交通運(yùn)輸行業(yè)分析研究

交通運(yùn)輸行業(yè)分析研究一、交運(yùn)行業(yè)綜述1、市場表現(xiàn)2023年以來，滬深300指數(shù)相對平穩(wěn)，申萬交運(yùn)指數(shù)整體表現(xiàn)偏弱；航空、物流板塊走弱，而鐵路、公路、港口板塊出現(xiàn)明顯漲幅。截至2023年5月26日，申萬交運(yùn)指數(shù)累計漲幅為-484%，落后滬深300指數(shù)4.3%。疫情政策放開以來，國內(nèi)航空數(shù)據(jù)修復(fù)進(jìn)程良好，但國際航班仍恢復(fù)受限，前期因政策預(yù)期航空板塊處于估值相對高位，目前估值處于調(diào)整中，2023年航空板塊累計跌幅為13.1%。航運(yùn)方面，整體市場關(guān)注度有所下滑，板塊整體小幅下跌0.5%。物流方面，目前快遞行業(yè)局部地區(qū)價格競爭仍在持續(xù)，快遞物流板塊整體下跌11%。鐵路、公路、港口方面，經(jīng)營數(shù)據(jù)修復(fù)情況較好，且因低估值高股息特性，板塊防御屬性較強(qiáng)，鐵路公路港口板塊分別上漲14.6%、9.8%、4.6%。二、航空機(jī)場：基本面快速恢復(fù)中，積極迎接旺季1、國內(nèi)航空市場快速修復(fù)，推動Q1航司業(yè)績好轉(zhuǎn)進(jìn)入2023年，航空市場正快速修復(fù)中。隨著2022年底疫情管控放開以及國內(nèi)疫情的緩解，今年年初，國內(nèi)航空市場在春運(yùn)刺激下開始快速修復(fù)。春運(yùn)后半程開始，國內(nèi)積壓了三年的商旅需求爆發(fā)，支撐了節(jié)后淡季需求。根據(jù)航班管家數(shù)據(jù)：1）2023Q1全國航班量恢復(fù)至2019年同期的82.5%，旅客量恢復(fù)至2019年的80.0%；其中國內(nèi)航班量恢復(fù)至2019年的97%，國內(nèi)旅客量恢復(fù)至2019年的88.6%。2）相較之下，國際航班恢復(fù)進(jìn)度相對落后，Q1國際航班量恢復(fù)至2019年的16.9%，國際旅客恢復(fù)至2019年的12.4%。3）從票價和客座率看，Q1國內(nèi)經(jīng)濟(jì)艙平均票價相比2019年下降8.4%，全國平均客座率75.3%。受益于國內(nèi)航空市場的快速復(fù)蘇，一季度航司業(yè)績大幅好轉(zhuǎn)，大型航司實現(xiàn)減虧，中小航司實現(xiàn)盈利。中國國航實現(xiàn)營業(yè)收入250.68億元，同比增長94.06%；歸母虧損29.26億元，較上年同期大幅收窄。南方航空實現(xiàn)營業(yè)收入340.55億元，同比增加58.61%；歸母凈虧損18.98億元，較上年同期大幅收窄。中國東航營收222.61億，同比增加75.8%，歸母凈虧損38.03億。春秋航空營業(yè)收入38.63億元，同比+63.65%，歸母凈利潤3.56億元，業(yè)績轉(zhuǎn)盈。吉祥航空實現(xiàn)收入44.42億元，同比增長78.67%，歸母凈利為1.65億元，實現(xiàn)扭虧為盈。2、國內(nèi)需求全面恢復(fù)+國際需求穩(wěn)步修復(fù)，暑期旺季可期根據(jù)我們對2020年疫情以來的觀察，國內(nèi)航空需求通常在1-2個季度就能呈現(xiàn)快速修復(fù)，預(yù)計暑期國內(nèi)需求將持續(xù)爆發(fā)。4月份，我國航空運(yùn)輸市場繼續(xù)穩(wěn)健恢復(fù)。根據(jù)民航局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，4月份民航旅客運(yùn)輸規(guī)模繼續(xù)回升，完成旅客運(yùn)輸量5027.5萬人次，環(huán)比增長10.0%，同比增長537.9%，恢復(fù)至2019年同期的94.6%；其中國內(nèi)航線旅客運(yùn)輸規(guī)模超疫情前水平，較2019年同期增長3.4%國際航班穩(wěn)步恢復(fù)，下半年有望迎來更大修復(fù)力度。從航司層面看，4月份國內(nèi)上市航司客流迎來的快速回升期。在旅客運(yùn)輸量方面，6家上市航司合計完成旅客運(yùn)輸量為4007.4萬人次，已恢復(fù)到19年同期的94.6%。從旅客恢復(fù)情況看，中國國航、吉祥航空和春秋航空三家總體旅客運(yùn)輸量均已超過19年同期水平，特別是國航當(dāng)月載客量漲幅已超過19年同期10%。根據(jù)航班管家，截至5月27日，全民航執(zhí)行客運(yùn)航班量13918架次，恢復(fù)至2019年的99.2%，其中國內(nèi)航班量12873架次，恢復(fù)至2019年的112.3%。參考五一假期情況，我們預(yù)計國內(nèi)航空需求在暑期旺季有望得到進(jìn)一步修復(fù)乃至爆發(fā)，且伴隨著國際航班的穩(wěn)步恢復(fù)，當(dāng)前國內(nèi)市場的供給偏多壓力將進(jìn)一步緩解，有助于票價彈性的顯現(xiàn)。預(yù)計國際航班在今年至明年將穩(wěn)步修復(fù)。今年以來國際航班恢復(fù)進(jìn)度相對滯后，主要由于：各國出入境政策影響；海外機(jī)場地面人力保障不足；國際航班航權(quán)需要重新談判等。3月以來，受益于政策端的不斷放開和航權(quán)談判進(jìn)展，國際航班恢復(fù)已有環(huán)比提升，從1月的2019年10%的水平，目前恢復(fù)至2019年的40%左右。我們預(yù)計在春夏季國際航班有望恢復(fù)至2019年的40%以上，至今年年底有望恢復(fù)至70%以上，全年平均恢復(fù)至2019年的50%；2024年，國際航班有望迎來全面修復(fù)。從地區(qū)來看，東南亞、東亞、中西亞等周邊國家，有望實現(xiàn)率先恢復(fù)，歐洲地區(qū)在夏季有望迎來較大幅度的修復(fù)。3、重視票價彈性在供給端，隨著基數(shù)抬升，“十四五”期間航司飛機(jī)引進(jìn)計劃呈現(xiàn)增速放緩。經(jīng)過歷史上的大幅運(yùn)力擴(kuò)張，尤其是三大航，中國運(yùn)輸飛機(jī)基數(shù)已經(jīng)抬高，增速放緩是長期趨勢?！笆濉薄笆晃濉薄笆濉薄笆濉逼陂g，中國運(yùn)輸飛機(jī)年均增速分別為10.4%、13.1%、10.7%、8.1%；我們預(yù)計“十四五”期間中國飛機(jī)年均增長5-6%，延續(xù)增速放緩趨勢。根據(jù)民航局《“十四五”民用航空發(fā)展規(guī)劃》，2025年保障起降架次的目標(biāo)為1700萬次，基于2019年年均增速6.5%，而2015-19年年均增速8%，行業(yè)供給增長收緊趨勢顯現(xiàn)。供給端的增長降速，為票價彈性的顯現(xiàn)提供基礎(chǔ)。中國2017年《民用航空國內(nèi)運(yùn)輸市場價格行為規(guī)則》允許航司進(jìn)行市場化調(diào)價，每家航司每航季可上調(diào)航線不超過上航季運(yùn)營實行市場調(diào)節(jié)價航線總數(shù)的15%，每條航線每航季可上調(diào)價格不得超過10%；同年《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)民航國內(nèi)航空旅客運(yùn)輸價格改革有關(guān)問題的通知》，規(guī)定5家以上（含5家）航司參與運(yùn)營的國內(nèi)航線可進(jìn)行調(diào)價，即1030條可市場化調(diào)價航線；2020年《關(guān)于進(jìn)一步深化民航國內(nèi)航線運(yùn)輸價格改革有關(guān)問題的通知》，將可調(diào)價航線范圍擴(kuò)大至3家航司參與運(yùn)營的國內(nèi)航線，即新增370條航線。疫情期間，雖然疫情沖擊了民航業(yè)需求，從而沖擊了實際票價表現(xiàn)，但航司的穩(wěn)步提價為需求恢復(fù)時積累了相當(dāng)大的票價彈性。參考美國的先例，旺季需求對票價的推動較明顯，今年五一假期期間國內(nèi)票價的表現(xiàn)，已經(jīng)驗證在需求快速修復(fù)時國內(nèi)票價的彈性。長期來看，航空板塊股價呈現(xiàn)明顯周期性，主要由供需關(guān)系、油價、匯率和政策等因素推動。以三大航2008年以來H股表現(xiàn)為例，我們看到三次大的上行行情：1）2008年11月-2010年10月：三大航錄得絕對漲幅463%，相對漲幅396%。此次行情由基本面反轉(zhuǎn)推動，2008年金融危機(jī)對當(dāng)年航空出行需求造成巨大影響，全國旅客周轉(zhuǎn)量增速從2007年的18%降至3%。隨著各類經(jīng)濟(jì)刺激政策出臺，金融危機(jī)后需求快速復(fù)蘇，而供給端受金融危機(jī)沖擊，增速相對滯后。2009-10年三大航RPK分別同比增長12%/28%，ASK分別同比增長10%/21%，RPK-ASK差額分別有2個百分點和7個百分點，供需逆轉(zhuǎn)明顯；在此期間布倫特油價也大幅攀升，但并沒有影響需求恢復(fù)的大邏輯；2）2014年5月-2015年6月：三大航錄得絕對漲幅171%，相對漲幅157%。此次行情主要由油價大幅下挫推動，同期布倫特油價下挫45%；3）2016年12月-2018年2月：三大航錄得絕對漲幅132%，相對漲幅92%。此次行情主要由人民幣升值、對中國民航業(yè)供給側(cè)收縮的預(yù)期、機(jī)票價格市場化等因素共同推動?；仡櫄v史，我們看到由供需推動的大行情相對少見，而今明兩年則與2008-10年情況一樣，需求將經(jīng)歷一輪大反轉(zhuǎn)。立足當(dāng)下，我們認(rèn)為行業(yè)：1）中期需求恢復(fù)確定性較強(qiáng)；2）票價市場化帶來強(qiáng)于2008年的盈利彈性。立足當(dāng)下，我們預(yù)測板塊行情有望演繹三段式向上景氣周期。1）第一階段：預(yù)期先行，板塊波動式上升?；仡?020-22年的航空板塊行情演繹，對出行恢復(fù)的預(yù)期與疫情發(fā)展情況交織，共同推動了板塊股價表現(xiàn)。在政策面預(yù)期落地前，疫情和預(yù)期兩個因素是這段時間的股價主導(dǎo)因素，且預(yù)期的重要性越來越強(qiáng)，基本面的影響越來越弱，因為當(dāng)行業(yè)處于谷底時，基本面邊際向好的可能性大于繼續(xù)惡化的可能性。2）第二階段：預(yù)期落地，短期不確定性加強(qiáng)，板塊波動乃至回調(diào)。政策面的改善落地后，我們認(rèn)為板塊進(jìn)入一個“利好預(yù)期落地，基本面不確定性增加”的階段。一方面，預(yù)期落地后，一些前期布局的投資人選擇落袋為安；另一方面，市場的關(guān)注點將從預(yù)期導(dǎo)向轉(zhuǎn)為基本面導(dǎo)向，而在出行恢復(fù)的初期，出行需求的恢復(fù)情況或與預(yù)期出現(xiàn)差異，基本面不確定性加強(qiáng)。3）第三階段：行業(yè)需求快速恢復(fù)，基本面大幅改善，盈利推動板塊再次上行。隨著不確定性的結(jié)束，人們更有信心出行，行業(yè)迎來全面恢復(fù)期。在這個階段，需求將大幅修復(fù)乃至增長，票價彈性顯現(xiàn)，航司業(yè)績得到大幅改善乃至有超預(yù)期可能。板塊行情將由基本面因素推動上行。從目前行業(yè)情況看，我們已經(jīng)迎來板塊的第三階段：春夏季行業(yè)需求將在一系列節(jié)假日刺激下持續(xù)修復(fù)，下半年國內(nèi)、國際雙線需求有望迎來爆發(fā)。參考美國航空股在客座率上升最陡峭的一年（2020年6月至2021年7月），美國四大航平均股價從最低點上漲100%，高度重視航空板塊整體性戰(zhàn)略配置機(jī)會。建議把握行業(yè)主線，低點布局。4、機(jī)場板塊：確定性和彈性兼?zhèn)?，受益于國際客流復(fù)蘇機(jī)場板塊與航空板塊一樣，將受益于航空市場需求修復(fù)，且作為國際客流占比更高的樞紐機(jī)場，將更收益于國際客流的復(fù)蘇。隨著未來兩年國際客流的修復(fù)，一方面帶動機(jī)場的航空性業(yè)務(wù)本身恢復(fù)常態(tài)，另一方面國際客流的恢復(fù)使得機(jī)場商業(yè)價值的基礎(chǔ)得以回歸，流量變現(xiàn)的邏輯得以重新確立，免稅業(yè)務(wù)有望得到修復(fù)。隨著國際客流恢復(fù)，機(jī)場免稅業(yè)務(wù)有望重拾增長。疫情期間，機(jī)場渠道在免稅業(yè)務(wù)中的占比大幅萎縮，離島免稅占比大幅提升。免稅市場有多種渠道，包括口岸免稅、市內(nèi)免稅、離島免稅等，在疫情前，口岸免稅渠道占有絕對優(yōu)勢。中國中免的銷售渠道中，以銷售收入計，2019年口岸渠道占比66%，離島免稅占比28%。2020年國際航班銳減疊加離島免稅政策優(yōu)惠（離島旅客每人每年累計免稅限額提至10萬元），離島免稅吸引力上升，渠道占比迅速提升。2020年中國中免的離島免稅收入占比提高到57%，2021年進(jìn)一步提升至70%。2019-21年，海南離島免稅購物人次年均增長34%達(dá)到671萬人次，客單價年均增長43%達(dá)到7367元，離島免稅購物金額年均增長91%達(dá)到495億元。但我們認(rèn)為，機(jī)場免稅占比的下降，與國際客流銳減直接相關(guān)，是特殊背景下的極端情況，后疫情時代，隨著國際客流的恢復(fù)，機(jī)場的重要性將重新提升。機(jī)場免稅業(yè)務(wù)的運(yùn)營基礎(chǔ)，在于一個相對特殊的封閉購物場景中，機(jī)場免稅能以低成本獲得相對高凈值客戶。在國際航班恢復(fù)后，一方面出入境旅客的需求客觀存在，參考?xì)W美地區(qū)和亞太地區(qū)其他國家的恢復(fù)情況，國際旅客的恢復(fù)速度是相當(dāng)快的；另一方面，海南離島免稅的競爭也在加劇。三、快遞：行業(yè)延續(xù)高質(zhì)量競爭，龍頭分化明顯1、業(yè)務(wù)量持續(xù)修復(fù)，龍頭業(yè)績分化今年以來在消費(fèi)復(fù)蘇下行業(yè)業(yè)務(wù)量持續(xù)修復(fù)。受到春節(jié)錯期影響，2023年1月業(yè)務(wù)量同比下滑17.6%，1-2月合計業(yè)務(wù)量達(dá)到164.0億元，同比增長4.6%，3月行業(yè)業(yè)務(wù)量持續(xù)修復(fù)，同比增長22.7%，4月受到去年低基數(shù)影響，業(yè)務(wù)量增長較為顯著，達(dá)到36.4%。根據(jù)交通運(yùn)輸部數(shù)據(jù)，2023年（5.1-5.21）行業(yè)合計業(yè)務(wù)量約為76.3億件，據(jù)此推算5月業(yè)務(wù)量有望實現(xiàn)9%左右增速。下沉市場滲透率持續(xù)提升。2023年4月，東、中、西部地區(qū)快遞業(yè)務(wù)量比重分別為76.3%、16.2%和7.5%，與去年同期相比，中部地區(qū)快遞業(yè)務(wù)量占比上升1個百分點，中部地區(qū)中山西、安徽、河南、湖南等省份快遞業(yè)務(wù)量增速較快，我們認(rèn)為未來快遞企業(yè)在下沉市場中開拓力度將持續(xù)增強(qiáng)。行業(yè)局部競爭仍存，單票價格有所回落。今年以來，伴隨業(yè)務(wù)量持續(xù)修復(fù)，各家將提升市占率作為重要目標(biāo)，行業(yè)市場化競爭程度有所增加，單票價格有所回落，2023年前4月快遞單票價格為9.47元，同比下滑4%，其中4月快遞單票價格為9.06元，同比下降8.5%，環(huán)比下降2.4%，其中4月義烏單票價格為2.8元，同比下降4%，環(huán)比下降9.1%?？春眯袠I(yè)集中度長期提升空間。2020年，極兔等新入局者快速擴(kuò)張，行業(yè)整體集中度呈下行趨勢；但2021年以來，一線快遞企業(yè)加快占據(jù)市場份額，集中度持續(xù)回升，行業(yè)競爭格局向好。2023年以來，各家仍將提升市占率作為重要目標(biāo)，頭部企業(yè)在行業(yè)競爭中優(yōu)勢凸顯，行業(yè)集中度長期有望持續(xù)提升。截至2023年4月，快遞行業(yè)CR8為84.7，較3月下降了0.2個百分點。主要快遞企業(yè)資本開支達(dá)峰，產(chǎn)能擴(kuò)張放緩。主要快遞企業(yè)資本開支基本達(dá)峰，資本開支出現(xiàn)同比下滑，2022年順豐、中通、圓通、韻達(dá)、申通資本開支分別達(dá)到142億元、72億元、47億元、35億元、36億元，同比增速分別為-26.1%、-22.2%、-14.8%、-57.3%、25%，除申通仍處于資本擴(kuò)張期外各家資本開支均實現(xiàn)同比下降。2023Q1，順豐、中通、圓通、韻達(dá)、申通資本開支分別為29.3億元、23億元、11.7億元、7.4億元、5.4億元，同比增速分別為-17%、28%、0.6%、-46%、-23%。行業(yè)分化加劇，龍頭快遞企業(yè)優(yōu)勢凸顯?；仡櫱捌?，各家自21Q4起單票凈利開始出現(xiàn)明顯改善，利潤進(jìn)入修復(fù)期，2022年業(yè)績修復(fù)明顯，順豐、中通、圓通、韻達(dá)、申通扣非/調(diào)后凈利潤分別同比增長191.0%、37.6%、82.9%、-0.9%、132.8%，利潤實現(xiàn)增長的同時龍頭表現(xiàn)分化，順豐、中通及圓通表現(xiàn)穩(wěn)健，申通加速追趕實現(xiàn)扭虧，韻達(dá)受到一定疫情影響，仍處于修復(fù)期。2023年以來，龍頭在服務(wù)質(zhì)量和網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢持續(xù)提升的基礎(chǔ)下市場份額有望進(jìn)一步提升，企業(yè)競爭優(yōu)勢進(jìn)一步凸顯，2023年一季度順豐、中通、圓通、韻達(dá)、申通扣非/調(diào)后凈利潤分別同比增長66.4%、82.0%、6.6%、-13.8%、34.1%，截至2023年4月，各家業(yè)務(wù)量增速情況：申通（69.3%）>圓通（39.4%）>順豐（29.6%）>韻達(dá)（28.5%）；累計市占率情況：圓通（16.7%）>韻達(dá)（14.2%）>申通（12.7%）>順豐（10.3%）；單票收入環(huán)比增速情況：申通（-8.95%）>圓通（-5.58%）>韻達(dá)（-3.95%）>順豐（-1.75%）。直營體系順豐時效業(yè)務(wù)持續(xù)修復(fù)，加盟制快遞企業(yè)中申通、圓通業(yè)務(wù)量增速領(lǐng)先，各家單價均有所下滑。2、看好線上消費(fèi)復(fù)蘇下需求修復(fù)，高質(zhì)量競爭下龍頭優(yōu)勢凸顯需求：看好中短期線上消費(fèi)反彈，下沉市場需求仍有較大提升空間中期看好線上可選消費(fèi)修復(fù)彈性。2023年4月實物商品網(wǎng)上零售額達(dá)到9329億元，同比增長22.3%，網(wǎng)購滲透率達(dá)到24.8%，同比提升1.6個百分點，線上消費(fèi)復(fù)蘇態(tài)勢持續(xù)。中國宏觀政策依然強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)增長，內(nèi)需有望實現(xiàn)溫和修復(fù)，預(yù)計2023年快遞業(yè)務(wù)量有望回升至15%。長期看好快遞進(jìn)村及進(jìn)廠新增量。中長期來看，下沉市場電商快遞需求仍有較大提升空間。新型電商平臺如拼多多，新型零售方式如直播帶貨、社區(qū)團(tuán)購將持續(xù)驅(qū)動下沉市場人均網(wǎng)購頻次實現(xiàn)較快增長，同時鄉(xiāng)村振興推動工業(yè)品下鄉(xiāng)，農(nóng)產(chǎn)品進(jìn)城，農(nóng)村快遞市場仍有較大提升空間。快遞進(jìn)廠及出海方面，伴隨制造業(yè)供應(yīng)鏈物流需求的快速增長及跨境物流的發(fā)展，新興物流市場萬億級規(guī)模增量仍有待發(fā)掘。中期競爭格局：行業(yè)以高質(zhì)量競爭為主線，龍頭加速分化行業(yè)秉承高質(zhì)量發(fā)展主基調(diào)，龍頭優(yōu)勢進(jìn)一步擴(kuò)大。行業(yè)在前期監(jiān)管政策的指引下維持高質(zhì)量競爭，各家更注重時效、服務(wù)質(zhì)量的提升，2023年以來伴隨疫情影響消退下行業(yè)需求逐月修復(fù)，件量的增長有望驅(qū)動快遞企業(yè)成本下降，龍頭有望率先受益，建議關(guān)注行業(yè)格局演變帶來集中度持續(xù)提升。行業(yè)新趨勢：B端物流是廣闊藍(lán)海，大物流領(lǐng)域多種模式有望共同發(fā)展我國快遞物流企業(yè)未來的發(fā)展方向：1)當(dāng)前B端物流發(fā)展程度較低、基礎(chǔ)設(shè)施薄弱、運(yùn)營效率較低，第三方物流以及B端供應(yīng)鏈物流將是藍(lán)海市場。2）物流信息化、智能化水平仍需加強(qiáng)，各家快遞物流企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)相關(guān)方面的投入，有助于降本增效。3）積極創(chuàng)新，進(jìn)行物流領(lǐng)域新業(yè)態(tài)的嘗試，加快產(chǎn)品分層，構(gòu)筑多層次產(chǎn)品體系，提升綜合實力。長期來看，大物流領(lǐng)域多種模式將共同發(fā)展。目前以中通為代表的通達(dá)系、順豐、京東包括阿里旗下的菜鳥網(wǎng)絡(luò)已各自形成不同的發(fā)展模式，未來大物流領(lǐng)域?qū)⑿纬啥喾N模式共同發(fā)展的行業(yè)格局。中通-成本領(lǐng)先擴(kuò)大電商件市占率。以中通為代表的加盟制電商快遞企業(yè)通過成本領(lǐng)先戰(zhàn)略擴(kuò)大市占率，在標(biāo)準(zhǔn)化的電商件市場以“性價比”作為王牌。加盟制下迅速擴(kuò)張?zhí)岣呤姓悸?，?guī)模效應(yīng)下成本降低，從而進(jìn)一步擴(kuò)大市占率取得龍頭地位。順豐-打造多元化綜合物流模式。以時效件為基礎(chǔ)，開展多元物流業(yè)務(wù)，如快運(yùn)、冷鏈、同城、國際業(yè)務(wù)等。一方面擺脫單一業(yè)務(wù)發(fā)展的局限性，開拓新的利潤增長點；另一方面也通過新業(yè)務(wù)的開展打造多元化的物流生態(tài)圈，拓寬業(yè)務(wù)邊界，形成協(xié)同效應(yīng)。另外，公司堅持獨立第三方定位，以綜合物流為依托，為客戶提供一體化供應(yīng)鏈解決方案。京東-背靠自有平臺倉配一體化。利用大數(shù)據(jù)及物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)提前預(yù)判商品銷量及地區(qū)，將自有平臺及部分第三方賣家的貨物統(tǒng)一存放至各城市分倉，客戶下單后從離客戶最近的分倉直接發(fā)貨，大幅提升配送效率。京東依托全國倉網(wǎng)，為客戶提供一站式倉儲配送服務(wù)，公司在消費(fèi)端供應(yīng)鏈領(lǐng)域具備較大競爭優(yōu)勢。菜鳥網(wǎng)絡(luò)-打造科技物流平臺，全球化戰(zhàn)略擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模。菜鳥專注于物流網(wǎng)絡(luò)的平臺服務(wù)。通過技術(shù)創(chuàng)新和高效協(xié)同，持續(xù)推動快遞物流業(yè)向數(shù)字化、智能化升級。菜鳥與合作伙伴一起搭建全球性物流網(wǎng)絡(luò)，為全球消費(fèi)者提升物流體驗，為全球商家提供智慧供應(yīng)鏈解決方案，幫助降低全社會物流成本。四、鐵路公路港口：國企改革進(jìn)一步深化，低估值高股息凸顯配置價值1、鐵路：客流修復(fù)超越疫情前水平客運(yùn)方面，鐵路客運(yùn)自2023年1月開始快速修復(fù)，截至4月已超過2019年同期水平。2023Q1，全國鐵路客運(yùn)量恢復(fù)至2019年同期的92%，其中3月恢復(fù)至2019年同期的100%；全國鐵路客運(yùn)周轉(zhuǎn)量恢復(fù)至2019年同期的86%，其中3月恢復(fù)至2019年同期的94%。截至2023年4月，全國鐵路客運(yùn)量達(dá)到3.3億人次，同比2022年增長478.1%，環(huán)比3月增長17.3%，較2019年同期增長7.7%，鐵路客流持續(xù)加速修復(fù)，4月客流已超過疫情前水平。貨運(yùn)方面，鐵路貨運(yùn)量較2019年有明顯增長。2023Q1，全國鐵路貨運(yùn)量較2019年增長23%，其中3月較2019年同期增長27%；全國鐵路貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量較2019年增長30%，其中3月較2019年同期增長33%。截至2023年4月，全國鐵路客運(yùn)量達(dá)到4.1億噸，同比2022年下滑1.8%，環(huán)比3月下滑7.1%，較2019年同期增長22.0%。鐵路貨運(yùn)量保持相對穩(wěn)定。主要鐵路企業(yè)一季度盈利情況實現(xiàn)明顯修復(fù)，客運(yùn)改善更為顯著。在疫情及宏觀經(jīng)濟(jì)影響下，主要鐵路公司2022年業(yè)績均受到較大沖擊，京滬高鐵、廣深鐵路、大秦鐵路、鐵龍物流2022年歸母凈利潤同比增速分別為-112.0%、-105.0%、-8.1%、0.1%，以客運(yùn)業(yè)務(wù)為主的鐵路企業(yè)盈利下滑較為明顯。2023年以來，伴隨防疫優(yōu)化和宏觀經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，出行需求快速修復(fù)，一季度主要鐵路企業(yè)業(yè)績實現(xiàn)明顯增長，京滬高鐵、廣深鐵路、大秦鐵路、鐵龍物流2023Q1歸母凈利潤同比增速分別為910.8%、201.7%、23.2%、38.2%。2、公路：持續(xù)向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型公路客貨運(yùn)量持續(xù)增長。2023年1月以來，公路客貨運(yùn)量持續(xù)環(huán)比提升。2023年春運(yùn)期間，高速公路小客車流量創(chuàng)歷史新高，全國高速公路小客車流量累計11.84億輛次，載客量約為31.38億人次，比2022年同期增長18.6%，比2019年同期增長17.2%。五一假期期間，全國高速公路流量累計31045.94萬輛，日均6209.19萬輛，同比2019年同期增長20.64%，同比2022年同期增長101.83%。2023年1-4月客運(yùn)量分別為2.9億人、3.3億人、3.6億人、3.8億人，同比增速分別為-13.7%、-2.3%、21.4%、49.6%。2023年1-4月貨運(yùn)量分別為22.1億噸、28.5億噸、35.1億噸、34.7億噸，同比增速分別為-24.5%、36.7%、11.9%、17.2%。主要公路企業(yè)一季度盈利實現(xiàn)修復(fù)，通行費(fèi)收入減免政策取消帶來收入增長。2022年在疫情影響下公路車流量受到?jīng)_擊，疊加通行費(fèi)減免政策，主要公路企業(yè)業(yè)績受到影響，寧滬高速、招商公路、山東高速、皖通高速歸母凈利潤同比增速分別為-10.9%、-2.3%、-6.5%、-4.6%。進(jìn)入2023年后，出行需求持續(xù)恢復(fù)，同時通行費(fèi)減免政策取消帶來收入增長，一季度寧滬高速、招商公路、山東高速、皖通高速歸母凈利潤同比增速分別為54.3%、23.6%、13.0%、13.2%，其中寧滬高速增速較快，主要由于去年上海疫情影響下基數(shù)較低。3、港口：區(qū)域整合加速，費(fèi)率市場化趨勢增強(qiáng)2023年1月以來，全國港口貨物、集裝箱吞吐量呈現(xiàn)同比修復(fù)。2023Q1，全國港口貨物吞吐量385421萬噸，同比增長6.2%，其中，外貿(mào)貨物吞吐量119297，同比增長7.8%。分區(qū)域看，沿海港口貨物吞吐量254820萬噸，同比增長5.5%；內(nèi)河港口貨物吞吐量130601萬噸，同比增長7.4%。2023Q1，全國集裝箱吞吐量6973萬噸，同比增長3.5%。分區(qū)域看，沿海集裝箱吞吐量6151萬噸，同比增長2.8%；內(nèi)河集裝箱吞吐量823萬噸，同比增長8.9%。根據(jù)交通運(yùn)輸部數(shù)據(jù)，2023年5月15日-5月21日全國港口累計貨物吞吐量為24406.7萬噸，環(huán)比增長0.03%，累計集裝箱吞吐量為565.1萬TEU，環(huán)比增長2.5%。港口板塊經(jīng)歷區(qū)域性產(chǎn)能過剩，但近年來有序整合為行業(yè)效益提升奠定良好基礎(chǔ)。早在20世紀(jì)80年代，我國主要港口仍以中央與地方雙重領(lǐng)導(dǎo)的管理體制為主，進(jìn)入21世紀(jì)后，伴隨我國對外貿(mào)易持續(xù)深化，對港口吞吐能力提出更高要求，產(chǎn)能不足成為當(dāng)時行業(yè)面臨的主要問題，為推動港口行業(yè)的快速發(fā)展，我國開始對港口管理體制進(jìn)行改革，提出港口管理權(quán)下放地方政府、政企分開的管理體制，促進(jìn)港口行業(yè)快速發(fā)展，2001-2013年期間我國沿海及內(nèi)河交通固定資產(chǎn)投資持續(xù)增長，港口萬噸級碼頭泊位吞吐能力新增產(chǎn)能也在2012年達(dá)到新增5億噸左右的高位。然而在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下，經(jīng)濟(jì)增速和增長動力逐步發(fā)生變化，區(qū)域港口層面已經(jīng)出現(xiàn)較為明顯的產(chǎn)能過剩問題，港口行業(yè)出現(xiàn)無序投產(chǎn)、同質(zhì)化競爭和低效供給等問題。2015年，港口行業(yè)正式拉開整合序幕，在“一省一港”思路指引下，各省份陸續(xù)開始進(jìn)行省內(nèi)港口整合，以浙江省、江蘇省、遼寧省、山東省等為代表的省份均陸續(xù)開啟區(qū)域港口整合，以減少區(qū)域內(nèi)無序競爭和重復(fù)建設(shè)，提高港口運(yùn)營效率。伴隨行業(yè)格局優(yōu)化，裝卸費(fèi)率市場化程度有望提高。在區(qū)域整合持續(xù)下，行業(yè)格局不斷優(yōu)化，區(qū)域內(nèi)無序擴(kuò)張及惡性競爭減少。自2021年起港口行業(yè)開啟新一輪提價，包括寧波舟山港、上港集團(tuán)、廣州港等在內(nèi)的港口相繼公布費(fèi)率上調(diào)計劃，港口行業(yè)費(fèi)率市場化趨勢有所增強(qiáng)。主要港口企業(yè)一季度保持相對穩(wěn)定增長。2022年北部灣港、招商港口、青島港、秦港股份、唐山港歸母凈利潤同比增速分別為1.1%、24.3%、14.2%、26.0%、-19.1%；2023Q1北部灣港、招商港口、青島港、秦港股份、唐山港歸母凈利潤同比增速分別為1.8%、-1.1%、10.2%、24.4%、30.9%，招商港口因堆存收入減少盈利有所下滑。五、航運(yùn)：集運(yùn)呈現(xiàn)底部復(fù)蘇趨勢，仍然看好油輪市場旺季來臨1、集運(yùn)呈現(xiàn)底部復(fù)蘇趨勢，看好頭部企業(yè)持續(xù)轉(zhuǎn)型集運(yùn)需求呈現(xiàn)緩慢復(fù)蘇趨勢，即期運(yùn)價下行風(fēng)險基本解除。集運(yùn)2022年以來，歐美各國經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，集運(yùn)需求邊際轉(zhuǎn)弱；供給端運(yùn)力陸續(xù)交付，同時港口擁堵情況基本緩解，即期運(yùn)價明顯下行。2022年中國進(jìn)出口金額同比增速收窄至4%，港口集裝箱吞吐量同比增速收窄至4.7%。進(jìn)入2023年，歐美經(jīng)濟(jì)處于緩慢修復(fù)中，零售商庫存已基本消化至正常水平，受益于“一帶一路”，東盟地區(qū)進(jìn)口需求持續(xù)上升。2023年前4月中國進(jìn)出口金額同比增速為6%，前3月港口集裝箱吞吐量同比增速為3.5%。目前集運(yùn)運(yùn)價仍處在底部區(qū)間，但集運(yùn)行業(yè)集中度較高，頭部航商進(jìn)行停航保價，即期運(yùn)價大幅下行風(fēng)險基本解除。需求方面，有望呈現(xiàn)弱復(fù)蘇態(tài)勢，亞洲區(qū)內(nèi)貿(mào)易或?qū)?qiáng)于歐美主干航線。美國方面，4月數(shù)據(jù)顯示美國CPI同比增速小幅下滑，美國整體通脹壓力有所緩解；如果6月美聯(lián)儲暫緩加息，美國經(jīng)濟(jì)有望在后續(xù)出現(xiàn)一定程度復(fù)蘇，當(dāng)前美國零售商庫存處于低位，集運(yùn)進(jìn)口需求有望實現(xiàn)觸底回升。歐洲方面，受俄烏沖突持續(xù)性影響，能源品價格高企導(dǎo)致通脹水平持續(xù)增高，居民消費(fèi)需求可能進(jìn)一步承壓。相比主干航線需求承壓，亞洲區(qū)內(nèi)需求整體相對較好，展望中長期，伴隨RCEP以及“一帶一路”，預(yù)計亞洲區(qū)內(nèi)貿(mào)易將有明顯支撐。目前行業(yè)供給逐步轉(zhuǎn)向?qū)捤伞拈e置運(yùn)力及港口擁堵指數(shù)情況來看，供給邊際有所好轉(zhuǎn)。伴隨疫情防控政策放開，目前港口擁堵基本緩解，港口擁堵指數(shù)基本回落至19年水平。由于歐美主要國家經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，行業(yè)供需反轉(zhuǎn)，裝載率下行，同時頭部航商有主動停航保價的舉措，截至23年4月，閑置運(yùn)力占比回升至至2.3%。另外，港口擁堵有所緩解，港口擁堵指數(shù)呈現(xiàn)下降趨勢。在手訂單運(yùn)力占比明顯提升，大規(guī)模供給釋放在2023年下半年。17-18年行業(yè)需求低迷，在手訂單占運(yùn)力比例處于下降趨勢。同時，疫情下航商進(jìn)行大規(guī)模擴(kuò)張意愿不強(qiáng)，截至2020年11月，全行業(yè)在手訂單運(yùn)力占比達(dá)到歷史最低值8.7%。2020年11月后，部分航商為了正常經(jīng)營需要以及替換老舊船舶，考慮補(bǔ)充運(yùn)力，因此近期新船訂單運(yùn)力占比提升到29%以上。預(yù)計大規(guī)模交付開始于2023年下半年。綜上所述，需求方面，宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，通脹壓力可能使得歐美消費(fèi)需求邊際減弱，在21年高基數(shù)背景下2022年集運(yùn)運(yùn)量增速轉(zhuǎn)負(fù)，為-3.6%?？傮w來看受益于“一帶一路”及RCEP協(xié)議，亞洲區(qū)內(nèi)貿(mào)易有望得到支撐，預(yù)計2023年需求降幅有所收窄，為-0.8%，其中亞洲區(qū)內(nèi)需求增速有望達(dá)到1.3%。供給方面，全球港口擁堵局面得到緩解，目前全行業(yè)在手訂單占比明顯提升。預(yù)計2023-2024年運(yùn)力供給增速將提升至6.4%/5.2%。近10年來行業(yè)內(nèi)部出現(xiàn)多次較大規(guī)模的重組和并購，行業(yè)集中度明顯提升，航運(yùn)聯(lián)盟的運(yùn)力管控能力提升，頭部企業(yè)盈利能力提升。進(jìn)入21世紀(jì)以來，航運(yùn)企業(yè)的并購重組逐步形成了以強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的方式為主，即兼并重組雙方均是經(jīng)營狀況良好的優(yōu)勢公司，通過并購重組形成集約化、規(guī)?；某墝I(yè)公司。集運(yùn)行業(yè)三大聯(lián)盟市占率進(jìn)一步提升，使集運(yùn)業(yè)自律性大大提升，景氣周期中運(yùn)力擴(kuò)張能夠得到有效管控（這一輪景氣周期船隊擴(kuò)張得到明顯控制），低迷周期中停航保價等策略可以維持運(yùn)價穩(wěn)定（集運(yùn)運(yùn)價波動明顯小于油運(yùn)及干散貨運(yùn)輸）。2023年1月25日，馬士基與地中海航運(yùn)共同宣布在2025年1月起終止2M聯(lián)盟運(yùn)營。主要由于雙方發(fā)展理念的不同，2M聯(lián)盟將在2025年起終止運(yùn)營，但頭部企業(yè)市占率較高的行業(yè)壟斷競爭格局沒有發(fā)生根本性改變。展望未來，以中遠(yuǎn)?？?、達(dá)飛輪船和長榮海運(yùn)組成的OCEAN聯(lián)盟有望獲得進(jìn)一步的競爭優(yōu)勢。另外集運(yùn)業(yè)具有良好的規(guī)模效應(yīng)，且能夠更好地進(jìn)行服務(wù)鏈延伸，頭部班輪公司開始積極推出端到端服務(wù)以及一體化的物流解決方案，價值創(chuàng)造將進(jìn)一步撫平行業(yè)周期波動。馬士基不斷向上下游產(chǎn)業(yè)鏈延伸、構(gòu)筑端到端一體化平臺，提升公司整體盈利能力。一直以來馬士基在上下游產(chǎn)業(yè)鏈延伸方面都走在行業(yè)前列。近年來馬士基重點聚焦全程端到端一體化物流平臺的搭建（實行“OneMaersk”計劃），專注于合并海運(yùn)業(yè)務(wù)和整合供應(yīng)鏈管理服務(wù)。從2019年1月1日起，馬士基航運(yùn)的海運(yùn)產(chǎn)品和丹馬士的供應(yīng)鏈管理服務(wù)實現(xiàn)整合，將丹馬士Damco和馬士基旗下的集裝箱航運(yùn)品牌Safmarine薩非航運(yùn)整體并入馬士基品牌，以統(tǒng)一品牌面向市場進(jìn)行產(chǎn)品和服務(wù)的銷售。作為單一業(yè)務(wù)實體進(jìn)行運(yùn)營，馬士基海運(yùn)及物流公司能夠協(xié)同作業(yè)，優(yōu)化運(yùn)營，進(jìn)而實現(xiàn)業(yè)界最高效、可靠的航線網(wǎng)絡(luò)，同時可以確保實現(xiàn)合理的資本投資及更好的資產(chǎn)配置?？v向多元化上，馬士基先后收購美國老牌報關(guān)行Vandegrift、瑞典報關(guān)行KGH以完善海關(guān)經(jīng)紀(jì)和物流業(yè)務(wù)，并持續(xù)推進(jìn)業(yè)務(wù)拓展至陸路運(yùn)輸。2、油運(yùn)：能源供應(yīng)鏈重構(gòu)提振油運(yùn)需求，中長期供給側(cè)優(yōu)化支撐景氣周期俄烏沖突以來，油運(yùn)各船型市場出現(xiàn)分化。2022年3月-6月，成品油以及原油中小船型運(yùn)價先行啟動，而VLCC市場運(yùn)價相對低迷。2022年7月以來，受益于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇及中東、美灣地區(qū)出貨量提升，VLCC市場運(yùn)價邊際改善趨勢明顯，VLCCTD3C-TCE從前期-2萬美元/天快速提升至10萬美元/天左右。但進(jìn)入11月中下旬，中國疫情反復(fù)拖累原油進(jìn)口運(yùn)輸量，同時OPEC產(chǎn)量放緩影響短期出貨節(jié)奏，貿(mào)易商因此在短期內(nèi)打壓運(yùn)價，VLCC-TD3CTCE于12月跌至3萬美金左右。伴隨中國經(jīng)濟(jì)修復(fù)，交運(yùn)出行回暖，23年3月VLCC-TCE漲至9萬美元/天。其它船型市場方面，蘇伊士、阿芙拉船型市場運(yùn)價受益于貿(mào)易流向轉(zhuǎn)化運(yùn)價保持相對堅挺。進(jìn)入4月，受貨盤放緩等因素影響，運(yùn)價有所回落。進(jìn)入5月下旬，全球各國原油庫存保持低位，在美國之后，印度也計劃補(bǔ)充原油戰(zhàn)略儲備（據(jù)金十?dāng)?shù)據(jù)，計劃進(jìn)口125萬噸），VLCC型油輪運(yùn)價出現(xiàn)反彈，目前運(yùn)價接近3萬美元/天。展望2023年，油運(yùn)需求將保持強(qiáng)勁。原油方面，隨著出行意愿提振疊加經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，預(yù)計23年原油油輪需求同比增長6.7%。成品油方面，全球煉化產(chǎn)能東移支撐成品油運(yùn)輸長期需求，本輪周期上行拐點源于地區(qū)沖突導(dǎo)致的能源貿(mào)易流向重構(gòu)。預(yù)計23年成品油油輪需求同比增長9.5%。1）中國需求復(fù)蘇驅(qū)動油運(yùn)市場景氣上行。疫情防控政策放松，國內(nèi)出行數(shù)據(jù)反轉(zhuǎn)。目前國內(nèi)出行數(shù)據(jù)良好，截至5月19日，國內(nèi)航班量恢復(fù)至19年的112.6%。本周國際客運(yùn)航班執(zhí)行量恢復(fù)至19年的32.1%。全國整車貨運(yùn)流量指數(shù)自春節(jié)以來也呈現(xiàn)上行趨勢。我國原油進(jìn)口于春節(jié)后實現(xiàn)逐步修復(fù)，2023年2/3月份中國原油進(jìn)口量分別同比增長8.6%、14.7%。據(jù)克拉克森預(yù)測，預(yù)計2023全年原油進(jìn)口量同比增長60萬桶/天。2）俄油貿(mào)易流向轉(zhuǎn)化趨勢持續(xù)顯現(xiàn)，運(yùn)距相比于2022年有明顯拉長。2022年，俄羅斯原油出口量約為490萬桶/天，較2021年小幅上漲。整體來看俄羅斯原油出口轉(zhuǎn)換較為順暢。俄原油貿(mào)易總體呈現(xiàn)以下幾個特點：亞洲基本取代到西北歐地區(qū)原油運(yùn)量缺口；向未知目的地發(fā)送量繼續(xù)增加，未知目的地和發(fā)往直布羅陀海峽的原油比例合計達(dá)到10.7%；向西歐國家運(yùn)輸量占比僅為20%，向歐盟非豁免國運(yùn)量比例不到10%。3）全球煉化產(chǎn)能東移帶來成品油運(yùn)輸需求增長。近年來，歐洲各國以及澳大利亞等國在環(huán)保運(yùn)動推進(jìn)過程中，煉化產(chǎn)能逐步收縮。歐洲近10年煉油產(chǎn)能年均下降1.3%，而亞太地區(qū)以及中東地區(qū)近年來持續(xù)新增煉化產(chǎn)能，中東地區(qū)近10年年均新增2.8%，亞太地區(qū)近10年年均新增1.5%，因此，在全球煉化產(chǎn)能東移的趨勢下，長期成品油運(yùn)輸量以及運(yùn)輸距離將有明顯支撐。在手訂單運(yùn)力占比持續(xù)低