7月外匯市場(chǎng)分析報(bào)告：外匯供求關(guān)系反轉(zhuǎn)宏觀審慎措施加碼 20230817 -中銀證券

7月外匯市場(chǎng)分析報(bào)告穩(wěn)增長政策預(yù)期提振人民幣匯率，市場(chǎng)主體結(jié)匯意愿回落較多，導(dǎo)致境內(nèi)外匯供求缺口逆轉(zhuǎn)，外資總體凈買入境內(nèi)股票和債券。17月份，人民幣匯率回升主要受穩(wěn)增長政策預(yù)期提振，但國內(nèi)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)波浪曲折式修復(fù)趨勢(shì)，加大外匯市場(chǎng)震蕩。1盡管7月份人民幣匯率有所反彈，但從平均匯率看仍延續(xù)調(diào)整行情，繼續(xù)利好出口企業(yè)財(cái)務(wù)狀況，人民幣匯率指數(shù)小幅反彈。1人民幣企穩(wěn)回升之際，境內(nèi)客盤外匯市場(chǎng)供求缺口逆轉(zhuǎn)，市場(chǎng)結(jié)售匯意愿雙雙回落且結(jié)匯意愿回落更多。1股票通項(xiàng)下資金凈流入增加，但債券通項(xiàng)下外資轉(zhuǎn)為凈減持，股票通與債券通北向資金合計(jì)，外資總體凈買入境內(nèi)股票和債券。1市場(chǎng)遠(yuǎn)期結(jié)匯意愿環(huán)比轉(zhuǎn)弱，但遠(yuǎn)期結(jié)匯對(duì)沖比率總體仍處于歷史高位，收外匯付外匯和以人民幣收付或成為境內(nèi)企業(yè)對(duì)沖匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的重要手段。1風(fēng)險(xiǎn)提示：海外金融風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期，主要央行貨幣緊縮超預(yù)期，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不如預(yù)期。宏宏觀經(jīng)濟(jì)|證券研究報(bào)告—點(diǎn)評(píng)報(bào)告相相關(guān)研究報(bào)告《2022年外匯市場(chǎng)分析報(bào)告：人民幣匯率大起》2023020116現(xiàn)，匯率繼續(xù)窄幅盤整、外匯重新供大于求》20230517改外匯政策定力》2023061930729中銀國際證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格宏觀經(jīng)濟(jì)證券分析師:管濤229136證券分析師:劉立品229236ipinliubocichinacom2023年8月17日7月外匯市場(chǎng)分析報(bào)告28月15日，國家外匯管理局發(fā)布了2023年7月份外匯收支數(shù)據(jù)。現(xiàn)結(jié)合最新數(shù)據(jù)對(duì)7月份境內(nèi)外匯市場(chǎng)運(yùn)行情況具體分析如下：穩(wěn)增長政策預(yù)期提振人民幣匯率，但波浪曲折式經(jīng)濟(jì)修復(fù)趨勢(shì)加大匯率波動(dòng)4月中旬至6月末，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期部分兌現(xiàn)引發(fā)人民幣匯率波動(dòng)，收盤價(jià)(即境內(nèi)銀行間外匯市場(chǎng)下午四點(diǎn)半收盤價(jià)，下同)最低跌至6月末的7.26附近。進(jìn)入7月份，多重利好因素促使人民幣匯率企穩(wěn)回升，中間價(jià)和收盤價(jià)最高分別升至7.1265、7.1325，分別較前低反彈了1.4%、1.8%，當(dāng)月累計(jì)分別上漲1.3%、1.6%(見圖表1)。7月份，人民幣匯率升回7.20以內(nèi)反映了市場(chǎng)因素和政策因素的共同影響。市場(chǎng)因素方面，除7月17日發(fā)布的GDP數(shù)據(jù)不及預(yù)期引發(fā)匯率短暫回調(diào)外，7月6日經(jīng)濟(jì)形勢(shì)座談會(huì)、7月11日社融數(shù)據(jù)超預(yù)期、7月24日政治局會(huì)議釋放積極信號(hào)、7月31日發(fā)布制造業(yè)PMI指數(shù)顯示經(jīng)濟(jì)景氣邊際改善等，均對(duì)人民幣匯率形成支撐。政策因素方面，監(jiān)管部門多次在外匯市場(chǎng)進(jìn)行預(yù)期管理并出臺(tái)實(shí)質(zhì)性政策。如7月14日，劉國強(qiáng)副行長在國新辦新聞發(fā)布會(huì)上表示，更好發(fā)揮市場(chǎng)和政府“兩只手”的作用，堅(jiān)決避免匯率大起大落；7月19日，財(cái)政部宣布將于8月2日在香港發(fā)行120億元人民幣國債，釋放收緊離岸人民幣流動(dòng)性的信號(hào)；7月20日，央行、外匯局將企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)從1.25上調(diào)至1.5，意在提高企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)跨境融資額度，促進(jìn)資金流入。8月份陸續(xù)發(fā)布的金融和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍然處于“波浪式發(fā)展、曲折式前進(jìn)的過程”。8月15日，人民銀行宣布將MLF利率和逆回購利率分別下調(diào)15個(gè)和10個(gè)基點(diǎn)，疊加近期房企信用問題和美元持續(xù)反彈等因素共同影響，人民幣匯率再度承壓。8月15日，離岸人民幣匯率跌破7.33；在岸人民幣匯率次日凌晨3點(diǎn)收至7.2899，二者均跌破前期低位；CNH較CNY偏離幅度飆升至+420年5月2日以來新高；1年期NDF隱含的人民幣匯率貶值預(yù)期同樣升至2.1%，為2022年11月初以來首次。8月16日，匯率繼續(xù)走低，CNH跌破7.34，CNY跌破7.30，境內(nèi)外匯差小幅收窄至+400個(gè)基點(diǎn)，人民幣貶值預(yù)期降至1.9%(見圖表2、3)。圖表1.境內(nèi)人民幣匯率與美元走勢(shì)資料來源：Wind，中銀證券2023年8月17日7月外匯市場(chǎng)分析報(bào)告3圖表2.境內(nèi)外人民幣匯率差價(jià)資料來源：ICAP，Wind，中銀證券CNHCNY表CNH偏弱，為負(fù)代表CNH偏強(qiáng)。圖表3.1年期NDF隱含的人民幣匯率預(yù)期資料來源：中國外匯交易中心，Wind，中銀證券NDF年期遠(yuǎn)掉期=(買入價(jià)+賣出價(jià))/2；如果內(nèi)地市場(chǎng)和香港市場(chǎng)只有一個(gè)開市，即沿用閉市市場(chǎng)的上一個(gè)交易日的價(jià)格。盡管7月份人民幣匯率有所反彈，但從平均匯率看仍延續(xù)調(diào)整行情，當(dāng)月中間價(jià)和收盤價(jià)均值分別為7.1619、7.1888，環(huán)比分別下跌0.2%和0.4%。同期，人民幣匯率滯后3個(gè)月和滯后5個(gè)月環(huán)比的收盤價(jià)均值延續(xù)下跌，前者跌幅擴(kuò)大至4.2%，繼續(xù)創(chuàng)2022年12月以來新高，后者跌幅小幅收窄0.3個(gè)百分點(diǎn)至4.9%(見圖表4)。這繼續(xù)利好出口企業(yè)財(cái)務(wù)狀況。由于人民幣在主要貨幣中表現(xiàn)偏強(qiáng)，CFETS人民幣匯率指數(shù)在連續(xù)4個(gè)月下跌之后轉(zhuǎn)為上漲，漲幅為0.1%；參考BIS和SDR貨幣籃子的人民幣匯率指數(shù)則在連續(xù)5個(gè)月下跌之后轉(zhuǎn)為上漲，漲幅分別為0.1%、0.5%(見圖表5)。圖表4.人民幣匯率收盤價(jià)均值變動(dòng)情況資料來源：Wind，中銀證券圖表5.人民幣匯率指數(shù)表現(xiàn)資料來源：Wind，中銀證券境內(nèi)客盤外匯市場(chǎng)供求缺口逆轉(zhuǎn)，市場(chǎng)結(jié)售匯意愿雙雙回落且結(jié)匯意愿回落更多銀行結(jié)售匯轉(zhuǎn)為逆差并且創(chuàng)近年來新高。7月份，反映境內(nèi)銀行對(duì)客戶外匯買賣關(guān)系的銀行即遠(yuǎn)期 (含期權(quán))結(jié)售匯(以下簡稱銀行結(jié)售匯)由上月順差82億美元轉(zhuǎn)為逆差262億美元，逆差規(guī)模創(chuàng)2019年2月以來新高。其中，即期結(jié)售匯由上月順差82億美元轉(zhuǎn)為逆差148億美元(銀行代客結(jié)售匯由順差125億美元轉(zhuǎn)為逆差58億美元)，是境內(nèi)外匯供求缺口逆轉(zhuǎn)的主要貢獻(xiàn)項(xiàng)；遠(yuǎn)期凈結(jié)匯累計(jì)未到期額繼續(xù)減少，降幅較上月擴(kuò)大17億美元至48億美元；未到期期權(quán)Delta敞口凈結(jié)匯余額轉(zhuǎn)為下降，降幅為65億美元，上月增加30億美元(見圖表6)。2023年8月17日7月外匯市場(chǎng)分析報(bào)告4出口少收帶動(dòng)貨物貿(mào)易結(jié)售匯順差收窄。7月份，海關(guān)統(tǒng)計(jì)的貨物貿(mào)易順差為806億美元，較上月增加100億美元，不過相同口徑的貨物貿(mào)易涉外收付款順差規(guī)模收窄，由上月456億美元降至375億美元，貨物貿(mào)易結(jié)售匯順差由356億美元收窄至177億美元，貢獻(xiàn)了銀行代客結(jié)售匯差額環(huán)比降幅的98%(見圖表7)。貨物貿(mào)易進(jìn)出口差額與涉外收付款、結(jié)售匯差額反向變化，主要反映了出口少收的影響，貨物貿(mào)易涉外收入與出口金額負(fù)缺口由上月168億美元擴(kuò)大至335億美元，這或反映了在人民幣匯率承壓、中美利差倒掛加深背景下，出口企業(yè)延遲收匯的影響(見圖表8)?？缇承枨蠡謴?fù)帶動(dòng)服務(wù)結(jié)售匯逆差擴(kuò)大。7月份，服務(wù)貿(mào)易結(jié)售匯逆差環(huán)比擴(kuò)大，由上月83億美元增至108億美元，雖然仍小于2019年同期181億美元的逆差規(guī)模，但已經(jīng)是2020年以來同期新高 (見圖表9)。當(dāng)月，受分紅派息等季節(jié)性因素影響，收益和經(jīng)常轉(zhuǎn)移結(jié)售匯逆差64億美元，總體仍保持高位，但同比下降31%，與2021年規(guī)模基本相當(dāng)(見圖表10)。人民幣貶值階段結(jié)匯需求集中釋放結(jié)束。7月份，剔除遠(yuǎn)期履約額的付匯購匯率環(huán)比回落1.9個(gè)百分點(diǎn)至61.6%，而收匯結(jié)匯率則較上月回落6.2個(gè)百分點(diǎn)至51.0%，遠(yuǎn)低于5、6月(即人民幣破7之后)分別為58.7%、57.3%的水平1。同期，即期詢價(jià)日均成交量為429億元，同樣低于5、6月分別為448億、452億元的日均成交量(見圖表11、12)。市場(chǎng)結(jié)售匯意愿雙雙回落，導(dǎo)致當(dāng)月銀行即售匯總額環(huán)比下降10.7%，同比下降20.7%，與銀行間市場(chǎng)即期交易活躍度降低相互印證。同時(shí)，因?yàn)槭袌?chǎng)結(jié)匯意愿下降更多，導(dǎo)致即期結(jié)售匯出現(xiàn)逆差。圖表6.境內(nèi)客戶市場(chǎng)外匯供求缺口逆轉(zhuǎn)注：(1)銀行即遠(yuǎn)期(含期權(quán))結(jié)售匯差額=銀行結(jié)售匯差額+遠(yuǎn)期凈結(jié)匯累計(jì)未到期額環(huán)比變動(dòng)+未到期期權(quán)Delta凈敞口Delta年2月以前境內(nèi)外匯供求缺口數(shù)據(jù)不包括此項(xiàng)。12022年11月至2023年4月，收匯結(jié)匯率均值為52.8%，較2022年3月至2022年10月(人民幣匯率貶值期間)的均值低率回撤過程中加大了賣出外匯的力度(見圖表11)。2023年8月17日7月外匯市場(chǎng)分析報(bào)告5圖表7.貨物貿(mào)易涉外收付款差額與結(jié)售匯差額圖表9.服務(wù)貿(mào)易結(jié)售匯差額圖表11.市場(chǎng)整體結(jié)售匯意愿變化(剔除遠(yuǎn)期履約)d注：(1)收匯結(jié)匯率=(銀行代客結(jié)匯-遠(yuǎn)期結(jié)匯履約)/銀行代客涉外外幣收入，付匯購匯率=(銀行代客購匯-遠(yuǎn)期購匯履約)/銀行代客涉外外幣支出；(2)遠(yuǎn)期結(jié)(購)匯履約=上月遠(yuǎn)期結(jié)(購)匯累計(jì)未到期額+當(dāng)月遠(yuǎn)期結(jié)(購)匯簽約-當(dāng)月遠(yuǎn)期結(jié)(購)匯累計(jì)未到期額。圖表8.貨物貿(mào)易順收順差缺口圖表10.收益和經(jīng)常轉(zhuǎn)移結(jié)售匯差額d圖表12.銀行間市場(chǎng)即期詢價(jià)日均成交量d2023年8月17日7月外匯市場(chǎng)分析報(bào)告6加，但債券通項(xiàng)下外資轉(zhuǎn)為凈減持，證券投資涉外收付款差7月份，陸股通項(xiàng)下(北上)資金延續(xù)凈流入，凈流入規(guī)模環(huán)比增加330億元至470億元。其中，7月24日政治局會(huì)議召開之后的5個(gè)交易日為連續(xù)凈流入，累計(jì)凈流入490億元，尤其是7月25日單日凈流入規(guī)模高達(dá)190億元，創(chuàng)2021年12月中旬以來新高，反映了國內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策預(yù)期提振的影響。7月份，港股通項(xiàng)下(南下)資金由上月凈流出53億元轉(zhuǎn)為凈流入146億元，與陸股通累計(jì)凈買入成交額軋差后，股票通項(xiàng)下資金凈流入規(guī)模增至324億元(見圖表13)。7月份，債券通項(xiàng)下(北上)跨境資金轉(zhuǎn)為凈流出，境外機(jī)構(gòu)由上月凈增持905億元轉(zhuǎn)為凈減持366億元。這反映了中美負(fù)利差走闊的影響，當(dāng)月日均2年期和10年期中美國債收益率差分別為269和126個(gè)基點(diǎn)，負(fù)值環(huán)比分別上升了23個(gè)和18個(gè)基點(diǎn)。上清所數(shù)據(jù)顯示，同期境外機(jī)構(gòu)凈增持規(guī)模由541億元降至146億元，其中同業(yè)存單增持規(guī)模由568億元降至150億元，是債券通項(xiàng)下外資增持規(guī)模收窄的主要貢獻(xiàn)項(xiàng)。中債登數(shù)據(jù)顯示，境外機(jī)構(gòu)結(jié)束前兩個(gè)月的連續(xù)凈增持，7月份轉(zhuǎn)為凈減持512億元。其中，國債由凈增持218億元轉(zhuǎn)為凈減持420億元，政策性銀行債由凈增持165億元轉(zhuǎn)為凈減持94億元(見圖表14)。7月份，證券投資項(xiàng)下銀行代客涉外收付款和結(jié)售匯在經(jīng)歷1個(gè)月的短暫順差之后再次轉(zhuǎn)為逆差，前者由順差138億轉(zhuǎn)為逆差7億美元，后者由順差11億美元轉(zhuǎn)為逆差10億美元(見圖表15)。根據(jù)外匯局披露，7月份來華證券投資跨境資金保持凈流入，外資總體凈買入境內(nèi)股票和債券2。同期，股票通與債券通北向通合計(jì)，外資凈買入104億元人民幣，印證了這一判斷。圖表13.陸股通和港股通買入成交凈額變動(dòng)情況資料來源：Wind，中銀證券圖表14.境外機(jī)構(gòu)持有人民幣債券變動(dòng)情況資料來源：中債登，上清所，中銀證券2國家外匯管理局副局長、新聞發(fā)言人王春英就2023年7月份外匯收支形勢(shì)答記者問，/s/EVJ5xdmv38JsE-I0kzaSEA，2023年8月15日2023年8月17日7月外匯市場(chǎng)分析報(bào)告7圖表15.證券投資涉外收付款差額和結(jié)售匯差額匯對(duì)沖比率總體仍處于歷史高位，收外匯付外匯和以人民幣收付或成為境內(nèi)企業(yè)對(duì)沖匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的重要手段7月份，境內(nèi)本外幣利差繼續(xù)保持深度倒掛，1年期人民幣美元遠(yuǎn)掉期均值由上月-2440BP小幅擴(kuò)大至-2495BP，遠(yuǎn)期結(jié)匯對(duì)沖比率環(huán)比下降1.6個(gè)百分點(diǎn)至9.9%，而遠(yuǎn)期購匯對(duì)沖比率降至4.6%，仍處于歷史低位(見圖表16)。當(dāng)月，銀行代客遠(yuǎn)期凈結(jié)匯規(guī)模繼續(xù)收窄，降至138億美元，不過該項(xiàng)僅貢獻(xiàn)了銀行結(jié)售匯差額環(huán)比降幅的8.5%。與遠(yuǎn)期結(jié)匯和購匯對(duì)沖比率相對(duì)應(yīng)，7月份遠(yuǎn)期結(jié)匯履約占比維持高位，環(huán)比回升2.0個(gè)百分點(diǎn)至19.8%，遠(yuǎn)期購匯履約占比止跌企穩(wěn)，仍然處于8.1%的歷史偏低位置(見圖表17)。7月份，銀行代客結(jié)售匯由上月順差轉(zhuǎn)為逆差58億美元，而涉外外幣收付款順差42億美元，二者為負(fù)缺口101億美元。然而，同期金融機(jī)構(gòu)境內(nèi)外匯存款繼續(xù)減少32億美元，其中企業(yè)外匯存款下降20億美元，顯示境內(nèi)企業(yè)更多用外匯收入對(duì)外支付(見圖表18、19)。同期，跨境人民幣收付占比50.2%，環(huán)比、同比分別上升0.4、7.4個(gè)百分點(diǎn)，繼續(xù)穩(wěn)居境內(nèi)第一大跨境收付幣種(見圖表20)。這與前述以收外匯付外匯的操作一道，減少了境內(nèi)主體通過結(jié)售匯對(duì)外收付的占比。當(dāng)月，銀行代客結(jié)售匯相當(dāng)于銀行代客涉外收付的32.6%，環(huán)比、同比分別下降2.3、6.9個(gè)百分點(diǎn)(見圖表21)。這影響了市場(chǎng)外匯交投的活躍度，但也一定程度增強(qiáng)了市場(chǎng)主體抵御匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的能力。圖表16.遠(yuǎn)期結(jié)售匯對(duì)涉外外匯收付套保比率變動(dòng)情況d注：遠(yuǎn)期結(jié)(購)匯套保比率=銀行代客遠(yuǎn)期結(jié)(售)匯簽約額/銀行代客涉外外幣收入(支出)。圖表17.銀行代客結(jié)售匯中的遠(yuǎn)期履約占比變動(dòng)情況d注：遠(yuǎn)期結(jié)(購)匯履約占比=銀行代客遠(yuǎn)期結(jié)(購)匯履約額/銀行代客結(jié)(購)匯額。2023年8月17日7月外匯市場(chǎng)分析報(bào)告8圖表18.銀行代客結(jié)售匯與涉外外幣收付款差額的背離資料來源：Wind，中銀證券圖表20.銀行涉外收付中人民幣和美元占比資料來源：Wind，中銀證券圖表19.境內(nèi)外匯存款變動(dòng)情況資料來源：Wind，中銀證券圖表21.銀行代客結(jié)售匯相當(dāng)于銀行代客涉外收付款比重資料來源：Wind，中銀證券風(fēng)險(xiǎn)提示：海外金融風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期，主要央行貨幣緊縮超預(yù)期，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不如預(yù)期。2023年8月17日7月外匯市場(chǎng)分析報(bào)告9本報(bào)告準(zhǔn)確表述了證券分析師的個(gè)人觀點(diǎn)。該證券分析師聲明，本人未在公司內(nèi)、外部機(jī)構(gòu)兼任有損本人獨(dú)立性與客觀性的其他職務(wù)，沒有擔(dān)任本報(bào)告評(píng)論的上市公司的董事、監(jiān)事或高級(jí)管理人員；也不擁有與該上市公司有關(guān)的任何財(cái)務(wù)權(quán)益；本報(bào)告評(píng)論的上市公司或其它第三方都沒有或沒有承諾向本人提供與本報(bào)告有關(guān)的任何補(bǔ)償或其它利益。中銀國際證券股份有限公司同時(shí)聲明，將通過公司網(wǎng)站披露本公司授權(quán)公眾媒體及其他機(jī)構(gòu)刊載或者轉(zhuǎn)發(fā)證券研究報(bào)告有關(guān)情況。如有投資者于未經(jīng)授權(quán)的公眾媒體看到或從其他機(jī)構(gòu)獲得本研究報(bào)告的，請(qǐng)慎重使用所獲得的研究報(bào)告，以防止被誤導(dǎo)，中銀國際證券股份有限公司不對(duì)其報(bào)告理解和使用承擔(dān)任何責(zé)任。評(píng)級(jí)體系說明以報(bào)告發(fā)布日后公司股價(jià)/行業(yè)指數(shù)漲跌幅相對(duì)同期相關(guān)市場(chǎng)指數(shù)的漲跌幅的表現(xiàn)為基準(zhǔn)：公司投資評(píng)級(jí)：買入：預(yù)計(jì)該公司股價(jià)在未來6-12個(gè)月內(nèi)超越基準(zhǔn)指數(shù)20%以上；增持：預(yù)計(jì)該公司股價(jià)在未來6-12個(gè)月內(nèi)超越基準(zhǔn)指數(shù)10%-20%；中性：預(yù)計(jì)該公司股價(jià)在未來6-12個(gè)月內(nèi)相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)變動(dòng)幅度在-10%-10%之間；減持：預(yù)計(jì)該公司股價(jià)在未來6-12個(gè)月內(nèi)相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)跌幅在10%以上；未有評(píng)級(jí)：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評(píng)級(jí)。行業(yè)投資評(píng)級(jí)：強(qiáng)于大市：預(yù)計(jì)該行業(yè)指數(shù)在未來6-12個(gè)月內(nèi)表現(xiàn)強(qiáng)于基準(zhǔn)指數(shù)；中性：預(yù)計(jì)該行業(yè)指數(shù)在未來6-12個(gè)月內(nèi)表現(xiàn)基本與基準(zhǔn)指數(shù)持平；弱于大市：預(yù)計(jì)該行業(yè)指數(shù)在未來6-12個(gè)月內(nèi)表現(xiàn)弱于基準(zhǔn)指數(shù)；未有評(píng)級(jí)：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評(píng)級(jí)。滬深市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)為滬深300指數(shù)；新三板市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)為三板成指或三板做市指數(shù)；香港市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)為恒生指數(shù)或恒生中國企業(yè)指數(shù)；美股市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)為納斯達(dá)克綜合指