滬鋅期限結構復盤和展望

季先飛投資咨詢從業(yè)資格號：Z0012691jixianfei015111@莫驍雄(聯(lián)系人)從業(yè)資格號：F03087742moxiaoxiong023952@庫存延續(xù)，但基差已然收窄，后續(xù)期限結構與單邊行情的演繹或可以翻閱以往十五載的基差劇目篇章來總k的能性存在，上半年消費旺季期間期限正套有望獲利。鋅絕對價格下行風險顯著。請務必閱讀正文之后的免責條款部分1國國泰君安期貨研究所請務必閱讀正文之后的免責條款部分21.起源：2022年全年低庫存，滬鋅近端合約月差創(chuàng)歷史新高 31.12022年去庫凸顯強現(xiàn)實，然弱預期拖累遠端期價 31.2低庫存源于低供應，低供應始于低比值 52.復盤：庫存低位的癥結多導致近端基差走闊 72.12007年熊市重挫遠端合約，低庫存對近端構成強支撐 72.22008年價格傾瀉而下擠出供應，2009年初低供應格局疊加儲備局收儲拉漲升水 10 122.42018H2-2019H1供應偏緊支撐近端價格，供應增量證實后基差崩塌 143.展望：基差仍存走闊預期，大back落幕或伴隨絕對價格下行 16請務必閱讀正文之后的免責條款部分3(正文).12022年去庫凸顯強現(xiàn)實，然弱預期拖累遠端期價間尚有距離，市場開始對此前有過度交易之嫌的衰退邏輯是微觀層面的博弈仍存，即庫存低位去化與供應壓滬鋅近端基差攀升至創(chuàng)下歷史新高的高潮部分發(fā)生在金九銀十消費旺季期間，倉單庫存極低、持倉庫ZN的存緊張的矛盾暫歇，月差與絕對價格均面臨回調(diào)壓力，可以關注此時間節(jié)點?；钆c絕對價格齊升，現(xiàn)貨被動跟隨期貨表現(xiàn)為價格上行，但是現(xiàn)貨跟漲的疲態(tài)在此時就已經(jīng)初顯端倪。在2210合約倒數(shù)的第五個交易日(2022年10月11日)，近端價差在盤中迅速走闊，一度達到1200元寡淡。而后下調(diào)升水出貨，其中廣東地區(qū)0#鋅錠走弱至相對2210合約甚至呈現(xiàn)貼水狀態(tài)?，F(xiàn)貨貼水于近月合約，鋅錠貨源涌入倉庫，最后交易日鋅錠倉單庫存為42080噸，相比倒數(shù)第二個交易日增加25751噸。與此同時，持倉庫存比亦由2.28驟降至0.84，為2210合約的交易畫上了無風險事件爆發(fā)的平穩(wěn)句號，鋅的絕對價格與月合約交割結束后，部分鋅錠并未直接轉(zhuǎn)化為下游原料成雖請務必閱讀正文之后的免責條款部分4021426071903152708200315270820021426071931122402142607190315270820031527082002142607193112241-021-141-262-072-193-033-153-274-094-215-045-165-286-096-217-037-157-278-088-209-019-139-2501-021-131-242-072-223-063-173-284-094-205-0205-145-256-056-1606-287-097-207-318-118-229-029-139-2450838SHFE倉單庫存萬噸2017201820192020202120200000400000000滬鋅合約持倉庫存比ZN2206.SHFZN2206.SHFZN2205.SHFZN2210.SHF3029282726252423222120191817161514131211109876543210ZN00-ZN01元/噸 2500000000-500元/噸8000700060005000400030002000廣東現(xiàn)貨價格現(xiàn)貨對近月合約升貼水廣東現(xiàn)貨價格近月合約收盤價元/噸5000-500-1000-15002022-062022-072022-082022-092022-102022-11庫鍍鋅鍍鋅壓鑄鋅氧化鋅00000000040000000萬噸國內(nèi)滬粵津三地總庫存2017201720182019202020212022請務必閱讀正文之后的免責條款部分51-021-141-262-072-193-033-153-274-084-205-035-155-276-086-207-037-157-278-088-209-019-139-2501-0201-1401-2602-0702-1903-031-021-141-262-072-193-033-153-274-084-205-035-155-276-086-207-037-157-278-088-209-019-139-2501-0201-1401-2602-0702-1903-0303-1503-2704-0804-2005-0305-1505-2706-0806-2007-0207-1407-2608-0708-1908-3109-1209-2410-1310-2511-0611-1811-3012-1212-24格波動加劇7月中旬開始，宏觀利空消退，微觀強現(xiàn)實與弱預期交織，基差與價格高位運行11月之后，庫存去化速度放緩至季節(jié)性累庫出現(xiàn)，月差逐階收斂，但是低庫存格局支撐鋅價高位運行6-7月宏觀利空+微觀現(xiàn)實偏強(國內(nèi)快速去庫)，空頭在遠端合約集結，鋅價下行，價差走闊元/噸元/噸23000000800300-200270002600025000240002300022000210001.2低庫存源于低供應，低供應始于低比值冶煉廠進口鋅精礦的意愿及產(chǎn)能利用率均被抑制，國內(nèi)冶煉廠鋅錠產(chǎn)出顯供應端受擠壓幅度遠甚于消費端的收緊，導致庫存消化至歷史低位。值走低滬倫比值(剔除匯率和增值稅)20172018201920202021202210.9590.85鋅現(xiàn)貨進口盈虧30003000200010000-1000-2000-3000-4000-5000-6000-7000請務必閱讀正文之后的免責條款部分601-0201-1401-2602-0702-1903-0303-1503-2704-0804-2005-0305-1505-2706-0806-2007-0307-1507-2708-0808-2009-0109-1309-25-02-14-26-07-19-03-15-27-0801-0201-1401-2602-0702-1903-0303-1503-2704-0804-2005-0305-1505-2706-0806-2007-0307-1507-2708-0808-2009-0109-1309-25-02-14-26-07-19-03-15-27-08-20-03-15-27-08-20-02-14-26-07-19-31-12-24504540505精煉鋅出口盈虧元/噸20002017201820192020202120220-1000-2000-3000-4000-5000精煉鋅凈進口噸1400000000000400000000-20000-40000-31-28-31-30-31-30-31-28-31-30-31-30-31-31-30資料來源：SMM，國泰君安期貨研究進口鋅精礦冶煉利潤元/噸5000400000001000200030004000%鋅精礦進口量累計同比%201720182019202020212022504001020鋅冶煉廠原料庫存萬金屬噸201720182019202020212022著國內(nèi)鋅產(chǎn)量萬噸864204846444240201720182019202020212022請務必閱讀正文之后的免責條款部分72.復盤：庫存低位的癥結多導致近端基差走闊元/噸元/噸200-300-8002007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022撐并長時間持續(xù)在高位運行。開始逐步收窄。拉請務必閱讀正文之后的免責條款部分81-011-141-272-092-223-073-204-024-154-285-115-246-066-197-027-157-281-011-141-272-092-223-073-204-024-154-285-115-246-066-197-027-157-288-108-239-059-18%%86420199619971998199920002001200220032004200520062007億平方米房地產(chǎn)竣工+施工面積鋅消費量5萬噸50005020012002200320042005ZN00-ZN00-ZN01040000-200-400-600-8001-021-141-262-072-193-033-153-274-084-205-031-021-141-262-072-193-033-153-274-084-205-035-155-276-086-207-027-147-268-078-198-319-129-24益豐厚基本出現(xiàn)累庫拐點噸LME庫存噸900000200320042005200620072008800000000000000500000400000000002000000噸40000000000000250000200000500000-500000114270114271023082103162912250720031629112406190218311326092220072008200920102011 請務必閱讀正文之后的免責條款部分9倫鋅相對倫銅和倫鋁更強的上漲動能LME庫存/全球年消費.08.07.06.05.08.07.06.05.04.03.02.0102003-01-022004-01-022005-01-022003-01-022004-01-022005-01-022006-01-022007-01-02千噸千噸40000000500000500020002001200220032004200520062007200820092010資料來源：同花順iFinD，國泰君安期貨研究千噸000004000000020002001200220032004200520062007200820092010%86420萬噸供需平衡(右軸)產(chǎn)量消費量200520062007200820092010萬噸50400010203040請務必閱讀正文之后的免責條款部分10 四季度末，供應端增量預期兌現(xiàn)，對 近端的支撐減弱， 基差縮窄 四季度末，供應端增量預期兌現(xiàn)，對 近端的支撐減弱， 基差縮窄 卷全球，近端低庫 存，資金打壓遠端， Back走闊元/噸00008006004002000-200-400-600-800元/噸元/噸2900027000250002300021000190001700015000價-加工費的計價方式，礦企利潤鋅精礦供應增量的萎縮疊加價格重心的下移，創(chuàng)傷了煉廠的盈虧水平。鋅精礦供應萎縮預期最終體現(xiàn)請務必閱讀正文之后的免責條款部分11萬噸中國精煉鋅產(chǎn)量萬噸5550454050200520062007200820092010噸400000000000005000000000500000-500000114270114271023082103162912250720031629112406190218311326092220072008200920102011 團鉛2請務必閱讀正文之后的免責條款部分12春節(jié)假期后市場逐步開始交易金融危機后的全球經(jīng)濟復蘇，多頭資金注入遠端合約，back收窄年初低供應格局+收儲緩解隱性庫存壓力，對近月價格構成強支撐，基差走闊收斂春節(jié)假期后市場逐步開始交易金融危機后的全球經(jīng)濟復蘇，多頭資金注入遠端合約，back收窄年初低供應格局+收儲緩解隱性庫存壓力，對近月價格構成強支撐，基差走闊元/噸元/噸7006005004003002000-100-2001400013500130001250012000115001100010500100009500，微觀上存在低庫存以及國內(nèi)鋅精礦產(chǎn)出不及預期、冶煉廠原料仍不富裕的刺激，此前的微觀弱預期證偽，壓力來源于海外礦山復產(chǎn)增量逐步兌現(xiàn)、中美貿(mào)易摩擦、國內(nèi)地產(chǎn)施竣工和汽車等終端市場萎縮等宏微觀層面的因素。請務必閱讀正文之后的免責條款部分132015-02015-04015-06015-08015-10015-12016-02016-04016-06016-08016-10016-12017-02017-04017-06017-08017-10017-122015-02015-04015-06015-08015-10015-12016-02016-04016-06016-08016-10016-12017-02017-04017-06017-08017-10017-12018-02018-04018-06018-08018-10018-12001%房地產(chǎn)施工面積:累計同比房地產(chǎn)竣工面積:累計同比%50505101520請務必閱讀正文之后的免責條款部分142017-03-012017-03-082017-03-152017-03-222017-03-292017-04-052017-04-122017-04-192017-04-262017-05-032017-05-102017-05-172017-05-242017-05-312017-06-072017-06-142017-06-212017-06-282017-07-05202017-03-012017-03-082017-03-152017-03-222017-03-292017-04-052017-04-122017-04-192017-04-262017-05-032017-05-102017-05-172017-05-242017-05-312017-06-072017-06-142017-06-212017-06-282017-07-052017-07-122017-07-192017-07-262017-08-022017-08-092017-08-162017-08-232017-08-302017-09-062017-09-132017-09-202017-09-272017-10-042017-10-112017-10-182017-10-252017-11-012017-11-082017-11-152017-11-222017-11-292017-12-062017-12-132017-12-202017-12-27消費旺季期間庫存水位仍極低，基差走強上半年盤面計價鋅精礦增量和宏觀利空情緒，然而庫存處于低位且快速去化使得近端合約偏強，back逐步擴大元/噸000000900700500300-100-300-500元/噸ZN00-ZN01元/噸庫存從低位開始累積，現(xiàn)實端受到消庫存從低位開始累積，現(xiàn)實端受到消費偏弱的拖累280002700026000減慢，且前期供應增量的利空預期證偽結構性矛盾緩解2500024000230002200021000200002.42018H2-2019H1供應偏緊支撐近端價格，供應增量證實后基差崩塌k請務必閱讀正文之后的免責條款部分151-021-141-262-072-193-033-153-274-084-205-035-155-276-086-201-021-141-262-072-193-033-153-274-084-205-035-155-276-086-207-027-147-268-078-198-319-129-24-01-14-27-10-24-08-20-02-13-24-07-20-02-15-29-12-24-06-19-01-13-2500000550050004500400000彼時基差高位波動SHFE倉單庫存噸2014201520162017201820100000004000000000鋅精礦產(chǎn)量噸550000500000450000400000500000000025000020000001-3102-2803-3104-3005-3106-3007-3108-3109-3010-3111-3012-31緊國產(chǎn)礦TC元/噸請務必閱讀正文之后的免責條款部分16ELME總庫存噸500000201720182019202020212022500000450000400000000000005000000000500000-01-14-27-09-22-07-20-02-15-28-11-24-06-19-02-15-28-10-23-05-18資料來源：同花順iFinD，國泰君安期貨研究即弱預期證實，期貨基差元/噸0008006004002000-200元/噸元/噸25000 2018年冶煉開工率25000 2018年冶煉開工率偏低，倉單庫存處 于歷史極低位，9-10月消費旺季供需緊張支撐近端偏強 2019年農(nóng)歷春節(jié)前補庫，但倉單庫存幾近枯竭，back走闊消費旺季，且需求情況優(yōu)于往年，基差高位波動240002300022000210002000090008000庫存延續(xù)，但基差已然收窄，后續(xù)期限結構與單邊行情的演繹或可以翻閱以往十五載的基差劇目篇章來總請務必閱讀正文之后的免責條款部分17的月月差回落同時及之后月差走高時價格走勢價格表現(xiàn)存8-低低低低存，遠端交易宏觀偏空格精礦增量預期存，且供應持續(xù)處于歷復上漲后下跌供應增量兌現(xiàn)對近端支撐減弱；，而后仍承受偏空壓力修復；絕對價格供應增量預期證偽，遠端修復；短期內(nèi)供需雙弱絕對價格震蕩，應趨松+宏觀壓力下跌220000-300-80040000350003000025000200005000020072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120225,0005,000請務必閱讀正文之后的免責條款部分1801-02-14-26-07-1901-02-14-26-07-19-03-15-27-08-20-03-15-27-08-20-02-14