企業(yè)并購績效研究匯豐集團并購績效分析及其對中資銀行的啟示

企業(yè)并購績效研究匯豐集團并購績效分析及其對中資銀行的啟示

為了滿足自身發(fā)展的需要，銀行通過并購實現(xiàn)規(guī)模擴張和利益增長。但是一些研究表明,企業(yè)并購并不能顯著提高企業(yè)的經營效益和股東收益水平,這種研究結果并不能說明商業(yè)銀行為何頻頻借助并購方式來實現(xiàn)自身發(fā)展的現(xiàn)實。由于并購最直接、最顯著的作用是增加自身資產規(guī)模,并購的過程也就成為企業(yè)資產規(guī)模增長的過程。因此,本文試圖以匯豐集團為例,從資產規(guī)模與每股收益、母公司股東應占利潤之間的實證關系來分析并購對匯豐集團經營業(yè)績、并購對母公司股東收益所帶來的影響。如果并購所帶來的資產規(guī)模增進了匯豐集團經營業(yè)績的提升,并且提高了母公司股東收益水平,說明中資銀行應該學習匯豐集團的相關經驗。反之,如果并購所帶來的資產規(guī)模增加沒有對匯豐集團的經營和股東收益產生積極作用,中資銀行則應該分析產生匯豐集團并購績效低下的原因,進而吸取其教訓。一、豐豐集團的并購活動匯豐集團發(fā)展的歷史就是一部商業(yè)銀行并購史。香港上海匯豐銀行于1953年開始實行以集團形式運作,1959年匯豐收購有利銀行及中東英格蘭銀行,1965年匯豐收購恒生銀行的控制性股權。1972年匯豐成立獲多利有限公司,1980年匯豐入股美國海豐銀行(MarineMidlandBank),1981年匯豐收購赤道控股有限公司(EquatorHoldingsLimited)的控制性股權,1987年匯豐入股英國米特蘭銀行(MidlandBank)。由此可見,匯豐集團早期的擴張基本上是依靠并購實現(xiàn)的。近年來,匯豐集團依然保持著很高的并購操作頻率。與此同時,匯豐集團的資產也在快速增長,見表1。表1顯示,匯豐集團并購活動所帶來的最直接的影響就是集團資產規(guī)模實現(xiàn)了迅速擴張,1991年至2007年間匯豐集團資產年均增長率達到17.60%。匯豐集團的并購活動與自身資產增長之間存在密切聯(lián)系。因此,探討匯豐銀行并購的績效問題,可以轉換為探討匯豐集團資產規(guī)模與匯豐集團經營業(yè)績、并購對母公司股東收益之間的關系。為了便于研究,本文利用每股收益的增長率表示集團經營業(yè)績的變化,利用母公司股東所占利潤變動率表示匯豐集團股東收益的變動情況。如果假定企業(yè)經營的目標為實現(xiàn)利潤最大化,考察集團資產規(guī)模與每股收益之間的關系可以反映匯豐集團的并購活動對公司業(yè)績的影響。匯豐集團的每股收益增長幅度超過其資產增長幅度,則表明匯豐集團的并購活動所帶來的資產規(guī)模增加是有效的,否則即意味著匯豐集團的并購活動對自身的經營效率沒有發(fā)揮有利作用。如果假定企業(yè)經營的目標是最大化股東權益,集團資產規(guī)模與母公司股東應占利潤之間的關系可以表明并購活動對股東收益的影響程度。并購活動通常都是由母公司決定實施的,因此并購活動是否能夠滿足母公司股東收益成為衡量匯豐集團并購活動成功的一個指標。二、豐豐集團的證明分析(一)系內資產變動率及資產收益變動率本文主要是為了判斷匯豐集團資產規(guī)模與每股收益、母公司應占利潤之間是否存在關聯(lián)關系,因此只需要采集成組的匯豐集團資產規(guī)模變動率(asset)、每股收益變動率(eps)與母公司股東應占利潤變動率(earn)即可。這里選擇1991年至2007年的統(tǒng)計數(shù)據(jù),共選擇了17組樣本,數(shù)據(jù)來源于匯豐集團相關年報。(二)豐隆市af單位根檢驗adf為了探討三者之間是否存在長期平穩(wěn)關系,在進行協(xié)整檢驗前還需要對三組數(shù)據(jù)進行單位根檢驗,以檢驗各序列變量的平穩(wěn)性。設—{Xt}表示匯豐集團的資產規(guī)?；蛎抗墒找婊蚰腹竟蓶|所占利潤的增長率,若{Xt}的均值、方差和自協(xié)方差穩(wěn)定,則{Xt}為平穩(wěn)序列,記為I(0),否則為非平穩(wěn)序列。若{Xt}非平穩(wěn),經過d次差分后平穩(wěn),則{Xt}為d階單整序列,記為I(d)。這里可以采用AugmentedDickey-Fuller(ADF)單位根檢驗分析匯豐集團資產規(guī)模變動率(asset)、每股收益變動率(eps)與母公司股東應占利潤變動率(earn)的平穩(wěn)性,設其中,?t為白噪聲,滯后階數(shù)根據(jù)AIC準則選取,檢驗問題若拒絕原假設,則{Xt}為平穩(wěn)序列,否則為非平穩(wěn)序列。在檢驗序列asset、eps和earn平穩(wěn)之前,為了判斷變量序列是否具有常數(shù)項,需要通過觀察原序列的曲線圖。如果相關序列曲線圖偏離0的位置隨機變動,則在進行單位根檢驗時需要添加截距項。如果相關序列曲線大致顯示了被檢驗序列的波動趨勢隨時間變化而變化,則在進行平穩(wěn)性檢驗時還需要添加趨勢項。圖1顯示匯豐集團資產規(guī)模變動率(asset)具有截距項,每股收益變動率(eps)與母公司股東應占利潤變動率(earn)均不具有截距項與趨勢項。表2檢驗結果表明,匯豐集團資產規(guī)模變動率(asset)、每股收益變動率(eps)與母公司股東應占利潤變動率(earn)均為平穩(wěn)數(shù)據(jù),因此對這三組時間序列可以協(xié)整檢驗,以討論它們之間是否存在長期穩(wěn)定關系。(三)豐德集團和其他子公司之間的關系并購帶來資產規(guī)模的增長,但資產規(guī)模增長是否引起公司盈利水平增長、資產規(guī)模增長是否有助于母公司股東利益成為經營者所關心的一個問題。在經濟變量中,一些變量之間存在的顯著相關性并不能說明其間存在任何關系。格蘭杰指出一個事件X是另外一個事件Y的原因,則事件X可以領先于事件Y。格蘭杰因果關系檢驗,實質上是檢驗一個變量的滯后變量是否可以引入到其他變量的方程中,一個變量如果受到其他變量的滯后影響,則稱它們具有格蘭杰因果關系。即Y能夠在多大程度上被過去的X所解釋,加入X的滯后項是否能使解釋程度有所提高,如果X在Y的預測中有所幫助,或者X與Y的相關系數(shù)在統(tǒng)計上顯著時,就稱為X是Y的格蘭杰原因。為了探索匯豐集團資產規(guī)模變動率(asset)、每股收益變動率(eps)與母公司股東應占利潤變動率(earn)之間存在的聯(lián)系,這里對三者之間進行格蘭杰因果檢驗,即在三元p階向量自回歸模型(vectorautoregression,VAR)模型中:當且僅當系數(shù)矩陣中的系數(shù)a21(q)全部是0時,變量資產規(guī)模變動率(asset)變動就不能Granger引起每股收益變動率(eps)變動,即等價每股收益變動率外生于資產規(guī)模變動率。這時,判斷資產規(guī)模變動率與每股收益變動率之間的Granger原因的直接方法是利用F檢驗來檢驗以下聯(lián)合檢驗:當且僅當系數(shù)矩陣中的系數(shù)a31(q)全部是0時,變量資產規(guī)模變動率(asset)變動就不能Granger引起母公司股東應占利潤變動率(earn)變動,即等價母公司股東應占利潤變動率外生于資產規(guī)模變動率。這時,判斷資產規(guī)模變動率與母公司股東應占利潤變動率之間的Granger原因的直接方法是利用F檢驗來檢驗以下聯(lián)合檢驗:格蘭杰因果檢驗雖然不能確切的說明三者之間存在內在因果關系,但是它可以從統(tǒng)計角度上說明三者之間存在先后關系。根據(jù)AIC和SC準則,該VAR模型的滯后階數(shù)為1。為了保障VAR模型的誤差項之間存在相關性,這里對該VAR方程進行特征根檢驗。結果顯示所有特征根都在單位圓內(見圖2),符合VAR模型建模要求。利用Eviews5.0進行檢驗,得到格蘭杰因果檢驗結果,見表3。表3顯示,匯豐集團資產規(guī)模的變動率與匯豐集團每股收益變動率之間存在互為格蘭杰原因的關系。這說明匯豐集團通過并購,實現(xiàn)了資產規(guī)模的增長,同時相應提高了集團每股收益水平。同時匯豐集團經營水平的提升,每股收益水平增長,也促進匯豐集團更快的資產規(guī)模的擴張。匯豐集團資產規(guī)模的變動率是匯豐母公司股東所占利潤變動率的格蘭杰原因,但是匯豐集團母公司股東所占利潤變動率不是匯豐集團資產規(guī)模變動率的格蘭杰原因。這說明匯豐集團資產規(guī)模的擴大可以增加母公司股東所占利潤水平,但是母公司股東所占利潤水平不會增加集團資產規(guī)模水平變動。匯豐集團每股收益變動率是母公司股東所占利潤變動率的格蘭杰原因,但是匯豐集團母公司股東所占利潤變動率不是每股收益變動率的格蘭杰原因。這說明,匯豐集團在經營業(yè)績出現(xiàn)好轉時,母公司股東所占利潤會得到相應增長;但是母公司股東利潤增長不是集團經營績效提升的原因。從分析匯豐集團17年間資產規(guī)模、每股收益、母公司股東所占利潤之間的關系發(fā)現(xiàn),匯豐集團由于并購所帶來的資產規(guī)模的增長不僅提升了集團的盈利水平,也滿足了母公司股東的投資要求。(四)豐商業(yè)資本規(guī)模對企業(yè)資由于格蘭杰因果檢驗只能說明匯豐集團資產規(guī)模與自身每股收益、母公司股東所占利潤之間是否存在計量經濟學意義上的預測關系,它不能說明三者之間相互作用的方向、作用力度以及作用時滯。根據(jù)匯豐集團資產規(guī)模變動率(asset)、每股收益變動率(eps)與母公司股東應占利潤變動率(earn)之間的VAR模型,其脈沖響應函數(shù)如圖3、圖4所示。圖3表明,匯豐集團資產規(guī)模增加會在第2年對自身每股收益產生正向影響,在第3年這種因資產規(guī)模擴張而帶來的每股收益消失,在第4年會導致每股收益出現(xiàn)下滑。圖4表明,匯豐集團資產規(guī)模增加會引起次年母公司股東所占利潤出現(xiàn)下滑,隨后匯豐集團資產規(guī)模的增加會改善母公司股東所占利潤的水平。(五)沸石法檢驗1、匯豐集團17年的歷史數(shù)據(jù)表明,資產規(guī)模增長率、每股收益變動率與母公司股東所占利潤變動率之間存在長期穩(wěn)定關系,即協(xié)整關系。因此,觀測分析匯豐集團資產規(guī)模增長率、每股收益變動率與母公司股東所占利潤變動率之間的聯(lián)系在統(tǒng)計上具有意義。即表明匯豐集團的并購行為與集團經營績效、股東權益之間存在長期穩(wěn)定關系,或者說是內在聯(lián)系。2、格蘭杰檢驗的結果表明,資產規(guī)模的增加不僅是每股收益增加的格蘭杰原因,也是母公司股東所占利潤增加的格蘭杰原因。因此,實證檢驗的結果表明匯豐集團通過并購活動所帶來的資產規(guī)模擴張不僅有利于提升經營業(yè)績,也有利于滿足母公司股東的利益。即表明匯豐集團的并購行為對提升集團經營業(yè)績,滿足母公司股東利益具有因果關系。高速增長的資產規(guī)模在近期會對匯豐集團的每股收益產生正面推動作用,隨著時間的推延,這種促進作用會逐漸消失。即表明,匯豐集團的并購行為在提升集團經營業(yè)績方面效果明顯,在短期內就可以顯現(xiàn)。當然,一次并購行為對集團經營業(yè)績的影響會隨著時間的推移而逐漸消失。為了保持這種對經營業(yè)績的促進作用,匯豐集團需要不斷的實施新并購行為。4、匯豐集團資產規(guī)模的擴張在短期會造成母公司股東所占利潤出現(xiàn)下降,但是從第二年開始這種狀況會得到緩解,并且隨著時間的推移,資產規(guī)模的擴張會對母公司股東所占利潤產生正面影響。即表明,匯豐集團并購行為在短期內會使母公司股東作出一定犧牲,但是這種犧牲會在日后得到回報。三、恒豐集團對中國銀行資金管理的初步澄清(一)中方商業(yè)銀行的發(fā)展歷程匯豐集團始終將并購等資本運作模式作為自身發(fā)展的重要戰(zhàn)略。通過并購,匯豐集團實現(xiàn)了快速發(fā)展。1987年,匯豐集團資產僅有907.71億美元,位居全球銀行31位;2007年,匯豐集團資產增至18607.58億美元,位居全球銀行3位。在20年的時間內,匯豐集團資產增長了20倍。中資商業(yè)銀行由于歷史原因,經營趨于保守,因此在發(fā)展步伐上相對落后。以中國銀行為例,中國銀行1987年資產為621.39億美元,位于全球51位;2007年,中國銀行資產6822.62億美元,位居全球銀行第30位。與匯豐集團相比,中國銀行之所以發(fā)展速度相對緩慢,主要是中國銀行沒有采取大規(guī)模的并購活動。為了獲取市場競爭有利地位,中資銀行需要通過資本運作實現(xiàn)自身快速發(fā)展。(二)中方商業(yè)銀行在資本市場的并購匯豐集團所進行的很多次并購活動都是依靠資本市場完成的。由于并購其他金融機構往往要求很大的資金量,但是如果通過發(fā)行債券或股票的形式籌集資金就可以節(jié)約大量并購成本。例如,1999年匯豐集團通過發(fā)售配股、發(fā)售債券等方式籌集了近60億美元,自身僅出資30億美元就完成了對紐約共和銀行及其子公司SRH銀行的收購活動。借助資本市場,匯豐集團在并購中不僅沒有使自身的現(xiàn)金流產生任何壓力,這些并購活動反而為匯豐集團提供在資本市場進行融資的機會,從而使匯豐集團實現(xiàn)了快速發(fā)展。隨著我國資本市場的深化,中資商業(yè)銀行在并購國內金融機構時可以通過在國內資本市場上發(fā)行債券或股票的形式進行融資。一些資質達到國外證券市場上市標準的中資銀行可以選擇在海外上市,從而取得多國上市地位。匯豐集團在倫敦、香港上市外,還在紐約證券交易所上市。2000年7月,匯豐集團收購了法國商業(yè)信貸銀行,從而又取得了在巴黎股票交易所的上市地位。中資銀行在多國上市融資,不僅可以獲取并購融資,而且可以提升中資銀行在國際上的聲譽。(三)中資銀行在國內的并購方案匯豐集團在選擇并購對象過程中十分注重客戶基礎,即被并購方是否與匯豐具有相似的客戶基礎。相似的客戶基礎不僅可以使匯豐快捷地拓展客戶資源,也為匯豐維系這些客戶提供保障。例如,2003年3月28日匯豐集團實施了對美國家庭國際銀行的購并。由于匯豐與家庭國際銀行客戶基礎比較相似,兩家銀行合并后信用卡處理、電話咨詢服務等業(yè)務均被順利合并處理,從而大大節(jié)約了服務成本。由于中國金融服務缺乏特色,中資銀行在國內所面臨的客戶基礎相似度較高,因此中資銀行在國內進行并購過程中可以快速進行整合。但是,國外商業(yè)銀行通常都有特定的服務對象,中資銀行在并購這些國外金融機構時必須特別重視客戶基礎的分析。當然,中資商業(yè)在并購外資金融機構過程中并非一定要求所服務的客戶要具有相似性,這主要與中資商業(yè)銀行進行并購的目的有關。如果出于為了獲取當?shù)厣鲜腥谫Y資格、獲取該市場準入資格等目標,中資銀行不必過于重視客戶基礎相似度。(四)注重相關人才的培養(yǎng)與引進匯豐集團在推進并購過程中提出建設“世界性本地銀行”的經營理念。并購活動遇到最大的問題是整合,會因為企業(yè)文化沖突、經營理念沖突等因素