財報識別與分析

財務報表識別與分析教學計劃n

課程簡介

n

教學目標

n

預修課程

n

參考資料

n

成績與考試

n

基本要求參考資料：張新民、錢愛民：《財務報表分析》，中國人民大學出版社。張先治：《財務分析》，東北財經(jīng)大學出版社。姜國華：《財務報表分析與證券投資》，北京大學出版社。埃里克·A·海爾菲特：《財務分析技術(shù)》，張建軍譯，中國財政經(jīng)濟出版社。StephenH.Penman:FinancialStatementAnalysisandSecurityValuation.北京大學出版社財經(jīng)媒體，期刊，上市公司信息披露等課程內(nèi)容第1章導論第2章基于價值評估的財務報告分析第3章盈利能力和投資風險分析第4章盈余特征、盈余質(zhì)量與盈余預測第5章盈余操縱分析第6章盈余預測分析第7章基于盈余預測的價值評估與投資決策第1章導論一、財務報告分析的三大問題：問題1：為什么同樣的財務報告，專業(yè)機構(gòu)的價值評估存在差異！例如雙匯發(fā)展于2013年8月7日出了半年報，上半年營業(yè)收入同比增長10.82%，凈利潤同比增長64.95%，實現(xiàn)EPS0.768，各證券公司預測的目標價格分別為：中投證券：53.4中信建設(shè)：48申銀萬國：53.5中金公司：40招商證券：44.8海通證券：51.6群益證券：43國金證券：45.89問題2：為什么同股、同權(quán)、同利的H股和A股存在價格差別？2013年8月16日浙江世寶（002073）在A股的收盤價為17.63元（人民幣），而H股價格為2.73元（港幣），溢價率為642.28%。2013年8月16日中國人壽（601628）在A股的收盤價為13.76元（人民幣），而H股價格為19.98元（港幣），溢價率為-20.84%問題3：為什么看起來盈利能力更好的公司估值不見得高？（見以下雙匯發(fā)展、伊利股份、貴州茅臺、五糧液的比較）截止2013年8月16日：雙匯發(fā)展的股價為37.3，P/E（動）為24.3；伊利股份的股價為34.48，P/E（動）為36.1；云南白藥的股價為99.9，P/E（動）為46.2；貴州茅臺的股價為174.4，P/E（動）為12.6；五糧液的股價為20.09，P/E（動）為6.6.雙匯發(fā)展：伊利股份：云南白藥：貴州茅臺：五糧液：從財務報告到價值評估，證券分析師如何處理信息：金融理論認為：股票價格的波動主要在于市場是否出現(xiàn)了新的信息。例如：市場最常見的是對某公司的盈利預期（分析師的預測），如果公司的實際表現(xiàn)超過了預期，通常股票價格會有好的表現(xiàn)，如果低于預期，會有差的表現(xiàn)。如五糧液8月15日公布半年報業(yè)績同比增長14.75%，好于市場預期，當天股價開盤就上漲。股價反映的是對未來的預期，如何從財務報告來準確的判斷公司的未來？閱讀材料：一個北大本科生的投資分析心得。二、基于戰(zhàn)略的財務報表分析（一）整體框架企業(yè)財務報表講述企業(yè)經(jīng)營活動有形資產(chǎn)過去的故事，而決策總是面向未來的，企業(yè)財務報表有著其內(nèi)在的局限性。這就決定了企業(yè)財務報表的閱讀和分析者不能簡單地孤立地閱讀和分析企業(yè)財務報表，這樣難以理解和領(lǐng)會企業(yè)財務報表所反映的企業(yè)經(jīng)營活動。哈佛分析框架：立足于“戰(zhàn)略分析——會計分析——財務分析——前景分析”的財務報表分析，先分析企業(yè)的戰(zhàn)略及其定位，然后進行會計分析，評估企業(yè)財務報表的會計數(shù)據(jù)及其質(zhì)量，再進行財務分析，評價企業(yè)的經(jīng)營績效，最后進行前景分析，預測企業(yè)未來發(fā)展前景?？蚣軋D如下：超越傳統(tǒng)的報表結(jié)果介紹——報表項目分析——財務比率分析的體例安排，跳出會計數(shù)字的迷宮，以企業(yè)經(jīng)營環(huán)境為背景，以戰(zhàn)略為導向，立足于企業(yè)經(jīng)營活動，討論企業(yè)經(jīng)營活動（過程）與企業(yè)財務報表（結(jié)果）之間的關(guān)系，從而構(gòu)造了企業(yè)財務報表分析的基本框架，展示了企業(yè)財務報表分析的戰(zhàn)略思維?！ㄋ锥裕行Ы庾x報表，你要知道這個企業(yè)所干的“生意”是怎么做的?！欢攧斩欢?jīng)營的人是不能正確解讀報表的。（1）識別特定行業(yè)的經(jīng)濟特征。例如，該行業(yè)是否包含有數(shù)量眾多的公司，這些公司是否都銷售類似的產(chǎn)品？還是行業(yè)中只有為數(shù)不多的公司相互競爭，所銷售的產(chǎn)品都有與眾不同的特點？公司要在行業(yè)中保持競爭優(yōu)勢，技術(shù)是否扮演著重要的角色？（2）識別公司可以獲得競爭優(yōu)勢的特點戰(zhàn)略。公司的產(chǎn)品設(shè)計是用來滿足特定的細分市場，還是面向更為廣闊的消費者市場？公司是否加工原材料、制造產(chǎn)品？公司是否進入產(chǎn)品零售領(lǐng)域、直接面向最終顧客？公司是否進行跨地區(qū)或者跨行業(yè)的多樣化經(jīng)營？（3）理解特定公司的財務報表，消除非再生項目和非正常項目。公司是否按照企業(yè)會計準則編制財務報表？公司是否對交易進行過刻意安排或者對會計準則進行了刻意的選擇，從而使得公司的財務報表與其實際經(jīng)濟狀況相比顯得盈利性更好或者風險更低？（4）運用財務報表信息評估公司的盈利性和風險。絕大多數(shù)的財務分析人員都要根據(jù)公司所涉及的風險來評估公司的盈利性。評估公司近期的盈利性為公司未來盈利性的預測提供了基礎(chǔ)，因此，也就可以預測投資于相應公司的未來可能收益。通過對公司應對風險的能力，特別是那些會產(chǎn)生相應財務后果的風險因素的評估，分析人員可以估計公司在未來出現(xiàn)財務困境的可能性。（5）評估特定公司的價值。分析人員在認為相應公司的股票市場價格太低、太高或者處于合理的水平時，會分別提出購買、銷售或者持有的建議。承銷特定公司首次公開發(fā)行普通股票的投資銀行則需要確定初次發(fā)行的價格。根據(jù)財務報表數(shù)據(jù)得出“正確的”股票價格既是一門科學，同樣也是一門藝術(shù)或者心理分析，它是分析人員的基本活動內(nèi)容之一。（二）研究行業(yè)經(jīng)濟特征的工具（1）價值鏈分析一個行業(yè)的價值鏈描繪出相應行業(yè)創(chuàng)造、生產(chǎn)以及分銷其產(chǎn)品和服務的各種活動。例如以可口可樂為代表的飲料行業(yè)：在可口可樂公司全世界的銷售量中，有40％是通過獨立的分裝廠完成的，有45％是通過非控股的關(guān)聯(lián)廠家完成的，只有15％是通過控股廠家進行分裝完成的。因此，可口可樂公司飲料的裝配主要是通過外包合約進行的，分裝廠要負責將飲料和沖劑運輸給零售商。針對可口可樂公司和分裝廠，分析人員可以得到相互獨立的財務報表，這就有可能建立起相應的反映價值增值的價值鏈。（2）波特五力分類波特曾經(jīng)指出，有五大力量影響著一個行業(yè)的平均盈利性。①買方的力量②賣方的力量③現(xiàn)有公司之間的競爭④新進入者的威脅⑤替代產(chǎn)品的威脅——“五力”其實都是一回事：價值投資的“護城河”。（3）經(jīng)濟特征框架①需求顧客是否對價格高度敏感（例如，汽車行業(yè)），還是相對不敏感（例如，軟飲料行業(yè)）？需求所處的行業(yè)是增長迅速（例如，互聯(lián)網(wǎng)軟件行業(yè)），還是相對較為成熟（例如，零售業(yè)）？需求是與經(jīng)濟周期波動相一致（例如，住房和寫字樓建筑業(yè)），還是對經(jīng)濟周期相對不敏感（例如，食品或者醫(yī)療服務行業(yè)）？需求是在一年中隨季節(jié)而變動（例如，玩具或者滑雪設(shè)備行業(yè)），還是在一年中相對較為平穩(wěn)？②供給是有眾多的供應商提供類似的產(chǎn)品，還是只有少數(shù)供應商提供獨特的產(chǎn)品？是否有較高的門檻？③生產(chǎn)生產(chǎn)過程是資本密集型的（例如，電力行業(yè)），勞動密集型的（例如，廣告或者專家服務行業(yè)），還是介于兩者之間（例如，汽車生產(chǎn)或者飛機運輸行業(yè)）？生產(chǎn)的過程是否較為復雜，不允許出現(xiàn)錯誤（例如，心臟起搏器制造行業(yè)），還是較為簡單，可以接受一定范圍內(nèi)的質(zhì)量問題的產(chǎn)品（例如，非機械的玩具制造行業(yè)）？④市場營銷產(chǎn)品是銷售給其他企業(yè)，從而人員促銷起著重要作用，還是銷售給消費者，從而廣告和有獎銷售在促銷機制中起著重要作用？是有穩(wěn)定的需求拉動產(chǎn)品順利通過各種分銷渠道，還是公司必須不斷地做出努力來激發(fā)新的需求？⑤融資公司資產(chǎn)是否在行業(yè)中期限相對較短，從而要求資產(chǎn)與其短期資金來源相匹配（例如，商業(yè)銀行），還是公司的資產(chǎn)是相對長期的，從而要求與相對長期的融資方式相匹配（例如，電力行業(yè)）？公司資產(chǎn)在所處行業(yè)中是否有相對小的風險，從而可以進行更大比例的債務融資（例如，消費信貸公司），還是由于產(chǎn)品生命周期短或產(chǎn)品責任導致較高的風險，從而迫使公司進行較低的債務融資和較高的權(quán)益融資？公司所在的行業(yè)是否相對盈利性較好、較為成熟，從而可以從經(jīng)營中獲得相對較多的現(xiàn)金流量來滿足購置土地、廠房和設(shè)備的需要，還是所處的行業(yè)增長較快，從而需要進行外部融資來補充資金？（三）識別公司戰(zhàn)略（1）產(chǎn)品和服務的性質(zhì)公司是在針對特定的細分市場創(chuàng)造獨特的產(chǎn)品和服務，從而達到相對較高的利潤率（產(chǎn)品差異化戰(zhàn)略），還是提供無差異產(chǎn)品獲取較低的利潤率，從而提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率作為回報（成本領(lǐng)先戰(zhàn)略）？（2）在價值鏈中的一體化程度公司是追求縱向一體化戰(zhàn)略，參與價值鏈過程中所有的階段，還是只選擇價值鏈中幾個特定的階段？就生產(chǎn)而言，公司是要自己進行所有的生產(chǎn)過程（例如，鋼鐵生產(chǎn)），還是要外包所有的生產(chǎn)過程（在運動鞋類的生產(chǎn)中較為常見），又或是將零部件的生產(chǎn)加工外包，而公司進行組裝（在汽車行業(yè)和計算機硬件行業(yè)中較為普遍）？就分銷而言，公司是自己直接控制分銷功能，還是依靠外部資源進行分銷？（3）地區(qū)分散化程度公司將其產(chǎn)品的目標市場集中于國內(nèi)市場還是分布到許多國家的市場中？（4）行業(yè)分散化程度公司是在單一行業(yè)開展經(jīng)營，還是分散投資于多個行業(yè)？對白酒行業(yè)某些公司戰(zhàn)略的思考：（1）貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖等曾經(jīng)采取的高端產(chǎn)品路線取得了成功，而山西汾酒曾定位的平民路線導致失去發(fā)展機遇。而目前自塑化劑事件和限制三公消費后，貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖都嘗試加大對中端產(chǎn)品的開發(fā)和銷售，尤其是瀘州老窖不考慮1573的銷量，不降高端酒的價格，試圖腰部發(fā)力。