如何分析股票做市商制度

如何分析股票做市商制度做市商制度概述做市商制度(MarketMakerRule)出現(xiàn)在金融市場(chǎng)時(shí)間并不長(zhǎng)。幾十年來(lái)，雖然其立足于金融市場(chǎng)的目的和作用沒(méi)有改變，但作為其外在的特征一直處于演變歷程中。關(guān)于做市商制度的定義，一般都是針對(duì)證券市場(chǎng)，且是描述性的。常見(jiàn)的有以下幾種：描述一：做市商制度是由做市商對(duì)其登記做市的證券報(bào)出買賣雙邊價(jià)格并承諾按報(bào)價(jià)維持雙向交易，即投入者可隨時(shí)按做市商報(bào)出的賣出價(jià)和買入價(jià)向其買賣證券，而大宗交易則可在做市商報(bào)價(jià)的基礎(chǔ)上由買賣雙方協(xié)議成交。描述二：做市商制度是指在證券市場(chǎng)上，由具備一定實(shí)力和信譽(yù)的證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)作為特許交易商，不斷地向公眾投入者報(bào)出某些特定證券的買賣價(jià)格，并在該價(jià)位上接受公眾投入者的買賣要求，以其自有資金、證券與投入者實(shí)行證券交易。做市商通過(guò)這種不斷買賣來(lái)維持市場(chǎng)的流動(dòng)性，滿足公眾投入者的投入需求。做市商通過(guò)買賣報(bào)價(jià)的適當(dāng)差額來(lái)補(bǔ)償所提給服務(wù)的成本費(fèi)用，并實(shí)現(xiàn)一定的利潤(rùn)。推行做市商制度的初衷一般都是為了提高證券交易的效率性、穩(wěn)定性和流動(dòng)性。描述三：做市商制度，是指在一定監(jiān)管體系下，券商持有某些股票或債券的存貨，并以此承諾維持這些股票和債券的雙向買賣交易。這些維持雙向買賣交易的券商就是做市商。描述四：做市商制度就是由做市商以自己的資本承擔(dān)危機(jī)實(shí)行交易，為證券交易提給流動(dòng)性的制度。做市商在一個(gè)公開(kāi)喊價(jià)拍賣的市場(chǎng)里競(jìng)爭(zhēng)，同公眾的訂單持對(duì)立的交易地位。從上述幾種描述中可以看出，做市商制度乃金融市場(chǎng)制度創(chuàng)新的產(chǎn)物，作為一種制度本身仍不夠系統(tǒng)和規(guī)范，就當(dāng)前做市商研究資料中，采用第二種描述的相對(duì)較多。結(jié)合期貨市場(chǎng)的特點(diǎn)，由此可以給出期貨市場(chǎng)做市商制度的定義：期貨市場(chǎng)做市商制度是指在期貨市場(chǎng)上，為維持市場(chǎng)的流動(dòng)性、滿足公眾投入者的投入需求，由具備一定實(shí)力和信譽(yù)的期貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)作為指定交易商，不斷地向市場(chǎng)報(bào)出所負(fù)責(zé)期貨(期權(quán))合約的買賣價(jià)格，并在該價(jià)位上接受投入者的買賣要求，以其自有帳戶與投入者實(shí)行期貨交易。該定義與描述二的緊要區(qū)別在于，期貨市場(chǎng)是一個(gè)買空賣空的市場(chǎng)，不存在現(xiàn)貨市場(chǎng)上對(duì)做市商須以自有證券(存貨)實(shí)行交易的要求。作為一種證券交易制度，做市商制度起源于美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)，其全稱為“全美證券協(xié)會(huì)自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)”(NASDAQ)。20世紀(jì)60年代的美國(guó)柜臺(tái)交易市場(chǎng)是由三類證券企業(yè)組成的：批發(fā)商、零售商和同時(shí)經(jīng)營(yíng)批發(fā)、零售業(yè)務(wù)的綜合類證券企業(yè)。零售商從一般投入者手中買入賣出證券，然后再?gòu)呐l(fā)商手中賣出買入相同的證券，實(shí)際上發(fā)揮著投入代理人的作用。批發(fā)商則對(duì)其主營(yíng)的證券持續(xù)報(bào)價(jià)，滿足零售商隨時(shí)交易該證券的需要。就其執(zhí)行的功能而言，批發(fā)商已經(jīng)具備做市商的雛形。為了規(guī)范柜臺(tái)交易市場(chǎng)，美國(guó)證監(jiān)會(huì)在1963年建議納斯達(dá)克市場(chǎng)采用迅速進(jìn)展的計(jì)算機(jī)和遠(yuǎn)程通訊技術(shù)，以提高柜臺(tái)交易市場(chǎng)報(bào)價(jià)信息的及時(shí)性和準(zhǔn)確性。該市場(chǎng)在1966年成立了專門(mén)的自動(dòng)化委員會(huì)，研究在柜臺(tái)交易市場(chǎng)引進(jìn)自動(dòng)化報(bào)價(jià)的可行性。1971年2月納斯達(dá)克市場(chǎng)系統(tǒng)主機(jī)正式啟用，標(biāo)志著“全美證券協(xié)會(huì)自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)”(NASDAQ)正式成立。全美有500多家證券經(jīng)紀(jì)自營(yíng)商登記為納斯達(dá)克市場(chǎng)做市商，2500只柜臺(tái)交易市場(chǎng)中最活躍的股票進(jìn)入納斯達(dá)克市場(chǎng)的自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)。500多家做市商的終端實(shí)現(xiàn)與納斯達(dá)克市場(chǎng)系統(tǒng)主機(jī)聯(lián)結(jié)，通過(guò)NASDAQ系統(tǒng)發(fā)布自己的報(bào)價(jià)信息。納斯達(dá)克市場(chǎng)的建立表明規(guī)范的、具備現(xiàn)代意義的做市商制度已經(jīng)初步形成。伴隨著納斯達(dá)克市場(chǎng)的進(jìn)展，做市商制度也日益完善。在納斯達(dá)克市場(chǎng)做市商中，包含許多世界上大型投入銀行，如美林(MerrichLinch)、高盛(GoldmanSachs)、所羅門(mén)兄弟(SalomenBrother)、摩根士丹利(MoganStanley)等等。實(shí)行做市商制度的納斯達(dá)克市場(chǎng)，獲得了極大成功?，F(xiàn)已成為全球最大的無(wú)形交易市場(chǎng)，并為全球創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)所效仿。同時(shí)，做市商制度也被移植到期貨市場(chǎng)。目前引進(jìn)做市商制度的期貨交易所及期貨品種有：香港交易所的指數(shù)期貨和利率期貨、新加坡交易所的新元利率期貨、東京國(guó)際金融期貨與期權(quán)交易所的美元對(duì)日元匯率期貨、芝加哥商品交易所的活牛期貨和天氣期貨、紐約商業(yè)交易所的天然氣期貨和鋁期貨以及倫敦金屬交易所、倫敦國(guó)際石油交易所、倫敦國(guó)際金融期貨期權(quán)交易所、德國(guó)期貨交易所等。做市商制度的類型了解做市商制度的區(qū)別類型及其優(yōu)點(diǎn)與缺點(diǎn)，對(duì)實(shí)際應(yīng)用具備一定的意義。因?yàn)槠谪浭袌?chǎng)在引入做市商制度的歷程中，針對(duì)區(qū)別品種和狀況，必然面對(duì)著類型的選擇。按照是否具備競(jìng)爭(zhēng)性的特點(diǎn)，做市商制度存在兩種類型：壟斷型的做市商制度和競(jìng)爭(zhēng)型的做市商制度。壟斷型的做市商制度，即每只證券有且僅有一個(gè)做市商，這種制度的典型代表是紐約證券交易所。壟斷的做市商是每只證券唯一的提給雙邊報(bào)價(jià)并享受相應(yīng)權(quán)利的交易商，必須具備很強(qiáng)的信息綜合能力，能對(duì)市場(chǎng)走向作出準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)，因其壟斷性通常也可以獲得高額利潤(rùn)。這種類型的優(yōu)點(diǎn)在于責(zé)任明確，便于交易所的監(jiān)督考核，缺點(diǎn)是價(jià)格的競(jìng)爭(zhēng)性較差;競(jìng)爭(zhēng)型的做市商制度，又叫多元的做市商制度。即每只證券有多個(gè)做市商，且在一定程度上允許做市商自由進(jìn)入或退出，這種制度的典型代表是美國(guó)的“全美證券協(xié)會(huì)自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)”(NASDAQ系統(tǒng))。自1980年以來(lái)，該市場(chǎng)的平均單位證券的做市商數(shù)目不低于7個(gè)。最新的資料顯示，平均每只證券有10家做市商，一些交易活躍的股要有40家或更多的做市商。多元做市商制的優(yōu)點(diǎn)是通過(guò)做市商之間的競(jìng)爭(zhēng)，減少買賣價(jià)差，降低交易成本，也會(huì)使價(jià)格定位更準(zhǔn)確。在價(jià)格相對(duì)穩(wěn)定的前提下，競(jìng)爭(zhēng)也會(huì)使市場(chǎng)比較活躍，交易量增加。但由于每只證券有幾十個(gè)做市商，使各個(gè)做市商擁有的信息量相對(duì)分散，降低了市場(chǎng)預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確度，減少了交易利潤(rùn)，同時(shí)也降低了做市商承受危機(jī)的能力。根據(jù)權(quán)利義務(wù)的區(qū)別內(nèi)容，一些交易所又將做市商分為指定做市商和一般做市商。如芝加哥期權(quán)交易所(CBOE)1643個(gè)會(huì)員中，一般做市商1177個(gè)，指定做市商349個(gè)。一般做市商是個(gè)人或企業(yè)，在交易所登記，只能自營(yíng)，不能代理，沒(méi)有優(yōu)先權(quán)。而指定做市商都是交易所會(huì)員，作為某種證券的做市商，既可以自營(yíng)，也可以代理，還經(jīng)營(yíng)管理指定證券的報(bào)價(jià)工作。在股票、指數(shù)、利率類期權(quán)中，除了SPX(S&P500指數(shù))和OEX(S&P100指數(shù))以外，指定做市商在其中都有30%的優(yōu)先權(quán)。做市商制度的功能(1)能夠保持市場(chǎng)的流動(dòng)性。由于做市商必須維持其做市證券的雙向交易，所以投入者不用擔(dān)心沒(méi)有交易對(duì)手。做市商既是賣方的買方又是買方的賣方，即投入者隨時(shí)都可以按照做市商的報(bào)價(jià)買入、賣出證券，不會(huì)因?yàn)橘I賣雙方不均衡(如只有買方或賣方)而無(wú)法交易。當(dāng)一個(gè)市價(jià)訂單下到交易所時(shí)，如果在一定時(shí)間內(nèi)沒(méi)有可以匹配的反向訂單，則做市商有義務(wù)接下這個(gè)訂單。因而保持了市場(chǎng)的流動(dòng)性。(2)能夠保持市場(chǎng)價(jià)格的穩(wěn)定性和連續(xù)性。由于做市商是在充分研究做市證券價(jià)值后，結(jié)合市場(chǎng)供求關(guān)系報(bào)價(jià)的，又承諾隨時(shí)按報(bào)價(jià)買賣證券，因此可減少價(jià)格波動(dòng)，縮小價(jià)格震幅，因而保持了價(jià)格的穩(wěn)定性和連續(xù)性。指令驅(qū)動(dòng)制度中，證券價(jià)格隨投入者買賣指令而波動(dòng)，過(guò)大的買盤(pán)會(huì)過(guò)度推高價(jià)格，過(guò)大的賣盤(pán)會(huì)過(guò)度推低價(jià)格，因而價(jià)格波動(dòng)較大。證券期貨市場(chǎng)在一定程度上是一個(gè)非理性的市場(chǎng)，存在大量的“噪音”和“雜訊”交易，對(duì)信息的過(guò)度反映會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)較大影響。當(dāng)前市場(chǎng)一般會(huì)采取一些特別措施以穩(wěn)定價(jià)格，如對(duì)訂單流量的限制、保證金的變動(dòng)及實(shí)施短路措施等。這樣做的結(jié)果會(huì)阻礙價(jià)格反映信息的效率，造成市場(chǎng)流動(dòng)性的下降，做市商則具備緩和這種價(jià)格波動(dòng)的作用。通過(guò)做市商承擔(dān)價(jià)格變動(dòng)的危機(jī)來(lái)穩(wěn)定價(jià)格，重要的是做市商還能夠及時(shí)處理大額指令，減緩其對(duì)價(jià)格變化的影響，具備事前的預(yù)防機(jī)制。(3)校正買賣指令不均衡現(xiàn)象。在單純的指令驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)上，常常發(fā)生買賣指令不均衡現(xiàn)象。在做市商制度下，出現(xiàn)這種狀況時(shí)，由做市商來(lái)履行義務(wù)，承接買單或賣單，緩和買賣指令的不均衡，并緩和相應(yīng)的價(jià)格波動(dòng)。如買單暫時(shí)多于賣單，則做市商有義務(wù)用自己的帳戶賣出。(4)抑制價(jià)格操縱。做市商對(duì)某種證券做市，一般具備較強(qiáng)的資本實(shí)力和后續(xù)融資能力，具備較高的價(jià)值解析和判斷能力，并在此基礎(chǔ)上實(shí)行報(bào)價(jià)和交易，從而使得操縱者有所顧忌，一方面操縱者不愿意"抬轎"，另一方面也擔(dān)心做市商的行為會(huì)抑制市場(chǎng)價(jià)格。值得說(shuō)明的是，做市商制度可以抑制其他交易者的價(jià)格操縱行為，但由于其本身具備較強(qiáng)的實(shí)力，受利益驅(qū)使，能夠通過(guò)自身行為或者做市商之間聯(lián)手來(lái)獲取不正當(dāng)利潤(rùn)。納斯達(dá)克市場(chǎng)就被發(fā)現(xiàn)存在這種現(xiàn)象，這就需要通過(guò)對(duì)做市商行為的監(jiān)督來(lái)防范。(5)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。實(shí)行多元做市商制度，每個(gè)品種合約都有若干個(gè)做市商提給價(jià)格，價(jià)格會(huì)向真實(shí)標(biāo)準(zhǔn)靠攏。因?yàn)槿绻骋蛔鍪猩虉?bào)價(jià)距其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手差別太大，則交易量受到影響，那么就會(huì)被淘汰出局。由于做市商在市場(chǎng)交易中具備信息優(yōu)勢(shì)，也為其他市場(chǎng)參與者提給更好的價(jià)格信息，從而促進(jìn)了整個(gè)市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制。做市商制度與交易驅(qū)動(dòng)機(jī)制指令驅(qū)動(dòng)制和報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)制目前世界上證券交易機(jī)制緊要有兩種：指令驅(qū)動(dòng)制和報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)制。完全的做市商制度是區(qū)別于競(jìng)價(jià)交易方式的一種證券期貨交易制度。完全的做市商制度有兩個(gè)重要特點(diǎn)：第一，所有客戶定單都必須由做市商用自己的帳戶買進(jìn)賣出，客戶與客戶定單之間不直接實(shí)行交易。第二，做市商必須事先報(bào)出買賣價(jià)格，而投入人在看到報(bào)價(jià)后才能下達(dá)定單。因此，在金融理論中，實(shí)行做市商制度的市場(chǎng)機(jī)制被稱為報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)機(jī)制(Quote-driven)。而與之相對(duì)應(yīng)的是指令驅(qū)動(dòng)(Order一driven)制度，又叫競(jìng)價(jià)交易制度、委托驅(qū)動(dòng)制度。是指買賣雙方將委托指令下達(dá)給各自的代理經(jīng)紀(jì)人(交易所的會(huì)員)，再由經(jīng)紀(jì)人將指令下達(dá)到交易所。在匯總所有交易委托的基礎(chǔ)上，交易所的交易系統(tǒng)按照價(jià)格優(yōu)先和時(shí)間優(yōu)先的原則實(shí)行撮合成交，完成交易。在指令驅(qū)動(dòng)制度下，市場(chǎng)價(jià)格通過(guò)投入者下達(dá)的買賣指令驅(qū)動(dòng)并通過(guò)競(jìng)價(jià)配對(duì)而產(chǎn)生。競(jìng)價(jià)配對(duì)方式可以是傳統(tǒng)的公開(kāi)喊價(jià)方式，也可以是計(jì)算機(jī)自動(dòng)撮合方式。競(jìng)價(jià)市場(chǎng)的基本特征是，證券交易價(jià)格的形成是由買賣雙方直接決定的，投入者交易的對(duì)象是不確定的其他投入者，而不是做市商。買賣指令的流量是推動(dòng)市場(chǎng)運(yùn)行和價(jià)格形成的根本動(dòng)力。現(xiàn)國(guó)內(nèi)兩大證券交易所和三家期貨交易所均采用此交易制度。兩種交易機(jī)制之比較(1)價(jià)格形成方式區(qū)別。指令驅(qū)動(dòng)機(jī)制中的開(kāi)盤(pán)與隨后的交易價(jià)格均是競(jìng)價(jià)形成的。以中國(guó)期貨市場(chǎng)為例，所有投入者買賣指令都匯集到交易所的主機(jī)中，電腦自動(dòng)讓價(jià)格相同的買賣單成交，開(kāi)盤(pán)價(jià)是在9點(diǎn)25分時(shí)同時(shí)滿足以下三個(gè)條件的基準(zhǔn)價(jià)格，首先是成交量最大，其次是高于基準(zhǔn)價(jià)格的買入申報(bào)和低于基準(zhǔn)價(jià)格的賣出申報(bào)全部成交，再次是與基準(zhǔn)價(jià)格相同的買方或賣方申報(bào)至少有一方全部成交。成交價(jià)格是在交易系統(tǒng)內(nèi)部生成的。而報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)機(jī)制中，證券的開(kāi)盤(pán)價(jià)格和隨后的交易價(jià)格是由做市商報(bào)出的，成交價(jià)格是從交易系統(tǒng)外部輸入的。(2)交易成本區(qū)別。在區(qū)別的交易機(jī)制下，投入者的交易成本區(qū)別。在指令驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)上，證券價(jià)格是單一的，投入者的交易成本僅僅是付給經(jīng)紀(jì)人的手續(xù)費(fèi)。在報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)中，同時(shí)存在著兩種市場(chǎng)報(bào)價(jià)：賣出價(jià)格(askprice)與買入價(jià)格(bidprice)，而兩者之間的價(jià)差則是做市商的利潤(rùn)，是做市商提給“即時(shí)性服務(wù)”所索取的合理報(bào)酬。但投入者被迫擔(dān)負(fù)了額外的交易成本---價(jià)差。(3)處理大額買賣指令的能力區(qū)別。報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)制度能夠有效處理大額買賣指令。而在指令驅(qū)動(dòng)制度中，大額買賣指令要等待交易對(duì)手的買賣盤(pán)，完成交易常常要等待較長(zhǎng)