我國央企eva業(yè)績考核與過度投資的關(guān)聯(lián)研究

我國央企eva業(yè)績考核與過度投資的關(guān)聯(lián)研究

一、以經(jīng)營績效為導(dǎo)向,發(fā)揮價值創(chuàng)造的作用改革的發(fā)展面臨許多問題。多年來，中國對國有企業(yè)初等次績效考核管理的比較來看相對寬松。在利益增長背后，缺乏一套系統(tǒng)而科學(xué)的績效考核指標(biāo)體系，企業(yè)的績效評估往往只是局限于表達(dá)性數(shù)據(jù)。我國央企規(guī)模巨大,在央企考核引進(jìn)經(jīng)濟(jì)增加值(EVA)指標(biāo)之前,對央企管理人員的經(jīng)營績效考核主要采用年度利潤總額、主營業(yè)務(wù)收入等指標(biāo),顯然不能準(zhǔn)確地表現(xiàn)出其在任期內(nèi)的經(jīng)營及決策能力和績效成果。所以,依據(jù)央企生產(chǎn)經(jīng)營特點(diǎn)采取科學(xué)設(shè)計、綜合經(jīng)營盈利與風(fēng)險控制的考核指標(biāo)才是確定央企高管績效薪酬的最佳方式。央企要抓住全球經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)深度調(diào)整的有利時機(jī),需要以價值創(chuàng)造為導(dǎo)向推進(jìn)結(jié)構(gòu)調(diào)整、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。推行央企管理人員經(jīng)營業(yè)績考核制度以來,各央企充分意識到對在崗員工績效考核的重要性,積極完善企業(yè)經(jīng)營業(yè)績考核體系,努力實(shí)現(xiàn)業(yè)績考核的導(dǎo)向作用,確保國有資產(chǎn)發(fā)揮作用,保證資產(chǎn)質(zhì)量和投資收益,落實(shí)保值增值的責(zé)任。為了更好地強(qiáng)化業(yè)績考核的導(dǎo)向作用,全面評價經(jīng)營者創(chuàng)造價值的能力,推動央企價值創(chuàng)造能力的穩(wěn)步提升及改善風(fēng)險控制水平,國資委從2010年開始實(shí)施新的經(jīng)營業(yè)績考核辦法,對央企第三任期全面推行EVA考核,以達(dá)到提高央企價值創(chuàng)造能力、實(shí)現(xiàn)科學(xué)發(fā)展的目的。未來五至十年是我國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級的關(guān)鍵時期,央企考核辦法也要切實(shí)有效地助力企業(yè)轉(zhuǎn)型升級。就目前情況來看,在執(zhí)行經(jīng)濟(jì)增加值(EVA)業(yè)績考核后,雖然央企過度投資的問題在很大程度上已被遏制,風(fēng)險控制水平也相應(yīng)地有所提高,可綜合來看,有關(guān)EVA業(yè)績考核對過度投資影響的實(shí)證分析還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠,所以EVA考核與過度投資及市場改革的關(guān)聯(lián)及影響程度將變成探究研討熱門。二、對過度投資行為的制約作用采用EVA指標(biāo)是為了使央企高管更好地掌控資本成本,把規(guī)模投資轉(zhuǎn)變成價值投資,避免企業(yè)出現(xiàn)過度投資的問題。Holmstrom(1979)認(rèn)為,決定業(yè)績考核是否有效的重要因素就是績效評價標(biāo)準(zhǔn)能否準(zhǔn)確地呈現(xiàn)負(fù)責(zé)人的行為。李鑫(2008)曾明確指出,在對我國上市公司過度投資行為的研究中發(fā)現(xiàn),固定資產(chǎn)投資數(shù)額飆升、主營業(yè)務(wù)發(fā)展多元化、資金配置效率降低或大量投資并購業(yè)務(wù)等國有企業(yè)過度投資經(jīng)營行為,主要是由于是管理人員缺位及利益沖突嚴(yán)重、監(jiān)管制度表面化等問題造成的,而過度投資已成為限制國內(nèi)上市公司提高競爭力及科學(xué)可持續(xù)發(fā)展的主要問題。梅丹(2008)經(jīng)過考證檢驗企業(yè)管理實(shí)踐中的股權(quán)結(jié)構(gòu)、市場環(huán)境及董事會等對過度投資的影響,在分析過度投資程度和研究投資決策機(jī)制基礎(chǔ)上,指出股權(quán)結(jié)構(gòu)會影響企業(yè)的投資程度,國有股所占比例越高,國有企業(yè)過度投資的水平也相應(yīng)更高。市場環(huán)境中的競爭因素能起到制約過度投資的作用,但不顯著。董事會特征與過度投資水平之間沒有明顯的影響作用。汪平和孫士霞(2009)指出相對于非國有企業(yè),國有企業(yè)相過度投資更嚴(yán)重。經(jīng)過對上市公司自由現(xiàn)金流量、股權(quán)結(jié)構(gòu)和過度投資程度的研究發(fā)現(xiàn),自由現(xiàn)金流與投資行為呈現(xiàn)正相關(guān),當(dāng)企業(yè)擁有較大規(guī)模的自由現(xiàn)金流量時,管理人員會因為追求效用最大化造成過度投資?？毓晒蓶|持股比例與股權(quán)集中度雖然能在一定程度上起到制約過度投資的作用,但在我國憑借向外籌集資金、舉債借貸等并不能有效地抑制過度投資。黃乾富和沈紅波(2009)通過對制造業(yè)上市公司債務(wù)來源、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與過度投資進(jìn)行研究,發(fā)現(xiàn)債務(wù)比例與企業(yè)過度投資呈顯著負(fù)相關(guān),說明債務(wù)對企業(yè)過度投資行為有較強(qiáng)的約束作用。在債務(wù)來源的問題上,由于國有企業(yè)的特殊性,銀行借貸會受到政府干預(yù),從而無法有效制約企業(yè)的過度投資行為。與銀行借貸相反,商業(yè)信用對企業(yè)的再融資會產(chǎn)生影響,能起到抑制企業(yè)過度投資行為的作用。在債務(wù)期限結(jié)構(gòu)方面,當(dāng)企業(yè)進(jìn)行債務(wù)融資會決定長期債務(wù)或短期債務(wù),長期債務(wù)的到期時間長、比例小,不易讓企業(yè)承受很大的財務(wù)壓力,可對企業(yè)過度投資行為的制衡作用較弱。短期債務(wù)雖然能抑制企業(yè)的過度投資,但會讓企業(yè)承擔(dān)陷入財務(wù)困境的風(fēng)險。同時,還指出國內(nèi)制造業(yè)上市公司的投資行為對現(xiàn)金流高度敏感,不完全是代理成本導(dǎo)致的過度投資,而是過度投資和投資不足并存。眾多學(xué)者認(rèn)為實(shí)行EVA評價方法能有效約束企業(yè)過度投資,張先治和李琦(2012)分析指出管理層績效考核方式會直接影響企業(yè)投資行為,完善的業(yè)績評價方法能起到提高企業(yè)投資效率的作用。推行EVA指標(biāo)績效考核體系,對央企過度投資行為起到了約束作用,在很大程度上緩解了這個問題。王洋和彭家生(2012)認(rèn)為,通過實(shí)際驗證央企的過度投資程度強(qiáng)弱,得出推行EVA考核體系在一定程度上起到了降低了自由現(xiàn)金流對央企過度投資影響的作用,因此能夠間接約束央企過度投資。李德明(2012)則對推行EVA績效考核前后的企業(yè)投資行為分別進(jìn)行了橫向與縱向?qū)Ρ?指出沒有推行EVA的企業(yè)存在更加嚴(yán)重的過度投資問題,通過實(shí)證表明推行EVA對企業(yè)過度投資有明顯約束作用。綜上所述,在整理目前對EVA績效考核影響央企過度投資行為的研究成果可以發(fā)現(xiàn),雖然學(xué)者普遍認(rèn)為理論上EVA能制約企業(yè)過度投資,但在實(shí)踐中EVA是否能夠有效起到約束作用還取決于企業(yè)外部經(jīng)營環(huán)境的影響,市場經(jīng)營環(huán)境、競爭程度以及業(yè)績存在的噪音會顯著影響業(yè)績指標(biāo)評價的功效?，F(xiàn)有的研究成果多數(shù)是從EVA對企業(yè)投資行為的作用機(jī)理和實(shí)證數(shù)據(jù)分析方面來研究兩者關(guān)系,并未觀測市場改革化深入對企業(yè)過度投資和EVA績效考核內(nèi)涵變化的影響。所以本文采用市場競爭環(huán)境變化作為控制變量,研究EVA執(zhí)行前后央企過度投資行為的變化和市場改革對EVA考核效果的影響。三、eva值與中國企業(yè)過度投資本文研究以過度投資理論為理論基礎(chǔ),因變量是估算出的企業(yè)過度投資水平,以市場競爭水平作為控制變量劃分樣本群,考察EVA業(yè)績評價的推行對央企過度投資水平的影響。(一)央企實(shí)際資本投資量模型過度投資是指企業(yè)對凈現(xiàn)值(NPV)為負(fù)的項目進(jìn)行投資。研究以過度投資計量模型估算出企業(yè)正常投資水平,用模型的回歸殘差來衡量非效率投資,當(dāng)殘差大于零時為投資過度。具體的計量模型如下:其中:INVt為第t年的資本投資量,Growtht-1為t-1年的主營業(yè)務(wù)收入增長率,用以衡量央企的增長機(jī)會,Levt-1為央企t-1年末的資產(chǎn)負(fù)債率、Casht-1為央企t-1年末的現(xiàn)金持有量、Aget-1為央企t-1年末的上市年限,Sizet-1為央企t-1年末的公司規(guī)模,Rtt-1為央企t-1年末的股票收益率、INVt-1為央企t-1年末的資本投資量。資產(chǎn)負(fù)債率和上市年限及資本投資量呈正相關(guān)關(guān)系,現(xiàn)金持有量、公司規(guī)模、股票收益率與存在資本投資量呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。為增強(qiáng)研究結(jié)果的可比性,本次研究加入了行業(yè)變量IND和年度變量year作為控制變量。初步建立過度投資計量模型后,通過采用的多組樣本數(shù)據(jù)對上述(1)進(jìn)行計算,能夠算出央企第t年的預(yù)期資本投資量。再計算央企t年的實(shí)際資本投資量與之前通過模型(1)算出的結(jié)果之差,便可得到樣本企業(yè)在t年的剩余資本投資量。需要指出的是,如果計算出的差值大于零,代表著該企業(yè)存在過度投資情況,差值越大則過度投資情況越嚴(yán)重。(二)eva值與上市公司投資行為確定投資過度變量以后,本文將依據(jù)市場競爭程度對樣本進(jìn)行分組。本文采用赫芬德爾指數(shù)指標(biāo)來衡量市場競爭程度。依據(jù)HHI指數(shù)的中位數(shù)標(biāo)準(zhǔn),把企業(yè)劃分為高競爭和低競爭組,以驗證EVA業(yè)績評價指標(biāo)對央企控股上市公司投資行為的影響。具體模型如下:其中:OVER_INVt為企業(yè)過度投資的程度。EVA為績效考核的虛擬變量,FiCF為籌資現(xiàn)金流量,FCF為t年的自由現(xiàn)金流量。由于國資委從2010年開始推行EVA業(yè)績評價,因此本文采用EVA作為央企經(jīng)理人考核的主要標(biāo)準(zhǔn),將該變量2010年至2012年取值為1,2007年至2009年取值為0,以EVA為績效考核虛擬變量為基礎(chǔ),觀測體現(xiàn)央企控股上市公司與過度投資相關(guān)數(shù)據(jù)的變化,從而得出EVA績效考核對央企過度投資的實(shí)際影響情況。四、eva評價與央企過度投資本文搜集了我國滬深股票市場A股上市公司數(shù)據(jù),剔除金融行業(yè)上市公司和其他相關(guān)數(shù)據(jù)缺失的公司,選取2007年至2012年的數(shù)據(jù)來估計過度投資水平。在此基礎(chǔ)上,本文從中選取了央企控股上市公司的數(shù)據(jù),最終總計得到386個過度投資樣本觀測值。由于極端值會對樣本回歸結(jié)果產(chǎn)生影響,研究招商證券軟件、國泰安數(shù)據(jù)庫、騰訊財經(jīng)、證券之星、滬深證券交易所網(wǎng)站等平臺的央企控股上市公司年報和相關(guān)報告作為原始數(shù)據(jù)。如表1所示:表1顯示,過度投資水平均值為0.058,中位數(shù)為0.043。公司規(guī)模均值為22.457,中位數(shù)為22.667。主營業(yè)務(wù)收入增長率均值為0.228,中位數(shù)為0.188。根據(jù)表1數(shù)據(jù)得出,央企上市公司的赫芬德爾指數(shù)(HHI)的中位數(shù)為0.044。本次研究依據(jù)赫芬德爾指數(shù),得出過度投資變量描述性統(tǒng)計如表2所示。根據(jù)表2數(shù)據(jù),可以計算出2007年至2012年六年間過度投資變量在兩個組別中的均值和中位數(shù)。從而得出,央企控股上市公司2010年至2012年的過度投資均值和中位數(shù)較前三年整體呈下降趨勢。從競爭的程度不同來看,高競爭組企業(yè)2010年至2012年過度投資均值和中位數(shù)整體小于前三年。央企控股上市公司EVA評價前后過度投資變量的均值T檢驗和中位數(shù)檢驗結(jié)果如表3所示。表3數(shù)據(jù)顯示:央企執(zhí)行EVA評價前過度投資變量均值為0.051,評價后降為0.043。按照市場競爭程度劃分樣本組后的結(jié)果顯示,高市場競爭度樣本組在評價前后差異顯著,過度投資均值從0.053下降為0.041,相對于全樣本數(shù)據(jù)來看,下降幅度更大。與之不同,低競爭組的結(jié)果則呈現(xiàn)出在EVA評價前后過度投資差異不大的結(jié)果。根據(jù)上述數(shù)據(jù)可以得出,當(dāng)企業(yè)處于高競爭程度的行業(yè)時,EVA業(yè)績評價能較好地治理過度投資,相反,當(dāng)企業(yè)處于競爭程度較低的行業(yè)時,EVA評價對控制過度投資的治理效果有限。EVA評價與央企過度投資的關(guān)系的檢驗結(jié)果如表4所示。表4數(shù)據(jù)直觀顯示出EVA變量為負(fù),且顯著性水平達(dá)到5%,說明EVA業(yè)績評價機(jī)制能夠有效地約束央企過度投資行為?；I資現(xiàn)金流量FiCF、公司規(guī)模Size、現(xiàn)金流量FCF、管理費(fèi)用占比ADM均對央企過度投資行為產(chǎn)生顯著影響,所以應(yīng)當(dāng)關(guān)注企業(yè)央企投資管理中現(xiàn)金流和管理費(fèi)用情況,來及時觀測企業(yè)是否具有過度投資傾向,從而避免過度投資降低央企的投資效率,影響企業(yè)未來可持續(xù)發(fā)展。表中的數(shù)據(jù)直接表現(xiàn)出EVA評價體系整體上起到約束央企過度投資的作用,但外部市場環(huán)境的不同對效果影響顯著。在處于市場競爭程度高的央企控股上市公司中,EVA業(yè)績評價約束過度投資的預(yù)期效果良好,而處于低市場競爭環(huán)境的央企控股上市公司EVA業(yè)績評價沒有起到抑制過度投資的預(yù)期效果。通過觀察與分析,出現(xiàn)以上現(xiàn)象的主要原因是由于央企具有一定的特殊性,由于承擔(dān)較多的社會責(zé)任以及市場競爭環(huán)境差異,會造成EVA指標(biāo)在評價央企管理者時有效性顯著降低,不僅會出現(xiàn)無法完全呈現(xiàn)管理者經(jīng)營決策能力和履職情況,甚至可能會喪失抑制企業(yè)過度投資的功效。所以在實(shí)踐中除了需要觀測推行EVA業(yè)績評價體系的經(jīng)濟(jì)后果,還需要深入理解外部約束條件的差異對EVA評價機(jī)制作用的影響。綜觀全局,在我國當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)體制背景下,國資委通過推行EVA評價體系來治理對央企過度投資行為,雖然在實(shí)踐結(jié)果的角度取得了顯著效果,可如果想要徹底達(dá)到進(jìn)一步提升投資效率和約束央企過度投資的目標(biāo),還應(yīng)當(dāng)結(jié)合央企所處行業(yè)的市場競爭狀況,落實(shí)持續(xù)推動提升各個行業(yè)市場競爭程度,才能夠?qū)崿F(xiàn)EVA評價系統(tǒng)等內(nèi)部治理工具的功效。五、eva與相關(guān)行業(yè)競爭環(huán)境的影響金融危機(jī)后國際經(jīng)濟(jì)形勢正處于變化中,央企面臨著做大與做強(qiáng)的瓶頸,進(jìn)入價值管理的新階段。在國資委對央企全面推行EVA業(yè)績評價后,本次研究對央企控股上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)和相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行數(shù)理分析,檢驗了實(shí)施推行EVA評價對控制過度投資的控制效果。研究結(jié)果顯示,央企在全面