企業(yè)價值評估視角下的上市公司投資價值分析

企業(yè)價值評估視角下的上市公司投資價值分析企業(yè)價值評估視角下的上市公司投資價值分析

一、前言

目前，隨著現(xiàn)代企業(yè)的開展，越來越多的企業(yè)通過上市融通資金。如何從不同角度衡量上市公司的投資價值，合理躲避市場風(fēng)險帶來的損害，是所有機構(gòu)投資者都必須面臨的問題。對于投資者而言，企業(yè)價值體現(xiàn)為未來收益的折現(xiàn)值，是一個決定是否投資的重要因素。因此，投資者主要關(guān)懷企業(yè)內(nèi)在價值。對一個企業(yè)的實際價值進(jìn)行評估，旨在為管理者、投資者獲得企業(yè)獲利能力量化值提供借鑒；為相關(guān)利益人進(jìn)行價值投資決策和價值管理提供參考；為股權(quán)投資者對公司投資提供參考意見。在此，筆者將以云南羅平鋅電股份有限公司為例，對該公司的企業(yè)價值進(jìn)行評估。

二、企業(yè)簡介

云南羅平鋅電股份有限公司〔下列簡稱“羅平鋅電〞〕成立于2000年12月21日，是國內(nèi)首家集水力發(fā)電、礦山探采選、鋅冶煉及深加工為一體的股份制企業(yè)。2022年2月15日，公司股票在深圳證券交易所正式掛牌上市交易，成為中國證券市場上的A股上市公司。公司主營業(yè)務(wù)為水力發(fā)電、鉛鋅等有色金屬的開采、鋅冶煉及其延伸產(chǎn)品的生產(chǎn)與銷售，是目前國內(nèi)鋅冶煉行業(yè)唯一的礦、電、冶煉三聯(lián)產(chǎn)企業(yè)。

三、行業(yè)分析

隨著中國鉛鋅工業(yè)的高速開展和鉛鋅冶煉產(chǎn)能的急劇擴張，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)性矛盾日漸突出，礦產(chǎn)資源大量耗費，行業(yè)內(nèi)競爭加劇，嚴(yán)重影響到產(chǎn)業(yè)的可持續(xù)開展。近幾年來，興旺國家鉛鋅冶煉產(chǎn)業(yè)紛紛向開展中國家轉(zhuǎn)移，對中國而言，未來國內(nèi)市場競爭更加劇烈。2022年中國有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)銷售收入到達(dá)50748.17億元，同比增長9.1%。從2022年開始我國有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)銷售收入呈不斷增長趨勢，且2022年銷售收入為近幾年最高，但是增長率較前一年下降了5.3%，[1]總體行業(yè)處于一個回升階段。

作為我國的優(yōu)勢礦產(chǎn)資源，鋅行業(yè)受國家政策影響較大。羅平鋅電所處行業(yè)合乎國家和云南省產(chǎn)業(yè)政策，享受國家西部大開發(fā)有關(guān)減按15%所得稅稅率優(yōu)惠政策。

四、企業(yè)價值評估

〔一〕相對估值法――PE估值法

PE估值法即我們常說的市盈率估值模型，是使用最廣發(fā)和有效的估值指標(biāo)。其評估辦法的主要步驟如下：

第一，計算各可比公司的市盈率，并求出平均值，作為可比值。

市盈率的計算辦法為：市盈率〔PE〕=股價/每股收益。

根據(jù)網(wǎng)易財經(jīng)網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，羅平鋅電屬于有色金屬行業(yè)，2022年12月31日我國有色金屬行業(yè)〔剔除市盈率為負(fù)值的上市公司〕主要有46個上市公司，筆者通過查找得出2022年12月31日各公司的股價及該年度的每股收益，并由此計算出行業(yè)內(nèi)各公司的市盈率〔其中羅平鋅電的市盈率為141.9〕，進(jìn)而計算出其行業(yè)平均市盈率為141.21。

第二，計算羅平鋅電的價值。將公司預(yù)期收益值〔凈利潤〕與可比市盈率相乘，從而得到目標(biāo)公司估值。則，該估值即為目標(biāo)公司的價值。

根據(jù)網(wǎng)易財經(jīng)網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2022年12月31日羅平鋅電的凈利潤為2333萬元，故得到羅平鋅電的價值為：2333*141.21=

329442.93〔萬元〕，約為33億元。而根據(jù)2022年12月31日羅平鋅電的股價為14.19/每股元，總股本為2.72億股可知，羅平鋅電的總市值為38.60億元。

綜上可知，2022年12月31日羅平鋅電的企業(yè)價值被高估。

〔二〕絕對估值法――DCF估值法

第一，計算自由現(xiàn)金流〔FCF〕。自由現(xiàn)金流是企業(yè)的債權(quán)人和股權(quán)人所能獲得的總現(xiàn)金流。其計算公式結(jié)合我國現(xiàn)行財務(wù)制度，可整合為：

自由現(xiàn)金流量=利潤總額+利息支出+折舊-企業(yè)所得稅-營運資本-資本支出。

其中：營運資本指流動資產(chǎn)和流動負(fù)債的之差，即凈營運資本；資本支出是企業(yè)擴大生產(chǎn)經(jīng)營所必須進(jìn)行的固定資產(chǎn)凈投資，其計算公式為：資本支出=期末固定資產(chǎn)+期末無形資產(chǎn)《C期初固定資產(chǎn)-期初無形資產(chǎn)+折舊+攤銷。

根據(jù)網(wǎng)易財經(jīng)網(wǎng)數(shù)據(jù)可知，2022～

2022年度羅平鋅電的利潤總額，利息支出等相關(guān)數(shù)據(jù)，根據(jù)和訊網(wǎng)和云財經(jīng)網(wǎng)查知2022～2022年該公司的企業(yè)所得稅稅率為25%，而從2022年開始，該公司享受西部大開發(fā)稅率優(yōu)惠政策減按15%，進(jìn)而計算出2022～2022該公司的自由現(xiàn)金流，如表1所示：

第二，計算折現(xiàn)率〔WACC〕。FCFF模型中采用加權(quán)平均資本本錢〔WACC〕作為折現(xiàn)率，WACC代表公司的整體風(fēng)險，也即所有投資者〔股東和債務(wù)人〕對公司的平均冀望收益率，計算羅平鋅電加權(quán)平均資本本錢時可以采用下列公式：WACC=Kd*〔1-t〕*D/〔D+E〕+Ke*E/〔D+E〕，其中：

首先，債務(wù)本錢〔Kd〕的計算?！睰d〕可用財務(wù)費用與短期借款的比值來近似估計，根據(jù)網(wǎng)易財經(jīng)網(wǎng)數(shù)據(jù)可知，2022年12月31日羅平鋅電的短期借款為42090萬元，長期借款為0，財務(wù)費用為3494萬元，故其債務(wù)本錢〔Kd〕為8%。

其次，股權(quán)本錢〔Ke〕的計算。資本資產(chǎn)定價模型〔CAPM〕的含義可以簡單地描述為普通股投資的必要報酬率等于無風(fēng)險報酬率加上風(fēng)險報酬率?？捎孟铝泄奖硎緸椋篕e=Rf+β*ERP，其中ERP是風(fēng)險溢價，Rf是無風(fēng)險利率。

通過查找資料得出亞洲市場的平均風(fēng)險溢價是5%，我國市場的風(fēng)險溢價較難估算，在5%～7%之間，故筆者把此次計算中波及的風(fēng)險溢價〔ERP〕確定為6%；無風(fēng)險利率〔Rf〕可用評估基準(zhǔn)日當(dāng)天的10年期國債收益率近似評估，根據(jù)全球經(jīng)濟數(shù)據(jù)網(wǎng)可知，2022年12月31日我國的10年期國債收益率為3.648%，參照該數(shù)據(jù)，我們近似估計無風(fēng)險利率〔Rf〕為3.6%；根據(jù)wind資訊數(shù)據(jù)可知，2022年中國各行業(yè)貝塔值得到，2022年有色金屬行業(yè)的貝塔值為1.764156，參照行業(yè)平均水平，可近似估計羅平鋅電的貝塔值為1.76。進(jìn)而計算出羅平鋅電的股權(quán)本錢〔Ke〕為14.16%。再次，D/〔D+E〕，E/〔D+E〕的計算。根據(jù)網(wǎng)易財經(jīng)數(shù)據(jù)可知，2022年12月31日羅平鋅電的資產(chǎn)負(fù)債率為48.31%，故D/〔D+E〕可近似為48.31%，進(jìn)而計算出E/〔D+E〕為51.69%。

最后，企業(yè)所得稅稅率t值確實認(rèn)。從2022年開始，該公司享受西部大開發(fā)稅率優(yōu)惠政策減按15%，故為15%。

由此可計算出，折現(xiàn)率〔WACC〕=8%

*〔1-15%〕*48.31%+14.16%*51.69%=10.60%。

第三，計算公司股權(quán)價值。股權(quán)價值=企業(yè)經(jīng)營價值-債務(wù)價值；企業(yè)經(jīng)營價值=可明確預(yù)測期的價值+連續(xù)價值，其中：可明確預(yù)測期的價值的現(xiàn)值=ΣFCFt/〔1+WACC〕t；連續(xù)價值的現(xiàn)值=連續(xù)價值t/〔1+WACC〕t；連續(xù)價值t=FCFFt+1/〔WACC-g〕，其中：g可用長期GDP增長率〔長期通脹率〕來近似代替，大約為2%～3%。由于長期GDP增長率大約為2%～3%，故筆者把羅平鋅電的永續(xù)增值率估為3%。

根據(jù)網(wǎng)易財經(jīng)數(shù)據(jù)顯示，羅平鋅電2022年的營業(yè)收入為66471萬元，2022年的營業(yè)收入為85548萬元，其營業(yè)收入增長率為-22.3%。為了計算的簡便，筆者利用2022年和2022年的營業(yè)總收入的增長率以及永續(xù)增值率來確認(rèn)2022年～2022年的自由現(xiàn)金流增長率，進(jìn)而得出2022年～2022年的自由現(xiàn)金流，并利用上述計算公式計算得出2022年12月31日羅平鋅電的股權(quán)價值，如表2所示。

根據(jù)表2可知，2022年12月31日羅平鋅電的企業(yè)價值為27.04億元。而根據(jù)2022年12月31日羅平鋅電的股價為14.19元/每股，總股本為2.72億股可知，羅平鋅電的總市值為38.60億元。

綜上可知，2022年12月31日羅平鋅電的企業(yè)價值被高估。

五、小結(jié)

全文通過分析鉛鋅行業(yè)環(huán)境和宏觀經(jīng)濟環(huán)境，得出鉛鋅行業(yè)的開展將面臨很多的挑戰(zhàn)和壓力。在進(jìn)行定性分析后，筆者利用了FCFF模型、PE估值法對羅平鋅電的企業(yè)價值進(jìn)行了定量分析，按照這兩種分析辦法得出羅平鋅電2022年12月31日的企業(yè)價值分別為27.04億元和33億元，按當(dāng)時的總股本2.72億股來換算，可得出當(dāng)時的股價應(yīng)該為9.94元/每股和12.13/每股，但事實上當(dāng)時股價為14.19元/每股，這就表明羅平鋅電的企業(yè)價值被市場高估。此外，