合盛硅業(yè)-市場前景及投資研究報告：業(yè)績承壓利潤環(huán)比大幅改善

證券研究報告化學制品2023年04月27日合盛硅業(yè)(603260)2022年報及一季報點評：2022年業(yè)績承壓，2023Q1利潤環(huán)比大幅改善評級：買入(維持)預測指標2022A23657112023E30847302024E42826392025E458037最近一年走勢營業(yè)收入（百萬元）增長率(%)歸母凈利潤（百萬元）增長率(%)攤薄每股收益（元）ROE(%)合盛硅業(yè)滬深3001.05940.81220.56500.31780.0706-0.17665148-37545167163318202154.79225.07196.67207.6418P/E17.323.743.7712.6914.462.692.5510.7511.002.161.848.749.611.761.727.90P/BP/SEV/EBITDA資料：Wind資訊、國海證券研究所相對滬深300表現表現1M3M12M-5.9%3.9%相關報告合盛硅業(yè)-14.1%-1.6%-21.2%-5.2%《——合盛硅業(yè)（603260）三季報點評：三季度業(yè)績承壓，下游需求有望提升（買入）*化學制品*李永磊，董伯駿》——2022-10-31滬深300《合盛硅業(yè)(603260)

2022年中報點評：有機硅產能增加，鞏固行業(yè)龍頭地位（買入）*化學制品*董伯駿，李永磊》——2022-08-2622022年營收同比增長，歸母凈利承壓事件：2023年4月20日，合盛硅業(yè)發(fā)布2022年年報以及2023年一季報：2022年實現營業(yè)收入236.57億元，同比增長10.62%；實現歸母凈利潤51.48億元，同比降低37.39%；實現扣非后歸母凈利潤50.56億元，同比降低38.24%；加權平均凈資產收益率為23.63%，同比減少31.61pct。銷售毛利率34.39%，同比下降18.49pct；銷售凈利率21.73%，同比下降16.85pct；經營活動現金流凈額為-6.26億元。其中，2022年Q4實現營收53.82億元，同比-25.55%，環(huán)比+2.01%；實現歸母凈利潤5.94億元，同比-81.53%，環(huán)比-41.13%。銷售毛利率14.69%，同比下降45.64pct，環(huán)比下降21.93pct；銷售凈利率11.02%，同比下降33.42pct，環(huán)比下降8.04pct。2023年Q1實現營收57.29億元，同比-10.35%，環(huán)比+6.45%；實現歸母凈利潤10.03億元，同比-51.11%，環(huán)比+68.80%。銷售毛利率31.03%，同比下降16.47pct，環(huán)比上升16.34pct；銷售凈利率17.39%，同比下降14.74pct，環(huán)比上升6.36pct。點評：2022年營收同比增長、歸母凈利同比下降，主要是因為產品價格回落、下游需求不足所致2022年工業(yè)硅國內各企業(yè)生產積極，供給寬松，有機硅新增產能集中釋放，而下游短期需求增速放緩，受國際政治經濟環(huán)境動蕩等多方面因素影響，出口下滑，供需結構的失衡導致全年DMC價格持續(xù)大幅回落。公司工業(yè)硅及有機硅產能產量增長明顯，銷售量有較大幅度的提升。年初受春節(jié)后有機硅下游企業(yè)市場整體備貨積極性提升，DMC價格持續(xù)上升，二季度后受上游原料價格下滑、下游需求不足，行業(yè)新增產能陸續(xù)投產等因素影響，市場繼續(xù)走弱，價格快速回落；下半年終端地產等行業(yè)低迷，市場情緒趨弱，采購積極性不高，造成有機硅價格修復缺乏動力，受限于主要產品銷售價格較去年同期下降，產品利潤降低，2022年公司業(yè)績出現一定程度的下滑，

實現營業(yè)收入236.57億元，同比增長10.62%；實現歸母凈利潤51.48億元，同比降低37.39%。2023Q1環(huán)比改善，主要是工業(yè)硅銷量環(huán)比提升2023Q1工業(yè)硅銷量為18.07萬噸，同比+10.62%，環(huán)比+32.60%；110生膠銷量為5.69萬噸，同比+96.65%，環(huán)比-15.76%；107膠銷量為5.87萬噸，同比+27.75%，環(huán)比+3.05%；混煉膠銷量為1.94萬噸，同比+51.14%，環(huán)比+15.20%；環(huán)體硅氧烷銷量為2.28萬噸，同比+16.65%，環(huán)比+30.01%；氣相法白炭黑銷量為0.25萬噸，同比-5.21%，環(huán)比-11.29%。32022年營收同比增長，歸母凈利承壓持續(xù)提升工業(yè)硅、有機硅產能，進一步鞏固行業(yè)龍頭地位公司專注硅基新材料的生產、研發(fā)和銷售，持續(xù)提升工業(yè)硅、有機硅產能及市場占有率，不斷完善有機硅下游產品。截至2022年12月末，公司工業(yè)硅產能122萬噸/年，有機硅產品產能133萬噸/年，機硅新疆硅業(yè)新材料煤電硅一體化項目二期、工業(yè)硅東部合盛煤電硅一體化項目二期順利實現投產，云南“綠－電－硅”循環(huán)經濟生產基地和新疆中部光伏一體化產業(yè)園項目建設有序推進，產能擴張進一步鞏固公司行業(yè)龍頭地位。加快硅基新材料的布局，構建強大的技術護城河公司已完整掌握了碳化硅材料的原料合成、晶體生長、襯底加工以及晶片外延等全產業(yè)鏈核心工藝技術，突破了關鍵材料（多孔石墨、涂層材料）和裝備的技術壁壘，目前碳化硅生產線已具備量產能力，產品良率處于國內企業(yè)領先水平，在關鍵技術指標方面已追趕上國際龍頭企業(yè)水平。有機硅下游高端產品等技術研發(fā)也在有序推進，為公司未來在硅基能源賽道上進一步鞏固龍頭地位構建強大的技術護城河。業(yè)務布局合理優(yōu)勢凸顯，打造煤電硅一體化產業(yè)鏈公司的工業(yè)硅業(yè)務主要集中在新疆，當地原材料、能源等資源豐富，價格較低，使公司的工業(yè)硅生產具備了明顯的成本優(yōu)勢。公司有機硅主要生產基地位于浙江省、四川省和新疆地區(qū)。浙江及其周邊省份有機硅產業(yè)鏈較為完整，下游企業(yè)數量較多，使公司更貼近客戶和市場，從而提高了公司拓展客戶和服務客戶的能力。在西部有機硅生產基地的布局，充分利用園區(qū)的資源優(yōu)勢，實現了熱電聯產，有效降低生產成本；同時提升了公司對西部地區(qū)市場的覆蓋能力，也可更好滿足西部地區(qū)近年來經濟增速較快從而各省份對有機硅產品日益增長的需求。增強上游、延伸下游、完善配套和能源補鏈公司是我國硅基新材料行業(yè)中業(yè)務鏈最完整，也是行業(yè)內為數不多的能同時生產工業(yè)硅和有機硅，從而形成協(xié)同效應的企業(yè)之一。公司將按照“增強上游、延伸下游、完善配套和能源補鏈”的指導方針，穩(wěn)健擴大上游工業(yè)硅產業(yè)的規(guī)模投入，橫向發(fā)展有機硅副產品的深度利用，縱向延伸下游多晶硅、光伏、儲能、光伏電站等產業(yè)，以科技創(chuàng)新驅動發(fā)展，以技術研發(fā)升級產業(yè)，借助現有產業(yè)鏈優(yōu)勢進一步提升企業(yè)價值鏈競爭優(yōu)勢，助力企業(yè)在市場競爭中占據更加優(yōu)勢的位置，確保企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。4近期金屬硅價格仍處低位圖表：國內金屬硅價格資料：wind，國海證券研究所5有機硅價差持續(xù)收窄圖表：國內有機硅價差曲線資料：wind，卓創(chuàng)資訊，國海證券研究所6投資建議與盈利預測考慮到行業(yè)新增產能較多，我們下調了2023-2024年的盈利預期，預計公司2023/2024/2025年歸母凈利潤分別為54.51、71.63和82.02億元，對應PE為14、11、10倍，考慮公司在工業(yè)硅行業(yè)的龍頭優(yōu)勢，維持“買入”評級。風險提示：項目投產不達預期風險、產品價格下滑風險、產品需求下滑風險、工廠安全環(huán)保生產風險、行業(yè)產能大幅擴張的風險。圖表：盈利預測預測指標2022A236572023E308472024E428262025E45803營業(yè)收入（百萬元）增長率(%)歸母凈利潤（百萬元）增長率(%)攤薄每股收益（元）ROE(%)115148-3730545163971633178202154.79225.07196.67207.6418P/E17.323.743.7712.6914.462.692.5510.7511.002.161.848.749.611.761.727.90P/BP/SEV/EBITDA資料：wind，國海證券研究所72022年營收同比增長10.62%圖表：2022年歸母凈利同比-37.39%圖表：2022年營收同比增長10.62%資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所圖表：2022年資產負債率上升圖表：加權凈資產收益率資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所82022年毛利率及凈利率下降圖表：2022年資產周轉率下降圖表：

2022年銷售毛利率及凈利率下降資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所圖表：

2022年管理費用率提高圖表：

2022年經營活動現金流凈額下滑資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所92022年研發(fā)費用大幅增長，2023Q1營收凈利環(huán)比增長圖表：2022年研發(fā)費用大幅增長資料：wind，國海證券研究所圖表：2023Q1營收環(huán)比增長圖表：2023Q1歸母凈利環(huán)比增長資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所102023Q1毛利率及凈利率上升圖表：季度資產負債率圖表：季度凈資產收益率資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所圖表：季度毛利率及凈利率圖表：季度資產周轉率資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所112022Q4經營活動現金流凈額大幅下降圖表：季度期間費用率圖表：季度經營活動現金流凈額資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所圖表：季度研發(fā)費用及研發(fā)費用率穩(wěn)定提升資料：wind，國海證券研究所122022年工業(yè)硅和有機硅銷量提升，單噸毛利下降圖表：工業(yè)硅銷量及增速圖表：有機硅銷量及增速資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所圖表：工業(yè)硅單噸毛利圖表：有機硅單噸毛利資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所132022年主要產品營收同比增長，毛利同比下降圖表：公司主要產品營收情況圖表：公司主要產品毛利情況資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所圖表：公司主要產品毛利率情況資料：wind，國海證券研究所14主要產品銷量及均價圖表：工業(yè)硅圖表：110生膠資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所圖表：107生膠資料：wind，國海證券研究所15主要產品銷量及均價圖表：混煉膠圖表：環(huán)體硅氧烷資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所圖表：氣相法白炭黑資料：wind，國海證券研究所16公司PE/PB-Band圖表：PE-BAND圖表：收盤價及PE（TTM）資料：wind，國海證券研究所資料：wind，國海證券研究所圖表：PB-BAND資料：wind，國海證券研究所17合盛硅業(yè)盈利預測表證券代碼：

603260股價：

73.36投資評級：

買入(維持)日期：

20230427資產負債表（百萬元）

2022A

2023E

2024E

2025E利潤表（百萬元）營業(yè)收入營業(yè)成本2022A

2023E

2024E

2025E23657

30847

42826

4580315522

21546

30138

31500每股指標與估值每股指標EPS2022A

2023E

2024E

2025E現金及現金等價物應收款項31503393917

13749702

85480349574.795.076.677.64營業(yè)稅金及附加42634566467816383768BVPS22.1927.2633.9341.57存貨凈額7610

10271

14503

15111

銷售費用管理費用財務費用其他費用/（-收入）4193347236411-94631811765141-7507911896662606626117554510857861估值其他流動資產流動資產合計固定資產24393457414744141313128587350873515757160-31546135999910999117928199-3P/E17.33.714.52.711.02.29.61.81.713539

18347

33254

28515P/B18790

22177

25443

28303

營業(yè)利潤營業(yè)外凈收支P/S3.82.61.8在建工程16791

24957

34290

43234財務指標盈利能力ROE2022A

2023E

2024E

2025E利潤總額所得稅費用99

凈利潤無形資產及其他長期股權投資資產總計458034500554544977588722%34%3%19%30%5%20%30%5%18%31%5%少數股東損益歸屬于母公司凈利潤現金流量表（百萬元）經營活動現金流凈利潤少數股東權益折舊攤銷公允價值變動營運資金變動投資活動現金流53733

70539

98513

1060385795

3676

8412

68358812

10977

15940

16456毛利率5148545171638202短期借款期間費率銷售凈利率成長能力收入增長率利潤增長率營運能力總資產周轉率應收賬款周轉率存貨周轉率償債能力資產負債率流動比2022A

2023E

2024E

2025E-6265148-71637-177736

11741

123025451021620-56722%18%17%18%應付款項7163-3248908202-328270預收帳款5791011%30%6%39%31%7%