前三季度中國火電行業(yè)市場現(xiàn)狀分析、-中國火電行業(yè)盈利能力分析及預(yù)測

前三季度中國火電行業(yè)市場現(xiàn)狀分析、-中國火電行業(yè)盈利能力分析及預(yù)測

一、火電：區(qū)域性虧損依然存在，靜待盈利能力均值回歸

1、煤價下行帶動板塊盈利修復(fù)，區(qū)域性虧損依然存在

煤價下行帶動板塊盈利修復(fù)。從2019三季報來看，因成本端煤炭價格下行（2019年1-9月，秦皇島港動力末煤（Q5500）平倉價均價598元/噸，同比-8.33%），CS火電板塊9M19歸母凈利潤同比+42%，其中多個火電公司業(yè)績呈現(xiàn)大幅增長，如長源電力+192%、華能國際+171%、皖能電力+130%、華電國際+65%。

2018年五大集團(tuán)及上市公司虧損比例為39.34%，1H19收窄至22.62%。2018年上述公司火電部門共統(tǒng)計211家，虧損企業(yè)占比39.34%，2019年上半年共統(tǒng)計168家，虧損比例降至22.62%，在2018年虧損的58家企業(yè)中，2019年上半年轉(zhuǎn)好的有51家，其中23家扭虧為盈，28家虧損收窄（注：“虧損收窄”指的是1H19虧損金額少于2018年虧損金額的一半?？傮w虧損狀況有較大改善。

中部、東北地區(qū)虧損面較高，沿海地區(qū)虧損面相對較低。在我們的統(tǒng)計范圍內(nèi)，總體來看虧損面呈現(xiàn)出東北三省>其他>中部地區(qū)>煤炭坑口(山西、陜西、內(nèi)蒙古、新疆)>沿海地區(qū)的趨勢。其中，虧損面大于50%的省份有河南、遼寧、山西等地，其他省份虧損面較小或統(tǒng)計樣本不足。

2、市場化再進(jìn)一程：順勢取消標(biāo)桿電價，市場電折價呈收斂趨勢

順勢取消標(biāo)桿電價。9月26日，國務(wù)院總理李克強(qiáng)主持召開國務(wù)院常務(wù)會議，決定抓住當(dāng)前燃煤發(fā)電市場化交易電量已占約50%、電價明顯低于標(biāo)桿上網(wǎng)電價的時機(jī)，對尚未實現(xiàn)市場化交易的燃煤發(fā)電電量，從2020年1月1日起，取消煤電價格聯(lián)動機(jī)制，將現(xiàn)行標(biāo)桿上網(wǎng)電價機(jī)制，改為“基準(zhǔn)價+上下浮動”的市場化機(jī)制。煤電市場化比例最高。19Q1全社會用電量市場化率為26.8%，其中煤電42.4%、水電19.7%、風(fēng)電24.1%、光伏32%、核電18.4%，煤電市場化占比最高。我們預(yù)計，若經(jīng)營性電力用戶發(fā)用電計劃全部放開，全社會用電量市場化率可達(dá)53.1%。

市場化電價使得火電盈利預(yù)期更加穩(wěn)定。從中長期角度看，9月26日國常會提出取消標(biāo)桿電價，改為“基準(zhǔn)價+上下浮動”的市場化機(jī)制，并非單邊壓制電價，而是保障電價在一個合理范圍內(nèi)波動（上浮不超過10%、下浮原則上不超過15%）。未來電價市場化使得火電電價預(yù)期更加穩(wěn)定。競爭趨于理性，市場化電價價差呈現(xiàn)收斂趨勢。2015年國務(wù)院出臺關(guān)于深化電力體制改革的九號文件，開啟了電力市場化交易，隨著新一輪電改推進(jìn)，市場化交易電量占比逐步提升（2019Q1煤電市場化率達(dá)到42.4%）。市場化交易推行初期，市場化電價相比標(biāo)桿電價價差較大，隨后市場競爭逐漸趨于理性，價差出現(xiàn)收斂，煤電綜合上網(wǎng)電價回升。

3、煤價：煤價波動主導(dǎo)火電板塊行情，中長期煤價趨勢向下

煤價波動主導(dǎo)火電板塊行情。從長周期維度來看，2011年10月煤價步入下行拐點，持續(xù)至2015年11月觸底。在此時間段，盡管電價經(jīng)歷多次下調(diào)（11年12月開始累計下調(diào)約0.04元/千瓦時），利用小時持續(xù)下滑（下滑超900小時），但煤價的下行（降幅-59%）仍推動火電板塊實現(xiàn)近3倍絕對收益（區(qū)間最大值）。

中長期煤價趨勢向下。需求來看，“房住不炒”疊加地產(chǎn)融資監(jiān)管收緊背景下，預(yù)計用能需求增速向下，同時清潔能源擠壓火電裝機(jī)容量，弱化煤炭需求。供給來看，煤炭產(chǎn)能釋放向優(yōu)質(zhì)產(chǎn)地集中，煤炭開采行業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額增速回升到09年底水平（1-8月累計增速26.1%），綜合供需分析，煤炭中長期供需偏寬松，煤價趨勢向下。

二、過去20年火電難盈利的根本原因

工業(yè)化的20年煤價易漲難跌，且高速發(fā)展時期總是伴隨較高的CPI，為了平抑CPI，煤電聯(lián)動的啟動總是低于預(yù)期。因此，火電行業(yè)在工業(yè)化時期總是面臨盈利低于預(yù)期的可能性。

三、未來20年火電的價差將逐漸擴(kuò)大

電改加速，煤價跌落，我們認(rèn)為未來10年煤價進(jìn)入易跌難漲階段，而電價則逐步具備寡頭氣質(zhì)，易漲難跌（短期我們并不期望電價逆勢上漲，但跌幅預(yù)計大概率小于煤價）。

1、新能源只是補(bǔ)充，不改火電基礎(chǔ)地位

截至2019年9月，我國風(fēng)電、太陽能裝機(jī)分別為2.0及1.4億千瓦，已基本完成“十三五”規(guī)劃目標(biāo)。我們認(rèn)為，考慮目標(biāo)已基本完成且補(bǔ)貼退坡，新能源短期內(nèi)更多是實現(xiàn)發(fā)電量增量替代，而非存量替代火電機(jī)組。

2、盈利趨勢性擴(kuò)張，電量仍將增長

2018年以來，主流火電公司盈利持續(xù)改善。電力需求在后工業(yè)化時代依然還有很大的增長空間，目前中國也