第五講：并購融資工具

第五講：并購融資工具第五講：并購融資工具一、并購融資概述二、并購融資工具三、管理層收購中的融資一、并購融資概述

（一）并購融資所謂并購融資是指并購方企業(yè)為順利完成并購，對并購交易的融資結構進行規(guī)劃，通過各種渠道、運用各種工具籌措資金，用于支付交易對價及相關交易費用的行為。根據(jù)資金來源不同，并購融資有兩種：一是企業(yè)內部融資，即用企業(yè)生產經營產生的留存收益進行并購；二是外部融資，即吸收外部其他經濟主體（股東、銀行、其他投資者）的資金用于并購。一、并購融資概述

（二）內部融資企業(yè)可用的自有資金有現(xiàn)金、稅后凈利潤、折舊、閑置資產變賣收入以及未使用或未分配的專項資金、應付未付款等。企業(yè)內部自有資金是企業(yè)最穩(wěn)妥、最有保障的資金來源。一、并購融資概述

內部融資的優(yōu)點：（1）成本低（2）速度快（3）影響?。?）保密性好一、并購融資概述

內部融資的缺點：（1）企業(yè)內部融資能力的大小取決于企業(yè)的利潤水平、現(xiàn)金流和其他投資項目機會等因素。對于規(guī)模較小、盈利能力低的企業(yè)來說，依靠自身積累很難迅速籌集所需資金。（2）大量采用內部融資會占用企業(yè)的流動資金，降低企業(yè)對外部環(huán)境變化的快速反應能力，影響企業(yè)的正常經營，增加其財務風險。一、并購融資概述

（三）外部融資1、債務型融資（1）借款融資—間接融資（2）債券融資—直接融資2、權益型融資（1）普通股融資（2）優(yōu)先股融資（3）混合型融資一、并購融資概述

·可轉換債券：可轉換債券是一種公司債券，它規(guī)定持有人有權在一定期限內依據(jù)約定的條件、按事先確定的價格將債券轉換成公司的股票。這種債券附加轉換選擇權，在轉換前是公司債券，投資者可以定期得到利息收入；當發(fā)行公司的經營業(yè)績取得顯著增長時，可轉換債券的持有人可以在約定期限內，按預定的轉換價格將債券轉換成公司的股份，以分享公司業(yè)績增長帶來的收益?？赊D換債券是國際資本市場中兼具債券和股票功能的混合型金融工具，也是西方公司并購中最常用的融資工具之一。一、并購融資概述

·認股權證：認股權證是由股份公司發(fā)行，能夠按照既定的價格，在特定的時間內購買一定數(shù)量該公司股票的選擇權憑證，其實質是以公司股票為標的的看漲期權。認股權證和可轉換債券都賦予持有人在一定期限內以特定價格購買公司股票的權利，但可轉換債券是由債券資本轉為股權資本，而認股權證則是新資金的流入，可以用來增資償債。一、并購融資概述

（四）融資方式的選擇1、有助于將交易成本和控制溢價降到最小。2、有助于提高交易完成的效率和成功率3、有助于獲得和穩(wěn)固目標公司控制權。4、有助于保持公司正常的流動性。5、有助于優(yōu)化或維持公司合理的資本結構二、并購融資工具（一）銀行并購貸款·商業(yè)銀行貸款一直是我國企業(yè)主要的籌資渠道，但是，在并購交易中，來自銀行的貸款資金卻是很小的部分?！?007年開始，隨著國內經濟形式的變化，國家關于貸款用于并購活動的政策開始松動?！?008年12月6日，銀監(jiān)會出臺《商業(yè)銀行并購貸款風險管理指引》，允許符合條件的商業(yè)銀行開辦并購貸款業(yè)務，這標志著冰封12年之久的并購貸款業(yè)務正式解凍。二、并購融資工具股權融資是并購交易中最基本的融資方式，主要是通過發(fā)行新股權的方式來籌集資金年或直接用新發(fā)的股本通過換股來支付收購對價。按照是否上市，公司大致可以分為三種：1、IPO募集資金收購相關資產或股權。2、增發(fā)募集資金收購相關資產或股權二、并購融資工具3、私募股權融資私募股權融資是非上市公司為了補充資本或擴張收購而進行的股權融資，廣義的私募股權融資方式包括發(fā)展資本、夾層資本、管理層收購或杠桿收購（MBO/LBO）等。二、并購融資工具（三）夾層融資夾層融資（mezzaninefinancing）是一種介于有限債務和股本之間的融資方式，指企業(yè)或項目通過夾層資本的形式融通資金的過程。夾層融資包括兩個層面的含義：從夾層資本的提供方（即投資者）的角度出發(fā)，成為夾層資本；從夾層資本的需求方（即融資者）的角度出發(fā)，稱為夾層債務。夾層融資是一種處于股權和普通債務之間的融資方式，是一種無擔保的長期債務。這種債務附帶有投資者對融資者的權益認購權。夾層融資的利率水平一般在10%--15%，投資者的目標回報率是20%--30%。一般來說，夾層利率越低，權益認購權就越多。二、并購融資工具最常見的夾層融資形式包括含轉股權的次級債（SubordinatedDebtwithWarrants）、可轉換債（ConvertibleDebt）和可贖回優(yōu)先股（RedeemablePreferredEquity）二、并購融資工具夾層融資的特點:·首先，從融資者和股東的角度看：（1）具有長期融資的性質（2）具有可調整的結構特征（3）與銀行貸款相比限制較少（4）比股權融資成本低·其次，從資金所有人的角度看：（1）比股權融資風險?。?）夾層投資退出的確定性更大二、并購融資工具夾層融資使用的條件：（1）高成長性行業(yè)（2）穩(wěn)定成長型企業(yè)（3）高市場地位企業(yè)（4）公司并購融資（5）企業(yè)前IPO融資此外，夾層融資通常還要求企業(yè)擁有一個經驗豐富、規(guī)范專業(yè)的管理團隊。二、并購融資工具夾層融資的風險（1）退出風險（2）匯率風險（3）行業(yè)風險（4）協(xié)議風險二、并購融資工具（四）賣方融資（SellerFinancing）賣方融資通常表現(xiàn)為兩種形式：一種是當并購方沒有條件從銀行獲得貸款或不愿意按市場利率獲得貸款時，賣方為了出售資產或股權愿意以低于市場利率的條件為買方提供融資。另一種是賣方延期付款的方式，也就是在分期付款條件下以或有支付方式購買目標企業(yè)。二、并購融資工具從國際上看，采取賣方融資的股款方式，通常出現(xiàn)在公司或事業(yè)部獲利不佳，賣方急于脫手的情況下，賣方所采取的有利于收購者的支付方式。二、并購融資工具（五）垃圾債券垃圾債券也稱為高收益?zhèn)?，主要是指信用評級在投資級以下的或者沒有進行評級的債券。國際上，按照標準普爾的評級體系，BBB級以下的債券為垃圾債券；按照穆迪的評級體系，評級在Aa3以下的債券是垃圾債券。二、并購融資工具20世紀70年代末，高收益垃圾債券的流行促進了杠桿融資市場的繁榮，也是促進第四次并購浪潮出現(xiàn)的一個重要原因。垃圾債券雖然不是一個創(chuàng)新品種，但其大行其道與投資銀行的推動密不可分。正是垃圾債券大大的提高了并購方的融資能力，使得一些杠桿收購和敵意收購有了資金方面的有力支持。二、并購融資工具垃圾債券是一種高風險、高收益的杠桿收購工具，它的程序大致如下：（1）設立一家以收購為目的的殼公司，專門用于收購目標公司（2）殼公司向目標公司發(fā)出收購要約，要約通常附有融資安排，一般由收購方公司的投資銀行發(fā)出高度確信函，而高度確信函背后的支撐就是垃圾債券的發(fā)行融資。二、并購融資工具（3）投資銀行尋求垃圾債券發(fā)行承諾投資者，同時付給承諾這購買殼公司所發(fā)行垃圾債券的投資者一筆承諾費用，如果收購執(zhí)行，則垃圾債券融資有了保證，如果收購未執(zhí)行，則承諾費用也無法收回。（4）投資銀行可提供搭橋融資幫助殼公司完成收購，以尋找更好的時機發(fā)行垃圾債券來償還搭橋融資。二、并購融資工具（5）收購開始執(zhí)行，投資銀行幫助殼公司根據(jù)收購的資金需求發(fā)行垃圾債券，如果收購是分階段進行的，也可以分階段發(fā)行垃圾債券。（6）由于垃圾債券使收購方和被收購方背負巨大的融資成本，因此這種融資方式實現(xiàn)收購后經常出現(xiàn)資產還款的現(xiàn)象。三、管理層收購中的融資（一）管理層收購的一般程序1、可行性分析2、組建收購管理團隊3、設計管理人員激勵體系4、設立收購主體—殼公司5、選聘中介機構三、管理層收購中的融資6、收購融資安排7、評估和收購定價8、進行收購談判，簽訂合同9、收購合同的履行10、發(fā)布收購公告三、管理層收購中的融資（二）管理層收購的融資方式1、管理層收購融資方式的國際借鑒目前，國際上比較有代表性的管理層收購融資方式有四類：一是債權人主導的美國模式；二是權益投資與債務融資并重的英國模式；三是政府推動的日本模式；四是銀行主導的東歐模式。三、管理層收購中的融資美國模式中，管理層收購主要依賴債務工具，特別是一些非銀行貸款的債務融資工具，大約70%的融資來源都是債務工具。債權人在隨后的公司并購整合中往往根據(jù)債務契約直接參與整合，并且在很多方面都會發(fā)揮關鍵性作用，其目的是對管理層進行監(jiān)督，以保證融資的安全性。三、管理層收購中的融資英國模式中，權益融資工具的作用和占比都要比美國模式重要，權益融資占比可以達到40%左右的比例，因此和債務融資工具的重要性已經相當接近。英國模式中權益融資的提供者主要是一些風險資本和私募股權投資公司，他們在管理層融資收購中發(fā)揮了積極作用，也正是因為它們是管理層收購中一個非常重要的風險承擔主體，因此在管理層收購后企業(yè)管理及整合中也會發(fā)揮很大作用，以促進其權益的增值。三、管理層收購中的融資日本模式中，政府通過有形的手直接推動了很多企業(yè)并購重組，而管理層收購也是一種被認可的方式，