論金融工具在治理機制中的作用 3800字

論金融工具在治理機制中的作用3800字【摘要】金融投資都帶有很大的風險性，必須建立完善的治理機制，才能把風險控制到最低點。然而，治理機制的完善又離不開金融工具的運用。因此就有必要逐一分析金融工具與控制權分配、鼓勵約束機制的關系，以便從金融工具的設計開始就形成一個有機的整體。發(fā)揮金融工具在治理機制中的作用。

【關鍵詞】金融工具治理機制委托代理鼓勵約束

一、風險投資中的委托代理問題

在風險投資企業(yè)中參與各方利益目標的不一致，使得風險企業(yè)的治理過程中呈現(xiàn)出多種委托代理關系。在企業(yè)最主要的兩種融資方式股權融資和債權融資中，股權融資引起股東和管理層之間的委托代理問題；債權融資引起股東、管理層和債權人三者之間的委托代理問題。

對于股權融資引起的股東和管理層之間的委托代理問題，實際上就是公司的內(nèi)部治理問題，也就是狹義上的公司治理問題。這在實際中也摸索出一系列行之有效的防備和鼓勵措施。大局部措施的核心是成認管理層自身人力資本的存在，并可以像股東擁有的物質(zhì)資本一樣參與公司利潤分配，通過股東向管理層讓出一局部利潤的索取權，從而使管理層和股東的利益函數(shù)趨于一致來實現(xiàn)的。而對于債權融資所引起的股東、管理層和債權人之間的委托代理問題，那么比上面的復雜的多。這里覆蓋了公司內(nèi)部治理和外部治理的范疇，通常意義上，公司的債權人一般不直接參與公司的內(nèi)部治理。

由于信息的不對稱，他們難以對自己的財產(chǎn)實施有效的監(jiān)控，從而使之處在較大的風險之中。這就是債權人和股東之間的委托代理問題，它屬于公司的外部治理。同時，債權融資中依然存在股權融資中股東和管理層之間的委托代理關系。形成一個由兩局部組成的委托代理關系鏈：債權人和股東之間的初級委托代理；股東與管理層之間的二級委托代理。他們之間的關系可表示如下：

股權融資：股東——委托代理——管理層

債權融資：債權人——委托代理——股東——委托代理

——管理層

為了分析上的方便，我們將債權融資的兩層委托代理關系分開討論，分析債權人和股東間，以及股東和管理層的委托代理問題。這樣也涵蓋了股權融資的代理問題。

1、股東和管理層之間的代理問題。股東和管理層的委托代理問題，概括而言，主要表現(xiàn)為實踐中由于所有權和管理權別離而導致的委托代理問題的存在，委托方和代理方的目標函數(shù)不一致，導致管理層不以股東價值最大化為目標。股東和管理層的委托代理問題一般表現(xiàn)在兩個方面：管理層的試圖構(gòu)建一個自己控制的龐大企業(yè)王國而到處擴張，形成的“過度投資〞問題；管理層過于謹慎，擔憂投資失敗導致自身被股東解雇，構(gòu)成對自己的損失，因而即使有好的投資時機也不愿冒險而導致的相對投資缺乏問題。

2、債權人與股東之間的委托代理問題。對于股東而言，公司的盈利減去用于公司債務還本付息的局部之后，剩下的局部就屬于股東的收益，它表現(xiàn)為股息、紅利和股價增值等形式，其具體數(shù)量取決于發(fā)行股份的公司利潤的多少和股票價格的上下；而債權人那么不一樣，無論公司的利潤有多么豐厚，股票的市場價格怎么上漲，它取得的只是本金和事先約定好的利息，無法分享公司盈利高漲帶來的種種收益。這就構(gòu)成股東和債權人之間的沖突?，F(xiàn)代企業(yè)理論認為，股東在正常狀態(tài)下?lián)碛袑ζ髽I(yè)的所有權，其他人無權干預和控制企業(yè)。由于股東可以通過對管理層的影響來實際控制公司的經(jīng)營活動，因此，公司從事高風險投資的可能性更大。債權人和股東之間就產(chǎn)生了委托代理問題。風險投資家在投資風險企業(yè)時，選擇哪一種投資方式就決定了面臨哪一類問題。

二、金融工具與鼓勵約束機制

1、風險投資與鼓勵束縛機制。在風險企業(yè)中，委托代理關系表現(xiàn)為風險投資家將資本交由風險企業(yè)家進行管理經(jīng)營。為了不偏離風險資本的利益最大化目標，作為委托人的風險投資家就必須設計有效的鼓勵約束機制，并對風險企業(yè)家的行為進行約束，從而縮小風險投資家和風險企業(yè)家兩者的目標距離，削弱代理人對委托人利益的侵害。降低風險投資過程中的逆向選擇風險、道德風險。鼓勵約束機制除了主要解決風險投資家與企業(yè)家之間的委托代理問題外，同時還關注企業(yè)其他的利益相關者，包括供給商、代理商、中介人等。風險投資過程中采用的鼓勵約束機制包含有很多種伎倆和措施。鼓勵方面主要包括有有形資產(chǎn)鼓勵和無形資產(chǎn)鼓勵：有形資產(chǎn)鼓勵，包括非貨幣報酬和貨幣報酬兩大類。無形資產(chǎn)鼓勵，包括聲譽鼓勵和控制權鼓勵等。無形資產(chǎn)鼓勵伎倆和效果不同于有形資產(chǎn)鼓勵，在某些方面起著無法替代的作用，為了到達最大的鼓勵效果應將多種伎倆結(jié)合使用。

2、金融工具在鼓勵束縛中的作用。構(gòu)建一個高效可行的鼓勵約束機制，是風險投資的重要內(nèi)容。下列將構(gòu)造一個案例來表明投資家是如何通過金融工具，以及附加在金融工具之上的契約條款來實現(xiàn)或局部實現(xiàn)風險投資的鼓勵約束。A是一家風險投資公司，簡稱A公司，B是一家尋找投資的高科技企業(yè)，簡稱B公司。A公司經(jīng)過盡職調(diào)查，決定向B公司投資1000萬元，并就有關投資事項達成如下協(xié)議：原B公司資產(chǎn)〔含無形資產(chǎn)〕經(jīng)評估確認現(xiàn)值為1000萬元；公司總計股份2000萬股，雙方各占股份45%，其余10%設立為期權池，用于對管理層實施股票期權方案。A公司以可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股形式進行投資，3年后進行轉(zhuǎn)換，轉(zhuǎn)換條件及轉(zhuǎn)換價格如表1，并且保證如在3年后實際盈利率低于20%，管理層將對A公司持有的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股無條件贖回。通過上面的投資契約設計，可以看到轉(zhuǎn)股比例同實際盈利率成反比，轉(zhuǎn)股價格同實際盈利率成正比，期權獎勵同實際盈利率成正比，B公司的股份同實際盈利率成正比。也就是說企業(yè)經(jīng)營狀況越好，A公司的轉(zhuǎn)換比例越低，轉(zhuǎn)換價格越高，轉(zhuǎn)換后股份數(shù)額越少。同時對管理層的股票期權方案將隨之展開，受眾面擴大，平均持有比例也將擴大，對管理層的鼓勵增加。這時公司原有發(fā)起人風險企業(yè)家更是雙重獲利，一方面企業(yè)價值不斷增加，更重要的是對企業(yè)的控制權也在增大，這反映了投資者的信任。反之，如果原來風險企業(yè)夸大了企業(yè)的預期成長速度或者自身能力缺乏，實際上不能到達原來契約規(guī)定的要求，則管理層將被減少期權，風險企業(yè)家的股權將被局部剝奪，最嚴厲的是被要求回購股份。這有可能意味著企業(yè)被清算，風險企業(yè)家的聲譽也會嚴重的降低。

三、金融工具與控制權分配轉(zhuǎn)移機制

1、控制權分配轉(zhuǎn)移的重要性。風險企業(yè)控制權的分配轉(zhuǎn)移作為風險投資家與風險企業(yè)家之間委托代理關系的核心內(nèi)容之一，其分配是否合理在很大程度上決定了投資雙方的行為，尤其是非合同化行為，進而影響到企業(yè)價值和雙方利益。風險投資家在投資時常常要求得到一局部風險投資工程控制權。而風險企業(yè)家為了維護自身利益以及對自己創(chuàng)業(yè)幻想的堅持不會輕易放棄風險投資工程的控制權，風險投資家與風險企業(yè)家之間利益的分歧使控制權如何在他們之間分配和轉(zhuǎn)移成為爭論的焦點。風險企業(yè)控制權在風險投資家與風險企業(yè)家之間的分配過程，是風險投資家與風險企業(yè)家效用最大化的過程。風險企業(yè)控制權的合理分配，有利于克服委托人代理人之間的信息不對稱問題，在鼓勵企業(yè)家老實勤勉工作同時，也促使風險投資家不僅提供金融資本,而且更多地為風險企業(yè)帶來增殖效勞，這些效勞對風險企業(yè)的成敗也是至關重要的。形成這種有效的雙邊鼓勵，能夠?qū)崿F(xiàn)企業(yè)價值最大化，進而保證雙方的效用最大化。

2、金融工具在控制權分配中的地位和作用。作為風險投資治理的主要伎倆，企業(yè)控制權分配不是一成不變的，而是根據(jù)外界影響因素由雙方博弈形成的一個規(guī)劃——調(diào)整的動態(tài)過程，在這一過程中影響控制力的因素可分為三種：一是間接影響因素，二是直接影響因素，三是執(zhí)行影響因素。圖1表示了影響因素及其作用過程。在影響控制權分配的眾多影響因素中，投資工具、投資額、投票權、預期收益構(gòu)成直接影響因素。它們對控制權的分配轉(zhuǎn)移主要體現(xiàn)在通過投資協(xié)議明確了控制權的分配轉(zhuǎn)移方式、辦法。比擬分析這些直接因素及相互作用關系可以得出金融工具處于核心地位，它直接或間接影響整個控制權的分配，其他作用因素最終會體現(xiàn)到金融工具的選擇和設計〔見圖1〕。

3、控制權分配轉(zhuǎn)移中金融工具的特點。風險投資家多傾向于選擇優(yōu)先股作為金融工具，同時會根據(jù)對風險企業(yè)相關因素的預期調(diào)整其金融工具的選擇。不同金融工具對風險企業(yè)控制權分配的影響不同，具體有如下特點：首先，債券。債券的特點是平安性高，一旦企業(yè)清盤可優(yōu)先償付，但無法獲得企業(yè)成長可能帶來的超額回報，也無法獲取對風險企業(yè)的控制權。對于早期的風險企業(yè)預期并不明朗，同時不太可能提供高值的抵押品，這樣以債務方式投資不能保證其投資的平安，因此債券一般不用于早期投資。其次，普通股。如果風險投資家預期企業(yè)外部將會出現(xiàn)強勢的經(jīng)濟環(huán)境，并且企業(yè)風險預期可以被合理控制，那么風險投資家將會偏好選擇普通股作為投資工具，因為，風險投資家關懷的將不是其風險的降低