數(shù)尤甚，4-7

月，受益于較為寬松的貨幣政策，以及疫情期間市場偏好的提升，

電子行業(yè)維持上行趨勢，8

月起，外部摩擦持續(xù)升級，10

月中旬蘋果

5G手機(jī)發(fā)布，資本市

場維持高位震蕩，并在春節(jié)前達(dá)到頂峰。2021

年年初至今（7

月

6

日）：電子行業(yè)漲幅

10.18%，在申萬

28

個行業(yè)中排名第

7

位。其

中，半導(dǎo)體、分立器件板塊領(lǐng)漲，光學(xué)元件、電子零部件制造、印制電路板板塊居后。2021

年一季度，申萬電子指數(shù)漲跌幅為-7.73%，板塊調(diào)整至低位。1

月

25

日，央行加大回

收流動性拉開了電子行業(yè)下行的序幕，疊加美債收益率快速上行的影響，被全球資本定價的

高估值板塊遭受混合雙打，市場避險情緒升溫，加上國內(nèi)社融增速不及預(yù)期以及貨幣政策的

不確定性，導(dǎo)致股市行情持續(xù)走低，電子行業(yè)由于高估值、高彈性的特征，本輪調(diào)整幅度更

大。截止到

7

月

6

日，申萬電子指數(shù)漲跌幅為+10.18%，出現(xiàn)反彈苗頭。經(jīng)歷一季度的調(diào)整后，

電子行業(yè)調(diào)整趨向結(jié)束，在二季度迎來反彈苗頭，下游需求的快速放量、芯片缺貨超預(yù)期疊

加國產(chǎn)化替代的加速驅(qū)動行業(yè)景氣向上。2、行業(yè)驅(qū)動因素分析回顧

2019

年以來電子行業(yè)的驅(qū)動因素，我們認(rèn)為國產(chǎn)化替代和物聯(lián)網(wǎng)時代的技術(shù)升級是長

期不變邏輯，而疫情帶來的短期訂單替代轉(zhuǎn)移效應(yīng)則強(qiáng)化了景氣行情。從本輪周期技術(shù)驅(qū)動來看，5G+AI技術(shù)帶來上層應(yīng)用的創(chuàng)新將引領(lǐng)電子行業(yè)以物聯(lián)網(wǎng)為

代表的新的

10

年周期的來臨，繼

5G手機(jī)后

AR/VR、智能汽車、智能家居等創(chuàng)新應(yīng)用

將層出不窮，并驅(qū)動電子行業(yè)周期向上。從全球化產(chǎn)業(yè)鏈格局來看，在中美貿(mào)易摩擦的較量中，我們能看到區(qū)域性垂直整合的生

產(chǎn)關(guān)系是科技博弈的關(guān)鍵，以自主可控為目標(biāo)的國產(chǎn)化替代趨勢將會給產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)帶

來歷史性發(fā)展機(jī)遇。從短期危機(jī)來看，疫情催化供需矛盾，強(qiáng)化和延長上游芯片、材料等各環(huán)節(jié)景氣周期，

同時疫情蔓延后海外供給端出現(xiàn)產(chǎn)能缺口帶來的訂單替代轉(zhuǎn)移效應(yīng)給電子行業(yè)帶來更

多的發(fā)展機(jī)會。3、2021

年下半年行業(yè)展望展望

2021

年下半年，盈利有望成為推動電子市場的主驅(qū)動力，看好顯示、半導(dǎo)體周期與成

長共振的賽道。2021

年下半年，國產(chǎn)化替代和物聯(lián)網(wǎng)時代的技術(shù)升級依舊是長期驅(qū)動因素，后疫情時代全

球需求回暖將接替短期訂單替代轉(zhuǎn)移效應(yīng)，繼續(xù)驅(qū)動電子行業(yè)景氣向上。一季度受宏觀經(jīng)濟(jì)

影響，多數(shù)公司股價調(diào)整較多、估值漸入合理區(qū)間，下半年在較高的業(yè)績驅(qū)動下，我們認(rèn)為

盈利有望繼續(xù)推動電子市場行情向上，看好顯示、半導(dǎo)體兩條周期與成長共振的賽道。二、面板：周期屬性降低，價值屬性顯現(xiàn)1、面板行業(yè)“王氏定律”2010

年京東方董事長提出液晶顯示行業(yè)生存定律——“王氏定律”，即“每三年，液晶顯示面板價格會下降

50%，若要生存下去，產(chǎn)品性能和有效技術(shù)保有量必須提升一倍以上”。由于技術(shù)更新速度快，面板行業(yè)具備“先發(fā)劣勢”特征，即越早布局的產(chǎn)能，越會面臨技術(shù)

升級換代的困境，在生存定律的指引下，我國廠商走出一條依靠資金、成本優(yōu)勢，在價格下

行周期建設(shè)高世代

LCD產(chǎn)線，降維打擊韓國、中國臺灣老一代落后產(chǎn)能的突圍之路，因此我們

看到面板行業(yè)長期、集中、大規(guī)模的資本投入現(xiàn)象，而國內(nèi)面板廠商集中、大規(guī)模的投入又

導(dǎo)致了面板行業(yè)較為顯著的周期性特征。面板周期受資本開支周期與庫存周期共同影響。根據(jù)面板廠的建設(shè)與產(chǎn)能爬坡時間計(jì)算，面

板行業(yè)資本開支周期約為

2-3

年。資本開支集中投放后擴(kuò)大的市場供應(yīng)，是主導(dǎo)面板價格下

探的主要確定性力量。庫存周期受原材料、下游需求、政策導(dǎo)向的客觀影響，對應(yīng)著下游需

求預(yù)計(jì)與實(shí)際之間的差異，是擾動面板價格的不確定因素。2、復(fù)盤本輪面板周期（2017

年中至今）2017

年中-2020

年中為本輪下跌階段：本輪周期下探主要?dú)w因于

10.5

代線的集中投放，高

世代線的產(chǎn)能預(yù)期催化了以

55

寸為主的面板價格的首輪下探，而

19

年下半年的貿(mào)易摩擦進(jìn)

一步拉低了市場對面板需求的預(yù)判，55

寸為代表的面板價格的二次下跌，面對價格的持續(xù)下

跌，面板廠商通過降低稼動率以實(shí)現(xiàn)控量保價，伴隨

2020

年世界杯賽事的預(yù)期，2019

年

12

月

55

寸面板價格引領(lǐng)漲價跡象，但受

2020

年年初疫情影響，全球市場預(yù)期下降，疊加韓廠

退出計(jì)劃，使得市場價格呈現(xiàn)反復(fù)姿態(tài)。2020

年中至今為本輪上漲階段：疫情導(dǎo)致的供需失衡促使面板價格自

2020

年中開始強(qiáng)勢復(fù)

蘇。6

月份全球疫情逐步控制后，海外市場宅經(jīng)濟(jì)的興起，促使歐美等地區(qū)彩電零售市場表

現(xiàn)強(qiáng)勁，國內(nèi)電視、筆記本等產(chǎn)品需求旺盛，這些因素直接拉動了

LCD面板的漲價，給市場

帶來驚喜，前期抑制的需求在

3

季度集中釋放，下游廠商不斷補(bǔ)庫存，帶動面板價格的上漲，

而下半年韓廠的退出預(yù)期以及驅(qū)動

IC供應(yīng)短缺和玻璃基板的供應(yīng)事故又加劇了市場的恐慌，

催化面板價格上漲持續(xù)至今。本輪面板周期具有時間長、幅度大、影響深的特點(diǎn)。1）從

17

年持續(xù)到

19

年的

10.5

代線的

集中投放，使得市場上面板供應(yīng)持續(xù)處于放量狀態(tài)；2）中美貿(mào)易摩擦、新冠疫情、玻璃廠供

應(yīng)事故無疑又延展和加劇了供需矛盾；3）面板價格降至歷史低點(diǎn)，韓廠被迫退出，面板行業(yè)

重新洗牌，國內(nèi)龍頭廠商開始坐上頭把交椅，掌握行業(yè)話語權(quán)。3、面板行業(yè)研判短期看供需：供需平衡將成為常態(tài)缺芯缺材料造成結(jié)構(gòu)性缺貨。面板行業(yè)關(guān)鍵原材料依賴海外廠商提供，2020

年下半年起，面

板行業(yè)原材料供應(yīng)問題狀況層出，主要表現(xiàn)在缺驅(qū)動

IC、偏光片和玻璃上。驅(qū)動芯片的短缺

源于芯片行業(yè)的普遍性缺貨，2020

年

5G、物聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新刺激對下游應(yīng)用爆發(fā)，上游晶圓計(jì)劃

產(chǎn)能增長不足，擠兌了顯示芯片產(chǎn)能，在普遍缺芯的狀況中，預(yù)計(jì)面板缺芯將貫穿

2021

年

全年；偏光片的短缺來自大尺寸的持續(xù)推進(jìn)，高世代線產(chǎn)能的集中釋放帶來產(chǎn)能面積的提升，

而上游日本廠商擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏緩慢，造成超寬幅偏光片產(chǎn)能增長不及預(yù)期，出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性缺貨；玻

璃短缺主要來自

2020

年玻璃廠商產(chǎn)能事故頻發(fā)，自

2021

年

2

季度起逐步正?；ｍn廠退出已成定局，高世代線擴(kuò)產(chǎn)漸入尾聲。從目前的產(chǎn)線建設(shè)進(jìn)度來看，8.5

代線基本都

實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，10.5

及

11

代線也基本達(dá)到量產(chǎn)或產(chǎn)能爬坡階段，高世代線建設(shè)基本接近尾聲，

面板行業(yè)新增資本投入基本都放在

OLED產(chǎn)線上；三星、LGD在產(chǎn)

LCD產(chǎn)線關(guān)閉雖然推延

至

2021

年底或以后，但退出基本已成定局；2021

年行業(yè)產(chǎn)能增量主要來自在建產(chǎn)能的釋放

和并購產(chǎn)能的整合，主要有華星光電

t7

產(chǎn)能釋放以及收購的蘇州三星產(chǎn)能整合、京東方整合

中電熊貓南京和成都兩條液晶產(chǎn)線產(chǎn)能。根據(jù)面板廠商的產(chǎn)能提升以及產(chǎn)能退出計(jì)劃我們預(yù)

計(jì)

2021

年

LCD面板產(chǎn)能供給趨向穩(wěn)定。目前全球面板出貨主要以

TV、顯示器、手機(jī)、車載面板為主，TV是面板產(chǎn)業(yè)應(yīng)用最為廣泛

的領(lǐng)域，約達(dá)到

67%；其次是顯示器和手機(jī)、車載，占比約為

13%、7%、4%。TV出貨量

及尺寸的增量對于面板下游需求起主導(dǎo)作用，汽車智能化趨勢也將帶動面板市場空間的打開。TV整機(jī)銷量趨于穩(wěn)定。2010

年以來全球液晶

TV銷量整體進(jìn)入了存量市場競爭的態(tài)勢，年

出貨量在

2-2.5

億臺之間波動，2020

年下半年受宅經(jīng)濟(jì)以及海外積極財(cái)政政策的驅(qū)動，海外

市場需求在下半年迎來報(bào)復(fù)性反彈，帶動全球

LCDTV面板出貨數(shù)量和面積呈現(xiàn)明顯反轉(zhuǎn)。

根據(jù)奧維睿沃?jǐn)?shù)據(jù)，2020

年全球電視面板出貨數(shù)量為

2.72

億臺，同比下降

5.4%，2021

年

一季度全球

TV出貨量

49.4M，同比增長

9.5%，出貨規(guī)模與

2019

年一季度持平。2021

年

下半年，疫情反復(fù)充滿不確定性，宅需求仍存，綜合全年來看我們認(rèn)為

2021

年全球

TV出

貨或?qū)⒕S持上年水平。大尺寸補(bǔ)漲，驅(qū)動面板面積需求提升。10

代線的集中投放驅(qū)動大尺寸化消費(fèi)升級來臨，2010

年全球電視面板出貨平均尺寸在

34

英寸，到了

2019

年，全球電視面板出貨平均尺寸達(dá)到了

46.7

英寸，平均尺寸的增加也驅(qū)動全球電視面板總出貨面積保持逐年增長趨勢，2016

年全

球電視面板總出貨面積約為

114

百萬平方米，2019

年則達(dá)到了

139

百萬平方米。2021

年下

半年，我們預(yù)測

32

英寸

TV面板體量會持續(xù)下降，43

英寸

TV面板部分體量下降，大尺寸

65

英寸及以上

TV面板體量則會持續(xù)增長，并對面板供需和價格形成一定挑戰(zhàn)。物聯(lián)網(wǎng)時代車顯面板需求快速提升。隨著萬物互聯(lián)時代的到來，萬物皆屏趨勢愈加明顯，智

能家居、工控醫(yī)療、智能汽車等新興應(yīng)用的出現(xiàn)對面板都有新的需求，尤其是隨著智能汽車

的快速普及，市場對具備導(dǎo)航、車輛狀況、多媒體影音等功能的車載面板的需求將持續(xù)擴(kuò)大，

車載顯示面板市場規(guī)模也將快速不斷發(fā)展，預(yù)計(jì)到

2025

年全球車載面板需求量將達(dá)到

2.7

億片，年復(fù)合增長率約為

9%。長期看格局：掌握定價權(quán)周期屬性降低產(chǎn)能轉(zhuǎn)移至中國大陸，掌握行業(yè)定價權(quán)。根據(jù)奧維睿沃?jǐn)?shù)據(jù)，2020

年中國大陸面板廠商出貨

量份額占比達(dá)到

54%，占據(jù)全球主導(dǎo)。其中，京東方收購中電熊貓兩條高世線，在產(chǎn)能上穩(wěn)

居行業(yè)首位；華星光電成功收購三星顯示蘇州工廠，產(chǎn)能進(jìn)一步提高。隨著中國大陸廠商產(chǎn)

能優(yōu)勢的繼續(xù)擴(kuò)大，預(yù)計(jì)

2021

年出貨量占比將提升到

60%，并將繼續(xù)延續(xù)和加強(qiáng)從

2020

年下半年以來在主要尺寸上的定價權(quán)。基于以上判斷，我們認(rèn)為面板供需平衡將成為新常態(tài)。2021

年上半年面板供需關(guān)系保持緊

張，面板價格持續(xù)走高。下半年受需求放緩以及供應(yīng)能力提升的影響供需趨于平穩(wěn)，中小尺

寸

TV面板價格企穩(wěn)，大尺寸

TV面板價格將接替中小尺寸面板繼續(xù)有上調(diào)空間，因此本輪

上行周期持續(xù)時間有望拉長，且周期性減弱。隨著韓廠確定性退出、國內(nèi)新增產(chǎn)能減緩，在

后續(xù)較長時間內(nèi)面板供需平衡將成為常態(tài)，受益于國內(nèi)廠商集中度的提升，市場競爭轉(zhuǎn)向有

序，現(xiàn)階段價格區(qū)間有望長期維持。4、面板行業(yè)投資邏輯三、LED：MinLED驅(qū)動新的周期來臨1、LED行業(yè)“海茲定律”LED產(chǎn)業(yè)遵循海茲定律(Haitz'sLaw)，意指每

18～24

個月

LED亮度約可提升一倍，而每經(jīng)

過

10

年，LED輸出流明則提升

20

倍，同時

LED的成本價格將降

1/10。LED行業(yè)同樣屬于

重資本行業(yè)，擴(kuò)產(chǎn)與量產(chǎn)時間較長，并受技術(shù)拉動的效用十分明顯，短期內(nèi)供給與需求的博

弈使得

LED行業(yè)周期特征明顯，從

2009

至

2019

年，LED行業(yè)已經(jīng)歷三輪周期，每輪周期

約為

3-4

年。2009-2012

年：以中大型

LED面板背光應(yīng)用為特征。圖形襯底

PSS技術(shù)的倒入，讓大尺寸

背光開始大量使用

LED取代

CCFL（冷陰極熒光燈管），下游需求的旺盛帶動背光源市場快

速爆發(fā)，LED芯片進(jìn)入上行周期，隨后中國大陸開啟新一輪集中擴(kuò)產(chǎn)，使得短期供大于求周

期下行，同時

LED重心由中國臺灣慢慢轉(zhuǎn)移到中國大陸；2013-2015

年：以

LED照明市場的快速滲透為特征。照明市場進(jìn)入快速成長期，爆發(fā)的需

求完全消化之前的產(chǎn)能，周期再次上行，2015

年起伴隨大陸廠商的

MOCVD的產(chǎn)能利用率

和開機(jī)率不斷上升，產(chǎn)能集中釋放，LED芯片價格隨之下降，而歐美日韓中國臺灣的企業(yè)因?yàn)橹?/p>

國大陸非理性的殺價競爭逐步退出；

2016-2019

年：以小間距顯示市場的爆發(fā)為特征。小間距顯示爆發(fā)帶動行業(yè)進(jìn)入第三輪上行

周期，大陸芯片龍頭與新入者紛紛開始投資擴(kuò)產(chǎn)，到

17

年供給過剩，再加上宏觀經(jīng)濟(jì)下行，

終端需求不振，疊加貿(mào)易摩擦問題，行業(yè)進(jìn)入洗牌周期。2、復(fù)盤本輪

LED行業(yè)行情（2020

年下半年至今）2020

年申萬

LED指數(shù)營收

1008.44

億元，同比增長

18.94%，歸母凈利潤

33.08

億元，同

比增長

28.83%；2021Q1

申萬

LED指數(shù)營收

265.28

億元，同比增長

49.21%，歸母凈利潤

17.68

億元，同比增長

186.61%。上一輪的行業(yè)洗牌進(jìn)入尾聲，大尺寸面板需求回升，以及

疫情蔓延后海外供給端出現(xiàn)產(chǎn)能缺口帶來的訂單替代轉(zhuǎn)移效應(yīng)，帶動

LED行業(yè)自

2020

年下

半年起進(jìn)入周期上行區(qū)間。TrendForce預(yù)估

2021

年全球

LED市場產(chǎn)值將達(dá)

165.3

億美元，年增

8.1%，主要成長動能

來自車用

LED、MiniLED與

MicroLED，以及商用相關(guān)顯示屏及不可見光四大領(lǐng)域。3、LED行業(yè)研判2021

年為

MiniLED商用元年，有望成為行業(yè)新的增長動能。MiniLED是指芯片尺寸介于

50-200μm之間的

LED器件，具備高分辨率、高色彩對比度、壽命長、低能耗的特點(diǎn)，是小

間距

LED進(jìn)一步精細(xì)化的結(jié)果。MiniLED主要應(yīng)用在在

LCD背光和

RGB直顯兩種顯示方

案上，隨著技術(shù)的成熟和配套產(chǎn)業(yè)鏈的完善，2021

年部分高端產(chǎn)品已經(jīng)量產(chǎn)出貨，商用前景

廣闊，據(jù)

YoleDevelopment預(yù)測到

2023

年，MiniLED將以年復(fù)合增長率

90%的速度，由

2019

年的

324

萬產(chǎn)品規(guī)模增長到

8070

萬裝置規(guī)模。首先，MiniLED背光作為液晶顯示技術(shù)延伸是重要增量市場。MiniLED作為

LCD背光源

比傳統(tǒng)

LED背光顆粒更小、顯示效果更加細(xì)膩、亮度更高，同時比

OLED顯示屏更省電，

而且支持精確調(diào)光，不會產(chǎn)生

LED的背光不勻的問題，是

LCD到

MicroLED之間的過渡方

案。2021

三星、LG、創(chuàng)維、TCL等一系列知名品牌紛紛發(fā)布首款

MiniLED電視，4

月份蘋

果也在春季發(fā)布會上正式發(fā)布

12.9

英寸

iPadPro，首次采用了

MiniLED背光顯示技術(shù)。隨

著終端應(yīng)用推廣不斷加速，在龍頭廠商示范帶動下，電視、顯示器、筆記本、平板及車載顯

示等都有望成為

MiniLED背光的潛在應(yīng)用領(lǐng)域。我們認(rèn)為，2021

年

MiniLED方案將優(yōu)先

替代

OLED技術(shù)在中大屏高端市場打開應(yīng)用空間，并將隨著成本的下降逐步下沉到中高端市

場。其次，MiniLED直接顯示將承接小間距顯示市場。MiniLED直接顯示具備高亮度、可實(shí)現(xiàn)

超大尺寸的特點(diǎn)，是繼

LED戶內(nèi)外顯示屏、LED小間距顯示屏之后技術(shù)升級的新產(chǎn)品，它

由

RGBMiniLED芯片組成顯示像素，再通過

SMT或

COB封裝的方式貼在驅(qū)動基板上，作

為顯示屏直接顯示，初期在商業(yè)領(lǐng)域逐漸替代傳統(tǒng)的小間距等超大尺寸顯示方案，中長期有

望進(jìn)入家用市場。產(chǎn)業(yè)鏈芯片、封裝端彈性較大，應(yīng)用端未來可期。LED產(chǎn)業(yè)鏈由上游芯片、中游封裝、下游

應(yīng)用三塊組成，MiniLED技術(shù)的升級將帶動產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)受益。MiniLED燈珠數(shù)量的指數(shù)

級上升直接拉動上游芯片端需求量增長數(shù)百倍，以背光應(yīng)用為例，傳統(tǒng)的

LED背光電視燈

珠數(shù)量只有幾十上百顆，而

MiniLED電視少則幾千顆，多則幾萬顆燈珠，芯片數(shù)量的提升將

直接拉動

LED芯片公司新一輪成長；芯片尺寸微縮化使得芯片設(shè)計(jì)轉(zhuǎn)向倒裝結(jié)構(gòu)，中游封

裝端技術(shù)大升級，由傳統(tǒng)的

SMD(表面貼裝器件)、COB(板上芯片封裝技術(shù)

ChiponBoard)

方式演變?yōu)榈寡b

COB或“四合一”方式（將

RGB燈珠集成封裝在一個小單元中)；隨著中

上游技術(shù)路徑的成熟和量產(chǎn)在即，下游品牌商積極布局推廣

MiniLED背光產(chǎn)品、直顯產(chǎn)品，

應(yīng)用端未來可期。4、LED行業(yè)投資邏輯展望

2021

年，疫情緩和有望助推傳統(tǒng)

LED市場復(fù)蘇，隨著

MiniLED布局的有序推進(jìn)以及

相關(guān)產(chǎn)品的相繼推出，LED行業(yè)將迎來新的周期行情和增長機(jī)會。下半年看好國內(nèi)技術(shù)路徑

基本成熟、具備量產(chǎn)能力的龍頭

LED芯片廠商，相關(guān)標(biāo)的有三安光電。四、半導(dǎo)體：量價齊升，再次迎來長景氣周期1、半導(dǎo)體行業(yè)“摩爾定律”半導(dǎo)體行業(yè)遵循“摩爾定律”，集成電路的集成度，即芯片上晶體管的數(shù)目，每隔十八個月增

加一倍或每

3

年翻兩番的規(guī)律。集成電路技術(shù)發(fā)展趨勢表現(xiàn)為：一方面，集成電路特征尺寸

向深亞微米/納米發(fā)展；另一方面，晶圓尺寸持續(xù)增加，當(dāng)前主流晶圓尺寸已發(fā)展到

12

英寸。

隨著技術(shù)的進(jìn)步，集成電路規(guī)模不斷提高、速度不斷提升、電路復(fù)雜度也不斷增加，從而推

動產(chǎn)業(yè)由設(shè)計(jì)、制造、封測一體的垂直整合模式不斷向細(xì)分合作的垂直分工模式發(fā)展，以技

術(shù)為核心的設(shè)計(jì)行業(yè)、與以資本、人力為核心的制造、封測行業(yè)不斷分化，產(chǎn)業(yè)也從美國向

日韓、中國臺灣乃至中國大陸轉(zhuǎn)移。半導(dǎo)體行業(yè)受經(jīng)濟(jì)周期與技術(shù)革新雙向驅(qū)動。從宏觀經(jīng)濟(jì)要素驅(qū)動來看，下游社會需求始終

是拉動半導(dǎo)體行業(yè)持續(xù)前進(jìn)的不竭動力。大約每經(jīng)歷一輪十年大周期，行業(yè)就會迎來新的需

求驅(qū)動。從小周期來看，半導(dǎo)體市場一直在重復(fù)“硅周期”，這主要是由宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、半

導(dǎo)體制造產(chǎn)能供應(yīng)與下游需求變動時滯差綜合影響所致。由于新技術(shù)、新產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)，市

場總需求趨向于增加，制造廠積極擴(kuò)廠，但一般需要兩年以上才能具備產(chǎn)能，綜合導(dǎo)致半導(dǎo)

體行業(yè)每隔

3~4

年在會景氣和低迷之間轉(zhuǎn)換。2、復(fù)盤本輪半導(dǎo)體周期（2019

年中至今）本輪景氣上行始于

2019

年年中，新一輪大周期趨勢來臨，疊加中美貿(mào)易摩擦和新冠疫情催

化下的供需緊缺，半導(dǎo)體行業(yè)整體呈現(xiàn)量價齊升的態(tài)勢，景氣周期或?qū)⒏L。2019

年

5

月-12

月：新一輪大周期起點(diǎn)，5G建設(shè)如火如荼帶動下游應(yīng)用的初步爆發(fā)，5

月

華為被美國列入實(shí)體清單成為中國半導(dǎo)體發(fā)展的拐點(diǎn)，中美貿(mào)易摩擦推動本土半導(dǎo)體行業(yè)的

自主化進(jìn)程，國產(chǎn)化替代成為促進(jìn)我國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)發(fā)展的契機(jī)。2020

年上半年：新冠疫情在全球范圍內(nèi)蔓延，對全球經(jīng)濟(jì)造成一定沖擊，也給半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)帶

來一定的不確定性，部分企業(yè)停工停產(chǎn)，全球半導(dǎo)體銷售額下滑。2020

年下半年至今：疫情催生的宅經(jīng)濟(jì)和各國積極推動的積極的財(cái)政政策帶動了終端需求

的提升，隨著疫情的逐步控制，技術(shù)創(chuàng)新重啟，下游新興應(yīng)用爆發(fā)，半導(dǎo)體行業(yè)景氣度高升，

并有望持續(xù)。本輪面板周期受多方因素共同影響。1）本輪周期主要得益于萬物互聯(lián)時代

5G、ALOT、智能汽車、智能家居創(chuàng)新應(yīng)用的需求爆發(fā)；2）中美貿(mào)易摩擦、新冠疫情加劇了供需矛盾，美國

對中國的高科技打壓擦打破了中國原有的供應(yīng)體系，部分行業(yè)備貨需求旺盛，疫情催生的宅

經(jīng)濟(jì)以及后疫情時代經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)，導(dǎo)致行業(yè)嚴(yán)重缺貨；3）國產(chǎn)化替代下的自主可控成為中

國半導(dǎo)體的內(nèi)生動力，從保障國內(nèi)供應(yīng)鏈安全的角度出發(fā)，區(qū)域內(nèi)設(shè)計(jì)、制造、封測閉環(huán)生

態(tài)建設(shè)成為重中之重。產(chǎn)能為王時代，晶圓代工是供應(yīng)短缺的核心環(huán)節(jié)。從產(chǎn)業(yè)鏈角度來看晶圓代工是本輪供需矛

盾的核心環(huán)節(jié)，一方面，整體產(chǎn)業(yè)環(huán)境需求旺盛，新冠肺炎疫情、中美貿(mào)易爭端等事件都促

使下游廠商必須增加庫存，使得晶圓訂單數(shù)量增加，另一方面，整個產(chǎn)業(yè)對于增加產(chǎn)能較為

理性，二線代工廠對于建設(shè)新晶圓廠增加產(chǎn)能的意愿較低，相比之下他們更愿意提高晶圓價

格來緩和市場的需求。8

英寸晶圓缺貨蔓延到全行業(yè)的普遍性缺貨。當(dāng)前廠商和開發(fā)者需求轉(zhuǎn)向主流的

12

英寸產(chǎn)

線，不少的

8

英寸晶圓廠開始關(guān)閉，造成從

2019

年下半年以來

8

英寸晶圓產(chǎn)能就處于緊張

狀態(tài)，疊加

2020

年下半年以來消費(fèi)電子及汽車電子市場的旺盛需求，CMOS圖像傳感芯片、

電源管理

IC、顯示驅(qū)動

IC、MEMS傳感器、功率元件、部分特殊存儲芯片、部分

MCU芯

片等主要依賴于

8

英寸晶圓的芯片需求爆發(fā)，導(dǎo)致全球

8

英寸晶圓代工產(chǎn)能出現(xiàn)持續(xù)緊缺的

問題。而

5G及

AI推動下的以智能手機(jī)、PC、平板電腦等為代表的高端消費(fèi)需求，也推動

了中高端芯片對于

12

英寸晶圓投片量的大幅增長，而且隨著

8

英寸晶圓代工