前瞻性產(chǎn)業(yè)行業(yè)全球公共養(yǎng)老金研究系列（二）：加拿大CPP追尋財(cái)務(wù)可持續(xù)的終極答案

可持續(xù)投資：ESG投資適配度較高。CPP的ESG投資有三方面特征：其一，其ESG投資面向全行業(yè)，尤其不會(huì)刻意對(duì)高碳企業(yè)全面撤資，而是致力于幫助高碳行業(yè)實(shí)現(xiàn)低碳轉(zhuǎn)型；其二，CPP重視對(duì)可再生能源的直接投資，投資項(xiàng)目將貢獻(xiàn)可再生能源發(fā)電超過(guò)35GW；其三，作為可再生能源的重要投資機(jī)構(gòu)，CPP是全球首個(gè)發(fā)行綠色債券的養(yǎng)老基金，并在《綠色債券框架2022》中規(guī)范了發(fā)行綠債所獲資金的使用情況。經(jīng)驗(yàn)借鑒：1）CPP將確保長(zhǎng)期可持續(xù)性放在首位，CPP75年的財(cái)務(wù)可持續(xù)性作為管理的風(fēng)險(xiǎn)底線，這些措施都值得未來(lái)我國(guó)實(shí)施第一支柱改革作為借鑒。2）CPP管理運(yùn)作上的三大特征值得借鑒理，其獨(dú)特的“雙賬戶”+“雙資金池”的操作，最大目的是為了節(jié)省成本；三是投資管理框架的持續(xù)更新和完善。3）CPP實(shí)現(xiàn)高收益的三大主要因素：重視私募股權(quán)和實(shí)體投資。4）的投資經(jīng)驗(yàn)豐富，是致力于幫助其低碳轉(zhuǎn)型；二是嚴(yán)格的投前投后管理，確保全流程符合ESG要求；三是直投可再生能源，并通過(guò)自身發(fā)行綠色債券融資，提高資金使用效率。風(fēng)險(xiǎn)提示：1）CPP資以及實(shí)體資產(chǎn)投資的收益形成拖累。2）人口老齡化情況超預(yù)期惡化。加拿大人口老齡化程度較高，若人口老化問(wèn)題超預(yù)期惡化，則將對(duì)CPP基金造成支付壓力，或?qū)?duì)基金投資組合資產(chǎn)配置情況造成影響。3）地緣政治沖突惡化。近期全球地緣政治形勢(shì)較為緊張，若有超預(yù)期沖突發(fā)生，或?qū)⒂绊慍PP投資地域的選擇，進(jìn)而影響基金整體投資收益。圖表CPPI的投資合管理架資料來(lái)源：CPPI2023年報(bào)，正文目錄一、 CPP：“楓葉革命孕育養(yǎng)老核心支柱 6加拿大養(yǎng)老金體系：CPP是一支柱核心保障 6發(fā)展歷程：兩次改革確保CPP財(cái)務(wù)可持續(xù) 7二、 投資管理方法：守住風(fēng)險(xiǎn)底線最大化投資收益 9運(yùn)營(yíng)管理：獨(dú)立運(yùn)作市場(chǎng)化，雙池結(jié)構(gòu)降成本 投資管理：框架持續(xù)更新，策略層層遞進(jìn) ..1基本理念：最低風(fēng)險(xiǎn)確?？沙掷m(xù)，主動(dòng)管理追求高回報(bào) 設(shè)計(jì)和執(zhí)行：四個(gè)步驟四大策略，層層遞進(jìn)實(shí)現(xiàn)收益增量 小結(jié)：CPP的投資組合管理框架 風(fēng)險(xiǎn)管理：三道防線，五類風(fēng)險(xiǎn) 三、 投資實(shí)操分析：出色的長(zhǎng)期投資回報(bào)表現(xiàn) 22總體狀況：規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，投資收益可觀 大類資產(chǎn)配置：多元化分散化，增配股權(quán)走向海外 投資收益率：普遍正收益，相對(duì)跑贏基準(zhǔn)，長(zhǎng)期表現(xiàn)出色 資產(chǎn)配置：股權(quán)投資為主，類別向多元化拓展 ...權(quán)益資產(chǎn)：美股持倉(cāng)超七成，本土占比下滑明顯 固收資產(chǎn)：由政府債向金融、企業(yè)債等類型轉(zhuǎn)移 實(shí)體資產(chǎn)：房地產(chǎn)基建為主，增配可再生能源 最新業(yè)績(jī)：2023財(cái)年CPP投資管理績(jī)效 四、 投資：不限行業(yè)，涉及多類型投資 30ESG理念：助力高碳行業(yè)的低碳轉(zhuǎn)型 ESG實(shí)踐：直投可再生能源，發(fā)行綠色債券 五、 總結(jié)：CPP投資管理運(yùn)作的經(jīng)驗(yàn)借鑒 34六、 風(fēng)險(xiǎn)提示 36圖表目錄圖表1 CPPI的投資組合管理框架 2圖表2 加拿大人口同比變化情況（%） 6圖表3 加拿大年齡分層結(jié)構(gòu)（%） 6圖表4 加拿大“四支柱養(yǎng)老金體系構(gòu)成 7圖表5 CPP基金資產(chǎn)規(guī)模及增長(zhǎng)率（億加元，%） 8圖表6 2021年及2022年全球公共養(yǎng)老基金資產(chǎn)規(guī)模排名 9圖表7 2016-2021年全球公共養(yǎng)老基金資產(chǎn)規(guī)模及增速 9圖表8 CPPI的管理運(yùn)作模式 圖表9 基礎(chǔ)CPP收支及凈現(xiàn)金流預(yù)測(cè)（十億美元） 圖表10 附加CPP收支及凈現(xiàn)金流預(yù)測(cè)（十億美元） 圖表CPP的雙賬戶+雙資金池結(jié)構(gòu) 圖表12 CPPI投資策略的演進(jìn) 圖表13 CPP投資理念：在最低風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)上，通過(guò)主動(dòng)管理尋求增量回報(bào) 圖表14 CPP投資管理的四個(gè)主要步驟 圖表15 基礎(chǔ)CPP與附加CPP的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好不同 圖表16 CPP歷年以來(lái)的參考投資組合（PreferencePortfolio） 圖表17 CPPI的戰(zhàn)略投資組合（2023財(cái)年） 圖表18 基礎(chǔ)CPP戰(zhàn)略投資組合結(jié)構(gòu)：按資產(chǎn)類型（2016-2023） 圖表19 基礎(chǔ)CPP戰(zhàn)略投資組合結(jié)構(gòu)：按地域（2016-2023） 圖表20 CPPI的投資管理體系框架 圖表21 CPP的風(fēng)險(xiǎn)管理框架 圖表22 CPP主要風(fēng)險(xiǎn)分類 圖表23 CPP股權(quán)、利率及信用利差風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估情況（百萬(wàn)加元） 圖表24 CPP貨幣匯率風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估情況（2023財(cái)年） 圖表25 CPP的信用風(fēng)險(xiǎn)敞口及蒙特卡洛模型模擬結(jié)果（百萬(wàn)加元） 圖表26 CPP的流動(dòng)性與杠桿風(fēng)險(xiǎn)情況 圖表27 CPP資產(chǎn)規(guī)模及增長(zhǎng)率（1999-2023） 圖表28 CPP資產(chǎn)規(guī)模累計(jì)構(gòu)成 圖表29 CPP實(shí)際投資組合配置：按資產(chǎn)類別（1999-2023） 圖表30 CPP實(shí)際投資組合配置：按地域（2007-2023） 圖表31 基礎(chǔ)CPP實(shí)際及基準(zhǔn)組合收益率（%） 圖表32 附加CPP實(shí)際及基準(zhǔn)組合收益率（%） 圖表33 基礎(chǔ)CPP歷年整體投資收益率及各類資產(chǎn)投資絕對(duì)收益率（2010-2023） 圖表34 CPP持續(xù)大幅增持海外資產(chǎn)（億加元） 圖表35 CPP權(quán)益類資產(chǎn)結(jié)構(gòu)：按地域 圖表36 CPP私募股權(quán)投資結(jié)構(gòu)：按國(guó)別（2008-2023） 圖表37 CPP私募股權(quán)投資結(jié)構(gòu)：按行業(yè)（2007-2023） 圖表38 CPP各類型固收投資占比變化（%） 圖表39 CPP固定收益投資債券可流通性分類（%） 圖表40 CPP其他固收投資國(guó)別占比變化（%） 圖表41 CPP其他固收投資行業(yè)占比變化（%） 圖表42 CPP各類別實(shí)體投資占總組合比重變化 圖表43 CPP實(shí)體投資及基礎(chǔ)CPP整體收益率 圖表44 CPP五年復(fù)合年化投資凈回報(bào)來(lái)源（截至2023.3.31） 圖表45 2023財(cái)年CPP大類資產(chǎn)投資收益率對(duì)比 圖表46 2023財(cái)年CPP各市場(chǎng)收益率（國(guó)別，%） 圖表47 GSR評(píng)分口徑下全球主權(quán)財(cái)富基金及公共養(yǎng)老基金得分情況（滿分為10） 圖表48 CPPI對(duì)ESG評(píng)估因素 圖表49 CPPI的ESG投資盡調(diào)規(guī)范 圖表50 CPP的ESG投資流程 圖表51 CPP可再生能源投資規(guī)模不斷上升 圖表52 CPP可再生能源直投項(xiàng)目匯總 圖表53 CPP發(fā)行的綠色債券匯總 Pension年0.55%1433.89%65加拿大人口增長(zhǎng)率（%） 警戒線（%）圖表加拿大人口比變化況圖表加拿大年齡加拿大人口增長(zhǎng)率（%） 警戒線（%）

0%

0-14歲 65歲及以上資料來(lái)源：世界銀行， 資料來(lái)源：世界銀行， 一、CPP：“楓葉革命”孕育養(yǎng)老核心支柱加拿大養(yǎng)老金計(jì)劃（CPP）CPP年以及賬戶和附加CPP331日，CPP加拿大養(yǎng)老金體系：CPP是一支柱核心保障（GIS）65劃，包含加拿大養(yǎng)老金計(jì)劃多繳多得。其中，QPP負(fù)責(zé)魁北克地區(qū)，則覆蓋除魁北克外的其余地區(qū)。第二支柱包含集合注冊(cè)退休金計(jì)劃（PRPP）1按照國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，當(dāng)一個(gè)國(guó)家或地區(qū)60歲及以上老年人口占人口總數(shù)的10%，或65歲及以上老年人口達(dá)到人口總數(shù)的7%，則表明進(jìn)入老齡化社會(huì)；當(dāng)65歲及以上人口占比達(dá)到14%時(shí)，則步入中度老齡化社會(huì)；當(dāng)65歲及以上人口占比達(dá)到20%以上時(shí)，則進(jìn)入重度老齡化社會(huì)。2原名加拿大養(yǎng)老金投資決策委員會(huì)（CPPInvestmentBoard，CPPIB），2020年起更名為加拿大養(yǎng)老金投資公司（CPPInvestments，CPPI）。和雇員共同出資。在公共養(yǎng)老體系之外，加拿大政府也支持老年人參與商業(yè)養(yǎng)老計(jì)劃，形成了以私人儲(chǔ)蓄計(jì)劃組成的第三支柱——補(bǔ)充養(yǎng)老金計(jì)劃，包含個(gè)人養(yǎng)老儲(chǔ)蓄計(jì)劃（RRSP）和個(gè)人免稅儲(chǔ)蓄賬戶（TFSA），由居民個(gè)人自愿選擇。加拿大養(yǎng)老金計(jì)劃CPP2/365齡為60歲，領(lǐng)取金額將會(huì)比正常值低70/結(jié)余部分CPPI圖表4加拿大“四支柱”養(yǎng)老金體系構(gòu)成資料來(lái)源：加拿大政府官網(wǎng)，發(fā)展歷程：兩次改革確保CPP財(cái)務(wù)可持續(xù)CPP于QPPCPP養(yǎng)老壓力逐年遞增。17%居民認(rèn)為居民認(rèn)為CPP全國(guó)的恐慌。為此，加拿大政府對(duì)CPP進(jìn)行了兩次改革：其一，助力實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型。PensionPlanBoardAct），3.6%基礎(chǔ)CPPCPP），32012年，《經(jīng)濟(jì)學(xué)人》將加拿大養(yǎng)老基金向自主公司治理、專業(yè)直營(yíng)式投資管理，以及多元化投資組合改革的路徑定義為“楓葉革命”，世界銀行也于2017年經(jīng)這種模式稱為“加拿大模式”。的銀行存款利息以及持有國(guó)債利息獲取增量收入。另一方面，正式成立加拿大養(yǎng)老金計(jì)劃投資委員會(huì)（CPPIB，后更名CPPI），開始負(fù)責(zé)CPP年起，由基礎(chǔ)其二，此次改革源于24%超過(guò)40%令年輕人也面臨較大的養(yǎng)老儲(chǔ)蓄缺口。為此，加拿大政府于年通過(guò)了加拿大養(yǎng)老金計(jì)劃增強(qiáng)方案Enhancement），年起將CPP年，將繳費(fèi)率自4.95%CPPCPP）CPP賬戶也由CPPI采用與基礎(chǔ)CPPCPP億加元。個(gè)331億加元”的目標(biāo)。CPP31告顯示，CPPI3.5圖表CPP基金資規(guī)模增長(zhǎng)率億加實(shí)際資產(chǎn)（億加元） 計(jì)劃資產(chǎn)（億加元） 增長(zhǎng)率（%，右軸）199901999

30%356206%356206%570020%15%10%-5%20492049資料來(lái)源：CPPI歷年年報(bào)， 據(jù)&發(fā)331和附加CPP的公共養(yǎng)老金中，CPP基金的資產(chǎn)規(guī)模CAGR為9.4%位于中等偏上，其體量維持較快增長(zhǎng)。圖表年及年全公共老基金產(chǎn)規(guī)排名 2021年名稱國(guó)家總資產(chǎn)（十億美元）2022年名稱國(guó)家總資產(chǎn)（十億美元）1日本政府養(yǎng)老投資基金日本17201日本政府養(yǎng)老投資基金日本1731↑2挪威政府全球養(yǎng)老基金挪威13062挪威政府全球養(yǎng)老基金挪威1437↑3韓國(guó)國(guó)民年金公團(tuán)韓國(guó)7653韓國(guó)國(guó)民年金公團(tuán)韓國(guó)798↑4聯(lián)邦政府雇員儲(chǔ)蓄計(jì)劃美國(guó)6514聯(lián)邦政府雇員儲(chǔ)蓄計(jì)劃美國(guó)774↑5荷蘭公共部門養(yǎng)老金荷蘭6075荷蘭公共部門養(yǎng)老金荷蘭630↑6中國(guó)全國(guó)社會(huì)保障基金中國(guó)4486加州公共雇員退休基金美國(guó)497↑7加州公共雇員退休基金美國(guó)4267加拿大養(yǎng)老金計(jì)劃加拿大427↑8加拿大養(yǎng)老金計(jì)劃加拿大3918中國(guó)全國(guó)社會(huì)保障基金中國(guó)407↓9新加坡中央公積金新加坡3509新加坡中央公積金新加坡375↑10荷蘭衛(wèi)生保健基金荷蘭30710荷蘭衛(wèi)生保健基金荷蘭315↑資料來(lái)源：Pension&Investments，圖表年全球公養(yǎng)老金資產(chǎn)模及速2000

資產(chǎn)規(guī)模（十億美元） 資產(chǎn)規(guī)模年均復(fù)合增長(zhǎng)

25%1500

20%15%10%5%5000%0日挪韓本威國(guó)

荷加中蘭拿國(guó)大 坡

法芬馬國(guó)蘭來(lái)西斯亞

臺(tái)科丹灣威麥特 利亞

印南德越度非國(guó)南

墨瑞智巴西士利西哥

哥新泰菲意盧葡倫西國(guó)律大森萄比蘭賓利堡牙亞

-5%資料來(lái)源：ThinkingAheadInstitute， 二、投資管理方法：守住風(fēng)險(xiǎn)底線，最大化投資收益CPPCPP運(yùn)營(yíng)管理：獨(dú)立運(yùn)作市場(chǎng)化，雙池結(jié)構(gòu)降成本CPPPensionPlanInvestments）CPPCPPIFundManagement）與因子投資部門（CapitalMarketsFactorEquities））公Equity）Investments）增加的現(xiàn)金流。圖表CPPI的管理作模式資料來(lái)源：CPPI，“雙賬戶”CPP與附加CPP在其CPPCPP將在CPP附加。圖表9基礎(chǔ)CPP收支及凈現(xiàn)金流預(yù)測(cè)（十億美元）圖表10附加CPP收支及凈現(xiàn)金流預(yù)測(cè)（十億美元）400

收入 支出 凈現(xiàn)金流

100

收入 支出 凈現(xiàn)金流200 0 0-50-600

201520202025203020352040204520502055206020652070

-150

201920202025203020352040204520502055206020652070資料來(lái)源：CPP2023年精算報(bào)告， 資料來(lái)源：CPP2023年精算報(bào)告， CPPICPPCPPI現(xiàn)行投資管理團(tuán)隊(duì)（負(fù)責(zé)管理基礎(chǔ)賬戶，CPPIinvestmentstructure）：對(duì)于基礎(chǔ)CPP一雙池結(jié)構(gòu)在確保基礎(chǔ)CPP和附加CPP和補(bǔ)充CPP和補(bǔ)充CPP圖表11CPP的雙賬戶+雙資金池結(jié)構(gòu)資料來(lái)源：CPPI2023年報(bào)，投資管理：框架持續(xù)更新，策略層層遞進(jìn)CPPI們將根據(jù)CPPI時(shí)間 主要投資策略變化圖表12CPPI投資策略的演進(jìn)時(shí)間 主要投資策略變化第一次通過(guò)股票市場(chǎng)指數(shù)投資于公開交易的加拿大和外國(guó)股票。（被動(dòng)股權(quán)投資）啟動(dòng)私募股權(quán)和實(shí)體資產(chǎn)投資計(jì)劃，最初通過(guò)外部資金，后來(lái)越來(lái)越多地通過(guò)直接投資。啟動(dòng)了股票投資組合的基準(zhǔn)指數(shù)的內(nèi)部管理。啟動(dòng)了一定程度的積極股權(quán)管理，并收購(gòu)了我們的首批基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)發(fā)電輸電系統(tǒng)。取消對(duì)非加拿大資產(chǎn)投資基金對(duì)于狹隘的加拿大經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)的依賴。作出戰(zhàn)略性決定，逐步從主要以指數(shù)為基礎(chǔ)的投資轉(zhuǎn)向更積極的投資選擇為了問(wèn)責(zé)，設(shè)立了低成本、易于投資的參考投資組合，作為基金回報(bào)的被動(dòng)投資基準(zhǔn)。開始主要持有加拿大和七國(guó)集團(tuán)（G7）工業(yè)化國(guó)家政府債券（除了1999年繼承的傳統(tǒng)CPP債券）。這有

助于我們?cè)谡麄€(gè)投資組合中保持股權(quán)、實(shí)體資產(chǎn)和債務(wù)投資的理想平衡，而不會(huì)過(guò)度依賴或被加拿大市場(chǎng)影響。將投資擴(kuò)展到私人債務(wù)和商業(yè)財(cái)產(chǎn)抵押）、知識(shí)產(chǎn)權(quán)收入例如藥品專利使用費(fèi)）業(yè)土地和其他自然資源持有量）和主題投資）。進(jìn)行了大量直接投資，作為在特定行業(yè)或地區(qū)建立規(guī)模的有效方式。CPP來(lái)投資。CPP資料來(lái)源：CPPI歷年年報(bào)，1CPPICPPI首先，這是（目前的要求是75年）所需要的最低投資風(fēng)險(xiǎn)收益水平?！白畹褪袌?chǎng)風(fēng)險(xiǎn)水平”由簡(jiǎn)單的股債雙資產(chǎn)被動(dòng)投資組合來(lái)描述，CPP收PIPI（）的杠桿風(fēng)險(xiǎn)；通過(guò)投資選擇與戰(zhàn)術(shù)定位的策略（），）4最低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)水平（Minimumlevelofmarketrisk）的概念，為CPPI在2022年報(bào)中首次提出。圖表13CPP投資理念：在最低風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)上，通過(guò)主動(dòng)管理尋求增量回報(bào)資料來(lái)源：CPPI2023年報(bào)，2遵循上述投資理念，CPPI以確保CPP75CPP主要是指CPPI是指投資部門為滿足實(shí)際投資組合與大類資產(chǎn)配置要求的一致性，而進(jìn)行的被動(dòng)、平衡性投資操作。CPPI圖表14CPP投資管理的四個(gè)主要步驟資料來(lái)源：CPPI2023年報(bào)，形成了CPP的“。而由于CPPCPPCPPPI3PP/債為//債為%/；附加PP/%/%CPPCPP圖表15基礎(chǔ)CPP與附加CPP的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好不同基礎(chǔ)CPP附加CPP最低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)水平 目標(biāo)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)水平最低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)水平 目標(biāo)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)水平全球公開市場(chǎng)股票（GlobalPublicEquities）加拿大政府債券（CanadianGovernmentsBonds）資料來(lái)源：CPPI2023年報(bào)，從更長(zhǎng)的歷史時(shí)期觀察，我們可以看出CPPI在通過(guò)參考投資組合構(gòu)成市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的三個(gè)變化特征：CPP（）（年至今，基礎(chǔ)CPPCPPCPP至55%。%逐步提升至CPPCPPCPPCPP35%逐步下調(diào)至參考投資組合為CPPCPPCPP55基礎(chǔ)CPP賬戶加拿大股票海外股票加拿大名義回報(bào)債券加拿大實(shí)際回報(bào)債券海外債券票新興經(jīng)濟(jì)體股票200725402510-20082540基礎(chǔ)CPP賬戶加拿大股票海外股票加拿大名義回報(bào)債券加拿大實(shí)際回報(bào)債券海外債券票新興經(jīng)濟(jì)體股票200725402510-200825402510-200925402510-20101545525552011154552555 20121055-30-520131055-30-520141055-30-520151055-30-5基礎(chǔ)CPP賬戶全球股票（包括加拿大）加拿大政府債201672.028.0201778.022.0201882.517.5201985.015.0202085.015.0202185.015.0202285.015.0202385.015.0附加CPP賬戶全球股票（包括加拿大）加拿大政府債201950.050.0202050.050.0202150.050.0202245.055.0202345.055.0資料來(lái)源：CPPI2007-2023年報(bào)，；注：表格中的年份為財(cái)年。 合”（StrategicPortfolio），并每3圖表16）；“多元化”占比等。而現(xiàn)金和絕對(duì)收益資產(chǎn)占比的負(fù)值（），“杠桿”CPP根據(jù)PI3CPP產(chǎn)占比49參考投資組合當(dāng)中股債%P%資產(chǎn)%P/PPI采用了“因子投資（Factorinvesting）”的方法來(lái)為資產(chǎn)類別進(jìn)行歸類。CPPIPIPIt-iskfts），trst），圖表CPPI的戰(zhàn)略資組合財(cái)年） CPPI的戰(zhàn)略投資組合類別基礎(chǔ)CPP（占比）附加CPP（占比）公開市場(chǎng)股票2314私募股權(quán)2314按資產(chǎn)類別政府債3239其他固收資產(chǎn)1731實(shí)體資產(chǎn)3119現(xiàn)金和絕對(duì)收益-27-16合計(jì)100100加拿大市場(chǎng)844按地域加拿大之外的發(fā)達(dá)市場(chǎng)5937新興市場(chǎng)3319合計(jì)100100資料來(lái)源：CPPI2023年報(bào)，注：實(shí)體資產(chǎn)包括房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施和可持續(xù)能源領(lǐng)域的投資。CPPI從門的實(shí)際投資操作。CPP（實(shí)前，CPP/CPP圖表18基礎(chǔ)CPP戰(zhàn)略投資組合結(jié)構(gòu)：按資產(chǎn)類型（2016-2023）公開市場(chǎng)股票 私募股權(quán) 政府債 其他固收資產(chǎn) 實(shí)體資產(chǎn) 現(xiàn)金和絕對(duì)收益31%17%31%17%32%23%23%-27%80%60%40%20%資料來(lái)源：CPPI2016-2023年報(bào)， 圖表19基礎(chǔ)CPP戰(zhàn)略投資組合結(jié)構(gòu)：按地域（2016-2023）資料來(lái)源：CPPI2016-2023年報(bào)，CPP的65（AtivePtfli）。這是PI，資組ligPtfli要是CPPI3CPP綜上所述，CPPCPP圖表20CPPI的投資管理體系框架資料來(lái)源：CPPI2023年報(bào)，風(fēng)險(xiǎn)管理：三道防線，五類風(fēng)險(xiǎn)RiskOperating,AROR），CPPIRiskPolicy）Limits）及法律風(fēng)險(xiǎn)和策略風(fēng)險(xiǎn)。圖表21CPP的風(fēng)險(xiǎn)管理框架資料來(lái)源：CPPI2023年報(bào)，圖表22CPP主要風(fēng)險(xiǎn)分類風(fēng)險(xiǎn)類風(fēng)險(xiǎn)類別 含義計(jì)劃調(diào)整風(fēng)險(xiǎn) CPP繳款人的最低繳款率（MCRs）出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性增長(zhǎng)的可能性，即因?yàn)镃PP投資結(jié)果不佳致繳款人需要增加每年繳款比例的風(fēng)險(xiǎn)。精算風(fēng)險(xiǎn)同樣包含在內(nèi)。市場(chǎng)和市場(chǎng)和信用風(fēng)險(xiǎn) 市場(chǎng)價(jià)格和利率波動(dòng)導(dǎo)致潛在損失的風(fēng)險(xiǎn)，以及因直接暴露于違約實(shí)體、間接對(duì)手方風(fēng)險(xiǎn)實(shí)體信用質(zhì)量惡化而導(dǎo)致永久性損失的風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性和杠桿風(fēng)險(xiǎn) 當(dāng)基金需要支付到期義務(wù)、進(jìn)行新投資或再平衡時(shí)，出現(xiàn)不可接受的資金損失的風(fēng)險(xiǎn)；杠風(fēng)險(xiǎn)與之相關(guān)，指在壓力情境下會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)加劇、承擔(dān)過(guò)度金融義務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。操作風(fēng)操作風(fēng)險(xiǎn) 在內(nèi)部或外部因素影響下，因職員行為、內(nèi)部流程或系統(tǒng)不完善而導(dǎo)致?lián)p失的風(fēng)險(xiǎn)。規(guī)則及法律風(fēng)險(xiǎn) 因未能遵守適用的法律、法規(guī)、規(guī)則、合同義務(wù)、內(nèi)部政策而導(dǎo)致?lián)p失的風(fēng)險(xiǎn)，包括內(nèi)外欺詐風(fēng)險(xiǎn)、或因適用的各類法律法規(guī)內(nèi)部政策等發(fā)生改變進(jìn)而導(dǎo)致?lián)p失的風(fēng)險(xiǎn)。戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn) 戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn) 做出不恰當(dāng)?shù)膽?zhàn)略選擇，無(wú)法實(shí)施戰(zhàn)略決策，或?qū)ν獠凯h(huán)境的變化反應(yīng)不足的風(fēng)險(xiǎn)。資料來(lái)源：CPPI2023年報(bào)， CPP75CPP75oftheActuary）的CPP在五類具體風(fēng)險(xiǎn)中，市場(chǎng)及信用風(fēng)險(xiǎn)的涵義最為豐富。其中，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是指因市場(chǎng)價(jià)格和利率波動(dòng)導(dǎo)致潛在損失的風(fēng)險(xiǎn)，CPPI將市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)具體分為股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、信用利差風(fēng)險(xiǎn)以及貨幣匯率風(fēng)險(xiǎn)四大類。股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)/3311%元，較2022年3月31日損失加大，有更高的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)。利率風(fēng)險(xiǎn)/年3311bp降規(guī)模，多于2022年3月31日的情況，利率風(fēng)險(xiǎn)加大。信用利差風(fēng)險(xiǎn)331漲幅度較2022財(cái)年有所縮小，利差風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)增高。貨幣匯率風(fēng)險(xiǎn)/貶值年3/貶值增加448.14億加元，低于2022年3月31日的452.18億加元，總外幣凈風(fēng)險(xiǎn)敞口有所降低。圖表CPP股權(quán)、利率信用利風(fēng)險(xiǎn)估情況百萬(wàn)加） 股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)利率風(fēng)險(xiǎn)信用利差風(fēng)險(xiǎn)衡量標(biāo)準(zhǔn)S&P500下跌1%對(duì)凈資產(chǎn)的影響衡量標(biāo)準(zhǔn)名義無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率上升1bp對(duì)凈資產(chǎn)的影響衡量標(biāo)準(zhǔn)信貸利差擴(kuò)大1bp對(duì)凈資產(chǎn)的影響日期公共股權(quán)投資損失2023財(cái)年1,2482022財(cái)年1,218日期2023財(cái)年2022財(cái)年日期2023財(cái)年2022財(cái)年到期：1年以內(nèi)11AAA-29-2到期：1至5年-30-19AA-10-82到期：6至10年-29-22A-156-184到期：10年以上-80-64BBB-9-193BB-230.9B-65-75CCC及以下-43-36合計(jì)1,2481,218合計(jì)-138-104合計(jì)-506-5815最低繳費(fèi)率（MCRs）是加拿大雇員和雇主在未來(lái)75年內(nèi)維持基本CPP和附加CPP償付能力所需的預(yù)期最低繳費(fèi)率。資料來(lái)源：CPPI2023年報(bào)，圖表24CPP貨幣匯率風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估情況（2023財(cái)年）貨幣匯率風(fēng)險(xiǎn)日期2023財(cái)年2022財(cái)年貨幣凈敞口（百萬(wàn)加元）占總數(shù)的百分比凈敞口（百萬(wàn)加元）占總數(shù)的百分比美元276,14648%296,34155%歐元45,1248%39,1277%人民幣20,3844%25,9535%英鎊17,3243%16,8283%其他89,16416%73,92714%總外幣敞口448,14279%452,17684%加元122,15421%87,19016%總計(jì)570,296100%539,366100%資料來(lái)源：CPPI2023年報(bào)，信用風(fēng)險(xiǎn)CPPI及A類占總體比重過(guò)半，達(dá)到了（Montesimulation），圖表CPP的信用風(fēng)險(xiǎn)口及蒙卡洛型模擬果（百加元） 信用評(píng)級(jí)債券 現(xiàn)金等價(jià)物貨幣市場(chǎng)證券 逆回購(gòu)協(xié)議 場(chǎng)外衍生品 其他債務(wù)總計(jì) 占比AAA29,773 --––5,75235,525 17%AA46,242 5,9671,9153,1639701,80360,060 33%A36,319 32,4766616,3991,67871559,024 29%BBB9,667 ––2,8371922,73115,427 8%BB4,081 ––––2,8486,929 3%B2,663 ––––16,93819,601 10%CCC/CC/D487 ––––5,0955,582 3%總計(jì)129,232 9,2142,58122,3992,84035,882202,148 100%CPP違約和信用評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)基于蒙特卡洛模型的模擬結(jié)果時(shí)間2023財(cái)年2022財(cái)年CPP分類基礎(chǔ)CPP附加CPP基礎(chǔ)CPP附加CPP信用在險(xiǎn)價(jià)值340%230%340%230%資料來(lái)源：CPPI2023年報(bào)， 其二，流動(dòng)性和杠桿風(fēng)險(xiǎn)。"。CPPCPPI有直接追索權(quán)的杠桿措施，代表年4月指標(biāo)限制2023年3月31日2022年3月31日流動(dòng)性覆蓋率1.0x3.5x2.9x持有的無(wú)抵押信貸額度-1,5001,500追索權(quán)杠桿-基礎(chǔ)CPP45%28指標(biāo)限制2023年3月31日2022年3月31日流動(dòng)性覆蓋率1.0x3.5x2.9x持有的無(wú)抵押信貸額度-1,5001,500追索權(quán)杠桿-基礎(chǔ)CPP45%2810%2280%追索權(quán)杠桿-附加CPP30%1680%1470%資料來(lái)源：CPPI2023年報(bào)，其三，操作風(fēng)險(xiǎn)。操作風(fēng)險(xiǎn)是指在內(nèi)部或外部因素影響下，因職員行為、內(nèi)部流程或系統(tǒng)不完善而導(dǎo)致?lián)p失的風(fēng)險(xiǎn)，與CPPICPPI其四，監(jiān)管和法律風(fēng)險(xiǎn)。CPPI其五，戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)。續(xù)評(píng)估CPPI三、投資實(shí)操分析：出色的長(zhǎng)期投資回報(bào)表現(xiàn)PPICPP年化投資收益率高達(dá).總體狀況：規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，投資收益可觀CPP2.%。圖表CPP資產(chǎn)規(guī)模及長(zhǎng)率圖表CPP資產(chǎn)規(guī)模累構(gòu)成

實(shí)際資產(chǎn)（億加元） 增長(zhǎng)率（%，右）2929%21%15% 16%21%13%21%12%9%4%9%5%5%10%5%8%6%-14%-5%

0

CPP（）CPP投資收益）38591841資料來(lái)源：CPPI歷年年年報(bào)， 資料來(lái)源：CPPI各年年報(bào)， 1CPPI在年，CPPI步推動(dòng)CPP2007CPP年已轉(zhuǎn)變?yōu)?0%年，CPPCPP步下降至50%升至60%左右，且，固收資產(chǎn)則回落至資產(chǎn)占比穩(wěn)定在18%左右，但其中房地產(chǎn)占比下降而基礎(chǔ)設(shè)施投資占比上升。圖表CPP實(shí)際投資組配置：資產(chǎn)別5%7%4%11%3%13%13%15%16%5%7%4%11%3%13%13%15%16%18%%19%20%21%23%27%29%31%32%33%3%56%59%58%52%28%34%32%30%32%33%37%39%33%27%29%27%24%90%80%70%60%50%40%30%20%10%

股票 私募股權(quán) 政府債 其他債券 房地產(chǎn) 基礎(chǔ)設(shè)施建

實(shí)體資產(chǎn)18%固收資產(chǎn)25%權(quán)益資產(chǎn)57%1999200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023資料來(lái)源：CPPI歷年年報(bào)，從地域上看，在年100%14%、18%，拉美市場(chǎng)也有6%圖表30CPP實(shí)際投資組合配置：按地域（2007-2023）

美國(guó) 加拿大 歐洲 亞太 拉丁美洲

10%10%歐洲13%加拿大55%22%18%18%14%36%20072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023資料來(lái)源：CPPI歷年年報(bào)， 2CPP8、3CPPCPP出。從長(zhǎng)周期表現(xiàn)來(lái)看，2001-2023年CPP復(fù)合年化投資收益率高達(dá)7.95%，長(zhǎng)期投資回報(bào)表現(xiàn)出色。圖表基礎(chǔ)CPP實(shí)際及基組合益率圖表附加CPP實(shí)際及基組合益率

基礎(chǔ)CPP:超額收益率 基礎(chǔ)CPP:實(shí)際收益率基礎(chǔ)CPP:基準(zhǔn)收益率

20%15%10%-5%

附加CPP:超額收益率 附加CPP:實(shí)際收益率附加CPP:基準(zhǔn)收益率資料來(lái)源：CPPI2001-2023年報(bào)， 資料來(lái)源：CPPI2001-2023年報(bào)， CPP投資組合整體收益率的出色表現(xiàn)，2010-2023年，CPP基金實(shí)現(xiàn)了所有年份的投資收益率為正。圖表基礎(chǔ)CPP歷年整體資收率及各資產(chǎn)投絕對(duì)益率權(quán)益資產(chǎn)固收資產(chǎn)實(shí)體資產(chǎn)基金整體收益率股票私募股權(quán)政府債其他債券房地產(chǎn)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)201033.0%-7.8%6.1%63.0%-10.1%-6.5%14.9%201113.2%19.1%6.6%16.3%13.9%13.3%11.9%2012-1.5%11.5%14.6%8.5%13.0%12.8%6.6%20139.3%15.4%8.2%15.1%9.2%8.8%10.1%201420.7%34.9%-0.1%20.0%18.0%16.6%16.5%201520.4%30.5%6.6%18.7%14.1%16.5%18.2%2016-4.1%8.7%3.4%7.9%12.3%9.3%3.4%201718.9%15.6%0.9%13.9%8.3%7.4%11.8%201811.9%16.3%2.4%6.9%9.4%15.2%11.5%20194.7%17.1%4.9%8.7%16.4%14.0%8.9%2020-2.6%-6.2%13.5%-0.5%5.1%-1.0%3.1%202131.7%34.4%-8.3%2.4%-4.1%12.9%20.5%20221.3%18.6%-3.8%0.7%10.2%10.8%6.9%20230.3%6.8%-0.8%6.0%-1.2%5.6%1.3%資料來(lái)源：CPPI2010-2023年報(bào)， 資產(chǎn)配置：股權(quán)投資為主，類別向多元化拓展CPP3.2.1.權(quán)益資產(chǎn)：美股持倉(cāng)超七成，本土占比下滑明顯CPP由于CPP203010PP0年.3年的P所47元；兩者合計(jì)占PP%。圖表CPP持續(xù)大幅增海外資（億元） 圖表CPP權(quán)益類資產(chǎn)構(gòu)：按域 3000

加拿大市場(chǎng) 海外發(fā)達(dá)市場(chǎng) 新興市場(chǎng)

加拿大市場(chǎng) 海外發(fā)達(dá)市場(chǎng) 新興市100%16.7%

24.9%

80%60%40%83.3%20%

71.3%資料來(lái)源：CPPI歷年年報(bào)， 資料來(lái)源：CPPI歷年年報(bào)， CPPCPPCPPCPP40%CPP；CPP表示，由于CPPCPP躍升至9年的.%3年的%。圖表CPP私募股權(quán)投結(jié)構(gòu)：國(guó)別

加拿大 澳大利亞 美國(guó) 歐洲（英國(guó)以外） 英國(guó) 亞洲 拉美 其他3%.34.97.36.70.48.93.94.92.54.26.95.09.32.0% 1.7%3%.34.97.36.70.48.93.94.92.54.26.95.09.310.3%9.2%23.37.83.37.8

%1 %

%15.6%14.7%13.2%

13.6%

9.1%

13.6% % %70%60% 50%

%1 %

17.6%17.7%16.0%1.66.71.66.7

114.7%

%9.4%

1 %3.875.3%76.0%3.8

%1 %24.0%40%30% 20%

%5 %

41.9%44.3%45.0%44.9%%

%51.5%

6 %

%5 %57.0%

4.0% 4.5% 4.6%

0.73.712.8%12.5%12.9%11.5%10.7%11.5%0.73.7

8.8% 1.6% 1.7% 1.3% 1.0%資料來(lái)源：CPPI歷年年報(bào)， 從行業(yè)看，CPPIT直（+）均衡配置。其二，從趨勢(shì)上看，IT2016-18分I（%）%（）（）%圖表CPP私募股權(quán)投結(jié)構(gòu)：行業(yè)3.0%5.8%10.16.7%8.3%6.4%6.7%10.6金融 非必需品 必需品 工業(yè) 醫(yī)療 IT 能源 通訊服務(wù) 基建 其他3.0%5.8%10.16.7%8.3%6.4%6.7%10.6

7.6% 8.0% 7.3%3.6%4.1%5.0%7.0%12.9%%7.6% 8.0% 7.3%3.6%4.1%5.0%7.0%12.9%%7.7%%0.7%9.2%8.6%4.2%7.8%13.3%11.5%23.4% 26.0% 31.6%29.0%%%%7.2%8.2%%11.6%12.1%20.1%%11.4%10.9%%%28.3%8.9%8.9%8.9%8.3%8.8%7.6%12.0%%%%%20.8%15.1%8.9%17.4%9.0%11.9%24.7%23.9%26.2%%23.7%20.0%%16.4%36.5%39.0%%%%%17.1%22.6%10.2%9.8% 8.5% 6.4% 7.2% 6.3% 6.5%6.0%11.9%16.1%16.5%14.6%15.0%15.926.910.615.523.911.614.626.09.8%27.715.610.220.618.712.49.5%2.7%14.416.712.17.8%必需品1.8%

工業(yè)30%工業(yè)30%20%10%9.0%

20202021202360%

金融15.0%非必需品20.0%30%15.0%非必需品20.0%

10%

20%5%10%IT29.0%能源1.8%IT29.0%能源1.8%通訊服務(wù)7.0%醫(yī)療12.0%醫(yī)療12.0%

40%

20%

15%5%

5%

10%5%2007200920112013201520072009201120132015201720192021200720092011201320152017201920212007200920112013201520172019202120072009201120132015201720192021資料來(lái)源：CPPI歷年年報(bào)， 2CPP在政府債投資中，CPPCPP金管理經(jīng)驗(yàn)不斷豐富，CPPCPP6降至2年的%3財(cái)CPP.。圖表CPP各類型固收資占比化圖表CPP固定收益投債券可通性類100%

政府債 其他債券

100%

不可流通 可流通債券

20032005

56.9%67.1%56.9%67.1%69.4%74.1%78.2%78.4%82.8%87.1%43.1%32.9%30.6%25.9%21.8%21.6%17.2%12.9%資料來(lái)源：CPPI歷年年報(bào)， 資料來(lái)源：CPPI歷年年報(bào)， CPPIT圖表CPP其他固收投國(guó)別占變化圖表CPP其他固收投行業(yè)占變化美國(guó)歐洲亞洲拉美加拿大澳大利亞英國(guó)其他4.2% 4.5% 4.3%7.0%7.0%4.4%4.2% 4.5% 4.3%7.0%7.0%4.4%12.9%5.2%9.9%3.8%11.5%13.0%66.0%67.7%68.6%71.0%80%60%40%

金融房地產(chǎn)工業(yè)IT 醫(yī)療非必需品能源其他6.9%6.5%7.7%18.4%10.2%5.8%9.8%16.7%9.5%7.1%6.9%6.5%7.7%18.4%10.2%5.8%9.8%16.7%9.5%7.1%8.9%16.0%7.0%8.0%12.0%14.0%41.5%39.0%38.2%38.0%80%60%40%

2019

2023

2019

2020

2021

2023資料來(lái)源：CPPI歷年年報(bào)， 資料來(lái)源：CPPI歷年年報(bào)， 3CPPCPP財(cái)年，CPP總36年的.至3年的%6年3.18CPP圖表CPP各類別實(shí)體資占總合比變化 圖表CPP實(shí)體投資及礎(chǔ)CPP整體收率 差額（實(shí)體基礎(chǔ)CPP） 實(shí)體投資收益率（%）房地產(chǎn) 基建 能源和資源 電力和可再生資源 基礎(chǔ)CPP收益率40%30%2023202120232021202020192018201720162015201420132012201120102009200820072006200520042003

2.3%2.5%9.0%9.0%

20%資料來(lái)源：CPPI歷年年報(bào)， 資料來(lái)源：CPPI歷年年報(bào)， 最新業(yè)績(jī)：2023財(cái)年CPP投資管理績(jī)效財(cái)年，CPPCPP為95.82%CPP238.44。510。其中，基礎(chǔ)1.4%510；附加3.31，近5年為5.6%。與基礎(chǔ)CPP相比，附加CPPCPP基金CPP表現(xiàn)，CPP2023拖累CPP圖表CPP五年復(fù)合年投資凈報(bào)來(lái)（截至

CPP五年復(fù)合年化投資凈回報(bào)來(lái)源（截止CPP五年復(fù)合年化投資凈回報(bào)來(lái)源（截止2023.3.31）7.90%4.60%2.20%2.50%投資選擇策略提供總計(jì)3%的凈價(jià)值回報(bào)增量0.30%0.10%0.30%0.10%1.90%0.30%

固收投資私募股權(quán)

5年總體風(fēng)險(xiǎn)水平

投資 投

投資收益率資料來(lái)源：CPPI2023年報(bào)， 6自2019年起，CPPI開始披露附加CPP收益率。從投資組合看，益率6.8%，虧損，收益率，虧損CPP致包括科技板塊等一系列幫助CPP私募股權(quán)投資帶來(lái)不錯(cuò)表現(xiàn)。CPPCPP其基CPP圖表452023財(cái)年CPP大類資產(chǎn)投資收益率對(duì)比圖表462023財(cái)年CPP各市場(chǎng)收益率（國(guó)別，%）投資收益率 投資收益率1.3%5.6%1.3%5.6%-1.2%6.0%-0.8%6.8%0.3%基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)公開市場(chǎng)股票-5.0%

0.0%

5.0% 10.0%

拉丁美洲8.4%3.6%1.5%8.4%3.6%1.5%1.3%0.3%0.0% 5.0%

10.0%資料來(lái)源：CPPI2023年報(bào)， 資料來(lái)源：CPPI2023年報(bào)， 四、ESG投資：不限行業(yè)，涉及多類型投資的ESG一，其ESG重ESG理念：助力高碳行業(yè)的低碳轉(zhuǎn)型年，全球主權(quán)財(cái)富基金團(tuán)隊(duì)推出GSR10年度報(bào)告、ESG105GSWF7030GSR全球主權(quán)財(cái)富基金的平均得分為樣本的平均GSR69%。圖表47GSR評(píng)分口徑下全球主權(quán)財(cái)富基金及公共養(yǎng)老基金得分情況（滿分為10）主權(quán)基金 養(yǎng)老金8.46.98.46.96.26.24.34.92.71.9治理得分 可持續(xù)性得分 恢復(fù)力得分 總分資料來(lái)源：GlobalSWF2022Scoreboard，認(rèn)為，有效管理將CPP關(guān)注的ESG（GHG）CPP的共有四項(xiàng)：色及相關(guān)資產(chǎn)增加至130