食品飲料行業(yè)專題

食品飲料行業(yè)專題1調味品行業(yè)：環(huán)比改善明顯，成本上漲毛利承壓1.1板塊二季度低基數效應明顯，餐飲需求較弱收入利潤環(huán)比改善明顯。1）收入端：

21Q2行業(yè)整體同比下滑12.44%，低基數影響下，22Q2行業(yè)收入整體增速為23.45%，環(huán)比同比均改善明顯。2）利潤端：去年末提價未完全覆蓋成本壓力，原材料上漲較多，行業(yè)毛利率承壓，公司選擇主動控費，22Q2歸母凈利潤同比增速為44.97%，同比環(huán)比改善顯著。同時不同公司間具備差異性，涪陵榨菜成本降價和提價雙主線，利潤超預期。天味食品和千禾味業(yè)因控制銷售費用，大幅提升盈利能力，部分公司盡管受到成本壓力，通過提升費效比，改善盈利能力。二季度低基數效應明顯，醬油品類環(huán)比改善，料酒品類實現高增：1）海天22H1醬油/調味醬/蠔油/其他調味品分別實現營收74.94/14.22/22.09/15.64億元，同比+6.8%/-3.6%/+3.7%/+39%。22Q2醬油/調味醬/蠔油/其他調味品分別實現營收34.18/6.14/10.78/7.96億元，同比+17.1%/+3.9%/+12.0%/+87.3%。預計料酒、醋等品類實現高增，生抽增速高于整體醬油增速。在金標生抽、草菇老抽、味極鮮等原有大單品保持增長活力的同時，新品進程持續(xù)推進，零添加系列持續(xù)放量；2）美味鮮：22H1醬油/雞精雞粉/食用油/其他分別實現同比增長8.92%/9.02%/6.30%/16.95%，其中料酒領跑細分品類、蠔油實現雙位數增長。二季度以來公司加快調整多品類產品布局，加快營銷步伐，22Q2醬油/雞精雞粉/食用油/其他分別同比增漲21.24%/7.53%/60.45%/26.00%。3）恒順醋業(yè)：22H1醋/料酒/調味品實現營收7.2/1.8/10.9億元，同比+0.1%/16.3%/9.3%，22Q2醋/料酒/調味品實現營收3.6/0.7/5.3億元，同比-5.5%/+14.4%/+4.6%。4）千禾味業(yè)：22H1醬油/食醋/其他品類分別實現營業(yè)收入6.04/1.74/2.21億元，分別同比+10.5%/+19.8%/+26.3%；22Q2醬油/食醋/其他品類分別實現營業(yè)收入3.14/0.95/1.15億元，分別同比+24.2%/+39.2%/+44.8%。餐飲需求承壓，影響B(tài)端比例。從需求層面來講，社零數據表現較弱，餐飲行業(yè)承壓，影響公司B-C端比例。以龍頭海天為例，過往公司B端維持略高于60%的水平，20年因疫情變B-C端比例為55%-45%，去年B-C端比例略有恢復60%-40%，今年B端比去年微弱減少，B端需求受到壓制，比例有所降低。1.222H1成本上漲毛利率承壓，加大上下游整合提升供應鏈協(xié)同能力22H1原材料成本上漲嚴重，疊加包材成本上漲，毛利率承壓。調味品原輔料大部分在上漲區(qū)間內，大豆二季度末較年初增長接近10%，進入9月以來有下降趨勢，預期反應在年末或明年初的報表段。棕櫚油價格二季度走高，但9月以來價格環(huán)比下降，辣椒價格持續(xù)高位，給復調公司帶來成本壓力。除此之外，包材成本上漲明顯，以浮法平板玻璃為例，二季度末較年初增長超20%。預期22H2調味品公司將進一步挖潛增效，對沖成本壓力。加大上下游整合，提升產業(yè)鏈協(xié)同能力。以天味食品為例，公司通過橫向并購、業(yè)投一體、機會型參股投資等形式，實現上下游生態(tài)鏈的共同發(fā)展。22H1公司先后參股成都?？坪秃铺煳睹溃ㄟ^股權投資鏈接核心資源，提升行業(yè)競爭力，促進產業(yè)生態(tài)鏈良性發(fā)展。同樣作為復調龍頭，頤海國際在供應鏈建設方面，積極布局未來生產格局，持續(xù)為供應鏈延伸做儲備工作，通過建設配套延伸工廠，并不斷提高工廠智能化生產水平，持續(xù)提升產品品質與工藝，以期實現供應鏈整體管理效率進一步提升。1.3費用收縮，凈利率分化，存貨趨于良性銷售費用率：成本壓力下，調味品主動收縮銷售費用，提升盈利能力。龍頭海天銷售費用率為22Q2銷售費用率為4.68%，同比下滑0.5PCT；21A加大費用投入的天味及千禾，22H1銷售費用率均進行費用管控，空中廣告宣傳費用投放轉向地面試吃等終端消費場景，提升費效比。銷售凈利率分化明顯。涪陵榨菜由于青菜頭降價明顯且提價較為順暢，給毛利率帶來空間，拉升凈利率提升8.38PCT；天味食品和千禾味業(yè)因控制銷售費用，大幅提升凈利率水平，22H1同比提升分別為6.21、4.28PCT，其余公司因成本上漲壓力，22H1凈利率下滑。存貨趨于良性，穩(wěn)健發(fā)展新起點。2021年初以來行業(yè)持續(xù)消化庫存，21年下半年開始逐步恢復，進入相對良性健康的區(qū)間。22H1整體原材料上漲嚴重，部分公司放緩對原材料的儲備，戰(zhàn)略性選擇新時機進行原材料低位采購，存貨同比變動下降。2乳制品行業(yè)：品類分化明顯，需求仍待觀察2.1收入端品類分化明顯，液態(tài)奶增速受疫情影響較大收入端：1）液態(tài)奶增速不及預期：

22H1疫情反復，22Q2上海、吉林等地疫情給液態(tài)奶的動銷、運輸等帶來影響，液態(tài)奶基本盤受到影響，其中低溫和常溫白奶仍然保持高增，延續(xù)疫情后的增長態(tài)勢；酸奶表現疲軟：休閑屬性和功能屬性仍然需要探索新的發(fā)展模式；3）奶酪仍然是結構性增長的新機會，但整體增速有所放緩；4）奶粉行業(yè)進行新鮮度處理：受到生育率和新國標雙重因素影響，奶粉行業(yè)進入去庫存階段，整體表現較弱；5）冰淇淋業(yè)務實現高增：因高溫天氣和產品結構升級因素疊加，增長較快。伊利股份：

22H1公司液態(tài)奶/奶粉/冷飲/其他業(yè)務分別實現營業(yè)收入428.92/120.71/72.95/2.07億元，同比增長為1.1%/58.3%/31.7%/154.9%，其中22Q2公司液態(tài)奶/奶粉/冷飲/其他業(yè)務實現營業(yè)收入205.75/66.76/44.99/1.26億元，同比變動-4.5%/+83.5%/+29.4%/+114.3%，200億明星大單品安慕希、金典、伊利持續(xù)高位突破，100億大單品優(yōu)酸乳增勢迅猛，10億級大單品舒化奶、谷粒多、QQ星等潛力十足，奶酪業(yè)務同比增速超過50%，有機乳品、乳基營養(yǎng)品同比增速超過20%，公司新品的營業(yè)收入占比12.48%，為未來發(fā)展提供持久動能。從市占率角度，嬰幼兒配方奶粉市場零售額份額比去年同期提高了3.5PCT、成人奶粉的市場零售額份額比去年同期提高了1.3PCT、奶酪業(yè)務的市場零售額份額比去年同期提高近4PCT；蒙牛乳業(yè)：

2022H1液態(tài)奶/冰淇淋/奶粉/其他乳制品分別實現收入396.65/39.04/18.94/22.59億元，同比+0.6%/+29.9%/-25.6%/+149.4%。UHT、鮮奶這兩項超過雙位數的增長（20%+），其中鮮奶凈收入同比增長超過25%；特侖蘇夢幻蓋系列中雙位數增長，帶動品牌總體增長10%；蒙牛純牛奶增長21%，產品結構進一步提升；常低溫酸奶及乳飲料表現較弱受影響；奶酪業(yè)務增長較快，妙可藍多成為中國奶酪市場絕對領先品牌。龍頭綜合比較來看：龍頭液態(tài)乳基本盤均表現疲軟，主要收到疫情和送禮場景缺失等多重因素影響。根據最新草根調研影響來看，7、8月環(huán)比改善較為明顯，預期下半年隨著疫情區(qū)域平穩(wěn)及需求的恢復，整體液態(tài)乳動銷穩(wěn)中恢復，關注基本盤業(yè)務下半年恢復速度。2.2原奶價格表現平穩(wěn)，競爭態(tài)勢趨緩格局不變22H1生鮮乳價格同比環(huán)比均有所下滑，成本上原奶端壓力較小，展望下半年，預期22H2及23年部分牧場釋放帶來供應增加，進入到9月以來，生鮮乳最新價格為4.12元/kg，同比下降5%，環(huán)比基本持平，預期22H2奶價保持平穩(wěn)。Q2疫情使得部分企業(yè)加大銷售費用投入力度，改善渠道庫存，伊利蒙牛毛銷差22H1同比均微下滑。22H1龍頭銷售凈利率有所提升。但從長期角度來講，行業(yè)競爭格局趨于穩(wěn)定，龍頭對于收入和利潤的訴求較為均衡，我們預計價格戰(zhàn)行為可能性較小，公司將加大品類創(chuàng)新延續(xù)大單品的增長規(guī)模，注重結構性增長點的新機會。3啤酒行業(yè)：高端化+提質增效繼續(xù)演繹，盈利能力持續(xù)提升3.1銷量受疫情擾動，噸價提升貢獻為主銷量：疫情對啤酒銷量有直接沖擊，疫情得到控制后銷量積極回補。今年3、4月份全國出現較大面積的疫情反復，導致餐飲、娛樂場所等啤酒消費場景缺失，啤酒銷量快速下滑。據百威亞太公司交流，預計4月夜場開業(yè)率僅約38%，餐飲店開業(yè)率約82%。5月全國多數地方疫情影響逐漸減退，受沖擊最大的上海地區(qū)也于5月下旬逐漸走出疫情陰霾，隨著線下人流與消費場景逐漸恢復，行業(yè)銷量同比降幅明顯收窄，據國家統(tǒng)計局數據，啤酒行業(yè)3/4/5月產量分別同比-10.3%/-18.3%/-0.7%。6月開始進入啤酒消費旺季，餐飲等線下消費場景繼續(xù)恢復，啤酒行業(yè)經營環(huán)境明顯改善，且今夏全國多地出現罕見高溫天氣，對啤酒消費有一定的刺激作用，啤酒行業(yè)6/7月產量分別同比+6.4%/+10.8%。公司層面，絕大多數啤酒企業(yè)跟隨行業(yè)整體節(jié)奏，Q2單季度銷量增速相較Q1有明顯下滑，主因4/5月份疫情對社會生活的影響顯著，啤酒消費場景受阻。其中

青島啤酒

Q1單季度銷量同比下滑，Q2單季度同比轉正，主因青啤基地市場山東省以及重要市場之一吉林省3月受疫情沖擊明顯，但3月底疫情得到有效控制，公司面臨的銷售壓力減輕。4月華東地區(qū)疫情的影響范圍更大，公司銷量仍難有較好表現，但5月隨著疫情形勢逐漸向好，青啤銷量也率先恢復正增長，6月在旺季備貨、促銷行動的推動下，青啤銷量增長接近雙位數。百威亞太

Q2單季度銷量降幅明顯收窄主因Q2韓國、印度等海外市場放開疫情管控后呈現強勁的銷量恢復態(tài)勢，有力對沖了中國區(qū)銷量下滑的影響。上半年各大啤企的銷量波動充分反映了“疫情發(fā)生導致銷量下滑-疫情得到控制后銷量開始快速反彈”的共性。噸價：千升酒收入同比增長明顯，產品結構升級與直接提價共同推動。上半年主要啤酒公司千升酒收入普遍錄得中高個位數同比漲幅，主要原因包括：1）產品結構升級帶動均價提升；2）去年下半年以來行業(yè)性提價，提價效果逐步顯現。產品結構方面：青島啤酒：青島主品牌占據中高檔價格帶，經典、白啤等中高檔產品放量顯著快于整體銷量，其他品牌由于疫情影響、公司主動進行產品結構優(yōu)化，上半年銷量同比下滑，青島主品牌銷量占比進一步提升至55.1%。華潤啤酒：次高檔及以上大單品喜力、純生、superX保持較強增長態(tài)勢，帶動上半年次高端以上產品銷量取得雙位數增長，顯著快于公司整體銷量，其中喜力市場拓展進展較好領銜增長。截至2022Q2末，公司次高檔及以上產品銷量占比進一步提升至18.1%。重慶啤酒：一方面，高檔價格帶大單品烏蘇Q2疆外擴張速度雖受華東華南地區(qū)疫情影響有所放緩，但上半年仍有中單個位數增長，1664、樂堡等國際品牌繼續(xù)發(fā)力，超高端單品夏日紛在低基數上保持高速增長，2022H1公司高檔酒收入占比進一步提升至37.1%。另一方面，重慶、西夏等區(qū)域性強勢品牌內部大力推進產品結構升級，亦對噸價提升起助推作用。如重慶品牌內部主流價格帶從6元升級至8元，目前正進一步向10元邁進。燕京啤酒：新銳產品燕京U8保持極強增長勢能，U8快速放量顯著提升公司整體產品結構，2022H1中高檔產品收入占比提升至62.9%。提價方面，為應對全球通漲導致原材料、包材等價格上漲，去年下半年以來啤酒企業(yè)陸續(xù)開啟提價動作。青島啤酒

2021年下半年啟動的新一輪提價中，提價涉及純生、經典、白啤、皮爾森等多品種，整體提價幅度約高個位數，估算直接提價為噸價提升貢獻約2-3pct。重慶啤酒

2021年以來先后對疆內外烏蘇以及其他多品牌進行價格調整，預計整體提價幅度中單至高單位數，對噸價提升貢獻約2pct。重慶啤酒量價齊升繼續(xù)展現成長性，其他啤酒公司收入增長主要由價升驅動。橫向對比來看，2022H1重慶啤酒收入增速領先（+11.2%），繼續(xù)展現其較強成長性；珠江啤酒/燕京啤酒也取得接近10%的收入增速；體量已經較大的全國性啤酒龍頭華潤啤酒/青島啤酒收入分別同比+7.0%/+5.4%。青島啤酒、百威亞太由于Q2基地市場/重要市場從疫情中恢復，Q2單季度收入增速高于Q1，其他啤企Q2收入增速放緩，主因Q2全國疫情影響程度較大有關。拆分量價來看，除重慶啤酒之外，上市啤酒公司收入增長主要由噸價增長驅動，銷量貢獻相對較小或為負。而重慶啤酒全國化邏輯持續(xù)演繹，上半年銷量增長貢獻略大于噸價提升貢獻。本輪疫情前重啤的核心大單品烏蘇全國化勢能強勁，疫情以來由于烏蘇主攻的餐飲渠道受限，烏蘇擴張速度放緩，但即使面臨壓力，烏蘇上半年仍保持了中單個位數的增長，疫后增速有望隨場景復蘇而回升。3.2成本壓力下毛利率彰顯韌性，控費提效助力盈利能力提升噸成本：成本壓力凸顯，多數酒企千升酒成本錄得中高個位數漲幅。原材料方面，進口大麥價格年初較去年同期上漲約20%-30%，上半年繼續(xù)上漲，但主要啤酒企業(yè)在年初基本完成全年鎖價，后續(xù)上漲壓力不會反映在成本端。包材價格方面，由于多數企業(yè)包材采購周期一般為3-6個月，去年下半年以來的包材價格上漲在今年Q1有所體現，部分影響持續(xù)至Q2，如鋁材價格在今年年初俄烏沖突后再次大幅上漲，因此包材成本整體壓力在上半年也較為明顯。此外，Q2能源及運輸價格同比漲幅明顯，加劇啤酒企業(yè)成本端壓力。從中報結果來看，頭部酒企千升酒成本均同比增長中高個位數。毛利率方面，龍頭公司噸價提升幅度基本能對沖噸成本提升壓力，青島啤酒/

華潤啤酒/重慶啤酒/燕京啤酒毛利率同比+0.2pct/+0.0pct/-0.3pct/-0.4pct，毛利率變化相對較小；百威亞太/珠江啤酒毛利率同比下滑較多，與餐飲、娛樂渠道受限以及成本壓力有關；惠泉啤酒毛利率基數偏低，上半年毛利率同比提升1.1pct至30.1%。費用方面，上半年各大啤酒公司費用整體呈現收縮態(tài)勢。除燕京啤酒期間費用率同比小幅上升外，其余啤企期間費用率均同比下降。行業(yè)上半年面臨疫情以及成本的壓力，啤企主動加強費用管控，深挖組織內部效率提升潛力，且疫情反復的環(huán)境下，大范圍的促銷活動有所減少，因此2022年中報啤酒行業(yè)整體呈現出銷售費用率與管理費用率同比下降。主要啤企盈利能力得到強化。受益于費用率下降，絕大多數啤企均錄得凈利率同比提升。其中華潤啤酒去年同期存在出讓土地權益收入（17.55億元）以及關廠固定資產減值和一次性員工補償安置費用（2.45億元），剔除此類特殊項目后，公司扣非歸母凈利率同比提升2.4pct；青島啤酒在毛利率微升、費用率下降的帶動下，歸母凈利率同比提升1.6pct；百威亞太受益于費用率以及實際稅率降低，歸母凈利率同比提升3.6pct；燕京啤酒則因大單品U8仍在快速成長期，公司為進一步推動U8的發(fā)展而適當增加費用投入，因此2022H1銷售/管理/研發(fā)/財務費用率分別+0.5pct/+0.2pct/-0.1pct/-0.2pct，期間費用率同比小幅上升0.5pct，另有資產處置收益貢獻利潤0.37億元，故在毛利率略有下滑、費用率略有提升的基礎上，公司綜合歸母凈利率仍有所增長。3.3投資分析：高端化進程依然顯著，成本下行有望增強業(yè)績彈性Q3旺季啤酒動銷旺盛，高端化進程延續(xù)，成本壓力正逐步緩解。從中報業(yè)績來看，上半年即使在面臨疫情反復的沖擊，行業(yè)仍然保持較強韌性，啤酒高端化升級進程依然顯著。同時各大酒企也致力于降本增效，進一步強化盈利能力。Q3啤酒旺季伴隨著線下人流以及消費場景的恢復，疊加高溫天氣的刺激效果，啤酒動銷較為旺盛，預計Q3銷量與收入端有較好的保障。Q4還將迎來世界杯這一大型體育賽事，也有望對啤酒銷售起到一定程度的帶動作用。成本端，上半年啤酒企業(yè)通過結構升級以及直接提價有效對沖了成本壓力。Q2鋁材價格逐步回落，玻璃、瓦楞紙價格則延續(xù)下降趨勢，僅有進口大麥價格依然堅挺，但由于多數啤企已對全年大麥進行提前鎖價，下半年大麥成本穩(wěn)定。綜合來看，預計啤酒企業(yè)全年成本壓力最大時候已經過去，全球需求走弱背景下，未來工業(yè)品價格有進一步下行的空間，或將進一步釋放啤酒企業(yè)成本壓力，增強啤企利潤彈性。4鹵制品行業(yè)：銷售+成本+費用端壓力集中釋放，靜待經營回暖、業(yè)績修復4.1疫情沖擊門店經營，龍頭公司逆勢擴張門店上半年疫情反復顯著沖擊連鎖鹵味業(yè)態(tài)，絕味食品收入端韌性相對較強。2022年上半年，新冠肺炎疫情在世界范圍內持續(xù)流行，全國疫情發(fā)生的頻次增多、疫情波及的地區(qū)和范圍更廣，線下消費場景明顯受限，對以線下門店售賣為核心的連鎖鹵味業(yè)態(tài)造成顯著沖擊。行業(yè)龍頭鹵制品銷售收入均有不同程度的下滑，絕味食品韌性相對最強，2022H1鹵制品銷售收入同比僅下滑1.0%，煌上煌/周黑鴨分別同比下滑19.1%和19.2%。其他業(yè)務方面，絕味食品的其他主營業(yè)務（以共采、共配業(yè)務為主）繼續(xù)高速增長，故總營業(yè)收入上半年錄得正增長（+6.1%）。全國性鹵味龍頭單店營收受損顯著。單店營收方面，2022H1

周黑鴨單店營收下滑最為顯著，同比2021年同期下滑約43%，主因交通樞紐及傳統(tǒng)商圈人流量受疫情影響波動更大，其中交通樞紐門店在疫情影響最為嚴重的3月、4月平均店效降至去年同期的20%-30%，對上半年單店營收造成較大拖累。另一方面，周黑鴨面對疫情反復帶來的挑戰(zhàn)積極做出應對，加快社區(qū)店等“小而美”門店的拓展，全年平均店效較低門店的占比提升也對單店營收有一定稀釋作用。上半年絕味食品單店營收同比下滑約13%，同樣與疫情影響線下客流、防疫管控下部分門店歇業(yè)有關?；蜕匣蛦蔚隊I收同比下滑約3%，降幅相對較小，主因公司門店集中在受疫情影響較小的江西省?？蛦蝺r變化較小，客單量下滑是單店營收下滑的主要原因，主要由疫情導致線下客流減少及門店正常開業(yè)經營受阻所致。2022H1

周黑鴨客單價59.13元，較去年同期（60.90元）同比小幅下滑約3pct，考慮到客單價較高的交通樞紐門店的銷售貢獻明顯降低，預計剔除門店結構變化后實際客單價基本維持不變，絕味鴨脖門店客單價也基本維持在30元左右，這與鹵制品的消費習慣有關，因此判斷連鎖鹵味門店收入下滑主要由客單量減少所致，其中疫情導致線下門店人流量的下滑、部分門店因防疫管控歇業(yè)是重要原因。門店擴張方面，龍頭公司表現分化，絕味食品與周黑鴨繼續(xù)逆勢凈開店，煌上煌延續(xù)去年下半年以來的凈閉店狀態(tài)。截至2022H1末，絕味食品在全國擁有門店數量14921家，上半年凈開店1207家，與2021年全年凈開店數量已較為接近，體現公司上半年疫情反復環(huán)境下繼續(xù)加快開店。截至2022H1末，周黑鴨全國門店數量達到3160家，其中特許/直營門店分別為1818/1342家，特許門店占比繼續(xù)提升；上半年凈開店890家，亦保持了較快開店速度，其中特許/直營門店分別凈增加283/96家。截至2022H1末，煌上煌全國門店數量為4024家，上半年凈減少257家，減少的門店主要為加盟門店（加盟門店/直營門店分別凈減少239/18家），或表明煌上煌門店加盟商的經營壓力顯著增加。4.2成本+費用端壓力集中釋放，短期業(yè)績承壓明顯上半年鹵制品公司業(yè)績明顯承壓。上半年鹵制品企業(yè)不僅面臨疫情影響門店經營的壓力，鴨頭、鴨掌等主要原材料價格大幅上漲也加劇成本端壓力，此外龍頭公司為維護加盟商的經營質量而加大對加盟商的補貼支持，費用支出比例增大，在收入/成本/費用三重壓力下，鹵制品上市公司中報業(yè)績表現不佳，2022H1

絕味食品/

煌上煌/周黑鴨分別實現歸母凈利潤0.986/0.799/0.18億元，同比-80.4%/-46.7%/-92.0%。毛利率方面，2022H1

絕味食品/煌上煌/周黑鴨毛利率分別-6.6pct/-4.4pct/-2.1pct，主要有以下原因：1）原材料價格大幅上升。據煌上煌2022年半年報，上半年公司鴨頭平均采購價格同比+166%，鴨舌價格同比+33%，鴨頸價格同比+20%，牛肚、牛肉以及鳳爪等其他主要原材料價格均有顯著提升。鴨副等原材料價格大幅提升與全球通脹以及防疫加劇養(yǎng)殖、屠宰、運輸等產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的成本壓力。2）門店收入下滑，各項分攤成本比例上升，同時龍頭公司加大對加盟門店的貨折補貼力度，毛利率受到拖累。3）絕味食品的低毛利率業(yè)務大幅增長、周黑鴨特許加盟以及小而美門店占比提升，對其整體毛利率造成稀釋。費用率方面，上半年鹵制品龍頭公司費用率全面上行。2022H1絕味食品/煌上煌/周黑鴨期間費用率分別同比+7.6pct/+1.4pct/+11.9pct，主因銷售費用率與管理費用率同比提升。絕味食品上半年銷售費用同比大幅增長84.5%，其中廣告宣傳費用大幅增長（同比+1010%），銷售費用率較去年同期提升5.0pct，主要與經營壓力之下公司加大加