第三章項(xiàng)目投資

第三章投資項(xiàng)目主要內(nèi)容：現(xiàn)金流量的確定項(xiàng)目投資決策評(píng)價(jià)指標(biāo)項(xiàng)目決策評(píng)價(jià)指標(biāo)的運(yùn)用1§1現(xiàn)金流量的確定一、現(xiàn)金流量的概念二、現(xiàn)金流量的估計(jì)三、所得稅、折舊對(duì)現(xiàn)金流量的影響四、現(xiàn)金與利潤(rùn)的關(guān)系2一、現(xiàn)金流量的概念（一）概念：現(xiàn)金流量是指一個(gè)項(xiàng)目引起的企業(yè)現(xiàn)金支出和現(xiàn)金收入增加的數(shù)量。（二）分類：現(xiàn)金流出量CFO（cashflowout）現(xiàn)金流入量CFI（cashflowin）現(xiàn)金凈流量NCF（netcashflow）例：購(gòu)置一條生產(chǎn)線31.現(xiàn)金流出量CFO：一個(gè)方案的現(xiàn)金流出量，是指該方案引起的企業(yè)現(xiàn)金支出的增加。包括：（1）增加購(gòu)置生產(chǎn)線的價(jià)款（2）墊付流動(dòng)資金42.現(xiàn)金流入量CFI：一個(gè)方案的現(xiàn)金流入量，是指該方案引起的企業(yè)現(xiàn)金收入的增加額。包括：（1）營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量=銷售收入-付現(xiàn)成本營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量=利潤(rùn)+折舊（2）該設(shè)備出售或報(bào)廢時(shí)的殘值收入（3）收回的流動(dòng)資金。53.現(xiàn)金凈流量NCF

：現(xiàn)金凈流量指一定期間內(nèi)CFI和CFO的差額。

NCF=CFI-CFO實(shí)務(wù)中按時(shí)間劃分的現(xiàn)金流量：----初始的資本性支出----項(xiàng)目壽命周期營(yíng)業(yè)現(xiàn)金凈流量----營(yíng)業(yè)終點(diǎn)的現(xiàn)金流量6例4-1：某投資項(xiàng)目需4年建成，每年投入資金30萬(wàn)元，共投入120萬(wàn)元。建成投產(chǎn)后，產(chǎn)銷A產(chǎn)品，需投入營(yíng)運(yùn)資金40萬(wàn)元，以滿足日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)需要。A產(chǎn)品銷售后，估計(jì)每年可獲利潤(rùn)20萬(wàn)元。固定資產(chǎn)使用年限為6年，使用第3年需大修理，估計(jì)大修理費(fèi)用36萬(wàn)元，分三年攤銷。資產(chǎn)使用期滿后，估計(jì)有殘值收入6萬(wàn)元，采用直線法折舊。項(xiàng)目期滿時(shí)，墊支營(yíng)運(yùn)資金收回。根據(jù)以上資料，編制成“投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量表”如表所示。78二、所得稅與折舊對(duì)投資的影響所得稅是企業(yè)的一種現(xiàn)金流出，其大小取決于利潤(rùn)大小和稅率的高低。1.稅后成本與稅后收入凡是減免稅負(fù)的項(xiàng)目，實(shí)際支付額并不是真實(shí)的成本?？鄢怂枚愑绊懸院蟮馁M(fèi)用凈額，稱為稅后成本。稅后成本=實(shí)際支付×（1-稅率）稅后收入=收入金額×（1-稅率）

9102.折舊的抵稅作用折舊可以起到減少稅負(fù)的作用?！罢叟f抵稅”，“稅收擋板”稅負(fù)減少額=折舊額×稅率例5-2：假設(shè)甲和乙兩個(gè)公司全年銷售收入和付現(xiàn)費(fèi)用都相同，但甲公司折舊費(fèi)比乙公司多3000元。另有丙公司與乙公司全年銷售收入和折舊費(fèi)用都相同，但丙公司付現(xiàn)費(fèi)用比乙公司多3000元。如果所得稅率均為40%，則三家公司的現(xiàn)金流量如表所示。11123.稅后現(xiàn)金流量（1）根據(jù)現(xiàn)金流量的定義計(jì)算：營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量=營(yíng)業(yè)收入-付現(xiàn)成本-所得稅（2）根據(jù)年末營(yíng)業(yè)結(jié)果來計(jì)算：營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量=稅后凈利+折舊（3）根據(jù)所得稅對(duì)收入和折舊的影響計(jì)算。營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量=稅后收入-稅后成本+稅負(fù)減少=收入×（1-稅率）-付現(xiàn)成本×（1-稅率）+折舊×稅率最常用：決定某項(xiàng)目是否投資時(shí)，并不知道整個(gè)企業(yè)的利潤(rùn)以及相關(guān)的所得稅。13三、現(xiàn)金流量的估計(jì)基本原則：只有增量的現(xiàn)金流量才是與項(xiàng)目相關(guān)流量增量的現(xiàn)金流量指接受或拒絕某個(gè)投資方案后，企業(yè)現(xiàn)金流量因此而發(fā)生變動(dòng)，14正確估計(jì)出投資方案增量的現(xiàn)金流量，必須注意4個(gè)問題。1．相關(guān)成本和非相關(guān)成本相關(guān)成本:與特定決策有關(guān)的，在分析評(píng)價(jià)時(shí)必須加以考慮的成本。例如：差額成本未來成本、重置成本和機(jī)會(huì)成本。非相關(guān)成本:與特定決策無(wú)關(guān)的，在分析評(píng)價(jià)時(shí)不必加以考慮的成本。例如：過去成本、賬面成本、沉入成本。152．重視機(jī)會(huì)成本在投資方案的選擇中，選擇了一個(gè)投資方案，則必須放棄投資于其他方案的機(jī)會(huì)，其他投資機(jī)會(huì)可能取得的收益是選擇本方案的代價(jià)，即機(jī)會(huì)成本。163．要考慮投資方案對(duì)公司其他部門的影響當(dāng)采納一個(gè)新的項(xiàng)目后，該項(xiàng)目可能對(duì)公司的其他部門造成有利或不利的影響。4．對(duì)凈營(yíng)運(yùn)資金的影響17四、利潤(rùn)與現(xiàn)金流量投資決策中重點(diǎn)研究現(xiàn)金流量，而把利潤(rùn)放在次要地位。原因有三：1．整個(gè)投資有效年限內(nèi)，利潤(rùn)總計(jì)與現(xiàn)金凈流量總計(jì)是相等的，故現(xiàn)金凈流量可以取代利潤(rùn)作為評(píng)價(jià)凈收益指標(biāo)。182．利潤(rùn)在各年的公布受折舊方法等人為因素的影響；而現(xiàn)金流量的公布不受人為因素的影響，可以保證評(píng)價(jià)結(jié)果客觀性。3．在投資分析中，現(xiàn)金流動(dòng)狀況比盈利狀況更重要。19§2項(xiàng)目投資決策評(píng)價(jià)指標(biāo)對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行分析評(píng)價(jià)的方法：靜態(tài)分析方法：不考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值因素的分析方法，回收期法，投資報(bào)酬率法。動(dòng)態(tài)分析方法：要考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值因素，NPV法，IRR法，PI法。20一、凈現(xiàn)值法(Netpresentvalue)凈現(xiàn)值指特定方案未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值與未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值之間的差額?；颍禾囟ǚ桨肝磥砀髂陜衄F(xiàn)金流量（NCF）的現(xiàn)值之和，（按預(yù)定的貼現(xiàn)率折現(xiàn)21（一）基本原理：1.凈現(xiàn)值是按預(yù)定貼現(xiàn)率貼現(xiàn)后現(xiàn)金流入量與流出量的差額。2.預(yù)定貼現(xiàn)率是所要求的最低投資報(bào)酬率或基準(zhǔn)收益率，一般為資本成本。3.凈現(xiàn)值大于零，貼現(xiàn)后現(xiàn)金流入大于流出，方案的內(nèi)含報(bào)酬率大于預(yù)定貼現(xiàn)率。反之亦然。

NPV=ΣCFIt×(1+i)-t–ΣCFOt×(1+i)-t22例5-3：假設(shè)折現(xiàn)率為10%，有三項(xiàng)投資方案，有關(guān)數(shù)據(jù)如下

年份A方案B方案C方案凈收益NCF凈收益NCF凈收益NCF0-20000-9000-120001180011800-18001200600460023210132403000600060046003300060006004600合計(jì)50405040420042001800180023凈現(xiàn)值（A）=(11800x0．9091+13240x0．8264)-20000=21669—20000=1669(元)l凈現(xiàn)值(B)=(1200x0．9091+6000×0．8264+6000X0．7513)一9000=10557-9000=1557(元)凈現(xiàn)值(C)=4600×2．487—12000=11440—I2000=、560(元)24（四）NPV法的評(píng)價(jià)優(yōu)點(diǎn)：1）反映投資效果，適應(yīng)于年限相同的互斥項(xiàng)目決策；2）該法假定前后各期NCF均要求按基準(zhǔn)貼現(xiàn)率（最低報(bào)酬率）取得，比較客觀；3）在考慮投資風(fēng)險(xiǎn)時(shí)可以分段采用不同貼現(xiàn)率，比較靈活。25(4)NPV法的評(píng)價(jià)缺點(diǎn)：1）基準(zhǔn)貼現(xiàn)率不易明確取得；2）不能反映投資效率，在各方案投資額不同時(shí)，不適應(yīng)獨(dú)立項(xiàng)目決策；3）不適應(yīng)年限不同的所有方案的比較4）貼現(xiàn)率的高低影響方案選優(yōu)結(jié)論。26二、現(xiàn)值指數(shù)(Profitablityindex)未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值與未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值的比率，也稱為現(xiàn)值比率、貼現(xiàn)后收益成本比率。PI=ΣCFIt×(1+i)-t/ΣCFOt×(1+i)-t27上例5-3：現(xiàn)值指數(shù)(A)=21669÷20000=l.08

現(xiàn)值指數(shù)(B)=10557÷9000=1.17

現(xiàn)值指數(shù)(C)=11440÷12000=0．95B方案最優(yōu)。28例5-4：有兩個(gè)獨(dú)立投資方案，有關(guān)資料如表所示。

2930三、內(nèi)含報(bào)酬率法(Interalrateofreturn)根據(jù)方案本身內(nèi)含報(bào)酬率來評(píng)價(jià)方案優(yōu)劣的一種方法（一）原理內(nèi)含報(bào)酬率是指能夠使未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于現(xiàn)金流出現(xiàn)值的貼現(xiàn)率。NPV=ΣCFIt×(1+i)-t-ΣCFOt×(1+i)-t=0PI=1IRR=I31（二）判斷法則1.IRR<資本成本，不可取2.資本成本<IRR<要求的投資報(bào)酬率，不可行。3.③IRR≥投資必要報(bào)酬率，可取4.多個(gè)可行項(xiàng)目互斥選擇比較時(shí)，IRR越高越好。（三）特點(diǎn)與現(xiàn)值指數(shù)法相似，采用相對(duì)比率評(píng)價(jià)方案?？傊喝N方法結(jié)合運(yùn)用：互斥方案：NPV法；獨(dú)立方案：現(xiàn)值指數(shù)，IRR法32上例4-3：內(nèi)含報(bào)酬率(A)=16％+2％×9÷（9+499）=16．04％內(nèi)含報(bào)酬率(B)=16％+2％×338÷（338+22）=17．88％內(nèi)含報(bào)酬率(C)=7.32%（計(jì)算略）B方案最優(yōu)。33四、回收期法（Paybackperiod）回收期是指投資引起的現(xiàn)金流入累計(jì)到與投資相等所需時(shí)間，代表投資收回需要的年限?；厥掌谠蕉蹋桨冈接欣?。優(yōu)點(diǎn)：計(jì)算簡(jiǎn)單，易于理解和運(yùn)用。缺點(diǎn)：忽視時(shí)間價(jià)值因素，而且沒有考慮回收期以后的收益。有戰(zhàn)略意圖的長(zhǎng)期投資項(xiàng)目早期收益低，中后期收益較高。優(yōu)先考慮急功近利項(xiàng)目，可能導(dǎo)致放棄長(zhǎng)期成功的方案。可作為輔助方法，主要用來測(cè)定方案的流動(dòng)性而非營(yíng)利性343536五、投資報(bào)酬率法（會(huì)計(jì)收益率法）投資報(bào)酬率指方案平均每年獲得的收益與投資之比，反映單位投資每年獲得的報(bào)酬優(yōu)點(diǎn)：直接用報(bào)表上的數(shù)據(jù)，簡(jiǎn)單易行。會(huì)計(jì)收益率是每年平均利潤(rùn)額與原投資額之比，會(huì)計(jì)收益率越大，方案越好。計(jì)算公式為：37§3項(xiàng)目投資決策評(píng)價(jià)指標(biāo)的應(yīng)用對(duì)技術(shù)上或經(jīng)濟(jì)上不宜繼續(xù)使用的舊資產(chǎn)，用新的資產(chǎn)更換，或用先進(jìn)的技術(shù)對(duì)原有設(shè)備進(jìn)行局部改造。更新決策①是否更新？②選擇什么樣的資產(chǎn)來更新？（如何更新）繼續(xù)使用舊設(shè)備還是購(gòu)置新設(shè)備？38一、更新決策的現(xiàn)金流量分析設(shè)備更新：不改變企業(yè)的生產(chǎn)能力，不增加企業(yè)現(xiàn)金流入；增量現(xiàn)金流量：主要是現(xiàn)金流出，少量的殘值收入屬支出的抵減，而非實(shí)質(zhì)上的流入的增加。只有CFO無(wú)CFI，無(wú)法計(jì)算NPV、PI、IRR收入相同時(shí)，成本較低的方案較好39二、固定資產(chǎn)的平均年成本該資產(chǎn)引起的現(xiàn)金流出的年平均值1.不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值：UAC=ΣNCFt/n2.考慮貨幣時(shí)間價(jià)值：即平均每年的現(xiàn)金流出。

UAC=ΣNCFt×(1+i)-t/(P/A,i,n)40411.不考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值舊設(shè)備年平均成本=（600+700×6-200）÷6=767（元）2.新設(shè)備年平均成本=（2400+400×10-300）÷10=610（元）應(yīng)進(jìn)行設(shè)備的更新。424344使用平均年成本法要注意的問題①平均年成本法是把繼續(xù)使用舊設(shè)備和購(gòu)置新設(shè)備看成是兩個(gè)互斥的方案，而不是一個(gè)特定的更換設(shè)備的方案。即“局外觀”②平均年成本法的假設(shè)前提是將來設(shè)備更換時(shí)，可以按原來的平均年成本找到可代替的設(shè)備。45某公司擬用新設(shè)備取代已使用3年的舊設(shè)備。舊設(shè)備原價(jià)14950元，稅法規(guī)定該類設(shè)備應(yīng)采用直線法折舊，折舊年限6年，殘值為原價(jià)的10％，當(dāng)前估計(jì)尚可使用5年，每年操作成本2150元，預(yù)計(jì)最終殘值1750元，目前變現(xiàn)價(jià)值為8500元；購(gòu)置新設(shè)備需花費(fèi)13750元，預(yù)計(jì)可使用6年，每年操作成本850元，預(yù)計(jì)最終殘值2500元。該公司預(yù)期報(bào)酬率12%，所得稅率30％。稅法規(guī)定新設(shè)備應(yīng)采用年數(shù)總和法計(jì)提折舊，折舊年限6年，殘值為原價(jià)的10％。要求：進(jìn)行是否應(yīng)該更換設(shè)備的分析決策，并列出計(jì)算分析過程。4647舉例4-5：甲公司原有設(shè)備1臺(tái)，購(gòu)置成本15萬(wàn)元，預(yù)計(jì)使用10年，已使用5年，預(yù)計(jì)殘值為原價(jià)10％，直線法計(jì)提折舊，現(xiàn)該公司擬購(gòu)買設(shè)備替換原設(shè)備，以提高生產(chǎn)率，購(gòu)置成本20萬(wàn)元，使用5年，直線法計(jì)提折舊，殘值率為10％，使用設(shè)備后銷售額從150萬(wàn)元上升為165萬(wàn)元，每年的付現(xiàn)成本從110萬(wàn)元上升為115萬(wàn)元，舊設(shè)備的變現(xiàn)收入為10萬(wàn)元，所得稅率25％，資金成本率10％。要求通過計(jì)算判斷是否更新。48§4投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)處置前面討論投資決策時(shí)，假定現(xiàn)金收支的金額和時(shí)間是確定的。但實(shí)踐中，不確定性和風(fēng)險(xiǎn)總是客觀存在的，如果較小，一般忽略其影響，把決策視為確定情況下的決策；但如果較大，應(yīng)對(duì)其計(jì)量并在決策時(shí)加以考慮。對(duì)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)處置常用的方法：調(diào)整貼現(xiàn)率法；調(diào)整現(xiàn)金流量（肯定當(dāng)量法）49一、調(diào)整貼現(xiàn)率法基本思路：對(duì)于高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目，采用較高的貼現(xiàn)率計(jì)算NPV，然后根據(jù)NPV法的規(guī)則來選擇方案。關(guān)鍵問題：如何根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)的大小確定風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率。50風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率方法之一

-----企業(yè)的資本成本或必要報(bào)酬率加上風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的總報(bào)酬率作為貼現(xiàn)率5152531、風(fēng)險(xiǎn)程度的計(jì)算

風(fēng)險(xiǎn)程度是用標(biāo)準(zhǔn)離差率Q來衡量的，標(biāo)準(zhǔn)離差率又取決標(biāo)準(zhǔn)差d和期望平均值。因此，對(duì)于A方案來說：（1）計(jì)算期望平均值E。第1年E1＝3000×0.25＋2000×0.5＋1000×0.25＝2000（元）第2年E2＝4000×0.2＋3000×0.6＋2000×0.2＝3000（元）第3年E3＝2500×0.3＋2000×0.4＋1500×0.3＝2000（元）

54（2）計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)差55（3）計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)離差率Q現(xiàn)金流入的離散程度（標(biāo)準(zhǔn)差），可以反映其不確定性的大小。但標(biāo)準(zhǔn)差是一個(gè)絕對(duì)數(shù)，不便于比較不同規(guī)模項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)大小。故引入變化系數(shù)（標(biāo)準(zhǔn)離差率）以便解決，變化系數(shù)是標(biāo)準(zhǔn)差與期望值的比值，是用相對(duì)數(shù)表示的離散程度，即風(fēng)險(xiǎn)大小。為了綜合各年的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)具有一系列現(xiàn)金流入的方案用綜合變化系數(shù)描述

562、確定風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬斜率

573．確定風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率584．按風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率計(jì)算凈現(xiàn)值59風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率方法之二----采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型當(dāng)前的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為4%，市場(chǎng)平均報(bào)酬率為12%，A項(xiàng)目的預(yù)期股權(quán)現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)大，其β值為1.5；B項(xiàng)目的預(yù)期股權(quán)現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)小，其β值為0.75。A項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率=4%+1.5×（12%-4%）=16%B項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率=4%+0.75×（12%-4%）=10%6061