洽洽食品專(zhuān)題報(bào)告

洽洽食品專(zhuān)題報(bào)告1

公司介紹：以實(shí)力鑄品質(zhì)，洽洽打造堅(jiān)果炒貨金字招牌發(fā)展歷程：瓜子起家，三次創(chuàng)新奠定堅(jiān)果炒貨行業(yè)龍頭地位公司2001年成立于安徽，并于2011年在深交所上市，是一家專(zhuān)業(yè)從事堅(jiān)果炒貨類(lèi)、焙烤類(lèi)休閑類(lèi)食品生產(chǎn)和銷(xiāo)售的企業(yè)。二十年來(lái)，公司深耕堅(jiān)果炒貨領(lǐng)域，產(chǎn)品種類(lèi)齊全、品質(zhì)優(yōu)良，已成功推出洽洽香瓜子、焦糖山核桃藍(lán)袋系列瓜子、小黃袋每日?qǐng)?jiān)果三大核心單品，并擁有洽洽喀吱脆、洽洽小而香、洽洽怪U味等明星產(chǎn)品。憑借全產(chǎn)業(yè)鏈布局和產(chǎn)品質(zhì)量?jī)?yōu)勢(shì)，洽洽品牌知名度和消費(fèi)者認(rèn)可度不斷提升，目前已成為中國(guó)堅(jiān)果炒貨行業(yè)的領(lǐng)軍品牌?？v觀洽洽的發(fā)展歷程，大致可分為以下四個(gè)階段：2001-2007年，創(chuàng)業(yè)及品牌建設(shè)階段：葵瓜子行業(yè)早期品牌眾多，競(jìng)爭(zhēng)激烈。洽洽另辟蹊徑，率先開(kāi)展工藝創(chuàng)新—變炒為煮，針對(duì)性解決了葵瓜子“吃多了會(huì)上火、嗑瓜子手會(huì)臟、食品安全難保障”三大問(wèn)題，并進(jìn)一步推出了全系列瓜子產(chǎn)品，成功打響了洽洽瓜子的金字招牌；

2008-2014年，多元發(fā)展及壯大階段：公司陸續(xù)推出了“喀吱脆”、“怪

U味”等新品，并于2011年在深交所掛牌上市。隨后公司跨界進(jìn)軍薯片、果凍等新領(lǐng)域，但成效較低，品類(lèi)擴(kuò)張失??；

2015-2018年，改革升級(jí)階段：在瓜子品類(lèi)增長(zhǎng)放緩，新品類(lèi)擴(kuò)張失敗的背景下，2015年，創(chuàng)始人陳先保先生回歸，出任總經(jīng)理，開(kāi)展BU制組織變革，確立“立足瓜子，發(fā)力堅(jiān)果”的品牌策略，并于2017年推出新品小黃袋每日?qǐng)?jiān)果；

2019-2020年，戰(zhàn)略升級(jí)階段：公司發(fā)布“堅(jiān)果+”戰(zhàn)略，洽洽小藍(lán)袋益生菌每日?qǐng)?jiān)果、早餐每日?qǐng)?jiān)果燕麥片戰(zhàn)略單品上市，打造第二增長(zhǎng)曲線。股權(quán)結(jié)構(gòu)：創(chuàng)始人絕對(duì)控制權(quán)穩(wěn)定，員工持股計(jì)劃激勵(lì)作用強(qiáng)創(chuàng)始人陳先保先生經(jīng)驗(yàn)豐富，占據(jù)絕對(duì)控制權(quán)。截止2021年Q2，公司第一大股東為合肥華泰集團(tuán)股份有限公司，持股比例為41.71%。其法定代表人陳先保先生通過(guò)直接、間接持股持有合肥華泰集團(tuán)股份有限公司82.7%的股份，占據(jù)絕對(duì)控制權(quán)。同時(shí)陳先保先生為洽洽食品股份有限公司董事長(zhǎng)、也是洽洽的創(chuàng)始人。持續(xù)推行激勵(lì)機(jī)制，激發(fā)員工積極性。從2015年起，公司為健全公司長(zhǎng)期、有效的激勵(lì)約束機(jī)制，提高員工的凝聚力和公司競(jìng)爭(zhēng)力，已經(jīng)實(shí)施了6期員工持股計(jì)劃，員工合計(jì)持股0.22億股。2021年推進(jìn)的第6期計(jì)劃覆蓋員工不超過(guò)213人，受讓股份合計(jì)約80.7萬(wàn)股，資金總額不超過(guò)3060萬(wàn)元。持續(xù)的員工持股計(jì)劃將員工利益與公司利益緊密綁定，提高了員工積極性，從而促進(jìn)公司長(zhǎng)期、持續(xù)、健康發(fā)展。經(jīng)營(yíng)概況：過(guò)去三年業(yè)績(jī)加速釋放，近期營(yíng)收階段性承壓2018年以來(lái)業(yè)績(jī)明顯改善，近期高基數(shù)背景下增速小幅下滑。2011年公司上市后，隨著人均瓜子消費(fèi)量接近天花板，洽洽主營(yíng)葵瓜子業(yè)務(wù)增速進(jìn)一步放緩，疊加原材料價(jià)格波動(dòng)、公司新品推廣困難等問(wèn)題，公司2011-2017年?duì)I收從27.39億元增長(zhǎng)至36.03億元，年復(fù)合增速為4.68%；歸母凈利潤(rùn)從2.13億元增長(zhǎng)至3.19億元，年復(fù)合增速為6.96%。2017年公司戰(zhàn)略調(diào)整，堅(jiān)果類(lèi)產(chǎn)品成功上市，帶動(dòng)公司營(yíng)收重回兩位數(shù)高增長(zhǎng)。2018-2020年?duì)I收從41.97億元增長(zhǎng)至52.89億元，年復(fù)合增速達(dá)12.26%，歸母凈利潤(rùn)年復(fù)合增速達(dá)36.35%，呈現(xiàn)出向上態(tài)勢(shì)。根據(jù)公司披露的2021年半年報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，營(yíng)收較去年同期增長(zhǎng)3.79%，歸母凈利潤(rùn)較去年同期增長(zhǎng)10.85%，主要系2020年上半年疫情導(dǎo)致的高基數(shù)影響，疊加今年疫情反復(fù)、社區(qū)團(tuán)購(gòu)等新線下渠道沖擊導(dǎo)致的傳統(tǒng)商超渠道銷(xiāo)售量下滑。主營(yíng)產(chǎn)品：瓜子、堅(jiān)果雙輪驅(qū)動(dòng)，口味、品類(lèi)持續(xù)創(chuàng)新瓜子奠定業(yè)務(wù)基本盤(pán)，堅(jiān)果開(kāi)啟洽洽第二增長(zhǎng)曲線。截止2021年6月末，公司葵瓜子、堅(jiān)果營(yíng)收分別占總營(yíng)收的67.77%、19.37%。公司以瓜子起家，1991年就推出的牛皮紅袋瓜子是洽洽的傳統(tǒng)瓜子產(chǎn)品。此外，由于傳統(tǒng)瓜子市場(chǎng)受到的沖擊，公司精準(zhǔn)把握消費(fèi)升級(jí)的趨勢(shì)，在強(qiáng)調(diào)工藝、原料的健康行之外，推出了多口味藍(lán)袋系列、精品葵珍與皇葵系列等差異性產(chǎn)品，為消費(fèi)者提供更多的選擇。隨著2017年小黃袋上市，2018年公司實(shí)施“產(chǎn)品聚焦”戰(zhàn)略，開(kāi)始重點(diǎn)打造堅(jiān)果產(chǎn)品。目前公司擁有大單品小黃袋“每日?qǐng)?jiān)果”，并推出了每日?qǐng)?jiān)果燕麥片和益生菌每日?qǐng)?jiān)果，打造了完善的每日?qǐng)?jiān)果品類(lèi)矩陣，形成了洽洽食品全面而系統(tǒng)的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。瓜子品類(lèi)業(yè)績(jī)穩(wěn)健，堅(jiān)果類(lèi)增速亮眼。2018年以來(lái)，瓜子品類(lèi)營(yíng)收增速分別為12%、18%、13%，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。2020年受疫情影響，渠道庫(kù)存增加，2021年二季度受高基數(shù)影響，瓜子營(yíng)收小幅下滑，為4.61億元。堅(jiān)果產(chǎn)品近三年增速分別為103%、64%、15%，增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)較好，隨著營(yíng)銷(xiāo)力度加大，渠道開(kāi)拓，堅(jiān)果品類(lèi)有望維持高速增長(zhǎng)。2

行業(yè)分析：堅(jiān)果炒貨行業(yè)空間廣闊，龍頭大有可為現(xiàn)狀：休閑食品市場(chǎng)空間大，堅(jiān)果炒貨市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)容休閑食品市場(chǎng)規(guī)模接近萬(wàn)億，未來(lái)有望保持個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)2020年中國(guó)休閑食品行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)到7749億元，過(guò)去5年行業(yè)復(fù)合增速為6.6%。隨著居民可支配收入的增長(zhǎng)、產(chǎn)品創(chuàng)新迭代、消費(fèi)場(chǎng)景日益豐富等因素，預(yù)計(jì)2025年中國(guó)休閑食品市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到11014億元，未來(lái)5年行業(yè)年復(fù)合增長(zhǎng)率有望達(dá)到7.3%。據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院，中國(guó)休閑食品市場(chǎng)規(guī)模從2016年的8224億元增長(zhǎng)至2020年12984億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到12.09%，且預(yù)測(cè)到2021年全年中國(guó)休閑食品市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)14015億元，整體呈現(xiàn)出上升發(fā)展態(tài)勢(shì)。堅(jiān)果炒貨類(lèi)食品位列休閑食品規(guī)模第二。過(guò)去五年，堅(jiān)果炒貨市場(chǎng)零售額已從954億元提升至1415億元，在整個(gè)休閑食品市場(chǎng)中占比18%，年復(fù)合增速達(dá)到8.2%，在所有子行業(yè)中僅次于調(diào)味品制品和休閑蔬菜制品，且增速高于行業(yè)平均增速。隨著消費(fèi)者對(duì)健康食品需求度的不斷提升，預(yù)計(jì)未來(lái)5年堅(jiān)果行業(yè)將延續(xù)強(qiáng)勁的發(fā)展勢(shì)頭，年復(fù)合增速有望進(jìn)一步提高至8.96%，在2025年實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)規(guī)模超兩千億，在休閑食品行業(yè)占比超五分之一。細(xì)分品類(lèi)不斷升級(jí)，向多元化趨勢(shì)發(fā)展。堅(jiān)果炒貨品類(lèi)較多，根據(jù)原材料不同，大致分為樹(shù)堅(jiān)果、籽堅(jiān)果兩大類(lèi)。籽堅(jiān)果主要包括葵花子、西瓜子、南瓜子、花生、蠶豆等；樹(shù)堅(jiān)果主要包括巴旦木、腰果、榛子、夏威夷果、碧根果、松子、開(kāi)心果、核桃、巴西果等。根據(jù)CBNData消費(fèi)大數(shù)據(jù)，目前混合堅(jiān)果品類(lèi)占到堅(jiān)果行業(yè)的50%以上，瓜子品類(lèi)市占率位列第二。銷(xiāo)售增速上，紙皮核桃、核桃仁、花生、腰果等單品增速較快。整體看，行業(yè)品類(lèi)豐富度大幅提升，帶有低脂代餐等功能性的堅(jiān)果增速高于行業(yè)平均。其中兒童/孕婦堅(jiān)果銷(xiāo)售規(guī)模占功能性堅(jiān)果的75%。具有高蛋白含量的堅(jiān)果棒、添加益生菌的堅(jiān)果產(chǎn)品也受到消費(fèi)者青睞。競(jìng)爭(zhēng)格局：市場(chǎng)集中度低，龍頭企業(yè)市場(chǎng)份額提升存在空間格局概況：中國(guó)堅(jiān)果炒貨市場(chǎng)集中度低。由于進(jìn)入門(mén)檻較低，中國(guó)堅(jiān)果炒貨行業(yè)經(jīng)營(yíng)主體數(shù)量眾多，行業(yè)集中度較低。這也導(dǎo)致行業(yè)整體工業(yè)化水平和經(jīng)營(yíng)規(guī)模均處于較低程度，呈現(xiàn)“小個(gè)體、大市場(chǎng)”的特征。截止2020年，堅(jiān)果炒貨行業(yè)已上市企業(yè)共7家，營(yíng)收規(guī)模均在1億元以上。以2020年堅(jiān)果炒貨市場(chǎng)規(guī)模1415億元為基數(shù)計(jì)算，七家企業(yè)市占率約為9.57%。其中洽洽食品僅次于三只松鼠，在規(guī)模以上企業(yè)中位列第二。瓜子市場(chǎng)：洽洽在包裝瓜子領(lǐng)域獨(dú)占鰲頭。目前中國(guó)東北、西北和華東地區(qū)是葵花籽銷(xiāo)售的主要市場(chǎng)，行業(yè)內(nèi)主要企業(yè)有洽洽、真心、金鴿、正林和大好大等，其中洽洽憑借其強(qiáng)大的終端銷(xiāo)售力量成為了華北市場(chǎng)中心城市的銷(xiāo)售主力。根據(jù)中國(guó)食品工業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，瓜子產(chǎn)品分為包裝市場(chǎng)和非包裝市場(chǎng)，2018年洽洽食品在整體瓜子市場(chǎng)占有率僅有7.4%。在包裝流通瓜子領(lǐng)域中，洽洽居于首位，其市場(chǎng)份額占據(jù)40%以上的比重。堅(jiān)果市場(chǎng)：品牌眾多，整體較為分散，每日?qǐng)?jiān)果品類(lèi)洽洽市占率行業(yè)第二。由于堅(jiān)果品類(lèi)眾多，僅以占比最大的混合堅(jiān)果——每日?qǐng)?jiān)果產(chǎn)品為例，根據(jù)前瞻研究院數(shù)據(jù)，2018年沃隆每日?qǐng)?jiān)果產(chǎn)品市占率最高，達(dá)到30.8%，洽洽位列第二，占比15.4%。主要系沃隆于2016年就進(jìn)入堅(jiān)果市場(chǎng)，具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)，而洽洽布局較晚，2017年才推出小黃袋?？紤]到目前堅(jiān)果品類(lèi)發(fā)展時(shí)間較短，消費(fèi)者心智未完全建立，未來(lái)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)將進(jìn)一步加劇?？腿憾ㄎ唬耗贻p消費(fèi)者占據(jù)市場(chǎng)主體，70前消費(fèi)人數(shù)日益攀升隨著收入快速增長(zhǎng)，居民消費(fèi)能力顯著提升，消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)日益顯著。消費(fèi)者對(duì)零食要求也從“吃飽吃好”向“吃的健康”轉(zhuǎn)變。根據(jù)CBNData消費(fèi)數(shù)據(jù)，從消費(fèi)人群來(lái)看，以90后、80后為主的年輕消費(fèi)者是堅(jiān)果消費(fèi)主力軍，同時(shí)70前消費(fèi)人群增速迅猛，可見(jiàn)他們已經(jīng)逐漸養(yǎng)成了購(gòu)買(mǎi)堅(jiān)果炒貨的消費(fèi)習(xí)慣。同時(shí)不同年齡人群的消費(fèi)偏好差異推動(dòng)了堅(jiān)果品類(lèi)的多元化。年輕的Z世代在意口感口味，更偏好即食板栗、夏威夷果、碧根果；中年人關(guān)注養(yǎng)生，偏好開(kāi)心果、混合堅(jiān)果和松子；銀發(fā)一族的堅(jiān)果品味相對(duì)更傳統(tǒng)和普通，他們更偏愛(ài)瓜子、核桃仁、薄皮核桃。3

財(cái)務(wù)分析：財(cái)務(wù)穩(wěn)健，盈利能力處于行業(yè)前列拆分ROE來(lái)看洽洽的盈利能力探究可比休閑食品企業(yè)（產(chǎn)品覆蓋堅(jiān)果炒貨類(lèi)）的盈利能力，洽洽銷(xiāo)售凈利率較高，拉升ROE，處于行業(yè)前列水平。對(duì)標(biāo)同業(yè)，洽洽近兩年ROE分別為17.29%、20.48%，位于可比企業(yè)第三、第一名，2020年行業(yè)平均ROE水平在18%左右。進(jìn)一步用杜邦分析法來(lái)進(jìn)行拆解：盈利能力：銷(xiāo)售凈利率、毛利率均處于行業(yè)前列。對(duì)比甘源食品、三只松鼠及良品鋪?zhàn)?，洽洽近三年凈利?rùn)率分別為10.64%、12.60%、15.35%，逐年提升，僅次于同為生產(chǎn)型企業(yè)的甘源食品，遠(yuǎn)高于平臺(tái)型企業(yè)三只松鼠及良品鋪?zhàn)印＿M(jìn)一步拆分凈利率來(lái)看，凈利率較高的核心原因在于銷(xiāo)售費(fèi)用率較低。從費(fèi)用端來(lái)看，洽洽憑借深入下沉的渠道優(yōu)勢(shì)及規(guī)模效應(yīng)，銷(xiāo)售費(fèi)用率明顯低于同行。2020年公司銷(xiāo)售費(fèi)用有明顯下滑，主要系公司運(yùn)費(fèi)政策調(diào)整所致。進(jìn)一步看洽洽毛利率走高的原因：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)+新品放量。復(fù)盤(pán)洽洽2013-2020年的營(yíng)收表現(xiàn)，在13、15、18、19年?duì)I收增速都有明顯提升，一方面是由于新品推廣帶來(lái)的銷(xiāo)量提升：公司分別在2015年推出焦糖、山核桃口味的藍(lán)袋瓜子，2017年推出小黃袋每日?qǐng)?jiān)果，2019年推出藤椒、海鹽口味的藍(lán)袋系列新品，導(dǎo)致銷(xiāo)量分別提升5%、9%、5%。另一方面是由于直接提價(jià)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)帶來(lái)的價(jià)格提升。過(guò)去7年，洽洽有兩次明顯提價(jià)，分別發(fā)生在13、18年，主要原因是葵瓜籽原材料價(jià)格上漲。此外，

18、19年，新品放量帶動(dòng)產(chǎn)品噸價(jià)提升6pct、10pct，實(shí)現(xiàn)隱形提價(jià)。營(yíng)運(yùn)能力：洽洽總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率處于行業(yè)較低水平2019-2020年公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率分別為0.91、0.85，主要系公司業(yè)務(wù)模式差異。整體看，三只松鼠、良品鋪?zhàn)硬捎肙EM代工模式，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均高于制造型企業(yè)洽洽。同為自產(chǎn)模式的甘源食品應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率均處于高位，主要系甘源生產(chǎn)模式是以銷(xiāo)定產(chǎn)，并對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商實(shí)行先款后貨，確保公司的庫(kù)存保持在合理水平，從而提升公司存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率。償債能力：洽洽權(quán)益乘數(shù)處于行業(yè)較低水平2019-2020年公司權(quán)益乘數(shù)分別為1.51、1.58，在行業(yè)中處于較低水平。而平臺(tái)型企業(yè)三只松鼠、良品鋪?zhàn)訖?quán)益乘數(shù)普遍較高，在2左右。整體看，洽洽的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)健。2020年，公司權(quán)益乘數(shù)小幅上漲0.07pct，協(xié)同凈利率驅(qū)動(dòng)ROE提升。2021年二季度，公司權(quán)益乘數(shù)達(dá)1.61，若能長(zhǎng)期保持有望驅(qū)動(dòng)ROE進(jìn)一步提升。4

核心競(jìng)爭(zhēng)力：全產(chǎn)業(yè)鏈布局+線下渠道深耕，打造卓越產(chǎn)品力休閑食品行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，洽洽如何成長(zhǎng)為賽道龍頭？中國(guó)休閑食品行業(yè)整體集中度較低，產(chǎn)品同質(zhì)化程度高。按零售額計(jì)，2020

年中國(guó)前十五名休閑食品公司的市場(chǎng)份額僅為22.4%。近年來(lái)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)激烈：一方面，休閑食品行業(yè)進(jìn)入門(mén)檻較低，產(chǎn)品同質(zhì)化程度較高；另一方面，線上線下渠道融合速度加快，休閑食品企業(yè)逐漸呈現(xiàn)出全渠道、全品類(lèi)的發(fā)展趨勢(shì)，而全品類(lèi)發(fā)展模式相較于大單品模式存在某些產(chǎn)品生命周期短的問(wèn)題。我們認(rèn)為，洽洽食品之所以能成長(zhǎng)為堅(jiān)果炒貨龍頭，主要是依靠葵瓜子大單品的高復(fù)購(gòu)+堅(jiān)果新品類(lèi)的高增長(zhǎng)。前者突破了產(chǎn)品生命周期短的問(wèn)題，后者實(shí)現(xiàn)了公司產(chǎn)品力的提升。以上兩點(diǎn)均得益于洽洽的全產(chǎn)業(yè)鏈布局+線下渠道深耕。全產(chǎn)業(yè)鏈布局：種植+加工生產(chǎn)+銷(xiāo)售一體化，實(shí)現(xiàn)好品質(zhì)+低成本上游：自采自購(gòu)挑選優(yōu)質(zhì)原材料。洽洽以堅(jiān)果炒貨為核心業(yè)務(wù)，而堅(jiān)果炒貨具有強(qiáng)農(nóng)產(chǎn)品性質(zhì)，上游原料品質(zhì)（包括顆粒大小、壞種率等）將直接影響最終產(chǎn)品品質(zhì)。為了確保原材料品質(zhì)好、性?xún)r(jià)比高，公司在上游采用“公司+訂單農(nóng)業(yè)+種植戶(hù)”的采購(gòu)模式，來(lái)保障原料來(lái)源。在瓜子原料方面,洽洽目前有四大原料主產(chǎn)區(qū),主要集中在日照時(shí)間長(zhǎng)、雨水較少、適合向日葵生長(zhǎng)的北緯40°及以北地區(qū)。同時(shí)洽洽在內(nèi)蒙古、新疆、甘肅等多個(gè)地區(qū)建立了100多萬(wàn)畝向日葵種植基地,力求原料使用優(yōu)質(zhì)葵瓜籽。目前大部分原料是公司的自選品種，由農(nóng)戶(hù)和農(nóng)場(chǎng)種植，最后由公司收購(gòu)。隨著這一比例逐年提升，公司毛利率受原材料價(jià)格波動(dòng)影響將進(jìn)一步減小。在堅(jiān)果原料方面，目前國(guó)內(nèi)樹(shù)堅(jiān)果生產(chǎn)原料對(duì)國(guó)外依賴(lài)程度較高，公司將葵花籽種植積累的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)復(fù)制到了堅(jiān)果，從2013年開(kāi)始引入夏威夷果、碧根果的種植，主要采用在當(dāng)?shù)卦O(shè)立子公司的形式開(kāi)展堅(jiān)果原料基地建設(shè)。2015年公司生物性資產(chǎn)出現(xiàn)了爆發(fā)性增長(zhǎng)，由于堅(jiān)果樹(shù)生長(zhǎng)周期約為三年，預(yù)期2018年之后開(kāi)始掛果，之后進(jìn)入豐產(chǎn)量期。因此，公司在上游種植布局推動(dòng)毛利率提升效益將在這幾年得到體現(xiàn)。隨著洽洽持續(xù)在原料端與原料貿(mào)易端布局，未來(lái)公司有望在降低成本、提升毛利率的同時(shí)加強(qiáng)堅(jiān)果上游供應(yīng)鏈整合，從而增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。成本端控制良好，毛利率對(duì)原材料價(jià)格變動(dòng)敏感性相對(duì)較小。洽洽的銷(xiāo)售成本主要包括以葵瓜籽、樹(shù)堅(jiān)果為主的原材料，以及紙箱、包裝袋等包裝材料。據(jù)洽洽年報(bào)披露，2020年直接材料占到銷(xiāo)售成本的82.84%。進(jìn)一步估算，若葵瓜籽價(jià)格上漲10%、20%，則毛利率分別變動(dòng)-4%、-7%；堅(jiān)果價(jià)格上漲10%、20%，則毛利率分別變動(dòng)-1%、-2%。整體來(lái)看，公司毛利率對(duì)原材料價(jià)格敏感度較小，成本控制較好。上游布局強(qiáng)化洽洽產(chǎn)品定價(jià)權(quán)，面對(duì)原材料價(jià)格上漲，能夠通過(guò)提價(jià)轉(zhuǎn)移部分成本壓力。根據(jù)中國(guó)葵瓜籽市場(chǎng)價(jià)格顯示，2013年以來(lái)，葵瓜籽價(jià)格主要經(jīng)歷了兩次明顯上漲，分別在2015年末上漲約8%，2020年4月上漲約6%，對(duì)應(yīng)的公司在2013年對(duì)葵花籽類(lèi)產(chǎn)品全面提價(jià)，幅度在6%-8%；在2018年6月底和7月底對(duì)每日?qǐng)?jiān)果和紅袋瓜子產(chǎn)品出廠價(jià)進(jìn)行提價(jià)，提價(jià)幅度為6%-14.5%不等。此外，公司還通過(guò)多方種植面積擴(kuò)大，多渠道、多國(guó)家的原材料種植和采買(mǎi)來(lái)平滑成本波動(dòng)。中游：重視技術(shù)研發(fā)，344項(xiàng)專(zhuān)利申請(qǐng)，為食品加工過(guò)程保駕護(hù)航。根據(jù)企查查數(shù)據(jù)，截止2021年8月，洽洽共提交了344件專(zhuān)利申請(qǐng)，其中發(fā)明專(zhuān)利申請(qǐng)包括葵花子、板栗、西瓜子、開(kāi)心果等加工方法和工藝；實(shí)用新型專(zhuān)利包括全自動(dòng)炒鍋、油炸鍋、沾湯機(jī)、干燥塔、浸燙機(jī)、污水處理裝置、薯片面片滾紋裝置等。掌握關(guān)鍵技術(shù)是洽洽產(chǎn)品次品率低、品質(zhì)好的重要秘訣。在全產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)行模式下，1）洽洽首先與國(guó)內(nèi)外多家知名科研院所和企業(yè)合作，針對(duì)瓜子產(chǎn)品研發(fā)出“先煮后烤”、“中草藥煮制入味”等創(chuàng)新性技術(shù)，使得洽洽瓜子不僅入味而且干凈；針對(duì)堅(jiān)果產(chǎn)品研發(fā)出“保鮮貯藏”方法，解決了堅(jiān)果極易氧化變質(zhì)，出現(xiàn)油哈味的問(wèn)題；2）隨后，洽洽相繼開(kāi)發(fā)和完善了自動(dòng)化控制的精煮和烘烤工藝，并根據(jù)產(chǎn)品特點(diǎn)開(kāi)發(fā)出自動(dòng)化機(jī)械設(shè)備，率先實(shí)現(xiàn)了堅(jiān)果炒貨食品生產(chǎn)的機(jī)械化和自動(dòng)化；3）進(jìn)一步，洽洽完成了關(guān)鍵技術(shù)的遷移，從單一瓜子品類(lèi)擴(kuò)展到多種食品，實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)；4）洽洽還構(gòu)建了完整的食品安全管理體系，包括供質(zhì)量改進(jìn)體系、標(biāo)準(zhǔn)化體系、生產(chǎn)質(zhì)量管理體系、檢測(cè)體系等，并設(shè)置“十六道新鮮監(jiān)控”、237項(xiàng)檢驗(yàn)檢測(cè)項(xiàng)目，無(wú)論是檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)還是檢驗(yàn)頻次都高于國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)一步降低產(chǎn)品次品率，實(shí)現(xiàn)嚴(yán)格品控。線下渠道深耕鑄就強(qiáng)大鋪貨力，線上、海外、弱勢(shì)市場(chǎng)有望帶來(lái)新增長(zhǎng)點(diǎn)線下渠道覆蓋廣且深是洽洽區(qū)別于其他堅(jiān)果炒貨品牌的最大優(yōu)勢(shì)。2011年以來(lái)，公司通過(guò)“渠道精耕+縣鄉(xiāng)突破”戰(zhàn)略不斷推進(jìn)線下渠道深入，前期策略主要是擴(kuò)大渠道覆蓋面，后期轉(zhuǎn)向渠道下沉，致力于全國(guó)范圍內(nèi)終端渠道的開(kāi)拓。截止2020年末，洽洽食品在國(guó)內(nèi)約有40萬(wàn)個(gè)終端，且預(yù)計(jì)在未來(lái)三到五年將實(shí)現(xiàn)百萬(wàn)終端。渠道的完善性、強(qiáng)勢(shì)性有力提高了洽洽產(chǎn)品的鋪貨力度，以堅(jiān)果品類(lèi)為例，洽洽通過(guò)店中店、異形陳列等推廣活動(dòng)，使得小黃袋迅速實(shí)現(xiàn)在商超渠道的鋪貨上量。根據(jù)洽洽分地區(qū)營(yíng)收占比來(lái)看，2011-2020年南方、北方、東方地區(qū)營(yíng)收占比差距逐漸縮小、趨向均衡，海外、電商渠道營(yíng)收有明顯增長(zhǎng)。渠道結(jié)構(gòu)：以傳統(tǒng)經(jīng)銷(xiāo)渠道為主，新興渠道興起將推動(dòng)渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化調(diào)整。洽洽目前的銷(xiāo)售渠道包括：1）現(xiàn)代渠道，比如沃爾瑪，萬(wàn)家等；2）近年來(lái)發(fā)展比較好的便利店渠道；3）傳統(tǒng)渠道，即二級(jí)市場(chǎng)批發(fā)；4）社區(qū)團(tuán)購(gòu)平臺(tái)；5）特殊渠道，比如團(tuán)購(gòu)渠道；6）網(wǎng)批。2016年以來(lái)，電商渠道營(yíng)收逐年上升。2016-2020年，電商渠道營(yíng)收占比從5.55%提升至9.7%，可比企業(yè)甘源食品2020年電商渠道營(yíng)收占比分別為11.68%，洽洽還有一定的提升空間。相比于線下渠道，電商渠道試錯(cuò)成本低，有關(guān)產(chǎn)品服務(wù)的消費(fèi)者反饋更快，電商渠道的發(fā)展將有利于整體業(yè)務(wù)效率提高，以及銷(xiāo)售規(guī)模的擴(kuò)大。2020-2021年，現(xiàn)代渠道、傳統(tǒng)渠道銷(xiāo)量出現(xiàn)一定幅度下滑，主要原因是：1）社區(qū)團(tuán)購(gòu)平臺(tái)興起導(dǎo)致商超渠道人流量下滑明顯。而休閑零食作為即時(shí)性消費(fèi)品種，人流量減少會(huì)較大影響消費(fèi)頻次，從而影響線下銷(xiāo)售。2）社區(qū)團(tuán)購(gòu)的低價(jià)打法對(duì)傳統(tǒng)渠道價(jià)格秩序有一定擾動(dòng)，此外網(wǎng)批渠道相對(duì)于傳統(tǒng)渠道品類(lèi)更為豐富，因此傳統(tǒng)渠道在價(jià)格、品類(lèi)上都不具優(yōu)勢(shì)。預(yù)計(jì)未來(lái)在一二線城市，傳統(tǒng)渠道、現(xiàn)代渠道下滑趨勢(shì)將進(jìn)一步延續(xù)，在低線城市渠道結(jié)構(gòu)將保持穩(wěn)定。公司布局社區(qū)團(tuán)購(gòu)渠道，有助于進(jìn)一步提升市占率。上半年，社區(qū)團(tuán)購(gòu)渠道興起后對(duì)商超渠道人流量有較大影響，根據(jù)渠道調(diào)研數(shù)據(jù)，21年3-4月商超人流量下滑30%左右。目前公司也在加快布局社區(qū)團(tuán)購(gòu)，在美團(tuán)優(yōu)選、興盛優(yōu)選、十薈團(tuán)等平臺(tái)上線了核心產(chǎn)品，包括自有瓜子副品牌“伍佰嗑”、核心堅(jiān)果單品“小黃袋”、益生菌堅(jiān)果?？紤]到社區(qū)團(tuán)購(gòu)對(duì)線下價(jià)盤(pán)的沖擊，公司未來(lái)還是以副品牌、或者獨(dú)立產(chǎn)品包裝、組合裝形式來(lái)擴(kuò)充品類(lèi)。但考慮到社區(qū)團(tuán)購(gòu)渠道主要是瞄準(zhǔn)計(jì)劃性消費(fèi)品（比如調(diào)味品），對(duì)瓜子、堅(jiān)果等即時(shí)性消費(fèi)品的拓展作用較小。未來(lái)更看好，公司通過(guò)社區(qū)團(tuán)購(gòu)渠道進(jìn)一步拓展終端，提升品牌滲透率。圖片上傳中......渠道秩序：嚴(yán)控渠道價(jià)盤(pán)，提升渠道利潤(rùn)。2015年前，公司致力于渠道精耕戰(zhàn)略，大力開(kāi)發(fā)經(jīng)銷(xiāo)商，導(dǎo)致單個(gè)經(jīng)銷(xiāo)商營(yíng)收下滑，渠道出現(xiàn)竄貨、價(jià)格倒掛等問(wèn)題。2015年后，創(chuàng)始人陳先保先生回歸，渠道向扁平化改革。公司一方面通過(guò)提價(jià)提升渠道利潤(rùn)，另一方面嚴(yán)控經(jīng)銷(xiāo)秩序，對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商隊(duì)伍進(jìn)行整合，部分小經(jīng)銷(xiāo)商轉(zhuǎn)為二批商。截止2020年洽洽有1000多個(gè)經(jīng)銷(xiāo)商，較2013年3000多家有了明顯減少。其中國(guó)內(nèi)有900多個(gè)經(jīng)銷(xiāo)商客戶(hù)，國(guó)外有近100個(gè)經(jīng)銷(xiāo)商客戶(hù)。未來(lái)關(guān)注洽洽線上渠道和線下弱勢(shì)市場(chǎng)、海外市場(chǎng)同步擴(kuò)張。1）瓜子在低線城市及弱勢(shì)市場(chǎng)仍有滲透空間。根據(jù)中國(guó)食品工業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，洽洽在包裝化瓜子市占率超過(guò)40%，占據(jù)領(lǐng)先地位。但在包裝化+非包裝化瓜子市場(chǎng)，行業(yè)龍頭企業(yè)洽洽食品2018年瓜子市場(chǎng)占有率僅有7.4%?？紤]到散裝瓜子企業(yè)規(guī)模小、產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)和質(zhì)量控制體系不完善，且在后疫情時(shí)代消費(fèi)者將提高對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量、消費(fèi)便利程度的重視程度，洽洽紅袋、藍(lán)袋瓜子在三四線城市仍有較大滲透空間。2）電商領(lǐng)域作為線下渠道的補(bǔ)充，實(shí)現(xiàn)了銷(xiāo)量快速突破。2020年全年電商銷(xiāo)售突破5億元。每日?qǐng)?jiān)果、山藥脆片、葵花籽都在線上開(kāi)發(fā)出差異化產(chǎn)品，更廣泛滿(mǎn)足消費(fèi)者豐富的需求。同時(shí)線上業(yè)務(wù)的發(fā)展為洽洽打造終端信息通道，讓企業(yè)更精準(zhǔn)的把握消費(fèi)者的消費(fèi)習(xí)慣、偏好以及發(fā)展方向，與線下業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)發(fā)展合力。3）海外市場(chǎng)加速開(kāi)拓，多片區(qū)域從0到1。2015年以來(lái)，公司海外營(yíng)收從1.19億元增長(zhǎng)至4.7億元，年復(fù)合增速達(dá)31.62%。公司已和國(guó)外多個(gè)具有豐富銷(xiāo)售經(jīng)驗(yàn)的經(jīng)銷(xiāo)商客戶(hù)建立了合作關(guān)系，建立分布合理的外銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)。公司在國(guó)際市場(chǎng)上的影響力也在不斷提升，產(chǎn)品遠(yuǎn)銷(xiāo)亞、歐、美等

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多個(gè)國(guó)家和地區(qū)，多個(gè)海外空白實(shí)現(xiàn)零的突破，諸如俄羅斯及中亞等海外空白市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了藍(lán)袋瓜子系列產(chǎn)品的銷(xiāo)售。洽洽目前是出口國(guó)家最多、出口區(qū)域最廣的民族品牌之一。產(chǎn)品力：先天品類(lèi)有高復(fù)購(gòu)率優(yōu)勢(shì)，后天品質(zhì)疊加強(qiáng)大渠道力在產(chǎn)品供大于求的背景下，產(chǎn)品力是企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力。近年來(lái)，休閑食品行業(yè)正在經(jīng)歷物質(zhì)短缺向物質(zhì)過(guò)剩的轉(zhuǎn)變，從數(shù)量來(lái)看，僅瓜子品牌就有二十多家，產(chǎn)品同質(zhì)化程度較高。參考大型快消品牌的發(fā)展歷程，2013年前，在人均消費(fèi)量還未飽和的時(shí)代，通過(guò)拓展渠道，深度分銷(xiāo)，實(shí)現(xiàn)較大范圍鋪貨是實(shí)現(xiàn)企業(yè)收入增長(zhǎng)的主要途徑。近年來(lái)，隨著人均消費(fèi)量接近天花板，深度分銷(xiāo)模式發(fā)揮到極致，電商、社區(qū)團(tuán)購(gòu)等新興渠道崛起，銷(xiāo)售環(huán)節(jié)大大縮短，產(chǎn)品如何提升消費(fèi)者粘性，迎合消費(fèi)者偏好成為休閑食品企業(yè)主要考慮的問(wèn)題。首先相比于非堅(jiān)果炒貨類(lèi)企業(yè)，洽洽產(chǎn)品在品類(lèi)上具有高復(fù)購(gòu)率先天優(yōu)勢(shì)。1）瓜子單品具備一定的復(fù)購(gòu)率優(yōu)勢(shì)。心理學(xué)上就存在“嗑瓜子效應(yīng)”，簡(jiǎn)單解釋即：嗑瓜子技能簡(jiǎn)單、即時(shí)回報(bào)強(qiáng)、成就感明顯，以上三點(diǎn)導(dǎo)致瓜子類(lèi)似鴨脖、甜點(diǎn)等食品形成一次消費(fèi)后，口味粘性大、消費(fèi)頻次高的特點(diǎn)。最終在品牌的協(xié)同作用下，產(chǎn)品復(fù)購(gòu)率較高。2）堅(jiān)果品類(lèi)具備健康功能性，相較于其他休閑食品具有更長(zhǎng)的產(chǎn)品周期、更高的復(fù)購(gòu)率。除去少部分極致風(fēng)味零食，休閑食品的口味粘性一般較低，具有功能性的產(chǎn)品往往擁有更高的消費(fèi)頻次，比如牛奶可以補(bǔ)鈣、咖啡可以提神。類(lèi)似的，堅(jiān)果本身具備營(yíng)養(yǎng)價(jià)值，對(duì)于心腦血管疾病和人體健康有益。洽洽在此基礎(chǔ)上推出的每日?qǐng)?jiān)果七日裝巧妙地幫消費(fèi)者養(yǎng)成了每天堅(jiān)果攝入的習(xí)慣，同時(shí)提高了產(chǎn)品復(fù)購(gòu)率。其次，相比于其他堅(jiān)果炒貨類(lèi)企業(yè)，洽洽產(chǎn)品性?xún)r(jià)比更優(yōu)。根據(jù)線上電商平臺(tái)的數(shù)據(jù)，目前瓜子、堅(jiān)果市場(chǎng)競(jìng)品較多，不同品牌品類(lèi)、價(jià)格差異較小。1.

瓜子品牌中，橫向來(lái)看，相比于三只松鼠、良品鋪?zhàn)拥染€上銷(xiāo)售占比高的企業(yè)，洽洽瓜子價(jià)格更低；相比于正林、華味亨等以線下銷(xiāo)售為主的企業(yè)，洽洽瓜子價(jià)格更高。整體看，洽洽價(jià)位居中，相比于平臺(tái)型企業(yè)，產(chǎn)品性?xún)r(jià)比更高，對(duì)于價(jià)格敏感度較高的消費(fèi)者具有較大的吸引力；相比于制造型企業(yè)，洽洽定價(jià)最高，且擁有提價(jià)能力。2018年原材料價(jià)格上漲時(shí)，洽洽為轉(zhuǎn)移成本壓力自2015年以來(lái)首次提價(jià)，之后多家瓜子企業(yè)跟隨提價(jià)，因此，洽洽掌握定價(jià)權(quán)，一定程度上能擠壓競(jìng)品利潤(rùn)空間?？v向來(lái)看，洽洽瓜子實(shí)現(xiàn)了包裝瓜子品類(lèi)、價(jià)格帶的全覆蓋。傳統(tǒng)紅袋4元/100g,主打線下渠道；藍(lán)袋、藤椒瓜子迎合年輕消費(fèi)者口味，均價(jià)6元/100g，覆蓋線上、線下渠道，成為洽洽瓜子品類(lèi)新增長(zhǎng)點(diǎn)；皇葵、葵珍系列瞄準(zhǔn)高端，強(qiáng)調(diào)品質(zhì)，拉動(dòng)瓜子品類(lèi)毛利率提升，均價(jià)約7元/100g，前者主打線上，后者覆蓋線下。洽洽瓜子產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)在于：好品質(zhì)+強(qiáng)大品牌力+產(chǎn)品革新。

1）據(jù)消費(fèi)者反饋顯示，在綜合考慮包裝美觀度、香脆度、瓜子仁飽滿(mǎn)度、美味程度的前提下，洽洽在原味瓜子、五香/奶油瓜子、南瓜子、西瓜子等品類(lèi)上都具備明顯優(yōu)勢(shì)。這既歸功于洽洽強(qiáng)大的品控能力，也得益于洽洽瓜子龍頭地位清晰，消費(fèi)者品牌認(rèn)可度高。

2）1999年推出傳統(tǒng)大單品紅袋瓜子后，洽洽于2014、2015年分別推出了高端瓜子：葵珍/皇葵、藍(lán)袋系列。2017年，藍(lán)袋系列就實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.3億元，實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)。2020年，藍(lán)袋系列營(yíng)收在10億元左右，年復(fù)合增長(zhǎng)率約為23.6%。不同于另辟新品種，洽洽在瓜子品類(lèi)內(nèi)部實(shí)現(xiàn)了新品對(duì)老品的升級(jí)，是細(xì)分壟斷品類(lèi)下的自我升級(jí)，因此在原料、加工工藝、渠道鋪設(shè)上不用做出很大改變，以較低的成本實(shí)現(xiàn)了瓜子品類(lèi)毛利率的提升，同時(shí)能擠壓競(jìng)品生存空間。長(zhǎng)期來(lái)看，洽洽瓜子業(yè)務(wù)仍有空間，市場(chǎng)容量與行業(yè)增量兼具。展望未來(lái)洽洽發(fā)展，橫向看，瓜子市場(chǎng)容量的擴(kuò)張主要來(lái)源于：1）海外市場(chǎng)和弱勢(shì)市場(chǎng)的拓展。首先，戰(zhàn)略上，2018年，洽洽就引入全球戰(zhàn)略定位咨詢(xún)品牌——里斯中國(guó)作為合作伙伴，調(diào)整企業(yè)戰(zhàn)略定位為全球領(lǐng)先的堅(jiān)果企業(yè)。組織結(jié)構(gòu)上，公司成立海外銷(xiāo)事業(yè)部專(zhuān)門(mén)負(fù)責(zé)國(guó)際市場(chǎng)的開(kāi)拓和銷(xiāo)售。

2019年，洽洽海外投資建設(shè)的第一家工廠——泰國(guó)工廠順利投產(chǎn)，國(guó)際化打開(kāi)新局面。2018年以來(lái)，海外業(yè)務(wù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)明顯，同比增速?gòu)?1%提升至46%。考慮到海外銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)的持續(xù)建設(shè)，以及東南亞、中東等地均培養(yǎng)了較好的瓜子消費(fèi)習(xí)慣。未來(lái)海外市場(chǎng)有望進(jìn)一步拓展。其次，瓜子在低線城市及弱勢(shì)市場(chǎng)仍有滲透空間。鑒于目前洽洽在整體瓜子市場(chǎng)市占率較低，散裝瓜子標(biāo)準(zhǔn)化程度不高，隨著低線城市和農(nóng)村地區(qū)消費(fèi)升級(jí)進(jìn)程加快，洽洽作為包裝瓜子龍頭具有較大的品牌、渠道優(yōu)勢(shì)，在弱勢(shì)市場(chǎng)有望進(jìn)一步拓展。

2）新品的推出。瓜子市場(chǎng)容量擴(kuò)張的另一個(gè)機(jī)會(huì)在于：瓜子新品推出并擠占其他品類(lèi)休閑食品市場(chǎng)。公司未來(lái)有機(jī)會(huì)通過(guò)增加新口味、新品類(lèi)瓜子，來(lái)擴(kuò)大其高端瓜子產(chǎn)品矩陣。但新品能否形成高增態(tài)勢(shì)，占領(lǐng)市場(chǎng)空間現(xiàn)在還難以下結(jié)論?？v向看，行業(yè)增量在于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)帶來(lái)的價(jià)格升級(jí)。

1）價(jià)格上，從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，洽洽在傳統(tǒng)紅袋瓜子的基礎(chǔ)上，推出的藍(lán)袋系列瓜子、皇葵/葵珍系列都實(shí)現(xiàn)了量?jī)r(jià)齊升。這也是支撐洽洽毛利率提升的關(guān)鍵原因。

2）成本上，洽洽產(chǎn)品大量采用機(jī)械化生產(chǎn)，效率更高，生產(chǎn)成本更低，從而實(shí)現(xiàn)毛利率隱形提升。2.

堅(jiān)果品牌中，洽洽產(chǎn)品價(jià)格普遍低于競(jìng)品價(jià)格。目前以三只松鼠、百草味為代表的平臺(tái)型企業(yè)在堅(jiān)果領(lǐng)域深耕多年，口感、包裝已