策略周報：春季行情的小顛簸 20230205 -中銀證券

證券研究報告證券研究報告—總量周報策略研究|中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格宏觀及策略：策略研究證券分析師：王君229061jun.wang@證券分析師：徐沛東328702peidong.xu@證券分析師：郭曉希229019證券分析師：徐亞328506ya.xu@高天然tianrangao@策略周報春季行情的小顛簸預期交易的階段性調(diào)整不改市場春季行情上漲趨勢。?春季行情階段性調(diào)整，市場中樞依舊維持上行趨勢。上周A股沖高回落，春節(jié)以來快速上漲勢頭有所收斂。背后原因主要是：1)資金面。美國非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)超預期，外資從趨勢流入轉為短期波動；A股全面注冊制落地，部分市場主體擔心融資壓力。2)國內(nèi)1月PMI超預期，重回50以上，市場擔心政策寬松力度或低于預期。3)從成交額占比看，前期熱門行業(yè)存在超買，52周分位數(shù)階段性高位；中美關系的動態(tài)，也影響風險偏好與投資情緒。我們認為上述三點原因不改變春季行情的上漲趨勢，估值修復仍是現(xiàn)階段驅動A股上漲的主要動力。我們認為風格之爭，行業(yè)配置仍是今年超額收益的來源。行業(yè)配置層面，高景氣成長里面核心資產(chǎn)和中小科技需要仔細甄選。我們認為以TMT和中游高端制造為代表的科技成長的春天已經(jīng)到來。?如何看待科技行業(yè)指數(shù)修復空間？對于全A而言，參考過去幾年FY1和FY2的高估幅度，我們將2022E/2023E一致預期數(shù)據(jù)按歷史高估幅度下修9%/20%，修正值較21年全A盈利增速分別為22E5.6%/23E9.3%。相比而言，業(yè)績預期視角的年內(nèi)科技行業(yè)較萬得全A指數(shù)相對視角或仍有小雙位數(shù)的修復空間。?醫(yī)保談判成功率提升，微軟追加投資OpenIT有望帶動AI商業(yè)化落地。2022年版國家醫(yī)保談判總體成功率達82.3%，創(chuàng)近三年新高。2022年12月家電銷售延續(xù)弱勢，2023年1月春節(jié)前期家電銷售有所回暖，但節(jié)后同比明顯回落，短期仍未見明確復蘇趨勢。2022年末購置稅減半政策退出疊加新能源車補貼退出之下，乘用車銷售有所搶跑，這或對2023年1月甚至1季度的銷量形成一定透支。?主板注冊制改革正式啟動，注冊制發(fā)行即將全面落地。近日證監(jiān)會就全面實行股票發(fā)行注冊制主要制度規(guī)則向社會公開征求意見，根據(jù)文件與證監(jiān)會問答披露，本次改革的重點是滬深市主板。改革后主板要突出大盤藍籌特色，重點支持業(yè)務模式成熟、經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)定、規(guī)模較大、具有行業(yè)代表性的優(yōu)質企業(yè)，與科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板拉開距離，預計全面注冊制相關規(guī)章將于今年兩會后正式落地。本次改革將進一步完善中國資本市場基礎制度，預計改革后主板上市審核周期相較現(xiàn)今的平均18個月有進一步的縮短，對于已經(jīng)著手準備主板且條件相對成熟的企業(yè)可以享受審核快捷的紅利。?風險提示：逆周期政策不及預期，疫情發(fā)展超預期惡化2023年2月5日策略周報2 中觀行業(yè)與景氣 9一周市場總覽、組合表現(xiàn)及熱點追蹤 142023年2月5日策略周報3 EEA EA金融 10EE增速預測——科技行 題跌幅較大 15 2023年2月5日策略周報4觀點回顧——20220710《優(yōu)化結構，集中投資》:短期蓄勢調(diào)整，優(yōu)選配置結構?！?0220807《TMT科技：小荷才露尖尖角》:以5G物聯(lián)網(wǎng)、人工智能、云計算、元宇宙等代表的數(shù)字經(jīng)濟有望形成新的主要經(jīng)濟形態(tài)，三季度中后期以TMT為代表的科技成長有望出現(xiàn)一波底部估值修復機會?！?0221023《做多A股低風險、高不確定階段》：當前A股市場低風險、高不確定性，對于風險資產(chǎn)投資是較佳的階段?！?0221219《高質量慢?！罚?023年A股壓制因素緩和，慢牛新格局開啟，短周期走向擴張前期，配置景氣向上、高安全邊際的高端制造與可選消費。2023年2月5日策略周報5182/112/182/253/43/113/183/254/14/84/154/224/295/65/135/205/276/2/10/17/247/17/87/157/227/298/5/12/19/269/29/99/169/239/306302/3核心結論182/112/182/253/43/113/183/254/14/84/154/224/295/65/135/205/276/2/10/17/247/17/87/157/227/298/5/12/19/269/29/99/169/239/306302/3上周A股沖高回落，春節(jié)以來快速上漲勢頭有所收斂。背后原因主要是：1)資金面。美國非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)超預期，外資從趨勢流入轉為短期波動；A股全面注冊制落地，部分市場主體擔心融資壓力。2)國內(nèi)1月PMI超預期，重回50以上，市場擔心政策寬松力度或低于預期。3)從成交額占比看，前期熱門行業(yè)存在超買，52周分位數(shù)階段性高位；中美關系的動態(tài)，也影響風險偏好與投資情緒。我們認為上述三點原因不改變春季行情的上漲趨勢，估值修復仍是現(xiàn)階段驅動A股上漲的主要動力。從資金面看，單次就業(yè)數(shù)據(jù)擾動有待觀察，美國通脹大概率出現(xiàn)回落，美債利率和美元下行趨勢難有改變，全球資本向非美和新興市場流入趨勢不會改變。從基本面看，1月PMI環(huán)比大幅回升有基數(shù)因素，國內(nèi)處于被動去庫的早期階段，政策為經(jīng)濟保駕護航是應有之意，至少1季度不會出現(xiàn)邊際上的變化。從情緒面看，熱門行業(yè)賽道短期有些擁擠，需要行業(yè)輪動和震蕩修復技術指標，但行業(yè)趨勢和政策產(chǎn)業(yè)催化不斷，上漲趨勢大概率會延續(xù)。圖表1.大類行業(yè)及一級行業(yè)成交額占比變動趨勢周變52周動分位3年分位周期資源金融地產(chǎn)穩(wěn)下游消費TMT中游成長2%26%42%25%32%36%30%4%91%79%6%62%63%炭基礎化工鐵有色金屬石油石化電力公用事業(yè)交通運輸非銀行金融房地產(chǎn)商貿(mào)零售消費者服務輕工制造食品飲料農(nóng)林牧漁紡織服裝計算機媒械-8%%37%%5%43%26%9%9%24%64%62%32%46%-2%9%46%6%34%65%-4%9%5%-7%5%40%34%32%-29%94%69%5%-3%-8%23%34%70%43%9%83%81%92%-23%77%64%25%7070%46%223%9%42%34%-24%64%59%8%92%84%0%83%74%7%83%74%-6%85%44%4%87%63%42%54%30%70%81%6%66%87%資料來源：Wind,中銀證券我們認為風格之爭，行業(yè)配置仍是今年超額收益的來源。從數(shù)據(jù)可以看出，2016年以來高景氣成長與低估值價值指數(shù)負相關性明顯提升。風格站隊方向從宏觀上取決于經(jīng)濟的復蘇力度，進而是地產(chǎn)的修復強度。從負債結構上考慮，相關主體需要修復資產(chǎn)負債表，基建、地產(chǎn)金融加速器效應受限；進一步考慮擴張早期消費和成長相對逆周期大金融行業(yè)相對收益更高，我們認為高景氣成長指數(shù)勝率會更佳。行業(yè)配置層面，高景氣成長里面核心資產(chǎn)和中小科技需要仔細甄選。從驅動力上，美債利率下行無論茅指數(shù)，還是寧組合，以及創(chuàng)新藥等成長方向提供上行貝塔。這里需要進一步考慮哪些行業(yè)會獲得經(jīng)濟與產(chǎn)業(yè)周期的景氣加速，從而能進入二階段的估值擴張的結構行情。相對于確定性增長的茅指數(shù)，業(yè)績加速增長以及困境反轉的科技成長更容易獲得市場估值溢價。從數(shù)據(jù)可以觀察到，中國產(chǎn)業(yè)結構升級，在新的中周期中科技產(chǎn)業(yè)與經(jīng)濟的順周期性明顯增強，這與成熟國家美股市場趨于一致。我們認為以TMT和中游高端制造為代表的科技成長的春天已經(jīng)到來。2023年2月5日策略周報6行業(yè)低估值穩(wěn)增長行業(yè)(右軸，逆序)寧組合PETTM140美10年期國債收益率(右軸，逆序)80604020行業(yè)低估值穩(wěn)增長行業(yè)(右軸，逆序)寧組合PETTM140美10年期國債收益率(右軸，逆序)80604020018-0318-1019-0519-1220-0721-0221-0922-0422-11(倍)(%)17-0117-0840%30%20%0%-20%-30%16-0717-0718-0719-0720-0721-0722-07資料來源：萬得,中銀證券圖表3.美債利率下行為茅寧等成長方向提供上行貝塔茅指數(shù)茅指數(shù)PETTM美10年期國債收益率(右軸，逆序)3530252017-0117-0818-0318-1019-0519-1220-0721-0221-0922-0422-114540(倍)(%)012345012345資料來源：萬得，中銀證券2023年2月5日策略周報7科技相對全A平均收益月同比20年4月后整體相關性0.46區(qū)間相關性0.61-10%20-0420-0820-科技相對全A平均收益月同比20年4月后整體相關性0.46區(qū)間相關性0.61-10%20-0420-0820-1221-0421-0822-0422-0822-12食品飲料+恒生資訊科技相對全A平均收益月同比PMI(右軸)40%0%-40%20年4月后整體相關性0.65區(qū)間相關性-0.31-80%20-0420-0820-1221-0421-0821-1222-0422-0822-1280%20%PMI(右軸)硬科技產(chǎn)業(yè)爆發(fā)后，科技與宏觀經(jīng)濟掛鉤度開始逐步提升0%資料來源：萬得,中銀證券2023年2月5日策略周報8大勢與風格弱美元趨勢不改，做多金銅比。本周美歐央行紛紛宣布了2月議息會議決議，加息幅度及進程均在此前市場預期范圍之內(nèi)。但此前持續(xù)走弱的通脹數(shù)據(jù)及聯(lián)儲會后的表態(tài)均不同程度的印證了市場對于加息節(jié)奏放緩的預期。年初以來，在海外加息節(jié)奏放緩預期下，美元指數(shù)持續(xù)走弱，風險資產(chǎn)明顯回暖。這其中，黃金價格反彈幅度最為顯著。結合我們在《周期視角下的商品輪動》中的研究，實際利率的趨勢與金價趨勢高度相關。開年以來，伴隨著海外衰退預期不斷升溫，實際利率也自22年11月高點出現(xiàn)明顯下行，黃金開始體現(xiàn)出明顯的后周期屬性。我們認為，2023年，海外需求即將步入下行周期，結合此前商品輪動的經(jīng)驗規(guī)律，做多金銅比的交易策略有望在今年獲得較優(yōu)收益。預期交易的階段性調(diào)整，市場中樞依舊維持上行趨勢。春節(jié)假期以來，A股并未出現(xiàn)市場預期中強勢上行行情，滬深300、上證綜指甚至出現(xiàn)了一定程度回調(diào)。除去前文所分析的流動性層面因素外，我們可以看到當前市場對于政策預期交易的階段性結束，市場估值修復進入瓶頸期。去年12月以來，防疫放開、地產(chǎn)松綁等重要政策的超預期調(diào)整引發(fā)市場估值快速修復，開年以來，配置資金加速進場形成助推，當前本輪政策預期行情已現(xiàn)階段性超買跡象，而當前市場投資者普遍對于今年實體經(jīng)濟修復彈性存疑，市場進入了等待預期驗證的震蕩階段。展望未來，我們認為，短期來看國內(nèi)確實難以出現(xiàn)更多超預期增量政策，預期推動的行情或進入階段性震蕩和等待預期驗證的階段。但流動性層面，我們認為本輪國內(nèi)貨幣政策不會過早退出，在當前海外即將步入衰退、國內(nèi)地產(chǎn)尚未完全企穩(wěn)的狀態(tài)下，本輪貨幣政策的拐點或呈現(xiàn)出同步乃至滯后于實體經(jīng)濟企穩(wěn)。因此，本輪調(diào)整更多為短期快速上行后的震蕩和等待，市場整體中樞依然維持上行趨勢。圖表5.全球大類資產(chǎn)表現(xiàn)2023年漲跌幅(%)2022年漲跌幅(%)CRB商品266.1914.55油86.27(0.96)2.78LME銅8925.506.61敦金1923.050.05MSCI全球656.268.40(13.06)MSCI發(fā)達2820.738.38(12.72)MSCI新興1038.718.61(15.69)3.52(%)(0.35)(Bps)2.25(Bps)資料來源：萬得，中銀證券圖表6.2023年金銅比有望出現(xiàn)上行(%)(%) 00.40 00.35 10.30 20.250.200.200.15 40.10 50.050.0020.002003200520072009201120132015201720192021金銅比美債利率(右逆)資料來源：萬得，中銀證券圖表7.年初以來A股風險偏好階段性修復0123456202020212022STD資料來源：萬得，中銀證券2023年2月5日策略周報9中觀行業(yè)與景氣科技行業(yè)繼續(xù)領漲。本周一級行業(yè)漲跌互現(xiàn)，我們納入統(tǒng)計范圍的8個泛科技行業(yè)中有7個跑贏萬得全A，二級行業(yè)領漲方向主要集中在互聯(lián)網(wǎng)傳媒、計算機軟件、軍工、汽車及零部件、種植業(yè)等細分行業(yè)。本周，科技行業(yè)(相對收益視角)與消費/金地穩(wěn)行業(yè)蹺蹺板效應延續(xù)，消費和金地穩(wěn)行業(yè)持續(xù)6周走弱，科技行業(yè)持續(xù)上行。成交額占比方面，周頻交投熱度從消費繼續(xù)轉向科技大類，趨勢交易中的TMT軟科技行業(yè)熱度延續(xù)，中游硬科技行業(yè)占比開始逐漸升溫，汽車/軍工/機械行業(yè)周占比明顯上行，金地穩(wěn)和消費大類成交額占比小幅下行。分位水平來看，TMT軟科技52周滾動分位較高，但3年分位難言進入過熱區(qū)間，中游硬科技行業(yè)52周/3年分位處于中等水平。圖表8.一級行業(yè)本周漲跌幅6543210A (%)A化牧制零服石全公飲產(chǎn)運工融屬工漁造售裝化用料輸資料來源：萬得，中銀證券圖表9.21年初迄今大類行業(yè)相對全A走勢(%)(%)科技消費金地穩(wěn)0-5-22-0322-0522-07222-0322-0522-0722-01資料來源：萬得，中銀證券；注:以電子/電新/軍工三個行業(yè)等權擬合高景氣指數(shù),以建筑/交運/家電/地產(chǎn)/銀行等6個行業(yè)等權擬合穩(wěn)增長指數(shù)如何看待科技行業(yè)指數(shù)修復空間？當前，站在22年末/23年初位置，我們從分析師盈利預期的偏差視角觀察22年、23年全A/全A非金融/科技行業(yè)三大板塊的實際盈利增速的潛在范圍。從過去三年歲末/年初時分析師對當年及次年盈利的一致預期預測數(shù)據(jù)與實際值的對比來看，對次年(FY2)的預測值偏差幅度顯著高于對于當年(FY1)預測值的偏差幅度，顯示預測時間越遠，預測準確度和高估幅度越大，從歷史高估數(shù)據(jù)來看，分析師對于科技行業(yè)的高估幅度顯著高于全A非金融，高于全部A股，反映科技股歷史盈利波動幅度顯著大于非金融/科技成分，大于金融股成分。對于全A而言，當前分析師對2022E/2023E的一致盈利預期值為56169億/67323億，參考過去幾年FY1和FY2的高估幅度，我們將2022E/2023E一致預期數(shù)據(jù)按歷史高估幅度下修9%/20%至51382億/56169億，這一修正值較2021年全A(同樣本)盈利數(shù)據(jù)48641億的增速分別為22E5.6%/23E9.3%。同理，全A非金融22E/23E增速為5.8%/11.4%(這與我們在年度策略報告中對于全A非金融自上而下的預測值3.4%/11.3%較為接近)，而基于8個泛科技一級行業(yè)加總得到的科技行業(yè)板塊，22E/23E下修后的盈利增速或為3.0%/19.0%，可見從分析師一致預期修正值視角的23年盈利預期增速對比來看，23年科技行業(yè)整體盈利增速水平顯著高于全A/全A非金融。從兩年(2022-2023年)復合增速視角來看，全A凈利潤兩年預計累計增長15.6%，萬得全A指數(shù)自22年初迄今下跌12.1%，科技行業(yè)兩年凈利潤預計累計增長23.0%，而同期8個一級行業(yè)中位數(shù)跌幅為22.3%，相比而言，業(yè)績預期視角的年內(nèi)科技行業(yè)較萬得全A指數(shù)相對視角或仍有小雙位數(shù)的修復空間。2023年2月5日策略周報10圖表10.基于分析師一致預期修正視角的2022E/2023E盈利增速預測——全部A股年份總樣本公司家數(shù)樣本本期凈利潤 (億)年底分析師覆蓋樣本數(shù)量覆蓋樣本凈利潤 (億)覆蓋樣本說明度FY1(億)FY1實際值(億)FY1高估幅度18FY2 (億)FY2實際值(億)FY2高估幅度201820183373334005633501100%3697233501%426263521121%2019347836706178437421102%40228374218%457643816520%202020203681389996939667102%401493966747872445357%2021411547092212547107100%523324710711%6155951382E20%E 2022463925075615951382E平均偏差9%E6732356169E平均偏差20%E20222022E預測實際凈利潤為當前分析師22FY1一致預期下修8%后的51999億，較同期2507家公司樣本21年實際凈利潤48641億，增速為5.6%2023E預測實際凈利潤為當前分析師23FY一致預期下修16%后的58037億，較前期2507家樣本2022E預測實際凈利潤51382億，增速為9.3%。考慮22年新增上市公司后，23E增速或有進一步提升。資料來源：萬得，中銀證券圖表11.基于分析師一致預期修正視角的2022E/2023E盈利增速預測——全A非金融年份總樣本公司家數(shù)樣本本期凈利潤 (億)年底分析師覆蓋樣本數(shù)量覆蓋樣本凈利潤 (億)覆蓋樣本說明度FY(億)FY1實際值(億)FY1高估幅度18FY2(億)FY2實際值(億)FY2高估幅度2018328416505169316729101%195071672917%232811611244%2019337916935170917715105%204941771516%245921815235%2020356918020173019003105%20655190039%263442164722%2021399823648204924004102%293452400422%3600126965E34%E2022451624123208026965E平均偏差19%E4040030038E平均偏差34%E2022E預測實際凈利潤為當前分析師22FY1一致預期下修20%后的26965億，較同期2412家公司樣本21年實際凈利潤25485億，增速為5.8%2023E預測實際凈利潤為當前分析師23FY一致預期下修34%后的30038億，較前期2412家樣本2022E預測實際凈利潤26965億，市公司后，23E增速或有進一步提升。增速為11.4%?？紤]22年新增上資料來源：萬得，中銀證券圖表12.基于分析師一致預期修正視角的2022E/2023E盈利增速預測——科技行業(yè)年份總樣本公司家數(shù)樣本本期凈利潤 (億)年底分析師覆蓋樣本數(shù)量覆蓋樣本凈利潤 (億)覆蓋樣本說明度FY1(億)FY1實際值(億)FY1高估幅度18FY2 (億)FY2實際值(億)FY2高估幅度2201835024906563248130%4340324834%5461285991%2019140129836673708124%4705370827%5785423837%2202051041817574727113%543247275%7142558328%20212021173260418836368105%7602636819%98677126E38%E20221995106087747126E平均偏差23%E116548477E平均偏差37%E22022E預測實際凈利潤為當前分析師22FY1一致預期下修3%后的7126億，較同期1060家公司樣本21年實際凈利潤6921億，增速為3.0%2023E預測實際凈利潤為當前分析師23FY一致預期下修37%后的8477億，較前期1060家樣本2022E預測實際凈利潤7126億，增速為19.0%?？紤]22年新增上市公司后，23E增速或有進一步提升。資料來源：萬得，中銀證券2023年2月5日策略周報1122年初迄今指數(shù)漲跌幅-20%22年初今指數(shù)漲-20%跌幅22年初迄今指數(shù)漲跌幅-20%22年初今指數(shù)漲-20%跌幅圖表13.修正后的兩年凈利潤累計增速與指數(shù)漲跌幅-20%0%20%40%60%80%0%-5%機械 通信計算機汽車科技科技電新傳媒軍工傳媒-25%-30%22E-23E兩年凈利潤累計增速(修正后)-30%資料來源：萬得，中銀證券圖表14.修正后的23E凈利潤增速與指數(shù)漲跌幅-5%0%5%10%15%20%25%30%0%-5%通信 萬得全A計算機汽車機械科技傳媒-25%電子-30%23年E凈利潤增速(修正后-30%資料來源：萬得，中銀證券2022年版國家醫(yī)保談判結果公布，147個藥品參加談判，總體成功率達82.3%，創(chuàng)近三年新高。談判和競價新準入的藥品價格平均降幅為60.1%，與往年基本持平。本次談判鼓勵創(chuàng)新導向顯著，目錄新增藥品大部分是5年內(nèi)新上市的藥品，其中有23個藥品是2022年當年上市、當年被納入目錄。醫(yī)保目錄外國產(chǎn)重大創(chuàng)新藥品被納入談判，20種藥品談判成功，成功率達83.3%。圖表15.2022年版醫(yī)保談判價格平均降幅維持穩(wěn)定、成功率顯著提升0OpenAI獲微軟追加投資，chatGPT商業(yè)化有望進一步引領數(shù)字經(jīng)濟投資熱潮。2022年11月30日，OpenAI的AI對話模型chatGPT上市，該模型上市即引起市場廣泛關注，上市僅5天注冊用戶數(shù)就超過100萬。1月23日，OpenAI再獲微軟數(shù)十億美元的追加投資，同時chatGPT也有望與微軟旗下各類產(chǎn)品如bing、office、Azure等進一步整合。chatGPT引領AI商業(yè)化浪潮加速落地，人工智能產(chǎn)業(yè)鏈及數(shù)字經(jīng)濟板塊有望受益于AI商業(yè)化進程。2023年2月5日策略周報12圖表16.AIGC相關產(chǎn)業(yè)鏈分布情況資料來源：量子位，中銀證券圖表17.AIGC相關技術場景資料來源：量子位，中銀證券大宗可選消費短期仍承壓。2022年12月家電銷售延續(xù)弱勢。2023年1月春節(jié)前期家電銷售有所回暖，但節(jié)后同比明顯回落，短期仍未見明確復蘇趨勢。2022年末，購置稅減半政策退出疊加新能源車補貼退出之下，乘用車銷售有所搶跑，據(jù)乘聯(lián)會預測，這或對2023年1月甚至1季度的銷量形成一定透支，行業(yè)基本面短期仍承壓，后續(xù)復蘇或仍待居民收入與消費預期回暖拉動。2023年2月5日策略周報13圖表18.2023年1月乘用車銷量或將明顯下滑資料來源：乘聯(lián)會，中銀證券；圖表19.22年12月家電線上銷售延續(xù)震蕩趨勢圖表21.23年1月春節(jié)家電線上銷售表現(xiàn)良好但隨后回落圖表20.22年12月家電線下銷售延續(xù)弱勢圖表22.23年1月春節(jié)家電線下銷售表現(xiàn)良好但隨后回落2023年2月5日策略周報14一周市場總覽、組合表現(xiàn)及熱點追蹤圖表23.本周全A相對回報環(huán)比回落000全A相對回報(TTM)資料來源：萬得，中銀證券圖表24.成交活躍度環(huán)比上升00交易相對活躍度(TTM)上周本周資料來源：萬得，中銀證券圖表25.環(huán)比上周小規(guī)模、低盈利因子占優(yōu)，其余因子風格不變動量盈利盈利本周規(guī)模價值價值上周估值資料來源：萬得，中銀證券2023年2月5日策略周報15圖表26.一周行業(yè)資金流向情況，輕工、汽車、農(nóng)林牧漁凈流入排名靠前流入率(%)天數(shù)流入率(%)天數(shù)111食品飲料1事業(yè)圖表27.一周主題紅黑榜，AIGC、數(shù)字孿生、頭條系領跑，航空、保險、醫(yī)療主題跌幅較大漲跌幅(%)漲跌幅(%)人工智能11.00航空運輸(6.35)10.26醫(yī)藥商業(yè)(3.93)小金屬8.95銀行(2.09)育機器視覺8.65煤炭開采(1.67)大數(shù)據(jù)7.54銀(1.28)資料來源：萬得，中銀證券圖表28.中銀年度核心組合、月度金股連續(xù)組合本周走勢情況 中銀年度核心中銀月度金股連續(xù)滬深3002022-01-042022-03-042022-05-042022-07-042022-09-042023-01-04資料來源：萬得，中銀證券2023年2月5日策略周報16主板注冊制改革正式啟動，證監(jiān)會就全面實行股票發(fā)行注冊制主要制度規(guī)則向社會公開征求意見。近日，黨中央、國務院批準了《全面實行股票發(fā)行注冊制總體實施方案》(以下簡稱《總體方案》)。為抓好《總體方案》的落實，中國證監(jiān)會就全面實行股票發(fā)行注冊制涉及的《首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法》等主要制度規(guī)則草案向社會公開征求意見。2023年2月1日，證監(jiān)會、三大交易所就全面實行股票發(fā)行注冊制主要制度規(guī)則和相關配套業(yè)務規(guī)側向社會公開征求意見。本次改革的重點是滬深市主板。證監(jiān)會表示，這次改革的重中之重是上交所、深交所主板，改革后主板要突出大盤藍籌特色，重點支持業(yè)務模式成熟、經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)定、規(guī)模較大、具有行業(yè)代表性的優(yōu)質企業(yè)。與此相應，設置多元包容的上市條件，并與科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板拉開距離。主板改革后，多層次資本市場體系將更加清晰，基本覆蓋不同行業(yè)、不同類型、不同成長階段的企業(yè)。主板主要服務于成熟期大型企業(yè)；科創(chuàng)板突出“硬科技”特色，發(fā)揮資本市場改革“試驗田”作用；創(chuàng)業(yè)板主要服務于成長型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)；北交所與全國股轉系統(tǒng)共同打造服務創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地。圖表29.滬深主板IPO規(guī)則前后主要區(qū)別塊本總額超過4億元的，公開發(fā)行股份的比例為低于10億元； (二)預計市值不低于50億元，且最近年凈利潤為正，最近一會規(guī)定的發(fā)行條件；(二)發(fā)行后股份(或存托憑證總數(shù)不低于行的股份(或存托憑證)達到公司股份總數(shù)的25%以上；公司股份總數(shù)營業(yè)收入不低于30億元(二)營業(yè)收入快速增長擁有自主研發(fā)、具有表決權差異安排的，市值及財務指標應當符合其中一項標準：(一)預計市值不低于200億元，且最近一年凈利潤為正； 5.最近一期未無形資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的比例不高于%；資料來源：證監(jiān)會，中銀證券2023年2月5日策略周報17主板交易規(guī)則是吸取科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板成功經(jīng)驗的優(yōu)化升級。此次主板改革整體復制科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板成功經(jīng)驗，同時在此基礎上對多項機制進一步優(yōu)化。在發(fā)行定價機制方面，主板借鑒科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的發(fā)行定價方式，采取市場化詢價為主直接定價為補充的方式，但對直接定價的項目發(fā)行價格提出明確約束，這也意味著主板有望結束多年發(fā)行定價23倍市盈率的“指導”標準，將擬IPO企業(yè)的估值定價權交給市場。在改進主板交易制度的具體方面，本次改革的主要措施包括：一是新股上市前5個交易日不設漲跌幅限制；二是優(yōu)化盤中臨時停牌制度，盤中臨時停牌機制調(diào)整為盤中成交價格較當日開盤價格首次上漲或下跌達到或超過30%、60%的各停牌10分鐘；三是新股上市首日即可納入融資融券標的，優(yōu)化轉融通機制，擴大融券券源范圍。除以以外，本次改革還復制嚴重異常波動情形交易信息公開機制，根據(jù)主板特點設定差異化閾值，強化風險提示。從主板實際出發(fā)，對兩項制度未作調(diào)整。一是自新股上市第6個交易日起，日漲跌幅限制繼續(xù)保持10%不變；二是維持主板現(xiàn)行投資者適當性要求不變，對投資者資產(chǎn)、投資經(jīng)驗等不作限制。本次改革還同步優(yōu)化主板、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板交易制度，例如優(yōu)化價格籠子機制：在現(xiàn)行2%有效申報價格范圍基礎上增設“十個申報價格最小變動單位”機制安排，當2%的有效申報價格范圍不足十個申報價格最小變動單位(即0.1元)時，取至0.1元，給予低價股必要的申報空間。同時，主板上市公司證券發(fā)行條件經(jīng)精簡優(yōu)化，刪除了主板上市公司再融資分紅指標要求、創(chuàng)業(yè)板上市公司向不特定對象發(fā)行證券需最近2年盈利等要求，主板與創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板上市公司證券發(fā)行條件趨于一致；明確融資額不超過人民幣3億元且不超過最近一年末凈資產(chǎn)20%適用于小額快速發(fā)行(即簡易程序)，并將定向可轉債品種等試點注冊制做法推廣到主板市場。圖表30.存量注冊制改革先行者：創(chuàng)業(yè)板注冊制改革前后IPO規(guī)則對比塊萬元；3.公開發(fā)行的股份達到公司股份總數(shù)的25%以上；3.公開發(fā)行的股份達到公司股份總數(shù)的25%以上；4.公司股本總額超過4億元的，公開發(fā)行股份的比例發(fā)行人為境內(nèi)企業(yè)且不存在表決權差異安排的，應當至少利潤不低于5000萬元；(二)預計市值不低于10億元，最近一年凈利潤為正且營業(yè)收入不低于1億元；(三)預符合相關規(guī)定且最近一年凈利潤為正的紅籌企業(yè)，可。符合國際領先技術等規(guī)定的尚未在境外上市紅籌企業(yè)，至；2.因重大違法退市的，首次提出重新上市申請與其股票終止上市后進入全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)等證券交易場所的會計年度，同時需滿足業(yè)股份轉讓系統(tǒng)等證券交易場所轉讓之日起36個月內(nèi)不無資料來源：證監(jiān)會，深圳交易所，中銀證券2023年2月5日策略周報18改革適用范圍廣泛，一季度末或迎來新制度施行。截至目前，我國已建立由上交所、深交所、北交所及新三板等構成的多層次資本市場，以滿足不同類型企業(yè)在不同發(fā)展階段的融資需求。此前，上交所科創(chuàng)板、深交所創(chuàng)業(yè)板及北交所均已處在注冊制試點階段，本次改革則將注冊制推廣適用到滬深兩市主板及新三板，至此我國所有全國性股票交易板塊均實現(xiàn)注冊制。同時，中國證監(jiān)會發(fā)布的《首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法》等主要制度規(guī)則草案向社會公開征求意見的通知，載明意見反饋截止時間為2023年2月16日。根據(jù)《立法法》規(guī)定，中國證監(jiān)會作為國務院部委，具有在其部門權限范圍內(nèi)制定規(guī)章的權利。在國務院批準《全面實行股票發(fā)行注冊制總體實施方案》的基礎上，《首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法》等規(guī)章在征求意見結束后，可由中國證監(jiān)會頒布實施而無需再提交全國人大或其常委會另行審批。因此，結合今年兩會的召開時間，預計全面注冊制相關規(guī)章將于今年兩會后(2023年3月)正式落地。注冊制改革的本質是把選擇權交給市場。證監(jiān)會在問答中指出，注冊制改革的本質是把選擇權交給市場，強化市場與法治約束，即對政府與市場關系的調(diào)整。與核準制相比，注冊制改革不僅涉及審核主體的變化，更重要的是充分貫徹以信息披露為核心的理念，發(fā)行上市全過程更加規(guī)范、透明、可預期。需要說明的是，此次改革不是試點制度的簡單復制推廣，而是在總結試點的經(jīng)驗上進行全面優(yōu)化和改善。證監(jiān)會有關部門負責人介紹，這次改革將優(yōu)化注冊程序。堅持交易所審核和證監(jiān)會注冊各有側重、相互銜接的基本架構。進一步壓實交易所發(fā)行上市審核主體責任，交易所對企業(yè)是否符合發(fā)行條件、上市條件和信息披露要求進行全面審核，證監(jiān)會基于交易所的審核意見依法作出是否同意注冊的決定。注冊制與過去核準制存在根本區(qū)別，與核準制相比，不僅涉及審核主體的變化，更重要的是充分貫徹以信息披露為核心的理念，發(fā)行上市全過程更加規(guī)范、透明、可預期。具體來說，(1)大幅優(yōu)化發(fā)行上市條件，注冊制僅保留了企業(yè)公開發(fā)行股票必要的資格條件、合規(guī)條件，將核準制下的實質性門檻盡可能轉化為信息披露要求，監(jiān)管部門不再對企業(yè)的投資價值作出判斷；(2)強化了信息披露要求，注冊制下審核工作主要通過問詢來進行，督促發(fā)行人真實、準確、完整披露信息。同時，綜合運用多要素校驗、現(xiàn)場督導、現(xiàn)場檢查、投訴舉報核查、監(jiān)管執(zhí)法等多種方式，壓實發(fā)行人的信息披露第一責任、中介機構的“看門人”責任。此次改革將進一步完善中國資本市場基礎制度。我們認為全面實行股票發(fā)行注冊制改革的正式啟動將進一步完善資本市場基礎制度，包括：完善發(fā)行承銷制度，約束非理性定價；改進交易制度，優(yōu)化融資融券和轉融通機制；完善上市公司獨立董事制度；健全常態(tài)化退市機制，暢通多元退出渠道；加快投資端改革，引入更多中