掃地機(jī)器人行業(yè)市場(chǎng)前景及投資研究報(bào)告：拐點(diǎn)將至銷量、均價(jià)、利潤(rùn)率、估值觸底

Equity–

Asia

Research掃地機(jī)器人行業(yè)跟蹤：2023年拐點(diǎn)將至，銷量、均價(jià)、利潤(rùn)率、估值同步觸底R(shí)oboticIndustry

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Rebound2023年2月16日前言掃地機(jī)器人行業(yè)過去兩年的行業(yè)現(xiàn)象是量減額增，行業(yè)增長(zhǎng)主要靠?jī)r(jià)格增長(zhǎng)帶動(dòng)。我們看到價(jià)格提升的背后是自清潔產(chǎn)品周期的展開，這輪產(chǎn)品周期同時(shí)也帶來行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的一些變化。而站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，行業(yè)主要有兩個(gè)討論。其一，總量層面：對(duì)增長(zhǎng)的擔(dān)憂。經(jīng)過兩年的均價(jià)提升，均價(jià)目前基本走到瓶頸期。2023年來看，行業(yè)均價(jià)的貢獻(xiàn)作用預(yù)計(jì)式微，那么后續(xù)量增的驅(qū)動(dòng)力何在？行業(yè)還能否實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)？其二，競(jìng)爭(zhēng)層面：在較為疲軟的整體環(huán)境與產(chǎn)品創(chuàng)新告一段落時(shí)，行業(yè)價(jià)格走勢(shì)與競(jìng)爭(zhēng)走勢(shì)如何？本篇行業(yè)跟蹤，我們主要通過對(duì)以上兩個(gè)問題的討論，厘清關(guān)于行業(yè)銷量、價(jià)格及利潤(rùn)率的問題。For

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22022年行業(yè)持續(xù)量減額增，行業(yè)增長(zhǎng)主要靠?jī)r(jià)格增長(zhǎng)帶動(dòng)行業(yè)過去兩年量減額增，行業(yè)增長(zhǎng)主要靠?jī)r(jià)格增長(zhǎng)帶動(dòng)。從零售量角度看，掃地機(jī)器人銷量連續(xù)兩年出現(xiàn)下滑。據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)2022年銷量同比-24%至441萬臺(tái)。從零售額角度看，2022年實(shí)現(xiàn)零售額124億元同比增長(zhǎng)3.4%。量額的增長(zhǎng)差異背后是均價(jià)的大幅提升：2021年行業(yè)均價(jià)提升44%，2022年行業(yè)均價(jià)仍同比提升35%至2812元。圖

掃地機(jī)器人行業(yè)銷售量、銷售額及YOY圖

掃地機(jī)器人行業(yè)零售均價(jià)及YOY30002500200015001000500281250%40%30%20%10%0%700600500400300200100060%44%54%37%50%45%50%40%30%20%10%0%35%28%18%4%13%3%3%-10%-20%-12%-24%-10%-20%-30%2017201820192020銷售量（萬臺(tái)，左軸）銷售量YOY（%，右軸）202120220201720182019202020212022零售額（億元，左軸）銷售額YOY（%，右軸）零售均價(jià)（元，左軸）均價(jià)YOY（%，右軸）資料：奧維云網(wǎng)，HTIFor

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3均價(jià)提升背后是帶樁自清潔產(chǎn)品周期的展開行業(yè)均價(jià)提升的背后，是產(chǎn)品端的不斷創(chuàng)新，帶樁產(chǎn)品（自清潔款、自集塵款）快速鋪開，行業(yè)零售均價(jià)大幅提升。從價(jià)格結(jié)構(gòu)來看，行業(yè)3000元+價(jià)格產(chǎn)品占比由2021年的52%上升至2022年的78%；從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，單機(jī)掃地機(jī)器人產(chǎn)品2022年占比從2021年同期的46%下降至14%，帶樁產(chǎn)品（自清潔、自集塵、自清潔+自集塵）占比提升至86%。我們認(rèn)為帶樁產(chǎn)品的快速鋪開使得行業(yè)均價(jià)迅速提升。圖

掃地機(jī)器人分價(jià)格段產(chǎn)品銷售額分布（元）圖

掃地機(jī)器人細(xì)分產(chǎn)品類型銷售額占比2022

9.9%

11.9%40.3%28.5%9.3%2022202114%

2%39%45%202122.4%25.8%37.9%3.7%10.2%46%5%39%10%0%2000-20%2000-300040%60%80%4000-5000100%5000+0%單機(jī)款20%40%60%自清潔款80%100%3000-4000自集塵款自清潔&自集塵款資料：奧維云網(wǎng)，HTIFor

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4自清潔產(chǎn)品周期的展開帶來行業(yè)市占率的一輪變化我們認(rèn)為自清潔的產(chǎn)品周期同時(shí)也帶來行業(yè)市占率的一輪變化。石頭的品牌市占率隨著新品上量而有兩次臺(tái)階式提升：一次是2021年8月發(fā)布G10后，一次是2022年3月發(fā)布G10S后。追覓在2022年密集發(fā)布自清潔掃地機(jī)新品：618前發(fā)布S10系列，雙11前發(fā)布X10系列，配合營(yíng)銷動(dòng)作，追覓份額也進(jìn)入二梯隊(duì)。圖

頭部品牌銷額市占率變化55%科沃斯50%45%40%35%30%科沃斯發(fā)布T10

turbo科沃斯發(fā)布X1系列斯發(fā)布T10

OMNI35%30%25%20%15%10%5%石頭發(fā)布新品G10S石頭發(fā)布新品G100%追覓發(fā)布新品X10追覓發(fā)布新品S10資料：奧維云網(wǎng)，石頭科技官網(wǎng)、追覓科技公眾號(hào)，HTI石頭云鯨小米追覓For

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5自清潔產(chǎn)品周期的展開帶來行業(yè)市占率的一輪變化從格局來看，2022年行業(yè)集中度仍在繼續(xù)提升，留給新品牌的空間越來越小。據(jù)奧維云數(shù)據(jù)，2022年，TOP5品牌市占率達(dá)92.6%，較2021年底同比+4.6pct。其中石頭α顯著，份額從2021年14%大幅提升至21%；科沃斯份額有所下滑，云鯨與小米維持原有地位，追覓則取代美的進(jìn)入TOP5陣營(yíng)。圖

頭部品牌市占率變化7%2%11%

88%92.6%10%15%4.8%83%10.7%40%40.9%45%16%11.0%14%科沃斯

石頭

云鯨

小米

美的

其它21%15.7%科沃斯

石頭

云鯨

小米

追覓

其它科沃斯小米石頭云鯨美的2020年2021年2022年資料：奧維云網(wǎng)，HTIFor

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6討論1：后續(xù)增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)力在何處？目前的行業(yè)現(xiàn)象背后隱藏著兩個(gè)擔(dān)憂。其一，對(duì)增長(zhǎng)的擔(dān)憂。經(jīng)過過去2年的均價(jià)提升，截至2022年行業(yè)均價(jià)已經(jīng)到達(dá)2800元，下半年的月度均價(jià)幾乎均超過3000元，我們看到量和額的趨勢(shì)接近一致，均價(jià)走到瓶頸期。2023年來看，行業(yè)均價(jià)的貢獻(xiàn)作用預(yù)計(jì)式微，那么后續(xù)量增的驅(qū)動(dòng)力何在？行業(yè)還能否實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)？圖

行業(yè)月度銷量及銷額YOY圖

行業(yè)月度均價(jià)變化（元）100%80%60%40%20%0%均價(jià)（元）35003300310029002700250023002100190017001500331830782859-20%-40%-60%1785銷額YOY銷量YOY資料：奧維云網(wǎng)，HTIFor

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72023年銷量將迎來拐點(diǎn)--降本降價(jià)，刺激需求我們認(rèn)為，2023年正是行業(yè)的銷量拐點(diǎn)之年。基于這樣幾個(gè)原因。1.技術(shù)改進(jìn)與規(guī)模提升降低生產(chǎn)成本，帶來價(jià)格下行空間，部分刺激需求。自清潔產(chǎn)品較高的產(chǎn)品均價(jià)或成為行業(yè)放量的一個(gè)重要制約點(diǎn)。目前來看，龍頭公司正在通過不斷的技術(shù)改進(jìn)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品層面的不斷降本，疊加產(chǎn)品生產(chǎn)的規(guī)模效應(yīng)提升，我們預(yù)計(jì)2023年產(chǎn)品層面的降本將給終端價(jià)格帶來漸進(jìn)下行空間，從而刺激用戶購(gòu)買需求。假設(shè)降本+減配性價(jià)比款可以實(shí)現(xiàn)20%的成本下降，那么均價(jià)有望回到2200元附近，接近2021年行業(yè)均價(jià)水平。如果按照2021年行業(yè)銷量578萬臺(tái)估計(jì)，則2023年行業(yè)有望實(shí)現(xiàn)20%-30%的量增。圖

成本結(jié)構(gòu)中接近90%為材料成本圖

產(chǎn)品降本估算成本降幅假設(shè)成本均價(jià)（元）毛利率假設(shè)5%10%128549%252015%121449%238020%114249%22404%7%142849%2800135749%2660出廠均價(jià)（元）89%注：本計(jì)算中對(duì)于出廠價(jià)的假設(shè)為估算，取目前行業(yè)均價(jià)為出廠均價(jià)假設(shè)，毛利率參考石頭科技2020-2022年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)材料成本制造費(fèi)用直接人工注：本圖為2017年科沃斯招股說明書數(shù)據(jù)：科沃斯招股說明書，HTI資料For

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82023年銷量將迎來拐點(diǎn)--自清潔產(chǎn)品周期2.行業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)化完成，基本過渡到自清潔產(chǎn)品。2023年行業(yè)層面有希望實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。自清潔產(chǎn)品本身的產(chǎn)品周期是非常顯著的。我們拆分結(jié)構(gòu)來看，奧維云數(shù)據(jù)顯示的普通款產(chǎn)品2022年的銷額下滑68%，自清潔款銷額增速達(dá)78%。而截至2022年，自清潔產(chǎn)品占比已經(jīng)上升至84%。行業(yè)整體向自清潔產(chǎn)品的大幅切換，也有助于2023年我們?cè)谛袠I(yè)層面看到整體增長(zhǎng)。圖

銷量前十機(jī)型中有8款為自清潔產(chǎn)品圖

分類型產(chǎn)品銷售額及增速對(duì)比（億元）（2022.11）(

)機(jī)型品牌科沃斯石頭均價(jià)

元3709428347464619100430053661198614173195類型單機(jī)款T10OMNI自清潔自清潔自清潔自清潔普通G10S-68%X1OMNI科沃斯云鯨自集塵款J33C米家掃拖機(jī)器人小米-66%J2云鯨自清潔自清潔自清潔普通自清潔款S10追覓米家免洗掃拖機(jī)器人小米0.020.040.060.080.0100.0120.0+78%N8科沃斯科沃斯2022

2021T10TURBO自清潔資料：奧維云，HTIFor

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9行業(yè)后續(xù)的增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力？---復(fù)蘇帶來的消費(fèi)需求改善3.疫情政策調(diào)整，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，有望帶來的消費(fèi)需求改善。長(zhǎng)周期而言，低滲透率，高成長(zhǎng)空間的大單品屬性決定了掃地機(jī)器人仍有較大空間。從滲透率數(shù)據(jù)及從掃地機(jī)器人與直立吸塵器的年銷量對(duì)比來看，掃地機(jī)器人的普及確實(shí)仍有較大空間。短周期而言，作為可選消費(fèi)品，經(jīng)濟(jì)周期與產(chǎn)品周期影響短期行業(yè)增速表現(xiàn)。產(chǎn)品周期而言，我們認(rèn)為2023年應(yīng)當(dāng)仍然處于自清潔的產(chǎn)品周期中。經(jīng)濟(jì)周期而言，在收入水平及消費(fèi)意愿均受到影響的情況下，高端可選消費(fèi)品在需求端面臨較大壓力。后續(xù)來看，隨著疫情放開與經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，高端可選消費(fèi)整體或有需求改善，成為掃地機(jī)器人行業(yè)增長(zhǎng)的助推力。圖

掃地機(jī)器人滲透情況圖

掃地機(jī)器人與直立吸塵器的年銷量對(duì)比（萬臺(tái)）注：滲透率計(jì)算數(shù)據(jù)為2011年-2021年，年銷量數(shù)據(jù)使用2021年數(shù)據(jù)資料：euromonitor，證券研究所測(cè)算For

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10行業(yè)后續(xù)的增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力？---更新周期到來4.更新周期到來。掃地機(jī)器人從機(jī)身設(shè)計(jì)壽命和技術(shù)迭代周期來看，我們判斷約3-5年時(shí)間。目前作為產(chǎn)品主流的自清潔產(chǎn)品和3年前的掃地機(jī)器人產(chǎn)品已經(jīng)不可同日而語。本身的機(jī)器使用壽命和產(chǎn)品的更新迭代，都有希望讓我們?cè)诮粌赡昕吹角捌阡N量的更新周期的到來。而2018-2020年從銷量角度來看是行業(yè)的高峰時(shí)期，年銷量超過600萬臺(tái)。我們認(rèn)為更新周期會(huì)成為行業(yè)的助推動(dòng)力。圖

不同時(shí)期掃地機(jī)旗艦機(jī)型功能對(duì)比圖

掃地機(jī)器人行業(yè)年度銷售量（萬臺(tái)）2020年2022年7006005004003002001000654628613578441.4422圖例產(chǎn)品名稱吸力石頭T7

Pro石頭G10S2500Pa5100PaReactiveAI識(shí)別避障導(dǎo)航雙目視覺避障自主升降拖布集塵功能無無無無有有有有自清潔功能烘干/上下水選配201720182019202020212022資料：奧維云網(wǎng)，石頭京東官方旗艦店，HTIFor

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11討論2：行業(yè)會(huì)否陷入價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)？首先我們對(duì)價(jià)格走勢(shì)的判斷是，2023年行業(yè)將處于降價(jià)趨勢(shì)當(dāng)中。而對(duì)行業(yè)的另一重?fù)?dān)憂是，在較為疲軟的整體環(huán)境與產(chǎn)品創(chuàng)新告一段落時(shí)，是否會(huì)陷入惡性價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)？我們觀察價(jià)格走勢(shì)數(shù)據(jù)，從品牌維度來看，頭部品牌的月度均價(jià)暫且沒有走低的趨勢(shì)，甚至穩(wěn)中有升，我們認(rèn)為主要因?yàn)槠放苾?nèi)部的銷售結(jié)構(gòu)仍在向高端自清潔產(chǎn)品升級(jí)。而觀察重要機(jī)型T10

OMNI（科沃斯）、G10S（石頭）、X1

OMNI（科沃斯）的價(jià)格走勢(shì)，則可見到單品均價(jià)均有下行。T10

OMNI經(jīng)歷過2022年7-8月一輪幅度超過10%的降價(jià)后均價(jià)繼續(xù)緩慢下行，至2022年12月均價(jià)較6月下降了20%；G10S在T10

OMNI降價(jià)后也進(jìn)行了平緩降價(jià)，較2022年6月降幅10%；2021年上市的X1

OMNI截至2022年12月則從2022年6月以來降價(jià)累計(jì)15%。圖

重要機(jī)型月度價(jià)格走勢(shì)圖（元）圖

品牌月度價(jià)格走勢(shì)圖（元）4500400035003000250020001500100060005500500045004000350030005584472047464283473039413709May-22

Jun-22Jul-22

Aug-22

Sep-22

Oct-22

Nov-22

Dec-22T10

OMNI

G10S

X1ONMI行業(yè)科沃斯石頭云鯨小米資料：奧維云網(wǎng)，HTIFor

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12討論2：行業(yè)會(huì)否陷入價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)？重要機(jī)型的均價(jià)與銷量市占率基本呈負(fù)相關(guān)，證明降價(jià)策略對(duì)市占率的提升一定程度上是有效的。對(duì)公司而言，頭部重要SKU的市占率趨勢(shì)基本決定了公司整體的市占率情況。例如科沃斯的兩款OMNI在2022年11月合計(jì)銷量市占率達(dá)26%，占到公司當(dāng)月整體銷量的70%；石頭G10S的11月市占率11%，占公司當(dāng)月整體銷量的68%。我們從幾個(gè)重要機(jī)型的均價(jià)與市占率的月度變化來看，基本呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)，可見降價(jià)策略對(duì)于市占率的提升是有一定效果的。圖

主要SKU的均價(jià)與市占率月度變化圖T10

OMNIG10SX1

OMNI20.0%6000500045004000350015.0%10.0%5.0%50004800460044004200400012.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%5500

15.0%5000

10.0%4500

5.0%40000.0%0.0%銷量市占率（左軸，%）銷量市占率（左軸，%）銷量市占率（左軸，%）均價(jià)（右軸，元）均價(jià)（右軸，元）均價(jià)（右軸，元）表

品牌月度銷量市占率Jan-22

Feb-22Mar-2235.6%0.5313.5%(4.80)Apr-22May-2232.9%6.0920.8%(4.50)Jun-2230.6%(2.26)18.4%(2.33)Jul-2229.9%(0.73)12.7%(5.76)Aug-2234.5%4.6413.3%0.60Sep-2235.6%1.0314.2%0.87Oct-2238.2%2.6516.1%1.97Nov-2237.6%(0.58)16.4%0.30科沃斯35.8%35.1%(0.72)18.3%3.3426.8%(8.84)25.3%11.79環(huán)比（+/-pct)石頭14.9%環(huán)比（+/-pct)資料：奧維云網(wǎng)，HTIFor

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13討論2：行業(yè)會(huì)否陷入價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)？而對(duì)于降價(jià)問題，我們認(rèn)為可以做“良性的降價(jià)”與“惡性的降價(jià)”的區(qū)分?！傲夹缘慕祪r(jià)”我們定義為不對(duì)盈利產(chǎn)生影響的降價(jià)：即通過產(chǎn)品成本的下行實(shí)現(xiàn)終端的讓利。手段包括技術(shù)改進(jìn)，人工成本降低，材料成本壓縮等等?！皭盒缘慕祪r(jià)”我們定義為對(duì)盈利產(chǎn)生影響的降價(jià)：通過壓縮利潤(rùn)空間實(shí)現(xiàn)終端的讓利，本質(zhì)是行業(yè)環(huán)境變化帶來的短期競(jìng)爭(zhēng)手段，“傷敵一千，自損八百”。2022年我們看到的產(chǎn)品價(jià)格的下行，我們認(rèn)為是兩種要素混雜的?？莆炙筎10

OMNI通過在2022年8月份的一次性降價(jià)，實(shí)現(xiàn)了對(duì)行業(yè)最優(yōu)價(jià)位段的搶奪。在產(chǎn)品站穩(wěn)3500-4000元價(jià)位段的核心位置后，科沃斯并沒有對(duì)其他產(chǎn)品進(jìn)行大規(guī)模降價(jià)。而后我們看到行業(yè)主要SKU小幅的價(jià)格下行，我們認(rèn)為與產(chǎn)品降本的過程及消費(fèi)電子新品的價(jià)格規(guī)律是基本匹配的。我們認(rèn)為，掃地機(jī)器人并非是規(guī)模優(yōu)勢(shì)非常顯著的行業(yè)，無法像白電龍頭一樣通過極致壓縮利潤(rùn)率擠走競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，所以惡性降價(jià)競(jìng)爭(zhēng)的策略長(zhǎng)期并不可行。由于產(chǎn)品創(chuàng)新的階段性瓶頸與宏觀消費(fèi)環(huán)境的疲軟，無可否認(rèn)的是產(chǎn)品的降價(jià)壓力是持續(xù)存在的。結(jié)合行業(yè)特征與當(dāng)下的競(jìng)爭(zhēng)格局，我們期待龍頭2023年繼續(xù)通過規(guī)模化、模塊化等形式實(shí)現(xiàn)逐步降本，擴(kuò)大客群；同時(shí)加快研發(fā)步伐，繼續(xù)通過產(chǎn)品創(chuàng)新帶動(dòng)消費(fèi)需求。For

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14利潤(rùn)率基數(shù)前高后低，全年有望觸底回升利潤(rùn)率基數(shù)前高后低，我們判斷全年有望觸底回升。我們判斷行業(yè)的降價(jià)趨勢(shì)將持續(xù)，但目前格局基本穩(wěn)固，競(jìng)爭(zhēng)層面難以再繼續(xù)惡化，龍頭有望繼續(xù)蠶食老舊品牌份額，因此我們判斷全年整體利潤(rùn)率有望觸底回升。季度節(jié)奏來看利潤(rùn)率的基數(shù)前高后低，上半年基數(shù)壓力仍大，下半年步入低基數(shù)期，從二季度開始即是非常好的觀察期。圖

石頭科技及科沃斯分季度收入增速及利潤(rùn)率季度收入增速1Q2182.0%131.0%2Q216.1%3Q2122.9%65.8%4Q2129.6%56.6%1Q2222.3%43.9%2Q2226.5%15.5%3Q22-0.6%14.4%石頭科技科沃斯117.8%季度毛利率1Q2149.6%46.8%2Q2151.7%52.8%3Q2148.5%48.0%4Q2144.7%54.7%1Q2247.5%49.5%2Q2248.8%52.3%3Q2249.2%47.2%石頭科技科沃斯季度凈利率1Q2128.4%15.0%2Q2127.2%16.5%3Q2124.6%16.6%4Q2119.2%14.0%1Q2225.2%13.2%2Q2217.5%12.5%3Q2216.2%7.4%石頭科技科沃斯資料：wind，HTIFor

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15小結(jié)1.

量增層面：（1）技術(shù)改進(jìn)與規(guī)模提升降低生產(chǎn)成本，帶來價(jià)格下行空間，部分刺激需求。（2）行業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)化完成，基本過渡到自清潔產(chǎn)品。2023年行業(yè)層面有希望實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。（3）疫情政策調(diào)整，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，有望帶來消費(fèi)需求改善。（4）更新周期到來，推動(dòng)行業(yè)量增。2.

價(jià)格層面：我們判斷2023年行業(yè)將處于降價(jià)趨勢(shì)當(dāng)中，但主要為產(chǎn)品降本+減配版推出帶來的價(jià)格下降。單品的降價(jià)策略對(duì)市占率的提升一定程度上是有效的，但掃地機(jī)器人并非是規(guī)模優(yōu)勢(shì)非常顯著的行業(yè)，無法像白電龍頭一樣通過極致壓縮利潤(rùn)率擠走競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，所以惡性降價(jià)競(jìng)爭(zhēng)的策略長(zhǎng)期并不可行?；诤暧^環(huán)境與產(chǎn)品周期，今年產(chǎn)品的降價(jià)壓力是持續(xù)存在的，我們期待龍頭繼續(xù)通過規(guī)?；?、模塊化等形式實(shí)現(xiàn)逐步“良性的降價(jià)”，擴(kuò)大客群；同時(shí)加快研發(fā)步伐，繼續(xù)通過產(chǎn)品創(chuàng)新帶動(dòng)消費(fèi)需求。3.利潤(rùn)率層面：目前行業(yè)格局基本穩(wěn)固，競(jìng)爭(zhēng)層面難以再繼續(xù)惡化，龍頭有望繼續(xù)蠶食老舊品牌份額。我們判斷全年整體利潤(rùn)率有望觸底回升。我們認(rèn)為，行業(yè)后續(xù)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注的是：（1）自清潔類型產(chǎn)品的增速變化，行業(yè)銷量增速的拐點(diǎn)；（2）

產(chǎn)品降本速度，產(chǎn)品終端價(jià)格

。For

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16石頭科技：深挖國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)潛力，海外有待恢復(fù)石頭科技：公司國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額持續(xù)提升，相較行業(yè)α顯著；海外2022年推出高端機(jī)型S7maxV系列以來繼續(xù)推出S8系列，逐步站穩(wěn)海外高端品牌形象。目前掃地機(jī)行業(yè)經(jīng)過近年產(chǎn)品的快速迭代，頭部產(chǎn)品性能已達(dá)令人滿意的工況，市場(chǎng)份額亦明顯向頭部集中，產(chǎn)品口碑相較過去幾年有了顯著提升，滲透率提升仍有廣闊空間。2023年來看，我們預(yù)計(jì)在行業(yè)β及公司自身α的共同推動(dòng)下，公司國(guó)內(nèi)有望繼續(xù)提升市占率，海外有待進(jìn)一步恢復(fù)，整體利潤(rùn)率實(shí)現(xiàn)觸底回升。風(fēng)險(xiǎn)提示。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，海外需求波動(dòng)。圖

石頭科技?xì)v史PE-band資料：wind，HTIFor

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17科沃斯：掃地機(jī)洗地機(jī)雙輪驅(qū)動(dòng)，積極布局多元化渠道科沃斯：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)繼續(xù)升級(jí)疊加積極布局多元化渠道，我們預(yù)計(jì)公司2022年在較為艱巨的外部環(huán)境下依然可取得收入的穩(wěn)健增長(zhǎng)。短期看，在可選消費(fèi)整體乏力的背景下，清潔電器整體行業(yè)都存在著景氣度與競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境的不確定性。長(zhǎng)期來看，掃地機(jī)與洗地機(jī)仍是有望不斷上提滲透率的大單品，公司已經(jīng)實(shí)現(xiàn)掃地機(jī)與洗地機(jī)的雙條腿并重走路。風(fēng)險(xiǎn)提示。行業(yè)需求波動(dòng)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。圖

科沃斯歷史PE-band資料：wind，HTIFor

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18風(fēng)險(xiǎn)提示海外需求波動(dòng)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。For

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19APPENDIX

1Over

the

past

3

years

we

witnessed

the

increase

in

industrial

average

price

caused

by

continuous

innovation

and

slip

in

salesvolume

caused

by

weak

demand,

with

the

industrial

average

price

now

in

the

bottleneck,

market

is

now

concerned

about

theindustry’s

continuous

growth,

however

we

believethat2023

will

be

thepivot

pointfor

sales

for

the

following

reasons:-Matured

technologies

will

lower

production

costs,

which

leads

terminal

price

into

a

downward

trend

and

effectively

opens

upspace

for

more

demand-Previous

price

surge

was

lead

by

self-cleansing

products’

new

cycle,

with

the

whole

industry

actively

swifts

to

self-cleansingproducts,

fullgrowth

will

bewitnessedin

the

nearfuture-

As

a

high-end

optional

consumer

good,

the

industry

will

benefit

from

recovery

of

the

general

economy,

which

will

improveconsumption.-The20

million

products

soldduring

2018-2020

nowcomes

to

theend

oftheir

life

cycle

whichbrings

replacing

needs.Market

is

also

concerned

about

cutthroat

price

competition,

our

point

of

view

is,

undoubtedly

lowering

price

improves

marketshare,

the

sweeping

robot

industry

is

different

from

white

goods

industry,

in

which

market

shares

are

gained

through

all-outprice

war.

The

minor

decrease

of

price

in

the

industry’s

main

SKUs

basically

fits

the

decrease

in

production

cost

and

price

trendofnew

products.In

short,

with

the

industry’s

competitive

landscape

basically

stabilized,

leading

companies

will

continue

to

takeover

marketshare

ofoldbrands.

Theoverallprofit

margin

for

the

yearwill

rebound.20APPENDIX2重要信息披露本研究報(bào)告由(HTIJKK)和國(guó)際分銷，國(guó)際是由國(guó)際研究有限公司(HTIRL)，Haitong

Securities

India

Private

Limited

(HSIPL)，Haitong

International

Japan

K.K.國(guó)際證券集團(tuán)(HTISG)各成員分別在其許可的司法管轄區(qū)內(nèi)從事證券活動(dòng)。國(guó)際證券有限公司(HTISCL)的證券研究團(tuán)隊(duì)所組成的全球品牌，IMPORTANT

DISCLOSURESThis

research

report

is

distributed

by

Haitong

International,

a

global

brand

name

for

the

equity

research

teams

of

Haitong

International

Research

Limited

(“HTIRL”),Haitong

Securities

India

Private

Limited

(“HSIPL”),

Haitong

International

Japan

K.K.

(“HTIJKK”),

Haitong

International

Securities

Company

Limited

(“HTISCL”),

and

anyother

members

within

the

Haitong

International

Securities

Group

of

Companies

(“HTISG”),

each

authorized

to

engage

in

securities

activities

in

its

respectivejurisdiction.HTIRL分析師認(rèn)證Analyst

Certification:我，陳子儀，在此保證（i）本研究報(bào)告中的意見準(zhǔn)確反映了我們對(duì)本研究中提及的任何或所有目標(biāo)公司或上市公司的個(gè)人觀點(diǎn)，并且（ii）我的報(bào)酬中沒有任何部分與本研究報(bào)告中表達(dá)的具體建議或觀點(diǎn)直接或間接相關(guān)；及就此報(bào)告中所討論目標(biāo)公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財(cái)務(wù)利益。I,

Ziyi

Chen,

certify

that

(i)

the

views

expressed

in

this

research

report

accurately

reflect

my

personal

views

about

any

or

all

of

the

subject

companies

orissuers

referred

to

in

this

research

and

(ii)

no

part

of

my

compensation

was,

is

or

will

be

directly

or

indirectly

related

to

the

specific

recommendations

or

viewsexpressed

in

this

research

report;

and

that

I

(including

members

of

my

household)

have

no

financial

interest

in

the

security

or

securities

of

the

subject

companiesdiscussed.我，劉懷易，在此保證（i）本研究報(bào)告中的意見準(zhǔn)確反映了我們對(duì)本研究中提及的任何或所有目標(biāo)公司或上市公司的個(gè)人觀點(diǎn)，并且（ii）我的報(bào)酬中沒有任何部分與本研究報(bào)告中表達(dá)的具體建議或觀點(diǎn)直接或間接相關(guān)；及就此報(bào)告中所討論目標(biāo)公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財(cái)務(wù)利益。I,

Huaiyi

Liu,

certify

that

(i)

the

views

expressed

in

this

research

report

accurately

reflect

my

personal

views

about

any

or

all

of

the

subject

companiesor

issuers

referred

to

in

this

research

and

(ii)

no

part

of

my

compensation

was,

is

or

will

be

directly

or

indirectly

related

to

the

specific

recommendations

or

viewsexpressed

in

this

research

report;

and

that

I

(including

members

of

my

household)

have

no

financial

interest

in

the

security

or

securities

of

the

subject

companiesdiscussed.21APPENDIX2利益沖突披露Conflict

ofInterest

Disclosures國(guó)際及其某些關(guān)聯(lián)公司可從事投資銀行業(yè)務(wù)和/或?qū)Ρ狙芯恐械奶囟ü善被蚬具M(jìn)行做市或持有自營(yíng)頭寸。就本研究報(bào)告而言，以下是有關(guān)該等關(guān)系的披露事項(xiàng)（以下披露不能保證及時(shí)無遺漏，如需了解及時(shí)全面信息，請(qǐng)發(fā)郵件至ERD-Disclosure@）HTI

and

some

of

its

affiliates

may

engage

in

investment

banking

and

/

or

serve

as

a

market

maker

or

hold

proprietary

trading

positions

of

certain

stocks

or

companiesin

this

research

report.

As

far

as

this

research

report

is

concerned,

the

following

are

the

disclosure

matters

related

to

such

relationship

(As

the

following

disclosuredoes

not

ensure

timeliness

and

completeness,

please

send

an

email

to

ERD-Disclosure@

if

timely

and

comprehensive

information

is

needed).22APPENDIX2評(píng)級(jí)定義（從2020年7月1日開始執(zhí)行）：國(guó)際（以下簡(jiǎn)稱“HTI”）采用相對(duì)評(píng)級(jí)系統(tǒng)來為投資者推薦我們覆蓋的公司：優(yōu)于大市、中性或弱于大市。投資者應(yīng)仔細(xì)閱讀HTI的評(píng)級(jí)定義。并且HTI發(fā)布分析師觀點(diǎn)的完整信息，投資者應(yīng)仔細(xì)閱讀全文而非僅看評(píng)級(jí)。在任何情況下，分析師的評(píng)級(jí)和研究都不能作為投資建議。投資者的買賣股票的決策應(yīng)基于各自情況（比如投資者的現(xiàn)有持倉(cāng)）以及其他因素。分析師股票評(píng)級(jí)優(yōu)于大市，未來12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在10%以上，基準(zhǔn)定義如下中性，未來12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)變化不大，基準(zhǔn)定義如下。根據(jù)FINRA/NYSE的評(píng)級(jí)分布規(guī)則，我們會(huì)將中性評(píng)級(jí)劃入持有這一類別。弱于大市，未來12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)跌幅在10%以上，基準(zhǔn)定義如下各地股票基準(zhǔn)指數(shù)：日本

–

TOPIX,

韓國(guó)

–

KOSPI,

臺(tái)灣

–

TAIEX,

印度

–

Nifty100,

美國(guó)

–

SP500;

其他所有中國(guó)概念股

–

MSCI

China.Ratings

Definitions

(from

1Jul

2020):Haitong

International

uses

a

relative

rating

system

using

Outperform,

Neutral,

or

Underperform

for

recommending

the

stocks

we

cover

to

investors.

Investors

shouldcarefully

read

the

definitions

of

all

ratings

used

in

Haitong

International

Research.

In

addition,

since

Haitong

International

Research

contains

more

complete

informationconcerning

the

analyst's

views,

investors

should

carefully

read

Haitong

International

Research,

in

its

entirety,

and

not

infer

the

contents

from

the

rating

alone.

In

any

case,ratings

(or

research)

should

not

be

used

or

relied

upon

as

investment

advice.

An

investor's

decision

to

buy

or

sell

a

stock

should

depend

on

individual

circumstances

(suchas

the

investor's

existing

holdings)

and

other

considerations.Analyst

Stock

RatingsOutperform:

The

stock’s

total

return

over

the

next

12-18

months

is

expected

to

exceed

the

return

of

its

relevant

broad

market

benchmark,

as

indicated

below.Neutral:

The

stock’s

total

return

over

the

next

12-18

months

is

expected

to

be

in

line

with

the

return

of

its

relevant

broad

market

benchmark,

as

indicated

below.

Forpurposes

only

of

FINRA/NYSE

ratings

distribution

rules,

our

Neutral

rating

falls

into

a

hold

rating

category.Underperform:

The

stock’s

total

return

over

the

next

12-18

months

is

expected

to

be

below

the

return

of

its

relevant

broad

market

benchmark,

as

indicated

below.Benchmarks

for

each

stock’s

listed

region

are

as

follows:

Japan–

TOPIX,

Korea

–

KOSPI,

Taiwan

–

TAIEX,

India

–

Nifty100,US

–

SP500;

for

all

otherChina-conceptstocks

–MSCI

China.23APPENDIX2評(píng)級(jí)分布Rating

Distribution24APPENDIX2截至2022年12月31日國(guó)際股票研究評(píng)級(jí)分布優(yōu)于大市中性弱于大市(持有)國(guó)際股票研究覆蓋率89.4%9.2%1.5%投資銀行客戶*5.2%7.3%8.3%*在每個(gè)評(píng)級(jí)類別里投資銀行客戶所占的百分比。上述分布中的買入，中性和賣出分別對(duì)應(yīng)我們當(dāng)前優(yōu)于大市，中性和落后大市評(píng)級(jí)。只有根據(jù)FINRA/NYSE的評(píng)級(jí)分布規(guī)則，我們才將中性評(píng)級(jí)劃入持有這一類別。請(qǐng)注意在上表中不包含非評(píng)級(jí)的股票。此前的評(píng)級(jí)系統(tǒng)定義（直至2020年6月30日）：買入，未來12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在10%以上，基準(zhǔn)定義如下中性，未來12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)變化不大，基準(zhǔn)定義如下。根據(jù)FINRA/NYSE的評(píng)級(jí)分布規(guī)則，我們會(huì)將中性評(píng)級(jí)劃入持有這一類別。賣出，未來12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)跌幅在10%以上，基準(zhǔn)定義如下各地股票基準(zhǔn)指數(shù)：日本

–

TOPIX,

韓國(guó)

–

KOSPI,

臺(tái)灣

–

TAIEX,

印度

–

Nifty100;

其他所有中國(guó)概念股

–

MSCI

China.Haitong

International

Equity

Research

Ratings

Distribution,

asof

Dec

31,2022OutperformNeutralUnderperform(hold)89.4%7.3%HTI

Equity

Research

CoverageIB

clients*9.2%1.5%5.2%8.3%*Percentage

of

investment

banking

clients

in

each

rating

category.BUY,

Neutral,

and

SELL

in

the

above

distribution

correspond

to

our

current

ratings

of

Outperform,

Neutral,

and

Underperform.For

purposes

only

of

FINRA/NYSE

ratings

distribution

rules,

our

Neutral

rating

falls

into

a

hold

rating

category.

Please

note

that

stocks

with

an

NR

designation

are

notincluded

in

the

table

above.Previous

rating

system

definitions

(until

30Jun

2020):BUY:

The

stock’s

total

return

over

the

next

12-18

months

is

expected

to

exceed

the

return

of

its

relevant

broad

market

benchmark,

as

indicated

below.NEUTRAL:

The

stock’s

total

return

over

the

next

12-18

months

is

expected

to

be

in

line

with

the

return

of

its

relevant

broad

market

benchmark,

as

indicated

below.

Forpurposes

only

of

FINRA/NYSE

ratings

distribution

rules,

our

Neutral

rating

falls

into

a

hold

rating

category.SELL:The

stock’s

total

return

over

the

next

12-18

months

is

expected

to

be

below

the

return

of

its

relevant

broad

market

benchmark,

as

indicated

below.Benchmarks

for

each

stock’s

listed

region

are

as

follows:

Japan

–

TOPIX,

Korea

–

KOSPI,

Taiwan

–

TAIEX,

India

–

Nifty100;

for

all

other

China-concept

stocks

–

MSCIChina.25APPENDIX2國(guó)際非評(píng)級(jí)研究：國(guó)際發(fā)布計(jì)量、篩選或短篇報(bào)告，并在報(bào)告中根據(jù)估值和其他指標(biāo)對(duì)股票進(jìn)行排名，或者基于可能的估值倍數(shù)提出建議價(jià)格。這種排名或建議價(jià)格并非為了進(jìn)行股票評(píng)級(jí)、提出目標(biāo)價(jià)格或進(jìn)行基本面估值，而僅供參考使用。Haitong

International

Non-Rated

Research:

Haitong

International

publishes

quantitative,

screening

or

short

reports

which

may

rank

stocks

according

to

valuation

andother

metrics

or

may

suggest

prices

based

on

possible

valuation

multiples.

Such

rankings

or

suggested

prices

do

not

purport

to

be

stock

ratings

or

target

prices

orfundamental

values

and

are

for

information

only.國(guó)際A股覆蓋：國(guó)A股的研究報(bào)告。但是，國(guó)際可能會(huì)就滬港通及深港通的中國(guó)A股進(jìn)行覆蓋及評(píng)級(jí)。國(guó)際使用與

證券不同的評(píng)級(jí)系統(tǒng)，所以

國(guó)際與證券（600837.CH），

國(guó)際于上海的母公司，也會(huì)于中國(guó)發(fā)布中證券的中國(guó)A股評(píng)級(jí)可能有所不同。Haitong

International

Coverage

of

A-Shares:

Haitong

International

may

cover

and

rate

A-Shares

that

are

subject

to

the

Hong

Kong

Stock

Connect

scheme

withShanghai

and

Shenzhen.

Haitong

Securities

(HS;

600837

CH),

the

ultimate

parent

company

of

HTISG

based

in

Shanghai,

covers

and

publishes

research

on

these

same

A-Shares

for

distribution

in

mainland

China.

However,

the

rating

system

employed

by

HS

differs

from

that

used

by

HTI

and

as

a

result

there

may

be

a

difference

in

the

HTIand

HS

ratings

for

the

same

A-share

stocks.國(guó)際優(yōu)質(zhì)100

A股（Q100）指數(shù)：程，并結(jié)合對(duì)

證券

A股團(tuán)隊(duì)自下而上的研究。國(guó)際Q100指數(shù)是一個(gè)包括100支由證券覆蓋的優(yōu)質(zhì)中國(guó)A股的計(jì)量產(chǎn)品。這些股票是通過基于質(zhì)量的篩選過國(guó)際每季對(duì)Q100指數(shù)成分作出復(fù)審。Haitong

International

Quality

100

A-share

(Q100)

Index:

HTI’s

Q100

Index

is

a

quant

product

that

consists

of

100

of

the

highest-quality

A-shares

under

coverage

at

HSin

Shanghai.

These

stocks

are

carefully

selected

through

a

quality-based

screening

process

in

combination

with

a

review

of

the

HS

A-share

team’s

bottom-up

research.The

Q100

constituent

companies

are

reviewed

quarterly.26APPENDIX2MSCI

ESG評(píng)級(jí)免責(zé)聲明條款：盡管國(guó)際的信息供貨商（包括但不限于MSCI

ESG

Research

LLC及其聯(lián)屬公司（「ESG方」）從其認(rèn)為可靠的獲取信息（「信息」）,

ESG方均不擔(dān)?；虮ＷC此處任何數(shù)據(jù)的原創(chuàng)性，準(zhǔn)確性和/或完整性，并明確表示不作出任何明示或默示的擔(dān)保，包括可商售性和針對(duì)特定目的的適用性。該信息只能供閣下內(nèi)部使用，不得以任何形式復(fù)制或重新傳播，并不得用作任何金融工具、產(chǎn)品或指數(shù)的基礎(chǔ)或組成部分。此外，信息本質(zhì)上不能用于判斷購(gòu)買或出售何種證券,

或何時(shí)購(gòu)買或出售該證券。即使已被告知可能造成的損害,

ESG方均不承擔(dān)與此處任何資料有關(guān)的任何錯(cuò)誤或遺漏所引起的任何責(zé)任，也不對(duì)任何直接、間接、特殊、懲罰性、附帶性或任何其他損害賠償（包括利潤(rùn)損失）承擔(dān)任何責(zé)任。MSCI

ESG

Disclaimer:

Although

Haitong

International’s

information

providers,

including

without

limitation,

MSCI

ESG

Research

LLC

and

its

affiliates

(the

“ESG

Parties”),obtain

information

(the

“Information”)

from

sources

they

consider

reliable,

none

of

the

ESG

Parties

warrants

or

guarantees

the

originality,

accuracy

and/orcompleteness,

of

any

data

herein

and

expressly

disclaim

all

express

or

implied

warranties,

including

those

of

merchantability

and

fitness

for

a

particular

purpose.

TheInformation

may

only

be

used

for

your

internal

use,

may

not

be

reproduced

or

redisseminated

in

any

form

and

may

not

be

used

as

a

basis

for,

or

a

component

of,

anyfinancial

instruments

or

products

or

indices.

Further,

none

of

the

Information

can

in

and

of

itself

be

used

to

determine

which

securities

to

buy

or

sell

or

when

to

buy

orsell

them.

None

of

the

ESG

Parties

shall

have

any

liability

for

any

errors

or

omissions

in

connection

with

any

data

herein,

or

any

liability

for

any

direct,

indirect,

special,punitive,

consequential

or

any

other

damages

(including

lost

profits)

even

if

notified

of

the

possibility

of

such

damages.27APPENDIX2盟浪義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)通免責(zé)聲明條款：在使用盟浪義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)之前，請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀本條款并同意本聲明：第一條

義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)系由盟浪可持續(xù)數(shù)字科技有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱“本公司”）基于合法取得的公開信息評(píng)估而成，本公司對(duì)信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。對(duì)公司的評(píng)估結(jié)果僅供參考，并不構(gòu)成對(duì)任何個(gè)人或機(jī)構(gòu)投資建議，也不能作為任何個(gè)人或機(jī)構(gòu)購(gòu)買、出售或持有相關(guān)金融產(chǎn)品的依據(jù)。本公司不對(duì)任何個(gè)人或機(jī)構(gòu)投資者因使用本數(shù)據(jù)表述的評(píng)估結(jié)果造成的任何直接或間接損失負(fù)責(zé)。第二條

盟浪并不因收到此評(píng)估數(shù)據(jù)而將收件人視為客戶，收件人使用此數(shù)據(jù)時(shí)應(yīng)根據(jù)自身實(shí)際情況作出自我獨(dú)立判斷。本數(shù)據(jù)所載內(nèi)容反映的是盟浪在最初發(fā)布本數(shù)據(jù)日期當(dāng)日的判斷，盟浪有權(quán)在不發(fā)出通知的情況下更新、修訂與發(fā)出其他與本數(shù)據(jù)所載內(nèi)容不一致或有不同結(jié)論的數(shù)據(jù)。除非另行說明，本數(shù)據(jù)（如財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)等）僅代表過往表現(xiàn)，過往的業(yè)績(jī)表現(xiàn)不作為日后回報(bào)的預(yù)測(cè)。第三條

本數(shù)據(jù)歸本公司所有，本公司依法保留各項(xiàng)權(quán)利。未經(jīng)本公司事先書面許可授權(quán)，任何個(gè)人或機(jī)構(gòu)不得將本數(shù)據(jù)中的評(píng)估結(jié)果用于任何營(yíng)利性目的，不得對(duì)本數(shù)據(jù)進(jìn)行修改、復(fù)制、編譯、匯編、再次編輯、改編、刪減、縮寫、節(jié)選、發(fā)行