巨子生物研究報告重組膠原新機遇領(lǐng)跑皮膚護理新材料

巨子生物研究報告-重組膠原新機遇領(lǐng)跑皮膚護理新材料1、巨子生物：重組膠原蛋白第一股1.1、公司歷程：重組膠原蛋白護膚領(lǐng)軍者巨子生物為重組膠原蛋白皮膚管理行業(yè)先行者。成立于2000年，公司專注設計、開發(fā)和生產(chǎn)以重組膠原蛋白為關(guān)鍵生物活性成分的專業(yè)皮膚護理產(chǎn)品，是國內(nèi)首家獲重組膠原蛋白產(chǎn)品醫(yī)療器械注冊證及并實現(xiàn)重組膠原蛋白護膚品及五種高純度稀有人參皂苷量產(chǎn)的公司。旗下產(chǎn)品組合達106項SKU，可復美、可麗金等八大品牌覆蓋功效性護膚品、醫(yī)用敷料及功能性食品等領(lǐng)域。雙軌銷售策略下，公司醫(yī)療銷售網(wǎng)絡已覆蓋公立醫(yī)院1000+，私立醫(yī)院及診所1700+及連鎖藥房品牌300+，大眾銷售網(wǎng)絡覆蓋電商、社媒平臺、化妝品連鎖店及連鎖超市約2000家。按零售額計，公司自2019年起位居國內(nèi)最大膠原蛋白專業(yè)皮膚護理品公司，并于2021年成為國內(nèi)第二大專業(yè)皮膚護理產(chǎn)品公司?？v觀公司戰(zhàn)略，其發(fā)展歷程可分為三大階段：

1）基礎研究階段（1999年-2008年）：潛心技術(shù)，蓄力產(chǎn)能。2000年公司創(chuàng)始人范代娣博士自麻省理工學院歸國與西北大學組建科研團隊成功研發(fā)專有重組膠原蛋白技術(shù)，于2005年獲業(yè)內(nèi)首個發(fā)明專利授權(quán)并應用于重組膠原蛋白護膚產(chǎn)品，期間陸續(xù)獲國家科技部“科技型中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新基金”、“火炬計劃”等支持。公司首期工廠于2006年竣工，建筑面積約3450平方米，設計年產(chǎn)量達1683萬盒；2008年西安高新區(qū)瞪羚谷生產(chǎn)基地投入使用，正式推動技術(shù)沉淀向商業(yè)化發(fā)展。2）產(chǎn)業(yè)化階段（2009年-2015年）：敢為人先，鑄就品牌。2009年公司針對中高端功效性皮膚護理需求推出我國首款膠原蛋白護膚品牌【可麗金】，并入住國家權(quán)威醫(yī)療機構(gòu)；

2011年成立專業(yè)護理品牌【可復美】，其類人膠原蛋白敷料獲II類醫(yī)療器械注冊上市。公司以強研發(fā)力鑄就品牌護城河，“類人膠原蛋白生物材料的創(chuàng)制及應用”項目榮獲“國家技術(shù)發(fā)明獎二等獎”，可復美類人膠原蛋白敷料榮獲“國家重點新產(chǎn)品”稱號，并獲批成立國家級“博士后科研工作站”。3）品牌化階段（2016年-至今）：強勢破圈，引入資本。2016年以來公司不斷強化品牌建設，陸續(xù)推出首個人參皂苷類功能性食品品牌【參苷】與人參皂苷功效性護膚品品牌【欣苷】，并將已有膠原蛋白類產(chǎn)品種擴充出【可痕】、【可預】、【可復平】、【利妍】等細分領(lǐng)域護膚品品牌，以豐富品牌矩陣在專業(yè)皮膚護理市場強勢出圈。2021年公司獲含高瓴資本、CPE源峰、金鎰資本、君聯(lián)資本等投資方在內(nèi)的A輪融資達6.3億美元，并于2022年11月4日登陸港交所完成IPO。1.2、主營業(yè)務：醫(yī)用敷料、功效性護膚品與食品同步發(fā)展八大品牌差異化布局醫(yī)用敷料、功效性護膚品與食品領(lǐng)域。公司圍繞重組膠原蛋白和人參皂苷兩大核心生物活性成份，差異化打造8大品牌，共計106項SKU，覆蓋功效性護膚品、醫(yī)用敷料和功能性食品等原因。除可麗金與可復美兩大重組膠原蛋白功效性護膚品牌外，公司自2015年起相繼建立針對領(lǐng)域細化的重組膠原蛋白功效性護膚品與醫(yī)用敷料品牌可預、可痕、可復平與利妍，打造多元產(chǎn)品矩陣。此外公司成功實現(xiàn)人參皂苷量產(chǎn)，設立參苷和欣苷兩大品牌，分別切入保健食品和皮膚護理領(lǐng)域。1.3、組織管理：股權(quán)結(jié)構(gòu)集中，研發(fā)團隊雄厚創(chuàng)始人家族絕對控股。公司在2022年11月4日以24.30港元每股價格于港交所合計向全球發(fā)售2600.00萬股股份，其中國際發(fā)售超額分配共339.12萬股（占任何超額配股權(quán)行使前總股數(shù)的15%）。IPO后公司第一大股東及實際控制人仍為范代娣博士，通過家族信托、HealingHolding及GBEBTHolding合計控制公司60.4%股份，此前A輪投資者及發(fā)售后全球股東等投資者合計持股比例達39.6%。子公司分工明確，產(chǎn)業(yè)協(xié)同互助。公司下設八大全資子公司，西安巨子生物和陜西巨子生物負責公司明星產(chǎn)品研產(chǎn)銷全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同，其他子公司負責分產(chǎn)品銷售工作。1）西安巨子生物：成立于2001年，承擔功效性護膚品研發(fā)、制造及銷售；2）陜西巨子生物：

成立于2009年，以基因工程技術(shù)、生物醫(yī)學材料和組織工程為主導，承擔公司醫(yī)療器械產(chǎn)品研發(fā)、制造及銷售；3）銷售管理：南京類人、海南巨子、西安巨子醫(yī)藥等公司承擔功能性護膚品銷售職責；西安巨子醫(yī)療與陜西巨子特食品分別從事醫(yī)療器械與食品銷售工作。以范代娣及嚴建亞為代表的管理層技術(shù)實力雄厚，行業(yè)經(jīng)驗豐富。公司核心高管團隊平均行業(yè)經(jīng)驗逾20年，全面覆蓋技術(shù)研發(fā)、原料采購、產(chǎn)品生產(chǎn)、銷售、運營與財務管理等全方面職能。其中創(chuàng)始人范代娣博士為我國膠原蛋白行業(yè)及生物醫(yī)用材料領(lǐng)域的領(lǐng)軍人物，2019年中國工程院院士增選有效候選人，醫(yī)藥行業(yè)標準《重組膠原蛋白》起草專家。公司董事會主席、執(zhí)行董事兼首席執(zhí)行官嚴建亞先生為化工背景出身，兼具公司管理、運營、戰(zhàn)略規(guī)劃等豐富經(jīng)驗。公司高級副總裁嚴亞娟、董秘嚴鈺博均屬創(chuàng)始人家族，核心團隊內(nèi)部穩(wěn)定性強，利于公司長期經(jīng)營發(fā)展?？蒲斜尘爸?，產(chǎn)學協(xié)同高效。公司多位高管兼具科研背景，其中范代娣博士現(xiàn)任西北大學化工學院院長、教授、博士生導師，高級副總裁段志廣為西北大學副教授，享有西北大學合作專利的獨家使用權(quán)?？蒲斜尘爸蜗?，公司已與西北大學聯(lián)合開展重組膠原蛋白高密度發(fā)酵技術(shù)、重組類人膠原蛋白的制備和性能研究以及生物材料的創(chuàng)新開發(fā)和測試等多項研究項目。完善股權(quán)激勵機制，促進公司長遠發(fā)展。為吸引核心人才與高管團隊，公司在重組前由西安巨子生物公司在2020年12月通過巨子投資有限合伙一期和二期按總計4500萬對價，向嚴建亞及78名雇員授予歸屬期為5年的0.98%股本權(quán)益。公司重組后確認向初始計劃參與者以4.74元的行使價授予9.42萬份購股權(quán)，并于初始授予日期后每12個月分五期等額。1.4、財務分析：營利增長穩(wěn)健，費用持續(xù)走高營利增長穩(wěn)健，毛利率持續(xù)提升。2019-2021年間公司營收分別達9.57/11.91/15.53億元，期間CAGR達27.39%，2022年前5個月合計收入同增38.89%至7.23億元，主要系可復美與可麗金旗下專業(yè)皮膚護理產(chǎn)品銷量強勢增長驅(qū)動。2019-2021年公司歸母凈利潤分別達5.75/8.27/8.28億元，期間CAGR達19.99%，2022年前5個月合計歸母凈利潤同增8.33%至3.14億元。期間高利潤率的專業(yè)皮膚護理品收入增加與線上直銷渠道發(fā)力下，2021年整體毛利率已提升至87.2%，超出可比同業(yè)水平?？蓮兔琅c可麗金兩大品牌相繼登陸天貓官方旗艦店，線上營銷投放與渠道建設下產(chǎn)品折扣及促銷影響致2022年1-5月毛利率環(huán)比下滑至85.0%。線上營銷開支增長，帶動凈利率高位回落。行業(yè)競爭加劇與線上直銷擴張持續(xù)擴大線上營銷開支，對應銷售費用率由2019年的9.8%顯著抬升至2021年的22.3%，當年線上營銷開支高達3.06億元，占銷售費用比例為88.5%，線上銷售費用率增至47.5%，線下銷售費用率降至2.58%。2022年1-5月公司合計銷售費用率進一步上升至27.1%。管理費用率逐步增升至5.9%，主要系以權(quán)益結(jié)算的股份獎勵開支增加及業(yè)務擴張推動行政人員數(shù)量增加而導致雇員薪酬開支增加。在線上營銷推動的整體費用率抬升下，公司歸母凈利率高位回落，至2022年5月已降至43.4%。1.5、募投項目：擬募資5.32億元延續(xù)研產(chǎn)銷優(yōu)勢募集總額達5.32億，全方位助力公司發(fā)展。巨子生物以每股24.30港元的最終發(fā)行價向全球發(fā)售2600.00萬股股份，并悉數(shù)行使15%的超額配股權(quán)（合計339.12萬股），擬募集資金5.32億港元用于擴大研發(fā)投資、擴展生產(chǎn)能力、豐富渠道網(wǎng)絡、升級營運系統(tǒng)與流動資金補充等用途，進一步增強公司于重組膠原蛋白全產(chǎn)業(yè)鏈的綜合競爭力，其中：強化研發(fā)實力，打造美學+健康全產(chǎn)品矩陣。擬投入募集資金的11%用于擴充研發(fā)團隊、研發(fā)設計及測試與驗證研究，推進專有合成生物學技術(shù)以及新型重組膠原蛋白、稀有人參皂苷及其他生物活性成分的研發(fā)，計劃在未來五年內(nèi)每年推出約30種新功效性護膚品?；诳萍济缹W定位，通過擴展產(chǎn)品組合致力于成為消費者在中國專業(yè)皮膚護理產(chǎn)品中的首選品牌。1）科技美學產(chǎn)品組合：擴大產(chǎn)品組合，以應對消費者不斷變化及多樣化的護膚及健康需求，并滲入新市場；2）健康產(chǎn)品組合：加大投資力度，研究專有的生物活性成分及其他材料，正在開發(fā)骨修復材料及可吸收生物膜等生物醫(yī)用材料，以及新型功能性食品及特殊醫(yī)學用途配方食品。豐富現(xiàn)有產(chǎn)線，擴建生產(chǎn)能力。擬投入募集資金的28%擴展生產(chǎn)能力，計劃于未來5年內(nèi)投入14.81億元用于產(chǎn)線建設：1）擴大現(xiàn)有生產(chǎn)設施：計劃投入3300萬元/1.57億元分別擴建現(xiàn)有的重組膠原蛋白生產(chǎn)設施及功效性護膚品車間，預計達產(chǎn)后車間重組膠原蛋白年產(chǎn)能將由10.8噸提升至212.5噸，護膚品產(chǎn)能達3400萬件。2）建設三大新產(chǎn)線：擬投入2.26/5.77/4.89億元用于建設三大新生產(chǎn)工廠，預計2024年投產(chǎn)后可實現(xiàn)功能性食品及特殊醫(yī)學用途配方食品500萬件，醫(yī)美產(chǎn)品及生物醫(yī)用材料超1億件，以及稀有人參皂苷267.8噸。拓展DTC直銷渠道，提升品牌曝光度。擬投入募集資金的46%用于增強全渠道銷售網(wǎng)絡與營銷投放力度，其中35%用于擴大在線直銷渠道，開展在線營銷活動，增加在線銷售；9%用于擴大線下經(jīng)銷及直銷渠道；2%的用于擴大銷售及營銷團隊。以KOL+科學家營銷活動提升品牌能見度，繼續(xù)參與頂尖學術(shù)會議及皮膚病學行業(yè)研討會，擴大學術(shù)界及醫(yī)學界全面的專業(yè)意見領(lǐng)袖網(wǎng)絡。繼續(xù)加強與明星、美容博主、皮膚科達人以及護膚專家等KOL合作，持續(xù)提升消費者對公司專業(yè)護膚產(chǎn)品的認知度。2、專業(yè)皮膚護理：千億重組膠原蛋白更具看點2.1、重組膠原蛋白：新材料，新藍海膠原蛋白是構(gòu)成動物生命基礎的不溶性纖維型蛋白質(zhì)，占人體總蛋白含量的25%～33%，主要存在于皮膚、肌肉、骨骼、牙齒、內(nèi)臟與眼睛等處，起到支撐器官與保護機體的作用，同時又與細胞增生、成熟、分裂與信息傳遞具備密切聯(lián)系。膠原蛋白屬于細胞外基質(zhì)的結(jié)構(gòu)蛋白，約占真皮組織的95%，并在所有皮膚組織（包括表皮和皮下組織）中占據(jù)75%，獨特的三螺旋結(jié)構(gòu)使得膠原蛋白兼具生物學活性與水溶性等優(yōu)勢，良好的生物學特性可在皮膚護理、生物醫(yī)用與保健食品等多領(lǐng)域廣泛應用。當前253億市場規(guī)模，膠原蛋白滲透率仍處低位。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2021年膠原蛋白類產(chǎn)品（含動物源性膠原蛋白及重組膠原蛋白）在我國肌膚美麗與健康領(lǐng)域中應用的市場規(guī)模已達253億元，其中在功效性護膚品、醫(yī)用敷料與肌膚煥活應用中的市場份額僅為20.1%/28.1%/8.7%，滲透率在美容護理材料中仍處低位。重組膠原蛋白更具安全性、生物活性與修復性能。對比透明質(zhì)酸與植物活性物等美容護理成分，膠原蛋白對皮膚表面的蛋白質(zhì)分子具有較大親和力，可有效增強表皮屏障、改善水的跨膜運輸、恢復上皮超微結(jié)構(gòu)、促進創(chuàng)面愈合以及減輕局部炎癥，擁有結(jié)構(gòu)支撐、刺激細胞再生和修復受損皮膚屏障等功效。憑借皮膚修護和抗衰老領(lǐng)域具有獨到優(yōu)勢，膠原蛋白在專業(yè)皮膚護理市場份額逐步提升，并有望于2026年超過透明質(zhì)酸應用規(guī)模。重組技術(shù)以高效、高質(zhì)、安全等特點為行業(yè)大勢所趨。弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，2021年重組膠原蛋白在專業(yè)皮膚護理品中的市場規(guī)模達94億元，已超過動物源膠原蛋白體量，對比動物源膠原蛋白制備可實現(xiàn)生產(chǎn)成本與性能顯著提升。1）技術(shù)與成本：重組膠原蛋白技術(shù)研發(fā)與設備成本昂貴，但合成周期較短，原料成本便宜，規(guī)模效應明顯。2）穩(wěn)定性對比：動物源膠原蛋白可保留多重螺旋結(jié)構(gòu)，力學結(jié)構(gòu)與穩(wěn)定性優(yōu)越，重組膠原蛋白具備單螺旋結(jié)構(gòu)，水溶性與保濕效果良好，可用于功能性敷料與護膚品領(lǐng)域。3）安全性對比：動物源膠原蛋白可能存在病毒感染風險或引起人體免疫反應，而重組膠原蛋白可有效避免病毒隱患與免疫反應，保證醫(yī)學應用安全。三大路徑制備重組膠原蛋白。膠原蛋白重組技術(shù)以基因工程根據(jù)基因序列構(gòu)建重組表達質(zhì)粒載體，并將表達載體電轉(zhuǎn)化至菌株獲得菌種，對其進行發(fā)酵罐發(fā)酵、純化及鑒定。據(jù)《重組膠原蛋白生物材料命名指導原則》，重組技術(shù)可分為：1）重組類膠原蛋白：由人體膠原蛋白功能區(qū)域的mRNA逆轉(zhuǎn)錄為cDNA，并重組修飾后形成的特定基因編碼的氨基酸序列或片段組合；2）重組人源化膠原蛋白：由人體中膠原蛋白功能區(qū)基因序列的部分區(qū)域重組制成的人膠原蛋白特定型別基因編碼的全長或部分氨基酸序列片段，當前主要生產(chǎn)廠商包含巨子生物、錦波生物、創(chuàng)健醫(yī)療等；3）重組人膠原蛋白：具備三螺旋結(jié)構(gòu)的人膠原蛋白特定型別基因編碼的全長氨基酸序列，目前尚無規(guī)模廠商達到全人源重組水平?；蛐蛄?、發(fā)酵與純化共筑重組技術(shù)壁壘。三類重組膠原蛋白的核心區(qū)別在于表達體系建立、宿主選擇、蛋白表達、蛋白純化、蛋白保存等，且隨著基因序列同源性與相似度提升，膠原蛋白載體表達產(chǎn)率與生物活性功能性出現(xiàn)相應提升。1）基因工程構(gòu)建：將人體膠原蛋白基因與質(zhì)粒載體結(jié)合制成工程菌，并修飾工程去除端肽，其中合適的氨基酸序列有利于蛋白形成三螺旋結(jié)構(gòu)；2）高密度發(fā)酵決定產(chǎn)量：將重組菌置入發(fā)酵罐中進行定向轉(zhuǎn)化與繁殖，選擇高表達量的菌株，控制pH值、溫度及溶氧控制等發(fā)酵條件可決定菌種生長及膠原蛋白產(chǎn)量高低；3）分離純化決定純度：選取金屬離子親和層析(IMAC)、免疫親和層析(FC)等先進純化方法從發(fā)酵罐內(nèi)分離雜質(zhì)提取高純度重組膠原蛋白。微生物表達為主流重組蛋白構(gòu)建體系。重組膠原蛋白合成需構(gòu)建表達體系，將目的基因和載體連接后導入到不同宿主細胞（包括動物、植物及微生物），再進行發(fā)酵誘導表達重組膠原蛋白。由于動植物表達體系培養(yǎng)難度大且成本較高，當前商業(yè)化生產(chǎn)主要選擇以大腸桿菌及酵母體系為主的微生物表達體系。1）大腸桿菌制備方法成熟：穩(wěn)定性與可控性良好，因生長周期短、生產(chǎn)成本低等優(yōu)勢占據(jù)較大生產(chǎn)份額，但由于是原核生物缺乏翻譯后加工系統(tǒng)。2）酵母表達系統(tǒng)發(fā)展完善：包含畢赤酵母的發(fā)酵體系、啤酒酵母的發(fā)酵體系。作為真核表達系統(tǒng)具有翻譯后修飾等優(yōu)點，可用于表達外源蛋白并不產(chǎn)生內(nèi)毒素。其中畢赤酵母生長快速，分子遺傳學操作容易，且具有強烈好氧生長偏愛性，可進行細胞高密度培養(yǎng)并用于大規(guī)模工業(yè)化生產(chǎn)。中短期看好敷料與護膚品應用，長期針劑商業(yè)化機遇可期。當前頭部公司的膠原蛋白提取與重組技術(shù)均取得重大突破，膠原蛋白產(chǎn)品已具備突出的補水保濕、修復抗衰等皮膚護理功效，在輕醫(yī)美趨勢下，有望發(fā)揮其在敷料與功效性護膚品市場中高消費頻次與強用戶粘性的特性，實現(xiàn)膠原蛋白產(chǎn)品滲透率與規(guī)模的迅速提升。長期來看，針劑注射領(lǐng)域的壁壘更為突出，重組膠原蛋白在支撐性與穩(wěn)定性方面的不足限制其僅能應用于水光領(lǐng)域，未來在結(jié)構(gòu)性與生物活性提升的前提下有望拓寬填充市場空間，加速商業(yè)化進程。2.2、市場規(guī)模：專業(yè)皮膚護理高景氣，重組膠原蛋白趨勢正盛千億市場規(guī)模，重組膠原蛋白景氣當頭。重組膠原蛋白下游主要應用包括功效性護膚品、醫(yī)用敷料及肌膚煥活應用等領(lǐng)域，據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，按零售額計2021年我國重組膠原蛋白產(chǎn)品市場規(guī)模達108億元，過去4年CAGR達63.0%，對應動物源膠原蛋白滲透率由15.9%提升至37.7%。在供需格局推動下，預計至2027年我國重組膠原蛋白產(chǎn)品市場規(guī)模有望達1083億元，未來CGAR約42.4%，對應動物源膠原蛋白滲透率將進一步提升至62.3%，其中功效性護膚品/醫(yī)用敷料/肌膚煥活應用中的重組膠原蛋白產(chǎn)品規(guī)模分別達645/255/121億元。1）專業(yè)皮膚護理領(lǐng)域：市場規(guī)模高達566億元，行業(yè)CR5近45%。專業(yè)皮膚護理為重組膠原蛋白重要應用領(lǐng)域，用于解決皮膚敏感、皮膚衰老、慢性濕疹及過敏等皮膚問題。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，2017-2021年我國專業(yè)皮膚護理市場規(guī)模從200億元上升至566億元（CAGR=29.7%），預計將以32.5%的年復合增速于2027年達到3097億元；其中重組膠原蛋白為目前滲透率最低、增速最高的細分市場，2021年市場規(guī)模94億元，預計將以44.3%的年復合增速于2027年達到901億元。從競爭格局看，弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，2021年專業(yè)皮膚護理市場公司CR5達44.7%，巨子生物以10.6%市占率位居份額第二；分品牌看專業(yè)皮膚護理品牌CR10達47.1%，四大國際品牌合計市占率約12.4%，六大國貨品牌合計市占率達34.7%，其中可復美與可麗金分別以5.10%/4.80%市占率位居份額第三和第四位。2）肌膚煥活應用領(lǐng)域：424億元總規(guī)模中，重組膠原蛋白滲透率低。肌膚煥活應用作為非手術(shù)類項目以其安全、恢復期短及價格實惠備受消費者青睞，弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示2021年煥活市場規(guī)模達424億元，其中透明質(zhì)酸、肉毒毒素及膠原蛋白為前三大生物活性成分。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，膠原蛋白由于動物源性膠原蛋白生產(chǎn)成本高且安全隱患大長期難以成規(guī)模優(yōu)勢，在重組膠原蛋白應用拓展與價格優(yōu)勢下市占率有望由2022年的4.8%提升至2027的9.7%。當前我國膠原蛋白肌膚煥活細分市場中大多數(shù)公司所提供的肌膚煥活產(chǎn)品仍基于動物源性膠原蛋白，截至2021年末僅有錦波生物獲國家藥監(jiān)局頒發(fā)III類醫(yī)療器械注冊證，并獲準于中國銷售基于重組膠原蛋白的肌膚煥活產(chǎn)品。3）生物醫(yī)用材料領(lǐng)域：市場規(guī)模穩(wěn)健增長，細分領(lǐng)域多向發(fā)展。據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示2021年我國基于膠原蛋白的生物醫(yī)用材料市場規(guī)模已達32億元，預計有望于2027年達199億元，期間CAGR為35.6%。膠原蛋白的醫(yī)療領(lǐng)域應用集中于藥物傳輸與組織工程系統(tǒng)。作為基體的藥物傳輸系統(tǒng)，膠原蛋白海綿可吸收大量組織滲透液，預防傷口快速干結(jié)并能起到潤滑作用，在治療嚴重燒傷和創(chuàng)傷方面用途廣泛；水凝膠則可利用膠原蛋白與腎上腺素復合制成的可注射性產(chǎn)品實現(xiàn)遏制癌細胞生成的作用。作為基體的組織工程系統(tǒng)，膠原蛋白可應用于皮膚移植、人工骨、內(nèi)置止血材料、眼科疾病的治療及組織工程等，重組膠原蛋白具備較高生物兼容性及促進成骨細胞再生能力，是用于以牙科植入物為代表的植入型醫(yī)療器械的理想生物活性成分。2.3、人參皂苷：食品保健與美護領(lǐng)域新機遇以人參皂苷拓展食品保健與美護領(lǐng)域新應用。公司另一重要原料為人參及其他人參屬植物主要活性成分的一類皂苷，在中藥與健康產(chǎn)品中具有重要應用，其中：1）原型人參皂苷：為天然存在于人參屬植物中的人參皂苷，包括Ra/Rb/Rc/Rd/Re/Rf等類型；2）稀有人參皂苷：在自然界中含量極低，包括Rk1/Rg5/Rk3/Rh4/CK等類型，可由原型人參皂苷通過物理、化學或合成生物學技術(shù)生產(chǎn)。稀有人參皂苷分子量較低，具有多種高生物活性，可增強免疫系統(tǒng)，降低血脂和血糖水平并有助于抑制腫瘤生長，多用于制作健康產(chǎn)品和藥品。當前稀有人參皂苷Rg3已在中國獲批準用于臨床癌癥治療，其他種類稀有人參皂苷已被廣泛地用于制作能夠增強免疫系統(tǒng)、改善睡眠等方面的健康產(chǎn)品。稀有人參皂苷：市場規(guī)模達6.45億元，巨子生物占據(jù)24.0%。人參皂苷產(chǎn)品主流消費者為中日韓等傳統(tǒng)醫(yī)藥文化及應用較為普及的亞洲國家，其中我國是世界上最大稀有人參皂苷保健食品市場，據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)測算，2021年基于稀有人參皂苷技術(shù)的保健食品銷售額達6.45億元，預計至2027年有望提升至15.61億元，期間復合增速達15.9%。從競爭格局看，弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示按零售額計算，2021年巨子生物以24.0%的市占率位居我國第二大基于稀有人參皂苷技術(shù)的保健食品公司?；谙∮腥藚⒃碥占夹g(shù)的保健食品市場規(guī)模持續(xù)增長。隨著生活水平改善、工作強度增強及生活壓力提高，消費者將更加重視身體健康，對于增強免疫力、改善睡眠、提升健康水平等生活方式的追求有助于推動包括基于稀有人參皂苷技術(shù)的健康產(chǎn)品普及。對于Rk3、Rh4、Rk1、CK等稀有人參皂苷的功效研究有望進一步拓展其多元領(lǐng)域應用，合成生物學技術(shù)進步使多種人參皂苷商業(yè)化與批量生產(chǎn)成為可能，并推動市場規(guī)模與滲透率持續(xù)提升。3、研發(fā)賦能品牌，科技成就產(chǎn)品3.1、研產(chǎn)優(yōu)勢：二十年研發(fā)硬核賦能，高產(chǎn)供應鏈穩(wěn)定輸出強研發(fā)注入，首次突破重組膠原蛋白護膚品量產(chǎn)。公司高度重視研發(fā)賦能與技術(shù)投入，獲證能力與研發(fā)實力位居業(yè)內(nèi)翹楚，當前共有專利79項，醫(yī)療器械批文11項，其中10項為II類醫(yī)療器械；研發(fā)團隊已達124人，占總員工比重為14.8%，其中45人擁有碩士及以上學位，2022年1-5月合計研發(fā)費用投入達1424萬元，整體研發(fā)費用率提升至1.97%。公司創(chuàng)始人、首席科學官范代娣女士被譽為“類人膠原蛋白”之母，于2000年成功開發(fā)專有重組膠原蛋白技術(shù)，采用PCR(聚合酶鏈式反應)擴增生產(chǎn)系列重組人源化膠原蛋白，實現(xiàn)膠原蛋白從生產(chǎn)方法到產(chǎn)品性能、物化特性的重大改革，突破天然膠原蛋白應用領(lǐng)域限制，為我國首個自主研發(fā)、具有自主知識產(chǎn)權(quán)的重組膠原蛋白。多項技術(shù)陸續(xù)突破，率先構(gòu)建合成生物學技術(shù)平臺。公司深耕重組膠原蛋白行業(yè)長達二十余年，已構(gòu)建領(lǐng)先的合成生物學技術(shù)平臺積極探索人參肽和淫羊藿苷等生物活性成分，成功量產(chǎn)3種全長重組膠原蛋白、25種功能增強重組膠原蛋白、5種重組膠原蛋白功效片段，2021年公司升級Human-like?重組膠原蛋白仿生組合專利技術(shù)，整合產(chǎn)品組合中的四種重組膠原蛋白，通過不同仿生組合與濃度添加實現(xiàn)修復、抗衰老、亮膚等功效訴求。首次突破國內(nèi)5種高純度稀有人參皂苷量產(chǎn)。公司基于生物活性成分的深厚專知，不斷突破人參皂苷合成技術(shù)，是我國首家實現(xiàn)Rk3、Rh4、Rk1、Rg5及CK五種稀有人參皂苷百公斤量產(chǎn)的公司，也為全球最大稀有人參皂苷產(chǎn)能公司之一。公司CK人參皂苷生產(chǎn)效率達全球任何其他已報道公司生產(chǎn)效率的20倍以上，且在其生物轉(zhuǎn)化后的粗品形式下，CK人參皂苷濃度明顯超出比植物中天然狀態(tài)的CK人參皂苷濃度更高。當前公司持續(xù)擴大人參皂苷研發(fā)投入，致力于突破利用基因工程菌種實現(xiàn)合成稀有人參皂苷。產(chǎn)能供給充足，自主產(chǎn)線高質(zhì)量輸出。自建產(chǎn)線保障優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品充足供應，重組膠原蛋白產(chǎn)線擁有行業(yè)領(lǐng)先的表達體系，生產(chǎn)重組大腸桿菌靶蛋白的加工后回收率高達90%，合成重組膠原蛋白純度高達99.9%，細菌內(nèi)毒素濃度低于0.1EU/mg，顯著優(yōu)于醫(yī)用級材料行業(yè)標準。公司擁有全球最大重組膠原蛋白與人參皂苷產(chǎn)能，兩條配套產(chǎn)線可實現(xiàn)重組膠原蛋白年產(chǎn)能10.88噸，人參皂苷產(chǎn)能630千克。另建有功效性護膚品產(chǎn)線11條、醫(yī)用敷料產(chǎn)線6條和保健食品產(chǎn)線2條，未來將新增3家工廠合計投資達14.8億元，持續(xù)實現(xiàn)高質(zhì)量生產(chǎn)水準下產(chǎn)品的穩(wěn)定供應。3.2、產(chǎn)品優(yōu)勢：重組膠原蛋白為核，助力健康美學差異化定位+科技賦能，品牌矩陣覆蓋健康美學全版圖。公司自2009年創(chuàng)立重組膠原蛋白抗衰護膚品品牌可麗金以來，陸續(xù)拓展可復美、可復平等多元品牌，當前已有八大品牌系列覆蓋醫(yī)用敷料、功能性護膚品及食品領(lǐng)域健康美學全版圖。在透明質(zhì)酸與植物活性物成分護膚品紅海競爭中，公司把握重組膠原蛋白在抗衰、修復與安全性能優(yōu)勢，以科技賦能產(chǎn)品，差異化進軍重組膠原蛋白細分領(lǐng)域市場，提供面向?qū)I(yè)醫(yī)療機構(gòu)與大眾消費者的中高端醫(yī)用級皮膚護理品，已成為我國第二大專業(yè)皮膚護理公司及最大膠原蛋白護膚品公司?？萍济缹W貫穿可復美&可麗金兩大頭部品牌。公司以重組膠原蛋白為核心，于2009年創(chuàng)立中高端抗衰品牌可麗金，以類人膠原蛋白健膚噴霧出圈，當前已有9產(chǎn)品大系列與60項SKU，其中3款產(chǎn)品已獲II類醫(yī)療器械注冊證。公司第一大品牌可復美于2011年率先推出我國首款基于重組膠原蛋白的II類醫(yī)用敷料并打響品牌，陸續(xù)獲科技部批準“國家重點新產(chǎn)品”、“陜西省名牌產(chǎn)品”，并于2021年當選用戶說國妝排行榜最受消費者喜愛的國產(chǎn)護膚品品牌與藍玫獎最具競爭力品牌。當前可復美旗下已有5大產(chǎn)品系列，合計SKU32項，其中主打的醫(yī)用敷料系列具有3款I(lǐng)I醫(yī)療器械注冊產(chǎn)品及1款I(lǐng)類醫(yī)療器械注冊產(chǎn)品。差異化品牌策略區(qū)分定位。公司可復美與可麗金兩大品牌在護理定位、產(chǎn)品SKU與銷售渠道等維度均采取明顯區(qū)分，以差異化品牌運營策略最大化終端客戶需求。從品牌定位來看，可復美錨定大眾市場的皮膚修復需求，收入結(jié)構(gòu)以重組膠原蛋白為主打的醫(yī)用敷料占比超一半以上；可麗金定位中高端市場抗衰護理需求，收入結(jié)構(gòu)中功效性護膚品占據(jù)主導地位，2022年1-5月可麗金功效性護膚品收入占比高達96%，醫(yī)用敷料產(chǎn)品收入占比僅4%。從渠道角度來看，可復美以線上直銷模式迅速打爆品牌知名度，其中2021年DTC與電商直銷渠道收入增速高達140%/118%，當前可復美直銷渠道占比已提升至62%。可麗金早期則以線下經(jīng)銷渠道助力品牌拓展，近年在線下渠道承壓情況下，經(jīng)銷收入占比仍達74%。頭部單品強勢增長，持續(xù)霸榜暢銷品類。公司在研發(fā)支撐下根據(jù)銷售數(shù)據(jù)反饋積極優(yōu)化產(chǎn)品系列與核心SKU，以適應市場趨勢，高質(zhì)量滿足消費者多元需求。當前公司已成功打造敷料與護膚品類核心大單品，強勢驅(qū)動品牌收入高增，其中類人膠原蛋白敷料連續(xù)三年霸榜可復美品牌最暢銷單品，有效促進肌膚創(chuàng)面愈合與屏障修復，抑制和緩解皮膚炎癥，防止色素過度沉著與瘢痕形成，2021年單品收入達4.57億元，2019-2021年間銷量CAGR達22.99%?？甥惤鹌放浦之a(chǎn)品定位調(diào)整，對現(xiàn)有矩陣進行合理化設計，共推出SKU176項，淘汰SKU116項。當前可麗金已打造爆品類人膠原蛋白健膚噴霧，2021年銷量達376.7萬件，實現(xiàn)收入1.45億元。聚焦差異化優(yōu)勢，專業(yè)品牌錨定中高端定位。較現(xiàn)有主打透明質(zhì)酸與植物活性物成分的功效性品牌，公司以核心科技成分重組膠原蛋白差異化進軍醫(yī)用敷料與功效性護膚品市場，積極探索新產(chǎn)品矩陣創(chuàng)新。對比產(chǎn)品定價（不考慮折扣率），可復美&可麗金兩大品牌定位錨定中高端，產(chǎn)品單價超國貨品牌平均水平，旗下類人膠原蛋白敷料單片定價達37.6元。功效性護膚品市場中，可復美與可麗金兩大品牌以重組膠原蛋白為亮點，精華/爽膚水等細分品類表現(xiàn)優(yōu)異，天貓旗艦店月銷量超3萬件，仍處行業(yè)領(lǐng)先水平。強產(chǎn)品力主打愈合修護，皮膚護理功效落在實處。當前市場植物活性物及透明質(zhì)酸等主流液體敷料仍為溶液形態(tài)，以創(chuàng)面表面形成保護層起到物理屏障作用，所含成分不具藥理學作用，不可被人體吸收?？蓮兔李惾四z原蛋白敷料按II類醫(yī)療器械標準注冊，以類人膠原蛋白原液為核心成分，可促進創(chuàng)面愈合與減輕炎癥后瘢痕形成風險，較妝字號膠原貼具更強修護急救功效，將皮膚護理功效落在實處。對比動物源膠原蛋白敷料，可復美重組膠原蛋白產(chǎn)品無細胞毒性與刺激性，與人體排異反應低，適宜敏感肌膚護理；中性酸堿度下具備高變性溫度，更易日常儲存。分子量小至217道爾頓，深入真皮養(yǎng)護。公司持續(xù)推動產(chǎn)品升級與創(chuàng)新，2021年開發(fā)核心C5HR仿生技術(shù)組合四種重組膠原蛋白，推出Human-like重組膠原蛋白仿生系列產(chǎn)品，4種重組膠原蛋白與人體膠原蛋白氨基酸序列100%一致。其中：1）重組I型人膠原蛋白作用于皮脂膜構(gòu)筑膠原纖維支撐力；2）重組III型人膠原蛋白深入角質(zhì)層維持肌膚年輕感與修護；3）重組類人膠原蛋白深入顆粒層，持續(xù)發(fā)揮養(yǎng)護功效；4）Mini小分子重組膠原蛋白肽為市面已知最小膠原蛋白，分子量僅217道爾頓，可滲透真皮層深度護膚，層層加持幫助人體吸收。Human-like系列產(chǎn)品成分搭配5D玻尿酸與聚谷氨酸鈉與依克多因及羥基積雪草苷，有效構(gòu)建復配修護體系與高保濕體系等三重肌膚修護配方?！靶底痔枴闭信葡?，高毛利率領(lǐng)跑同業(yè)。對比盈利能力，公司近年毛利率水平顯著領(lǐng)先敷爾佳、創(chuàng)爾等敷料同業(yè)，我們認為主要原因系：1）械字號引領(lǐng)強議價權(quán)：可復美與可麗金數(shù)款敷料持膠原蛋白II類醫(yī)療器械證，在醫(yī)用敷料市場差異化優(yōu)勢明顯，對下游具備更強議價權(quán)；2）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化：高利潤率水平的專業(yè)皮膚護理產(chǎn)品在收入占比由90.1%提升至97.6%，同期敷爾佳及創(chuàng)爾的化妝品&非膠原產(chǎn)品占比仍相對較高；同時公司積極調(diào)整保健食品產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，縮減飲品等低毛利率產(chǎn)品銷量，帶動保健食品整體毛利率大幅改善；3）渠道結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化：公司初期渠道以線下發(fā)展，械字號背書強化機構(gòu)端加價倍率與高利潤空間；4）規(guī)模效應釋放與降本增效：公司重組膠原蛋白量產(chǎn)瓶頸逐步突破，核心生產(chǎn)原料成本下降利于毛利率水平優(yōu)化。4、雙軌策略力拓渠道，線上打法強化營銷4.1、線下經(jīng)銷+線上DTC，雙軌策略全渠道協(xié)同雙軌策略實現(xiàn)高效觸達，渠道交互增強用戶基礎。公司以“醫(yī)療機構(gòu)+大眾消費者”的雙軌渠道策略構(gòu)建全渠道銷售和經(jīng)銷網(wǎng)絡，當前1）醫(yī)療機構(gòu)：直銷+經(jīng)銷模式已覆蓋1000多家公立醫(yī)院、約1700家私立醫(yī)院和診所及約300個連鎖藥房品牌；2）大眾銷售網(wǎng)絡：

直銷覆蓋電商、社媒平臺（天貓、京東、抖音、小紅書及拼多多）DTC店鋪及京東及唯品會等電商平臺的自營部門，經(jīng)銷覆蓋個人消費者、化妝品連鎖店及連鎖超市（屈臣氏、妍麗、調(diào)色師、Ole、華聯(lián)集團及盒馬鮮生等）約2000家門店。B端與C端渠道相互協(xié)同，院線認可助力品牌樹立專業(yè)形象，促進大眾消費者信任，持續(xù)強化用戶基礎與流量，2021年高達30.2%的可復美醫(yī)用敷料線上消費者來自其他渠道引流。經(jīng)銷渠道：動態(tài)優(yōu)化調(diào)整，仍為第一大收入渠道。品牌創(chuàng)立初期公司與以西安創(chuàng)客村為代表的經(jīng)銷商合作開發(fā)醫(yī)院診所、連鎖藥房等醫(yī)療機構(gòu)及大眾市場影響力，采取高成本效益模式拓寬業(yè)務半徑。2021年以來公司主動優(yōu)化經(jīng)銷渠道結(jié)構(gòu)，遴選具備渠道影響力的優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商，2022年前5個月合計新增經(jīng)銷商35家，淘汰經(jīng)銷商56家，期末經(jīng)銷商總數(shù)達385家。當前經(jīng)銷仍為公司第一大收入來源，2021年收入規(guī)模達8.63億元，占總收入比重為55.6%，至2022年5月底該比重降至53.5%。其中西安創(chuàng)客村為公司第一大經(jīng)銷商，主要代理可麗金品牌銷售，2019-2022年M1-M5期間可麗金品牌經(jīng)銷毛利率分別高達82.5%/83.7%/84.0%/80.4%，年收入體量近5億元，占經(jīng)銷渠道比重長期超50%。西安創(chuàng)客村交易縮減，單一客戶依賴度下降。西安創(chuàng)客村成立于2015年，主要采購可麗金品牌產(chǎn)品及保健食品并以自有渠道銷售，公司聯(lián)合創(chuàng)始人嚴建亞先生及陜西巨子生物曾為其唯一股東，后陜西巨子生物于2017年向時任西安巨子生物總經(jīng)理馬曉軒先生轉(zhuǎn)讓其所有股本權(quán)益。當前巨子生物積極調(diào)整渠道戰(zhàn)略，全面協(xié)同個人消費者、電商平臺、醫(yī)院、診所、連鎖藥房、化妝品連鎖店、連鎖超市及經(jīng)銷商等多渠道網(wǎng)絡，2019-2021年前五大客戶收入占比持續(xù)下降至38.7%，其中最大客戶西安創(chuàng)客村收入降至4.54億元，占總營收比降至29.3%，整體客戶集中度與單一客戶依賴度顯著下降。渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化推動毛利率上行。2019-2021期間公司整體毛利率穩(wěn)定從上升至87.2%，分渠道看，1）傳統(tǒng)渠道毛利率優(yōu)化：2019-2021年間經(jīng)銷渠道毛利率持續(xù)上行主要系第一大經(jīng)銷商西安創(chuàng)客村銷售的可麗金產(chǎn)品毛利率由82.5%上升至84.0%，其他經(jīng)銷商體系加速優(yōu)勝劣汰，整體營收質(zhì)量改善帶動毛利率上行；2）高利潤率直銷渠道比重提升，公司DTC、電商渠道毛利率均超90%以上，較傳統(tǒng)渠道高出10pcts左右，渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化之下整體毛利率持續(xù)上行。2022年M1-M5期間毛利率環(huán)比下行至85.0%，我們認為主要原因系DTC與電商平臺競爭加劇，為進入抖音等新平臺的降價策略導致渠道高利潤率水平環(huán)比略降，其次疫情影響與經(jīng)銷商體系調(diào)整下存貨周轉(zhuǎn)率下滑或代表部分經(jīng)銷環(huán)節(jié)壓力，公司降價讓利有效緩和經(jīng)銷伙伴囤貨壓力。率先突破渠道轉(zhuǎn)型，直銷占比快速攀升。巨子生物、敷爾佳、創(chuàng)爾生物等三大敷料品牌早期均以院線機構(gòu)與線下經(jīng)銷起家，敷爾佳迅速打通銷售渠道建立“醫(yī)美面膜”心智，2021年中大規(guī)模經(jīng)銷商達498家，終端覆蓋廣泛涉及醫(yī)療機構(gòu)、美容院、藥店、百貨、KA、CS等，2021年間經(jīng)銷渠道合計占比達65.83%；創(chuàng)爾生物布局公私