動物保健行業(yè)專題研究

動物保健行業(yè)專題研究何以成就全球動保龍頭碩騰？2013年2月碩騰上市首日收盤市值為155億美元，而在2021年底碩騰市值一度超過千億美元1。2013年-2021年公司營收復(fù)合增速達到6.9%，扣非后歸母凈利潤復(fù)合增速達到18.6%。何以成就全球動保龍頭碩騰，而碩騰又如何實現(xiàn)快速的增長？行業(yè)維度來看，動物保健相對于人類健康行業(yè)，存在著第三方采購占比較小、仿制藥影響較小的特點，在優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品基礎(chǔ)上，需求方重視品牌與服務(wù)；其次，近年來，寵物動保行業(yè)發(fā)展速度遠快于經(jīng)濟動物行業(yè)。碩騰源于輝瑞動保部門，本身就具備極強的研發(fā)能力以及深厚的研發(fā)積淀，并通過并購獲取寵物品類以及其他動保產(chǎn)品的研發(fā)能力，從而在各領(lǐng)域?qū)嵙Χ嘉涣行袠I(yè)一流，擁有健康的產(chǎn)品生命周期結(jié)構(gòu)，在此基礎(chǔ)上重視銷售與服務(wù)，為需求方提供全面的一體化服務(wù)。在產(chǎn)品矩陣與服務(wù)能力的支持下，公司在上市后推出的多個大單品銷售額在2017年后迎來收入爆發(fā)期，并保持了潛力大單品的持續(xù)推出，碩騰股價在2017年后開始取得相對標(biāo)普500顯著的超額收益。當(dāng)前，碩騰已由傳統(tǒng)藥品領(lǐng)域向診斷板塊延伸，完成了對預(yù)防-診斷-治療的產(chǎn)業(yè)鏈布局，成為了動物保健平臺型企業(yè)。動物保健行業(yè)具備怎樣的特征？動物保健行業(yè)的主要產(chǎn)品包含了生物制品（例如疫苗）、抗蟲類藥品、藥物飼料添加劑、抗感染藥物以及其他藥品。2020年全球動保產(chǎn)品市場規(guī)模接近340億美元。拆分全球動保行業(yè)市場規(guī)模，過去30年中，由于禁抗風(fēng)波以及寵物行業(yè)相對經(jīng)濟動物行業(yè)的快速發(fā)展，寵物動保產(chǎn)品市場規(guī)模增速高于經(jīng)濟動物產(chǎn)品，寵物動保占比由1991年21%提升至2020年的40%。2000年后，全球動保行業(yè)進入了成熟期，國際大型動保企業(yè)之間兼并整合，形成當(dāng)前碩騰、勃林格殷格翰、默沙東動保與禮藍四大全球動保巨頭企業(yè)。相比于人類醫(yī)療健康行業(yè)，動保行業(yè)存在著第三方采購占比較小、仿制藥影響較小的特點，在產(chǎn)品基礎(chǔ)上，需求方重視品牌與服務(wù)。從這一背景來看，能在動保行業(yè)做大做強的企業(yè)需要具備較強的研發(fā)實力與銷售能力，在優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品的基礎(chǔ)上通過一體化服務(wù)構(gòu)建品牌壁壘。全球動保行業(yè)已進入格局集中的成熟期，行業(yè)增速主要由寵物動保產(chǎn)品拉動動物保健行業(yè)的主要產(chǎn)品包含了生物制品（例如疫苗）、抗蟲類藥品、藥物飼料添加劑、抗感染藥物以及其他藥品。2020年全球動保產(chǎn)品市場規(guī)模接近340億美元。拆分全球動保行業(yè)市場規(guī)模，過去30年中，由于禁抗風(fēng)波以及寵物行業(yè)相對經(jīng)濟動物行業(yè)的快速發(fā)展，寵物動保產(chǎn)品市場規(guī)模增速高于經(jīng)濟動物產(chǎn)品，寵物動保占比由1991年21%提升至2020年的40%。2020年，全球動保產(chǎn)品市場規(guī)模接近340億美元，過去30年寵物（包含貓、狗、馬等動物）類產(chǎn)品增速比較快，其占比由1991年的21%提升至2020年的40%，經(jīng)濟動物（包含牛、豬、雞等動物）產(chǎn)品銷售額占比由79%降低至60%。一方面，由于歐美國家實行凈化的防疫措施，抗生素添加劑是重要的動保產(chǎn)品，20世紀(jì)90年代開始的禁抗風(fēng)波對經(jīng)濟動物動保產(chǎn)品銷售產(chǎn)生了一定的影響，其次，動保行業(yè)結(jié)構(gòu)變遷反映了全球經(jīng)濟動物行業(yè)整體增速放緩以及寵物行業(yè)市場規(guī)模的快速提升。根據(jù)美國農(nóng)業(yè)部披露的數(shù)據(jù)，全球牛產(chǎn)量在1983年達到2.7億頭后，基本維持緩慢增長，2020年達到2.95億頭；而豬產(chǎn)量則是在2001年達到11億頭后基本持平，受中國的豬周期影響，在這一位置震蕩。雞肉的產(chǎn)量增長則相對較快，自1960年以來維持了持續(xù)增長，當(dāng)前全球產(chǎn)量預(yù)計超過1億噸。但是雞的體型在經(jīng)濟動物中相對較小，生長期相對較短，其動保價值量小于牛與豬。而寵物行業(yè)市場規(guī)模則增速較快，美國寵物行業(yè)市場規(guī)模1994-2017年保持了年化6%以上的增速，寵物藥品與疫苗等動保產(chǎn)品亦受益于次，保持了比經(jīng)濟動物動保產(chǎn)品更高的增長速度。1968年美國獸藥修正案的頒布標(biāo)志著動物保健行業(yè)的創(chuàng)立，此后隨著下游養(yǎng)殖業(yè)的規(guī)?；?、集約化趨勢，以及寵物行業(yè)的快速發(fā)展，動保行業(yè)也隨之發(fā)展壯大。20世紀(jì)60年代之前，獸藥產(chǎn)業(yè)尚未形成，動物醫(yī)療中經(jīng)常使用人類用藥。1968年美國獸藥修正案頒布標(biāo)志著動保行業(yè)的萌芽，一些人類醫(yī)療藥品企業(yè)開始設(shè)立動物保健部門，例如禮來、輝瑞與勃林格殷格翰等公司的動保部門在1960s前后設(shè)立。隨著養(yǎng)殖行業(yè)的規(guī)?；c集約化發(fā)展，養(yǎng)殖密度提升造成傳染病流行，對動物保健的需求也隨之提升，而養(yǎng)殖行業(yè)的集中度提升也凸顯了頭部動保企業(yè)的技術(shù)與規(guī)模優(yōu)勢。1990s后，經(jīng)濟動物的增速開始放緩，蓬勃興起的寵物行業(yè)成為了動保行業(yè)新的增長極。2000年后，全球動保行業(yè)進入了成熟期，國際大型動保企業(yè)之間兼并整合，形成當(dāng)前

碩騰、勃林格殷格翰、默沙東動保與禮藍四大全球動保巨頭企業(yè)。21世紀(jì)初，全球形成了梅里亞、勃林格殷格翰動保、英特威、輝瑞動保、富道、禮來動保、拜耳動保等動保行業(yè)巨頭，其中大部分是人類醫(yī)療健康公司旗下的動保部門。2000年后，行業(yè)出現(xiàn)了兩個趨勢，一是巨頭間開始兼并整合，例如2009年默沙東收購先靈葆雅從而將英特威與自身動保部門結(jié)合、2009年輝瑞收購惠氏后將富道與自身動保部門合并、2017年勃林格殷格翰收購梅里亞、2020年禮藍收購拜耳動保；二是動保部門被分拆為獨立運營的公司，例如2013年輝瑞將動保部門拆分為碩騰作為獨立公司上市、2018年禮來將旗下禮藍拆分為獨立公司上市。最終形成碩騰、勃林格殷格翰、默沙東動保與禮藍四大全球動保巨頭。四大巨頭均具備相對均衡的經(jīng)濟動物與寵物產(chǎn)品銷售規(guī)模。分產(chǎn)品實力而言，碩騰在各品類產(chǎn)品水準(zhǔn)均居前列，勃林格殷格翰與默沙東動保在疫苗與驅(qū)蟲藥領(lǐng)域具備頂尖水準(zhǔn)，禮藍收購拜耳動保后躋身四大巨頭。根據(jù)2020年披露的分業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)，碩騰、BI、默沙東動保、禮藍的寵物營收占比分別為55%、59%、38%與51%，四大巨頭都具備較為均衡的經(jīng)濟動物與寵物產(chǎn)品實力。分產(chǎn)品而言，碩騰在各個品類水準(zhǔn)均位居前列，在抗感染（速諾、康衛(wèi)寧、瑞可新）、皮膚病藥品（艾博克、Cytopoint）等領(lǐng)域具備頂尖水平，其驅(qū)蟲藥（大寵愛、欣龐克、通滅）與寵物疫苗（衛(wèi)佳系列）產(chǎn)品并非最強項，略弱于BI與默沙東動保。勃林格殷格翰與默沙東動保則是在疫苗與驅(qū)蟲藥領(lǐng)域具備頂尖水平，禮藍收購拜耳動保后，結(jié)合拜耳動保原有的幾款大單品，其實力躋身四大巨頭。此外，伴隨著全球動保行業(yè)市場格局的改善，而從產(chǎn)業(yè)鏈維度來看，格局提升使得動保產(chǎn)品制造商對中游經(jīng)銷商具備較強的議價權(quán)，通過直銷向下游養(yǎng)殖企業(yè)、寵物醫(yī)院與獸醫(yī)提供一體化服務(wù)是行業(yè)發(fā)展大趨勢。從整個產(chǎn)業(yè)鏈上下游來看，以碩騰、禮藍動保、勃林格殷格翰、默克動保為代表的動保產(chǎn)品制造商生產(chǎn)動物疫苗與藥品，通過中間分銷商（以Covetrus與MWI為代表）或以直銷方式，向養(yǎng)殖企業(yè)、獸醫(yī)、寵物醫(yī)院等主體銷售。20世紀(jì)末經(jīng)濟動物產(chǎn)業(yè)的發(fā)展放緩，帶來了上游動保產(chǎn)品制造商格局的初步改善，隨著2010年后，動保主體從醫(yī)藥公司中分拆并開始了兼并收購，集中度不斷提升，至2020年，CR4達到了68%。較為集中的動保制造業(yè)其對中游分銷商具備較強的議價能力，且隨著下游養(yǎng)殖企業(yè)以及寵物醫(yī)院行業(yè)集中度的提升，動保企業(yè)對其的直銷比例也不斷提高，分銷商的議價能力日趨薄弱。通過動保企業(yè)通過直銷方式向下游養(yǎng)殖企業(yè)、寵物醫(yī)院與獸醫(yī)提供一體化服務(wù)是行業(yè)發(fā)展大趨勢。動保行業(yè)第三方采購比例較小、仿制藥影響較小，具備更強的品牌特征相比于人類醫(yī)療健康行業(yè)，動保行業(yè)存在著第三方采購占比較小、仿制藥影響較小的特點，在產(chǎn)品基礎(chǔ)上，需求方重視品牌與服務(wù)。從這一背景來看，能在動保行業(yè)做大做強的企業(yè)需要具備較強的研發(fā)實力與銷售能力，在優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品的基礎(chǔ)上通過一體化服務(wù)構(gòu)建品牌壁壘。盡管動保藥品的研發(fā)費用與時長相對較低，但是研發(fā)驅(qū)動依然是產(chǎn)品創(chuàng)新的核心，四大動保巨頭均是脫胎于人類醫(yī)藥企業(yè)。此外，不存在仿制藥一致性評價與缺乏公共與商業(yè)保險作為第三方支付，這使得動保產(chǎn)品存在相對較小的仿制藥威脅。在經(jīng)濟動物領(lǐng)域，養(yǎng)殖企業(yè)較為看重產(chǎn)品的性價比以及動保企業(yè)一體化服務(wù)的能力，而在寵物領(lǐng)域，由于其突出的消費品性質(zhì)，品牌力是消費者較為關(guān)注的，由于寵物藥品的消費往往是醫(yī)生推薦（首次購買）+自行復(fù)購，寵物醫(yī)生的話語權(quán)使得其成為動保企業(yè)營銷導(dǎo)向的核心，比拼的依然是動保企業(yè)產(chǎn)品的硬實力與一體化服務(wù)的水平。相比于人類醫(yī)藥產(chǎn)品研發(fā)，動保藥品與疫苗產(chǎn)品的研發(fā)時間更短，耗費資金也相對更少。由于動保藥品與疫苗產(chǎn)品的推廣風(fēng)險小于人類醫(yī)藥，且大量的動保產(chǎn)品的研發(fā)基礎(chǔ)源于對人類藥品的研究，故而動保產(chǎn)品研發(fā)與效果驗證發(fā)需要更短的時間，其費用也相對耗費較少。通常動保產(chǎn)品的研發(fā)時間為3-7年，耗費金額往往在1億美元以下，而人類醫(yī)藥則需要9年以上的時間，耗費金額往往高于10億美元。對于脫胎于人類健康公司的動保企業(yè)而言，其產(chǎn)品研發(fā)能夠借鑒之前藥品研發(fā)經(jīng)驗，例如動物試驗過程以及既有的合成化合物等等。動保藥品與疫苗產(chǎn)品存在較低比例的第三方支付，面臨較小的定價壓力，而人類醫(yī)藥產(chǎn)品普遍存在公共與商業(yè)保險作為第三方支付。當(dāng)前醫(yī)療保險在動保行業(yè)的滲透率依然較低，舉例而言，美國的寵物醫(yī)保滲透率大約為2%左右，中國國內(nèi)存在一定比例的政府招采苗，但是近年來非強制市場苗比例已經(jīng)超過了政府苗，但是在人類醫(yī)療行業(yè)，商業(yè)醫(yī)療保險與公共醫(yī)療保險是極為普遍的，對藥品定價形成了較大的壓力。由于動保仿制藥缺乏一致性評價，且沒有第三方的替代要求，動保仿制藥的替代影響相對較低。根據(jù)IQVIA數(shù)據(jù)，仿制藥在人類醫(yī)療中的比例超過90%，但是在寵物的醫(yī)藥產(chǎn)品中，其比例僅為個位數(shù)。首先這是由于動保仿制藥不存在人類用藥中的一致性評價，難以公允判定仿制藥的實際效果；其次由于缺乏公共與商業(yè)醫(yī)療保險，缺乏強制性的藥品替代要求，藥企直接面向獸醫(yī)，能夠具備品牌先發(fā)優(yōu)勢與較強營銷能力的企業(yè)產(chǎn)品，是較難被仿制藥沖擊的。尤其在寵物醫(yī)藥領(lǐng)域，相比于傳統(tǒng)醫(yī)藥，更加接近于消費品，具備較強的品牌屬性。優(yōu)質(zhì)的動物保健企業(yè)碩騰能夠獲得較頂尖人類醫(yī)療企業(yè)更高的ROE水平。將2012-2020年碩騰與強生、羅氏、輝瑞、默沙東與諾華這五大人類醫(yī)藥企業(yè)的ROE做對比，2016年以后碩騰ROE水平均高于五大藥企，2012-2020年碩騰平均ROE水平為46%，五大人類醫(yī)藥企業(yè)平均ROE為24%。碩騰如何在全球動保行業(yè)的競爭中脫穎而出？碩騰公司源于輝瑞的動保部門，其發(fā)展經(jīng)歷了以抗生素類獸藥為主的開創(chuàng)期、品類拓展的突破期，獨立拆分上市后抓住了寵物藥品快速發(fā)展的機遇，成長為全球最大的動保企業(yè)。碩騰之所以能夠在動保行業(yè)競爭中脫穎而出，是由于其通過研發(fā)與并購構(gòu)建動保全產(chǎn)品矩陣，且在各領(lǐng)域?qū)嵙Χ嘉涣行袠I(yè)一流，擁有健康的產(chǎn)品生命周期結(jié)構(gòu)，在此基礎(chǔ)上重視銷售與服務(wù)，從而能夠為需求方提供全面的一體化服務(wù)。公司在上市后推出的多個大單品銷售額在2017年后迎來收入爆發(fā)期，并保持了潛力大單品的持續(xù)推出，碩騰股價在2017年后開始取得相對標(biāo)普500顯著的超額收益。展望未來，碩騰的研發(fā)與一體化服務(wù)能力有望持續(xù)開花結(jié)果，公司在單克隆抗體這一寵物藥前沿方向領(lǐng)先其他巨頭前瞻布局。在產(chǎn)品線維度來看，當(dāng)前公司已由傳統(tǒng)藥品領(lǐng)域向診斷板塊延伸，即寵物領(lǐng)域的檢測與診斷實驗室以及經(jīng)濟動物領(lǐng)域的基因檢測產(chǎn)品，完成了對預(yù)防-診斷-治療的產(chǎn)業(yè)鏈布局，成為了動物保健平臺型企業(yè)。源于輝瑞動保部門，碩騰成長為全球最大的動保企業(yè)碩騰公司源于輝瑞的動保部門，其發(fā)展經(jīng)歷了以抗生素類獸藥為主的開創(chuàng)期、品類拓展的突破期與獨立拆分上市后的快速發(fā)展期。開創(chuàng)期（1950-1995年）：碩騰起源于輝瑞動保部門，專注研發(fā)經(jīng)濟動物產(chǎn)品，尤其是抗生素類產(chǎn)品。1950年輝瑞研究人員發(fā)現(xiàn)了土霉素，并將其用于經(jīng)濟動物，隨后在1952年成立了動物農(nóng)業(yè)部門，并于1988年改名為輝瑞動物健康。這一階段輝瑞動保主要的產(chǎn)品中心在于經(jīng)濟動物的抗生素類產(chǎn)品，包括LiquamycinLA200（土霉素注射劑）、Valbazen（阿苯達唑）、Nemex（雙羥萘酸吡嘧啶）等，這類抗生素產(chǎn)品用于藥用以及飼料添加，此外還推出了以通滅（Dectomax）為代表的驅(qū)蟲藥以及用于經(jīng)濟動物的疫苗，例如BoviShield等。突破期（1995-2012年）：碩騰通過并購快速發(fā)展壯大，布局疫苗、殺蟲藥、消炎藥等全動保產(chǎn)品線，并切入寵物動保賽道。在禁抗風(fēng)波之下，碩騰謀求更廣的產(chǎn)品布局，而且寵物行業(yè)增長開始加速。輝瑞動保在這一期間展開了多次并購，1995年輝瑞并購SKB的動保部門，由此介入疫苗與寵物動保行業(yè)，此后收購了法瑪西亞、CSL動保、Embrex、Microtek、惠氏（旗下含富道動保）、KingPharmaceuticals以及Alparma等公司，并推出了多種寵物藥品（驅(qū)蟲藥大寵愛、消炎藥Rimadyl、抗感染藥康衛(wèi)寧、止吐藥Cerenia等）、寵物疫苗（衛(wèi)佳系列、Proheart、貓三聯(lián)等）以及多種經(jīng)濟動物藥品、疫苗與設(shè)備

（瑞可新、公豬異味控制疫苗異普克、安博士蛋內(nèi)接種機等）。快速發(fā)展期（2012年至今）：碩騰由輝瑞動保部門拆分為碩騰公司獨立上市，產(chǎn)品重心進一步轉(zhuǎn)向?qū)櫸?，并切入下游診斷賽道，達成預(yù)防-診斷-治療的產(chǎn)業(yè)布局，在這一期間公司密集推出了多款銷售表現(xiàn)優(yōu)異的大單品，尤其是寵物動保領(lǐng)域。2013年，輝瑞將旗下動保部門拆分為獨立公司碩騰并上市，此后密集推出艾博克（寵物皮膚病治療）、欣龐克（驅(qū)蟲藥）、Cytopoint（寵物皮膚病治療）等寵物產(chǎn)品，前兩者成為了公司最暢銷的大單品，在2020年占營收比例達到10%與6%。此外，通過收購介入診斷行業(yè)，在動保產(chǎn)品條線全覆蓋的基礎(chǔ)上進一步在產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)延伸，達成預(yù)防-診斷-治療的產(chǎn)業(yè)布局，形成。2021年公司營收達到78億美元，2013年上市以來CAGR達到6.9%，寵物動保產(chǎn)品驅(qū)動收入增長，而從細分產(chǎn)品來看，寵物驅(qū)蟲藥與皮膚病藥成為近年來的營收增長引擎。2013-2021年整體營收CAGR為7%，寵物動保產(chǎn)品營收CAGR為14%，經(jīng)濟動物動保產(chǎn)品上市以來收入基本穩(wěn)定在30億元左右。從營收占比來看，2011年輝瑞動保（碩騰前身）營收占比為66%，2021年這一占比下滑至39%，寵物動保產(chǎn)品占比達到61%，成為了公司的產(chǎn)品重心。從細分產(chǎn)品來看，2017年后增速最快的產(chǎn)品類別是驅(qū)蟲藥與皮膚病藥，這主要是公司上市后推出的欣龐克、艾博克以及Cytopoint等暢銷大單品所推動的。2021年皮膚病藥艾博克與Cytopoint分列公司第一與第四大暢銷品，驅(qū)蟲藥欣龐克與艾博克并列公司第一大暢銷品，老牌驅(qū)蟲藥大寵愛是公司第三大暢銷品；抗感染與飼料添加劑以抗生素產(chǎn)品為主，2015年后營收基本保持平穩(wěn)；疫苗產(chǎn)品端，除了寵物疫苗外，經(jīng)濟動物疫苗的主要收入來源為中國的生豬養(yǎng)殖市場，碩騰的疫苗營收也受到中國的豬周期影響，呈現(xiàn)出周期性。2021年碩騰扣非后歸母凈利潤達到21億美元，2013-2020年CAGR達到18.6%。一方面公司營收持續(xù)增長，且產(chǎn)品重心逐步轉(zhuǎn)向毛利率相對較高的寵物產(chǎn)品；另一方面，降費增效之下，上市后公司盈利能力持續(xù)提升。上市后公司毛利率持續(xù)提升，主要因為更高毛利率的寵物產(chǎn)品占比提升，且公司推出的艾博克、欣龐克Trio與Cytopoint等幾款大單品寵物新藥均為創(chuàng)新性產(chǎn)品，具備較強的產(chǎn)品壁壘。費用縮減來源于降本增效，在輝瑞體內(nèi)時，公司擁有15000個SKU，獨立拆分上市后，公司裁減了5000個SKU，專注于價值更高的品類；此外則是對非重要市場裁減銷售團隊，在輝瑞體內(nèi)時時候，部門直銷覆蓋約70個市場，拆分獨立后，由于缺少原母公司輝瑞的支持，繼續(xù)保持如此大的直銷規(guī)模將會損失效率。2015年后，碩騰將銷售額較小的25個市場的直銷模式改成經(jīng)銷商服務(wù)，這部分市場僅占5%的銷售額，剩余45個市場為公司產(chǎn)生了95%的營業(yè)額，這一調(diào)整使得公司能夠更好地專注于高價值的市場，并且提升了公司的運營效率。核心競爭力：研發(fā)驅(qū)動與精準(zhǔn)并購構(gòu)建全面且優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品矩陣，一體化服務(wù)水到渠成碩騰之所以能夠在動保行業(yè)競爭中脫穎而出，是由于其通過研發(fā)與并購構(gòu)建動保全產(chǎn)品矩陣，且在各領(lǐng)域?qū)嵙Χ嘉涣行袠I(yè)一流，擁有健康的產(chǎn)品生命周期結(jié)構(gòu)，在此基礎(chǔ)上重視銷售與服務(wù)，從而能夠為需求方提供全面的一體化服務(wù)。上世紀(jì)90年代后，碩騰（輝瑞動保）依托與輝瑞醫(yī)藥的研發(fā)成果，大力投入研發(fā)，并展開了多次收購，迅速擴展自身的產(chǎn)品線，構(gòu)建了動保行業(yè)內(nèi)最全面的產(chǎn)品組合，且在各領(lǐng)域均具備頂尖實力。截止2021年Q3，按品種，碩騰在寵物、牛、魚、豬品種中產(chǎn)品銷售額均排名第一，按產(chǎn)品品類，碩騰抗感染藥與止痛藥、止痛劑等領(lǐng)域排名第一，在飼料添加劑排名第二，在疫苗與驅(qū)蟲藥均排名第三。一方面較為全面的產(chǎn)品組合可以防止核心單品專利過期后銷售出現(xiàn)大幅下滑，盡管仿制藥對動保行業(yè)沖擊相對小，但影響依然是存在的。比較BI、碩騰與禮藍的產(chǎn)品集中度，BI的產(chǎn)品集中度要顯著高于碩騰與禮藍，四大產(chǎn)品銷售額達到30億美元，占據(jù)了動保業(yè)務(wù)45%的營收，碩騰2020年前五大產(chǎn)品合計銷售額為15億美元，營收占比為31%（2021年這一比例為33%）。另一方面，憑碩騰憑借全品類的產(chǎn)品覆蓋能夠更好地向下游需求方提供一體化服務(wù)，從而與養(yǎng)殖企業(yè)、寵物醫(yī)院與獸醫(yī)間構(gòu)成持久、穩(wěn)定的信賴關(guān)系。20世紀(jì)90年代禁抗風(fēng)波后，碩騰（輝瑞動保）從抗生素為主的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)開始轉(zhuǎn)型全產(chǎn)品序列，產(chǎn)品矩陣迅速豐富。輝瑞動保成名于土霉素，至今土霉素仍然為碩騰的主力產(chǎn)品之一，隨著1986年瑞典宣布禁止AGP添加，禁抗風(fēng)波的到來驅(qū)使公司開始擴充產(chǎn)品矩陣，一方面通過研發(fā)，另一方面則是通過收購并購。比較相比于20世紀(jì)90年代以抗生素為主的產(chǎn)品線，2012年公司已經(jīng)擁有了全面的核心產(chǎn)品線，包括新增了經(jīng)濟動物疫苗、驅(qū)蟲藥以及寵物藥品等產(chǎn)品線，而到了2021年，公司產(chǎn)品重心進一步偏向?qū)櫸锼幤范?，相?012年的新增核心產(chǎn)品大多為寵物藥品與診斷設(shè)備。研發(fā)驅(qū)動是碩騰產(chǎn)品矩陣擴張的核心要素，公司高額研發(fā)支出收獲了大量的藥品研發(fā)成果，此外，公司通過“先知曉，快上市”（firsttoknowandfasttomarket）的研發(fā)與產(chǎn)品推廣策略在全球布局。綜合來看，其研發(fā)到產(chǎn)品的策略是：大量研發(fā)成果搭建廣泛的產(chǎn)品矩陣，及時響應(yīng)市場獲取動保產(chǎn)品的先發(fā)優(yōu)勢。2018年以來，碩騰每年投入4億美元以上的研發(fā)支出，占營收比例達到7%左右，2021年研發(fā)支出達到5.1億美元，為上市以來最高。碩騰的研發(fā)支出在動保企業(yè)中處于頂尖位置，由于BI與默沙東年報中的研發(fā)支出均包含動物健康與人類健康，較難拆分，我們難以獲得時間序列上的全面比較，但是根據(jù)Infogram披露的2018年全球頭部動保企業(yè)動保領(lǐng)域研發(fā)費用來看，碩騰僅次于BI，領(lǐng)先MSD動保與禮藍。從研發(fā)成果上看，根據(jù)FDA綠皮書（動物藥品批準(zhǔn)清單）披露，1989年至今，碩騰化藥研發(fā)申請數(shù)量達到464例，高居業(yè)內(nèi)首位?！跋戎獣?，快上市”是公司的研發(fā)與經(jīng)營理念，動保藥品具備較強的品牌性，仿制藥影響相對較小，在用戶遭遇疫病挑戰(zhàn)時，能夠持續(xù)率先推出產(chǎn)品，為客戶提供更完善的一體化防疫服務(wù)與方案，即能與客戶具備更好的粘性。全球化擴張后，為了滿足全球的下游客戶，碩騰在美國本土外，在巴西、愛爾蘭、比利時、西班牙、挪威、丹麥、奧地利、中國、越南、澳大利亞布局了生產(chǎn)工廠，每一個生產(chǎn)所在地也部署了研發(fā)基地，從而能夠?qū)Ξ?dāng)?shù)厥袌鰧崿F(xiàn)從研發(fā)到產(chǎn)品的快速反應(yīng)。除生產(chǎn)基地所在地外，碩騰在悉尼、北京、圣保羅等地也設(shè)立了研發(fā)中心。在這一策略之下，碩騰在美國與歐盟地區(qū)針對多個流行病率先推出了疫苗產(chǎn)品。研發(fā)驅(qū)動之外，碩騰通過兼并收購獲得了大量產(chǎn)品的研發(fā)與生產(chǎn)能力，碩騰拆分獨立上市之后，其收購重心在于寵物動保與診斷設(shè)備領(lǐng)域。通過并購擴張是碩騰原母公司輝瑞

的的一大發(fā)展策略，碩騰（輝瑞動保）通過收購SKB動保開始了從原來的抗生素品類向生物制品與寵物動保擴張的第一步。在拆分獨立之前，碩騰（輝瑞動保）受益于輝瑞公司收購法瑪西亞與惠氏，獲得了這兩家大型醫(yī)療企業(yè)旗下的動保資產(chǎn)。從碩騰收購的脈絡(luò)來看，2012年之前，拓寬產(chǎn)品線是收購的主要目標(biāo)，2013年拆分上市之后，其收購領(lǐng)域基本集中在診斷設(shè)備與寵物業(yè)務(wù)領(lǐng)域。一方面，碩騰希望構(gòu)建預(yù)防（疫苗）-診斷

（診斷設(shè)備）-治療（藥品）的產(chǎn)業(yè)鏈布局，從而更好地進行一體化服務(wù)。而診斷設(shè)備與藥品研發(fā)并不相通，故而收購是比較快速獲取產(chǎn)品生產(chǎn)與研發(fā)能力的方式；另一方面，全球?qū)櫸镄袠I(yè)保持了高增速的同時，在以美國為首的發(fā)達國家，隨著人均消費提升催生的寵物主與寵物的情感聯(lián)結(jié)升級，寵物醫(yī)療行業(yè)蓬勃向上，公司通過收購進行快速與有效的布局。在產(chǎn)品層面質(zhì)量、廣度與快反能力的支持下，碩騰重視直銷，為客戶提供一體化服務(wù)，形成品牌影響力，提升用戶粘性。銷售與服務(wù)的背后是產(chǎn)品的硬實力，一體化服務(wù)需要產(chǎn)品的質(zhì)量與穩(wěn)定供應(yīng)，碩騰在全球各個主要市場，包括中國、南美、歐盟均設(shè)立了生產(chǎn)工廠，保證產(chǎn)品的良率與穩(wěn)定供應(yīng)；第二則是產(chǎn)品的廣度與深度，從而能夠滿足養(yǎng)殖企業(yè)與獸醫(yī)對各類產(chǎn)品的需求，碩騰通過研發(fā)與收購，擁有動保企業(yè)中最全面的產(chǎn)品矩陣，且各個產(chǎn)品領(lǐng)域均具備頂尖實力；第三則是針對新出現(xiàn)的疫病能夠得到快速的產(chǎn)品服務(wù)，碩騰在全球各市場趨于均設(shè)置研發(fā)機構(gòu)，且在歷史上多次率先推出針對新出現(xiàn)疫病的疫苗產(chǎn)品。在具備一體化服務(wù)的產(chǎn)品能力基礎(chǔ)上，碩騰重視直銷，即與最終客戶的直接聯(lián)系，為養(yǎng)殖企業(yè)與獸醫(yī)提供一體化服務(wù)，打造產(chǎn)品的品牌影響力，提升客戶粘性。2021年碩騰擁有大約3800名銷售人員，占公司員工比例達到31%，高于2020年禮藍的銷售人員數(shù)量與銷售人員占比。碩騰產(chǎn)品線解析：持續(xù)推出大單品推動公司有機增長碩騰股價在2017年后開始取得相對標(biāo)普500顯著的超額收益，核心原因在于公司在上市后推出的多個大單品銷售額在2017年后迎來收入爆發(fā)期，當(dāng)前最暢銷的寵物新藥艾博克2017-2021年營收CAGR達到20.4%，2021年第二暢銷的寵物新藥欣龐克營收接近艾博克，達到7.8億美元，相比于2020年營收增長94%。2013年上市后，碩騰在2014-2016年連續(xù)推出了艾博克、欣龐克、Cytopoint三大寵物新藥，在經(jīng)歷市場推廣階段后，這三大單品在2017年后進入了營收的爆發(fā)期，2017年寵物止癢藥艾博克成為碩騰銷售額第一的產(chǎn)品，2020年，隨著三聯(lián)驅(qū)蟲藥欣龐克產(chǎn)品的推出與推廣，欣龐克產(chǎn)品線成為碩騰銷售額排名第二的產(chǎn)品，2016年推出的寵物皮膚病藥Cytopoint也在2021年成為了碩騰銷售額第四的產(chǎn)品。2017年之前，碩騰的Top3產(chǎn)品中，只有大寵愛一款寵物產(chǎn)品，當(dāng)時Top1產(chǎn)品是抗生素類的頭孢噻呋產(chǎn)品，由于禁抗背景，其銷售額增長較慢，2016年出現(xiàn)了下滑，隨著2017年美國宣布禁止禁止AGP添加，其銷售額掉出了前三，2017年后艾博克為代表的寵物藥品的爆發(fā)式增長引領(lǐng)公司整體銷售額實現(xiàn)了較快速度的增長。與此同時，碩騰依然在逐年推出潛力大單品，為未來的持續(xù)增長蓄力。公司近年推出的Liberla與Solensia兩款單克隆抗體鎮(zhèn)痛劑在未來也較有可能成為大單品。此外在經(jīng)濟動物方面，公司推出了多款豬與禽類疫苗，F(xiàn)ostera系列豬類疫苗成為占公司銷售額超過1%的大單品。碩騰在寵物產(chǎn)品各條線均具備較強的實力，尤其在皮膚病領(lǐng)域擁有艾博克與Cytopoint兩款暢銷大單品，近年推出欣龐克Trio補強了驅(qū)蟲藥這一寵物核心品類。其產(chǎn)品布局已由傳統(tǒng)藥品領(lǐng)域向診斷板塊延伸。在寵物驅(qū)蟲藥領(lǐng)域，欣龐克Trio在美國市場的推出使得碩騰擁有了與勃林格的尼可信Spectra對標(biāo)的業(yè)內(nèi)領(lǐng)先犬類三聯(lián)驅(qū)蟲藥；在寵物疫苗領(lǐng)域，頭部寵物藥品企業(yè)均具備較強實力，產(chǎn)品相對同質(zhì)化，主要差異在于終端寵物醫(yī)生的推薦以及品牌影響力。碩騰在寵物皮膚病藥與止痛藥領(lǐng)域處于業(yè)內(nèi)頂尖水平，在前者擁有艾博克與Cytopoint兩大暢銷單品，在止痛領(lǐng)域也推出了貓犬mAb止痛藥Solensia與Librela，有望成為公司下一代大單品。2018年，碩騰以20億美元收購了愛貝斯，從而擁有了VetScan檢測產(chǎn)品，此后碩騰又收購了數(shù)個診斷實驗室。通過向?qū)櫸锝】禉z測與診斷領(lǐng)域延伸，碩騰完成了對預(yù)防-診斷-治療的產(chǎn)業(yè)鏈布局。寵物驅(qū)蟲藥：驅(qū)蟲藥使用頻率高，是寵物藥品的核心競爭領(lǐng)域，碩騰的欣龐克Trio與勃林格殷格翰的尼可信Spectra是目前最為領(lǐng)先的犬三聯(lián)驅(qū)蟲藥。碩騰、勃林格與禮藍（拜耳動保）均在上世紀(jì)80-90年代推出第一代寵物驅(qū)蟲藥產(chǎn)品。當(dāng)前最先進的產(chǎn)品是犬三聯(lián)驅(qū)蟲藥，勃林格在2015年即在歐盟推出該類產(chǎn)品：尼可信Spectra，碩騰則在2019年在美國發(fā)布欣龐克Trio作為對標(biāo)，由于其在美國市場的先發(fā)優(yōu)勢，欣龐克產(chǎn)品線2020年后營收快速增長，2020年銷售額4億美元，2021年銷售近8億美元。第一代欣龐克產(chǎn)品（2015年推出，非三聯(lián)版）相對落后于競爭對手勃林格的尼可信和默沙東的貝衛(wèi)多，碩騰通過推出欣龐克Trio使得其驅(qū)蟲藥產(chǎn)品條線保持在業(yè)內(nèi)頂尖水準(zhǔn)。在美國與歐盟地區(qū)，犬類是最大的寵物市場，故而四大寵物藥巨頭的主要競爭品種在于犬類，中國國內(nèi)目前貓經(jīng)濟發(fā)展較快，在可用于貓的驅(qū)蟲藥產(chǎn)品中，碩騰的大寵愛與勃林格的福來恩是主要的競爭產(chǎn)品。寵物疫苗：頭部寵物藥品企業(yè)均具備較強實力，產(chǎn)品相對同質(zhì)化，主要差異在于終端寵物醫(yī)生的推薦以及品牌影響力。衛(wèi)佳（Vanguard）系列是碩騰犬類疫苗的核心產(chǎn)品，主要包括衛(wèi)佳細、衛(wèi)佳伍和衛(wèi)佳捌等，以聯(lián)苗方式加深產(chǎn)品實力。此外還擁有瑞比克作為狂犬疫苗；在貓類疫苗方面，妙三多是碩騰的標(biāo)簽產(chǎn)品，是一種貓三聯(lián)滅活疫苗，其競爭對手主要是默沙東動保（英特威）的貓三聯(lián)弱毒疫苗、勃林格的PureVax無佐劑疫苗、。此外，在馬類領(lǐng)域，碩騰的CoreEQInnovator是第一款能夠