百潤股份研究報告預調(diào)酒前景廣闊-RIO增長曲線頑強

百潤股份研究報告預調(diào)酒前景廣闊_RIO增長曲線頑強（報告出品方/作者：興業(yè)證券，蘇鋮）1、潛心專注，RIO持續(xù)引領(lǐng)預調(diào)酒消費者教育1.1、較早入局，兩次爆發(fā)百潤股份始創(chuàng)于1997年6月，主要從事香精產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)，2011年3月公司于深交所上市，成為業(yè)內(nèi)首家上市公司。2012年，預調(diào)酒行業(yè)進入快速發(fā)展期，2015年公司通過增資換股方式以49.4億元對價收購主營RIO雞尾酒生產(chǎn)和銷售的巴斯克酒業(yè)。目前，公司主營業(yè)務(wù)運行情況良好，在兩大行業(yè)均穩(wěn)占龍頭地位。2012-2015，預調(diào)酒行業(yè)升溫，RIO迎來第一次爆發(fā)。2012年，預調(diào)酒行業(yè)開始升溫，2014年RIO發(fā)貨量迎來爆發(fā)，2015年公司與巴斯克酒業(yè)資產(chǎn)重組完成，預調(diào)酒業(yè)務(wù)于當年迎來銷量巔峰。2018-2021，微醺成長，公司營收再創(chuàng)新高，市場份額保持高度領(lǐng)先。公司2017年底推出微醺帶動預調(diào)酒銷量恢復增長，2019年微醺憑借精準的場景定位和人群定位繼續(xù)放量，伴隨瓶裝老品降幅收窄，共同帶動公司收入提速，同時規(guī)模效應(yīng)提升使得利潤率彈性開始顯現(xiàn)，2017-2020年，公司主營業(yè)務(wù)收入CAGR達到17.8%，歸母凈利潤CAGR為43.1%。2021年公司持續(xù)升級產(chǎn)品、優(yōu)化渠道分銷結(jié)構(gòu)，前三季度預調(diào)酒業(yè)務(wù)在消費行業(yè)整體需求疲軟和高基數(shù)下仍維持較好增速(21Q4天津疫情對公司供應(yīng)鏈產(chǎn)生較大擾動，營收增速放緩)。1.2、持久專注，應(yīng)變推動行業(yè)再次穩(wěn)步向前巴克斯酒業(yè)2013-2015年首輪爆發(fā)增長后陷入低谷，2018年開始企穩(wěn)重拾增長，并在2021年再創(chuàng)新高，得益于三個方面：第一，戰(zhàn)略定力。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰，管理層穩(wěn)定，戰(zhàn)略共識，主業(yè)聚焦，分工明確?；趯θ蛴绕涫侨毡绢A調(diào)酒發(fā)展的深度理解，公司保持戰(zhàn)略定力，在行業(yè)發(fā)展第一輪泡沫破滅后，仍然對行業(yè)前景保持清醒認知，堅守主業(yè)，目標長遠，加強自有產(chǎn)能建設(shè)。公司實際控制人為董事長兼總經(jīng)理劉曉東，22Q3持股比例40.53%，曾在蘭州卷煙廠等公司從事煙草香精相關(guān)工作，1997年創(chuàng)辦上海百潤香精香料有限公司并任職至今。林麗鶯為公司董事兼副總經(jīng)理，1999年至2013年7月于集團任職，2013年至今任巴克斯酒業(yè)總經(jīng)理；馬良為公司副總經(jīng)理兼財務(wù)負責人，2014年加入公司；耿濤為公司董秘，2007年加入公司。第二，洞察消費者，保持創(chuàng)新。行業(yè)出清，系列改革推動行業(yè)再次穩(wěn)步向前，業(yè)績重回增長通道：2016年后行業(yè)眾多玩家紛紛退出，只有公司堅持挖掘消費場景，培育新品，同時調(diào)整渠道理順價盤，并于2017年底推出微醺帶動預調(diào)酒銷量恢復增長，2019年微醺憑借精準的場景定位和人群定位繼續(xù)放量，伴隨瓶裝老品降幅收窄，共同帶動公司收入提速，同時規(guī)模效應(yīng)提升使得利潤率彈性開始顯現(xiàn)，2017-2020年，公司主營業(yè)務(wù)收入CAGR達到17.8%，歸母凈利潤CAGR為43.1%。2、以日為鑒，中國預調(diào)酒市場方興未艾2.1全球預調(diào)酒消費具有普遍性，其中日本發(fā)展最為極致酒精飲料按照制作工藝可分為蒸餾酒、釀造酒和配制酒，其中配制酒是以釀造酒、蒸餾酒或食用酒精為酒基，加入各種天然或人造的原料，經(jīng)特定的工藝處理后形成的具有特殊色、香、味、型的調(diào)配酒，常見的有蘇打酒（蒸餾酒+蘇打水）、利口酒（蒸餾酒+芳香物質(zhì)+甜化處理）、雞尾酒（蒸餾酒/葡萄酒+果汁/蛋清/牛奶/咖啡等）等。預調(diào)酒指預先調(diào)配并灌裝，消費者可直接飲用的配制酒，具有便攜性、入口易、口味多樣等特點。消費者需求變遷催化新飲酒場景，預調(diào)酒迎來發(fā)展機會。根據(jù)百威英博啤酒市場成熟度模型，在人均消費能力提升、生活節(jié)奏加快、女性逐漸參與社會分工等因素的催化下，酒精消費在性別和場景上的分配更加平均，1）混合性別社交場合（不再局限于男性主導，社交目的也從辦事為主擴展為交流）；2）居家消費，如佐餐、家庭放松；3）以悅己放松為目的的自飲等成為新興消費場景，消費者更傾向于根據(jù)場景來選擇酒水品類，更易入口的風味啤酒、調(diào)配酒、葡萄酒、果酒等品類獲得發(fā)展機會。預調(diào)酒作為創(chuàng)新驅(qū)動型品類，融合了果汁、雞尾酒、啤酒等多重概念和特點，隨著市場成熟度逐漸提升具備較大的爆發(fā)力和發(fā)展?jié)摿?。全球預調(diào)酒消費具有普遍性，其中日本發(fā)展最為極致，人均消費量全球第一。預調(diào)酒全球消費量自2016年起穩(wěn)步提升，2016-2021年CAGR達12%，2021年達690萬千升。從消費總量來看，2021年美國/日本分別占全球預調(diào)酒消費量的37%/25%；從人均消費量來看，日本高居第一，人均消費量為13.6升；美國位于第二，人均消費量為7.7升；全球和其他各國人均消費量均不超過1.5升。1996年日本酒類消費量見頂，預調(diào)酒則保持穩(wěn)健增長，2019年消費量首次超過啤酒成為日本酒飲第一大品類。2007-2021年，日本預調(diào)酒市場規(guī)模（以零售價衡量）從2685億日元增至5736億日元，CAGR為5.6%。日本預調(diào)酒行業(yè)規(guī)模主要由銷量增長推動，2007-2021年銷量CAGR為7.7%，噸價CAGR為-2.0%。2.2中日預調(diào)酒驅(qū)動因素對比復盤日本預調(diào)酒發(fā)展：主觀上供給強主導，客觀上迎合了消費者需求通過對日本社會背景、供需特征進行復盤，我們認為日本預調(diào)酒行業(yè)發(fā)展在供需兩端均具備強驅(qū)動：酒稅政策調(diào)整后預調(diào)酒成本優(yōu)勢凸顯，主觀上供給端推力充足，龍頭酒企合力進行市場培育。同時，客觀上在日本經(jīng)濟下行+人口結(jié)構(gòu)遷移背景下，低成本的預調(diào)酒一方面滿足了消費者對高性價比產(chǎn)品的需求，同時通過豐富果汁口味+低酒精度降低飲用門檻，切入女性、年輕人等新飲酒人群。此后行業(yè)沿著“新人群擴人群（高度化）拓場景”的路徑不斷提升滲透率和消費頻次。日本不同酒類消費量與酒稅變動呈現(xiàn)明顯相關(guān)性，酒稅政策變動系推動日本預調(diào)酒行業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵變量。出于增加稅收、減少對于進口啤酒原料的依賴等原因，歷史上日本政府曾多次對酒稅政策進行調(diào)整，企業(yè)出于降本目的不斷在稅率相對較低的品類中開發(fā)新產(chǎn)品。1）1994年，稅率比啤酒低31.2%的發(fā)泡酒品類開始發(fā)展；2）1996年，麥芽濃度50%-67%的發(fā)泡酒稅率提至與啤酒同檔，酒企開發(fā)出麥芽濃度更低的新型發(fā)泡酒，如三得利1996年推出的SuperHOP’S；3）2003年，日本政府對發(fā)泡酒再次提稅，預調(diào)酒稅率僅為啤酒和發(fā)泡酒的1/2-1/3，龍頭酒企轉(zhuǎn)而大力推廣預調(diào)酒，啤酒、發(fā)泡酒市場份額被預調(diào)酒持續(xù)擠占。日本預調(diào)酒發(fā)展的經(jīng)濟社會背景是經(jīng)濟發(fā)展停滯和人口深度老齡化。1992年日本地產(chǎn)泡沫破裂后，經(jīng)濟不景氣疊加人口深度老齡化對日本消費品市場造成了深遠影響。1974-1992年，日本經(jīng)濟從石油危機中恢復后，成功換擋進入中速發(fā)展期和泡沫經(jīng)濟期，此階段生活節(jié)奏加快疊加資產(chǎn)價格過高對日本人民的婚育意愿產(chǎn)生擠壓，結(jié)婚率和出生率下滑明顯。1992年日本地產(chǎn)泡沫破裂，經(jīng)濟陷入“失去的三十年”，人均GDP增速整體下調(diào)，同時15-64歲人口占比在1994年見頂，日本“少子老齡化”社會現(xiàn)象持續(xù)惡化。經(jīng)濟發(fā)展停滯導致日本消費者觀念更趨于理性，高性價比的預調(diào)酒受到青睞。收入緊縮后人們不再愿意為商品的高品牌溢價和高流通成本買單，至2005年日本正式進入第四消費時代，居民消費觀念越發(fā)成熟和理性。日本酒稅政策下預調(diào)酒天然具備成本優(yōu)勢，企業(yè)可以更好地在產(chǎn)品品質(zhì)與產(chǎn)品售價之間取得平衡，性價比較為突出，受到消費者喜愛。人口結(jié)構(gòu)遷移帶來年輕人、女性新飲酒人群紅利。一方面，人口老齡化導致深度飲酒人群不斷退出酒精飲料市場，年輕消費者對于市場的重要性愈發(fā)凸顯，同時，在勞動力人口減少的背景下，女性作為未被充分利用的潛在勞動群體被當局給予更多關(guān)注，1986年男女雇傭機會均等法的實施以及2012年安倍晉三“女性經(jīng)濟學”的提出為女性就業(yè)掃清障礙。隨著不斷步入職場，女性通過飲酒社交或放松的需求出現(xiàn)，飲酒率不斷上升，根據(jù)日本厚生勞動省，1989-2003年女性習慣飲酒者比例從6.3%上升至9.3%。預調(diào)酒通過豐富果汁口味+低酒精度降低飲用門檻，對新飲酒人群實現(xiàn)快速導入。新一代年輕消費者對酒精飲料提出新要求，追求新口味、多口味和好口味，傳統(tǒng)啤酒和日本酒被視為“上一代的酒”，吸引力下滑。1984年，寶酒造發(fā)售了最早的罐裝Chu-hi（燒酒+蘇打水），預調(diào)酒品類正式面市；1989年，日本葡萄酒品牌推出4度的“原始桃樹”，開啟酒企在預調(diào)酒口味多元化上的嘗試；2001年，麒麟推出6度“冰結(jié)”，創(chuàng)新性地在冰凍鮮榨果汁后加入伏特加替代以往的燒酒，打破了罐裝預調(diào)酒“屬于中年男人的酒”的固有印象，預調(diào)酒開始在年輕消費者中打開市場。更為重要的是，豐富的果汁口味+低酒精度數(shù)讓預調(diào)酒更易入口，降低了年輕人，尤其是女性群體的飲用門檻，成為了新飲酒人群的入門酒。擴人群（高度化）：在預調(diào)酒初獲成果之后，酒企通過提高酒精度數(shù)，將客群擴展至男性核心飲酒人群。在低度數(shù)預調(diào)酒取得成功之后，預調(diào)酒目標消費人群開始向習慣性飲酒者（多為中年男性）擴展，日本酒企開始推出高度預調(diào)酒。2008年，麒麟推出酒精度數(shù)8度的“強冰結(jié)”，2009年，三得利先后推出7度的“角Highball”和9度的“-196℃StrongZero”，行業(yè)開始進入高度數(shù)時代。根據(jù)日本酒文化研究所，對比2010和2017年，預調(diào)酒在20歲消費者酒精消費支出中的占比未見明顯提升，但在主流飲酒人群中的滲透率提升明顯，其對預調(diào)酒的消費支出比例較2010年分別提升3pct、4pct、5pct。拓場景：居家就餐比例提升過程中在外飲酒場景向居家飲酒場景轉(zhuǎn)移，酒企推出適合口味合適的佐餐預調(diào)酒，滿足飲酒者回歸家庭之后的佐餐需求。伴隨消費者預算意識增強、生活節(jié)奏加快、人口老齡化加劇、戶均人口規(guī)模減小等趨勢，日本民眾的就餐習慣逐漸從外食轉(zhuǎn)變?yōu)閮?nèi)食（在家做飯）和中食（外賣、便利店即食產(chǎn)品、預制菜等），2006-2019年，外食市場規(guī)模占比從39%下滑至36%，2019年日本消費稅從8%提至10%，進一步推動在外飲酒場景向居家飲酒場景轉(zhuǎn)移，疊加疫情影響，2020年外食占比驟降至28%。日本受歐美文化影響大且收入水平高，因此根據(jù)餐食搭配特定酒類的佐餐酒文化較為普及。預調(diào)酒在佐餐上作用與啤酒類似，主要起到解膩的作用，酒企針對性開發(fā)出口味更多元、更適合佐餐的預調(diào)酒口味使其在餐桌上受到青睞。近幾年，酒企紛紛推出檸檬口味預調(diào)酒，銷量增長迅速，2017-2020年，檸檬味預調(diào)酒銷量CAGR達到28%，代表性產(chǎn)品為三得利19年推出的“氣樂酒場的檸檬沙瓦”和可口可樂18年推出的“檸檬堂”，21年兩者市場份額分別為10.1%和4.1%，主因檸檬味口味清爽，且是居酒屋經(jīng)典的調(diào)制酒口味，能夠很好地滿足家中佐餐需求。中國預調(diào)酒行業(yè)：產(chǎn)品定位、供給端推力及市場成熟度不同，但需求潛力本身存在我們認為，與日本相比我國預調(diào)酒行業(yè)主要有以下差異：1）產(chǎn)品售價及定位不同：日本預調(diào)酒為企業(yè)應(yīng)對稅率政策下的產(chǎn)物，天然售價比啤酒低，我國預調(diào)酒自推出以來售價就顯著高于啤酒。近十年我國預調(diào)酒產(chǎn)品和中高端啤酒零售價差距逐步收窄，主要系2015年后行業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)由瓶裝向罐裝調(diào)整，與此同時啤酒產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向高端化發(fā)展，目前與中高端啤酒處于同一起跑線。2）供給端推力不同：不同于日本預調(diào)酒企業(yè)脫胎于啤酒巨頭，我國預調(diào)酒稅率相比啤酒并無明顯優(yōu)勢，且我國啤酒、白酒行業(yè)高端化發(fā)展紅利期未結(jié)束，因此酒飲巨頭入局預調(diào)酒行業(yè)動力不足。從我國酒水消費稅的征收標準來看，啤酒采取從量定額征收，龍頭酒企實際稅率4%-9%，預調(diào)酒采取從價10%征收消費稅，并無稅率優(yōu)勢，因此啤酒企業(yè)以避稅為目的進入預調(diào)酒市場意愿不強。同時，我國啤酒、白酒行業(yè)高端化發(fā)展紅利期尚未結(jié)束，企業(yè)經(jīng)營重心目前仍為自身產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)升級。3）市場成熟度不同：日本酒文化濃厚、場景、品類豐富，而我國飲酒剛需化程度低，場景、品類較為單一。從飲酒習慣來看，日本佐餐酒文化濃厚，酒企在推廣時會強調(diào)酒飲和餐食的搭配方式，消費者亦習慣選擇特定的酒類佐餐。而中國人均飲酒量僅為日本一半左右，酒類消費主要是節(jié)日慶祝、工作社交等原因，通常白酒用于商務(wù)宴請，啤酒用于休閑聚餐，消費者的日常佐餐飲酒、自飲等消費場景仍待培養(yǎng)。從酒類產(chǎn)品來看，中國品類較為單一，而日本種類極為豐富。預調(diào)酒在我國需求潛力本身存在，體現(xiàn)在消費趨勢、消費人群、消費場景等方面。1）消費趨勢：中日在經(jīng)濟發(fā)展趨勢上呈現(xiàn)一定相似性，目前我國經(jīng)濟發(fā)展速度、人均GDP與日本上世紀80年代較為接近，消費趨勢與日本第三消費時代大體類似，整體上以個性化、品質(zhì)化、高端化為主要追求目標。2）消費人群：我國Z世代消費者更追求個性化、多元化和趣味性，預調(diào)酒高裂變性的產(chǎn)品特征天然決定其更易滿足年輕群體飲酒需求。近年來中國女性飲酒比率持續(xù)提升，飲酒小酌成為女性增加生活情趣、放松身心的方式之一，但目前我國女性飲酒率仍僅為男性的1/3左右，從未飲酒的女性占比超過50%（vs日本低于10%），女性飲酒市場潛力較大，當前市面上幾乎無專門針對女性開發(fā)的啤酒產(chǎn)品，預調(diào)酒有望填補需求空白。3）消費場景：移動互聯(lián)網(wǎng)高速發(fā)展及疫情催化下，“宅經(jīng)濟”興起，消費場景從悅?cè)讼驉偧哼^渡，從社交分享型向個人享受型轉(zhuǎn)變。目前預調(diào)酒在我國酒飲市場占比極低，仍屬于新興品類，增速較快。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，按照銷量計算，2021年啤酒、烈酒（主要是白酒）、葡萄酒銷量占比分別為85.8%、8.0%、5.7%；啤酒、烈酒（主要是白酒）、葡萄酒銷售額占比分別為32.1%、52.5%、15.0%；RTDs銷量和銷售額均僅占0.4%，屬于新興品類，但增速較快，2017-2021年銷售額CAGR達24.3%。綜合對比中日預調(diào)酒行業(yè)驅(qū)動因素，我們認為中國預調(diào)酒行業(yè)發(fā)展速度與規(guī)模天花板與日本市場或存在差異，但整體日本發(fā)展路徑對我國仍具有一定參考意義。預計我國預調(diào)酒行業(yè)滲透率及復購率亦有望沿著抓住新消費人群，再到人群擴圈、消費場景拓展的路徑穩(wěn)步發(fā)展。值得一提的是，不同于上一輪行業(yè)爆發(fā)，投機氛圍濃厚，跨界企業(yè)扎堆推出高同質(zhì)化產(chǎn)品，試圖通過營銷轟炸和渠道壓貨快速攫取市場份額，而非積極進行市場培育，我國預調(diào)酒本輪行業(yè)競爭較為良性，且低度潮飲行業(yè)整體趨勢向好，除預調(diào)酒外，蘇打酒、果酒、梅酒、米酒、露酒和果味啤酒等新興品類作為年輕化、風格化、差異化的創(chuàng)新品類正快速承接年輕和女性消費者的消費需求，展現(xiàn)出多點開花且較為強勢的增長勢頭，各品類共同營造“微醺”新生活方式。我們認為這有利于培育消費習慣，做大各個消費場景，而能夠精準把握不同消費人群和場景下的需求、產(chǎn)品力優(yōu)秀且能有效占據(jù)消費者心智、做好渠道建設(shè)的品牌未來有望充分享受行業(yè)擴容。3、百潤股份：長期主義，專注且敏銳從競爭格局來看，日本市場玩家多，行業(yè)TOP1三得利市占率為40%左右，TOP3麒麟市占率接近30%，寶酒造、朝日的份額也超過5%。在我國，百潤股份是我國預調(diào)酒行業(yè)絕對龍頭，占比接近90%。過去十年，在行業(yè)經(jīng)歷過山車式發(fā)展的過程中公司不忘初心，堅持挖掘消費場景、培育消費人群，打造出深度占據(jù)消費者心智的大單品，在行業(yè)出清后成功實現(xiàn)品牌即品類。公司對日本預調(diào)酒行業(yè)發(fā)展歷程已有深刻認知，在打造自身產(chǎn)品矩陣時亦遵循類似思路，各產(chǎn)品線定位清晰。未來，微醺系列有望持續(xù)放量，強爽、清爽亦有爆發(fā)可能性。3.1、矩陣完善路徑清晰，人群擴圈場景拓展可期深刻理解日本預調(diào)酒市場發(fā)展路徑，以完善的產(chǎn)品矩陣精準覆蓋不同細分人群和飲用場景。公司最早推出的產(chǎn)品是經(jīng)典系列，定位于年輕消費者的聚餐場景，15年銷量到頂。2021年煥新升級，包裝在原有磨砂瓶型和多彩酒體的基礎(chǔ)上采用更亮眼的銀底彩字疊色Logo設(shè)計，同時口味上加強果味并將酒精含量提到4-5%，加強其“年輕人的聚會潮飲”定位。公司自17年起主推微醺（3度），其通過精準定位年輕女性消費者的獨飲場景而獲得成功，目前已成為公司的最大單品。較高酒精度的強爽系列（8-9度）于16年面世，在今年將目標客群調(diào)整至年輕男性和中年女性之后，明顯放量，今年有望成為第二大單品。公司于2021年推出清爽系列，其酒精度（5度）處于微醺和強爽之間，口感接近啤酒。此外，公司還有主打低糖健康的輕享系列，和主打高濃度果汁的本榨系列。RIO“微醺”開創(chuàng)“一個人的小酒”新品類，以更清晰的品牌定位和相匹配的產(chǎn)品設(shè)計和營銷宣傳成功打造爆品，未來持續(xù)推新口味提升復購和粘性。2018年微醺系列全面升級上市，此后微醺的放量成功將公司重新帶回增長通道，2021年公司預調(diào)雞尾酒收入達到22.9億元，恢復至2015年高峰期水平，我們認為，相比2013-2015年此輪營收增長質(zhì)量更高。公司第一代產(chǎn)品炫彩瓶以高顏值、高新穎度，以及熱播劇的持續(xù)植入、明星代言獲得了年輕消費者的追捧。但由于產(chǎn)品定位（期間品牌理念和定位較為模糊）、產(chǎn)品品質(zhì)（后期產(chǎn)品香精味更淡，產(chǎn)能自主品質(zhì)更可控）、產(chǎn)品價格、渠道（全面鋪開，除商超、電商，夜場和餐飲也同步涉足）等原因無法持續(xù)占領(lǐng)消費者心智，復購率不足，退熱較快。全面學習日本，差異化定位開辟空白品類，爆品打造成功。相比于上一代產(chǎn)品，微醺借鑒日本三得利Horoyoi成功經(jīng)驗，對產(chǎn)品做了全面升級，1）定位：公司洞察出年輕人同樣存在悅己的飲酒需求推出微醺，瞄準富有生活情趣、更容易接受新事物的女性群體，精準定位“一個人的小酒”的獨飲消費場景；2）產(chǎn)品：酒精度降至3，提升品質(zhì)，多元果汁口感做到真正好喝，并推出乳酸菌、荔枝、白桃等眾多廣受好評的口味，包裝設(shè)計主打小清新包裝更顯高級；3）定價：更為親民，從玻璃瓶15元左右的價位下降至7-8元，降低嘗鮮門檻；4）營銷：提高營銷效率，從大量植入網(wǎng)劇請明星代言到注重打造品牌價值文化，培養(yǎng)消費場景和真正的消費者；5）渠道：通過KA和線上電商精準鋪貨。得益于此，公司產(chǎn)品粘性顯著提升，成功打造爆品。微醺銷量天花板尚遠，成癮性+強裂變性延長產(chǎn)品生命周期。從女性飲酒率的數(shù)據(jù)來看，中國女性飲酒比率僅為男性的1/3左右，女性飲酒者比率顯著提升，從2012年13.8%提升11.9pct至2017年的25.7%。隨著工作壓力增大、生活節(jié)奏加快以及持續(xù)的消費者培育，女性飲酒人群的潛力有望進一步釋放。預調(diào)酒中的酒精和果汁（甜味）均具有成癮性，消費者黏性高，且本身品類具備強裂變性，眾多季節(jié)限定款和新口味能夠幫助維持消費者對于產(chǎn)品的新鮮感，進一步延長產(chǎn)品生命周期。微醺面市時僅5款口味，目前已拓展至16種，和樂怡自2009年面市以來已超過13年，目前仍在不斷推出新口味。未來，公司將持續(xù)鞏固微醺銷量基本盤，不斷進行消費者培育以及產(chǎn)品的調(diào)整和創(chuàng)新。清爽瞄準佐餐場景，頂流代言人加持流量。清爽系列酒精度更高，達到5且酒體含有豐盈的氣泡，含糖量更低，口感更為清爽，符合健康化趨勢，因此相比微醺，清爽目標消費人群更加廣泛，不再僅針對女性，且可以搭配佐餐場景。此外，清爽定價5.9元，相比微醺更加適合下沉市場。日本三得利公司的“氣樂酒場的檸檬沙瓦”主打佐餐場景，僅推出三年就獲取了10.1%的市場份額，主要是受益于新冠疫情加速推動飲酒場景回歸家庭，但依然能體現(xiàn)出預調(diào)酒品類能夠在佐餐場景做出優(yōu)勢。根據(jù)艾瑞網(wǎng)數(shù)據(jù)，在我國獨飲場景中男性（59.4%）比女性（48.5%）更傾向于在家中/宿舍進行消費，佐餐需求也是獨飲和家庭聚會場景中飲酒的重要原因。我們認為，隨著預調(diào)酒飲用風潮的興起以及公司產(chǎn)品的不斷推新迭代，清爽未來有機會在更廣泛的飲酒人群和佐餐場景進行滲透。2022年9月，公司啟動新代言人傳播計劃，挑選深受年輕人喜愛的頂流明星肖戰(zhàn)作為清爽產(chǎn)品及RIO全球品牌代言人，精準營銷RTD主流消費群體Z世代，進一步強化了清爽的品牌形象和理念，助力公司品牌推廣。強爽填補高酒精度空白賽道，人群&場景更廣，銷量天花板更高，有望厚積薄發(fā)。強爽酒精度達到8度（常見工業(yè)啤酒度數(shù)在3-5度），使用伏特加作為基酒，主打強勁酒感，甜度較低，主要針對男性、成性等高頻飲酒人群，相較于定位入門級飲酒人群的微醺更能夠吸引男性核心飲酒群體，且女性消費者在被培育出飲酒習慣后隨著年齡、酒精耐受性增長以及對品味生活追求的驅(qū)使下亦會向高酒精度產(chǎn)品轉(zhuǎn)化，消費場景方面包括休閑放松、佐餐、電競、觀賽等，人群、場景均得到延展。強爽的目標客群和啤酒消費者有一定重合，但相較于啤酒，強爽高酒精度更易上頭、不含嘌呤、有果味等特點使其能夠更好地滿足啤酒未滿足的消費需求（如“醉價比”、健康化、好入口等）。近期強爽系列產(chǎn)品銷售增速較快。我們認為強爽近期呈現(xiàn)爆發(fā)式增長原因包括：1）產(chǎn)品自17年推出以來已有五年沉淀，不斷總結(jié)調(diào)整，持續(xù)升級口味和包裝，目前已開始見效，消費者對強爽系列產(chǎn)品的接受度逐步提升，產(chǎn)品黏性較強，復購率較高；2）今年加強渠道鋪貨和終端陳列；3）營銷更加精準，線上針對年輕消費群體重點推廣小紅書種草和抖音的不信邪挑戰(zhàn)，話題發(fā)酵熱度高，Q3游戲聯(lián)名催化放量；線下針對高校、青年公寓、餐飲街等渠道進行精準推廣。相比公司當前第一大單品微醺，預計強爽鋪貨率相較微醺仍有一定增長空間，后續(xù)有望繼續(xù)受益于鋪貨紅利。結(jié)合日本經(jīng)驗，三得利在2009年同時推出了高酒精度的-196℃StrongZero和低酒精度的和樂怡，但2021年前者份額為后者兩倍多，體現(xiàn)出高酒精度產(chǎn)品瞄準男性飲酒市場后擁有更高的銷量天花板，且目前國內(nèi)該細分賽道尚不擁擠，完成消費人群和場景教育后更易厚積薄發(fā)。此外，強爽一直定位為公司戰(zhàn)略單品，預計短期銷量引爆后將獲得一定資源傾斜。我們認為，公司是稀缺的持續(xù)經(jīng)營年輕人的成功企業(yè)，微醺已證明公司具備出色的爆品打造能力，目前強爽爆品潛質(zhì)初露，后續(xù)若能成功進行人群擴圈和消費場景培育，將有望持續(xù)貢獻業(yè)績增量。新產(chǎn)品儲備豐富，擇機推向市場。公司高度重視產(chǎn)品前端研究，產(chǎn)品面市之前會進行多維度消費者研究和反復驗證。21年，公司推出了微醺系列的新口味，新增了清爽系列和梅酒系列，對于強爽的包裝和口味進行了升級，推出了多個季節(jié)限定款和聯(lián)名款。公司目前在無糖酒精飲料和硬蘇打氣泡水系列研發(fā)儲備充足，正在等待時機進行發(fā)布。隨著預調(diào)酒品類的成熟，未來公司還將進一步探索其他如功能性系列產(chǎn)品（如零糖、低糖系列、零嘌呤等）、季節(jié)性風味系列產(chǎn)品、地域性風味系列產(chǎn)品等。3.2、精準營銷提升效率，沉淀私域流量獨具優(yōu)勢公司近年來銷售費用率呈下降趨勢，廣告費用投放較為理智。2017-2019年，公司銷售費用率從37.3%下降至29.3%；2020年公司采取新收入準則，將原銷售費用中的運輸費調(diào)整至營業(yè)成本，還原后當年銷售費用率為26.1%，同比下降3.1%；2021年公司銷售費用率同比下滑0.4%。公司近年來吸取上一輪過度營銷的經(jīng)驗教訓，廣告費用投放較為理智，2021年廣告費用1.5億元，占銷售費用比重為26.4%，比2015年下降9.4pct。我們認為公司的銷售費用率持續(xù)下降主要在于：1）公司目前在預調(diào)酒行業(yè)占據(jù)絕對優(yōu)勢地位，基本實現(xiàn)“品牌即品類”，不需要大規(guī)模投放即可享受品牌拉力；2）公司采取更精準的營銷方式提高資金使用效率，通過聯(lián)手代言人、KOL、跨界品牌等創(chuàng)造優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，在微信、小紅書、微博、抖音等新興社媒平臺中制造社交話題，借助明星流量和話題熱度激發(fā)社交裂變，形成小投入、大傳播的效果。通過劇綜營銷培育和拓展消費場景，借熱度二次營銷最大化傳播效果。隨著移動終端普及和泛文娛新業(yè)態(tài)的不斷涌現(xiàn)，電視和長視頻節(jié)目的消費時間被新興泛視頻消費分割，電視廣告和在線視頻廣告收入規(guī)模分別在2016年和2018年達頂下滑，同時長視頻收入來源轉(zhuǎn)向用戶付費、國產(chǎn)劇綜同質(zhì)化嚴重而爆款難尋、消費者對硬性植入耐受度增強等因素進一步降低劇綜營銷紅利。近年來RIO吸收上一輪過度營銷教訓并順應(yīng)趨勢，從高舉高打全方位曝光轉(zhuǎn)向合作題材受眾符合品牌定位的劇綜，培育和拓展產(chǎn)品消費場景，并借勢話題熱度在社媒平臺進行二次傳播，將傳播效果最大化。2020年，RIO微醺合作《二十不惑》、《三十而已》兩部當代女性群像劇集，踩點高點情節(jié)，將劇中女性成長中的種種情緒通過微醺來展現(xiàn)，同時以劇中植入場景為素材在微博和抖音開展話題營銷，其中#只要小酒不要講究#話題總閱讀量達8030萬+，自然發(fā)酵閱讀量3000萬+；2021年，合作都市職場劇《理想之城》，劇外邀請11位職場新生代拍攝海報，傳遞微醺職場社會學新概念，將“一個人的小酒”拓展到職場。RIO通過明星互動、跨界營銷、發(fā)起短視頻話題挑戰(zhàn)等具備社交性和體驗性的玩法持續(xù)制造新鮮感并激發(fā)用戶的參與熱情，在微博、抖音、小紅書等新興社媒平臺激發(fā)社交裂變，形成小投入、大傳播的效果。代言人營銷：2018年，RIO簽約周冬雨作為微醺品牌代言人，2018-2020年期間共打造四部高質(zhì)量品牌TVC，分別從少女懷春、雨季獨飲、空巢獨飲和少女心事四個角度描繪不同的獨飲場景，以優(yōu)質(zhì)的內(nèi)容和場景渲染充分調(diào)動目標消費者情緒以形成強烈共鳴。在營銷投放上，除了在官方微信公眾號和微博賬號投放外，RIO主要合作微博草根大號和微信情感及娛樂類KOL，以視頻博文或推文的方式進行傳播?？缃鐮I銷：2018年，RIO跨界合作六神，在天貓66國潮活動中推出主打“品質(zhì)國貨”、“新奇潮流”的花露水味預調(diào)雞尾酒產(chǎn)品，通過提前利用阿里旗下數(shù)字營銷平臺阿里媽媽進行全域廣告體系的全面觸達，最終實現(xiàn)單品成交新客戶占比92%，幫助品牌積累了大量消費者資產(chǎn)。2019年，RIO聯(lián)手英雄在天貓國潮活動中推出藍黑墨水聯(lián)名雞尾酒禮盒，提前通過系列短片《肚里有“墨水”，敬你是英雄》造勢，三天播放量超1100萬，再次實現(xiàn)了很好的傳播效果。短視頻話題挑戰(zhàn)：2022年，RIO在小紅書和抖音發(fā)布#RIO強爽不信邪挑戰(zhàn)#，以強爽酒精度數(shù)高、一罐倒的特點發(fā)起挑戰(zhàn)，通過與中腰尾部KOL合作打造話題熱度，引發(fā)消費者自發(fā)購買產(chǎn)品并參與挑戰(zhàn)，目前小紅書該話題下已有421萬瀏覽量，成功通過話題傳播強化了強爽產(chǎn)品特點。近年來，RIO打造了自身的消費者數(shù)據(jù)管理平臺CDP和線上私域流量池，深度布局品牌全域會員運營。以RIO與青木科技合作的“數(shù)據(jù)磨坊”全渠道數(shù)據(jù)平臺為例，數(shù)據(jù)平臺可將一瓶一碼、微信公眾號、有贊商城和天貓旗艦店會員進行全域整合，RIO可基于大數(shù)據(jù)賦能制定多種人群上翻策略，從而實現(xiàn)品牌私域用戶的全域融合度穩(wěn)步提升，成為高忠誠、高價值、高活躍的核心消費人群。隨著平臺工具和營銷觸點的優(yōu)化升級，RIO通過在促銷活動期間采取一定動作，能夠持續(xù)性拓寬會員運營渠道并提升會員招募和轉(zhuǎn)化效果；同時，RIO對會員進行了分層分權(quán)并精準匹配權(quán)益，助力會員價值充分釋放。目前，RIO可觸及用戶體量超2000萬，每日小程序活躍人次達幾萬次。3.3、渠道布局求量更求質(zhì)，同時求新線下渠道穩(wěn)健增長，數(shù)字零售渠道重點發(fā)展，即飲渠道積極培育。公司預調(diào)酒產(chǎn)品銷售模式以經(jīng)銷模式為主，直銷模式為輔，銷售渠道主要分為線下渠道（現(xiàn)代渠道、傳統(tǒng)渠道）、數(shù)字零售渠道（電商、阿里零售通、京東新通路、到家業(yè)務(wù)等）和即飲渠道（、餐飲）。2021年，公司預調(diào)酒業(yè)務(wù)線下、數(shù)字零售、即飲渠道收入分別為15.4億元、6.5億元、1.0億元，分別同比增長21.5%、70.3%、52.4%；從收入占比上看，隨著公司逐步將營銷主陣地轉(zhuǎn)至線上，2021年，數(shù)字零售收入占比提升至28.3%，同比增長6.1pct，線下和即飲渠道收入占比分別為67.4%和4.2%。吸取過往經(jīng)驗，渠道布局求量更求質(zhì)，同時求新。公司在大單品和產(chǎn)品矩陣初步搭建完成的基礎(chǔ)上，持續(xù)優(yōu)化傳統(tǒng)渠道布局，同時積極探索新零售、數(shù)字零售、即飲渠道的布局機會。2021年，公司全國經(jīng)銷商數(shù)量達到1888個，同比增長20%，其中華西、華東、華北、華南區(qū)域同比增長22%、31%、19%、10%。22H1疫情擾動較大，逆境中公司持續(xù)推進全國化渠道布局，經(jīng)銷商總數(shù)增長4%至1963個，其中華北、華東、華南、華西區(qū)域的經(jīng)銷商數(shù)量分別增加24%、5%、-4%、-2%。線下渠道：2016年行業(yè)進入調(diào)整期，公司對原先傳統(tǒng)渠道體系進行收縮，同時逐步完成渠道去庫存工作。在新一輪渠道擴張中，公司吸取過往經(jīng)驗，更加注重渠道覆蓋質(zhì)量，增加對有效網(wǎng)點的布局，同時加大庫存監(jiān)控力度。2021年，公司推進渠道扁平化改革，提升管理效率。未來，公司將持續(xù)完善分銷體系，強化經(jīng)銷商隊伍，做好渠道下沉和精耕。數(shù)字零售渠道：2016年公司上線電商平臺，針對性推出個性化產(chǎn)品；同時，公司積極探索線上線下融合帶來的新零售渠道機會，加強對到家業(yè)務(wù)、O2O、新電商的布局。2021年，公司將線上部門合并為品銷一體的數(shù)字化組織，針對不同“場”的特點賦予恰當?shù)臓I銷定位，形成從消費者洞察到體驗的閉環(huán)。即飲渠道：2016年以來公司穩(wěn)步推進即飲發(fā)展，其中渠道加強市場下沉，市場覆蓋率和單點售賣量為拓展重點；餐飲渠道以豐富適合的產(chǎn)品線和探索有效的即飲終端為主要工作。2021年，公司即飲渠道設(shè)立大客戶部門，針對系統(tǒng)大客戶推出定制化服務(wù)。未來，公司將持續(xù)加強預調(diào)酒佐餐飲用的宣傳，不斷培育新的消費場景。3.4、研發(fā)生產(chǎn)實力夯實，積極延展主業(yè)布局烈酒市場“香精+調(diào)味”協(xié)同構(gòu)成公司產(chǎn)品力基礎(chǔ)，敏銳的市場洞察和體系化的研發(fā)流程提高推新效率和效果。預調(diào)酒生產(chǎn)工藝一般包括“原料預處理-配料-過濾-調(diào)配-碳酸化-封裝-殺菌”七大流程，其核心技術(shù)壁壘體現(xiàn)在如何研發(fā)和調(diào)配出消費者喜好的口味，以及配置過程中基酒和果汁在香味、口感、色澤等方面的結(jié)合。在產(chǎn)品研發(fā)方面，公司擁有二十余年調(diào)香及應(yīng)用的經(jīng)驗，開發(fā)出番石榴、黃金柚、血橙、菠蘿椰等備受飲料巨頭青睞的香精產(chǎn)品，未來將充分發(fā)揮香精業(yè)務(wù)已積累的產(chǎn)品和技術(shù)優(yōu)勢，針對性研發(fā)符合消費群體口感需求的預調(diào)雞尾酒產(chǎn)品。在市場洞察方面，公司在新口味開發(fā)階段會先通過調(diào)查問卷收集消費者對新口味的偏好，經(jīng)口味調(diào)試后招募品鑒官對新口味進行評價，以消費者的真實感受出發(fā)不斷打磨產(chǎn)品力。2018年起，公司還加強了和天貓的合作，利用天貓在消費者數(shù)據(jù)和市場洞察方面的優(yōu)勢，先后開發(fā)出“梅之美”青梅酒和RIO“六神花露水”口味等新品，為未來的持續(xù)產(chǎn)品創(chuàng)新打下基礎(chǔ)。全國化工廠布局降低運費成本，提升運營管控能力，產(chǎn)能利用率逐步提升。公司早年生產(chǎn)能力有限，2014年委托加工預調(diào)酒產(chǎn)量占比達78.8%。預調(diào)酒與單一的酒精或者飲料生產(chǎn)設(shè)備有差異，且運費成本占總成本比例高。為解決委托加工帶來的質(zhì)控困難和運費成本高企問題，公司自2013年開始持續(xù)擴建自產(chǎn)產(chǎn)能，目前已形成上海、天津、成都、佛山四大生產(chǎn)基地，分別對華東、華北、華西、華南四大銷售區(qū)域進行有效輻射，合計產(chǎn)能6600萬箱，已形成全國化產(chǎn)能布局。2018年-2021年公司的產(chǎn)能利用率從