大類資產(chǎn)月報第3期：7月市場主線政治局會議提振信心海外聚焦中報盈利

內(nèi)容目錄一、熱點思考：7月市場主線，政治局會議提振信心、海外聚焦中報盈利 5一問：國內(nèi)市場的邏輯切換？政治局會議定調(diào)積極，市場情緒底部回暖 5二問：海外市場的交易邏輯？美股中報盈利超預(yù)期，“股債蹺蹺板”行情延續(xù) 7三問：8月市場焦點何在？國內(nèi)聚焦政策落地、海外關(guān)注基本面壓力 9二、大類資產(chǎn)高頻跟蹤（2023/07/01-2023/07/31） 11（一）月度回顧：歐美股指全線上漲，10年期國債利率多數(shù)上行 11（二）權(quán)益市場追蹤：全球資本市場普遍上漲 12（三）債券市場追蹤：發(fā)達國家10年期國債收益率多數(shù)上行 13（四）外匯市場追蹤：美元指數(shù)走弱，人民幣兌美元、歐元和英鎊均貶值 14（五）大宗商品市場追蹤：原油、貴金屬、有色和農(nóng)產(chǎn)品均上漲，黑色多數(shù)上漲 16三、報告精選 17（一）美元走弱，有何“異象”？ 17（二）美、歐、日經(jīng)濟“強弱”的比較 20風(fēng)險提示 22圖表目錄圖表1：二季度經(jīng)濟內(nèi)生增長動力不及預(yù)期 5圖表2：債市收益率持續(xù)下行，且波動率接近歷史新低 5圖表3：國內(nèi)債市走強、人民幣維持弱勢 5圖表4：7月日前，A股下跌至底部 5圖表5：中央政治局會議定調(diào)積極 6圖表6：會議后一周，A股整體大幅反彈 6圖表7：7月日以來，國債利率普遍止跌上行 6圖表8：政治局會議后，人民幣匯率企穩(wěn)走強 6圖表9：7月日以來，順周期板塊漲勢良好 6圖表10：7月以來，低配行業(yè)表現(xiàn)較超配更好 6圖表11：7月，股強債弱“蹺蹺”效應(yīng)整體延續(xù) 7圖表12：美國二季度經(jīng)濟增長強勁 7圖表13：二季度，EPS超預(yù)期的美股比例進一步提升 7圖表14：7月以來，美股延續(xù)普漲 7圖表15：7月日與日公布的美英通脹意外降溫 8圖表16：7月日公布的歐美制造業(yè)加劇分化 8圖表17：基本面數(shù)據(jù)的出爐對緊縮預(yù)期沖擊明顯 8圖表18：受數(shù)據(jù)沖擊，歐美匯債相對強弱發(fā)生逆轉(zhuǎn) 8圖表19：日央行會議前后，日債、日股齊跌 8圖表20：調(diào)整前后，美債利率上行、日元升值 8圖表21：2003年以來，證券行業(yè)超漲多由政策驅(qū)動，券商大漲期間A股多表現(xiàn)強勢 9圖表22：股債收益差逼近2倍標(biāo)準(zhǔn)差時，市場接近底部 9圖表23：券商連續(xù)5個交易日超10后，A股漲跌情況 9圖表24：2010年下半年，經(jīng)濟改善未能持續(xù) 10圖表25：2012-2013年，國內(nèi)經(jīng)濟低通脹低增長 10圖表26：2012-2013年，歐債危機拖累國內(nèi)出口 10圖表27：2018年下半年，經(jīng)濟下行壓力大 10圖表28：制造、批發(fā)與零售庫存同比增速 10圖表29：美國PMI指數(shù)領(lǐng)先普500來12月EPS 10圖表30：美元與日元的套息交易 11圖表31：全球銀行業(yè)的日元凈債權(quán)情況 11圖表32：7月大類資產(chǎn)漲跌情況 12圖表33：本月，發(fā)達國家股指多數(shù)上漲 12圖表34：本月，新興市場股指全線上漲 12圖表35：本月，美股行業(yè)全線上漲 13圖表36：本月，歐元區(qū)行業(yè)多數(shù)上漲 13圖表37：本月，A股市場漲跌分化 13圖表38：本月，A股行業(yè)多數(shù)上漲 13圖表39：本月，恒生指數(shù)全線上漲 13圖表40：本月，恒生行業(yè)多數(shù)上漲 13圖表41：本月，主要發(fā)達國家10Y國債收益率多數(shù)上行 14圖表42：本月，美德10Y收益率均上行，英國下行 14圖表43：本月，主要新興國家10Y國債收益漲跌分化 14圖表44：本月，土耳其、巴西10Y利率均上行 14圖表45：本月，中國國債收益率漲跌分化 14圖表46：本月，2年期和年期國債上行，3個月下行 14圖表47：本月，美元指數(shù)下跌，其他貨幣兌美元升值 15圖表48：本月，英鎊、歐元兌美元均上漲 15圖表49：本月，主要新興市場兌美元多數(shù)下跌 15圖表50：雷亞爾和韓元兌美元貶值，土耳其里拉升值 15圖表51：本月，美元、英鎊和歐元兌人民幣貶值 15圖表52：本月，人民幣兌美元升值 15圖表53：本月，商品價格走勢普遍上漲 16圖表54：WTI原油、布倫特原油價格上漲 16圖表55：本月，動力煤價格持平，焦煤價格下跌 16圖表56：本月，銅鋁價格上漲 17圖表57：本月，通脹預(yù)期升溫 17圖表58：本月，黃金、白銀價格均上漲 17圖表59：本月，10Y美債實際收益率上行 17圖表60：6月以來，美元持續(xù)下跌、近期下破100 18圖表61：6月以來，美歐基本面分化加劇 18圖表62：美元和美債的走勢出現(xiàn)明顯分化 18圖表63：美德利差對美元走勢的解釋力弱化 18圖表64：6-7月歐洲系統(tǒng)性重要銀行息差大幅下跌 18圖表65：6月以來，歐洲銀行股明顯上漲 18圖表66：日本薪資增速支撐通脹上行 19圖表67：日本YCC調(diào)整的市場預(yù)期持續(xù)升溫 19圖表68：2月以來，美歐制造業(yè)景氣程度持續(xù)分化 19圖表69：美國薪資增速仍然具有韌性 19圖表70：服務(wù)通脹或較難回落 19圖表71：歐洲加息步入尾聲 19圖表72：美、歐、日產(chǎn)出缺口，美國產(chǎn)出缺口為正且超出疫情前，日本、歐洲均為負 20圖表73：美歐日制造業(yè)PMI均下滑 20圖表74：美歐日服務(wù)業(yè)PMI讀數(shù)回落 20圖表75：IMF上修美歐日經(jīng)濟增速 21圖表76：CRB同比領(lǐng)先美歐日PPI增速 21圖表77：美歐日消費者信心均好轉(zhuǎn) 21圖表78：美國、日本企業(yè)信心好轉(zhuǎn)，歐洲變差 21圖表79：日本消費者信心與消費增速 21圖表80：美歐日收入增速今年仍然有所上升 21圖表81：日本貨幣政策趨向于收縮 22圖表82：歐洲信貸壓力更大 227月以來，國內(nèi)股市底部反彈、海外“股強債弱”行情延續(xù)。市場主線邏輯及未來可能的演繹？本文分析，可供參考。一、熱點思考：7月市場主線，政治局會議提振信心、海外聚焦中報盈利一問：國內(nèi)市場的邏輯切換？政治局會議定調(diào)積極，市場情緒底部回暖7，A月上中旬，穩(wěn)增長政策尚未出臺、經(jīng)濟擴張動能仍在放緩；717GDP6.3，7.1，其7177242.3，10Y2.6，7.2圖表1：二季度經(jīng)濟內(nèi)生增長動力不及預(yù)期 圖表2：債市收益率持續(xù)下行，且波動率接近歷史新低151050

二季度國內(nèi)經(jīng)濟不及預(yù)期

()4.94.43.93.42.920102.42010

債券收益率持續(xù)走低，且波動率幾近歷史最低23211917151311972011201220132014201520162017201820192020202120222023520112012201320142015201620172018201920202021202220232022Q4 2023Q1 2023Q22023-032023-042023-052023-06GDP同比 社零同比2022Q4 2023Q1 2023Q22023-032023-042023-052023-06GDP同比 社零同比

10年期國債收益率 10年期國債波動率（右軸）來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所圖表3：國內(nèi)債市走強、人民幣維持弱勢 圖表4：7月24日前，A股下跌至底部10110099989796959493922022-09912022-09

）7月中上旬，國債利率和人民幣雙雙走低（7月中上旬，國債利率和人民幣雙雙走低（2.902.852.802.752.702.652.60

33307月17日，二季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布7月17日，二季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布3290327032503230321031903170

7月，上證綜指每日股價圖2022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-0731502022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-07人民幣匯率指數(shù)（SDR一籃子） 10Y國債收益率（右軸）來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所724，A24724-7314.0、4.2，10Y國債收益率上行5bp至2.66，人民幣也快速升值7月政治局會議后，A股底部反彈340027003350260033002500325024003200230031507月政治局會議后，A股底部反彈34002700335026003300250032502400320023003150220031002100上證綜指創(chuàng)業(yè)板指（右軸）01-0201-0901-0201-0901-1601-2301-3002-0602-1302-2002-2703-0603-1303-2003-2704-0304-1004-1704-2405-0105-0805-1505-2205-2906-0506-1206-1906-2607-0307-1007-1707-2407-31圖表7：7月24日以來，國債利率普遍止跌上行 圖表8：政治局會議后，人民幣匯率企穩(wěn)走強（2.952.902.852.802.752.702.6502-2002-2702-2002-2703-0603-1303-2003-2704-0304-1004-1704-2405-0105-0805-1505-2205-2906-0506-1206-1906-2607-0307-1007-1707-2407-31

7月24日起，國債利率普遍上行

（）2.502.452.402.352.302.252.202.152.102.052.00

1011009998979601-029501-02

7月下旬，人民幣匯率止跌企穩(wěn)

7.37.27.17.06.96.807-316.707-3101-1601-3002-1302-2703-1303-2704-1004-2405-0805-2206-0506-1907-0307-1710Y國債收益率 2Y國債收益率（右軸）01-1601-3002-1302-2703-1303-2704-1004-2405-0805-2206-0506-1907-0307-17

CFETS人民幣指數(shù) 美元兌人民幣（右軸）來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所結(jié)構(gòu)上來看，在政策驅(qū)動下，市場開始由前期高擁擠度板塊向低配的順周期板塊切換。724-731，A10.4、3.9、3.7，1.62.0，2414.0、10.5；圖表9：7月24日以來，順周期板塊漲勢良好 圖表10：7月24以來，低配行業(yè)表現(xiàn)較超配更好設(shè)置6月30日的收盤價為基期設(shè)置6月30日的收盤價為基期1.131.111.091.071.051.031.010.990.9706-300.9506-30

7月24日以來，金融、周期風(fēng)格領(lǐng)漲

當(dāng)前行情正在向低配板塊切換1614121086420-2-4金融業(yè)住金融業(yè)住教育文化體育

()86420-2-4-6-8-1007-0207-0407-0607-0807-1007-1207-1407-1607-1807-2007-2207-2407-2607-2807-3008-0108-03金融 周期 消費 成長 穩(wěn)定 7月24日-7月31日漲跌幅 基金對行業(yè)超配情況（右軸）07-0207-0407-0607-0807-1007-1207-1407-1607-1807-2007-2207-2407-2607-2807-3008-0108-03來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所6月以來，美股交易邏輯逐步開始了切換，市場由7GDP、個人消費支出等數(shù)據(jù)均超市場預(yù)期；美股二季50078.9圖表11：7月，股強債弱“蹺蹺板”效應(yīng)整體延續(xù) 圖表12：美國二季度經(jīng)濟增長強勁460044004200400001-01380001-01

7月以來，美債高位震蕩、美股持續(xù)上漲

（）4.14.03.93.83.73.63.53.43.307-1607-303.207-1607-30

4.52022Q32022Q42023Q12023Q22022Q32022Q42023Q12023Q2GDP環(huán)比折合年率 個人消費支出環(huán)比折合年率2022Q32022Q42023Q12023Q22022Q32022Q42023Q12023Q2GDP環(huán)比折合年率 個人消費支出環(huán)比折合年率3.53.02.52.01.51.00.50.0

美國二季度經(jīng)濟增長表現(xiàn)遠超預(yù)期01-1501-2902-1202-2603-1203-2604-0904-2305-0705-2106-0406-1807-02標(biāo)普500 10年期美債收益率（右軸）01-1501-2902-1202-2603-1203-2604-0904-2305-0705-2106-0406-1807-02

預(yù)期 實際來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所圖表13：二季度，EPS超預(yù)期的美股比例進一步提升 圖表14：7月以來，美股延續(xù)普漲009000908070504020102019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-12超過預(yù)期的公司比例 差于預(yù)期的公司比例2019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-12

465044004150390036502023-032023-0634002023-032023-06

7月以來，美股延續(xù)6月的普漲2022-09-012022-09-152022-09-292022-10-132022-10-272022-09-012022-09-152022-09-292022-10-132022-10-272022-11-102022-11-242022-12-082022-12-222023-01-052023-01-192023-02-022023-02-162023-03-022023-03-162023-03-302023-04-132023-04-272023-05-112023-05-252023-06-082023-06-222023-07-062023-07-20來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所歐美經(jīng)濟形勢的分化、通脹形勢的收斂，則造成了匯率等資產(chǎn)跌宕的走勢。7月上中旬，美國、英國通脹數(shù)據(jù)相繼發(fā)布，其中712CPI4.8，低于市場5.0，9719CPI6.9，低于市場預(yù)期，引發(fā)了市場對歐元區(qū)通脹超預(yù)期放緩的擔(dān)97147273133，即再度轉(zhuǎn)貶。此外，724PMI圖表15：7月12日與19日公布的美英通脹意外降溫 圖表16：7月24日公布的歐美制造業(yè)PMI加劇分化8.57.56.55.54.53.5

7月12日美國、19日英國的通脹數(shù)據(jù)均超預(yù)期放緩

7月24日公布的歐美制造業(yè)PMI進一步分化()515049484746454443422.5

美國CPI 美國核心CPI 英國CPI 英國核心CPI

2023-042023-052023-062023-072023-042023-052023-062023-07預(yù)期同比 實際同比

美國制造業(yè)預(yù)期

歐元區(qū)制造業(yè)PMI實際來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所圖表17：基本面數(shù)據(jù)的出爐對緊縮預(yù)期沖擊明顯 圖表18：受數(shù)據(jù)沖擊，歐美匯債相對強弱發(fā)生逆轉(zhuǎn)7月12日：美國CPI預(yù)期降溫7月19日：英國CPI7月12日：美國CPI預(yù)期降溫7月19日：英國CPI7月24歐美PMI分化加劇685134170-17-34-51-6805-0101-1607-0307-17-8505-0101-1607-0307-17

7月以來，歐美加息概率差先走闊、后收斂

（1.131.121.111.101.091.081.071.0601-021.0501-02

歐通脹放緩后，美歐匯債相對走勢反轉(zhuǎn)

1.61.51.41.31.21.11.007-310.907-3105-0805-1505-2205-2906-0506-1206-1906-2607-0307-1007-1707-2407-3101-3002-1302-2703-1303-2704-1004-2405-0805-2206-0506-19美聯(lián)儲9月加息概率 歐央行9月加息概率（右軸） 歐元兌美元（右軸） 美德息差(美債-德債)05-0805-1505-2205-2906-0506-1206-1906-2607-0307-1007-1707-2407-3101-3002-1302-2703-1303-2704-1004-2405-0805-2206-0506-19來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所此外，728YCC728YCC101710Y0.5的區(qū)間11步消化沖擊，日債、日股、美債齊跌，日元快速升值。圖表19：日央行會議前后，日債、日股齊跌 圖表20：調(diào)整前后，美債利率上行、日元升值(0.600.580.560.540.520.500.480.460.440.420.40

日債與日股走勢

3300032900328003270032600325003240032300322003210032000

(4.054.003.953.903.853.80

美債與日元走勢

141.5141.0140.5140.0139.5139.0138.5138.0 10年期日債 日經(jīng)225（右軸） 10年期美債 美元兌日元（右軸）來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所三問：8月市場焦點何在？國內(nèi)聚焦政策落地、海外關(guān)注基本面壓力短期來看，政策催化對國內(nèi)市場情緒的提振或有一定持續(xù)性。一方面，歷史回溯來看，“牛市旗手”券商股通常被視為牛市行情啟動的領(lǐng)先指標(biāo)。2003510206069、61，A8.0。另一方面，股債收益差跌破-2倍標(biāo)準(zhǔn)差時，市場均處于底部位置。2012年12月、2014122016120203202210圖表21：2003年以來，證券行業(yè)超漲多由政策驅(qū)動，券商大漲期間、A股多表現(xiàn)強勢證券行業(yè)指數(shù)超漲后，A股多次出現(xiàn)全面牛市的啟動（）160001600014000“四萬億”多次下調(diào)下調(diào)印花稅證券業(yè)創(chuàng)新務(wù)開放經(jīng)濟增長不能持續(xù)盈利回落新國9條；滬港通；“杠稈牛”股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險疫情控制、貨幣寬松，化解；科創(chuàng)板設(shè)立12000國內(nèi)經(jīng)濟修復(fù)；新證券法；創(chuàng)業(yè)板注冊制監(jiān)管救市100008000經(jīng)濟承壓600040002000注冊制改革；對給側(cè)改革01009080706050403020100-10-20-30股權(quán)分置改革；人民幣匯改來源：Wind，國金證券研究所

證券行業(yè)指數(shù) 萬得全A 萬得全A歸母凈利潤同比（右軸）圖表22：股債收益差逼近2倍標(biāo)準(zhǔn)差時，市場接近底部()圖表22：股債收益差逼近2倍標(biāo)準(zhǔn)差時，市場接近底部()股債收益差逼近-2倍標(biāo)準(zhǔn)差時，市場多接近底部圖表23：券商連續(xù)5個交易日漲超10后，A股漲跌情況券商連續(xù)5日漲超10后，A股漲跌概率與幅度()3.02.52.01.51.00.50.02010-0.52010

55005000450040003500300025002000201120122013201420152016201720182019202020212022202315002011201220132014201520162017201820192020202120222023上證指數(shù)（右軸） 國債收益率-滬深300股息率

9876543210后5日 后20日 后40日 后60日 后80日平均漲跌幅 上漲概率（右軸）

706968676665646362616059 ±2sd ±1sd來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所A20112012201320189-11A股牛市持續(xù)性不強。彼時國內(nèi)經(jīng)濟的下行壓力以及外部因素的拖累，是牛市未至的主因：1）201020112013年下半年，我國地產(chǎn)投資與基建投資放緩，中美貿(mào)易戰(zhàn)又圖表24：2010年下半年，經(jīng)濟改善未能持續(xù) 圖表25：2012-2013年，國內(nèi)經(jīng)濟低通脹低增長2010年9月始，PMI上行兩個月、后轉(zhuǎn)向下行（） （） （）58 30 1856 2554 13205250 15 848 10346544 -242 02008-122009-032009-062009-092008-122009-032009-062009-092009-122010-032010-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092012-122013-032013-062013-092013-122005-062006-032006-122007-092008-062009-032009-122010-092011-062012-032012-122013-092014-062015-032015-122016-092017-062018-032018-122019-092020-062021-032021-122022-092023-06

2012-2013年，國內(nèi)經(jīng)濟持續(xù)探底

（）151050-5-10中國:制造業(yè)PMI 中國:工業(yè)增加值:累計同比（右軸） 國內(nèi)GDP同比 PPI同比（右軸） CPI同比（右軸）來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所）（圖表26：2012-2013年，歐債危機拖累國內(nèi)出口 圖表27：2018年下半年，經(jīng)濟下行壓力大）（（（5（）5555555431--12007-012007-062007-012007-062007-112008-042008-092009-022009-072009-122010-052010-102011-032011-082012-012012-062012-112013-042013-092014-022014-072014-122015-052015-102016-032016-08

（6 4 7.06.526.005.5-25.0-4 4.52016-012016-032016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-11

2018下半年，基建投資驟降、中美貿(mào)易下滑拖累經(jīng)濟

）3525155-5-15-25中國出口同比 德國GDP（右軸） 歐元區(qū)GDP（右軸） 中國GDP 固定資產(chǎn)投資:基建同比 中國美國貿(mào)易出口同比來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所YCC調(diào)整的沖擊或202220233）貨9-12Q4YCC(%) :季調(diào)::季調(diào):同比美國:零售商庫存:季調(diào):同比圖表28：制造、批發(fā)與零售(%) :季調(diào)::季調(diào):同比美國:零售商庫存:季調(diào):同比3025 80%

PMI指數(shù)領(lǐng)先于標(biāo)普500未來12個月EPS7050

60% 6540% 6020% 550% 50-20% 45-40% 401998200020022004200620082010201220142016201820202022-60% 351998200020022004200620082010201220142016201820202022-2095-08 98-12 02-04 05-08 08-12 12-04 15-08 18-12來源：Wind，國金證券研究所

22-04 標(biāo)普500未來12個月EPS變動 PMI（領(lǐng)先3個月，右軸）來源：Wind，國金證券研究所圖表30：美元與日元的套息交易 圖表31：全球銀行業(yè)的日元凈債權(quán)情況0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%-0.2%-0.4%-0.6%2010-0.8%2010

美元與日元的套息交易

20%15%10%5%0%-5%-10%-15%2023-20%2023

1.41.21.00.80.60.40.20.0198119831981198319851987198919911993199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023

日元凈債權(quán)國別分布20112012201320142015201620172018201920202021202210年期CIP收益 10年期UIP收益（右軸）201120122013201420152016201720182019202020212022

日本銀行凈債權(quán) 非日本銀行凈債權(quán)來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所經(jīng)過研究，我們發(fā)現(xiàn)：國內(nèi)回顧：7股回調(diào)、國債收益率下行，人民幣也延續(xù)了弱勢的表現(xiàn)。724海外回顧：加息末期，市場焦點逐步由分母端向分子端切換，海外市場股強債弱的“蹺蹺板”效應(yīng)延續(xù)，季報超預(yù)期的美股明顯上漲。歐美通脹形勢的收斂，則造成了匯6712CPI4.89719CPI9國內(nèi)市場，政策對市場情緒提振或有一定持續(xù)性；但“券商行情”向全面牛市的演繹，或需基本面改善的支持。歷史回溯來看，券商行情通常是牛市啟動的領(lǐng)先指標(biāo)；但2010-20112012-201320189-1120232）金融周期仍在3）貨幣緊縮效應(yīng)滯后9-12個月，當(dāng)下累積效應(yīng)尚未充分體現(xiàn)。隨著市場主線向基本面傾斜，經(jīng)濟壓力或成美股潛在約束。二、大類資產(chǎn)高頻跟蹤（2023/07/01-2023/07/31）（一）月度回顧：歐美股指全線上漲，10年期國債利率多數(shù)上行歐美股指全線上漲，101）股票市場:發(fā)達國家股指普遍上漲，港股領(lǐng)漲；A分別上漲1.43和0.47；香港市場上行，恒生指數(shù)上漲5.29。2）債券市場:發(fā)達103）商品市場:大宗商品價格普遍上漲，原油、貴金屬、4）1.25和0.96，在岸、離岸人民幣兌美元分升值0.41、0.57至7.1504、7.1534。圖表32：7月大類資產(chǎn)漲跌情況來源：Wind，國金證券研究所（二）權(quán)益市場追蹤：全球資本市場普遍上漲500和澳大利亞普通股指數(shù)領(lǐng)漲，分別上漲3.833.06、2.96和2.88。伊斯坦30SETIBOVESPA21.15、3.26、2.66、1.78和1.59。圖表33：本月，發(fā)達國家股指多數(shù)上漲 圖表34：本月，新興市場股指全線上漲5.04.03.03.833.062.965.04.03.03.833.062.962.882.161.992.01.00.0-1.01.03-2.0 -1.3021.153.262.661.781.5920.015.010.05.00.0 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所5006.77、5.18、4.24、2.83和2.62。從歐元區(qū)行業(yè)5.104.96、3.44、1.80和1.12。6.772.832.622.502.321.841.660.48圖表35：6.772.832.622.502.321.841.660.488.07.06.05.04.03.02.01.00.0

6.05.104.965.104.963.441.801.120.820.800.511.07-1.834.03.02.01.00.0-1.0-2.0-3.0 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所本月，A股各類寬基指數(shù)漲跌分化。上證指數(shù)、萬得全A和創(chuàng)業(yè)板指分別上漲2.31、和0.20；中小100和科創(chuàng)50分別下跌0.83和4.23。行業(yè)方面多數(shù)上漲。其中非銀金融、房地產(chǎn)和食品飲領(lǐng)漲，分別上漲13.56、12.03和9.26；傳媒、通信和國防軍工領(lǐng)跌，分別下跌10.11、7.25和5.08。圖表37：本月，A股市場漲跌分化 圖表38：本月，A股行業(yè)多數(shù)上漲152.311.730.202.311.730.20-0.83-4.232 101 500-1-2 -5-3 -10-4-5上證指數(shù) 萬得全A 創(chuàng)業(yè)板指 中小100 科創(chuàng)50

-15非銀金融房地產(chǎn)食非銀金融房地產(chǎn)食品飲料鋼鐵建筑材料商貿(mào)零售交通運輸銀行輕工制造美容護理石油石化有色金屬建筑裝飾汽車基礎(chǔ)化工農(nóng)林牧漁紡織服飾綜合環(huán)保社會服務(wù)醫(yī)藥生物家用電器電子煤炭機械設(shè)備公用事業(yè)電力設(shè)備計算機國防軍工通信傳媒香港市場全線上漲，恒生科技、恒生中國企業(yè)指數(shù)和恒生指數(shù)和分別上漲14.20、5.97和5.29。行業(yè)方面，恒生行業(yè)多數(shù)上漲，其中非必需性消費、資訊科技業(yè)原材料業(yè)、醫(yī)療保健業(yè)和地產(chǎn)建筑業(yè)領(lǐng)漲，分別上漲11.44、11.1210.73、10.48和3.33。圖表39：本月，恒生指數(shù)全線上漲 圖表40：本月，恒生行業(yè)多數(shù)上漲16.014.012.010.08.06.04.02.00.0

14.2014.205.975.29恒生科技 恒生中國企業(yè)指數(shù) 恒生指數(shù)

14.011.4411.1211.4411.1210.733.332.312.14-0.0610.08.06.04.02.00.0-2.0來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所（三）債券市場追蹤：發(fā)達國家10年期國債收益率多數(shù)上行發(fā)達國家10年期國債收益率多數(shù)上行。美國10Y國債收益率上行16.00bp至3.97，德國10Y國債收益率上行9.00bp至2.52；日本、法國和意大利10Y國債收益率分別上行17.90bp、8.90bp3.80bp，15.53bp。圖表41：本月，主要發(fā)達國家10Y國債收益率多數(shù)上行 圖表42：本月，美德10Y收益率均上行，英國下行(bp)20151050-5

17.9016.009.008.903.80-15.53美國 德國 法國 英國 意大利 日本

（%）5.04.03.02.01.00.0

（%）-0.52021-072021-082021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-06美國10Y 英國10Y 德國10Y（右軸）來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所新興市場10年期國債收益率漲跌分化。土耳其10Y國債收益率上行238.00bp至18.72，巴西10Y國債收益率上行25.00bp至10.93；印度和泰國10Y國債收益率分別上行25.00bp5.10bp，32.50bp19.60bp。圖表43：本月，主要新興國家10Y國債收益漲跌分化 圖表44：本月，土耳其、巴西10Y利率均上行(bp)238.0025.00238.0025.005.005.10-19.60-32.50500

（%）15141312111098762021-072021-082021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-06泰國 越南 印度 土耳其 巴西 南非 巴西10Y 土耳其右軸

（%）28262422201816141210來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所本月，中國國債收益率漲跌分化。3個月期國債收益率下行5.25bp至1.60，2年期國債收益率上行1.99bp至2.16，10年期國債收益率上行2.46bp至2.66，期限利差走闊。1M、6M10.45bp1.59bp；1Y、5Y6.21bp2.97bp。圖表45：本月，中國國債收益率漲跌分化 圖表46：本月，2年期和10年期國債上行，3個月下行420-2-4-6-8-12

-10.45

-5.25

1.59

-6.21

1.99

2.97 2.46

（%）3.53.02.52.01.51.00.52022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-070.02022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-071M 3M 6M 1Y 2Y 5Y 10Y 6M 2Y 10Y來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所（四）外匯市場追蹤：美元指數(shù)走弱，人民幣兌美元、歐元和英鎊均貶值美元指數(shù)走弱，本月下跌1.61至101.7130。挪威克朗、日元、英鎊、歐元和加元兌美元分別升值5.26、2.23、1.25、0.96和0.01。主要新興市場兌美元匯多數(shù)下跌2021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-07韓元、雷亞爾和菲律賓比索兌美元分別貶值3.241.16和0.67，土耳其里拉和印尼2021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-07盧比兌美元分別升值4.78和0.45。6.05.261205.01004.03.02.23802.00.966.05.261205.01004.03.02.23802.00.961.25601.00.01400.020-1.0-2.001.51.41.41.31.31.21.21.11.11.0-1.61美元指數(shù)英鎊兌美元（右軸）歐元兌美元（右軸）來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所圖表49：本月，主要新興市場兌美元多數(shù)下跌 圖表50：雷亞爾和韓元兌美元貶值，土耳其里拉升值6.05.04.03.02.01.00.06.05.04.03.02.01.00.0-1.0-2.0-3.0-4.04.780.45-0.67-1.16-3.2425 1,4001,20020 1,00015 10 6002021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-075 2002021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-070 0美元兌土耳其里拉 美元兌雷亞美元兌韓元（右軸）來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所人民幣兌美元升值1.41，兌歐元和英鎊分別升值0.39和0.28。美元兌在岸人民幣匯701bp7.1504，787bp7.1534。2.52.01.51.00.50.0-0.5-1.0-1.5-2.02.172.52.01.51.00.50.0-0.5-1.0-1.5-2.02.17-0.09-0.39-0.28-1.417.67.47.27.06.86.66.46.26.05.85.62021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-07來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所（五）大宗商品市場追蹤：原油、貴金屬、有色和農(nóng)產(chǎn)品均上漲，黑色多數(shù)上漲WTI原油和布倫特原油領(lǐng)漲，分別上漲26.82、15.80和14.23；僅焦煤下跌，跌幅為18.44。受政治局7月雨水增多下游需求趨弱、檢修期鐵水減產(chǎn)，且鋼廠利潤承受成本提價空間有限，焦煤回調(diào)。類別品種2023年7月類別品種2023年7月2023年6月2023年5月2023年4月2023年3月2023年2月原油WTI原油布倫特原油15.80-11.321.47-1.79-2.3114.23-8.65-0.29-4.91-0.71貴金屬COMEX黃金COMEX銀2.92-1.371.037.83-5.278.77-6.003.8115.40-11.06LME銅5.632.00-6.27-3.900.93-2.78有色LME鋁LME鎳4.62-3.60-5.17-1.391.28-8.888.28-1.34-14.673.22-7.09-15.46LME鋅6.955.56-16.06-7.18-3.72-11.37焦煤-18.4430.83-3.09-28.54-25.80-10.17黑色瀝青鐵礦石1.581.581.161.51-3.98-1.484.0510.81-8.24-10.494.223.36螺紋鋼0.8616.12-10.86-12.93-4.704.58生豬26.82-11.064.87-3.883.400.17農(nóng)產(chǎn)品棉花豆粕5.247.08-0.137.090.14-5.3914.4013.06-7.204.07-12.88-7.04豆油2.7513.40-11.64-4.55-12.480.87來源：Wind，國金證券研究所原油價格上漲，黑色價格多數(shù)上漲。WTI原油價格上漲15.80至81.80美元/桶，布倫特原油價格上漲14.23至85.56元/桶。焦煤價格下跌18.44至1305元/噸；鐵礦石、瀝青和螺紋鋼價格分別上漲4.05至912元/噸、1.58至3860元/噸和0.86至3741元/噸。圖表54：WTI原油、布倫特原油價格上漲 圖表55：本月，動力煤價格持平，焦煤價格下跌(美元/桶)

(元噸) (元噸)140806040202022-022022-032022-022022-032022-042022-05

4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0000

110010009008007006005002022-022022-032022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-07

焦煤 動力煤來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所銅鋁價格上漲，貴金屬價格均上漲。LME銅上漲5.63至8670美元/噸，LME鋁上漲4.62至2240美元/噸。通脹預(yù)期從前值的2.22上升至2.37。COMEX黃金上漲至1965.60美元/盎司，COMEX銀上漲8.77至25.75美元/盎司。10Y美債實際收益率從前值的1.59升至1.60。圖表56：本月，銅鋁價格上漲 圖表57：本月，通脹預(yù)期升溫(美元噸) (美元噸)

(美元噸) (12,00011,00010,0009,0008,0007,0006,0005,0004,000

4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000

11,00010,0009,0008,0007,0006,0005,0004,000

)3.53.02.52.01.51.00.52022-032022-042022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-06LME銅 LME鋁（右軸） LME銅 通脹預(yù)期（右軸）2022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-06來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所圖表58：本月，黃金、白銀價格均上漲 圖表59：本月，10Y美債實際收益率上行(美元噸) (美元盎 (美元盎司) (2,1002,0001,9001,8001,7001,6001,5001,400

28 2,100司)26 2,000司)241,9002220 1,80018 1,70016 1,60014 1,500121,4002022-022022-032022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-07

)01.51.00.50.0-0.5-1.02022-032022-042022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-07COMEX黃金 COMEX銀（右軸） COMEX黃金（美元盎司）美國:國債實際收益率:10年期（右軸）來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所三、報告精選（一）美元走弱，有何“異象”？610045bp、美元卻明顯貶值，本輪的背離，并非源自歐債收益率更快上行的影響，10Y35bp，美德利差也在走闊?；久嫔?，美國經(jīng)濟韌性顯現(xiàn)、歐元區(qū)進一步走弱，也與美元走勢背離。圖表60：6月以來，美元持續(xù)下跌、近期下破100 圖表61：6月以來，美歐基本面分化加劇10610510410310210101-0310001-03

6月以來，美元大幅下跌至100以下

1.051.061.071.081.091.101.111.1207-041.1307-04

2000-100-200-3002020-012020-032020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-07

“美強歐弱”的基本面分化更加顯著01-1701-3102-1402-2803-1403-2804-1104-2505-0905-2306-0606-20美元指數(shù) 歐元兌美元（右軸） 花旗美國經(jīng)濟意外指數(shù) 花旗歐洲經(jīng)濟意外指數(shù)01-1701-3102-1402-2803-1403-2804-1104-2505-0905-2306-0606-20來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所圖表62：美元和美債的走勢出現(xiàn)明顯分化 圖表63：美德利差對美元走勢的解釋力弱化(4.44.24.03.83.63.42022-093.22022-09

美元和美債走勢出現(xiàn)分化

1161141121101081061041022023-0701-1701-3102-1402-2803-1403-2804-1104-2505-0905-2306-0606-201002023-0701-1701-3102-1402-2803-1403-2804-1104-2505-0905-2306-0606-20

2.11.91.71.51.31.101-030.901-03

美德利差對美元指數(shù)的解釋力減弱

10610510410310210107-0410007-042022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-0610Y美債收益率 美元指數(shù)（右軸）2022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-06

美德利差 美元指數(shù)（右軸）來源：Bloomberg，國金證券研究所 來源：Bloomberg，國金證券研究所美元在美債大幅上行背景下的“異?！被芈?，主因歐洲銀行業(yè)危機緩和后資金的回流，日元的快速升值也有影響。本輪歐洲銀行業(yè)危機滯后于美國，近期出現(xiàn)了明顯緩和。近期歐洲銀行股明顯超漲、系統(tǒng)性重要銀行加權(quán)CDS明顯回落，均反映了市場擔(dān)憂情緒的緩釋。歷史回溯來看，歐美金融條件差與歐元走勢高度相關(guān)，伴隨歐洲金融壓力的緩釋，歐元也重新贏得市場青睞。前期避險情緒主導(dǎo)下拋售歐元買入美元的交易，近期發(fā)生逆轉(zhuǎn)；資金向歐洲的回流，支撐了歐元的匯率。此外，日本YCC調(diào)整預(yù)期升溫、套息交易逆轉(zhuǎn)背景下的日元升值也有影響。圖表64：6-7月歐洲系統(tǒng)性重要銀行CDS息差大幅下跌 圖表65：6月以來，歐洲銀行股明顯上漲(bp)6月以來，歐洲系統(tǒng)性重要銀行CDS進一步大幅下修1101051009590858075706501-0201-1601-3002-1302-2703-1303-2704-1004-2405-0805-2206-0506-196001-0201-1601-3002-1302-2703-1303-2704-1004-2405-0805-2206-0506-19

(bp)100959085807507-037007-03

0.380.360.340.320.300.28

6月以來，歐洲銀行股的漲幅明顯領(lǐng)先大盤綜指

0.0900.0850.0800.0750.0700.0652023-070.0602023-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-06美國系統(tǒng)性重要銀行 歐洲系統(tǒng)性重要銀行（右軸） 斯托克600銀行/斯托克600 標(biāo)普500銀行/標(biāo)普500（右軸）2022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-06來源：Bloomberg，國金證券研究所 來源：Bloomberg，國金證券研究所圖表66：日本薪資增速支撐通脹上行 圖表67：日本YCC調(diào)整的市場預(yù)期持續(xù)升溫（4.03.53.02.52.020131.52013

日本歷年春斗調(diào)薪情況

)9070503010-10-30-5002-01-7002-01

市場對YCC調(diào)整預(yù)期升溫

()0.520.470.420.370.320.2707-050.2207-05201420152016201720182019202020212022