京東集團研究報告從品類視角看京東的核心競爭力

京東集團研究報告-從品類視角看京東的核心競爭力投資五要素核心邏輯京東在數(shù)碼家電等核心類目的優(yōu)勢包括履約效率和規(guī)模優(yōu)勢。京東通過自建物流負(fù)責(zé)高貨值的家電、數(shù)碼產(chǎn)品，而淘寶、天貓通過與第三方合作完成交付，京東大件貨的物流模式費用率更低，配送時效更好，但對品牌方備貨的要求更高。通過更好的履約效率，京東在大件貨上構(gòu)筑的壁壘較為深厚。對于數(shù)碼品類，京東則是通過長久的品牌合作關(guān)系以及規(guī)模采購壓低采購價，因而規(guī)模越大議價權(quán)越強，反過來將利潤空間釋放給消費者，擴大市場份額，因此規(guī)模優(yōu)勢是京東數(shù)碼的核心競爭力。京東在日百、快消等品類上探索實現(xiàn)“多、快、好”。與數(shù)碼家電不同，日百快消等品類的非標(biāo)屬性更強，SKU數(shù)量非常多，很難通過規(guī)模采購壓價，而低客單價下京東物流在小件貨上略高的成本構(gòu)成業(yè)務(wù)上的難度。京東超市的布局一定程度上反映路徑依賴，或組織的慣性，即依托良好的履約時效進行日百快消的布局，但日百快消的場景非常多元，京東在日百快消的其他場景例如線下新零售、近場小時達等仍處于探索UE的階段，未來需要繼續(xù)保持觀察。整體來看，京東零售是數(shù)碼家電核心類目（基本盤）+日百快消及其他（增量空間）?；颈P中數(shù)碼電子增速基本放緩，家電與地產(chǎn)周期一定程度上掛鉤，今年政策層面鼓勵家電產(chǎn)業(yè)發(fā)展是有利因素，確?；颈P的穩(wěn)健增速。增量空間方面，日百快消過去的增長得益于1）下沉市場用戶拓展，例如京喜實現(xiàn)用戶拉新；2）京東超市切準(zhǔn)次日達及當(dāng)日達的日百快消購物需求，滿足一二線白領(lǐng)用戶需求。未來品類的豐富度提升中，京東需要走出依賴履約優(yōu)勢的路徑依賴，轉(zhuǎn)向在前端營銷構(gòu)筑差異化優(yōu)勢的能力，我們看到京東已經(jīng)通過京東Plus會員、超級品牌日等方式逐步建設(shè)營銷能力，未來有望進一步實現(xiàn)提升。盈利預(yù)測與投資分析年內(nèi)壓制股價的因素包括居民部門消費需求走弱，疫情沖擊經(jīng)濟預(yù)期走弱，俄烏沖突及相關(guān)金融制裁，歐美央行集體步入緊縮周期帶來流動性緊張，我們預(yù)計中短期壓力可能會持續(xù)，但1年維度看京東在絕對收益、相對收益均有較好的機會。我們預(yù)計2022-24年公司實現(xiàn)營收11304/13150/15056億元，分別同比19%/16%/15%；預(yù)計公司2022-24年的歸母凈利潤分別為86/162/254億元，分別同比+342%/+88%/+57%，對應(yīng)EPS為2.76/5.19/8.13元。區(qū)別于市場的觀點我們注意到市場上關(guān)于京東的研究報告主要從平臺角度出發(fā)，而非商戶經(jīng)營角度進行分析，并簡單地將天貓、拼多多等平臺的貨幣化率與京東的貨幣化率進行對比，我們認(rèn)為這種對比沒有考慮到（或很大程度上忽略了）結(jié)構(gòu)因素，即京東仍然是以自營為主的電商平臺，并且品類結(jié)構(gòu)上與拼多多、天貓也有較大差異。盡管京東推進品類擴張、引入第三方賣家等逐步向綜合電商平臺演變，但時至今日，京東從財務(wù)、運營數(shù)據(jù)上看仍然是自營為主，品類上以數(shù)碼家電為主的電商平臺。這意味者單純的從平臺整體的角度可能忽略了1）品類間商戶經(jīng)營的差異；

2）自營vs非自營的經(jīng)營差異。事實上，我們在《京東集團-SW：渠道效率的比較優(yōu)勢與周期》、《拼多多：在用戶心智與品牌升級的平衡中尋求成長》兩篇報告中已經(jīng)從商戶經(jīng)營層面出發(fā)，但更多基于宏觀、中觀行業(yè)數(shù)據(jù)對平臺的數(shù)據(jù)，仍然是傾向于平臺整體而非具體品類的渠道效率分析。之所以從渠道效率的角度分析，是因為我們認(rèn)為電商平臺對商戶的核心價值就是幫助商戶銷售并獲利，同時惠及消費者（這么做需要渠道不斷優(yōu)化成本費用率），因而“渠道效率”是分析核心。當(dāng)然，天貓“新品戰(zhàn)略”

切走一部分商戶的新品研發(fā)費用，更精確的比較需要剔除這部分因素。在本篇報告中，我們旨在從具體品類出發(fā)對商戶在電商平臺的經(jīng)營效率進行分析，實際上是對此前報告測算的進一步調(diào)整和優(yōu)化。因而，本篇報告的核心目的為從具體品類出發(fā)對商戶在電商平臺的經(jīng)營效率進行分析。股價表現(xiàn)的催化因素第一，京東的用戶增長超預(yù)期，京東下沉市場的用戶拉新持續(xù)取得進展，如果用戶增長超預(yù)期，將為未來的潛在變現(xiàn)打開空間。第二，京東的新業(yè)務(wù)取得突破，例如京喜拼拼市場份額提升，這將為估值提升提供堅實基礎(chǔ)。1.商戶視角下的渠道效率對比分析的核