基金市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)度量與管理

基于投資者預(yù)期與風(fēng)險(xiǎn)偏好的基金市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)度量與管理李平路陽北京航空航天大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，北京，100083摘要：本文針對(duì)我國(guó)投資基金的管理現(xiàn)狀及VaR方法在我國(guó)應(yīng)用的缺陷，在Shefrin和Statman行為投資組合的基礎(chǔ)上并結(jié)合Copula函數(shù)對(duì)VaR的計(jì)算進(jìn)行了改進(jìn)，加入了反映人們預(yù)期和風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度的主觀參數(shù)，從而使風(fēng)險(xiǎn)度量能夠建立在概率(Probability)、前景(Prospect)和偏好(Preference)（“新3P”）的基礎(chǔ)之上。另外，本文還提出了一種基于Copula函數(shù)的行為投資組合風(fēng)險(xiǎn)管理思想。關(guān)鍵詞：VaR；基金風(fēng)險(xiǎn)管理；心理賬戶；Copula中圖分類號(hào)：文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：文章編號(hào)：1.引言隨著市場(chǎng)實(shí)證研究的不斷深入和行為金融理論的發(fā)展，以Markowitz的證券組合理論為代表的標(biāo)準(zhǔn)金融（StandardFinance）理論體系受到了嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。我國(guó)學(xué)者的大量的實(shí)證研究表明中國(guó)資本市場(chǎng)的證券資產(chǎn)的收益率并不是服從一般假定的正態(tài)分布，而呈現(xiàn)一種"尖峰"，"厚尾"的特征。基于方差理論的風(fēng)險(xiǎn)度量方法遭遇到了現(xiàn)實(shí)數(shù)據(jù)的異方差性的挑戰(zhàn)。尤其在我國(guó)這樣一個(gè)新興的資本市場(chǎng)上，市場(chǎng)環(huán)境交易規(guī)則劇烈變化以及投資過度，人為操縱現(xiàn)象嚴(yán)重。歷史數(shù)據(jù)與現(xiàn)實(shí)數(shù)據(jù)的可比性不強(qiáng)，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)占了市場(chǎng)總風(fēng)險(xiǎn)很大的比重。加之我國(guó)金融市場(chǎng)缺乏賣空機(jī)制，我國(guó)的基金經(jīng)理人面對(duì)著比國(guó)外同行更大的風(fēng)險(xiǎn)。這些問題使得在國(guó)際上非常流行的風(fēng)險(xiǎn)管理工具VaR模型在我國(guó)的應(yīng)用有很大的困難。在資產(chǎn)的配置方面,我國(guó)的基金經(jīng)理構(gòu)造的投資組合也用CAPM按照均值－方差分析得到的組合大相徑庭。我們注意到，在我國(guó)的投資基金中有很大的一部分，在基金招募書中明確寫明"本基金堅(jiān)持自上而下的資產(chǎn)配置策略","本基金先進(jìn)行戰(zhàn)略配置，然后進(jìn)行戰(zhàn)術(shù)配置"。這與Shefrin和Statman(1997)提出的投資者有多個(gè)心理帳戶的行為投資組合理論BPT(BehavioralPortfolioTheory)和Barberis，Sheleifer(2003)提出的類型投資(StyleInvesting)理論比較吻合。BPT是在Lopes的SP/A理論和Kahneman與Tverskey的期望理論(ProspectTheory)的基礎(chǔ)之上用多心理帳戶(MutipleMentalAccounting)推演了投資者對(duì)資產(chǎn)組合的選擇，認(rèn)為現(xiàn)實(shí)中的投資者他們實(shí)際構(gòu)建的資產(chǎn)組合是基于對(duì)不同資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)程度的認(rèn)識(shí)以及投資目的所形成的一種金字塔式的行為資產(chǎn)組合,位于金字塔各層的資產(chǎn)對(duì)應(yīng)著不同的心理帳戶，有著不同的目標(biāo)和風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度,而各層之間的相關(guān)性被忽略了。我們認(rèn)為在構(gòu)造投資組合時(shí)被忽略的各個(gè)層次資產(chǎn)之間的相關(guān)性，在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)度量時(shí)是不可以被忽略的。本文首先分析了按心理帳戶刻畫資產(chǎn)收益率分布的意義和考慮不同帳戶的互動(dòng)關(guān)系的必要性，然后在Shefrin和Statman行為投資組合的基礎(chǔ)之上，提出了基于Copula函數(shù)的行為金融理論中的整體風(fēng)險(xiǎn)度量方法。然后針對(duì)我國(guó)投資基金的管理現(xiàn)狀及VaR方法在我國(guó)應(yīng)用的缺陷，在行為金融的理論的框架下，對(duì)VaR方法的應(yīng)用進(jìn)行了改進(jìn)，加入了反映人們預(yù)期和風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度的主觀參數(shù)，從而使風(fēng)險(xiǎn)度量能夠建立在"新3P"——概率(Probability),前景(Prospect),偏好(Preference)——的基礎(chǔ)之上。2.心理帳戶心理帳戶理論認(rèn)為在行為人進(jìn)行決策的時(shí)候，并不是權(quán)衡了全局的各種情況進(jìn)行考量，而是在心里無意識(shí)的把一項(xiàng)決策分成幾個(gè)部分來看，即分成幾個(gè)心理帳戶，對(duì)不同的心理帳戶基金決策者有不同的收益期望，也有不同的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度。這種將具有不同風(fēng)險(xiǎn)特征的金融資產(chǎn)劃分到不同的心理帳戶，然后分別刻畫其收益率分布的好處在于：（一）符合我國(guó)的基金管理現(xiàn)狀。Shefrin和Statman研究發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者會(huì)將自己的投資組合分為兩部分,一部分是低風(fēng)險(xiǎn)的安全投資,另一部分是風(fēng)險(xiǎn)性較高，期望使其更富有的投資。這一點(diǎn)也十分符合我國(guó)的現(xiàn)實(shí)情況。就機(jī)構(gòu)投資者而言，我國(guó)市場(chǎng)的證券投資基金按照各個(gè)基金的實(shí)際的投資比例分為債券型基金、偏債型基金、股債平衡型基金、偏股型基金和股票型基金.而基金的股票和債券的選取大都是分別由熟悉股市和債市的不同經(jīng)理人操作的，因此這些操作往往是相對(duì)獨(dú)立的。我國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)基金投資比例的嚴(yán)格管制也決定了我國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者無法像Markowitz的證券組合理論中假定的那樣將高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的以任意比例構(gòu)成最優(yōu)組合。我國(guó)的傳統(tǒng)文化和現(xiàn)階段社會(huì)保障體系的不健全，還有股市的高風(fēng)險(xiǎn)，都使基金的廣大投資者希望基金管理能將安全放在第一位。最近幾年“保本基金”、“避險(xiǎn)增值基金”的熱賣更是佐證了心理帳戶理論符合我國(guó)投資者的心理。在我國(guó)的基金管理中十分受歡迎的固定比例組合保險(xiǎn)(ConstantProportionPortfolioInsurance，簡(jiǎn)稱CPPI)策略、時(shí)間不變組合保險(xiǎn)(Time-InvariantPortfolioProtection，簡(jiǎn)稱TIPP)策略本質(zhì)上講就是設(shè)立了保本帳戶和風(fēng)險(xiǎn)帳戶的兩個(gè)心理帳戶模型。（二）由于決策者對(duì)不同心理帳戶的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度和樂觀程度不同，對(duì)不同心理帳戶的資產(chǎn)分別刻畫收益率，可以方便的根據(jù)決策者的感受構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)度量模型。在下面的章節(jié)里我們將詳細(xì)介紹。（三）我們進(jìn)行心理帳戶配置的時(shí)候，往往將具有相似風(fēng)險(xiǎn)特征的資產(chǎn)配置到一個(gè)帳戶，這樣每個(gè)心理帳戶中資產(chǎn)組合的收益率就會(huì)表現(xiàn)出相對(duì)穩(wěn)定的收益特征。我們將具有不同風(fēng)險(xiǎn)特征的金融資產(chǎn)劃分到不同心理帳戶，然后分別刻畫其收益分布的作法,無論是與刻畫整個(gè)投資組合的收益分布還是與刻畫單個(gè)資產(chǎn)的收益分布相比都能夠得到更加精確和穩(wěn)定的結(jié)果。3.相關(guān)性心理帳戶理論認(rèn)為人們?yōu)榱颂岣甙踩院妥月尚?，可以忽略不同帳戶資產(chǎn)間的協(xié)方差，因此一般假設(shè)不同帳戶是獨(dú)立的。這種主觀上認(rèn)為的獨(dú)立并不意味金融資產(chǎn)收益率之間客觀上真正的獨(dú)立。我們?cè)跇?gòu)造投資組合時(shí)可以忽略不同帳戶間的相關(guān)性，并不意味著在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警和度量的時(shí)候也可以忽略，因?yàn)檫@種相關(guān)性中蘊(yùn)含著“一損俱損”的風(fēng)險(xiǎn)。不同心理帳戶間的相關(guān)性一般由以下原因造成。(1)根據(jù)Barberis和Sheleifer(2003)的類型投資(Styleinvesting)理論，在充滿噪聲交易者的市場(chǎng)上，投資者的情緒和觀點(diǎn)可能同時(shí)發(fā)生變化，發(fā)生變化時(shí)，資金從一種類型的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到另一種資產(chǎn)。投資者的資金在資產(chǎn)類型之間的流動(dòng)，必然影響到資產(chǎn)的價(jià)格。這就產(chǎn)生了兩種影響，一方面，同種類型中的資產(chǎn)的價(jià)格變化呈正相關(guān)，競(jìng)爭(zhēng)類型(competingstyle)中的資產(chǎn)價(jià)格呈負(fù)相關(guān)變化，雖然這些資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值之間并沒有多大的相關(guān)性。近年來，我國(guó)股市低迷，債券市場(chǎng)成為各路資金的避險(xiǎn)之地，大量資金從股市流入債市，導(dǎo)致債市行情的持續(xù)高漲，充斥投機(jī)氣氛而股市卻一蹶不振。(2)不同心理帳戶的可能同時(shí)擁有某個(gè)行業(yè)或某幾家公司的資產(chǎn)；(3)不同賬戶中證券的發(fā)行公司間可能有著錯(cuò)綜復(fù)雜的業(yè)務(wù)關(guān)系和資本財(cái)務(wù)關(guān)系；(4)實(shí)際利率、匯率、通脹預(yù)期、社會(huì)平均的風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化及經(jīng)濟(jì)景氣程度等共同因素可能同時(shí)影響各類金融資產(chǎn)，從而使它們的價(jià)值變化表現(xiàn)出一定的相關(guān)性。正因?yàn)槲覀冊(cè)跇?gòu)造投資組合的時(shí)候忽略了各個(gè)帳戶之間的相關(guān)性，在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的時(shí)候我們必須正視這種相關(guān)性，以及相關(guān)性中蘊(yùn)藏著的風(fēng)險(xiǎn)。金融資產(chǎn)收益率之間的相關(guān)性往往是錯(cuò)綜復(fù)雜的，傳統(tǒng)的線性相關(guān)系數(shù)難以捕捉。在這里我們選擇用Copula來捕捉這種相關(guān)性。Copula函數(shù)在構(gòu)建反映隨機(jī)變量實(shí)際分布與相關(guān)性的聯(lián)合分布函數(shù)上具有獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)。其一，它不限制邊緣分布的選擇，可運(yùn)用Copula函數(shù)構(gòu)造靈活的多元分布；其二，運(yùn)用Copula構(gòu)建金融模型時(shí)，可將隨機(jī)變量的邊緣分布和它們的相關(guān)結(jié)構(gòu)分開來研究，其中它們的相關(guān)結(jié)構(gòu)可以由一個(gè)Copula函數(shù)來描敘，這使建模問題大大簡(jiǎn)化。例如當(dāng)邊際分布改變的時(shí)候，可以保持Copula不變；其三，若對(duì)變量作單調(diào)增的變換,由Copula函數(shù)導(dǎo)出的一致性和相關(guān)性度量的值不會(huì)改變；其四，Copula可以捕捉到變量間非線性和非對(duì)稱的相關(guān)關(guān)系，特別是容易捕捉到分布尾部的相關(guān)性。下面的Sklar定理刻畫了邊緣分布、聯(lián)合分布和Copula函數(shù)之間的關(guān)系。Sklar定理：令F是一個(gè)N維的分布函數(shù)，其連續(xù)邊緣分布函數(shù)為其邊緣分布為；存在一個(gè)Copula聯(lián)結(jié)函數(shù)，使得對(duì)于存在：.如果都是連續(xù)的，那么Copula聯(lián)結(jié)函數(shù)是唯一的；否則，取值由的值域確定.可以看到，對(duì)于多變量分布函數(shù)，單變量的邊緣密度函數(shù)和多變量的相關(guān)性結(jié)構(gòu)可以分離，相關(guān)性結(jié)構(gòu)可以用Copula來描述。這就提供了分析多心理賬戶聯(lián)合分布函數(shù)與其邊緣分布關(guān)系的Copula方法.4.基于Copula的行為投資組合風(fēng)險(xiǎn)管理行為金融學(xué)用變量的實(shí)際值小于投資者所認(rèn)為的安全值(或可以維持自己的效用不比現(xiàn)狀差的值)的概率來表示風(fēng)險(xiǎn)，其典型形式是。Shefrin和Stratman建立的與均值-方差模型相對(duì)應(yīng)的行為投資組合理論BPT,就是采用了風(fēng)險(xiǎn)衡量法。對(duì)Shefrin和Statman提出的多心理帳戶對(duì)應(yīng)的金字塔式投資組合，我們可以直接應(yīng)用多元Copula進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)度量。首先，我們用每層資產(chǎn)能夠承受的最大損失除以這層的資本量計(jì)算出每層可以承受的最大損失率，然后我們就可以用生存Copula進(jìn)行計(jì)算各層資產(chǎn)損失都不會(huì)超過承受力的概率，即其中表示各個(gè)心理帳戶的損失率，即為風(fēng)險(xiǎn)。這樣我們就得出了對(duì)整個(gè)資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)。這種方法的優(yōu)點(diǎn)在于考慮到了各個(gè)賬戶收益率之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系，給出了對(duì)基金組合整體風(fēng)險(xiǎn)的度量，閥值的確定可以反映管理者的風(fēng)險(xiǎn)偏好。它在行為投資組合的風(fēng)險(xiǎn)管理中也有兩個(gè)很重要的應(yīng)用。其一，我們可以比較一下F(X)與的大小，如果兩者大致相等，說明我們可以大致認(rèn)為各個(gè)心理帳戶的收益率之間是相互獨(dú)立的；如果前者明顯小于后者，說明沒有很好的分散風(fēng)險(xiǎn)，各個(gè)帳戶“一損俱損”的風(fēng)險(xiǎn)較大。反之，則說明風(fēng)險(xiǎn)分散效果較好。其二，根據(jù)多元Copula的性質(zhì)，我們依次分別將設(shè)為1，如果設(shè)為1后，使F(X)增加的最大，說明第i層的風(fēng)險(xiǎn)最大。這樣我們就可以在考慮各個(gè)帳戶聯(lián)動(dòng)情況下識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，這在基金投資組合的風(fēng)險(xiǎn)管理中也是很有意義的。5.基于投資者預(yù)期與風(fēng)險(xiǎn)偏好的行為VaRVaR在發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)上得到了廣泛的應(yīng)用，成為測(cè)量金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的主流方法,其優(yōu)點(diǎn)在于簡(jiǎn)單性和綜合性。但在我國(guó)，由于VaR自身的缺陷和我國(guó)金融市場(chǎng)的特殊情況，VaR的效果并不理想。VaR對(duì)未來損失的估計(jì)基于歷史數(shù)據(jù)，是建立在"歷史可以復(fù)制自身"這個(gè)假設(shè)的基礎(chǔ)之上的，而事實(shí)往往并非如此。尤其是在我國(guó)，金融市場(chǎng)尚處于發(fā)展階段，還很不規(guī)范，市場(chǎng)環(huán)境交易規(guī)則劇烈變化以及投資過度、人為操縱使歷史數(shù)據(jù)和現(xiàn)實(shí)數(shù)據(jù)可比性不強(qiáng)。所以在中國(guó)VaR值往往并不被基金經(jīng)理所信任。下面我們討論在非正常市場(chǎng)條件下，基金經(jīng)理人對(duì)未來的市場(chǎng)狀況有一定的預(yù)期，而且對(duì)不同類型的資產(chǎn)具有不同風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度時(shí)怎樣用VaR度量市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。在我國(guó)這樣一個(gè)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)占了整個(gè)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)很大比重的市場(chǎng)上,進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)度量不能只依賴歷史數(shù)據(jù),也不能過分依賴那些復(fù)雜的時(shí)間序列模型,經(jīng)理人的市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)和直覺也必須得到重視。我們假設(shè)基金經(jīng)理對(duì)市場(chǎng)的預(yù)期包括兩個(gè)方面,一個(gè)是市場(chǎng)的走勢(shì),另一個(gè)就是未來市場(chǎng)的波動(dòng)情況。假設(shè)有兩個(gè)心理帳戶——安全帳戶和風(fēng)險(xiǎn)帳戶——其收益率分別為X和Y，其組合的收益率為Z，則Z=[+(X-)+]+(1-)[+(Y-)+]其中，，1-,分別表示兩個(gè)心理帳戶的投資比例(01),a為對(duì)應(yīng)帳戶收益的均值,(X-),(Y-)分別表示兩個(gè)帳戶的振幅,,為波動(dòng)預(yù)期項(xiàng)，表示決策者對(duì)未來市場(chǎng)波動(dòng)的預(yù)期和他對(duì)這個(gè)心理帳戶的風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)振幅的預(yù)期。如果他認(rèn)為未來市場(chǎng)的波動(dòng)率將變大，則將設(shè)置為大于1的某個(gè)值，反之則設(shè)小于1，如果認(rèn)為沒有什么變化就保持1。如果決策者對(duì)某個(gè)帳戶的風(fēng)險(xiǎn)更加重視，有危機(jī)意識(shí)可以將其設(shè)置為大于1的某個(gè)數(shù)。假設(shè)我們把風(fēng)險(xiǎn)帳戶的設(shè)為1.1，這表示我們預(yù)計(jì)這個(gè)帳戶的振幅未來會(huì)比現(xiàn)在大1.1倍.的具體大小可以由決策者對(duì)照歷史收益率序列分布圖進(jìn)行估計(jì)。比如，前段時(shí)間，某個(gè)帳戶的收益率主要在-5%到10%間波動(dòng)，其均值為1%，如果預(yù)期或者說擔(dān)憂未來收益的波動(dòng)將增大，向下的幅度將增大到-8%，那么就應(yīng)該設(shè)=預(yù)期收益率的向下振幅/歷史收益率的向下振幅=[1%-(-8%)]/[1%-(-5%)]=1.5。和分別表示決策者對(duì)未來這個(gè)賬戶收益率變動(dòng)比較謹(jǐn)慎的估計(jì),由于在一般市場(chǎng)情況下基金經(jīng)理也是很難把握未來市場(chǎng)的走勢(shì)的，在沒有明顯市場(chǎng)信號(hào)的情況下我們建議將其設(shè)置為0。通過設(shè)定和可以反映對(duì)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期以及決策者對(duì)未來市場(chǎng)景氣的估計(jì)。此外，行為VaR給出了更適合決策者風(fēng)險(xiǎn)偏好心理的風(fēng)險(xiǎn)度量方法。如果決策者對(duì)某個(gè)心理帳戶的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度比較重，傾向于做短期操作，他可以設(shè)置大于1的使這個(gè)帳戶風(fēng)險(xiǎn)度量的敏感度增大，及時(shí)預(yù)警風(fēng)險(xiǎn)。如果決策者對(duì)某個(gè)帳戶的長(zhǎng)期價(jià)值比較樂觀，不想隨市場(chǎng)的短期波動(dòng)起舞，可以設(shè)置小于1的,適當(dāng)減少風(fēng)險(xiǎn)的敏感性。.人們的預(yù)期與風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度是有很密切的關(guān)系的，風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度重往往其預(yù)期也更悲觀。風(fēng)險(xiǎn)度量只有符合決策者的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度及對(duì)未來的預(yù)期，對(duì)決策者而言才更有參考價(jià)值。根據(jù)Cherubini等人提出的方法，建立了X與Y的聯(lián)合分布之后再求出Z的分布我們就可以按照普通VaR的方法計(jì)算VaR。其中，,c(),,分別表示Copula和兩種邊際資產(chǎn)的密度函數(shù)。這種方法也很容易擴(kuò)展到多元情況。我們這種方法的本質(zhì)在于根據(jù)基金經(jīng)理對(duì)未來收益的預(yù)期和對(duì)不同風(fēng)險(xiǎn)的重視程度來對(duì)歷史收益率進(jìn)行調(diào)整。雖然歷史收益率與未來收益率之間可能并不是簡(jiǎn)單的線性關(guān)系，但我們的預(yù)期調(diào)整方法與實(shí)踐領(lǐng)域中常用的歷史數(shù)據(jù)法，情景模擬法是非常一致的。當(dāng)基金經(jīng)理面對(duì)兩種方法——一種是簡(jiǎn)單，易理解但不夠精確的方法，另一種是精確但不易理解，不易操作的方法——進(jìn)行選擇的時(shí)候，一般會(huì)選擇前一種。尤其在我國(guó)的金融市場(chǎng)上，復(fù)雜的數(shù)理預(yù)期方法并不被市場(chǎng)接受和掌握的情況下，我們的方法會(huì)具有一定的實(shí)際意義。6結(jié)束語正如菲利普·喬瑞在他的《風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值VaR》一書中所說的那樣“風(fēng)險(xiǎn)管理人員必須清楚VaR的局限性，他們也必須避免VaR給人過分精確的印象。觀察家們將風(fēng)險(xiǎn)管理稱為‘科學(xué)’，是對(duì)這一職業(yè)的傷害，風(fēng)險(xiǎn)管理更多的是藝術(shù)，而不是科學(xué)”風(fēng)險(xiǎn)的度量是對(duì)未來風(fēng)險(xiǎn)的度量，風(fēng)險(xiǎn)在很大程度上就是人們的一種心理感受，我們的度量模型建立在一定的預(yù)期和風(fēng)險(xiǎn)偏好的基礎(chǔ)之上是很合理的。隨著未來人們對(duì)金融市場(chǎng)認(rèn)識(shí)的深入，金融理論的發(fā)展，市場(chǎng)機(jī)制的健全，可能會(huì)有更好的數(shù)量模型來預(yù)測(cè)、等主觀參數(shù)。但在現(xiàn)階段我們還必須重視管理者的經(jīng)驗(yàn)，一個(gè)優(yōu)秀管理者審時(shí)度勢(shì)的能力往往不是一個(gè)數(shù)學(xué)模型可以替代的。為了克服決策者過度自信的傾向，減少模型的主觀隨意性，我們可以在風(fēng)險(xiǎn)決策制度上制定某些規(guī)則加以約束，比如和的設(shè)定超出某個(gè)范圍時(shí)要經(jīng)過專家小組的集體決策，運(yùn)用歷史數(shù)據(jù)法和情景模擬法對(duì)資產(chǎn)收益率進(jìn)行預(yù)期來設(shè)置和。本文提出的基于Copula的行為投資組合的風(fēng)險(xiǎn)管理方法，在實(shí)際的風(fēng)險(xiǎn)管理中，也具有一定的實(shí)用性。參考文獻(xiàn)ShefrinH,StatmanM:Behavioralportfoliotheory[J].JournalofFinancialandQuantitativeAnalysis,2000,35(2):127-151[2]Barberis,N.andA.Shleifer:StyleInvesting[J].JournalofFinancialEconomics,2003:68,161-199.[3]U.Cherubini,E.LucianoandW.Vecchiato:CopulaMethodinFinance[M].JohnWiley&Sons,Ltd:68,171[4]菲利普·喬瑞；陳鐵等譯:風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值VaR[M].中信出版社,2003:44Risk