2023年傳媒互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)策略 期待政策放松趨勢下的游戲新產(chǎn)品周期

2023年傳媒互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)策略期待政策放松趨勢下的游戲新產(chǎn)品周期核心觀點：前期由于反復及政策監(jiān)管等多重因素，傳媒互聯(lián)網(wǎng)板塊股價有所調整，展望2023年，我們認為有三個維度的投資機會：1、供給修復：前期供給受限的游戲行業(yè)，政策邊際放松趨勢下大概率將迎來一輪新產(chǎn)品周期。2022Q2/Q3，手游市場規(guī)模連續(xù)同比下滑，主要原因在于2021年8月-2022年3月為推進未成年人防沉迷監(jiān)管導致的供給受限，同時行業(yè)精品化趨勢下，廠商研發(fā)周期相較此前更長。11月以來，政策預期逐步好轉，人民財評、中國音數(shù)協(xié)游戲工委等發(fā)聲，未成年人防沉迷問題告一段落。同時供給端已經(jīng)出現(xiàn)改善趨勢。2022年11、12月下發(fā)版號中，中重度游戲數(shù)量占比有所提升，我們看好版號常態(tài)化發(fā)放背景下，供給側持續(xù)改善將帶動行業(yè)規(guī)模重啟增長。2、疫后復蘇：廣告營銷及消費互聯(lián)網(wǎng)業(yè)績改善彈性值得期待。22年多地反復等因素導致我國廣告市場總體需求疲軟，1-10月我國廣告市場花費同比減少11%，21年同期增速為16%。作為經(jīng)濟晴雨表，廣告市場及時反映宏觀經(jīng)濟變動和社會消費需求，近年來整體廣告市場花費、GDP、社會消費品零售總額的增速同步變化。隨著政策調整，廣告行業(yè)有望迎來一輪復蘇。推薦：分眾傳媒、芒果超媒、兆訊傳媒?；ヂ?lián)網(wǎng)方面，在提振內(nèi)需大方向下，23年政策有望積極，我們預計22Q4將是業(yè)績底，23Q1-Q2環(huán)比持續(xù)回暖，之后真正進入復蘇。我們堅定看好互聯(lián)網(wǎng)板塊發(fā)展，建議系統(tǒng)性加大板塊配置。推薦：美團-W、拼多多、阿里巴巴-SW、京東集團-SW、泡泡瑪特等。3、創(chuàng)新成長：2023年看好互聯(lián)網(wǎng)板塊中直播電商、即時零售、電商出海和互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療，堅定看好元宇宙的長期成長潛力。1、游戲：估值具有安全邊際，期待政策放松趨勢下的新產(chǎn)品周期1.1、國內(nèi)市場：供給端受限，影響較2018-2019年更為顯著2021年10月-2022年10月，AppStore平均月度新游數(shù)量為26款，相比2020年10月-2021年10月的49款，下滑明顯。我們預計主要系1）2021年8月-2022年3月為推進未成年人防沉迷監(jiān)管，版號停發(fā)，進而影響產(chǎn)品測等研發(fā)進度、上線進度，進而影響產(chǎn)品周期銜接；2）2021年上海、廣深地區(qū)多發(fā)，居家辦公一定程度上影響生產(chǎn)力；3）行業(yè)精品化趨勢下，廠商研發(fā)周期相較此前更長。對比2018年版號停發(fā)，2021年版號停發(fā)后，AppStore新游上線數(shù)量明顯減少，我們認為主要系2018年版號停發(fā)期間，AppStore并未嚴格執(zhí)行版號規(guī)定，大量中小游戲未獲版號仍可上線AppStore渠道，因而抵消版號收緊的部分影響。2020年7月，蘋果游戲版號新政正式落地，要求游戲上架前提交版號。1.2、游戲出海：出海滲透率穩(wěn)步上行，但收入受市場影響下滑2021Q4起，中國自研游戲出海收入連續(xù)4個季度環(huán)比下滑，并于2022Q3首次出現(xiàn)同比下滑，我們認為主要系海外市場“宅家”紅利消退，同時重點市場美國或受通脹影響，游戲花費減少，從而導致游戲大盤承壓。外部環(huán)境逆風，但中國廠商研運優(yōu)勢持續(xù)驗證，出海滲透率穩(wěn)中向上。1.3、海外市場：宅家紅利消退，但仍高于前水平根據(jù)SensorTower，隨著宅家紅利消退，海外移動游戲市場下載量、凈收入逐步回落，并分別于2022年9、10月達到自2020年以來的低點，但均仍高于前（即2019年）的平均水平。分市場來看：美國：下載量、凈收入回落至2020年初水平，但用戶能力（即凈收入/下載）持續(xù)提升，我們認為主要系中重度游戲品類占比逐步提升所致，相比日本、韓國地區(qū)，用戶能力仍有較大提升空間。日本：下載量、凈收入回落至前水平，用戶能力位居全球前列，我們認為隨著宅家紅利消退，用戶游戲時長下滑，日本地區(qū)單用戶水平將回歸前水平。韓國：下載量、凈收入回落幅度較小，用戶能力穩(wěn)步提升，我們認為主要系2022年《賽馬娘》《地下城與勇士手游》等頭部產(chǎn)品上線，帶動用戶提升。1.4、游戲行業(yè)：邊際顯現(xiàn)，關注板塊估值業(yè)績雙修復政策預期好轉，關注新一輪產(chǎn)品周期下的估值業(yè)績雙修復：政策預期逐步好轉。1）2022年11月16日，人民財評發(fā)文稱，電子游戲在助力5G、芯片產(chǎn)業(yè)、人工智能等先進技術、產(chǎn)業(yè)發(fā)展中起到了重要作用，要促進其不斷釋放經(jīng)濟、文化與科技新價值，深度挖掘電子游戲產(chǎn)業(yè)價值機不可失；2）2022年11月22日，中國音數(shù)協(xié)游戲工委等發(fā)布《2022中國游戲產(chǎn)業(yè)未成年人保護進展報告》顯示，未成年人游戲沉迷問題已得到進一步解決，超85%家長允許孩子在監(jiān)護下適度游戲。我們認為隨著未成年人防沉迷問題告一段落，我國游戲產(chǎn)業(yè)逐步告別“野蠻生長”，同時央媒肯定游戲行業(yè)價值，政策預期好轉，未來游戲有望釋放跨界賦能潛力，成為推動5G、芯片產(chǎn)業(yè)、人工智能等產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要工具，板塊估值有望逐步修復。2、廣告：經(jīng)濟同步回升，業(yè)績持續(xù)修復可期2.1、2022年廣告市場表現(xiàn)慘淡，多數(shù)行業(yè)廣告花費同比負增長2022年我國廣告市場總體需求疲軟：2022年多地復等因素導致廣告市場總體需求疲軟，根據(jù)CTR數(shù)據(jù)，2022年1-10月我國廣告市場花費同比減少11.2%，2021年同期增速為16.3%。多數(shù)行業(yè)廣告花費均有不同程度的負增長：2022年1-10月僅有食品、藥品和交通等行業(yè)廣告投放同比正增長，其中IT產(chǎn)品及服務、郵電通訊行業(yè)廣告需求大幅下滑，廣告花費同比減少35%和42%，而2021年大部分行業(yè)廣告花費同比增速仍保持較高的增長。2.2、線上廣告市場對線下的擠壓已經(jīng)結束，未來有望一同受益于經(jīng)濟復蘇互聯(lián)網(wǎng)流量紅利逐漸消失：用戶滲透率和用戶時長增長見頂，根據(jù)QuestMobile數(shù)據(jù)，2022年9月全網(wǎng)用戶人均使用時長和次數(shù)分別同比提升8.1%和1.4%，提升空間有限。線上廣告市場對于線下廣告市場份額的擠壓已經(jīng)告一段落：廣告投放的本質是廣告主對曝光頻次的需求，線上和線下渠道的人群數(shù)量和廣告轉化率增長放緩后，各個渠道的廣告市場份額也會趨于穩(wěn)定。因此線上廣告對線下廣告份額的擠壓將得到緩解，預計未來整體廣告市場復蘇后，線上和線下廣告市場均將受益。2.3、廣告市場及時反映宏觀經(jīng)濟變動，科學防疫帶動廣告市場恢復作為經(jīng)濟晴雨表，廣告市場及時反映宏觀經(jīng)濟變動和社會消費需求，近年來整體廣告市場花費、GDP、社會消費品零售總額的增速同步變化：伴隨著企業(yè)電子信息化率的提升，決策效率得到了大幅提高，廣告投放的滯后性得到了優(yōu)化。目前社零增速、GDP增速與整體廣告市場花費增速同步變化，呈現(xiàn)很強的相關性?？茖W防疫帶動經(jīng)濟恢復，廣告行業(yè)有望迎來快速增長：隨著第九版防控方案和二十條優(yōu)化措施出臺，科學防控將穩(wěn)定經(jīng)濟發(fā)展秩序，消費需求有望快速恢復，新的經(jīng)濟增長目標也將提振市場信心，疊加2022年的低基數(shù)效應，整體廣告行業(yè)即將迎來快速增長。3、互聯(lián)網(wǎng)：迷霧褪去，重拾信心3.1、互聯(lián)網(wǎng)板塊回顧與展望：22年多重逆風，23年有望翻盤2022年，港股和中概互聯(lián)網(wǎng)面臨國內(nèi)外多重宏觀環(huán)境挑戰(zhàn)：（1）由于俄烏戰(zhàn)爭、美聯(lián)儲加息等事件，國際市場避險情緒加重，流動性收緊，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)多在海外上市，且屬于成長股，股價受到較大影響。美元指數(shù)可作為關聯(lián)指標觀察，其走勢受以上國際事件影響，2022年以來持續(xù)走高；（2）中概股退市風險；（3）3月-5月全國，9月份之后多地反復，都使得消費和市場預期在短時間內(nèi)產(chǎn)生波動。22年尾聲，多個利空因素正逐步落地；展望2023年，互聯(lián)網(wǎng)板塊有望迎來真正迎來反轉。隨著美國CPI穩(wěn)步回落，美聯(lián)儲加息預期放緩；PCAOB2022年審查告一段落；國內(nèi)防疫優(yōu)化工作推進，股價重要壓制因素正弱化，我們看好互聯(lián)網(wǎng)板塊2023年迎來真正的反轉。3.2、迷霧褪去：即將翻篇，電商履約等基礎設施回歸正常管控放開將改善履約時效和體驗，電商行業(yè)基礎設施將回歸正常：2022年對履約的影響為3年以來最大的一年，2017-2020年快遞件數(shù)同比增速每年基本保持在20%以上，而2022年快遞件數(shù)同比增速快速下滑。主要由于封控時期造成人力不足、物流履約時間的延長乃至長時間出現(xiàn)履約困難的情況，造成訂單的取消率也高于往年。而常態(tài)化防控時期疊加的快件消殺和通行證等各方面要求將造成運輸時效長期受到影響，用戶體驗降低。管控放開后履約環(huán)節(jié)將回歸正常，根據(jù)國家郵政局，2022年12月1-12日，郵政快遞行業(yè)攬收量達43.03億件，同比上升5.6%，快遞單量恢復增強。3.3、重拾信心:效率優(yōu)化成果有望延續(xù)，運營杠桿放大更為關鍵22年降本增效主要由縮減銷售費用與固定成本、優(yōu)化人力實現(xiàn)：2022年以來，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)持續(xù)降本增效，各公司通過提升運營效率推動成本縮減，同時經(jīng)濟疲軟、流量見頂情形下競爭態(tài)勢的削弱、線下出行受限，給各公司降補貼和營銷支出提供有利條件。展望2023年，我們認為本輪效率優(yōu)化中部分成本項目或將維持穩(wěn)定水平，部分支出或將反彈至略低于前的水平（競爭恢復后營銷支出和補貼增加，但由于21-22年以來中小企業(yè)出清，競爭格局改善，加上競爭理性化趨勢，我們預計相關支出將低于前水平）。更重要的是，收入增速修復將放大運營杠桿，有望成為企業(yè)維持/提升利潤率重要動力。3.4、重拾信心：23Q2或現(xiàn)基本面拐點，中長期堅定看好們預計Q4將是業(yè)績底，23Q1-Q2環(huán)比持續(xù)回暖，之后真正進入復蘇。我們預計22Q4-23Q1消費仍將被感染率上升所壓制，市場可能會有所震蕩，短期建議關注互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療和出行鏈相關標的；23Q2我們預計是真正的基本面拐點，建議回守基本面較強的大票，適當配置部分彈性標的。具體節(jié)奏上，當前我們首推直接受益于管控常態(tài)化的行業(yè)：（1）物理層面：考慮到不同地區(qū)防控優(yōu)化工作落地節(jié)奏不同，我們認為本地生活將先于異地出行受益，重點推薦美團-W（本地生活龍頭）；物流暢通下電商板塊亦將受益；（2）心理層面：消費信心修復，利好電商板塊和可選消費；（3）生理層面：短期感染范圍擴大加速線上滲透和購藥問診。4、成長賽道-直播電商、即時零售、電商出海和互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療結合政策方向，我們認為未來互聯(lián)網(wǎng)的機會更多存在于為實體經(jīng)濟服務的過程中，對這些機會的把握需與實體經(jīng)濟和消費發(fā)展方向相結合。以線上零售為例，當下行業(yè)或正處于產(chǎn)品過剩轉向渠道過剩、供給端側重于多渠道運營的階段，對應的直播電商、即時零售和電商出海等都蘊藏了重要發(fā)展機遇：階段一：移動互聯(lián)網(wǎng)流量紅利時期，一站式購物的淘寶平臺興起，為商家提供新的銷售渠道，電商行業(yè)高速發(fā)展。階段二：尋找流量洼地，渠道細分化。行業(yè)增速放緩，綜合電商流量成本逐漸抬高；同時也伴隨著國內(nèi)商品從供不應求進入供過于求的階段，商家尋找流量洼地實現(xiàn)更高的ROI，拼多多等社區(qū)電商、抖音快手等直播電商興起并快速發(fā)展，通過省、好等角度提升局部供需匹配效率。階段三：多渠道運營，高效渠道和出海有望實現(xiàn)更多份額。隨著網(wǎng)民數(shù)量進入增長瓶頸，整體公域流量成本上升不可避免，電商渠道流量開始分散化，我們認為線上零售或正從產(chǎn)品過剩轉向渠道過剩，商家越來越注重多渠道經(jīng)營，并側重其中經(jīng)營效率更高的渠道（如直播電商、即時零售）；出海也是選擇之一。互聯(lián)網(wǎng)滲透率較低、線上化仍有較大成長空間、當前估值較低的的賽道亦值得關注。4.1.直播電商：實質是高效渠道替代低效渠道電商取代傳統(tǒng)零售只是表面現(xiàn)象，實質上是高效率的流通方式會對低效率的流通方式產(chǎn)生沖擊。電商的效率或者說飛輪效應體現(xiàn)在“流量積累-->需求聚集/規(guī)模效應/鏈條縮短-->價格降低”的過程?？焓趾投兑袅髁糠e累階段具備優(yōu)勢，迅速完成了平臺冷啟動。對于用戶：1）主播聚集了大量同質化需求，用粉絲的數(shù)量、信任和購買力交換降價空間；2）視頻化展示傳遞的信息密度更大；3）推薦邏輯可精準捕捉用戶需求。對于商家：1）新渠道可帶來一定的流量紅利；2）視頻作為載體的電商廣告承載的不僅僅是銷售轉化，更包含了商家對于品牌曝光、沉淀流量的訴求。換句話說，短視頻平臺的電商廣告同時具備效果廣告+品牌廣告的功能，可提升商家的營銷效率?；谏弦豁撝辈ル娚绦实倪壿?，我們認為2023年直播電商GMV增速仍將快于電商大盤，其中買家數(shù)和購買頻次是主要驅動力：1）買家數(shù)：抖音MAU已基本達到天花板，快手還略有空間；兩家的重點均在于提升MAU→買家的轉化率2）購買頻次：抖音主要通過貨架電商提升購買頻次；快手主要依賴于私域流量（主播和用戶之間的信任關系，“信任電商”）3）為什么客單價并不能成為主要driver？——首先，客單價取決于平臺的稟賦，例如京東的高客單價來源于強勢的3C品類；其次，從阿里巴巴的客單價趨勢來看，平臺品類擴充、用戶下沉導致客單價逐步走低。所以我們認為，平臺客單價的提升是困難且長期的，短期并不能成為GMV增長的推動力。根據(jù)我們此前直播電商深度報告，長期來看，我們認為直播電商貨幣化率將高于傳統(tǒng)電商：1）直播電商強勢品類（服飾、美妝等）的傭金率更高；2）直播電商在非必需品/非標品上更具優(yōu)勢，這些品類毛利率較高，營銷費用的投放也會更高；3）視頻作為載體的電商廣告承載的不僅僅是銷售轉化，更包含了商家對于品牌曝光、沉淀流量的訴求，換句話說，短視頻平臺的電商廣告同時具備效果廣告+品牌廣告的功能，平臺能獲取更高的銷售費用。但從短期維度，我們認為貨幣化率并非短視頻平臺電商收入上升的主要驅動力：1）抖音---鑒于二類電商占比下降、品牌入駐紅利期的逐步消退、抖音的電商貨幣化率將溫和下降；2）快手---經(jīng)濟和消費下行趨勢下，平臺傭金率和廣告費提升較為困難，我們預計快手2023年貨幣化率保持穩(wěn)定態(tài)勢，但快品牌的強勢發(fā)展將提升長期貨幣化率潛力。4.2.即時零售：大眾級別消費，空間看向萬億元即時零售渠道的消費動機從傳統(tǒng)電商的產(chǎn)品維度升級到產(chǎn)品+時間+空間維度，時效性較慢的傳統(tǒng)電商未能很好滿足的、線下場景無絕對優(yōu)勢的品類均有滲透空間。即時零售平臺早期爆發(fā)性明顯弱于其他類型平臺，我們認為這與平臺在多大范圍優(yōu)化供需匹配效率有關。即時零售基于同城商品供給滿足同城消費需求，我們認為有效供給的不足制約了即時零售現(xiàn)階段發(fā)展。未來供給增加將驅動即時零售在線下渠道中的滲透率提升。我們預計2021年市場規(guī)模3500億元，2025年達10182億元；在線下渠道滲透率從2021年的1.2%提升至3.3%，2022-2025年CAGR31%。我們認為相比電商，即時零售對品牌方而言是更高效的銷售渠道（高轉化、高頻次），也是電商高度內(nèi)卷背景下少數(shù)的流量洼地，隨著即時零售受眾規(guī)模進一步擴大（觸達人群提升），品牌方投入意愿有望進一步提升。競爭格局展望：（1）流量階段：看誰能解決流量問題，考驗平臺引流能力與用戶心智。用戶心智優(yōu)勢使閃購可有效轉化美團用戶（2021閃購/美團用戶=41%VS京東到家/京東用戶=11%），對應更低獲客成本。但兩個平臺定位不同，有望共享行業(yè)紅利。（2）留量階段：看誰能更高效解決供給問題，考驗平臺供給延展性和盈利效率。閃購的供給延展性更優(yōu)?？紤]因素包括頭部商超強調自主性趨勢、擴大供給與成交效率的平衡、能力匹配度等。美團流量來源多元化亦是對商戶的重要激勵。受益于外賣業(yè)務正外部性，我們預計效率更高的閃購有望先實現(xiàn)運營口徑盈虧平衡。4.3.電商出海：海外迎來機遇，政策支持加大對于國內(nèi)電商平臺而言，當前海外市場，尤其是北美地區(qū)，存在較大的發(fā)展機遇。2021年以來美國通脹率逐漸攀高，高性價比商品需求提升，而美國電商市場低價格帶相對空缺，中國供應鏈低成本優(yōu)勢進一步凸顯。同時海外平臺為渡過22年的困難而收縮人力和投入（22年10月以來亞馬遜裁員和提價，集團開支縮減；shopee裁員潮等），為國內(nèi)企業(yè)出海擴張，搶奪份額提供窗口期。22年以來政策支持力度加大，23年為恢復經(jīng)濟，政策紅利有望延續(xù)：《“十四五”電子商務發(fā)展規(guī)劃》中，我國跨境電子商務進出口規(guī)模2025年目標達到2.5萬億。2022年以來，政府對跨境電商的發(fā)展更加重視，各部門出臺一系列政策簡化跨境貿(mào)易商零售退稅流程，并支持海外退貨中心倉與國內(nèi)跨境電商試驗區(qū)建設等。這些都為電商平臺出海打造了有利的外部環(huán)境。根據(jù)原先在國內(nèi)是否為電商平臺以及出海后開展的電商模式，當前國內(nèi)出海電商的代表性玩家大致包括三類：平臺玩家出海做平臺業(yè)務（阿里巴巴的LAZADA、字節(jié)跳動的TIKTOKSHOP）；平臺玩家出海做自營業(yè)務（拼多多的TEMU）；非平臺玩家出海做自營業(yè)務（代表玩家SHEIN）。國內(nèi)電商高滲透、強競爭下發(fā)展出了拼多多、直播電商等有中國特色的電商形態(tài)，在“多快好省”幾個維度不斷升級，國內(nèi)頭部企業(yè)對如何在成熟電商市場中開展差異化競爭有可靠的實踐經(jīng)驗，出?；蚩山稻S打擊。頭部電商平臺對出海業(yè)務的戰(zhàn)略定位、人事安排、資金支持等都體現(xiàn)其重視程度。依靠其已有的組織經(jīng)驗和國內(nèi)供應鏈優(yōu)勢，23年出海玩家或將取得突破。4.4.互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療-醫(yī)藥電商：處方外流及效率賦能驅動線上化率提升處方外流趨勢下，線上零售藥店行業(yè)有望受益：從醫(yī)院流向零售渠道：處方外流（即處方藥在院外流通）成為近年來醫(yī)藥供給側改革的重點，在處方外流趨勢下，線下及線上零售藥房規(guī)模有望顯著受益。根據(jù)弗若斯特沙利文，預計中國門診藥品銷售額中87.6%可以在院外流通，而該銷售額中高達32.5%可以在在線分銷，中國處方外流的市場潛力巨大。處方藥線上零售限制放開：22年12月，《藥品網(wǎng)絡銷售監(jiān)督管理辦法》（以下簡稱“新政”）正式實施，醫(yī)療電商售賣處方藥將更具合規(guī)性，藥品網(wǎng)售業(yè)態(tài)進一步完善，處方藥市場線上化滲透率還將持續(xù)提升?；ヂ?lián)網(wǎng)屬性賦予醫(yī)療產(chǎn)品“多、省”的屬性，我們預計在線零售藥房的滲透率將持續(xù)提升:多：醫(yī)藥電商具備平臺屬性，聚合不同商家，提供多種類產(chǎn)品。2021年，京東健康平臺上約5萬商家提供健康產(chǎn)品。?。簜鹘y(tǒng)線下零售藥房高度分散，削弱了其在定價談判中的議價能力，且營運及采購成本高。對于醫(yī)藥電商來說，縮短供應鏈鏈條，降低運營成本均使得其價格相對更低。自2017年至2021年，中國網(wǎng)上藥店銷售額占總體藥店銷售額比例已由8.1%提升至28.1%。未來隨著處方外流趨勢下為線上零售渠道帶來的增量，以及互聯(lián)網(wǎng)電商對醫(yī)療產(chǎn)品“多+省”的賦能帶來的滲透率提升，中國醫(yī)藥電商市場有望迎來高速增長。我們預計醫(yī)藥電商市場規(guī)模將從2021年的2234億元增長至2025年的3945億元。我們將醫(yī)藥電商市場拆分為處方藥市場、非處方藥市場以及非藥品市場：中國醫(yī)藥電商市場規(guī)模=中國零售藥店處方藥規(guī)模*線上化滲透率+中國零售藥店非處方藥規(guī)模*線上化滲透率+中國零售藥店非藥品市場規(guī)模*線上化滲透率。處方藥市場：1）考慮到處方外流趨勢，根據(jù)弗若斯特沙利文對中國醫(yī)藥市場2019-2024年7.5%的CAGR預測，我們預計中國零售藥店處方藥市場2021-2025年CAGR約10%。2）基于網(wǎng)售處方藥規(guī)范化趨勢，預計處方藥在線上渠道的滲透率將進一步提升，預計線上滲透率2025年將達到16%。非處方藥市場：1）考慮到人口老齡化趨勢，根據(jù)弗若斯特沙利文對中國醫(yī)藥市場2019-2024年7.5%的CAGR預測，我們預計中國零售藥店非處方藥市場2021-2025年CAGR約5%。2）我們預計非處方藥線上化滲透率2025年將達13.5%。非藥品市場：醫(yī)藥電商切入保健品及醫(yī)藥器械市場較早，具有更高的線上化滲透率，我們預計藥店非藥品市場2021-2025年CAGR約為10%，2025年線上化滲透率將達64%。5、成長賽道-元宇宙：核心構成的五大猜想5.1、虛擬資產(chǎn)有望重新得到關注，中國香港迎來發(fā)展機遇1、美國加息步入尾期，流動性有望得到邊際改善，加密貨幣將有望重新得到關注。2、中國香港地區(qū)發(fā)布虛擬資產(chǎn)宣言后當天的FintechWeek上，香港金管局（HKMA）相關官員發(fā)表了演講并回應了相關提問：（1）對DEFI業(yè)務開放。中國香港地區(qū)將加緊籌備新發(fā)牌制度，全球各大去中心化交易所、NFT交易所都可申請牌照。在新制度下，虛擬資產(chǎn)交易所須遵守打擊洗錢及恐怖分子資金籌集和保護投資者方面的規(guī)定。發(fā)牌制度可為交易所在香港開拓新的分銷渠道。（2）許可發(fā)行代幣及NFT，政府也在探索更多Web3的應用場景。政府和監(jiān)管部門會開展一系列的試驗項目，包括為2022年香港金融科技周發(fā)行NFT用作參加者的出席證明，港元穩(wěn)定幣，供機構投資者認購的綠色債券代幣等。香港還會推出認股權證等結構性產(chǎn)品。HKMA的官員在現(xiàn)場的演講中也提到了房地產(chǎn)，藝術品等實物資產(chǎn)碎片化的探索可能。（3）香港將開設專門的人才對接部門，吸引全球金融科技人才。同時，香港也將設立40億美元科技基金支持fintech發(fā)展。一方面會希望引入國際人才，一方面也鼓勵本地傳統(tǒng)行業(yè)的人才學習Web3。（4）更多虛擬資產(chǎn)及代幣將向公眾開放。虛擬資產(chǎn)為標的的ETF向散戶開放，最開始底層標的會是BTC和ETH期貨；證券類代幣的監(jiān)管需要與傳統(tǒng)金融資產(chǎn)的監(jiān)管類似。新加坡發(fā)展數(shù)字資產(chǎn)的重點是：分布式賬本技術的創(chuàng)新，提高跨境支付及結算貿(mào)易融資、和資本市場等市場活動的效率。推動亞洲實現(xiàn)凈零碳轉型；塑造金融網(wǎng)絡的未來；培養(yǎng)一支熟練、適應力強的勞動力隊伍。對于積極塑造金融網(wǎng)絡方面，MAS認為代幣化和分布式賬本技術等創(chuàng)新具有巨大的潛力，可以減少對中央方或中介機構的依賴。因此，未來很可能會涉及更靈活的跨境數(shù)字金融網(wǎng)絡和去中心化的流動性池，從而實現(xiàn)更便宜、更快和更安全的支付和交易。新加坡政府計劃推出一系列措施，包括：為虛擬資產(chǎn)服務提供者設立發(fā)牌制度；考慮監(jiān)管用作支付用途的穩(wěn)定幣；以及向傳統(tǒng)金融機構提供有關向客戶提供虛擬資產(chǎn)相關服務的指引。除了MAS及新加坡交易所，新加坡數(shù)字資產(chǎn)的其他主要市場參與主體包括銀行（以星展銀行為代表）、金融科技企業(yè)、大型投資公司（以淡馬錫為代表）等。5.2、XR交互：蘋果產(chǎn)品值得期待，B端AR應用或優(yōu)先落地Apple第一代MR眼鏡有望2023年面市。蘋果計劃最早在明年推出XR設備，同時推出專用操作系統(tǒng)和第三方軟件應用商店，我們預計定價較高，第-個版本主要面向專業(yè)用戶和開發(fā)者。蘋果深MR/AR產(chǎn)業(yè)多年，我們預計23年下半年首先推出MR眼鏡產(chǎn)品，可視作VR的交互升級形態(tài)，搭載M系列自研芯片、硅基OLED顯示屏及12+顆攝像頭，同