海外消費(fèi)降級(jí)式復(fù)蘇看好中低端商品出口

投資要件關(guān)鍵假設(shè)1、海外消存在降級(jí)歐美國(guó)家通脹水平居于歷史高位同時(shí)薪資增速不及通脹水平在消費(fèi)復(fù)蘇和必消費(fèi)剛性的背景下，消費(fèi)者更加依賴中低端日用消費(fèi)品。2、中國(guó)出口產(chǎn)品具備價(jià)格優(yōu)勢(shì)和匯率穩(wěn)定優(yōu)勢(shì)中國(guó)擁有全球最豐富最復(fù)雜的產(chǎn)業(yè)鏈條已經(jīng)形成多個(gè)產(chǎn)業(yè)集群，高效供應(yīng)鏈和集群效應(yīng)使得產(chǎn)品極具價(jià)格優(yōu)勢(shì)并且可以快速創(chuàng)新迭代。同時(shí)人民幣在國(guó)際貿(mào)易結(jié)算中發(fā)揮更多作用，人民幣匯率穩(wěn)定利于國(guó)際貿(mào)易開展。與市場(chǎng)不同的觀點(diǎn)1、我們認(rèn)為中低端出口收入端會(huì)好于市場(chǎng)預(yù)期，因?yàn)楹Ｍ庀M(fèi)降級(jí)對(duì)于國(guó)內(nèi)中低端產(chǎn)業(yè)鏈利好。同時(shí)中國(guó)產(chǎn)業(yè)鏈已經(jīng)形成集群，中國(guó)的出口產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)已經(jīng)由人力成本驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)為產(chǎn)業(yè)鏈能力驅(qū)動(dòng)，當(dāng)前仍處于人力成本競(jìng)爭(zhēng)階段的東南亞國(guó)家尚不具備承接產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移的條件。另一方面，海運(yùn)價(jià)格的同比下降也對(duì)于中低端出口的利潤(rùn)端構(gòu)成較好的回升。2、國(guó)際貿(mào)易不暢部分因?yàn)槊涝酉?dǎo)致美元回流，作為貿(mào)易結(jié)算貨幣的功能受流動(dòng)性限制。美元回流使得人民幣發(fā)揮貿(mào)易結(jié)算貨幣的作用更加突出，因此跨境人民幣存在發(fā)展機(jī)遇，尤其是在一帶一路相關(guān)區(qū)域。中國(guó)對(duì)外貿(mào)易中以人民幣結(jié)算的比例穩(wěn)步提升，2021年已經(jīng)達(dá)到0%。股價(jià)上漲的催化因素1、地區(qū)性外貿(mào)數(shù)據(jù)的披露驗(yàn)證結(jié)構(gòu)性差異如果以義烏地區(qū)為代表的中低端出口增速持續(xù)好于全國(guó)出口表明國(guó)際消費(fèi)者對(duì)于中低端日用品消費(fèi)需求具有較強(qiáng)韌性。2、海外消費(fèi)降級(jí)情況得到進(jìn)一步驗(yàn)證。如果以面向中低端消費(fèi)群體的本地零售商業(yè)績(jī)表現(xiàn)突出，表明確實(shí)存在消費(fèi)降級(jí)趨勢(shì)，利好中國(guó)具備性價(jià)比的基礎(chǔ)日用消費(fèi)品出口。投資風(fēng)險(xiǎn)1、匯率波動(dòng)影響出口利潤(rùn)用消費(fèi)品需出口至多個(gè)國(guó)家面臨多國(guó)貨幣匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)日用消費(fèi)品利率較低，如果匯率波動(dòng)較大，那么出口商利潤(rùn)可能會(huì)受損。2、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)影響物流。俄烏沖突嚴(yán)重影響了國(guó)際貿(mào)易和物流，如果以俄烏為代表的地緣政治沖突進(jìn)一步擴(kuò)大，那么國(guó)際貿(mào)易物流面臨嚴(yán)重阻礙。3、消費(fèi)者邊際消費(fèi)傾向可能下降疫情可能對(duì)消費(fèi)者消費(fèi)習(xí)慣產(chǎn)生影響使得消費(fèi)者邊際消費(fèi)傾向下降。一、美國(guó)通脹維持高位，消費(fèi)市場(chǎng)或迎來(lái)“降級(jí)式”復(fù)蘇（一）美國(guó)消費(fèi)持續(xù)回升美國(guó)消費(fèi)情況持續(xù)回升總量已超過(guò)疫情前水平受情爆發(fā)影響20Q2美國(guó)消費(fèi)水平大幅度降低居民消費(fèi)實(shí)際增速為9.722020年4月PE達(dá)到最低點(diǎn)12.8萬(wàn)億美元21Q1起隨著美國(guó)疫情的逐漸好轉(zhuǎn)美國(guó)迎來(lái)消費(fèi)復(fù)蘇，PE在2022年持續(xù)上升，23年1月達(dá)到18.05萬(wàn)億美元，同比增長(zhǎng)7.9。近期居民消費(fèi)增速逐月上升價(jià)格指數(shù)同比增速逐季下降受通脹影響居民消費(fèi)增速整體呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。但從22年1月開始，居民消費(fèi)名義增速和實(shí)際增速均持續(xù)上升，23年1月居民消費(fèi)實(shí)際增速達(dá)到2.41，已略高于疫情前水平22Q2開始價(jià)格指數(shù)變動(dòng)幅度降低22Q4價(jià)格指數(shù)僅同比上升3.2%為美國(guó)消費(fèi)進(jìn)一步回升提供條件。圖1美國(guó)個(gè)人消費(fèi)情況及同比增長(zhǎng) 圖2美國(guó)消費(fèi)價(jià)格指數(shù)PCE（萬(wàn)億美元） 同比增長(zhǎng)（右軸8642009010904090709100001000400070010010101040107011002010204020702100301

5%0%5%0%5%0%5%1%1%2%

..%4%數(shù)據(jù)來(lái)源：BEA，證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：BEA，證券圖3美國(guó)居民消費(fèi)增速居民消費(fèi)名義增速 居民消費(fèi)實(shí)際增速0%0%0%0%1%2%數(shù)據(jù)來(lái)源：BEA，證券行業(yè)深報(bào)告銷售增速下降，主動(dòng)調(diào)整庫(kù)存，但是庫(kù)存積壓趨勢(shì)依然存在。美國(guó)疫情時(shí)期在財(cái)政補(bǔ)貼的刺激下，消費(fèi)需求較為旺盛，且全球供應(yīng)鏈不暢的情況下，出現(xiàn)庫(kù)存不足的現(xiàn)象。隨著補(bǔ)貼結(jié)束以及消費(fèi)收縮，美國(guó)庫(kù)存持續(xù)上升2022年3月總體銷售增速下降，同時(shí)總體庫(kù)存增速超過(guò)總體銷售增速庫(kù)存開始積壓。在銷售增速下的背景下，制造商、批發(fā)商和零售商開始調(diào)整庫(kù)存，庫(kù)存增速在銷售增速連續(xù)下降后也迎來(lái)下降。庫(kù)存增速仍然高于銷售增速，表明庫(kù)存積壓?jiǎn)栴}仍然存在，庫(kù)存銷售比也不斷抬升。圖4美國(guó)總體銷售增速與庫(kù)存增速0%0%0%0%0%1%2%3%

銷售同比增速 庫(kù)存同比增速 美國(guó):庫(kù)存銷售比:調(diào)（軸）

.0.8.6.4.2.0.8.6.4.2.0數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券圖5美國(guó)總體庫(kù)存額仍然保持較高水平（百萬(wàn)美元）美國(guó):銷售總額:季調(diào) 美國(guó):庫(kù)存總額:季調(diào)000050000000500000000000070107030705070707090711080108030805080708090811090109030905090709090911000100030005000700090011010101030105010701090111020102030205020702090211數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券零售商銷售增速快于庫(kù)存增速，庫(kù)存去化加快，有望傳導(dǎo)至上游。雖然美國(guó)仍然面臨庫(kù)存積壓?jiǎn)栴}，但零售商銷售增速快于庫(kù)存增速，庫(kù)存持續(xù)消化中，目前庫(kù)存銷售比抬升放緩。行業(yè)深報(bào)告圖6美國(guó)批發(fā)商銷售增速與庫(kù)存增速0%0%0%0%0%1%2%3%

批發(fā)商銷售同比增速 批發(fā)商庫(kù)存同比增速 美國(guó):庫(kù)存銷售比:調(diào)（軸）

.8.6.4.2.0.8.6.4.2.0數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券圖7美國(guó)零售商銷售增速與庫(kù)存增速0%0%0%0%0%0%1%2%

零售商銷售同比增速 零售商庫(kù)存同比增速 美國(guó):庫(kù)存銷售比:調(diào)（軸）

.8.6.4.2.0.8.6.4.2.0數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券（二）美國(guó)I仍居高位，家用產(chǎn)品等I增速顯著美國(guó)PI增長(zhǎng)近期放緩但仍居于高位疫情期間寬松貨幣政策消費(fèi)補(bǔ)貼地緣政治沖突加劇了美國(guó)通貨膨脹水平。2021年美國(guó)CPI開始大幅上漲，2022年6月同比增長(zhǎng)率達(dá)9.1。近期美國(guó)PI增速放緩，2023年2月同比增速回落至6.0，但仍居于高位，美國(guó)依舊處于高通脹狀態(tài)。能源類價(jià)格增速大幅下降家用產(chǎn)品服裝及個(gè)護(hù)品類價(jià)格增速仍然保持較高水平201年3月美國(guó)能源價(jià)格增速大漲疊加俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)的影響能源價(jià)格增速一直保持雙位數(shù)增長(zhǎng)但在2022年6月能源價(jià)格增速達(dá)到最高點(diǎn)60.39后持續(xù)下降，到2023年2月同比下降1.4%，汽油價(jià)格同比下降2。而家用產(chǎn)品的價(jià)格增速?gòu)?022年6月開始保持雙位數(shù)增長(zhǎng)，到2023年2月增速達(dá)到12.10，遠(yuǎn)超能源價(jià)格。同時(shí)服裝、個(gè)人護(hù)理等品類的價(jià)格也保持著較高的增長(zhǎng)率。這些品類逐漸成為拉動(dòng)美國(guó)通脹水平的主要因素，也為中國(guó)提升對(duì)美出口此行業(yè)深報(bào)告類產(chǎn)品提供了條件。圖8美國(guó)仍處于高通脹水平（） 圖9美國(guó)家用產(chǎn)品價(jià)格增勢(shì)強(qiáng)勁美國(guó)CP當(dāng)月同比 美國(guó)核心CP當(dāng)月同比987654321009010904090709100001000400070010010101040107011002010204020702100301

0%0%0%0%2%

能源類 汽油服裝（右軸） 個(gè)人護(hù)理（右軸家用產(chǎn)品（右軸）5%0%1%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券美國(guó)消費(fèi)結(jié)構(gòu)受到通脹影響。隨著疫情政策的放松，從22Q3開始到23年1，一直維持消耗品增速（-1.44）<耐用消費(fèi)品增速（0.51）<服務(wù)增速（4.1。其中，消耗品中食品飲料和燃油在23年1月繼續(xù)下降，衣物同比增長(zhǎng)3.54%；耐用消費(fèi)品中汽車1月份依舊保持下降，家居用品和娛樂用品分別同比增長(zhǎng)0.56/2.9%服務(wù)中餐飲和娛樂增長(zhǎng)領(lǐng)先分別同比增長(zhǎng)13.99/793在高通脹環(huán)境下娛樂用品娛（服務(wù)類）消費(fèi)及餐飲增長(zhǎng)率領(lǐng)先。圖0美國(guó)各類消費(fèi)品銷售額 圖1美國(guó)各類消費(fèi)品增速耐用品（百萬(wàn)美元）非耐用品（百萬(wàn)美元）服務(wù)（百萬(wàn)美元）08Q1008Q108Q208Q308Q409Q109Q209Q309Q400Q100Q200Q300Q401Q101Q201Q301Q402Q102Q02Q302Q4090109040907091000010004000700100101010401070110020102040207021003010%000%000%0%00001%2%023%

耐久品消費(fèi) 消耗品消費(fèi) 服務(wù)類消費(fèi)數(shù)據(jù)來(lái)源：BEA，證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：BEA，證券行業(yè)深報(bào)告圖2美耐用品細(xì)分項(xiàng)增速 圖3美國(guó)消耗品細(xì)分項(xiàng)增速0%0%0%0%0%0%1%2%3%0909010904090709100001000400070010010101040107011002010204020702100301

汽車 家居用品 娛樂用品

0%0%0%0%1%2%3%4%5%

食品飲料 衣物 燃油數(shù)據(jù)來(lái)源：BEA，證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：BEA，證券圖4服務(wù)類細(xì)分項(xiàng)增速家政 交通 娛樂 餐飲0%0%0%2%4%090901090309050907090909110001000300050007000900110101010301050107010901110201020302050207020902110301數(shù)據(jù)來(lái)源：BEA，證券（三）消費(fèi)意愿改善，低收入增速+低儲(chǔ)蓄，美國(guó)消費(fèi)走向降級(jí)復(fù)蘇美國(guó)消費(fèi)者信心近期持續(xù)回升。根據(jù)美國(guó)密歇根大學(xué)測(cè)算，自20年初到22年6月，在美國(guó)疫情以及通脹的壓制下，美國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù)持續(xù)下滑從22年7月開始有所回升23年2月消費(fèi)者信心指數(shù)達(dá)67.00比增長(zhǎng)6.69，實(shí)現(xiàn)近一年的首次正增長(zhǎng)。美國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù)的回升反映美國(guó)消費(fèi)需求有所提升，在收入和儲(chǔ)蓄情況仍不樂觀的宏觀環(huán)境下，消費(fèi)者或選擇降級(jí)消費(fèi)以在有限的收入條件下滿足自身的消費(fèi)需求。行業(yè)深報(bào)告圖5美國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù) 圖6美國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù)同比增長(zhǎng)402000009010904090709100001000400070010010101040107011002010204020702100301

美國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù) 美國(guó)消費(fèi)者預(yù)期指美國(guó)消費(fèi)者現(xiàn)狀指數(shù)

0%0%0%1%2%3%4%0000001000300050007000900110101010301050107010901110201020302050207020902110301數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券美國(guó)失業(yè)率下降貢獻(xiàn)中低端消費(fèi)美國(guó)失業(yè)率在疫情爆發(fā)后急速上漲，20年4月達(dá)到最高點(diǎn)14.7隨著疫情政策的放開，失業(yè)率持續(xù)下降，到2023年1已達(dá)到3.4，恢復(fù)至疫情前水平。疫情期間失業(yè)率較高的群體多為中低收入群體，政府補(bǔ)貼刺激該群體消費(fèi)強(qiáng)勁。伴隨疫情好轉(zhuǎn)，該群體重新加入勞動(dòng)力市場(chǎng)，但是政策退出，并且通脹水平位于高位，消費(fèi)恢復(fù)中存在降級(jí)趨勢(shì)。圖7美國(guó)失業(yè)率已下降至疫情前水平（）調(diào) 調(diào) 季調(diào)86420數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券美國(guó)收恢復(fù)至疫情前水平增速略顯疲軟受益于美國(guó)的財(cái)政補(bǔ)貼政策2020年開始人均可支配收入保持較高的增長(zhǎng)率四季度開始不再發(fā)放財(cái)政補(bǔ)貼22Q1的人均可支配收入回落至54619美元同比下降7.4。隨著美國(guó)疫情政策的放松，22Q2開始人均可支配收入持續(xù)增長(zhǎng)。到22Q4美國(guó)人均可支配收入達(dá)56626美元，同比增長(zhǎng)2.6%不變價(jià)下的人均可支配收入為45413美元雖略高于疫情前水平但同比1.85增速仍不及疫情前水平。薪資增速不敵通脹增速，消費(fèi)不可避免走向降級(jí)。雖然美國(guó)人均可支配收入恢復(fù)至疫情前水平，但工薪階層收入增速不及通脹增速的情況依舊可能促使美國(guó)消費(fèi)格局發(fā)生變化2021年3前美國(guó)企業(yè)員工薪資增速維持在通脹增速之上，自2021年4月，通脹增速反超薪資增速。到2023年1月，薪資增速為4.73，通脹增速為6.40，反超1.67。實(shí)際薪資明顯下降，美國(guó)工薪階層面臨個(gè)人或家庭消費(fèi)格局的調(diào)整。圖8美國(guó)收入回升至疫情前水平 圖9美國(guó)工薪階層薪資增速不及通脹增速0000000000000

人均可支配收入（美元） 不變價(jià)（年為基數(shù)增速（右軸） 不變價(jià)下增速（右軸）0%0%1%9Q199Q19Q29Q39Q40Q10Q20Q30Q41Q1121Q31Q42Q12Q22Q32Q4

0%

美國(guó)私人企業(yè)員工周薪當(dāng)月同比 美國(guó)CP當(dāng)月同比數(shù)據(jù)來(lái)源：BEA，證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：美國(guó)勞工部，證券美國(guó)個(gè)人儲(chǔ)蓄率持續(xù)下降進(jìn)一步促使美國(guó)消費(fèi)降級(jí)受疫情形勢(shì)和通脹情況的影響20Q2和21Q2美國(guó)的個(gè)人儲(chǔ)蓄率大幅度增長(zhǎng)22Q1開始個(gè)人儲(chǔ)蓄率下降明顯且一直持續(xù)至今22Q4美國(guó)的個(gè)人儲(chǔ)蓄率為2.9，較去年同期下降4.4個(gè)人儲(chǔ)蓄率的持續(xù)下降疊加實(shí)際薪資下降進(jìn)一步降低美國(guó)消費(fèi)者的消費(fèi)能力但消費(fèi)意愿的慣性存在下，消費(fèi)者會(huì)選擇同品類中絕對(duì)低價(jià)的存在。圖0個(gè)人儲(chǔ)蓄率持續(xù)下滑（）個(gè)人儲(chǔ)蓄率（%，儲(chǔ)蓄可支配收入）50數(shù)據(jù)來(lái)源：BEA，證券二、中低端零售企業(yè)表現(xiàn)突出，驗(yàn)證美國(guó)消費(fèi)降級(jí)（一）一元店銷售保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，美國(guó)低端消費(fèi)市場(chǎng)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)良好財(cái)政補(bǔ)貼影響低收入群體，促進(jìn)一元店?duì)I收增長(zhǎng)。Dollreral品牌約90產(chǎn)品低于5美元，ollarree品牌所有商品價(jià)格為1.25美元聚焦低收入群體受益于美國(guó)政府的財(cái)政補(bǔ)貼政策Dollareral和ollarre在疫情期間都出現(xiàn)了高增長(zhǎng)，2020年平均營(yíng)收增速分別達(dá)到21.7/8.06，均超過(guò)疫情前水平。圖1:Dllrnl營(yíng)收及增速 圖2:DllrTe營(yíng)收及增速營(yíng)收百萬(wàn)美元 營(yíng)收增速（右軸） 營(yíng)收百萬(wàn)美元 營(yíng)收增速（右軸）0000000000000000000000

0%5%0%5%0%5%

,00,00,00,00,00,00,00,00,000

0%88Q1828Q38Q49Q19Q29Q39Q40Q10Q20Q30Q41Q1121Q31Q42Q12Q22Q32Q4數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，證券通脹環(huán)境下一元店業(yè)績(jī)保持增長(zhǎng)，美國(guó)或確存在消費(fèi)降級(jí)。222年美國(guó)通脹水平較高，PI同比增速平均為7.98而ollarree02年的同店增長(zhǎng)水平較高且保持相對(duì)穩(wěn)定22年Q1-Q4受汽油價(jià)格上漲的限制，居民出行量下降，導(dǎo)致客流量下降但客單價(jià)保持雙位數(shù)增長(zhǎng)，使整體營(yíng)收增速呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。一元店在美國(guó)通脹嚴(yán)重的環(huán)境下業(yè)績(jī)依舊穩(wěn)定增長(zhǎng)，低端消費(fèi)市場(chǎng)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)較為樂觀。圖3:DllrTe同店增長(zhǎng) 圖4:DllrTe客單價(jià)及客流量.%.%.%.%.%.%.%.%0%

.%

0%5%0%5%

客流量 客單價(jià)2%

1Q11Q21Q31Q42Q12Q22Q32Q4

1Q11Q21Q31Q42Q12Q22Q32Q4數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，證券（二）ssstes業(yè)績(jī)近期回暖，低價(jià)服裝和家居領(lǐng)域潛力依舊羅斯百貨受疫情沖擊較為嚴(yán)重，近期明顯回升，中低端消費(fèi)市場(chǎng)活力顯現(xiàn)。羅斯百貨是美國(guó)最大的廉價(jià)服裝和家居時(shí)尚連鎖店可在正常價(jià)格基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)2060的折扣在美國(guó)通脹持續(xù)處于高位的背景下羅斯貨連續(xù)三個(gè)季度銷售額持續(xù)上漲，凈利率也有所回升。近期業(yè)績(jī)明顯恢復(fù)，體現(xiàn)美國(guó)中低端市場(chǎng)的消費(fèi)活力。圖5羅斯百貨銷售額情況 圖6羅斯百貨利潤(rùn)率000000000000

銷售額（百萬(wàn)） 調(diào)整后增速（右軸

0%0%0%0%1%2%3%4%5%

0%00%0%0%1%2%.%-

毛利率 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率 凈利率08Q108Q20808Q108Q208Q308Q409Q109Q209Q309Q400Q100Q200Q300Q401101Q201Q301Q402Q102202Q302Q408Q108Q208Q308Q409Q109Q209Q309Q400Q100Q200Q300Q401Q101Q201Q301Q402Q102Q202Q302Q4數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，證券，注：2021、2022年銷售額均同比2019年。其他年份增速為同比上年。

數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，證券（三）價(jià)再創(chuàng)高位時(shí)期，低價(jià)油品零售商受益低價(jià)油品零售商受益于油價(jià)高升下“消費(fèi)降級(jí)墨美國(guó)主要銷售油品及經(jīng)營(yíng)便利店公司實(shí)行低價(jià)油戰(zhàn)略，俄烏沖突和美國(guó)通脹抬升使得石油價(jià)格抬升，同時(shí)隨著疫情好轉(zhuǎn)消費(fèi)者出行需求增加，所以消費(fèi)者更傾向于尋求低價(jià)油供應(yīng)，墨菲美國(guó)于疫情期間實(shí)現(xiàn)了強(qiáng)勁增長(zhǎng)。近來(lái)美國(guó)通脹有所緩解，不過(guò)油價(jià)仍然處于歷史高位，價(jià)格高于疫情前水平，低價(jià)油品需求仍為剛需，墨菲美國(guó)224收入在高基數(shù)上實(shí)現(xiàn)了較高增長(zhǎng)。圖7墨菲美國(guó)營(yíng)業(yè)收入及增速 圖8墨菲美國(guó)細(xì)分品類銷售額（百萬(wàn)美元）0000000000000000008Q108Q208Q308Q409Q109Q209Q309Q400100Q200300Q401Q101Q201Q301Q402Q102Q202Q302Q4

營(yíng)業(yè)收入百萬(wàn)美元 收入增速（右軸

0%0%0%0%0%2%4%6%

0000000000000

油品銷售 商品銷售油品銷售O（右軸） 商品銷售O（右軸）5%0%0%5%08Q108Q108Q208Q308Q409Q109Q209Q309Q400Q100Q200Q300Q401Q101Q201Q301Q402Q102Q202Q302Q4數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，證券 商貿(mào)零售 商貿(mào)零售行業(yè)深報(bào)告10圖9美國(guó)汽油零售價(jià)（美元加侖）6543210數(shù)據(jù)來(lái)圖9美國(guó)汽油零售價(jià)（美元加侖）6543210數(shù)據(jù)來(lái)in，中建投證券950-1960-9960-0970-0971-0980-0990-1990-1000-1001-1010-1011-1020-1030-8030-0040-0041-0050-0060-1060-1070-1071-1080-1081-1090-1000-8000-0010-0011-0020-0030-1030-1040-1041-1050-1051-1060-1070-8070-0080-0081-0090-0000-1000-1010-1011-1020-1021-1三、國(guó)際貿(mào)易反轉(zhuǎn)復(fù)蘇，中國(guó)出口存在可提升空間BI指數(shù)底部回升國(guó)際貿(mào)易需求好轉(zhuǎn)01年下半年BDI指數(shù)開始下行表明國(guó)際貿(mào)易壓力較大不過(guò)這一趨勢(shì)已經(jīng)在2023年2月已經(jīng)有所反轉(zhuǎn)BDI指數(shù)持續(xù)回升國(guó)際貿(mào)易形勢(shì)好轉(zhuǎn)通脹問(wèn)題在多國(guó)出現(xiàn)背景下，我們認(rèn)為偏向中低端產(chǎn)品的出口具有更強(qiáng)韌性。圖0:BDI波羅的海干散貨指數(shù)上升,00,00,00,00,00,000數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券歐洲通脹、消費(fèi)保持增長(zhǎng)為中國(guó)對(duì)歐出口提供機(jī)會(huì)。歐洲整體通脹水平相對(duì)較高，且目前維持高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。2023年1月歐盟調(diào)和同比增長(zhǎng)9.97，能源的通脹增速高于整體通脹水平，但同比增長(zhǎng)率在持續(xù)下降；而服裝、家用產(chǎn)品、紡織品、家用電器價(jià)格的增速在逐月上漲，拉動(dòng)整體通脹水平的提高。圖1歐盟整體CPI及能源CI 圖2歐盟服裝家用產(chǎn)品紡織品家用電器CPI增速上升0%0%0%0%0%1%000001000300050007000900110101010301050107010901110201020302050207020902110301

歐盟整體CP增速 能源CP同比增長(zhǎng)

0%0%0%2%

能源CP同比增長(zhǎng)服裝CP同比增長(zhǎng)（右軸）CP紡織品CP同比增長(zhǎng)（右軸）家用電器CP同比增長(zhǎng)（右軸

5%0%000001000400070010010101040107011002010204020702100301數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券,0,005%,0,0,0,005%,0,000%,0,005%,0,000%,0,000%,0,000090109050909000100050009010101050109020102050209

中國(guó)對(duì)歐盟出口當(dāng)月值 當(dāng)月值同比增累計(jì)同比增速

5% 10% 0

歐元區(qū)綜PI 綜合P同比增

5%0%5%0%5%0%0%5%09009010904090709100001000400070010010101040107011002010204020702100301數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券日韓地區(qū)消費(fèi)勢(shì)態(tài)向好，韓國(guó)消費(fèi)亦存在降級(jí)態(tài)勢(shì)。日韓地區(qū)通脹水平相較于歐美較溫和，日本1月PI同比增長(zhǎng)4.3%韓國(guó)同比增長(zhǎng)5.17韓國(guó)工薪階層可支配收入近四個(gè)季度平均同比增長(zhǎng)率為3.8不敵通脹增長(zhǎng)率，或出現(xiàn)消費(fèi)降級(jí)。受疫情影響，近期中國(guó)對(duì)日韓出口金額略有回落，但整體呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，隨著國(guó)內(nèi)疫情狀況的好轉(zhuǎn)以及日韓消費(fèi)的復(fù)蘇，出口有望回升。圖5日韓通脹水平（）日本:CP當(dāng)月同比 韓國(guó):CP同比76543210數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券行業(yè)深報(bào)告圖6韓國(guó)消費(fèi)者信心近期有回升態(tài)勢(shì) 圖7韓國(guó)可支配收入增速不及通脹增速20

000.000.0.0,0,0000090000900110101010301050107010901110201020302050207020902110301

韓國(guó)工薪階層現(xiàn)價(jià)可支配收入（韓元可支配收入同比增長(zhǎng)（右軸）韓國(guó)CP同比增長(zhǎng)（右軸）

0%5%090903090609090912000300060009001201030106010901120203020602090212數(shù)據(jù)來(lái)源：韓國(guó)央行，證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：韓國(guó)央行，證券圖8中國(guó)對(duì)日韓出口近期有所回落，整體呈上升趨勢(shì)（萬(wàn)美元）中國(guó)出口金額日本當(dāng)月值 中國(guó)出口金額:韓國(guó)當(dāng)月值,0,00,0,00,0,00,0,00,0,000,000,000,000,000數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券拉丁美洲通脹維持高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，中國(guó)對(duì)拉美整體出口仍存在空間。拉丁美洲國(guó)家通脹水平維持高個(gè)位數(shù)的增長(zhǎng)率墨西哥2023年2月最后一周PI同比增長(zhǎng)7.31，秘魯23年1月的PI同比增長(zhǎng)8.87，巴西23年1月同比增長(zhǎng)5.77。中國(guó)對(duì)拉美出口額近期有下降趨勢(shì)，對(duì)巴西、智利、哥倫比亞以及拉美其他地區(qū)的出口均呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。墨西哥和巴西近期失業(yè)率顯著下降，有助于激發(fā)中低收入者的消費(fèi)信心與需求，未來(lái)隨著拉丁美洲消費(fèi)水平的進(jìn)一步回升，部分國(guó)家仍將具有較好的出口條件，中國(guó)對(duì)拉美出口存在較大的市場(chǎng)空間。行業(yè)深報(bào)告圖9拉美地區(qū)通脹整體上持續(xù)增長(zhǎng)阿根廷CP同比增速 巴西PCA同比增速右軸） 秘魯CP同比增長(zhǎng)（右軸）2%0%0%0%0%0%

4%2%0%% 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券圖0中國(guó)對(duì)拉美出口情況5%0%5%0%0%5%10%

中國(guó)對(duì)巴西出口增速 中國(guó)對(duì)智利出口增速 中國(guó)對(duì)哥倫比亞出口增速 中國(guó)對(duì)拉美其他地區(qū)出口增速50%00%50%00%0%50%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券圖1墨西哥與巴西失業(yè)率顯著下降（）墨西哥失業(yè)率 巴西失業(yè)率（右軸）6 5 4 3 82 641 20 0數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券行業(yè)深報(bào)告中國(guó)對(duì)中東非出口整體相對(duì)穩(wěn)定，部分地區(qū)經(jīng)濟(jì)環(huán)境利好中國(guó)出口。近期中東地區(qū)部分國(guó)家通脹水平已經(jīng)回落，不過(guò)仍然具有上行趨勢(shì)。以沙特為例，自2021年6月沙特PI同比增長(zhǎng)達(dá)到峰值6.16后大幅下降，203年1月沙特PI同比增長(zhǎng)3.35。在相對(duì)較低的通脹水平下，中國(guó)對(duì)中東的出口額處于穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，中國(guó)對(duì)沙特的出口增速近期均維持正增長(zhǎng)。土耳其作為中東第三人口大國(guó)通脹水平居高不下但自2022年6月開始土耳其消費(fèi)者信心指數(shù)開始升，高通脹的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下居民更高的消費(fèi)信心為中國(guó)出口提供了有利條件。埃及通脹水平自2022年開始大幅度抬升到2023年1月同比增速達(dá)到25.83中國(guó)對(duì)北非地區(qū)出口增速呈現(xiàn)周期式波動(dòng)態(tài)勢(shì)，但對(duì)埃及出口增速則在波動(dòng)中呈下降趨勢(shì)，而埃及地區(qū)通脹的大幅提升為中國(guó)對(duì)埃出口提供了一定的條件。圖2沙特通脹水平相對(duì)較低 圖3中國(guó)對(duì)中東出口情況（萬(wàn)美元）100806040200

沙特:CPI 同比增長(zhǎng)（右軸）009010904090709100001000400070010010101040107011002010204020702100301

中國(guó)對(duì)沙特出口額 中國(guó)對(duì)土耳其出口額0,005,000,005,000,005,000,000,0000501050706010607070107070801080709010907000100070101010702010207數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券圖4土耳其消費(fèi)者信心指數(shù)顯著回升 圖5埃及CPI增速近期大幅提升（）109080706050403020100

82.50 50900901090409070910000100040007001001010104010701100201020402070210030109010904090709100001000400070010010101040107011002010204020702100301數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券行業(yè)深報(bào)告圖6中國(guó)對(duì)北非地區(qū)出口增速中國(guó)對(duì)埃及出口額同比增速 中國(guó)對(duì)利比亞出口額同比增速 中國(guó)對(duì)阿爾及利亞出口額同比增長(zhǎng)5%0%5%0%0%5%10%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券中國(guó)對(duì)東南亞出口整體保持增長(zhǎng)，泰國(guó)消費(fèi)需求或存在超預(yù)期提升。東南亞大部分地區(qū)PI增速呈現(xiàn)上漲態(tài)勢(shì)，其中新加坡、菲律賓PI增速處于領(lǐng)先地位。中國(guó)對(duì)東南亞地區(qū)出口整體維持正增長(zhǎng)，近期增速有所回落泰國(guó)近期消費(fèi)者信心指數(shù)顯著提高2023年1月達(dá)到51.7達(dá)到自200年12月以來(lái)的最高水平或存在超預(yù)期的消費(fèi)需求，為中國(guó)提供一定的出口空間。圖7東南亞通脹增速整體持續(xù)提升（）泰國(guó)核心CP同比增速 印尼核心CP同比增速 馬來(lái)西亞CP同比增速新加坡CP同比增速 菲律賓CP同比增速 越南CP同比增速86420數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券行業(yè)深報(bào)告圖8中國(guó)對(duì)東南亞出口情況速 速 4%2%0%0%0%0%0%2%4%

中國(guó)對(duì)馬來(lái)西亞出口額同比增速 中國(guó)對(duì)新加坡出口額同比增速數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券美國(guó)加息周期啟動(dòng)，美元回流明顯，美元外貿(mào)易貨幣迎來(lái)發(fā)展機(jī)遇。美國(guó)快速加息，美債收益率和美元指數(shù)上升。美作為最為重要的國(guó)際貨幣，美元流動(dòng)性收緊在一定程度上限制其貿(mào)易等作用的發(fā)揮，全球范圍內(nèi)各國(guó)美元儲(chǔ)備已經(jīng)縮水?？紤]到近年來(lái)國(guó)際形勢(shì)的波動(dòng)，如果美元以存款形式都能獲取45的年化收益，那么流動(dòng)于貿(mào)易周轉(zhuǎn)的美元將會(huì)更加緊張，對(duì)于很多國(guó)際貿(mào)易的開展更會(huì)雪上加霜。因此，非美元貿(mào)易有可能存在填補(bǔ)這一缺位的場(chǎng)景，進(jìn)而帶動(dòng)跨境人民幣業(yè)務(wù)的發(fā)展。圖9美債收益率及美元指數(shù) 圖0國(guó)際買入美國(guó)證券凈額（百萬(wàn)美元）美國(guó)國(guó)債收益率個(gè)月 美國(guó)國(guó)債收益率年美國(guó)國(guó)債收益率:年 美元指數(shù)（右軸）6 205 004 3 2 1 00000-…010-…020-…030-…040-…050-…060-…070-…080-…090-…000-…010-…020-…030-…

500000500000000050010001000200020000801080108050809090109050909000100050009010101050109020102050209

買入美國(guó)證券凈額（百美元）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券行業(yè)深報(bào)告圖1全球外匯儲(chǔ)備（十億美元）全球國(guó)際儲(chǔ)備除黃金十億美元) O（右軸）400040003000300020002000100010000000數(shù)據(jù)來(lái)源：Bloomberg，證券

5%0%5%1%1%跨境人民幣結(jié)算金額迅猛增長(zhǎng)，美元流動(dòng)性收緊利好人民幣國(guó)際應(yīng)用，一帶一路國(guó)家尤為明顯。202年以來(lái)跨境貿(mào)人民幣結(jié)算金額迅猛增長(zhǎng)，2022Q2單季結(jié)算金額達(dá)到2.07萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)32。中國(guó)對(duì)外貿(mào)易中以人民幣結(jié)算的比例穩(wěn)步提升，2021年已經(jīng)達(dá)到20。2020年中國(guó)與東盟貨物貿(mào)易項(xiàng)下人民幣跨境收付金額合計(jì)為7458.8億元，占同期與東盟貿(mào)易總額的15.8%。截至2021年末，中國(guó)與22個(gè)“一帶一路”沿線國(guó)家簽署了雙邊本幣互換協(xié)議，在8個(gè)“一帶一路”沿國(guó)家建立了人民幣清算機(jī)制安排。2023年1月，人民幣市場(chǎng)份額達(dá)到1.9%，在世界交易貨幣中排名第5位。圖2中國(guó)跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)金額當(dāng)季值 圖3主要貨幣市場(chǎng)份額（）0005000005000000000003001201090206030303120409050606030612070908060903091201030112

中國(guó)跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)金額當(dāng)季值（億元）O（右軸）

0%0% 0% 0%% 2% 4%6% 0

美元 歐元英鎊 人民幣（右軸）日元（右軸）543210020803030310040504120507060206090704071108060901090800030010010501120207數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，證券圖4中國(guó)跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)金額占中國(guó)貿(mào)易總額中國(guó)進(jìn)出口金額人民幣（億元）中國(guó)跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)金額當(dāng)季值（億元人民幣結(jié)算占比（右軸）5000005000005000005000000000

07 08 09 01

5%.%.%.%.%%5%0%數(shù)據(jù)來(lái)源：，證券極致的供應(yīng)鏈能力是中國(guó)貿(mào)易產(chǎn)品價(jià)格優(yōu)勢(shì)明顯的重要原因。中國(guó)擁有全球最豐富、最復(fù)雜的產(chǎn)業(yè)鏈條，已經(jīng)形成多個(gè)產(chǎn)業(yè)集群，高效供應(yīng)鏈和集